（统计学专业论文）我国上市公司财务预警模型研究——基于制造业的实证分析.pdf

我因1 市公d 财务顶警模型研究拱于制造业的实证分析 我国上市公司财务预警模型 基于制造业的实证分析 摘要 在生存与发展的严酷竞争中，由于客观环境的复杂性以及市场的 瞬变性和不可预见性，再加上决策者素质水平的局限性，使得风险成 为一种客观必然。在现实中危机的种类多种多样而且导致危机的因素 也很多，有财务因素引起的，也有一些是由非财务因素引起的。但是 无论如何，大量的非财务性质的企业危机，往往都是以财务危机的形 式出现的，财务危机是企业危机中最显著、最综合的表现。而且，企 业财务危机的产生也不是一朝一夕所造成的，而是一个长期积累和逐 步发展的过程。在企业财务危机从小到大的整个发展过程中，这些危 机会表现出不同的财务特征。因此，建立财务预警系统，及早诊断出 财务危机的信号，并采取相应的对策，帮助回避或化解可能出现的财 务危机，实现企业的可持续发展，维护相关利益人的权益，具有十分 重要的现实意义。 本文在总结和分析现行财务预警模型特点和不足的基础上，主要 做了以下方面的研究工作：1 、系统性地提出并论述了企业财务预警 模型的研究意义、国内外研究现状及其理论基础。2 、比较全面系统 地概括了构建企业财务预警模型的步骤方法及基本原则。包括预警指 标体系的构建、备择指标的统计检验及预测方法的选择等。改善了现 我圊 ：市公司财务预警模型研究基十制造业的实证分析 有大多数研究只根据个人经验挑选预警指标、不对指标进行检验及主 观地而不是根据数据特征选择预警方法的现状。3 、在上述原则指导 下，为避免行业特征的影响，仅以我国制造业上市公司为实证研究对 象，首先对所选择的财务比率进行因子分析，再用提取出的主成分构 建了符合数据特征的l o g i s t i c 模型，此模型经过预测检验，具有较 高的预测准确性。4 、对利用加权方式把定量分析与定性分析有机结 合起来对企业财务状况进行预测分析的思路进行了初步探讨，以期能 弥补现有研究只重定量不重定性、或只有定性没有定量、定量与定性 分析相分离的局限性。5 、最后，本文对后续研究提出了一些建设性 的意见和建议。 关键词：财务危机，预警模型，制造业，上市公司，实证分析 壅里圭史竺望塑箜望兰堡型堕壅= 兰三塑堕些竺壅! 坠堑 t h e r e s e a r c ho nf i n a n c i a lc r i s i s p r e w a r n l n gm o d e l so fc h i n e s e m a n u f a c t u r i n gl i s t e dc o m p a n i e s a b s t r a c t a n ye n t i t ym a y f a l li n t ot h ec r i s i s s e e i n gf r o mt h ef i e l dt h a tc r i s i s t a k e sp l a c e ，w e 1 1k n o wt h a tt h ec r i s i si se m b o d i e di no p e r a t i n gc r i s i sa n d f i n a n c i a lc r i s i s t h e r ea r eal o to ff a c t o r sc a u s i n ge n t e r p r i s e st of o r mt h e c r i s i s ，s u c ha s ，t h ec h a n g eo fm a r k e te c o n o m ye n v i r o n m e n t ，t h ec h a n g eo f c o n s u m p t i o nd e m a n d ，t h ed e v e l o p m e n to fs c i e n c ea n dt e c h n o l o g y , t h e o p e r a t o r sp r o f e s s i o n a lq u a l i f i c a t i o n sa n de x p e r i e n c eo f m a n a g e m e n t ，a n d s oo n b u ti na n yc a s e ，al a r g ea m o u n to fe n t e r p r i s ec r i s i so f t e na p p e a r s w i t ht h ef i n a n c i a lc r i s i s t h ef i n a n c i a lc r i s i si st h em o s tr e m a r k a b l ea n d c o m p r e h e n s i v eb e h a v i o r i ne n t e r p r i s e sc r i s i s t h ef i n a n c i a lc r i s i so f l i s t e dc o m p a n i e ss t e m sf r o ml o t so fr e a s o n s ，b u te a c hh a sac o n t i n u o u s p r o c e s s t h e r e f o r e ，p r e d i c t i n gt h ef i n a n c i a lc r i s i s ，r e v e a l i n gt h er i s ka n d a d o p t i n ge f f e c t i v em e a s u r e st oa v o i ds p e c i a l t r e a t m e n th a sb e e np a i d m o r ea t t e n t i o nb ya d m i n i s t e r i n ga u t h o r i t yo fl i s t e dc o m p a n i e s ，i n v e s t o r s ， c r e d i t o r sa n do t h e ri n t e r e s tr e l a t e dp a r t i e s t h es t u d yo ft h ed i s s e r t a t i o ni so nt h e b a s i so fd o m e s t i ca n d i n t e r n a t i o n a lp r e w a r n i n gt h e o r i e sa n dm o d e l so ff i n a n c i a lc r i s i s t h ej o b 3 我国上市公司财务预警模型研究基于制造业的实证分析 m a i n l yi n c l u d e ss u c hp a r t sa sf o l l o w s 1 t h ei m p o r t a n c ea n dt h e o r i e so ft h es t u d y , h o wt h es t u d yi sg o i n g o na th o m ea n da b r o a da r es y s t e m a t i c a l l yi n t r o d u c e d 2 m a k i n gad e t a i l e ds t a t e m e n to f t h es t e p s ，m e t h o d sa n dp r i n c i p l e s u s e di n s t r u c t u r i n ge n t e r p r i s e s f i n a n c i a l c r i s i s p r e w a r n i n g m o d e l s i n c l u d i n gh o wt oe s t a b l i s ht h ei n d e x e ss y s t e m ，t h es t a t i s t i c a lt e s to f t h e s e i n d e x e sa n dh o wt oc h o o s em o d e la c c o r d i n gt ot h ef e a t u r e so ft h ed a t u m 3 a c c o r d i n gt ot h ep r i n c i p l e sm e n t i o n e da b o v e ，ae m p i r i c a lm o d e l i sb u i l t t h i sm o d e lu s e s6 0c h i n e s em a n u f a c t u r i n gl i s t e dc o m p a n i e sa s s a m p l e s ，a tf i r s t ，u s e f a c t o r a n a l y s i s t oa b s t r a c ts e v e r a lp r i n c i p a l c o m p o n e n t s t o s i m p l i f y t h ei n d e x e s ，a n dt h e nu s et h e s ep r i n c i p a l c o m p o n e n t st ob u i l dal o g i s t i cm o d e l t h i sm o d e li sp r o v e dt oh a v eh i g h a c c u r a c yb yb e i n gt e s t e db ya n o t h e r3 0s a m p l e s 4 t r yt od i s c u s st h ew a yt oc o m b i n et h eq u a n t i t a t i v em e t h o d sw i t h t h eq u a l i t a t i v em e t h o d sb yu s i n gw e i g h e dm e t h o d 5 a tl a s t ，p u tf o r w a r ds o m es u g g e s t i o n sf o rt h es t u d i e sl a t e r k e y w o r d s ：f i n a n c i a lc r i s i s ，p r e - w a r n i n gm o d e l ，m a n u f a c t u r i n g i n d u s t r y , l i s t e dc o m p a n y , e m p i r i c a lr e s e a r c h 4 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工 作及取锝的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地 方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含 本人为获得浙江工商大学或其它教育机构的学位或证书而使用过的 材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作 了明确的说明并表示谢意。 签名： 叠笪毛茎i 日期：知7 年月够日 关于论文使用授权的说明 本学位论文作者完全了解浙江工商大学有关保留、使用学位论文 的规定：浙江工商大学有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的 复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅，可以将学位论文的全部或部 分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制 手段保存、汇编学位论文，并且本人电子文档的内容和纸质论文的内 容相一致。 保密的学位论文在解密后也遵守此规定。 签名：叠趣五导师签名： 日期：i 砸7 年f 月够日 我国上市公司财务预譬模型研究萋于翻造业的实证分折 第一章引言 优胜劣汰、适者生存。企业作为社会有机体的一个细胞，并非是一种永恒 的社会存在形式，它有一定的生命周期。企业破产消亡只不过是社会这个有机 体内正常的新陈代谢行为。是一种必然的社会现象。而市场正是通过这种机制 来优化社会资源配置，促进经济健康发展的 一 在生存与发展的严酷竞争中，由于客观环境的复杂性以及市场的瞬变性和 不可预见性，再加上决策者的素质水平的局限性，使得风险成为一种客观必然。 1 9 9 7 年下半年的亚洲金融风暴横扫泰国、韩国、新加坡和马来西亚等国家和地 区，成为5 0 年来最严重的国际经济危机。这场危机波及范围之广、破坏力之大， 令人震惊，连香港著名的百富勤也未能幸免。专家们在总结这场危机时指出： 金融危机的源头在企业，企业的负债比率过高，资产的流动性和偿债能力太差， 造成银行的不良资产过多是导致这次金融危机的一个深层次的原因，防范金融 危机应从防范企业财务危机着手。而目前人们大都只关注企业的获利能力，不 够重视企业的生存问题。在危机到来时才想办法挽救，可能已为时太晚。 危机时时存在。比尔盖茨曾说过微软离破产永远只有1 8 个月。在现实中 危机的种类多种多样而且导致危机的因素也很多，有财务因素引起的，也有一 些是由非财务因素引起的。但是无论如何，大量的非财务性质的企业危机，往 往都是以财务危机的形式出现的，财务危机是企业危机中最显著、最综合的表 现。而且，企业财务危机的产生也不是一朝一夕所造成的，而是一个长期积累 和逐步发展的过程在企业财务危机从小到大的整个发展过程中，这些危机会 表现出不同的财务特征。因此，建立财务预警系统，及早诊断出财务危机的信 号，并采取相应的对策，帮助回避或化解可能出现的财务危机，实现企业的可 持续发展，就显得十分重要。 第一节财务预警研究的重要意义 公司财务预警研究在国外尤其是在资本市场发达的国家是一个被广泛关注 的研究课题。从比弗( b e a v e r ，1 9 6 6 ) 的单变量研究| 丌始，近四十年来，这一研究一 我国上市公司财务预警模型研究基于翻造业的实证分折 直成为国际财务、会计和证券投资研究领域中经久不衰的课题而我国目前对 这一领域的研究方兴未艾，虽然在这类研究中对西方的研究成果已有所借鉴， 但无论从研究方法和研究角度来看都与国外的相关研究存在着一定的差异 公司财务预警的实证研究无论是在宏观经济上，还是在企业微观财务预警 系统中，都是确保我国资本市场健康发展和公司财务状况良性循环的一个重要 方面，无论在理论上还是实务中都有着重要的意义。 一、财务危机预警研究的实践意义 财务危机预瞀研究对企业及相关利益者具有重要的实践意义，可以帮助市 场经济主体降低营运风险，保障经济体制改革的进一步深化财务预警可以随 时捕捉企业财务管理活动中各种管理漏洞、管理失误、重大风险和隐患，有效 地预测、防范和控制企业财务风险的发生，减少财务危机形成的概率或将财务 危机的损害降到最低限，尽可能确保企业的可持续发展和内部管理的正常运营， 一旦发现某种异常征兆就应着手实施预控。经营者能够在财务危机出现的萌芽 阶段采取有效措施改善企业经营，预防失败；投资者可在发现企业的财务危机 萌芽后及时处理现有投资，避免更大损失；银行等金融机构可以利用这种预测， 及时做出贷款决策并进行贷款控制；相关企业可以在这种信号的帮助下做出信 用决策并对应收账款进行有效管理；注册会计师则可以利用这种预警信息确定 其审计程序，判断该企业的前景。 二、财务危机预警研究的理论意义 l 、财务危机预警方法的构建对政府，证券监管部门的管理工作具有重要的 实践意义。对政府而言，在现代企业制度下，政府作为国有资产的产权代表， 其关注的重点是如何保证国有资产的保值增值，财务预警的研究能帮助政府有 效评价经营者的经营业绩，全面预测企业的发展前景，从而做出使资源优化配 置的决策。而且通过建立一套上市公司财务危机预警指标体系及预警模型，对 于证券监管部门的监管工作有一定的指导作用。 2 、财务危机预警方法及系统的构建对丰富我国企业管理与控制理论具有重 要的理论意义。通过建立适合我国企业的财务预警模型及系统。为企业财务危 2 覆国上市公司财务预警模型研究基于制造韭的实证分析 机警兆的理论研究提供新思路，从而建立一套。发现危机探寻危机原因一 预控措施”( 报警警源预控措施) 的逻辑梳理，为我国企业提供了一 种值得借鉴的危机预警管理模式，在预防和化解危机，提高企业危机预警管理 水平方面发挥作用。 第二节本文中的重要概念界定 一、财务危机的涵义 如何界定财务危机是进行上市公司危机预警研究的首要问题，从二十世纪 三十年代起，国外学者就歼始了企业财务危机问题的研究，积累了丰富的研究 资料和形成了大量的研究成果，近年来，我国学者也开始了对财务危机问题的 研究。但从相关研究文献来看，理论界对财务危机概念仍然存在不同的认识， 没有形成认同程度较高的概念。 国外绝大多数的研究将企业在破产法下提出破产申请的行为作为企业进入 财务危机的标志( a l t m a n ，1 9 6 8 ；o h l s o n , 1 9 7 1 ；z m i j c w s k i ，1 9 8 4 ；p l a t t ，1 9 9 0 ) ，只有少 数研究将其范围拓宽。美国学者b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 认为企业一旦出现破产，拖欠到 期应偿还的债务、透支银行账户或无力支付优先股股利四种情况中的任何一种就 是陷入了财务困境。同是美国学者，a 1 t m a n ( 1 9 鹤) d e a k i n ( 1 9 7 2 ) 则根据美国 破产法将企业财务困境等同于企业破产，c a r m i c h e a l ( 1 9 7 2 ) 认为企业出现资产 流动性不足、权益不足、债务拖欠及营运资金不足等情况时，就是陷入了财务困 境r o s s 等入( 1 9 9 9 ) 贝f j 认为可以从四个方面定义企业的财务困境：( 1 ) 技术失 败，即企业无法按期履行偿还债务本息的义务：( 2 ) 会计破产，即企业的账面净资 产出现负数，资不抵债：( 3 ) 企业失败，即企业清算后仍然无力支付债权人的债 务：( 4 ) 法定破产，即债务人或债权人由于债务人自身无法履行到期债务合约，并 且呈现持续状态，向法院申请债务人破产时。 国内学术界在使用财务危机这个词时，也认为其含义是多样的。张后奇 ( 2 0 0 2 ) 认为，上市公司的财务危机是一个时期概念，有开端和终止，从财务危 机出现的那一时点起直至公司破产都属于财务危机过程，并且以上市公司是否亏 损作为判别其是否发生财务危机的主要标志。仝玲( 2 0 0 2 ) 认为，财务危机是指 我国重：市公司财务预警模墅研究基于制造业的实证分析 企业无力支付到期债务与费用的一种经济现象，包括资金管理技术性失败直到破 产，前者是财务危枫的一种现象和根本原因，后者是财务危机的极端形式。吴世 农( 2 0 0 1 ) 张爱民( 2 0 0 1 ) 姜秀华( 2 2 ) 等认为财务困境是一种违约彳亍为，他们以上 市公司作为研究对象，认为上市公司出于非偶发事件而被特别处理就是陷入财务 危机了。庄新田等( 2 0 0 2 ) 认为特定的企业或个人因破产倒闭而无力偿还所欠债务 或部分债务就是陷入财务困境。同时指出作为一种风险，财务困境无法以特定企 业的过去破产数据来推断今后破产风险的大小就国内实证研究而言，由于数据 收集上的原因，被特剐处理( s t ) 的上市公司通常被研究者认定为发生了财务 危机( 陈静( 1 9 9 9 ) 、陈晓与陈治鸿( 2 0 0 3 ) 及高民杰与袁兴林( 2 0 0 3 ) 等) 基于上述国内外学者对财务危机概念的不同界定，再结合我国的实际情况， 笔者认为企业如果出现资不抵债、连续亏损、无力偿还到期债务等情况发生，就 应该是陷入财务困境了，当企业破产时也就达到了最严重的财务危机。鉴于数据 收集上的困难，本研究以上市公司是否被s r 作为其是否陷入财务危机的标志。 二、企业财务预警的涵义 企业财务预警，就是从财务角度对企业进行预警，它是架构在企业预警理论 之上，以企业的财务报表、经营计划及其他相关财会资料为依据，利用财会、金 融、企业管理、市场营销理论，采用比率分析、比较分析、因索分析等方法，对 企业的经营活动( 如营销、采购、生产) 、财务活动( 如筹资、投资) 等分析和预测 的基础上，及时捕捉企业经营活动和财务活动过程中的堵塞、浪费、过度滞留等 影响财务收益的重大管理失误和管理波动信号，并在危机发生之前向企业经营者 亮出黄牌、发出警报，督促企业管理当局采取有效措施，避免潜在的危机演变成 损失，起到未甫绸缪、防患于未然的作用，并使企业的财务管理活动始终处于安 全，可靠的运行状态。 第三节国内外研究综述 企业财务预警属于微观经济预警范畴，比之宏观经济预警而言，在理论上和 方法上都相对滞后。研究设计企业财务预警系统是我国经济研究的重要内容之 一，这不仅在我国，而且在国际上都是一个j f 在探索的课题。关于财务危机预警 4 我固上市公司财务预警模型研究基于翻造业的实证分析 研究，国外目前已有了较大的发展，主要集中在各国学者根据不同国家企业的数 据，设计了不f 两的财务危机预警指标，建立了许多财务危机预警模型。 一、国外财务预警模型的研究 目前对财务危机预警模型的研究主要集中在以下凡类模型： ( 一) 单变量模型 该模型是指将某一项财务指标作为判别标准来判断企业是否处于财务困境 的一种预测模型，其中最为关键的一点就是寻找判别阀值。最早的财务预警研究 是f i t z p a t r i c k ( 1 9 3 2 ) 丌展的单变量破产预测研究。他以1 9 个企业为样本， 运用单个财务比率，将样本分为破产和非破产两组。结果发现判别能力最高的是 净利润股东权益和股东权益负债。b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 考察了2 9 个财务比率在企 业陷入财务瞳境前卜5 年的预测能力，发现营运资金流总负债在破产前一年的 预测正确率可以达到8 孺。 单变量预测模型方法简单，使用方便，但也存在很大的不足：不同的财务比 率可能会对同一企业有互相矛盾的预测；可能有某一财务比率单独考虑时不具有 区别能力，但与其它财务比率一并考虑时具有极大的区别能力；企业的财务状况 不可能用单一的财务比率就可以充分掌握，应用多种财务比率来同时衡量企业的 各种财务层面，才较为合理。 ( 二) 多变量统计模型 1 、多元线性判定模型，又称zs c o r e 模型最早是由a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 开始 研究的。多元判别方法的基本原理是，通过统计技术筛选出那些在两组间差别尽 可能大而在两组内部的离散度最小的变量，从而将多个标志变量在最小信息损失 下转换为分类变量，获得能有效提高预测精度的多元线性判别方程。运用多元线 性判别方法判定二元问题时，可以通过降维技术，仅以最终计算的z 值来判定其 归属。 1 9 6 8 年a l t m a n 率先将多元线性判别方法引入财务颈警颁域，他以配对方式 抽取1 9 4 6 年至1 9 6 5 年问，3 3 家破产公司和3 3 家非破产公司作为样本，选用2 2 个变量作为预测备选项变量，分为流动性、偿债能力、获得能力、周转能力、财 务杠杆等五大类，经过逐步分析后，最终确定了5 个变量作为判别变量，构建了 5 我用上市公司财务预警模堑研究基于制造业的实证分折 z - - s c o r e 模型。通过对模型的检验表现出了较高的预测能力。此后，多变量分 析方法被广泛应用，成为一种主流方法。各国学者根据其思路构建了自己的多变 量模型。a l t m m 、h a i d e m a n 与n a r a y a n a n ( 1 9 7 7 ) 对原始的z 计分模型进行了扩 展，建立了第二代模型z e t a ，目的是创建一种能够反映公司破产问题研究最新 进展的度量指标。z e t a 模型在破产前5 年即可有效地区分出将要破产的公司 a 1 t m a n ( 1 9 9 5 ) 以非上市企业为样本，修正z 计分模型的系数及分割点，得到新 的判别函数z 及适合于非制造企业的z “此外a l t m a n 、h a r t z e l l 及p e c k ( 1 9 9 5 ， 1 9 9 6 ) 又将z 模型加以修改，建立了新兴市场评分模型( 雕s ) 。英国的塔夫勒 ( t a f f l e r ) 模型，日本开发银行建立的破产预测模型等等。目前，z 计分模型 系列已被广泛应用于实践，如制定信用政策，资信评审、信贷风险控制等方面。 多元线往判定模型具有较高的判别精度，但也存在一些缺陷：一是工作量大， 研究者需要做大量的数据收集和数据分析工作。二是随着预测期的延长，其预测 精度大幅下降。三是该模型有很严格的假设，即假设自变量是呈j 下态分布的，两 组样本要求等协方差，而现实中的样本数据往往并不能满足这一要求。四是便用 m d a 技术，要求在财务困境组与控制组之问进行配对，但配对标准如何恰当确定 是一个难题。 2 、多元线性回归分析这类模型主要是运用现代统计学中回归分析的方法 来建立财务指标变量与企业危机之间的因果联系。最早运用二元回归模型预警企 业危机的学者是m e y e r 、p i f e r ( 1 9 7 0 ) 。他们用二元回归分析模型来评价美国银 行的失败风险。经过验证发现，该模型在银行破产前2 年的正确辨别率较高，但 在失败前3 年的辨别能力大大降低。e d m i s t e r d 在1 9 7 2 年用多元线性模型专门 针对小企业建立了危机预警模型。利用多元线性回归方法建立了预警模型虽然有 一定的预测准确率，但是这些模型都很难通过严格的检验，而未能通过检验的回 归模型是不能用来预测的。而且，简单的将失败企业的y 取0 ，非失败的企业y 取l 是不合理的。 3 、多元逻辑( l o g i s t i c ) 模型其目标在于寻求观察对象的条件概率， 从而据以判断观察对象的财务状况和经营风险它是建立在累计概率函数的基础 上，不需要自变量服从多元正态分布和两组问协方差相等的假设条件。l o g i s t i c 模型假设了企业破产的概率p ，并假设l n p ( i p ) 】可以用财务比率线性解释， 6 我国上市公司财务预警援墼研究基于翻造业的实迁分折 根据推导可得出： p = i 瑞 ( 1 - 1 ) 从而计算出企业破产的概率1 9 8 0 年0 h i s o n 使用了9 个自变量，利用多元 逻辑模型发现至少有4 类显著影响公司破产概率的变量：公司规模、资本结构、 业绩和当前资产的变现能力该模型最大的优点是，不需要严格的假设条件，但 其计算过程比较复杂 m a r t i n ( 1 9 7 7 ) 以1 9 6 9 年一1 9 7 4 年为样本期间，选出2 5 个财务比率构建 l o g i s t i c 回归模型来预测两年后银行可能倒闭的概率。研究结果表明，净利总 资产、坏账营业净利、费用营业收入、总放款总资产、商业放款总放款、总 资产风险性资产等6 个财务比率具有显著的预测能力。 4 、多元概率比( p r 曲i t ) 回归模型p r o b i t 回归模型同样假定企业破产的 概率为p ，并假设企业样本服从标准正态分布，其概率函数的p 分位数可以用财 务指标线性解释。其计算方法和l o g i s t i c 很类似，先是确定企业样本的极大似 然函数，通过求似然函数的极大值得到参数a ，b 。然后得用公式 p = 一h ( 1 瓦) 口。7 2 d t ( 1 2 ) 求出企业破产的概率。p r o b “模型和l o g i s t i c 模型的思路很相似，但在具 体的计算方法和假设前提上又有一定的差异，主要体现在三个方面：一是假设前 提不同，l o g i s t i c 不需要严格的假设条件，而r o b i t 则假设企业样本服从标准 矛态分布。二是参数求解方法不同，l o g i s t i c 采用线性回归方法，两p r o b i t 采 用极大似然函数求极值的方法求解。三是求破产概率的方法不同，l o g i s t i c 采 用取对数方法，而p r o b “采用积分的方法。 ( 三) 人工神经网络( 嗍) 模型 人工神经网络( a n n ) 作为一种平行分散式处理模式，是对人类大脑神经动作 的模拟。a n n 除具有较好的模式识别能力外，还可以克服统计方法的局限，因为 它具有容错能力和处理资料遗漏或错误的能力。最为可贵的是，a n 还具有学习 能力，可随时依据新的数据资料进行自我学习，并调整其内部的储存权重参数， 以应对多变的企业环境。 神经网络方法发展始于二十世纪四十年代，m cc u i l o c h 和p i t t s ( 1 9 4 3 ) 建 立了神经网络的第一个数学模型，目前较成熟的模型有三、四十种之多，较为常 7 我国上市公司财务琐臀模型研究荽于制造业的实证分析 用的有b p 模型、b o l t z m a n n 模型、g a u s s i a n 模型等。将这些模型用于企业风险 的预警则是2 0 世纪9 0 年代才发生的事，l a p e d e s 和f a y b e r ( 1 9 8 7 ) 首次运用神 经网络模型对银行的信用风险进行了预测和分析，o d o m 和s h a r d a ( 1 9 9 0 ) 以1 9 7 5 一1 9 8 2 年间的6 5 家失败企业与6 4 家正常企业配对作为样本，以h l t m a n ( t 9 6 8 ) z 计分模型所使用的5 个财务比率为研究变量，使用a n n 模型结果发现此模型的 预测能力非常好。t r i p p i 和t u r b a n 等学者( 1 9 9 2 ) 运用神经网络分析法对美国 银行的财务危机进行了分析。将该方法较早地用于公司财务危机预警的是c o a t s 和f a a t ( 1 9 9 3 ) 及a i r m a n ( 1 9 9 4 ) 等人，他们分别运用神经网络分析法对美国 公司和意大利公司的财务危机进行了预溅。 人工神经网络具有较好的确纠错能力，从而能够更好地进行预测，但出于理 论基础比较薄弱，a n n 对人体大脑神经模拟的科学性、准确性还有待于进一步提 高，且其处理的过程尤如黑箱，无法明确了解其动作过程。 ( 四) 联合预测模型 联合预测模型是运用企业模型( c o r p o r a t em o d e l ) 来模拟企业的运作过程， 动态地描述财务正常企业和财务困境企业的特征，然后根据不同特征和判别规 则，对企业样本进行分类。这一模型动作的关键是准确模拟企业的运作过程，因 此它要求有一个基本的理论框架，通过这一框架来有效模拟企业的运作过程，从 而能够有效地反映和识别不同企业的行为特征，财务特征，并据此区分企业样本。 联合预测模型克服了单纯应用财务指标的片面性，但理论框架有待于进一步加 强。 ( 五) 其它模型 为构建预测效果更好的模型，研究人员一方面不断尝试使用新的变量，另一 方面，也不断尝试使用新的研究方法。如l a n e 和w a n s e l y ( 1 9 8 6 ) 使用c o x 模 型来预估公司未来的存活的时间。t h e o d o s s i o u ( 1 9 9 3 ) 将c u s u m ( c u m u l a f i v es u m ) 模型来预测企业财务状况的恶化。b l u m ( 1 9 7 4 ) 以现金流量观点来评估企业发生财 务危机的可能性。i z a n ( 1 9 8 4 ) 和p l a t t ( 1 9 9 0 ) 把产业相对比率引入财务危机 预警模型。h o p w o o d ( 1 9 8 9 ) 利用3 种审计保留意见及6 个财务比率以单变量及 l o g i s t i c 回归分析构建了财务危机预警模型，发现只有“对继续经营有疑虑的 保留意见”与“其他形态的保留意见”能有效地预测财务危机。a m yh i n g l i n gl a u 8 我国上市公司财务预警模型研究基于制造业的实证分折 ( 1 0 8 7 ) 指出企业失败前可分为三个阶段，即潜伏期、资金不足期及财务危机期。 他放弃传统的失败与非失败两分类法，在构建模型时以5 种状态来评估公司财务 状况：状况0 财务稳定；状况1 ，减少或停止股息支付；状况2 ，技术性失败 与贷款偿还违约；状况3 ，在美国按破产法规定申请破产者；状况4 ，破产或清 算。m t m a n 等( 1 9 9 4 ) 认为区分好公司与不健康公司比在不健康公司之间作出 区分要容易得多。他们在构建模型时对样本公司进行了两次分类：第一模型( f i ) 将公司分为健康公司与不健康公司硬类：第二模型( f 2 ) 进一步将不健康公司区 分为不健全( u n s o u n d ) 及存在脆弱性( v u l n e r a b l e ) 两类公司进行研究。6 i l s o n ( 1 9 8 9 ) 、d o n a l d s o n ( 1 9 8 6 ) 、6 i r o u x 与w i g g i n ( 1 9 8 4 ) 和m a r q u e t t e ( 1 9 8 0 ) 认为在构建模型时应考虑非财务指标，并分别用非财务指标建立了模型。 a h a r o n y 、j o n e s 和s w a r y ( 1 9 8 0 ) 在市场有效性假设前提下提出了基于市场收益 率方差的破产预测模型a z i z 、f a n a n u e l 和l a w s o n ( 1 9 8 8 ) 发展了基于现金流量 预测破产的模型。m o s s m a n 、b e l l 、s w a r t z 和t u r t l e ( 1 9 9 8 ) 提出了集财务指标 模型、现金流量类、市场收益率信息类模型三类模型于一体的混合模型。 二、国内关于财务危机预警模型的研究 在国内，受证券市场发展较晚的影响，对财务预警的研究起步较晚。最早是 在1 9 8 6 年，吴世农、黄世忠在中国经济问题发表了一篇文章，首次在我国 介绍了企业破产的分析指标和预测模型。1 9 9 0 年，国家自然科学基金委员会管 理科学组先后支持余廉等人从事企业预警研究，并于1 9 9 9 年出版了企业预警管 理丛书。之后我国学者真正开始了对财务预警的研究，并取得了一定的成果。周 首华、杨济华( 1 9 9 6 ) 在充分考虑了企业现金流量的变动等方面的情况后，通过 调整和更新指标对z - - s c o r e 模型进行了修正，提出了f 分数模型。陈静( 1 9 9 9 ) 以1 9 9 8 年的2 7 家s t 公司和2 7 家对应的非s t 公司，使用了1 9 9 5 1 9 9 7 年的财 务报表数据，进行了单变量分析和多元线性判定分析，在单变量判定分析中，发 现流动比率和负债比率的误判率最低；在多元线性判定分析中，发现由负馈比率、 净资产收益率、总资产收益率、流动比率、营运资金总资产及总资产周转率6 个指标构建的模型在s t 发生前3 年能较好地预测s t 张玲( 2 0 0 0 ) 以1 2 0 家公 司为研究对象，使用其中6 0 家公司的财务数据构建线性判别模型，并使用另外 9 我国上市公司财务预警模型研究基于制造业的实证分折 的6 0 家公司进行模型检验，发现模型具有超前4 年的预测效果。吴世农、卢贤 义( 2 0 0 1 ) 以7 0 家s t 和7 0 家非s t 公司为样本，首先应用剖面分析和单交量判 定分析研究财务困境出现前5 年内这两类公司2 1 个财务指标各年的差异，最后 确定6 个预测指标，再应用f i s h e r 线性判定分析、多元线性回归分析和l o g i s t i c 回归分析三种方法，分别建立了三种预测财务困境的模型研究结果表明三种模 型都能在财务困境发生前发出相对准确的预测，并且相对于同一信息集， l o g i s t i c 预测模型的误判率最低。姜秀华、孙铮( 2 0 0 1 ) 以2 0 0 0 年1 1 月2 0 日 为基准点，以4 2 家s t 公司和随机挑选的4 2 家配对公司为样本，在1 3 个原始财 务比率的基础上，筛选出毛利率、其他应收款总资产、短期借款总资产及股权 集中系数4 个指标建立l o g i s t i c 判别模型，并进一步讨论了最佳分割点，选取 概率0 1 为最佳分割点。研究发现模型有较好的预测效果。杨保安( 2 0 0 1 ) 针对 判别分析方法在构建财务危机判别模型中存在的问题，引入神经网络分析方法并 应用于企业财务危机判定与预测。结果表明用b p 神经网络法构建的模型有很高 的预测精度。 对现有财务预警模型的评价 各种财务预警模型有一个共同点，即在模型中都运用了会计数据和财务比 率。其原因是，债务契约、贷款协议、信用评级等都采用这些数据和比率来评价 企业的偿债能力，并限嬲企业管理人员的行为如果企业违反协议，会使企业承 受极商的违约成本，甚至会导致企业破产。不过，需要指出的是，违反契约和企 业破产并没有登然的联系，破产也不是会计数据和财务比率恶化的必然结果。 客观地讲。上述模型都存在着一定的局艰性。首先，这些模型缺乏理论上的 依据，因为到目前为止，尚无一个重要的理论能说明财务比率在破产前的预测能 力这些模型都是通过实证研究得到的。由于缺乏理论上的指导，研究人员在选 择变量时，会受到自身价值判断的影响。事实上，上述模型在指标的选取上都存 在着显著的差异。因而无法判断哪一个模型在长期中更为有效，即使是同一类型 的财务指标，不同的研究者选取的指标差异也很大。目前选取的这些预测变量， 仅能表明企业路入财务困境的征兆，而不是这些公司陷入财务困境的根本原因。 从这个角度来看，大多数财务预警模型只能给财务分析人员提供一些表面上的信 1 0 覆圈上市公司财务预警援墅研究基于审i 选业的实证分折 息。而不能从根本上防止企业陷入财务困境其次，财务预警模型会受到样本选 取范围和样本时问区间的限制。研究发现，从不同的样本选取范围和不同的时间 区间所得出的预警模型存在着很大的差异这样一来，模型的适用范围就会因不 同的经济环境，不同行业以及不同的时间区间而产生局限性。再次。这些模型的 变量只涉及到会计数据和财务比率，没有考虑到非量化因素。事实上，非量化因 素在披露企业财务状况方面要比财务指标更为可靠、有效比如，企业出现过度 扩张、过度依赖银行贷款、企业人力资源匮乏、企业市场定位不清等状况，都预 示着企业存在着潜在的危机，而这些是财务比率所不能反映的。因此。企业财务 预警模型不能单纯依靠财务据，至少要在预警系统中涉及到非财务数据，要定性 和定量分析相结合，全面完整地反映企业财务状况。第四，由于不同的模型需要 不同的前提条件，而事实上很多时候这些条件并不能得到满足，很多研究者是直 接假定样本和自变量符合条件。从这一角度来讲，所建模型大多是在近似条件下 成立的，这必然影响到模型的j 下确性和预测精度 第四节本文的研究内容及创新 一、本文的研究内容 本文的主要逻辑结构如下图所示： 具体的文章结构如下： 豳1 1 本文逻辑结构 我国上市公司财务预警模型研究基于制造韭的实证分析 第一章为引言部分，主要说明本研究的背景和研究意义，界定了本文中的几 个重要概念，并对国内外现有研究情况作了介绍，在此基础上提出了本文的研究 思路和研究方法。 第二章主要介绍了对企业财务危机预警和构建财务预警模型有启示作用的 一些理论依据，包括企业财务危机的原因分析，经济预警理论、企业预警理论、 周期波动理论、内部控制理论、风险价值理论、现代财务理论以及财务预警模型 的规范理论和实证理论等 第三章系统地介绍了财务预警模型的构建步骤、方法和基本原则，包括样本 的选取、指标体系的构建原贝i j 、主要的定量分析方法和定性分折方法并对各种方 法的假设前提、优缺点作了评述。 第四章依据上述构建原则和方法，利用我国上市公司己经审计的公开披露的 财务数据为数据资料，运用统计方法选取有区分度的财务指标变量，然后用选取 的财务指标变量作为自变量，先使用主成分分析简化数据结构，把多个变量化为 少数几个主成分因子( 这样一方面可以简化指标，另一方面可以消除自变量多重 共线性对模型的影响) ，然后使用l o g i s t i c 回归分析方法，借助e x c e l 和s p s s 统计 软件，构建了针对我国制造业上市公司的财务危机预警模型。并尝试把定量分析 方法和定性分析方法相结合来分析企业的财务状况。 第五章为全文总结和展望部分，对后续研究提出了一些建议。 二、本文的改进与可能创新之处 l 、出于不同行业的企业有不同的财务特征，针对原有的财务预警模型不考 虑行业差异因素从而影响模型的精确度的现状，有针对性地对我国制造业上市公 司的财务危机该警进行了研究。 2 、在指标选取方面，在传统的财务指标的基础上，加入了反映现金流量方 面能更真实地反映企业财务状况的指标，更加全面地反映了上市公司的财务状 况。较以往的研究，指标选择更为全面。同时，使用统计检验方法挑选出在s t 及非s t 公司之问具有显著性差异的指标来构建模型，改善了目前大多数研究只 根据个人经验选择指标而不对指标区分度进行检验的状况 3 、在数据时问方面，分别用( t - i ) 、( t - 2 ) 及( t - 3 ) 3 年的数据分别构建 我田上市公司财务预警模型研究基于嗣造业的实证分析 了模型来预测企业在第t 年是否会陷入财务危机，因为财务报表发布时问等方面 的特点。决定了有实际预测效果的时问应从( t 一3 ) 前开始，而以往豹研究大多 数只是以( t - 1 ) 或( t - 2 ) 年的数据进行预测，实际应用价值不大本文用前三 年的数据构建的模型实际应用价值更大，且为一个半动态的模型，即可用年的 数据来预测未来三年企业是否会陷入财务危机 4 、在模型构建方法上，本文首先用主成分分折简化了备择指标。再使用 l o g i s t i c 回归方法来构建模型。这样一方面简化了指标，另一方面消除了自变 量多重共线性对回归预测的影响。而以往的研究大多数使用多元线性回归模型， 忽略了这一模型要求自变量呈多元正态分布的假设条件。 5 、本文尝试借鉴综合评价方法通过加权方式把定性分析和定量分析结合起 来分析企业的财务状况，以使能更加全面地反映企业的财务状况