（金融学专业论文）中国私募基金的产生机制与合理性分析.pdf

文章摘要 一、选题背景 从2 0 0 1 年3 月以 来， 有关私募基金的话题一直在中国 证券市场中 广泛争论，中科创业等一批 “ 庄股”的连续下跌，使众多的投资者 蒙受损失， 而幕后庄家吕梁和神秘的k 工作室也逐渐浮出水面。 这使 人不能不关注私募基金这批资本的存在和力量。 2 0 0 1 年6 月3 0 曰， 中国人民银行非银行金融机构监管司司长夏斌 在一个研讨会上以学者身份发表了 “ 中国私募基金”报告，该报告 是国内首份对我国私募基金进行调查研究的权威性报告，私募基金 也成了中国证券市场最受关注的话题之一。报告中最具爆炸性的结 论是，在这个灰色资本市场中，我国目 前私募基金规模已 达7 0 0 0 到 8 0 0 0 亿元，接近于当时沪深两市流通市值的一半，这远远超过此前 人们的估计。 如此大规模的私募基金是如何产生的呢?它是否有其存在的价 值呢?基于此，本文就对以下方面给予了分析:私募基金在我国是 在什么条件下产生的，它的产生机制是怎样的，它的存在是否有其 合理性。 二、研究角度 本文从私募基金的制度层面上对其产生机制和存在合理性进行 分析。私募基金作为一种制度安排具有制度属性，它的制度属性表 现在 它 具有 制 度的 构 成、内 涵 和 功能。 这 样我们就 可以 用制 度变迁 理论的分析框架来对私募基金的产生加以论述。同时由于私募基金 在我国是自 发组织形成的，所以 进一步的可以运用诱致性制度变迁 模型对其产生机制加以分析。此外，私募基金存在的合理性也可以 从它的制度层面上进行分析。一种制度是否具有合理性在于它能否 为组织带来适应效率。私募基金存在的合理性在于它的出现引入 了同公募基金的竞争它的 产权设置比公募基金更有效。 通过这两 点，私募基金的出 现为我国的基金业提供了一种创新的机制并且使 投资者的利益得到更好的保护，从而带来了适应效率。 三、研究思路与主要内容 本文的脉络结构是: 我国是否存在私募基金一既然存在， 它是如 何形成的一既然己 经形成，它的存在是否有其合理性 ( 要不要发展 的问题)一既然是合理的，那么就要为其发展创造条件 ( 如何发展 的问题) 首先本文第一章对我国私募基金的存在性加以分析。第一节介 绍了对于我国是否存在私募基金的争论。为了能够更好的表现出本 文的观点，第二节通过分析国外与私募基金有关的相关法律规定总 结出其几个特点;然后根据这些特点归纳出私募基金的定义。第三 节再根据这个定义及其特点对我国证券公司开展的委托理财业务加 以分析，看其是否满足私募基金的成立条件，为后面的分析打下基 础。 本文第二章在第一章的基础上，对我国颇具规模的私募基金的产 生机制进行分析。第一节对于私募基金的制度属性加以解释，这是 我们用新制度经济学的方法对其进行分析的前提。从其制度属性上 我们可以发现私募基金的一些功能( 降低交易成本， 提供激励机制， 外部性内在化等)，这些功能对于后面的分析是有帮助的。第二节 对我国私募基金的产生背景进行了分析，对美国 私募基金和我国 私 募基金的产生背景加以 对比，同时美国私募基金的发展过程也可以 为我国提供参考。第三节对于我国私募基金的产生原因进行了系统 的阐述。 通过在诱致性制度变迁的模型框架内进行分析， 我们了解到 私募基金的出现并不是偶然的。1 . 它是原有的制度结构不均衡的结 果。导致这种不均衡的原因有美国私募基金制度安排的出现扩大 了我们的制度选择集合。我国居民个人和企业的闲置资金的不断 增加， 在利率不断下调的情况下， 他们迫切需要其它的投资方式( 运 用投资组合理论分析);证券市场规模的不断扩大也需要有新的机 构投资者出现。我国 对证券公司业务方向的规定和对上市制度的 规定也使原有的机构投资者结构发生改变。2 . 它是私募基金经理人 这种初级行为团体，根据其预期收益和预期成本的比较，理性选择 的结果。在具体的成本收益分析时本文引用了一个贴现模型。3 . 它 是我国有关监管部门默许其发展的结果 ( 制度环境)。虽然我国有 关法律法规没有对私募基金进行规定，但是也没有禁止其发展。而 且从证监会出台的对于券商委托理财的规定，我们可以 看出其对私 募基金的态度。私募基金的出现也是与我国大力发展机构投资者的 倡导分不开的。 我们分析其产生是为了更好的解释它存在的合理性， 也可以通 过其在产生机制方面的缺陷来解释它在发展过程中出现的问题，并 为解决这些问题提供依据，为其在我国继续发展下去创造条件。 本文第三章对私募基金在我国存在的合理性加以分析，分析其 是否适合在我国发展。首先，第一节对私募基金的制度有效性进行 分析。一种制度是否有效要看其能否为组织带来适应效率，制度有 效性也就是其存在的合理性。通过分析我们得出结论，私募基金这 种制度安排能为组织提供一种创新的机制并且能够消除组织错误， 分担组织创新的风险，并能够保护产权，因而具有制度有效性。第 二节在第一节的基础上， 进一步阐述私募基金是如何为我国基金组 织带来适应效率从而具有有效性的。通过分析私募基金与公募基金 的差异及其在产权设置上的特点我们可以得出这样的结果:私募基 金的出现引入了同公募基金的竞争，而且其产权设置更有效，因此 它为我国的基金组织带来了适应效率。 本文第四章在前几章分析的基础上，为我国私募基金的发展提 供了一些政策建议。首先第一节从私募基金在我国的发展过程中出 现 的 各 种 问 题 出 发 ， 说 明 为 私 募 基 金 发 展 创 造 条 件 的 必 要 性 。 第 二 节根据相关理论分析这些具体问题出现的原因，并尝试性的提出各 种解决办法。其中最主要的就是使我国的私募基金合法化，这是把 它纳入监管范围的前提条件。然后通过对私募基金的相关合同、协 议进行法律保护，加强契约的实施机制并且加大其信息披露力度， 使一些违约现象得以提早发现，从而减少违约数量，保护投资者利 四、主要观点 本文对私募基金这种新的集合委托投资方式给予了肯定的态 度，认为它的出现是我国市场经济发展的必然结果，符合我国居民 财富增长的宏观经济背景，符合居民寻找资产增值途径的要求。同 公募基金相比，它在基金管理人员的报酬激励和产权安排上都有其 优越性，这在一定程度上较好的解决了公募基金的经理人利益约束 弱化、激励机制不够等弊端，而且其监管方面比公募基金宽的多， 运转方式灵活， 投资目 标更有针对性， 投资更具有灵活性和隐蔽性， 因此，其报酬率一般比公募基金高。 鉴于私募基金的上述优点，我们应该使其得到充分的发展，但 也要注意它所可能带来的风险因素。如私募基金受到政府监管相对 较宽松，操作缺乏透明度，有可能出现内幕交易、操纵市场等违规 行为， 不利于基金持有人利益的保护。 其在可能取得高收益的同时， 也蕴藏着较大的风险如投资风险，信用风险等。针对上述问题，我 们应该采取相应的措施，趋利弊害，使其得到规范发展。 五、研究方法 本文采用新制度经济学的研究方法，对我国私募基金的产生机 制加以分析并对其合理性加以阐述。新制度经济学就是用经济学的 方法研究制度的经济学。新制度经济学利用正统经济理论去分析制 度的构成和运行，并去发现这些制度在经济体系运行中的地位和作 用。 六、创新之处 1 . 在分析私募基金的产生原因时， 关于制度创新的预期收益和 预期成本的比较，本文引用 了一个贴现模型:p v = - c o + ( r 1 - c r l ) / ( 1 + r )+( r 2 - c r 2 ) / ( 1 + r ) z+ 一+( r n 一c r n ) / ( 1 + r ) “ 一 种 新制度安排的出 现， 要满足创新的预期净收益p v 大于0 这个条件。 本 文对我国私募基金创新的预期收益和预期经营成本进行贴现，从而 分析其是否满足创新条件。 如果满足预期净收益大于0 这个条件， 那 么私募基金的自 发性出现就是有可能的:如果不满足这个条件，那 么私募基金在我国就不可能自 发性的产生。为了使模型简单化，在 分析的过程中，根据我国私募基金产生时的实际情况，本文设置了 两个假设条件， 在这两个假设条件之下， 我们可以 推导出 p v 0这 个重要结论，从而可以说明我国私募基金的自 发性产生是满足条件 的。 2 . 在第四章中， 创造性的用新制度经济学中的一个关于契约的 实施程度与实施机制的内 在联系的模型来对私募基金法律监管以及 信息披露的必要性加以分析，从而为我国私募基金的合法化以 及加 强私募基金的信息披露提供理论依据。 关键词:私募基金契约制度安排制度变迁 适应效率 a b s t r a c t 1 . t h e b a c k g r o u n d s in c e ma r c h o f 2 0 0 1 , t h e t o p i c o f p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d h a s c o v e r e d m o s t o f t h e e x t e n s i v e d i s p u t e s i n c h i n a s s e c u r i t i e s m a r k e t . i t m a k e s p e o p l e p a y c l o s e a tt e n t i o n t o t h e e x i s t e n c e a n d s t r e n g t h o f t h i s b a t c h o f c a p i t a l . p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d h a s b e c o m e o n e o f t h e h o t t o p i c s a t p r e s e n t a t t h e m e n t i o n o f c h i n a s s e c u r i t i e s m a r k e t t o o . p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d h a s a l r e a d y b e c o m e a s t r e n g t h t h a t c a n t b e i g n o r e d i n t h e s e c u r i t y m a r k e t o f o u r c o u n t ry. p e o p l e t a k e l i t t l e n o t i c e o f i t s f o r m in g m e c h a n i s m , t h e r e f o r e t h i s t h e s i s w i l l a n a l y z e f r o m t h i s r e s p e c t . 2 . t h e r e s e a r c h p e r s p e c t i v e wh e n m a k i n g a c o n c r e t e a n a l y s i s o f p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d , t h e a u t h o r r e g a r d s i t a s o n e o f i n s t i t u t i o n a l a r r a n g e m e n t s . t h e a u t h o r l o o k s t h r o u g h p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d b y p u tt i n g it t o a l o n g h i s t o r i c a l b a c k g r o u n d . t h e a u t h o r p r o c e e d s fr o m u n i v e r s a l l a w a n g l e t h a t t h i n g s f o r m a n d d e v e l o p t o a n a l y z e t h e p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d s f o r m i n g m e c h a n i s m , a n d i n t r o d u c e i t s s t a t e o f d e v e l o p m e n t i n o u r c o u n t r y . t h u s w e a r e a b l e t o h o l d i t s e s s e n t i a l a t t r i b u t e a n d r u l e o f d e v e l o p m e n t a n d c a n e x p l a i n s o m e p r o b l e m s o f i t a p p e a r i n g w h i l e o u r c o u n t ry i s d e v e l o p i n g . t h e n t h e a u t h o r c a n g iv e s o m e p r o p o s a l s a c c o r d i n g t o t h e s e p r o b l e m s . 3 . t h o u g h t a n d t h e s t r u c t u r e a t f i r s t t h i s t h e s i s e x p l a i n s t h e e x i s t e n c e o f t h e p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d i n o u r c o u n try. b y a n a l y z i n g t h e c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d , t h e a u t h o r t ry t o g r a s p i t s n a t u r e , s o c a n g i v e i t a n a p p r o p r i a t e d e f in i t i o n . i n t h e s e c o n d p a r t o f t h i s t h e s i s t h e a u t h o r a n a l y z e it s f o r m i n g m e c h a n i s m . wh e n d o i n g s o h e a l s o c o n t r a s t s t h e b a c k g r o u n d o f p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d i n t h e u n it e d s t a t e s a n d c h i n a w h e n t h e y c a m e u p . t h u s t h e a u t h o r c a n b e t t e r i l lu s t r a t e i t s r e a s o n a b i l it y . a n d h e c a n r e a l i z e w h y w e c o u l d u s e t h o s e m e t h o d s t o s o l u t e i t s p r o b l e m s . s o p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d c a n p r o c e e d i n o u r c o u n t ry . i n t h e t h i r d p a r t o f t h i s t h e s i s , b a s i n g o n t h e s e c o n d p a r t s a n a ly s i s , t h e a u t h o r w i l l t a l k a b o u t i f i t i s a p p r o p r i a t e t o d e v e l o p i n o u r c o u n t ry . i f i t s e x i s t e n c e i s n e c e s s a ry , w e s h o u l d i m p r o v e t h e c i r c u m s t a n c e a r o u n d i t . t h e n p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d c a n e x e r t a l l i t s p o t e n t i a l i t y . i n t h e l a s t p a r t t h e a u t h o r g i v e s s o m e p r o p o s a l s a b o u t t h e p o l i c y w h o s e a i m i s t o p r o m p t i t t o d e v e l o p . 4 . ma i n o p i n i o n s t h e a t t i t u d e t o w a r d s p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d s h o w n i n t h i s t h e s i s i s p o s i t i v e . i t s e x i s t e n c e i s t h e r e s u l t o f t h e d e v e l o p i n g o f m a r k e t - o r i e n t e d e c o n o m y i n o u r c o u n t ry. p r i v a t e f u n d c a n m e e t o u r r e s i d e n t s n e e d s t o p r o f i t fr o m t h e i r w e a lt h t h a t i s b e c o m i n g m o r e a n d m o r e i n q u a n t i t y . t h e r e a r e m a n y c h a n c e s f o r p r i v a t e f u n d t o d e v e l o p s m o o t h l y a n d w e c a n e x p e c t i t w i l l p r o s p e r i n t h e f u t u r e . p r iv a t e p l a c e m e n t f u n d m a y g a t h e r t h e m o n e y t h a t i s n o t i n u s e i n t h e e c o n o m y s y s t e m a n d p r o v i d e m o r e f u n d s t o s t o c k m a r k e t . c o m p a r e d w it h p u b l i c - r a i s e d f u n d , p r i v a t e - r a i s e d f u n d h a s m a n y a d v a n t a g e s i n c lu d in g t h e u r g in g m e c h a n i s m a n d t h e o w n e r s h i p s e t t i n g . s o i t m a y s o l v e t h e p r o b l e m s c o n c e rni n g p u b l i c - r a i s e d f u n d . b u t p r iv a t e - r a i s e d f u n d a l s o h a s i t s s h o r t a g e s , f o r e x a m p l e , i t s r i s k m a y b e e x t r e m e l y h i g h a n d t h e s u p e r v i s i o n t o w a r d it i s r e la t i v e ly l o o s e . a l l t h e s e m a y b r i n g p r o b l e m s t o i t .o u r t a s k i s t o t a k e c o r r e s p o n d i n g s t e p s t o l i m it i t s n e g a t i v e i n fl u e n c e 5 . t h e me t h o d i n t h i s t h e s i s t h e a u t h o r u s e s t h e r e s e a r c h i n g m e t h o d o f t h e n e w i n s t it u t i o n a l e c o n o m i c s t o a n a l y z e p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d . b e c a u s e p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d h a s b e e n f o r m i n g s p o n t a n e o u s l y i n o u r c o u n t r y a l o n g w i t h t h e d e v e l o p m e n t o f s t o c k m a r k e t a n d i t i s a n i n n o v a t i o n o n i n s t i t u t i o n , w e c a n u s e t h e t h e o ry a b o u t ins t i t u t i o n t oa n a l y z e t h e m e c h a n i s m lh o w x p l a i n i t t h e i n d u c e d c h a n g e o f f o r me d . al s o we u s e t h e e q u i l i b r i u m t h e o ry o f i n s t i t u t i o n t o e w h y p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d ma y o c c u r m o u r 6 .t h e i n n o v a t i o n wh e n u s i n g t h e t h e o ry o f t h e n e w i n s t i t u t i o n a l econom i cst o a n a l y z e p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d , t h e a u t h o r u s h e r s i n a m o d e l c o n c e rn i n g a b o u t d i s c o u n t i n g t o i l l u s t r a t e w h y i t f i t s t h e c o n d i t i o n i n w h i c h a n e w i n s t i t u t i o n p l a c e m e n t c o u l d b e i n n o v a t e d . i n t h e f o u r th c h a p t e r t h e a u t h o r a l s o a p p l i e s a m o d e l a b o u t t h e r e l a t i o n s h i p b e t v , e e n i m p l e m e n t i n g m e c h a n i s m a n d i m p l e m e n t i n g c o n t e n t o f a c o n t r a c t t o a n a l y z e t h e n e c e s s it y t o s u p e r v i s e p r i v a t e p l a c e m e n t f u n d a n d e s t a b l i s h i t s f a m e - f o r m i n g c o n s t r u c t i o n . k e y w o r d s : p l a c e m e n t f u n dc o n t r a c t i n s t i t u t i o n a l a r r a n g e m e n t i n s t i t u t i o n a l i n n o v a t i o n e f f i c i e n c y o n a d a p t a b i l i t y 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明:所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中己经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成果。对 本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标 明。因本学位论文引起的法律结果完全由 本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位论文作者签名:马云飞 2 0 0 4 年 4月 2 6日 前言 随着中国经济的迅速发展，中国的证券市场日 益完善起来。为 了更稳健的发展中国证券市场，实现经济结构的调整，充分利用投 资基金来加快中国经济的发展是十分必要的。 作为投资基金的一种， 私募基金在运作过程中表现出比公募基金明显的优势，它运转灵活 且适应性强，有着巨大的生存空间和广阔的发展前景。 私募基金这种市场化特征很强的基金品种在我国走了一条自 下 而上的发展道路。 私募基金刚出现时， 并不被认可， 其中多数以“ 地 下私募基金”的 形式存在。随 着我国 证券市场管理层对私募基金重 视程度的加大，人们对其的了解也越来越深入。私募基金逐渐浮出 水面，但仍然没有合.法的地位，因此成长缓慢。 本文从私募基金最基本的问题出发，给它一个适当的定义，使 我们对其有一个基本的认识，进而对它的产生机制加以分析。为了 使我们的分析更加有逻辑性，本文结合运用相关的学说和理论如制 度经济学、契约经济学以及前人提出的一些假说来对其产生原因进 行解释，使我们的分析具有客观性。 最后本文运用在分析中得出的 结论对私募基金的发展进行一个合理性分析，并结合我国私募基金 实际情况，给出一些政策建议使其得到健康发展。 本文的研究意义在于，使我们认识到私募基金在我国是确实存 在的，它的产生也不是偶然的，而是各种因素结合在一起的结果。 私募基金的存在是有其合理性的，只 造一个适合其发展的外部环境，它就 优越性。 要我们对其加以规范，为其创 能体现出公募基金所不具有的 本文所采用的逻辑结构是，首先对私募基金在我国是否存在这 个问题给以回答; 然后在其存在性的基础上重点分析它的产生机制; 在了解了它的产生机制和存在状态之后，我们再对其存在的合理性 加以分析从而得出结论， 它是可以给我国的基金业组织带来适应效 率的。 那么相应的我们就应该制定一些规范来使其得到健康的发展， 而不是使其一直处于地下状态口 由于私募基金本身的特点和在我国的地位，关于其具体的系统 的介绍较少，官方的正式资料数据也无从查找。作者只有根据一些 媒体的报道和有关人员所作出的调查来对私募基金在我国的发展状 况加以介绍， 并利用其中的数据对我国私募基金的存在性加以分析。 附录中，委托理财情况调查表中的数据来源与夏斌的 中国 “ 私募 基金”报告， 中国成都金诚共同基金章程来源与中国私募基 金网。资料显然是不够的，加之作者本身水平有限，因此肯定有不 足之处，错误和纸漏在所难免。希望有关专家给予批评指正并能够 得到指导和支持，在此表示由衷的感谢。 第一章 我国私募基金的存在性分析 第一节对私募基金的争论 一提到私募基金，我们一般最先想到的都是美国的对冲基金， 如国际上著名的投资大师乔治 索罗斯管理的 “ 量子基金 ( q u a n t u m f u n d )以及朱利安 罗伯特森领导的 “ 老虎基金” ( t i g e r m a n a g e m e n t ) 等等，这些都是私募基金的典范，脍炙人口。的确， 国外私募基金的发展时间比较长而且规模巨大，目 前量子基金的净 资产值为1 0 4 亿美元，老虎基金的资产也有百亿美元之多。由于其 本身的资金量很大，加之在具体运作中一般都利用财务杠杆扩大资 金规模， 因此其对全球的金融市场都有一定的影响， 1 9 9 7 年的亚洲 金融风暴就是一个典型的例子。 如果说美国的私募基金是随着美国金融业的发展，各种金融衍 生工具 ( 金融期货、期权等)的出现而发展起来的，那么我国证券 市场在发展了接近2 0 年之后， 是否有私募基金存在呢?其实关于私 募基金的讨论很早就开始了，只是由 于它一直处于地下状态不为人 所知， 所以被披上了一层神秘的面纱。我们对于私募基金的认识也 只是从各种报刊、杂志上得来的，那么我们首先就从这些媒体的报 道中找寻线索吧。 国内 一种普遍的观点是我国不存在真正意义上的私募基金。北 京大学金融与证券研究中心主任、 投资基金法起草工作小组副 组长曹凤岐教授在接受 证券时报采访时提出中国不存在真正意 义上的私募基金的观点。他认为所谓 “ 私募基金”，应该是指那些 经有关主管部门批准或登记备案、具有特定募集对象和特定投资领 域的基金。 至于允许哪只基金直接投资于金融市场或证券市场， 还 必须经过金融证券主管机关批准或核准。人大财经委投资基金法起 草工作组组长王连洲在接受记者采访时指出，私募基金是在有限范 2 0 0 1 年 0 9月 1 1日 中国经济时报 围内，通过非公开的招募形式向 特定的投资者募集的基金。其之所 以称为 “ 私募”是因为不公开面对所有的投资者。目前我国大量存 在的地下基金，并不都是法定概念和严格意义上的私募基金，因为 还没有设定规矩。此外还有一些金融专家认为中国目 前广泛谈论的 所谓 私募基金 并非真正的私募基金， 因为无论从其来源、 用途、 性质来看，还是从其运作、监管、法律程序等方面来看，都与国际 上的私募基金相差甚远，甚至是完全相反的。国内的很多 私募基 金是靠一定回报的承诺来吸引客户，吸收资金的，这有点类似与 资金借贷而非证券投资，而且这样做法在很多国家也是违法的。 但是也有一些专家认为我国目 前确实有私募基金存在。著名经 济学家历以宁指出，私募基金在我国已经存在，它们或者把所募集 来的资金投资于股票等有价证券，或者投资于未上市公司包括处于 创业阶段的企业以及己发育成熟、前景看好的企业的股权，只是其 还没有法律地位。 3 对于我国私募基金的存在性比较有权威性的证明 应该是前中国人民银行非银行金融机构监管司司长夏斌在一个研讨 会上以学者身份发表的 中国私募基金报告 ，在这篇报告中，作 者第一次用统计数据对我国私募基金的规模进行了 估计。 他通过采 用抽样、电话访谈和实地调查相结 合的方法， 对在北京、上海和深 圳三城市工商部门 注册的企业名称中含有 “ 投资咨询”、“ 投资顾 问”、 “ 投资管理”、 “ 财务管理”和 “ 财务顾问”字样的五类企 业为样本进行调查，调查时间分别截止2 0 0 1 年 4 -6 月间。调查后 汇总一大堆资料表明，上述 五类公司总数近 7 0 0 0家。 3 此外 该报告中还有对这几类公司的注册资本和代客理财情况进行的调 查， 结果显示我国当时代客理财的规模在7 0 0 0 亿左右。 此报告一出 立刻在证券市场中掀起了轩然大波，人们对于我国私募基金存在性 的讨论不断见诸与各大媒体，私募基金这才逐渐得到大家的关注。 ， 2 0 0 1 年。 8 月0 7 日 中国经营报 丁大卫 走近私募基金 厉以宁 中国工商2。1 年第 1。 期 下文为简便起见，简称 “ 报告” “调查表明，上述五类公司，北京有3 6 2 6 家，上海有2 6 6 7 家 未含财务管理公司和财务顾问公司) ， 深圳市有6 4 0 家， 三市共有6 9 5 3 家。 以北京市上述五类公司的结构比例推算上海的恬况， 上海市若包招 财务顾问公司和财务管理公司， 共有2 7 1 3 家，则三 城市五类公司共有6 9 7 9 家，近了 。 。 。 家”一 中 国 “ 私篡某金” 报告 夏斌 金融研究 2 0 0 1 年第0 8期 第二节 私募基金的定义与特点 一、我国的法律现状 要解释我国是否存在私募基金还要从最根本的问题着手。首先 我们应该搞清楚什么是私募基金，也就是私募基金是如何定义的， 这样我们才能对其有个大致的了解，便于深入分析问题。由于我国 还没有制定与私募基金相关的法律、法规，因此无法准确的对其加 以界定。 在我国的法律、 法规中除了2 0 0 1 年4 月第九届全国 人民代 表大会常务委员会通过的 信托法就有关信托关系的重大原则事 项予以法律明确，还有中华人民共和国第十届全国人民 代表大会常 务委员会第五次会议于2 0 0 3 年 10 月28日通过的 中华人民 共和国证券投资基金法对于公开募集的证券投资基金予以 法律规 定外现有任何一部国家法律均未对上述非公募集合资金和进行证券 投资的“ 私募基金” 予以 制度明确并加以 监管。 中国人民 银行在2 0 0 1 年5 月前公布的 信托投资公司管理办法中，明确了 信托投资公 司可以进行资金信托，但由于信托公司的重新登记工作尚未开始， 规范的操作实际上尚未进行，因而没有完整的统计数据。而一些证 券公司在从事的证券委托投资， 中国证监会也未做正式统计。 因此， 要了解中国目 前 “ 私募基金”的真实现状非常困难。 二、国外与私募基金有关的法律规定 但是即使在国外，如私募基金比 较发达的美国，也没有专门的 法律对私募基金进行直接、明确的定义， 只是在其颁布的 ( 1 9 4 0 年 投资公司法中 有两类表述比较接近。一类是指:“ 某发行人，其 己出售证券 ( 不含短期票据)的收益人少于1 0 0 人，他们没有也不 准备将这些证券出售”;另一类是指满足以下条件的基金:1 . 私募 发行; 2 . 现有证券完全由在购买证券时满足 有资格买家 6 条件 的投资者拥有。 在该法中规定满足上述条件( 即 投资公司法 3 ( c ) ( 1 ) 对于 j 有资格买家” 其中 给予了明确的定义， 所谓 “ 有资 格头家” 为 功 任何拥有不少于5 0 0 万美元 投资的自 然人，并最近两年的年均收入高于z o 万元， 或包括配偶的收入高于3 0 万元:仪 冬任何拥有不 少于5 0 0 万美元投资的家族企业:( 3 )某些信托机构:( 4 )其他 ( 如机构投资者) 拥有不少于2 5 0 0 万美 元具有自由 支配权投资的组织， 或 3 ( c ) 7 ) 条款)的基金可以豁免登记，如作为私募基金形式存在 的对冲基金就是其中一种。此外在其它国家的法律法规中也没有对 私募基金的明确表述，如在英国，也只有一种 “ 未受监管的集合投 资计划” 7 与私募基金比 较接近。 三、私募基金的特点 从以上两个国家对于私募基金的间接表述我们可以看出，国外 并没有私募基金这种提法，只是对可以免予注册登记的基金所应该 满足的条件进行了规定。我国就把这些可以免予注册登记的基金称 为私募基金。也就是说这只是一种基金的归类，并不是严格意义上 的定义，因为它并没有对私募基金的本质属性加以说明。要想了解 它的本质属性我们就需要对其特点有所认识。上述涉及私募基金的 法律、法规对可以免受监管的证券的条件与范围均加以了规定，我 们可以从中总结出私募基金的几个特点: ( 1 ) 在发行方式上。 它是非公开发行的，即不同于公募基金的 公开销售，他的出售是私下的，只有少数投资者参加。如在美国， 法律规定私募基金不得利用任何传媒做广告宣传。 h 这样私募基金的 参加者主要是通过获得的所谓 “ 投资可靠消息”，或者直接认识基 金管理者的形式加入。 t 2 ) 在发行对象上。 它不是面向所有投资者的， 它的发行对象 仅限于满足相关条件的投资者。这些条件通常比较高，这就把投资 者限定在一定范围的人群中，人数是有限的，这一点可以从上面对 于 “ 有资格买家”的规定上看出。 ( 3 ) 在其基本属性上， 他仍然是投资基金的一种。 私募基金依 然是基金， 它具备基金的一般特点和属性， 本质上是一种信托关系9 的体现。私募基金是基金中相对于公募基金而言的一种划分类型。 “ 未受监瞥的集合投资计划是指不向 英国普通公众发行的， 除受监管的集合投资计划之外的其他 所有集合投资计划， 也指不收 2 0 0 0 年金融服务和市场法2 3 8 ( 1 ) 条款约束的投资计划。” 一 中国 私募基金力报告 夏斌 金fd研究 2 0 0 1 0,3 ; 0 8 3 1 y 呀 笑国1 9 3 3 年 证券法中的 6 d 条例5 0 2 条规定私募发行禁止以 下且不限于以 下模式的广告;、 在 任何报纸、 杂志及类似媒体 和通过电 视、 广播、 计算机的传 播进行任何模式的一般性的厂告宣传: “.通 过一般性召集而召开的研讨会或其他会议. ， 所ii 托q ! 指受托人接受他人信i i 与委托 按契约或合同 确定的委托人的意旨， 代为管理或处理财产和 经济事务，为受益人谋利益的经济行为 金融信托学 第2 页 如同 基金按其组织形式可以 分为契约型基金和公司型基金， 按其规 模的可变程度可以分为封闭式基金和开放式基金一样，私募基金与 公募基金是按基金募集方式、募集对象而对基金类型的一种划分结 果。 c 4 ) 在信息披露方面。 私募基金在信息披露方面的要求比公募 基金低的多，相关的信息公开披露较少，一般只需半年或一年私下 对投资者公布投资组合及收益。 ( 5 ) 私募基金还有一个显著的 特点， 就是基金发起人、 管理人 必须以自 有资金投入基金管理公司，基金运作的成功与否，与其自 身利益紧密相关。 四、私募基金的定义 通过以上表述，我们对私募基金的特点有了一个大概的了解。 在此基础上，再对其进行综合、归纳，结合我国的具体情况，我们 就可以大致得出私募基金的定义。即私募基金是一种未被现有基金 法规规定的，通过非公开方式，向 少数个人或机构投资者募集资金 而设立的投资基金10 。 这个定义指出了 私募基金的特点及其本质， 同 时又突出了它与公募基金的差异，从而能够比较好的对什么是私募 基金加以 概括。在私募基金的正式定义还没有出 现之前，本文暂且 把它作为私募基金的定义来对相关问题进行分析。 以上对于私募基金的定义及其特点加以了阐述，使我们对于私 募基金有了一个更直观的认识。从对它的定义中我们可以看出其实 私募基金并不神秘，它也是我们进行投资的工具之一，因为从本质 上讲， 它仍然是基金的一种。 只是由于其募集对象是特定的投资者， 并且其信息披露是非公开的，一般投资者对私募基金并不了解，从 而给其蒙上了一层神秘的面纱。至此我们就可以回到前面的问题， 我们国家的证券市场中到底有没有私募基金存在呢。本文认为只要 满足以 上关于私募基金的表述的， 不论其具体形式如何，也不论其 是否有法律上的明确定义， 都应将其视为私募基金。 比如说在国外， 并没有哪部法律对私募基金直接加以规定，但人们往往把满足上述 袂 这里所指的投资基金是 指证券投资基金，以下私募 荃金不做特殊说叨 均表示为证券投资基金 条件的看作是私募基金。 第三节 私募基金的存在形式 私募基金不为人所熟知， 有一个很重要的原因就是其存在形式 的隐蔽性，它不象公募基金那样有正规的基金名称。我国于 1 9 9 7 年 1 0 月生效的 中华人民共和国刑法， 严厉禁止未经批准擅自发 行 证 券 ， 由 于 缺 少 法 律 保 障 ， 这 些 私 寡 4 金 只 能 以 各 类 改 头 换 面 的 形 式存在。所以 仅从名称上看我们并不能识别出其私募基金的本质， 而只能根据其开展的业务加以区分。目 前私募基金在其存在形式上 大体有以下几类: 以 ) 工作室。 以较有名气的股评人士或研究人员命名的各类工 作室，大部分负责给客户提供详细的市场操作计划。而且，随着资 金量的不同提供的服务有较大差异， 表现为所谓“ 金牌会员” 、“ 银 牌会员”等。一般来说， 进入工作室所要求的资金量门槛并不高。 正因为资金量不是很大，一些客户提出了较高的年保本收益率。工 作室的收入，大多数都不直接向客户收取，而是由工作室与客户所 进行交易的营业部进行协商，从客户的交易佣金中提取。 ( 2 ) 委托理财。从1 9 9 9 年起，综合类券商经批准可以从事资 产管理业务，受托管理现金、国债或者上市证券。从地下秘密的开 展转为地上公开后，券商之间的竞争更加激烈。于是证券公司开始 实行承诺制， 一些证券公司在开展资产管理业务中都有雷同的承诺， 如保证收回本金、保证年收益率等。 在这种情况下，为了获得更多 资金以获取较高收入，券商就提高了进入门槛的资金要求。 ( 3 ) 投资公司。 指一些以股票投资为主要业务的投资公司， 虽 然按照我国 公司法 的要求， 企业的大部分资产不能投资于股市， 投资咨询公司也只能做简单的咨询业务。但实际上，众多的咨询公 司、顾问公