（金融学专业论文）中央银行货币政策透明度研究.pdf

学位论文独创性声明 本人郑重声明： l 、坚持以“求实、刨新”的科学精神从事研究工作。 2 、本论文是我个人在导师指导下进行韵研究工作和取得的研究 成果。 3 、本论文中除引文外，所有实验、数据和有关材料均是真实的。 4 、本论文中豫弓1 文和致谢羽内容外，幂赶含其他人或其它机构 已经发表或撰写过的研究成果。 5 、其他同志对本研究所傲的贡献均已在论文中作了声明并表示 了谢意。 作者签名：垒堡盘 日期：2 型王墼! 生 学位论文使用授权声明 本人完全了解南京师范大学有关保留、使用学位论文的规定，学 校有权保留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论文的电 子叛和纸质舨：有权将学位论文用于非赢利目韵韵少量复制并允许论 文进入学校图书馆被查阅；有权将学位论文的内容编入有关数据库进 行检索；有权将学位论文豹标题和摘要汇编出舨- 保密的学位论文在 解密后适用本规定。 日 期：2 塑! 墨s ! 生 作者签名：熏堡耍 摘要 货币政策的功能在于通过货币政策工具的操作实现中央银行特定的货币政 策目标，无论这一目标是物价稳定还是经济增长或是其他，最终的效果和货币政 策实施方式密不可分。在西方许多学者的研究中，货币政策透明度被确信会减少 货币当局和公众之间的信息不对称现象，从而提高货币政策的操作效果，这在实 践中表现为越来越多的西方国家中央银行不断提高其政策透明度，并因此取得了 令世人瞩目的货币政策调控效果。与此相比，我国货币政策的透明度仍表现出更 多韵模糊性，从而在一定程度上导致中央银行的政策调控效果并不明显，因此， 提高货币政策透明度对改善我国人民银行的政策调控有重要意义。 货币政策的“透明与模糊之争”到目前为止已经有二三十年的历史。8 0 年代 之前，各国中央银行普遍遵循政策“模糊”的态度以获取意外的政策收获。当基 德兰德和普雷斯科特( k y d l a n d p r e s c o t t ，1 9 7 7 ) 首次将“时阃非一致性( t i m e i n c o n s i s t e n c y ) ”概念引入宏观经济学之后，引发了货币政策“规则与相机抉 择”之争。货币政策规则逐步进入各国货币政策实施制度中，同时货币政策透明 度明显增强。 本文的第三章对货币政策透明度的意义进行深入分析和讨论。着眼于说明透 明度原则有效增强中央银行声誉，提高中央银行货币政策实施效果。同时，引入 附加成本的预期模型对货币政策透明度原噩i j 与通货膨胀的关系进行分析，结果表 明，中央银行通过提高货币政策的透明度能有效地传递信息，降低公众形成预期 的信息成本。所以货币政策的透明度越大，通货膨胀越低。在实践中，我们也发 现，英园、加拿大和新西兰等国家在采用通货膨胀目标制后有效抑翻通货膨胀， 平均的通货膨胀率降低以及通胀变化减小与透明度提高相一致。 本文的第四章介绍了代表性中央银行美国和韩国的货币政策透明度实 施情况。由于网酱在政策背景、金融市场翰发展程度上存在差异，所以在分析对 本文从不目的视角对两者进行观察。对美国采用市场分析方法观察中央银行货币 政策的变动对市场波动的影响，选取有代表性的联邦基准和率为政策指标，将三 个月和六个月的国库券和j 率的波动作为市场指标，运用动态分析方法比较1 9 9 3 年前后美国货币政策驹效果。结果表明，1 9 9 3 年以后美国货币政策透明度增强后， 市场能较为准确地预测剑中央银行的政策意图，减少了市场波动。本文同时对韩 国货币政策进行了e _ g 指标分析，亚洲金融危祝以后韩国货币政策透明度得分明 显增加，这成为韩国顺利走出诬洲金融危机的重要条件。 最后，本文提出了研究货币政策透明度的最终目的构建适合我国国情的 货币政策框架。在分析我国货币政策透明度不足的同时，提 3 建立包含目标透明、 过程透明和信息透明三个方面的货币政策透明度框架体系，并针对每个部分说明 具体的操作方法和建议，以最终实现适合我国的货币政策透明度。 关键词：货币政策，透明度，模期 4 a b s t r a c t t h em o n e t a r yp o l i c yf u n c t i o nl i e si nt h r o u g ht h em o n e t a r yp o l i c yt o o l s t or e a l i z ec e n t r a lb a n k 8s p e c i f i cm o n c t a r yp o l i c yg o a l 。r e g a r d l e s so f t h i sg o a li sp r i c es t a b il i t yo rt h ee c o n o m yg r o w so rt h eo t h e r ，t h ef i n a l e f f e c ta n dt h em o n e t a r yp o l i c yi m p l e m e n t a t i o nw a ya r ei n s e p a r a b l e i nt h e w e s t e r nm a n ys c h o l a r s r e s e a r c h ，t h em o n e t a r yp o l i c yt r a n s p a r e n c yi s b e l i e y e dt or e d u c et h ei n f o r m a t i o na s y m m e t r yb e t w e e nc u r r e n c ya u t h o r i t y a n dp u b l i c t h u se n h a f l c e st h em o n e t a r yp o l i c yt h eo p e r a t i o ne f f e c t t h i s d i s p l a y si nt h ep r a c t i c ef o rt h em o r ea n dm o r ew e s t e r nn a t i o nc e n t r a lb a n k u n c e a s i n g l ye n h a n c e si t sp o l i c yt r a n s p a r e n c y ，a n do b t a i n e dt h em o n e t a r y p o l i c ye f f e c tw h i c hf o c u s e sa t t e n t i o nb yt h ec o m m o np e o p l e b u tc o m p a r e s 鬻i t ho u rc o u n t r y t h em o n e t a r yp o l i c ys t i l ld i s p l a y e dm o r ef u z z i n e s si n m a n ya s p e c t s s ot h ec e n t r a lb a n k sp o l i c yr e g u l a t i o ne f f e c tn o tt ob e c e r t a i n l yo b v i o u si nt h ec e r t a i nd e g r e e ，t h e r e f o r e ，e n h a n c e dt h em o n e t a r y p o l i c yt r a n s p a r e n c yt oi m p r o v eo u rc o u n t r y sc e n t r a lb a n kt h ep o l i c y r e g u l a t i o nh a st h ev i t a ls i g n if i c a n c e t h em o n e t a r yp o l i c y “t r a n s p a r e n t l yo rb l u r r e d ”a l r e a d yh a sm o r et h a n 2 0y e a r s b e f o r e8 0 s ，t h ev a r i o u sc o u n t r i e sc e n t r a lb a n kg e n e r a l l yf o l l o w t h ep o l i c y “f u z z y ”t og a i nt h ea c c i d e n tt h ep o l i c yh a r v e s t w h e nk y d l a n d a n dp r e s c o t t ( 1 9 7 7 ) m a k ec o n c e p t “t i m en o n u n i f o r m i t y ( t i m e i n c o n s i s t e n c y ) ”i n t r o d u c et om a c r o e c o n o m i c s ，i ti n i t i a t e dt h em o n e t a r y p o l i c y “t h er u l ea n dt h ec a m e r ac h o i c e ”s t r u g g l e t h em o n e t a r yp o l i c y r u l eg r a d u a ll ye n t e r si nt h ev a r i o u sc o u n t r i e sm o n e t a r yp o l i c y i m p l e m e n t a t i o ns y s t e m , s i m u l t a n e o u s l ym o n e t a r yp o l i c yt r a n s p a r e n c y o b v i o u se n h a n c e m e n t i nt h et h i r dc h a p t e ro ft h ea r t i c l e ，i tc a r r i e so nt h ea n a l y s i sa n dt h e d i s c u s s i o nt ot h em o n e t a r yp o l i c yt r a n s p a r e n c ys i g n i f i c a n ce i tf o c u s e s 5 o nt h ee x p l a n a t i o nt ot r a n s p a r e n c yp r i n c i p l ee f f e c t i v e l ye n h a n c ec e n t r a l b a n k sp r e s t i g ea n dt h em o n e t a r yp o l i c yi m p l e m e n t a t i o ne f f e c t a tt h e s a m et i m e ，t h ea r t i c l ei n t r o d u c ea t t a c h m e n tc o s ta n t i c i p a t e dm o d e lt o a n a l y s i st h em o n e t a r yp o li c yt r a n s p a r e n c yp r i n c i p l ea n dt h ei n f l a t i o n r e l a t i o n s ，f i n a l l yi ti n d i c a t e dt h a tt h ec e n t r a lb a n kt h r o u g he n h a n c e s t h em o n e t a r yp o l i c y st r a n s p a r e n c ye f f e c t i v e l yt r a n s m i tt h ei n f o r m a t i o n t ot h ep u b l i c ，t h e ni tf o r m st h ea n t i c i p a t e di n f o 珊a t i o nc o s t ，t h e r e f o r e t h em o n e t a r yp o l i c yt r a n s p a r e n t l yg o e sp a s ti nab i gw a y ，t h ei n f l a t i o n i sl o w e r i nt h ep r a c t i c e ，w ea l s od i s c o v e r e dt h a te n g l a n d ，c a n a d aa n d n e wz e a l a n du s e st h ei n f l a t i o ng o a ls y s t e at h ea v e r a g ei n f l a t i o nr a t e r e d u c e sa sw e l la st h eb l o a t i n gc h a n g er e d u c e sw i t ht h et r a n s p a r e n c y e n h a n c e sc o n s i s t a n t l y i nt h ef o u r t hc h a p t e rw ei n t r o d u c e dr e p r e s e n t a t i v ec e n t r a lb a n k u sa n d s o u t hk o r e a sm o n e t a r y p o l i c yt r a n s p a r e n c yi m p l e m e n t a t i o ns i t u a t i o n b e c a u s et h e yh a v em a n yd i f f e r e n ti np o l i c yb a c k g r o u n d ，m o n e ym a r k e td e g r e e o fd e v e l o p m e n t ，t h e r e f o r ei nm et h i sa r t i c l ew ea n a l y s i st h e m f r o mt h e d i f f e r e n ta n g 】eo fv i e w t h i sa r t i c l eu s e st h em a r k e ta n a l y s i sm e t h o dt o o b s e r v et h ec h a n g eo fc e n t r a lb a n km o n e t a r yp o lic yi nb st a k eef f e c tt o t h em a r k e tf l u c t u a t i o n w es e l e c tt h er e p r e s e n t a t i v ef e d e r a t i o nd a t u m i n t e r e s tr a t ea sp o l i c yt a r g e t ，u s e st h r e em o n t h sa n ds i xm o n t h l o n g t r e a s u r yb i1 1r a t e sa st h em a r k e tt a r g e t ，u s i n gt h ed y n a m i ca n a l y s i st h e u sm o n e t a r yp o l i c ye f f e c ta m o n g1 9 9 3 t h er e s u l ti n d i c a t e dt h a t ，a f t e r 1 9 9 3 ，t h eu sm o n e t a r yp o l i c yt r a n s p a r e n c ye n h a n c e ，p e o p l ec a na c c u r a t e l y f o r e c a s tt h ec e n t r a lb a n k sp o l i c yi n t e n t i o n 。t h u sr e d u c e dt h em a r k e t f l u c t u a t i o n a tt h es a m et i m e t h i sa r t i c l ew i l lc a r r yo i le gt a r g e t a n a l y s i st ot h es o u t hk o r e am o n e t a r yp o l i c y ，a f t e rt h ef i n a n c i a lc r i s i s i na s i at h es o u t hk o r e am o n e t a r yp o l i c yt r a n s p a r e n c yh a sl a t e rs c o r e d p o i n t st h eo b v i o u si n c r e a s e ，t h i sb e c a m et h ei m p o r t a n tc o n d it i o nf o rs o u t h k o r e as m o o t h l yg oo u tt h ef i n a n c i a lc r i s i si na s i a 6 f i n a l l y ，t h i sa r t i c l ep r o p o s e dt h er e s e a r c ht om o n e t a r yp o l i c y t r a n s p a r e n c y sf i n a lg o a l c o n s t r u c t st h em o n e t a r yp o li c yf r a m et os u i t o u rc o u n t r y sc o n d i t i o n 并h i l ea n a l y z e so u rc o u n t r y sm o n e t a r yp o l i c y t r a n s p a r e n c yi n s u f f i c i e n t ，w ep r o p o s e dt h ee s t a b l i s i m e n tw h i c hc o n t a i n s t h eg o a lt r a n s p a r e n t ，t h ep r o c e s si st r a n s p a r e n ta n dt h ei n f o r m a t i o n t r a n s p a r e n t i nt h es a m et i m e 神a i ma te a c hp a r t i a le x p l a n a t i o n sc o n c r e t e o p e r a t i n gp r o c e d u r ea n dt h es u g g e s t i o n st os u i t s o u rc o u n t r yt h em o n e t a r y p o li c yt r a n s p a r e n c y k e y w o r d s ：m o n e t a r yp o l i c y ，t r a n s p a r e n c y ，f u z z y 7 1 导论 1 1 问题的提出：透明与模糊之争 以卢卡斯为代表的理性预期学派的理论认为，只有意料之外的政策才是有效 的。根据这一理论，历史上中央银行不公开其业务操作情况，隐秘性被视为中央 银行行业文化的一部分。以世界上最具影响力的中央银行美联储为例，在2 0 世纪8 0 年代中期，它甚至捍卫过隐秘性，认为信息披露会助长金融市场韵波动， 让某些投机者获益，使货币政策的实施遭到干扰。美联储主席格林斯潘根据几十 年的从煦经验也发现，最有效的政策往往是新闻媒体没有预料到的政策 ( g r e e n s p a n 2 0 0 1 ) 固。 追根溯源，中央银行隐秘性文化，是出自最后贷款入机制4 。在早期，最后 贷款人机制提供的服务包括贴现窗口，这必然涉及个别银行的贷款与资产组合方 面的私人信息，但是该机制的职责之一是维持公众对银行体系的信心，所以需要 保护陷入困境的银行的私人信息。货币政策缺乏透明度，也可能是因为：( 1 ) 中央 银行官僚的寻租行为。寻租活动维护他们享有特权垄斯鲍位豹同时规避了责 任。例如，官僚们要考虑自身的莳程，或者是政治前途，或者是市场前途，为此 开展寻租活动扩张货币政策，不透明才是最有效豹政策。躲避众目睽睽的强光， 在幕后运作。( 2 ) 认为货币政策不透明才最有效，货币政策观念认为，有限透明 度，甚至没真透明度最好，这样，中央银行就可以秘密采取适当的、可能政治上 不受欢迎的政策措施；此外，还有一种信念认为，如果中央银行不让市场参与者 知道自身的意图，就能增强某些政策措藐豹效果，尤其是外汇市场的干预操作。 决策者担心，如果短期目标太弱确，会难以改变，从而妨碍市场、经济演化所必 需豹政策调整。 在8 0 年代，人们对货币政策透明度的态度发生了改变。这种现象，一方面折 。g 佗即s p 越a l a 轧丁i 铷印倒魄c y 缸m o n e 纽- y p o l i c y l m p ：w w w f e d e r a i r e s e r v c g o v b o a r d d o e s s p e e c h s 2 0 0 1 2 0 0 1 1 l o i d e f a u h h i m , 2 0 0 1 - 1 0 - 1 1 o 为防止单个银行的流动性危机向清偿性危机甚拿系统性银行危机转化，从f | l 维护整个银行体系的稳健运 行中央锓订的最后贷款入( l l r ，l e n d e ro fl a s tr e s o r t ) 职能是对 寸系统性风硷的重要制度。 毫 射了经济学家在理解货币政策传递机制方面所取得的进步，另一方面是阕为公众 要求政府行致与一般性公共政策更加开放。另外，在8 0 年代早期，一些国家为降 低当时的高通货膨胀，采取了强有力的措施，这些措施令人异常痛苦，需要中央 银行作出公开解释。而货币政策透明度兴起韵三大事件主要是：( 1 ) 布雷顿森林 体系的崩溃，中央银行失去了货币标准和价格稳定器，需要透弼度来满足经济名 义锚的需要，减少不确定性，从而减轻经济波动。2 ) 7 0 一8 0 年代初的“大通货膨 胀”( t h eg r e a ti n f l a t i o n ) 使人们发现，货币政策在长期对产出和就业不起作 用，只会影响价格。各国纷纷实施通胀目标翻，在这样的俸铷下，不仅政策目标 清晰、单一明了，中央银行也定期发布通货膨胀预测报告等等，加大了货币政策 透明的力度。( 3 ) ) o 年代束豹亚洲金融危机。实施通货膨胀目标的国家数目。不断 增加，中央银行货币政策透明成为普遍现象。 2 0 煎纪3 0 年代至今，经济学家从不同方面对货币政策透明度进行理论实 证研究。 1 、理性预期学派 2 0 越纪7 0 年代兴起的理性预期学派认为，如果货币当局豹意图能够清楚 且可靠地传导到公众那里，那么货币政策就不会对实际产出和就业等真实经济交 鼙产生影响，只会影响价格水平，这就是政策无效往定理。如g o o d f r i e n d ( 1 9 s 6 ) 较早对于货币政策的透明度与政策有效性之f h j 的关系进行了研究。他认为中央银 行应该通过及时、准确地公开其货币政策信息来降低经济中豹不确定性，从而提 高货币政策的效果。 2 、货币政策动态不一致性学派 k y d l a n d 和p r e s s c o r ( 1 9 7 7 ) 在要规则，不要相机抉择：最优计划的不一 致性一书中将“动态不一致性( t i m ei n c o n s i s t e n c e ) ”概念引入宏观经济学。 所谓的“动态不一致往”，是指在t 时麦6 按最优化原则策划一项，+ 甩时执行的政 策，丽这项政策在t + n 时已经不再是最优选择7 。简单地说，就是货币政策豹决 策和执行过程可能存在动态不一致。自从提出货币政策动态不一致性问题后，许 o1 9 9 0 年薪西兰政府率先采用了通货膨胀目标制的货币政策。殖后，越来越多的国家，如英国、加拿大， 瑞典、芬兰、澳丈军! j 亚，西斑牙、璃上、球岛、挪威等茸家，甚至一些新兴 1 】场橱家或转型崮家，知智剩、 以色列，秘鲁、韩国、波兰、墨西哥、巴西，泰国，捷克等鄂丰l i 继将通货膨胀目标制作为货币政策的制度 框綮并且取得了成功。 。穆良平程均丽，货币政策透明度制度兴起的背景分析，金融研究，2 0 0 4 年5 期。 9 多学者分析了约束中央银行实行相机抉择货币政策，降低动态不一致性货币政策 产生的通货膨胀偏差的种种办法，其中的一种方法就是实行最优通货膨胀目标制 。k i n g ( 1 9 9 6 ) 认为，对于现代银行来说，不论用什么浯言表达或描述，货币 政策铷定与执行都可以看成是事箭通货膨胀目标和事后对耒来冲击作出反映的 组台。只要中央银行保证货币政策决策和执行过程的前后一致，就不会产生通货 膨胀偏差。除此之外，c h m l a r e a s ，s “嫩v a 蓼和s k ：r n e ( 2 0 0 2 ) 通过建立计量模 型，对货币政策透明皮的提高能1 吾降低中央银行抑制通货膨旅的成本迸行了经验 研究。他们对2 1 个o e ( = d 国家进行计量检验纳结果显示，货币政策透明度越 高，通过政策抑制通货膨胀的成本就会越低。d e m e r t z i sa n df l a l l e t t ( 2 0 0 2 ) 弱翊e i j f f i n g e ra n dg e r a a t s ( 2 0 0 2 ) 编渤的货币政策透明指数。根据简单模型： y = 矿+ 知，对货币政策透鹗度与通胀、产出昀关系进行了回归分析。他们发现 平均通酝率、平均产出水平对透确发指数透行固归得到的系数在统计上不显著， 但货币政策透明度与通货膨胀方差( 波动幅度) 韵负相关关系比较碉显，而货币政 策透明度与产出豹波动辐度剐呈一定的正相关关系。 3 、公共选择学派 公共选择学派在政治家约动机、政府干预、财政政策、民主翩度等万面得出 了一系列不同于西方主流经济学的结论。这一理论认为，政府、政府官员也是一 个利益主体，也其有4 经济入”豹角色，绝们在进行决策时，按照自身利益最大 化原则行使公共职钷，不是为公众福翻最大化。为了翩约政治机构的权力。任何 公共政策都要公开，接受萄家立法机构、舆论、传媒豹盆瞽，雨这种篮督能否有 效进行取决于透明度。m c c a l l u m ( 1 9 9 5 ) 认为提高中央银行独立性的错度安排 明确了中央银行和政府双方韵责任，公众可以更清楚的观察中央银行和政府行为 并进行监督，这就增加了政府在失业率较高对实行扩张径政策筋约束力，使中央 银行能史有效驹实现稳定物价的目标。b l i n d e r ( 1 9 9 8 ) 认为，公众对牛央银行货 币政策更多的了解有功于提高市场效率，其原因有二：一是市场对中央银行如匍 进行货币政策决策豹理解，会减少布场上豹投机行为；二是公众对中央银行决策 规则的了解，可以有助于减小市场中静不确定性，从而有翻于公众预渤未来金融 资产衙格豹变动。h o w e l l s 和m a r i s c a l ( 2 0 0 2 ) 也在研究中指出，增强中央银行 。钱，j 、安 2 0 0 2 ) 认为，通货膨酝商标制是指中央锭行直接_ f 盘通货膨冁为君标，笄对外公开趣赞彰箍勇标， 以此规划货币政策操作的货币政策制度。 1 。 货币政策操作的透明度，不但可以使货币政策更加有效，而且能够保证以很小的 成本实现中央银行的政策目标。 4 、信息经济学派 信息经济学派认为，信息是不完全和不对称的。在信息不对称条件下，使得 在市场上处于信息劣势的一方面临着很大的不确定性，从面影响了交易的顺利进 行，降低了市场运行效率。在现实生活中，作为货币政策制定者的中央银行和调 节对象的公众所拥有的信息是不对称的，中央银行比公众更具有信息优势，这种 非对称信息给公众带来了更多豹不确定性，从两影响到政策的可信度与有效性。 为降低公众面临的不确定性，中央银行必须及时披露政策信息，提高政策的透明 度。当今信息技术蓬勃发展，公众可获取与货币政策相关的信息渠道增多，这无 疑有利于提高其政策预期的准确性。而上述各种理论学派都从不同角度提出了政 策透明度的闯题，对中央银行放弃过去所崇尚的隐蔽性货币政策而不断增强货币 政策的透明度起了重要作用。 1 2 本选题的理论意义和现实意义 最近几年来，货币政策透明度研究已经成为学术界和公众讨论的热点的话 题，各国中央银行逐步转变以往神秘的政策风格，货币政策越来越透明化，1 9 9 8 年，f r y j u l i u s ，m a h a d e v a ，r o g e r s t e r n e ( 2 0 0 0 ) 对9 4 家中央银行的调查，进 一步实证了中央银行透明度己成为货币政策的主要特征之一，调查显示有7 4 的 中央银行视透明度为其货币政策框架的一个关键要素，透明度受重视程度，仅仅 被独立性和低通货膨胀预期的维持这两个要素超过( 分别为8 3 l j 6 8 2 ) 。尤其是 在实施通货膨胀目标制的国家的中央银行，其中央银行与公众的信息沟通成为通 胀目标制国家能否顺利有效推进其货币政策豹重要因素。各国中央银行具体做法 虽存在差异，透明度程度也有不同，但其货币政策总的趋势都是朝透明化的方向 发展，包括我国中央银行在最近几年来也在货币政策操作透明化上做出很多努 力，货币政策目标和工具比较明确，并且建立了人民银行网站供公众随时查询中 央银行的最新动态，每季度出台货币政策执行报告等等。这些都说明了我国货币 政策操作透明度越来越强，并且取得了很好的效果。这些变化也引起了学术界对 这一问题的关注。 格林斯潘( 2 0 0 1 ) 在f e d 会议上指出。历史记录表明，美联储提高货币政策透 明度有效促进市场机制并且提高了中央银行的可倍度 1 、中央银行的信誉度增强。公众对通货膨胀的预期对中央豹信誉度有显著 的影响。声誉是基于公众对中央银行行为豹理性的反应正如b a c k u sa n d o r i f f i l l ( 1 9 8 5 ) 和b a r r o ( 1 9 8 6 ) 所说的。公众利用利率来干预中央银行的目标。 在模糊的情况下，市场存在干扰，市场的通货膨胀预期并不能对中央建立声誉的 意图作出反应。当存在通货膨胀缺口的时候，中央银行向通过提高利率来建立自 身的声誉，因为市场较少关注一个模糊的中央银行的信息，因为这些中央银行不 注意建立自己的声誉，这样导致了高的通货膨胀水平。 2 、透明度减少了通货膨胀缺口。在著名的k p b g 。框架中，通胀倾向的产生， 是因为税收或劳动市场的不完全导致了自然率就业水平低子政策制定者所定的 目标水平，政策制定者试图利用意夕 性通胀刺激就业。在9 0 年代前，政策制定 者普遍相信通胀与经济活动水平之间存在着稳定的交替关系，随着交替关系并不 存在的思想逐渐扩散、渗入，他们认识到，想要尽力将产出维持在高于自然水平 以上，其结果是徒劳无益的，公众会预期到这种行为，并相应调整名义工资或其 它合约，最终，经济达到的均衡状态是，通胀倾向为正，丽产出依然停留在自然 率水平上，政策制定者不得小接受自然率产出水平。社会最优政策要求在货币稳 定与实际稳定上开展平衡操作。中央银行决定着通胀产出波动的交替关系，虽然 不影响它们的平均水平，但关系剑，是通货膨胀还是产出承担冲击的最初影响。 透明度可以促使中央银行执行社会最优政策：一方面，透明度使它在稳定化操作 上拥有的是“受约束的相机权”，因此可以缓解相机问题，防止它跌入时间不一 致性陷阱。；另一方面，在透明度下，中央银行关心自身声誉，这种激励机制， 使它的行为更符合社会最优政策的要求。事实上，货币政策在短期具有重大的实 际效应，如果中央银行过于注重通货膨胀稳定，会将现在的产出降到不钷容忍的 水平，还通过通胀冲击引发过高的产出波动。所以，透明度可以增强中央银行稳 t r m i m r e n c yi ni o n e t a r yp o l i c y tt h ef e d e r a lr e s e 目r v eb a n ko fs ll o u i s ，e c o n o m i cp o l i c y c o n f e r e n c e 。s t l o u i s 。u i s s o u r i ( v i av i d e o c o n f e r e n c e ) o c t o b e r1 1 ，2 0 0 1 。 o k y d l a n dp r e s c o t t ( 1 9 7 7 ) 和8 a r r 0 4 ；o r d o n ( i 9 8 3 ) 的工作框架。在脚d l a n d 和p 嘲呱1 9 7 7 ) 对动态不一 致的分析之前，相机抉择优于单一规则的看法十分流行。但b m a 和酬1 9 8 3 ) 证明，在相机抉择下 产出没有系统性提高，而社会却承受，较高的通货膨胀。这一结论改变了关于政策应按规则行事与还是按 相机抉择行事的长期争论。 o 对于中央银行制定货币政镱来说时问不一致的货币政箫是指一种相机抉择的货币政策，在每个政策时 期到期的时候确定新的撮优货币政策。 1 2 定实体经济的责任，使它在追求通货膨胀目标的过程中，不至于忽略短期实际经 济的稳定。 近年来，中国人民银行在提高货币政策透明度上做出了很多的努力，也取 得了很大的成效，但是我国的货币政策透明度明显不够，存在着很多的问题。首 先，我国的货币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济的增长。显然我 国的货币政策目标具有双重性，目标的不明确会导致公众对中央银行行为的理解 偏差。其次，我国对外公布金融数据的完整性和完备性还不够，及时性也有待提 高。第三中央银行货币政策委员会会议信息发布也不够充分，并且在每次季度 会议滞后发布的信息都是比较原则性的信息，货币政策委员会没有发挥象f o m c 一样的引导公众预期的作用。第四，我国中央银行没有公布预期，而这点对于公 众判断中央银行行为以及市场的反应是非常重要的。以上四个方面大大限制了中 央银行的透明度，也限制了透明度在我国货币政策操作过程中的作用发挥。 随着宏观经济学的不断发展和完善，对货币政策透明度的研究的理论和实证 研究的基础也越来越坚固，本文将对已有的研究成果进行归纳总结，提出适合中 国的货币政策透明度框架，以及实旌货币政策透明度的方向和注意的问题。我国 货币政策的实施正处在摸索阶段，对外国已有成熟经验的借鉴是必不可少的。但 是我国有自身特殊的国情，所以应该在深刻研究外国经验的基础上结合自身特 点，加快金融改革的步伐，增强中央银行韵独立性和透明度。以期对经济增长做 出应有的贡献。 1 3 论文结构和安捧 首先，本文对西方有关货币政策透明度豹研究文献进行回顾和总结，从货币 政策透明度的概念入手，对不同学者考察货币政策透明度的角度和论点进行分 析，结合我国实际情况，提出本文对货币政策透明度概念内容豹考察。 第二，分析实施货币政策透明度的理论意义，通过引入预期成本的模型来说 明货币政策透明度增强了中央银行的信誉度并对通货膨胀的减轻有显著作用。 第三，运用计量手段对外国中央银行货币政策透明度进行考察。首先介绍了 of e d e r a lo p e nl l a n k e tc o l l i t t e p 的简称，隶属於联邦准备系统，主要任务在决定美国货币政策，透过 货币政镱的调控，来达到经跻成长及物价稳定两者阔的平衡。f o m c 所决议出的货币政策主要由纽约联邦准 备银打来执行，而所谓的“公扦市场操作”，通常是指调整联邦基金利率。 货币政策透明度衡量四个方法，从中我们也可以看出货币政策透明度小断增强， 衡量的手段和方法也小断科学化和简单透明化。文中我们还结合了美国和韩国两 国货币政策透明度增强的实践经验，对两国的货币政策透明度进行了量化的比 较，由于两国的实际数据的获得的不同，我们对两国进行货币政策透明度衡量的 时候也采用了不同的衡量方法。但是结果都是表明在货币政策转型后，两国的货 币政策透明度增强，货币政策也更加有效。我 门可以看出，增强费币政策透明度 是大势所趋并能大大促进该国经济的稳定。 第四，构建符合我国国情的货币政策透明度框架。回顾我国中央银行在过去 2 0 年里货币政策透明度逐步增强的实践，说明目前货币政策透明度操作的不足。 结合美联储、新西兰中央银行以及欧洲中央银行的货币政策透明度实践，构建我 国货币政策透明度提岛的实施框架，包括目标透明，过程透明和信息透明三个主 要方面，并针对每个方面提出切实可行豹操作建议。 1 4 本文锄新之处 l 。本题目在国内货币政策研究领域中尚属前沿，国内学者在对透明度的研 究中只关注到了定性研究。例如谢平( 2 0 0 5 ) 等人对货币政策透明度的定义以及 理论依据和意义傲了详尽韵分析，但是没有提出适合我国国情台勺货币政策透明度 操作方案。阿国外已经有较多学者提出r 透明度研究的分析框架，大都以发达国 家为研究对象，并没有结合到中国货币政策问题进行分析，本文不仅在对货币政 策透明度的研究中注意对货币政策透明度进行定性研究，更希望在对透明度的研 究方面进行量豹研究，运用数学模型的方式说明透明度闷题，并结合中国的实际 情况，提出一个最符合中国实繇的货币政策透明度韵框架，并且在此框架内提出 切实可行韵操作方法。这是本文一个理论剖新之处。 2 在实证研究方面，既吸取发达国家韵成熟经验，嗣对也注意到我国金融 市场发展不完善豹特征，所以在实证分析韵对候选择了美髫作为发达金融市场国 家豹代表，丽韩国作为新兴南场国家韵代表。并且在研究中针对二者韵特征采用 了不嗣韵研究方法。美国金融市场发展对橱长数据完备，所以选择基于市场角 度国韵模墼进行分析，而韩禹在1 9 9 8 年实施新的韩唇中央银行泫之后才具有真正 。这些指标基于市场参与者对中央银行的行为和信息以及中央银行的货币政策操作执行作出的反应。 1 4 意义的中央银行的独立性，所以对韩国货币政策进行分析事本文采用的是e g 指标。并且在纵向研究的间时注意横向对比，将二者进行对比说明，以得出值 得我国借鉴的宝贵经验。 o e i j f f i n g e r 、g e r a a t s ( 2 0 0 4 ) 将货币政策的透明度可以定义为中央银行将它的货币政策制定过程信息公 开的程度。将透明度分成五个方面：政治、经济、程序、政策以及操作透明度。然后分别对每个方萄对透 明度的影响因素进行了分析。详细分析见第四章。 2 货币政策透明度：概念及文献评述 近年来，一些国家( 或地区) 的货币政策发生了重大的变化，从1 9 9 0 年开始。 新西兰储备银行明确地将货币政策目标改变为通货膨胀。这种变化并非薪西兰所 独有，自上世纪9 0 年代以来，在世界其他市场经济国家，类似的转变也在发生。 加拿大、英国、瑞典、芬兰、澳大利亚、西班牙、瑞士、冰岛、挪威等1 0 + 工业 化国家和智利、以色列、秘鲁、捷克、韩国、波兰、墨西哥、巴西、哥伦比亚， 南非、泰国等1 1 个发展中或者新兴市场国家也先后实行了通货膨胀钉住制度。伴 随着货币政策规则的变化，中央银行货币政策的可信性和货币政策透明度引起了 各国学者的关注。这一工作可以追溯到b a r r o r ja n dg o r d o n d b ( 1 9 8 3 ) 、 k y d l a n dp r e s c o t t ( 1 9 7 7 ) 。本章将对有关货币政策透明度的概念和历史演进进行 相关的文献回顾并做简要的评述。 2 1 货币政策透明度概念 正确认识货币政策透明度的含义和概念是我们进行研究的首要条件，订前对 货币政策透明度概念的定义有一定的差别，不同的学者从不同的角度，列时也是 针对各自研究的需要，给予货币政策透明度不同的内涵。针对本文研究的需要， 我们主要从广义和狭义两个方面对货币政策透明度概念进行区分。 2 1 1 货币政策透明度狭义概念 在西方大多数学者的研究中，信息对称或者说信息的确定都有隐含在他们对 货币政策透明的定义中。g e r a a t s ( 2 0 0 2 ) 从信息角度分析了货币政策的透明度， 他认为，。透明度一种有益豹定义是指存在着信息对称，因此，缺乏透明度，或 者说模糊就指信息不对称。这意味着模糊产生不确定性”。国外理论 研究者还从中央银行偏好、所使用的( 经济 模型、对经济冲击的了解情况，决策 过程以及政策决策的执行等方面的信息公开状况对货币政策透明度概念进行定 。6 e r a a t s ，2 0 0 2 a ，c e n t r a lb a n kt r a n s p a r o n c y j 】。e c o n o m i cj o u r n a l ，1 1 2 1 6 义。f a u s t ，s v e n s s o n ( 2 0 0 1 ) 。，g e r a a t s ( 2 0 0 2 ) ，t a r k k a ，m a y e s ( 1 9 9 9 ) 9 等构造 的透明度模型都假定存在着中央银行目标或中央银行的私入信息，在模型中，有 些使用货币控制误差信息不对称，有些使用中央银行预期到并纳入政策工具的经 济冲击信息不对称。c h o r t a r e a s , s t a s a v a g e ，s t e r n e ( 2 0 0 2 ) 。则聚焦于中央银行 公布