（国民经济学专业论文）中国国有股减持对策浅析.pdf

摘要 我国股市自建立至今，只短短十几年的时间，取得了举世瞩目的成就。但是同 时，由于我国是社会主义国家，在股市发展初期，许多的东西都受社会主义意识形 态所左右，这也导致了我国股市的许多弊端。其中最为突出的一个问题，就是我国 特有的国有股“一段独大”及不可流通的股权结构。 这种特有的国有股“一股独大”且不可流通的股权结构，导致了许多问题的产 生。例如它使我国众多上市公司存在着上市的融资偏好，上市公司募集资金的使用 效率不高以及上市公司有效的公司制经营机制难以形成等等。除此之外，它还与我 国股市存在浓厚的投机成份以及我国股市严重的“政策市”等各种弊端或缺点有着 密切的关系。因此，国有股的减持势在必行。但是两次失败的国有股减持实践告诉 我们，国有股的减持在操作存在很大的困难。而且到目前为止，国有般的减持仍然 没有找到一个很好的解决方案。所以，对国有股的减持方案进行研究，就显得非常 的必要而且迫切。本文正是基于这点而写。 全文共分四章。 第一章写国有股减持提出的历史背景。由于我国股市在成立之后不久就开始为 国有企业的融资服务，为国企的脱困服务，再加上我国政府当局处于维护公有产权 的绝对主导地位和惯性思维的影响，使我国国有股权“一股独大”且不可流通。这 导致我国上市公司具有严重的融资偏好，资金的使用效率底下，有效的公司治理结 构难以形成。出于我国证券市场持续、健康发展的需要，出于我国上市公司健康发 展的需要，出于我国社会主义市场经济发展的需要等等，国有股的减持流通显得非 常迫切，而且意义非常重大。 第二章主要写了我国两次不成功的国有股减持的历史回顾。我国当局对于国有 股的减持流通的重大意义早就有深刻的认识，并进行过两次国有股减持试验。这两 次国有股的减持，虽然最终都以失败告终，但其意义却非常重大。第一次国有股的 减持是1 9 9 9 年的“中国嘉陵”和“黔轮胎”的对原流通股配售减持的方案。应该说 这次国有股的配售减持方案，开始的市盈率定价价格较低，有利于原流通股东，还 是深受流通股东欢迎的，这点从市场的积极响应上可以看出。但真正减持时，却又 由非流通股东一方单独改变减持价格，结果流通股股东纷纷退局，减持以失败告终。 第二次国有股减持是为筹集社会保障基金面对国有股进行的减持，此次在新股发行 中按一定比率减持国有股的减持方案，颠倒了主次，将国有股减持看成是手段，将 筹集社会保障基金作为目的，在我国股市市值正出于高峰，本已存在股市泡沫的情 况下，以高价减持国有股，造成事实上的不平等。这次国有股的减持以更大的失败 告终，给我们的教训非常深刻。这屉终导致了我国当局开始认识到市场力量的不可 撼动，并开始寻求多方共盈的国有股减持方案。 第三章主要介绍并分析了一下目前理论界存在的几种国有股减持流通的主流思 路。针对目前国有股“一股独大”的问题，作者更为赞成的方案是股权调整思路中 的缩股方案使国有股的价值得以回归。至于配售方案，虽然目前市场对之很熟悉， 但它回避不了扩容给股市带来的巨大冲击。权证方案除了同样存在定价困难之外， 还存在许多的创新，难度较大。预设未来流通方案以市场价为定价基础，不承认历 史，生命力不强。开辟第二市场方案同样存在对现有股市造成巨大冲击的可能，而 基金类方案如果能够和缩股方案结合起来使用的话，效果应该会更好。其他类的方 案只是作为国有股减持的过渡性方案，并不能从根本上解决国有股的“一股独大” 与全流通。 第四章主要写了减持国有股的具体的缩股方案。首先写了采用这种方法减持国 有股的原因：第一点是它很好的解决了其他许多方案难以避免的扩容给市场带来的 巨大冲击；其次，它解决了我国股市长期以来存在的国有股“一股虚大”的问题。 第二部分分析了以此种方案定价减持国有股不存在国有资产的流失问题。原因有三： 第一是企业资产的“清产核资”，第二是国有股的评估折股，第三是新股的发行。这 三个事件使国有资产净值净增好几倍。第三部分主要写的是国有股减持流通的一个 具体的模型。 【关键词】：国有股权 一股独大不漉通弊端缩股减持 2 a b s t r a ( t n 硷s t o c km a r k e to fo u rc o u n t r yh a sm a d et h ea c h i e v e m e n to fw o r l di n t e r e s ti no n l y m o r et h a nt e ny e a r ss h o r tt i m ef r o ms e t t i n gt on o w b u ta tt h es a m et i m e ，b e c a u s eo u r c o u n t r yi st h es o c i a l i s ts t a t e ，al o to ft h i n g sr e c e i v ea b o u ts o c i a l i s ti d e o l o g yi n t h e d e v e l o p m e n ti ni n i t i a ls t a g eo nt h es t o c km a r k e t w h i c hh a sc a u s e da l o to fd r a w b a c k so f t h es t o c km a r k e to fo u rc o u n t r y t h em o s to u t s t a n d i n gq u e s t i o na m o n gt h e mi st h e n o n m a r k e t a b l es t o c k 堍h ts t r u c t u r e ”一o n ep a r t i c u l a r l yl a r g es h a r eo fs t a t e o w n e d s t o c ko fo u rc o u n t r y t h e “ n o n m a r k e t a b l es t o c kf i g h ts t r u c t u r e h a sc a u s e dt h ef o r m u l a t i o no fal o to f p r o b l e m s f o re x a m p l ei t m a k e st h en u m e r o u sc o m p a n i e si nt h es t o c km a r k e to fo u r c o u n t r yh a v eap a r t i c u l a ri n q u i r i n gf o rc a p i t a l , a n dt h ec o m p a n i e sh a v eb a de f f i c i e n c yi n t h eu s eo fc a p i t a a n di tm a k e st h ee f f i c i e n to p e r a t i n gm e c h a n i s md i f f j c u l tt of o r m , c t c a b o v ea 1 1 i ts t i l lh a sc l o s er e l a t i o n sw i t ht h es t o c km a r k e to fo u rc o u n t r y , s u c ha ss t r o n g s p e c u l a t i o nc o m p o s i t i o n sa n ds e r i o u s “d 0 l i c ym a r k e t o fs t o c km a r k e to fo u rc o u n t r y , a n d s oo n s ot h er c d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k si si m p e r a t i v e b u tt w of a i l e dp r a c t i c e so f r e d u c t i o no fs t a t e o w n e ds t o c k st e l lu st h a tt h er e d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k si s o p e r a t i n gw i t hv e r yg r e a td i f f i c u l t y a n dt i l la tp r e s e n t ，t h es o l u t i o na b o u tt h er e d u c t i o no f s t a t e - o w n e ds t o c k sh a sn o tb e e n 幻u n dy e t s o c a r r y i n go nr e s e a r c ht ot h er e d u c t i o n s c h e m eo ft h es t a t e o w n e ds t o c ks e e m se s s e n t i a la n du r g e n t t h i st e s te x a c t l yw a sw r i t t e n o nt h eb a s i so ft h i sp o i n t t h ef i l l lt e s tw a sd i v i d e di n t of o u rc h a p t e r sa l t o g e t h e r n eh i s t o r i c a lb a c k g r o u n dp u tf o r w a r di ur e d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k si sw r i t t e ni n c h a p t e ro n e b e c a u s et h es t o c km a r k e to fo u rc o u n t r yb c g a nt os o l v ef o rt h ef i n a n c i n go f t h es t a t e - o w n e de n t e r p r i s es o o na f t e ri tw a se s t a b l i s h e d ，t os e r v ef o rg e t t i n gr i do f s t a t e - o w n e de n t e r p r i s e i na d d i t i o n , t h eg o v e r n m e n to fo u rc o u n t r yi si nt h ed e f i n i t e l y l e a d i n gp o s i t i o no fs a f e g u a r d i n gt h ep u b l i c l y - o w n e dp r o p e r t yf i g h ta n db e c a u s eo ft h e i n f l u e n c eo fi n e r t i at h o u 曲t a l lt h e s em a k et h es t a t e r u ns t o c kf i g h to fo u rc o u n t r y “o n e s h a r ep a r t i c u l a r l yb i ga l e n e ”a n dc a n tc i r c u l a t e t l l i sc a u s e st h ec o m p a n i e si ns t o c k m a r k e tt oh a v es e t i o u si n q u i r i n gf o rf i n a n c i n g , a n dt h ec a p i t a lo ft h ec o m p a n i e si sb a d l y u s e d a n dt h ee f f e c t i v ec o m p a n ya d m i n i s t r a t i o ns t r u c t u r ei sd i f f i c u l tt ot a k es h a p e o u to f t h en e e do fs u s t a i n a b l ea n dh e a l t h yd e v e l o p m e n to fs e c u r i t ym a r k e to fo u rc o u n t r y , t h e n e e do fs o u n dd e v e l o p m e n to ft h ec o m p a n i c so fo u rc o u n t r y , o u to ft h en e e do fs o c i a l i s t m a r k e te c o n o m yd e v e l o p m e n to fo u rc o u n t r y , e t c ，t h er e d u c t i o na n dc i r c u l a t i o no f s t a t e 。o w n e ds t o c k ss e e m s v e r yu r g e n t ，a n dt h es i g n i f i c a n c ei sv e r yg r e a t t h eh i s t o r i c a lr e t r o s p e c to ft w of a i l e dp r a c t i c e so fr e d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k si s w r i t t e ni nc h a p t e rt w o t h eg r e a ts i g n i f i c a n c et h a tt h ea u t h e t i t l e so fo u rc o u n t r yt ot h e r e d u c t i o na n dc i r e u l a t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k sh a d b e e nd e e pu n d e r s t o o df o ral o n gt i m e ， a n dt h er e d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k sw a st e s t e df o rt w ot i m e s n et w ot i m e s r c d u c t i o no fs t a t e o w n e d ，t o u g he n d e di nf a i l u r ef i n a l l y , h a sg r e a ts i g n i f i c a n c e t h ef i r s t t i m e sr e d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k so f “c h i n aj i a l i n gc o ”a n d “k w e i c h o wt i r e s t o c k sc o ”i n1 9 9 9 i nt h ef i r s tt i m e s r e d u c t i o no ft h es t a t e o w n e ds t o c k s , t h ep d c ei s 3 r e l a t i v e l yl o ww i t ht h ep e r a t i oa tt h eb e g i n n i n go fi t ，i t sb e n e f i tf o r t h eo r i g i n a l s h a r e h o l d e ra n dw a sw e l c o m e db yt h eo r i g i n a ls h a r e h o l d e r ，t h i sc a r lb ef o u n df r o mt h e p o s i t i r er e s p o n s eo ft h em a r k e t b u tw h i l er e a l l yr e d u c e d ，t h e s h a r e h o l d e rw i t h n o n - c i r c u l a t i n gs t o c k sc h a n g e dt h er e d u c t i o np r i c es i n g l y , a n di tl e dt ot h ec i r c u l a t i n g s t o c k ss h a r e h o l d e r st or e t r e a ti nt h em a r k e to n ea f t e ra n o t h e ra n dt h er e d u c t i o ne n d e di n f a i l u r ef i n a l l y t h es e c o n dr e d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds t o c k sw e n to l qi u s tf o rt h es o c i a l s e c u r i t yf u n d t h i sr e d u c t i o ns c h e m eo fs e l l o 墒n gs t a t es h a r e sa c c o r d i n gt oc e r t a i nr a t ei n i s s u eo fn e ws t o c k , p u tu p s i d ed o w np r i m a r ya n ds e c o n d a r y t h er e d u c t i o no f s t a t e o w n e d s t o c k sw a sr e g a r d e da st h em e a n s ；i tw a sr e g a r d e da st h ep u r p o s et or a i s et h es o c i a l s e c u r i t yf u n d s t a r t i n gf r o mt h ep e a ki no u rc o u n t r ym a r k e 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km a r k e t ，s e c o n dp a l it e l l su st b a tt h es c h e m eo fc o n t r a c t i n gs t a t e - o w n e ds t o c k s w i l ln o tj c a dt ot h ed e c r e a s eo fs t a t e - r u na s s e t s t h er e a s o nj sb a s e do nt h r e ed d i i l t s ： e n t e r p r i s e “t a k ei n v e n t o r yo fp r o p e r t ya n dm a k ea na c c o u n t i n go ff u n d s ”o fa s s e t sf i r s t s e c o n da s s e s s m c n to fs t a t e - o w n e ds t o c kr o l lo v e rb u r s t ，t h et h k di st h ei s s u eo ft h en e w s t o c k t h et h r e ei n c i d e n t sm a k et h en e tv a l u eo fs t a t e r u na s s e t sh a v ean e ti n c r e a s co f s e v e r a lt i m e s t h et h i r dp a r tt e l l su sac o n c r e t em o d e lw h i s hi sf o rt h er e d u c t i o no f s t a t e o w n e ds t o c k s 【k e y w o r d s ： s t a t e o w n e ds t o c kf i g h t s t o c kn o n - c i r c u l a t i o n d r a w b a c k s r e d u c t i o n 4 o n ep a r t i c u l a rb i gs h a r eo fs t a t e - o w n e d c o n t r a c t i n gs t a t e o w n e ds t o c ka n d 刖舌 论文背景 我国股市在成立之初，一方面受意识形态的影响，要保证公有股的绝对控股 地位：另一方面，受思维定式的影响，为保证股权改革的顺利进行，所以形成了 我国特有的国有股“一股独大”的股权结构。在股市发展初期，由于其规模非常 小，上市公司数量少，股本数量少，市价总值占g d p 的比重非常之少，所以发展 初期由这种特有股权结构弓 起蛉一系列负面影响并没有被弓l 起足够的重视，但 是，随着我国股市的迅速发展，由“一股独大”的股权结构所引起的负面影响日 益严重起来。例如：有效的公司治理结构难以形成，上市公司上市只是为了“圈 钱”，上市公司的行政干预依然严重，中小投资者的利益被严重侵蚀，不利于我 国证券市场的持续健康发展等等。 我国当局在认识到国有股减持势在必行之后，对国有股减持进行了两次试 点，第一次是1 9 9 9 年的“中国嘉陵”和“黔轮胎”的国有股配售减持。第二次 是2 0 0 1 年的为筹集社会保障基金而对国有股进行的在新股发行中按比例进行的 国有股减持。这两次试点均以失败而告终，而且一次比一次更严重。这两次国有 殷减持都给我国股市带来了巨大的冲击。到目前为止，我国当局不敢再轻言国有 股减持，但另一方面，这种问题如果久拖下去的话，必然会越积越重。针对目前 这样一种迸退两难的现状，我认为对国有股的减持方案进行更深一步的探讨，意 义非常重大。 文献综述 我国理论界对我国特有的这种“一股独大”的股权结构的研究，其实早在我 国股市成立之初就已经开始了，在我国股市成立之初，已经有学者对这种股权结 构提出了质疑，只不过由于当时的股市规模太小，这些问题没有引起足够的重视 罢了。 我个人认为，有关“国有股减持”的理论研究，应该以1 9 9 9 年的国有股减 持为分水岭。在这次国有股减持之前的理论研究，内容相对要肤浅一些，而之后 的理论研究则要深刻得多。 1 9 9 9 年之前对国有股减持的研究主要包括两部分。第一部分是对国有股减 持的必要性进行研究，另一部分是对国有股的减持流通的大致思路进行的探讨。 如认为我国股市投机性太强，源于我国流通股本比重太小( 当时的流通殷本大概 只有2 5 ) ，所以必须对国有股进行减持流通( 韩 ；导宗，1 9 9 6 ) ，( 李念斋，1 9 9 7 ) t 邱国龙认为国有股的“一股独大”导致大股东侵蚀中小股东的利益，所以国有股 的减持流通势在必行，并指出国有股的减持必须稳步推进，切忌一步到位，给市 场带来巨大的冲击( 邱国龙，1 9 9 7 ) ；也有学者从国有股的“一股独大”导致上 市公司只重“融资”，不重公司治理结构的改进这个角度来论述国有股减持的必 要性( 周晶力，1 9 9 7 ) ；也有的学者从国有股的“一殷独大”导致股市资源优化 配置功能严重弱化，政府控制能力下降的角度论述我国国有股减持的必要性( 黄 勇，1 9 9 8 ) 。而此时关于国有股的减持方案，更多的是思路上的分析，较少有具 体的操作方案的研究。如建议暂停新股的发行上市，先解决国有股的存量问题， 以避免国有股问题越积越重：在减持价格的确定上，必须承认历史( 张贡生， 1 9 9 7 ) 。有学者提出以市价配售减持国有股，或开辟专门的国有股流通转让的市 场等方案，但大多是从大的思路进行探讨。 1 9 9 9 年之后的理论研究感觉比以前的有更深刻的认识。1 9 9 9 年之后的研究 也包括两部分。一部分是减持意义或必要性的研究，这一部分更多的是从实证上 去分析；另一部分是具体方案的研究，这种具体的减持方案的研究文献比国有股 减持意义或必要性的研究要更多。宋增基、张宗益从实证的角度分析了股权结构 与公司治理的关系，从而提出国有股的减持势在必行( 宋增基，张宗益，2 0 0 3 ) 。 孔爱国、王淑庆以实证的方法分析了国有股减持的速度选择和市场的选择等，提 出国有股的减持流通必须与上市公司治理结构结合起来( 孔爱国，王淑庆，2 0 0 3 ) 。 有的从价格的角度分析国有股的减持必须承认历史，不能按市价减持( 苑志宏， 2 0 0 1 ) 。也有学者提出，在国有股减持流通时，必须对流通股东进行补偿( 李秉 祥，魏巍，2 0 0 3 ) 。林毅夫提出了国有股减持流通与筹集社会保障基金结合起来 的方案( 林毅夫，2 0 0 0 ) ，这实际为第二次国有股的减持留下很深的祸根。王国 刚提出了国有股减持不能以市价为基础。而应以净资产作为定价基础( 王国刚， 2 0 0 0 ) ；国有股的减持不应与筹集社会保障基金直接挂钩，这样容易导致上市公 司在减持国有股时，颠倒主次，将“圈钱”作为减持的目的，而减持本身被当作 “手段”( 王国刚，2 0 0 1 ) ：国有股减持必须与股本的全流通结合起来，使之同步 进行( 王国刚，2 0 0 3 ) 等。粱定邦从减持的原则出发，提出国有股的减持流通必 须采用“多方共盈”的方案( 梁定邦，2 0 0 1 ) 。其他的有关文献写得更多的是具 体的国有股减持流通方案，这为2 0 0 1 年我国国有股减持失败后，国有股的减持 流通方案的征集，提供了丰富的素材。 2 独创性声明 x8 3 7 9 9 本人郑重声明：所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究 工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以表注和致谢的 地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也不包含 为获得江西财经大学或其他教育机构的学位或证书所使用过的材料。 与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明 确的说明并表示了谢意。 签名：吾、义艮日期：川、，。古 关于论文使用授权的说明 本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定，即： 学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅；学校可以 公布论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其他复制手段保 存论文。 ( 保密的论文在解密后遵守此规定) 签名：之坶导师签名日期；知如f 。g 中国国有股减持对策浅析 中国国有股减持对策浅析 自1 9 9 0 年1 2 月和1 9 9 1 年6 月上海证券交易所、深圳证券交易所相继成立 以来。我国的证券市场一路风雨，一路坎坷，在国家和社会各界的大力支持下， 取得了非凡卓越的成就，为我国社会主义现代化建设做出了巨大的贡献，但问时， 也暴露了许多突出的问题。其中，国有股的一股独大和不可流通，就是其中一个 非常严重的问题( 方军，2 0 0 2 ) 。由于国有股的减持意义非常重大，它关系到我国 国民经济战略重组( 蓝发钦、王学英，2 0 0 1 ) ，关系到我国证券市场的发展，与我 国公司治理结构的改革关系也相当密切，还与我国其他重大经济问题的解决密不 可分，所以本论文主要针对国有股的减持方案进行相关的探讨。 1 国有股减持提出的背景及意义 要了解我国国有股问题，就必须先了解中国的股市，了解中国的证券市场。 1 1 我国证券市场的诞生 在中国共产党十一届三中全会以后，中国逐渐恢复了社会主义初级阶段商品 经济的本来面目。1 9 7 9 年中国开始进行社会主义经济体制改革，使得国民收入 的分配格局发生极大的变化，社会资金的分配趋向分散化，由政府集中的资金相 对减少。为适应变化了的形式，中国政府于己于1 9 8 1 年开始发行政府债券筹集 社会资金以进行社会主义经济建设。1 9 8 1 年随着城乡集体经济的建立和发展， 各种股份制经济形式逐渐发展壮大起来，并在中国的经济生活中开始出现了一些 投资入股、以资代劳等形式的股票筹资活动。 1 9 8 3 年初，中国第一家股份制企业宝安县联合投资公司的创立，标志 着中国社会主义股份制企业的诞生，该公司参照国外股份制企业的发展模式， 结合中国的经济实情，建立了一个产权界定分明，资本证券化，由国家、企业 法人、社会团体、个人共同参股，以公有股为控股形式，由股东共同管理，社 会公开监督的股份制企业。宝安县联合投资公司的创立和以发行股票形式向全 国招股，开创了中国股票发行的先河( 陈小云，1 9 9 8 ) 。 之后的一段时间，中国的许多地方相继出现了股票发行和集资入股行为，并 逐渐活跃了起来。如在1 9 8 4 年北京成立了第一家股份制有限公司北京天桥 百货股份有限公司。同年1 1 月，上海市飞乐音响公司公开发行了第一批不偿还 股票“小飞跃”股票等。 不过，1 9 8 6 年之前的这段时间，债券或股票的发行活动多为筹资性质，大 多是企业本身自发性的筹资行为。有的面向社会发行，但多数是向企业内部的职 工筹集资金。这一阶段基本上还没有出现债券、股票的转让和交易行为。 国有股减持提出的背景及意义 1 9 8 6 年之后，企业股份制试点得到了一定的扩展，中国人民银行开始对股 票的发行进行管理，使股票发行钓目的开始与企业股份制改革楣衔接，股票发 行方式也开始向国际惯例靠拢，使股票发行基本上符合股票本质特征。 1 9 8 6 年8 月，沈阳市信托投资公司试办企业债券的转让和抵押业务，开始 了对企业债券和股票的转让试验。同年9 月2 6 日，股票市场取得了突破性进展， 中国第一个股票交易柜台中国工商银行上海市静安信托投资公司证券业务 部柜台，开始进行股票交易活动，同时买卖上海“飞跃”和“延中”两种股票， 拉开了中国股票交易的序幕。 1 9 9 0 年1 2 月和1 9 9 1 年6 月上海证券交易所和深圳证券交易所的相继成立， 标志着中国政券市场体系己初步形成。 无论从逻辑来看，还是从历史来看，中国股票市场都是国有企业改革的孪 生兄弟，股票市场的产生和发展都是与国企改革息息相关的( 蓝发钦、王学英， 2 0 0 1 ) 。一开始理论界普遍认为：“中国的股票市场是社会主义计划经济的有益 补充，不会影响到强大的国有经济。”这种理论观点实质上是把股票市场放在 一个极小的范围之内加以考虑，仅仅是对社会主义经济的“补充”，与社会主义 经济的本质有着原则性的区别。于是，我国的股票市场只能向社会主义经济中 非主导成分的因素开放，或者国家必须控制国有企业不能任意转移。这就导致 了我们在最早的时候仅允许集体小企业发行股票并上市流通的依据。1 9 8 4 年n 月，上海市“飞跃”音响在国内率先向市场公开发行股票并获得成功。紧随其 后，上海市“延中”实业股份有限公司、上海申华电工股份有限公司以及其他 些地区的一大批企业开始发行股票，其结果，使原来根本找不到资金来源渠 道的小企业获得了充足的资金，并迅速发展壮大，设备得到了更新，产品质量 得到了提高，市场占有率上升。 股票发行解决了企业资金短缺的大问题，使得一大批小企业获得了超前强 的生命力，这使得一批急需资金的国有企业也开始发行股票。但由于受指导思 想上的限制，在1 9 9 2 年确立市场经济以前，我国仍然严格控制国有企业发行股 票。 1 9 9 2 年邓小平同志南巡讲话发表之后，股份制和股票市场得到了官方的正 式承认，政府通过对一部分国有企业进行股份制规范和改造，有意识的组织股 票市场为国有企业筹集资金服务，并进而为国有企业解困服务。政府对股票市 场的认可、组织和有意识的运用，大大推动了我国股票市场的发展。 1 2 我国股市的功能缺失 我国证券市场是在与国有企业改革的联动中建立和发展起来的，其诞生之后 不久就担负着为国企改革服务的历史使命。国有企业改革是经济体制改革的中心 环节，证券市场也是为这一中心环节服务的。在当时的观念和制度背景下，如果 2 中国国有股减持对策浅析 没有国有企业改革的需要，证券市场就不可能产生并得到迅速发展。所以，中国 的证券市场因其产生的历史前提而不可避免的会带有很大的局限性。 那么，在这种历史背景下产生的证券市场，到底有什么局限性呢? 我们知道， 我国国有企业改制上市使得证券市场具有资金筹集和制度创新双重功能，但是在 我国，股市的筹集资金的功能严重扭趣，体制创新的功能则少之又少。出现这种 现状，与我国的股权结构有密切的关系。( 注：因为这里主要探讨的是国有股的 减持问题，所以在探讨证券市场时主要探讨的是我国的股市，故这里证券市场的 功能等同于股票市场的功能。) 1 2 1我国特有的“一股独大”且不可流通的股权结构 在改革的进程中，人们对市场经济下国有企业的性质、地位和作用的认识是 渐进深化的，在观念和制度方面存在着很强的“路径依赖”。受长期高度集权的 计划经济体制的控制，我国保持了单一的公有制经济；在改革时期，特别是改革 的初期阶段，虽然公有制成分得到了一定的发展，并显示出很强大的活力，但固 化于人们头脑中的“单一公有制”观念以及对“私有制”的担心仍然对改革实 践产生着很大的约束。在国有企业进行产权改革，一部分企业经改制上市的同时， 在国企控制权问题上还存在不同的认识。 在证券市场发展的初期，主导思想是要在保持国家对上市公司控股地位的前 提下，走“局部”公众化的道路，以保证公有制的主体地位。在这种情况下，国 有企业改制上市时，就设计出了这种中国特色的上市公司股权结构：一方面，通 过人为划分公有股权，并使公有股权“占大头”，以保证公有经济的主导地位； 另一方面通过规定公有股权的禁止流通，防止股权易手而使国家丧失对企业的 控制权，以保证国家控股地位的长期不变。国家通过对上市公司股权结构的制度 安排，不仅实现了公有制属性在证券市场的移植，而且国家通过对上市公司的绝 对控股，进而取得了对证券市场的绝对控制权。国有股的一股独大且不可流通的 股权结构和股权制度，使计划经济体制中的许多弊端在新体制的胚胎中得到了延 续，使上市公司治理结构改革举步维艰。 至今为止，我国上市公司的股权结构仍呈现出明显的“国有化”特征，不仅 国有股和国家法人股在全部上市公司总股本中占有绝对