（金融学专业论文）多元化经营对外源融资能力影响研究.pdf

论文提要 目前，多元化经营模式已经被绝大多数大型企业集团所竞相采用。多元化经 营给大型企业集团的外源融资能力带来了怎样的影响呢? 增强抑或削弱? 这些问 题引起了银行机构的关注。本文通过归纳现有的若干外源融资能力测评方法，总 结考核企业外源融资能力的五大要素指标。逐项分析比较大型企业集团分别采用 专业化经营和多元化经营对每一项要素指标要求的满足程度。从中着重提炼出两 大核心要素指标一外源融资资金的收益能力和还款保障能力一予以详细研究。同 时结合实际经营案例夯实论证。通过理论和案例分析论证本文论点：多元化经营 模式有利于增强大型企业集团外源融资能力。 a b s t r a c t d i v e r s i f i e db u s i n e s sm o d e lh a sa l r e a d yb e e ng r e a tm a j o r i t yb yl a r g eb u s i n e s s e n t e r p r i s eg r o u p c o m p a r et op r o f e s s i o n a lb u s i n e s sm o d e l ，h o wi n f l u e n c ed o e st h e d i v e r s i f i e dm a n a g e m e n tb r o u g h tt oo u t s i d es o u r c em a r g i na b i l i t y , s t r e n g t h e no rw e a k e n ? t h i si se x a c t l yt h ep r o b l e mt h a tt h eb a n ko r g a n i z a t i o nc o n c e m e d t h ea r t i c l ec i t e s r e l a t e de c o n o m i ct h e o r i e s ，a n dc o m b i n e st h ea c t u a l m a n a g e m e n to ft h eb u s i n e s s e n t e r p r i s ei nt h em e a n t i m e ，a n da d o p t sc o n t r a s tm e a n st oc o n c l u d ef i v em a i nf a c t o r st o a s s e s st h ee n t e r p r i s e so u t s i d es o u r c em a r g i na b i l i t y w h a t sm o r e ，r e f i n e st w oc o r e f a v o r st h a ta r ei n c o m ea b i l i t ya n dg u a r a n t e ea b i l i t yo f o u t s i d es o u r c em a r g i nt os u p p o r t t h et o p i c t h ec o n c l u s i o ni sd i v e r s i f i e db u s i n e s sm o d e li sm o r ea d v a n t a g e o u st o s t r e n g t h e nt h eo u t s i d es o u r c em a r g i na b i l i t yo f l a r g eb u s i n e s se n t e x p r i s eg r o u p i i 经营模式与外源融资能力关系研究 一、绪论 随着中国企业体制改革与融入全球化竞争进程的不断深入，特别是我国目前 正在大力推行“大集团企业战略”，使得中国企业集团经营多元化的趋势日趋明显， 跨行业、跨地区、跨所有制的情况大量出现。政府有关领导公开明确指出：“积极 推进中央企业调整重组，形成八十至一百家主业突出、技术先进、结构合理、机 制灵活、具有自主知识产权、有较强国际竞争力的大公司大企业集团。”o 大型企业集团的迅猛发展和实力激增离不开内源资金的累积与外源资金的支 持。企业自身的内源融资远远满足不了拓展的需求，外源融资已经成为原有业务 继续开源和新设项目奠基建设的主要资金来源渠道。改革开放以来，我国企业 7 0 5 8 0 的新设项目基础建设资金都来源于间接外源融资一一银行贷款o 。勿庸置 疑，银行提供的外源融资资金支持在企业发展壮大过程中起着不可替代的推动作 用。 然而，一些银行人士针对大型企业集团经营模式的转型( 由专业化转向多元化) 提出了不同意见，对多元化经营增强抑或削弱了企业外源融资能力提出了质疑。 这势必影响银行贷款资金的供给，阻滞企业向前发展的步伐。 针对此类随着市场经济的发展而出现的崭新实际问题，目前几乎不能找到相 匹配的分析研究理论成果，无从向银企双方摆出有章可循的答案。本文正是基于 上述质疑，对两种经营模式下( 专业化经营、多元化经营) 大型企业集团的外源融资 能力展开分析与研究，论证本文的论点，力求获得问题的解答。 ( 一) 研究背景 我们以实际情况反映出的问题作为开篇，首先引入方正集团的案例：2 0 0 3 年 底，方正集团确立了调整后的新的经营战略部署一一走专业化基础上的多元化经 营道路。面对这种尚在中国市场有所争议的经营战略模式，面对贷款客户对一贯 的利润来源途径进行了调整，银行机构不禁产生了对企业外源融资能力方面的一 些顾虑。具体来讲，方正集团以往一直专注于r r 类业务，以激光照排和电脑生产 为主线，十几年来银行对集团业务的资金支持也是投注于i t 领域。利用财务杠杆 和自身累积资金大力拓展了若干年后，方正集团已经在国内和国际中文激光照排 行业独占鳌头、在国内电脑生产领域一直位居三甲之列。银企之间历经多年的互 据求是杂志f 【| | 裁中国国务院国有资产监督管理委员会主任李荣融的文章全面贯彻落实科学旋展观实 现中央企业更快更好发展指出积极推进中央企业调攮重组，形成八十至一百家主业突出、技术先进、 结构合理，机制灵活、具有自主知识产权、有较强国际竞争力的大公司大企业集团。2 0 0 6 年3 月 数据来源于中国投资咨询网出版的中国银行业分析及投资咨询报告，2 0 0 6 年7 月。 经营模式与外源融资能力关系研究 相支撑与合作，银行对方正集团的信誉和贷款资金本息的清偿可以说是信心十足， 甚至多年来跟踪监控方正集团贷款资金使用情况的对口客户经理，根据i t 行业本 年度的整体波动情况，大概都可以比较准确的估计出方正集团下一年度的收入及 毛利数值。可见，在以往经营模式稳定平静运转的情况下，银行感觉能够很好的 把握信贷风险、能够比较准确的逐年预测集团的经营成果，因此，以往银行对方 正集团的业务资金支持是稳健的星逐年微量递增趋势的。调整以后，方正集团多 元化战略的定位是在i t 行业、医疗行业为主业的基础上，跨行业进军钢铁、证券、 教育等产业领域。引用银行人士的一句话：“我感觉现在的方正我看不透了， 象天空下了雾，原本清晰的道路在雾气笼罩之下仿佛有点模糊，没有万里无云时 抬起脚来昂首阔步的十足信心了。”诸如此类的问题，在银企之间的座谈会 上经常被提及并引发讨论：“方正集团的多元化经营势必带来部分资产分置，这 会不会影响资产的创利能力? 若干部分资产创利的综合收益是否超越整体规模化 资产的创利水平? ”“方正集团基于多元化经营的扩张发展，跨行业的业务开拓， 对其现有间接外源融资的保障力度有何影响? 以何手段衡量其增加抑或销减了银 行信贷风险? ”“针对方正集团近年来涉足非主体行业的资金需求，银行应该支 持、否决还是观望? ”“方正集团综合收益逐年攀升，能说是多元化经营的效果 吗? 这就能够表明多元化经营增强了企业的间接融资能力吗? 对其分析研究判断 和提供配套服务的力度应该加大，还是维持现状? ”等等。实际上，在这些疑问 面前，大家也都是模棱两可、犹豫不决的，致使每次的讨论基本上都是各抒己见 却无果而终。综合而言，这些疑问最终症结的落脚点在于不确定多元化经营是增 强了还是削弱了大型企业集团的外源融资能力，这正是本文要分析研究和予以解 答的问题。 银行人士的这种踌躇和徘徊，带来的影响是具有双面性的：一方面，造成大 型企业集团套牢于建设优质项目的资金瓶颈中。面对专业人士都拍手叫好的潜力 项目，银行却在讨论犹豫企业整体经营模式孰优孰劣，并以此判断是否应该提供 给项目配套资金支持。时间的冗长拖沓，无疑将给企业进一步发展和扩张带来阻 滞，势必影响项目的建设进程，甚至使其贻误抢占市场的良机；另一方面，银行 贷款的利息收入是其利润来源，常常出现银行正在犹豫一个贷款项目之际，企业 迫于计划进程的要求改变战术，转向其他方式筹措资金，经过一段时期后实践证 明项目是难得的好项目时银行机构也只有望洋兴叹了。因此，犹豫不决的质疑也 可能给银行造成机会成本，使其错失利润来源。 这种疑惑的迷茫状态下，对企业的打击和压力是不言而喻的；对银行来讲也 许会失去一个优质客户。总之，问题已经显露出来，需要尽快调和解决，急待分 析研究并得出一定的结论。 经营模式与外源融资能力关系研究 ( 二) 研究意义 随着世界各国经济的不断开放和发展，在日趋扩大并且日益激烈的市场竞争 环境中，激发了一批又一批大型企业集团的崛起，它们拥有强大的规模效应和经 济实力，拥有科学的管理手段和先进的技术设备，引领着某领域、国内甚至世界 行业市场的走向。学术上，很难给大型企业集团界定一个准确的、全面的定义。 从组织结构角度来看，大型企业集团是指：能够上溯到由同一法人企业终极控股 的、设置多级法人管理体制的、实施层层树状法人治理结构的、相关联的法人团 体的总称。正是大型企业集团内部企业数目众多且均为独立法人的组织结构特征， 迎合了运作多元化经营的形式要求，使其扩张发展更适于向多元化经营的模式靠 拢。 企业多元化经营战略是由著名的“产品市场”战略大师安索夫于2 0 世纪5 0 年代提出的。1 9 5 7 年，安索夫根据自己的研究心得在著名的哈佛商业评论上 发表了一篇讨论多角化经营战略的论文，提出了“产品市场匹配”的概念。多元化经 营战略是大型企业集团发展的重要战略选择，目前，发达市场经济国家多数企业 特别是大型跨国企业几乎都采用利这种经营战略。多元化经营是相对专业化经营 而言的。专业化经营又被称之为集中化经营，是指企业将全部资源( 人力、物力、 财力等) 集中投向最能代表企业自身优势的某一项技术、某一类市场或者某一种产 品上的一种经营战略模式。多元化经营又被称之为多角化经营，是指企业同时生 产和提供两种以上基本经济用途不同的产品或服务的一种经营战略也就是一个 企业同时经营两个以上行业产品的市场经营战略。现代学术界一般认为企业经营 的多元化内容大致包含四个方面：产品的多元化、市场的多元化，投资区域的多 元化和资本的多元化。一般情况下，多元化经营同时融合了上述四个方面的内容。 实施多元化经营的过程中，每家企业首先必定要筹划资金来源方式，确定内 源融资和外源融资的比例结构。美国经济学家罗纳德麦金农将内源融资定义为： 某一特定企业( 或经济单位) 的投资，是由该企业内部积累的储蓄提供资金的。内 源融资途径是企业自有资金和生产经营过程中资金积累部分，主要是保留盈余和 折旧。由此可见，内源融资依赖于企业内部组织体系的运营能力，取决于企业自 身“内功”的修炼程度。外源融资主要包括直接融资和间接融资两种方式，直接融资 是指企业进行i p o 、配股、增发等股权融资活动，也包括企业发行债券、票据等债 务融资活动：间接融资是指企业来源于银行及其他金融机构的贷款、票据贴现等 债务融资活动回。参阅近年的统计年鉴，从数字上可以得出：外源融资尤其是间接 定义来源于 美】安索夫所著战略管理论，1 9 7 9 年。 定义来源于中国金融出版社出版的 美】罗纳德麦金农所著麦金农经济学文集。2 0 0 6 年1 0 月 定义来源于中田人民大学出版的黄达著货币银行学，2 0 0 3 年。 经营模式与外源融资能力关系研究 融资，一直是我国各类型企业首要的资金来源渠道，近几年，每年都有7 0 - - 8 0 的新建项目资金来源于间接外源融资。这也从另一侧面反映出外源融资在推动我 国企业发展中的重要意义，尤其是实施多元化经营的大型企业集团更是迫切期望 能够获得间接外源资金的支持。 然而，近年来银行人士不确定多元化经营是增强了还是削弱了大型企业集团 的外源融资能力，这种踌躇和徘徊，一方面，造成大型企业集团套牢于建设优质 项目的资金瓶颈中，给其进一步发展和扩张带来阻滞，甚至使其贻误挤占市场的 良机；另一方亟，也可能使银行产生机会成本，错失利润来源。 在上述背景下，本文选题的研究意义在于：通过引入理论支持和分析实际例 证，在多元化经营与专业化经营模式下，逐项对比评定外源融资能力的各要素， 获得“多元化经营更能增强大型企业集团外源融资能力”的结论，为银行人士答疑 解惑，为大型企业集团继续发展多元化经营提供帮助，达到企业和银行双赢的效 果。从理论和实践的辨证关系角度讲，本文更重要的意义在于创新理论成果，与 实践结合的更加紧密，使新的理论成果更有效的支持实践经营，促进银行和企业 各取所需，双双摆脱困惑。反过来，企业在理论指导下塑造的各种实践经营案例， 也会为理论的补充和完善提供素材。 ( 三) 研究方法及内容 本文运用理论研究并结合实际案例分析的方法，采用对比的手段来论证本文 论点。本文主要利用以往的相关理论成果分析界定考核企业外源融资能力的五大 要素，着重对考核大型企业集团外源融资能力的两大决定性要素予以理论分析研 究，从理论上论证得出“多元化经营模式有利于增强大型企业集团外源融资能力” 的结论，其间引入企业实际经营案例佐证夯实本文结论，并提出将所得结论有效 的应用于实际经营的对策性建议。 本文主体分为三个部分，每部分内容提要及结构作用简述如下： 第一部分，绪论。提出本文的研究背景、意义、方法。列举银行机构对多元 化经营模式影响企业外源融资能力的质疑，分析质疑给企业和银行造成的双向负 面影响。为开展本文理论研究的必要性加以现实意义的佐证。该部分起到引起下 文的铺垫作用。 该部分指出，随着世界经济迅速发展，大型企业集团适时调整经营战略，纷 纷由专业化经营模式转化为多元化经营模式，多元化出击更加需要外源融资资金 的协助支持。此时，一些银行人士在“多元化经营增强抑或削弱了企业外源融资能 力? ”的问题上展开了讨论，提出了质疑。这无疑将给大型企业集团的进一步扩展 带来阻滞，同时也可能形成银行经营的机会成本。这就需要我们及时探讨和解答 4 经营模式与外源融资能力关系研究 这个问题，因此产生了本文论题研究的理论上和实际上的必要性。 第二部分，两种经营模式及大型企业集团外源融资能力分析。提出多元化经 营模式和专业化经营模式的概念和实际运用情况；提出考核企业外源融资能力的 方法和要素指标：分析使用非核心要素指标，考核大型企业集团执行多元化经营 和专业化经营所体现出的外源融资能力的差异度。该部分起到准备理论工具、提 供非核心论证的辅佐支撑作用。 该部分着重指出，通过引述和梳理已有的测评方法，“合并同类项”分析得出考 核企业外源融资能力的五大要素指标：( 1 ) 企业信誉；( 2 ) 企业经营实力；( 3 ) 企业发 展前景；( 4 ) 企业外源融资资金的收益能力；( 5 ) 企业对外源融资资金的还款保障能 力，包括：提供抵押、质押、第三方担保的保障能力；降低外源融资资金使 用风险的保障能力。基于“大型企业集团”具备的内在属性，上述( 1 ) 一( 3 ) 项属于非 核心要素指标( 1 ) 和( 2 ) 项可以界定为无关要素指标，( 3 ) 项为关联度较小的要素 指标在评定多元化经营还是专业化经营模式下其外源融资能力更强的问题 上，比较差异并不显著。银行关注并质疑的焦点在于大型企业集团执行哪种经营 模式对( 4 ) 和( 5 ) 项要素指标的满足度更强。 第三部分，考核大型企业集团外源融资能力核心要素研究。该部分提出衡量 大型企业集团外源融资能力的核心要素有两项：外源融资资金收益能力和还款保 障能力。通过理论分析推导，对比专业化经营和多元化经营模式下外源融资资金 综合收益能力的差异，论证多元化经营更有利于增强外源融资资金收益能力。借 助马科维茨的资产组合理论，分析阐明多元化经营更有利于分散资金运营风险， 进而更有利于加强外源融资资金还款保障能力。列举经营案例，结合实际夯实上 述结论。该部分是支持本文论点的核心论证内容。 该部分着重指出，专业化经营的大型企业集团其外源融资资金投向两个方向， 一是继续注入专业行业现有产品( 或服务) 的运营；二是投向升级产品的研发。由于 同一行业产品( 或服务) 的市场供求总量限制和利润来源渠道单一，以及研发成果 和收益不确定性风险很大，因此专业化经营外源融资资金潜在收益能力相对薄弱。 多元化经营的大型企业集团其外源融资资金投向主业运营、辅业运营和产品升级 研发。多元化经营一是利用重要资源共享优势，集约成本费用开支，二是利用多 头优势灵活合理调节资源配置，提高资产的运营效率和创利能力，三是利用尚待 挖掘的市场空间大，利润来源渠道多，易于开拓提高综合利润率的途径，使其外 源融资资金潜在收益能力相对强大。考核两种经营模式下大型企业集团外源融资 资金的还款保障能力主要比较降低外源融资资金使用风险的保障能力。借助马科 维茨的资产组合理论，延伸假设条件和模型结论的应用范围，分析对比专业化和 经营模式与外源融资能力关系研究 多元化对行业经营非系统风险的分散和抵御程度，进而对比外源融资资金的还款 保障能力，比较得出多元化经营模式下大型企业集团外源融资资金还款保障能力 相对更强。 结论部分综合上述理论和案例分析，解答银行质疑，总结出本文论点是：多 元化经营模式有利于增强大型企业集团外源融资能力。同时，为使多元化经营能 够切实达到增强企业外源融资能力的应有效应，结合实际经营现状提出对策性建 议，供企业参考，力求达到银企双赢。 二、两种经营模式及大型企业集团外源融资能力分析 ( 一) 两种经营模式分析 企业在经营过程中无非两种经营模式可供选择，要么采纳多元化经营，要么 采纳专业化经营。多元化经营战略又被称之为多角化经营战略，是指企业为了获 得最大的经济效益、合理配比和分散经营风险，以达到长期稳定经营并扩张等目 的，而同时经营两种以上基本经济用途不同的产品或服务的一种发展战略。企业 多元化经营战略是由著名的“产品市场”战略大师安索夫于2 0 世纪5 0 年代提出 的，安索夫对其定义为：“是指企业发展到一定阶段，为寻求长远发展而采取的一 种成长或扩张行为。”。多元化经营的内容大体可区分为：产品的多元化、市场的 多元化，投资区域的多元化和资本的多元化。所谓产品的多元化，是指企业的产 品或服务跨越了并不一定相关的多种行业，且生产多为系列化的产品；所谓市场 的多元化，是指企业的产品或服务波及多个市场，国内、国际区域、甚至是全球 市场；所谓投资区域的多元化，是指企业的投资不仅集中在一个区域，而且分散 在多个区域甚至世界各国；所谓资本的多元化，是指企业资本来源及构成的多种 形式。般意义上的多元化经营，就是指产品生产或服务的多元化。 企业在执行多元化经营的过程中必须注意两个问题，一是协同效应，二是核 心主业。所谓协同效应是指经营过程的不同环节、不同阶段、不同方面共同利用 同一资源产生整体效应。包括：第一，生产技术方面的共同效应，即在原材料、 零部件、设计与开发、机器与设备、工艺、工程技术人员的利用上具有整体性， 从而能减少投资，节约开发和生产成本，提高技术、生产水平。第二，市场方面 的共同效应，即在销售渠道、顾客、促销、产品销售方面的相互促进作用，老产 品能为新产品引路走进市场，新产品又能为老产品开拓市场：老市场能为新市场 提供示范，新产品又能为老产品扩大范围，从而能减少营销费用，增加销售额和 市场占有率，有利于市场的开拓。第三，管理方面的共同效应，即在管理的内涵、 风格、标准、方法、手段等方面比较一致，从而节约管理人员熟悉新产品、新业 定义来源于安索犬1 9 6 5 年出版的他帕代表作公司战略 经营模式与外源融资能力关系研究 务、新市场、新技术、新信息的时间和精力，提高管理效率。从企业稳健发展角 度上看，在执行多元化经营战略时，必须与其自身的核心竞争力结合起来进行全 局规划，才能获得使企业立于不败的根本性战略思路。美国通用、日本松下、我 国的海尔等许多成功多元化经营公司的经验为此树立了榜样：这些企业以核心竞 争力为基础而开展多元化经营，把核心竞争力延伸到力所能及的范围，最终在各 个领域均取得了成功。稳定并且具有优势的主营业务，是企业存续发展的基础保 障。企业应该把增强核心竞争力作为第一目标，在此基础上延伸发展多元化经营。 充分考虑到并协调好这两个前提，企业才能在利用以往专业化经营的成果和优势 的基础上更好的提高资源使用效率、更好的节约成本，将多元化的各个方面主次 分明、协调统一的向前发展。 企业经营的多元化战略是相对专业化战略而言的。专业化战略也被称为集中 化战略，是指企业将全部资源集中使用于最能代表自身优势的某一技术、某一市 场或某种产品上的一种经营战略模式。在形成集中的同类集合性生产经营过程中， 专业化经营企业所强调的核心问题是生产过程的协同效应，也就是企业的技术、 资金、生产、管理、销售等一切资源和手段都为挤占同一类市场而努力。同样， 专业化战略的有效实施必定也有它的前提条件，采纳专业化战略的企业应当衡量： 一是只有当某项技术或某种产品的生产流程和特点适合于专业化经营时，才 适合选用专业化战略。因为不同行业、不同产品、不同技术、不同生产流程特点 不同，所要求的专业化程度和形式也就不同，将不适合专业化生产的产品投入集 中生产，必将引发成本效益的严重失衡。 二是当市场对专业化产品需求量较大时，才适合选用专业化战略。因为市场 需求量是决定专业性产品销售业绩和创利规模的客观因素，从而决定企业发展的 步伐和速度。如果专业化企业面临的专业产品市场狭窄，市场中同业竞争者较多 的情况下，很容易形成企业发展瓶颈，甚至导致企业猝然崩溃。 三是由于专业化战略对企业生产协同效应的要求，只有按照程序化或者说是 按照标准化流程生产的企业，才适合选用专业化战略。这是技术、资金、生产、 管理、销售等方面发挥协同作用的保障条件。 本文并非管理学论文，对企业怎样规划和有效实施多元化或专业化经营战略 不予作更深的探究，本文分析研究的落脚点在于：不同的经营战略模式对企业集 团外源融资能力的影响效果。因此，本文中提及的实施多元化经营或专业化经营 的企业，均指已经满足上述相应前提条件理性经营的大型企业集团。 当前，全球范围内，多元化经营战略是大型企业集团发展的重要战略选择。 发达市场经济国家多数企业特别是大型跨国企业几乎都采用利这种经营模式。自 7 经营模式与外源融资能力关系研究 上世纪9 0 年代起，在我国掀起了股企业多元化经营的浪潮。许多企业家、经营 者都认识到多元化经营能减少企业的经营风险并可获得额外的利润，可以使企业 进入回报更高的产业，可以使企业扩大规模，带动企业的扩张式发展。例如：美 国的通用电气公司( ( m ) 被认为是跨行业多元化经营战略的成功典范。g e 涉足电力 设备、医疗设备、照明电器、广电传媒、金融等多个行业，成为全球最大最成功 的大型企业集团之一。勿庸置疑的是，所有的企业在准备实施多元化经营项目的 过程中，都必定首先研究核定启动资金的总量，进而筹划启动资金的来源方式， 也就是确定用以进军新行业新项目的资金中内源融资和外源融资的比例结构。这 就牵扯到本文的核心关键词“企业融资能力”的内容。 ( 二) 外源融资及企业外源融资能力的测评 在市场经济中，企业资金的来源方式总的来说有两种，即内源融资和外源融 资。美国经济学家罗纳德麦金农将内源融资定义为：某一特定企业( 或经济单位) 的投资，是由该企业内部积累的储蓄提供资金的。内源融资的途径就是企业自有 资金和生产经营过程中资金的积累部分，主要是保留盈余和折旧。由此可见，内 源融资依赖于企业内部组织体系的运营能力，取决于企业自身“内功”的修炼程度。 企业内源融资能力不是本文的研究对象。外源融资，是指企业吸收其他经济主体 的储蓄，以提供资金转化为自己投资的过程。外源融资主要包括直接融资和间接 融资两种方式，直接融资是指企业进行口0 、配股、增发等股权融资活动，也包括 企业发行债券、票据等债务融资活动；间接融资是指企业来源于银行及其他金融 机构的贷款、票据贴现等债务融资活动。 随着全球化科技的进步和生产规模的扩大以及认识到利用财务杠杆经营的优 势，企业单纯依靠内源融资已经很难满足自身发展的资金需求，外源融资已经逐 渐成为企业获得资金的重要甚至是主要方式。参阅近年的统计年鉴，从数字上可 以看到：外源融资尤其是间接融资，直是我国各类型企业首要的资金来源渠道， 近十年来，每年都有7 0 9 6 - - 8 0 的新建项目资金来源于间接外源融资。这也从另一 侧面反映出外源融资在推动我国企业发展中的重要意义，尤其是实施多元化经营 的大型企业集团对资金支持的需求量绝对数额较大，更是迫切期望能够获得外源 资金特别是间接外源资金的支持。 企业能够获得外源融资，就必须顺利通过银行对企业外源融资能力的考评。 目前，银行主要运用两种手段据以评判企业的外源融资能力：一是传统的完全财 务数据定量分析的方法。银行依据会计师事务所审计过的企业财务报告数据，计 算评判企业负债能力、营运能力、盈利能力、平衡财务结构的若干项财务比率指 标，与行业基准值比较，根据比较的差异计算企业各项指标得分，并将各项得分 经营模式与外源融资能力关系研究 累计加总，进而从单独各项以及总量指标上分析判断企业外源融资能力的大小。 虽然财务数据定量分析法仍然是各国银行评定客户融资能力的主流手段，但随着 客户测评体系的发展与完善，单纯使用这种方法具以定调的模式已经几乎退出了 历史舞台。二是定量分析与定性分析相结合的手段，这也是当前国际金融界评定 企业外源融资能力、乃至企业评定客户商业信用能力f 商业信用能力属于企业的短 期外源融资能力的一种) 广泛运用的衡量手段。这种方法首先确立需要考核的要素 指标，在评定企业是否满足各项既定的要素指标时，以事务所审计过的财务数据 分析为主( 一般是核定财务指标评价得分占企业融资能力得分的比例，占比系数基 本在7 0 9 0 之间) ，o 以对企业领导者素质、企业在业内的口碑和信誉度、企 业内部管理绩效、企业内控制度及实施的有效程度等定性分析指标作为辅助参评 项目，分别计算或估测各项指标得分，进而累计加总，从分量和总量角度评定企 业获得外源融资能力的大小。采用这种评定方法的关键是确定需要考核那些指标 要素。目前，随着这方面理论与实际的结合和发展，延伸出若干种本质上大同小 异的要素内容和评定方法，主要有： ( 1 ) 5 c 要素分析法国，主要分析以下五个要素：借款人品德( c h a r a c t e r ) ：要求 借款人必须诚实可信，善于经营。通常要根据过去记录结合现状调查来进行分析， 包括企业经营者的年龄、文化、技术结构、遵纪守法情况，开拓进取及领导能力， 有无获得荣誉奖励或纪律处分，团结协作精神及组织管理能力等等。经营能力 ( c a p a c i t y ) ：要分析借款企业的生产经营能力及获利情况，管理制度是否健全，管 理手段是否先进，产品生产销售是否正常，在市场上有无竞争力，经营规模和经 营实力是否逐年增长，财务状况是否稳健。资本( c a p i t a l ) ：企业资本往往是衡量 企业财力和贷款金额大小的决定因素，企业资本雄厚，说明企业具有强大的物质 基础和抗风险能力。因此，融资能力分析必须调查了解企业资本规模和负债比率， 反映企业资产或资本对于负债的保障程度。资产抵押( c o l l a t e r a l ) ：资产可以用作 贷款担保和抵押品，有时申请贷款也可由其他企业担保。有了担保抵押，信贷资 金就有了安全保障。除此还要求必须分析担保抵押手续是否齐备。抵押品的估值 和出售有无问题，担保人的信誉是否可靠。经济环境( c o n d i t i o n ) ：经济环境对企 业发展前途具有一定影响，也是影响企业信用的一项重要的外部因素。融资能力 分析必须对企业的经济环境，包括企业发展前景、行业发展趋势、市场需求变化 等进行分析，预测其对企业经营效益的影响。 ( 2 ) 5 p 要素分析法o ，主要分析以下五个因素：个人因素( p e r s o n a lf a c t o r ) ； 数据来源于中国人民银行1 9 9 9 年下发的银行贷款准则。 定义及指标内容来潭于张玲2 0 0 0 年发袭的论文( 信用风险评佶方法发展趋势。 定义及指标内容来源于【美】菲利酱乔瑞( p h i l i p p ej o r i o n ) ! 拘风险价值v a r 一金融风险管理新标准，2 0 0 5 年1 月，中信小版社出版。 9 经传模式与外源融资能力关系研究 主要分析企业经营者品德，是否诚实守信，有无丧失信用事迹，专业技能，领导 才能及经营管理能力；企业经营者的还款意愿；企业作为借款人的资格；是否具 有可供抵押的资产或能提供担保人；企业的还款能力。资金用途因素 ( p u r p o s ef a c t o r ) ：资金用途通常包括生产经营、还债交税和替代股权等三个方面。 如果用于生产经营，要分析是流动资金贷款还是项目贷款，那些受到国家产业政 策支持，效益好的支柱产业的经营能够相对弥补企业外源融资能力上的微量欠缺。 如果用于还债交税，要严格审查。如果用于替代股权或弥补亏损，更应慎重。 还款财源因素( p a y m e n tf a c t o r ) ：主要有两个来源，一是现金流量；二是资产变现。 现金流量方面要分析企业经营活动现金的流入、流出和净流量，现金净流量同流 动负债的比率以及企业在投资、融资方面现金的流入流出情况。资产变现方面要 分析流动比率、速动比率以及应收账款与存货的周转情况。债权保障因素 ( p r o t e c t i o n 、f a c t o r ) ：包括内部保障和外部保障两个方面。内部保障方面要分析企 业的财务结构是否稳健和盈利水平是否正常；外部保障方面要分析担保人的财务 实力及信用状况。企业前景因素( p e r s p e c t i v ef a c t o r ) ：主要分析借款企业的发展 前景，包括产业政策、竞争能力、产品寿命周期、新产品开发情况等；同时，还 要分析企业有无财务风险，是否有可能导致财务状况恶化的因素。 c 5 w 要素分析法，即借款人( w h o ) ；借款用途( r h y ) ；还款期限( w h e n ) ；担 保物( w 及如何还款饵o w ) 。 ( 4 ) 4 f 法要素分析法，着重于：组织要素( o r g a n i z a t i o n f a c t o r ) ；经济要素 ( e c o n o m i cf a c t o r ) ；财务要素( f i n a n c i a lf a c t o r ) ；管理要素( m a n a g e m e n tf a c t o r ) 。圆 ( 5 ) c a m p a r i 法，即对借款人以下七个方面分析：品德，即偿债记录 ( c h a r a c t e r ) ；偿债能力( a b i l i 忉；企业从借款投资中获得的利润( m a r g i n ) ；借款的目 的( p u r p o g e ) ；借款金额( a m o u n t ) ；偿还方式( r e p a y m e n t ) ；借款抵押( i n s u r a n c e ) 。 ( 6 ) l a p p 法分析以下要素：流动性( l i q u i d i t y ) ；活动性( a c t i v i t y ) ；盈利性 ( p r o f i t a b i l i t y ) ；潜力( p 洮；n ! l i 删e s ) 。 ( 7 ) 骆驼评估体系，包括五个部分：资本充足率( c a p i t a la d e q u a c y ) ；资产质量 ( a s s e tq u a l i t y ) ；管理水平( m a n a g e m e n t ) ；收益状况( e a m i n g s ) ；流动性( l i q u i d i t y ) 。 其英文第一个字母组合在一起为“c a m e l ”，正好与“骆驼”的英文名字相同而得名。 定义及指标内容同样来源于 美】菲利普乔瑞( p h i l i p p ej o r i o n ) 的风险价值v a r 一金融风险管理新标准， 2 0 0 5 年1 月，中信出版杜出版。 定义及指标内容来源于2 0 0 6 年0 6 月出版的卢文莹的金融风险管理，复旦大学出版社。 定义及指标内容来源于a n t h o n ys a u n d e r s 的银行风险管理一现代方法( f i m m i a li n s t i t u t i o n sm a n a g e m e n t am o d e mp e r s p e c t i v e ) 2 0 0 1 年1 0 月，清华大学出版社出版。 定义及指标内容来源于 美】约翰莫菲的金融市场技术分析2 0 0 2 年上海人民出版社出版 定义及指标内容同样来源于a n t h o n ys a u n d e r s 的硼4 行风险管理一现代方法f f i n a j l c i a li n s f i m f i o m m a n a g e m e n t - - a m o d e m p e r s p e c f i v 曲，2 0 0 1 年1 0 月清华大学出版社出版。 经营模式与外源融资能力关系研究 ( 三) 考核企业外源融资能力的要素 现有的研究成果为我们提供了大量的理论素材，不难看出，不同的方法所包 含的要素内容是大同小异的，我们使用数学运算中合并同类项的方法，归纳总结 上述内容，推断出界定企业外源融资能力的五大要素为： ( 1 ) 企业信誉：一是企业在市场经济中、在行业中树立起来的品牌口碑和经营 历程中累积的商业信用程度；二是企业重要领导人以及高管层的信誉度、个人素 质、专业及管理技能、团结合作力度等因素；三是企业内控机制的有效性和完善 程度所折射出来的企业信誉的后台保障力度。 ( 2 ) 企业经营实力：包括企业的运营能力、偿债能力、盈利能力等，该项要素 指标的考核多是通过对企业资产总量、权益金额、利润总额等绝对财务数值，以 及流动比率、存货周转率、利润率等相对财务数值的分析验证来衡量。 ( 3 ) 企业发展前景：分析企业涉足行业的发展潜力、国家政策以及市场经济的 大环境对行业发展的影响、企业在行业内尚可挖掘的市场份额和前进空间、以及 结合上述对企业信誉和经营实力分析得出的结论来判断企业能否前进和前进的距 离。 ( 4 ) 企业外源融资资金的收益能力：这是衡量企业融资量和融资能力的重要要 素指标之一。借鉴财务管理中的配比原则，银行更加关注对该笔资金的具体用途、 投入产业的市场前景空间、投入该笔资金的收益比率以及资金成本回收期限等具 体营运方面的能力分析。 ( 5 ) 企业对外源融资资金的还款保障能力，这是另一项衡量企业融资量和融资 能力的重要要素指标。包括：企业提供抵押、质押、第三方担保的保障能力： 为控制资金回收风险，银行一般都会要求企业提供价值对等甚至高于融资金额的 担保物，或者要求财产实力优于融资企业的担保方提供担保。这是考核企业外源 融资能力的硬指标。降低外源融资资金使用风险的保障能力：包括衡量企业的 财务内控、项目运营内控等管理体制以及配合银行监管的有效程度等制度和措施 的执行保障的能力。 ( 四) 考核大型企业集团外源融资箭力非核心要素分析 随着世界各国经济的不断开放和发展，在日趋扩大并且日益激烈的市场竞争环 境中，激发了一批又一批大型企业集团的崛起，它们拥有强大的规模效应和经济 实力，拥有科学的管理手段和先进的技术设备，引领着某领域、国内甚至世界行 业市场的走向。学术上，很难给大型企业集团界定一个准确的、全面的定义。从 组织结构角度来看，大型企业集团是指：能够上溯到由同一法人企业终极控股的、 经营模式与井源融资能力关系研究 设置多级法人管理体制的、实施层层树状法人治理结构的、相关联的法人团体的 总称。正是大型企业集团内部企业数目众多且均为独立法人的组织结构特征，迎 合了运作多元化经营的形式要求，使其扩张发展更适于向多元化经营的模式靠拢。 因此，国内的大型企业集团也都纷纷采用这种经营模式，却未曾想到引起了银行 的疑虑。那么，原来的专业化经营与转型后的多元化经营比较，哪种方式更能加 固大型企业集团的外源融资能力呢? 从另一角度讲，就是银行的资金支持哪种经 营模式下的大型企业集团的业务运营更加放心并且有效呢? 这就必须比较大型企 业集团分别在两种经营模式下，分别对界定企业外源融资能力的五项要素的满足 程度，哪种模式下满足度高，也就表明大型企业集团在此状态下外源融资能力更 胜一筹。 上一节中归纳总结的五项要素是衡量所有企业融资能力的主体指标：( 1 ) 企业 信誉；( 2 ) 企业经营实力；( 3 ) 企业发展前景；( 4 ) 企业外源融资资金的收益能力；( 5 ) 企业对外源融资资金的还款保障能力，包括：提供抵押、质押、第三方担保的 保障能力；降低外源融资资金使用风险的保障能力。比较区分专业化经营与多 元化经营模式下大型企业集团外源融资能力的差异，上述( 1 ) 一( 3 ) 项属于非关注类 要素指标，其中：( 1 ) 和( 2 ) 项可以界定为无关要素指标，( 3 ) 项为关联度较小的要素 指标。也就是说，针对这三项指标的考核，无论采用专业化经营还是多元化经营 的大型企业集团，对这些指标的满足度趋同，差异甚微，几乎从这三项要素上比 较不出哪种模式下大型企业集团的外源融资能力更强。为何会产生这样的判断结 论呢? 首先，我们来看“大型企业集团”这个称谓，虽然在各国的经济法规中都没有在 绝对量指标上对步入这一团体的门槛作以限定( 比如规定实收资本底限、资产规模 限度、权益资本量等等) ，并且也很难找到对这一词组的全面定义。但是，在提及“大 型企业集团”时，大家毫无疑问的会想到那些在各行业独占鳌头、品牌名声响亮、 组织结构繁杂、发展历程久远、经营实力雄厚、经济基础强大、资产以及收益规 模在业内数一数二的强势企业集团，像微软、通用、花旗、联想、中石油、中国 移动、海尔、方正等等，这些企业名称无疑将在第一瞬间出现在脑海里。为了更 好的在感官上感受“大型企业集团”的实力，我们来看一组数据，摘自2 0 0 5 年度国 家统计局企业集团统计年报：2 0 0 5 年，我国大企业集团的数目增加了8 1 家， 达到2 8 4 5 家i 其资产总计首次超过二十万亿元，比上年增长1 8 5 ；营业收入比 上年增长2 3 ；实现利润总额比上年增长2 5 3 。其中，年营业收入和资产总计均 在5 亿元及以上的企业集团达到2 0 8 0 家，比上年多2 5 7 家。全部企业集团资产总 计达到2 3 0 7 6 3 亿元，增幅比上年提高了4 1 个百分点：户均资产达到8 1 1 亿元， 比上年增加1 0 7 亿元；其中3 7 家企业集团的资产超千亿元，比上年多7 家，资产 经营模式与外源融资能力关系研究 聚集程度明显提高。全部企业集团共实现营业收入1 5 5 5 0 9 亿元，平均每家企业集 团实现营业收入5 4 7 亿元，比上年增加9 0 亿元。营业收入过千亿元的企业集团 有1 9 家，比上年多4 家。o 可见，无论采用怎样的经营战略模式，称得上“大型企业集团”这一名称的企业 在信誉、经营实力方面的能量是无可辩驳的。可以说，大型企业集团对于“( 1 ) 企 业信誉；( 2 ) 企业经营实力”这两项要素具有自然满足属性。从这两个要素方面来 比较专业化经营的大型企业集团和多元化经营的大型企业集团哪个外源融资能力 更强，必定无果两终，因为在两种经营模式下大型企业集团外源融资能力同等韵 强大。所以，( 1 ) 和( 2 ) 项要素是本文研究的无关要素指标。 要素指标“( 3 ) 企业发展前景”，就本文研究的课题来讲，属于关联度较小的要 素指标。考察企业发展前景，需要分析两个环境：一是小环境( 内部环境) ，也就是 考察企业自身的发展基础一支撑其发展的经营及经济后盾。基于上述分析，大型 企业集团绝对拥有赖以发展的小环境，而且专业化或多元化经营模式下同样拥有 良好的小环境境况，这项要素分析中所体现出来的二者的外源融资能力是基本持 平、不相上下的。二是大环境( 外部环境) ，是指行业定位、业内市场空间、国家政 策等企业力量难以左右的环境境况。从这一要素上定性分析企业发展前景，进而 求得较准确结论的可能性很小。因为这一要素可控性极小，就拿钢铁行业举例， 1 9 9 9 2 0 0 4 年大红大紫，最高峰时毛利率高达1 4 左右回，成为当时银行竞相抢夺 支持的优势行业。没有料到自2 0 0 5 年3 月开始，国家一系列宏观调控政策的组合 拳直接砸向“一路狂奔”的钢铁业：财政部和国家税务总局联合下发了关于钢坯等 钢铁初级产品停止执行出口退税的通知；调整了钢材的出口退税率，由1 3 下降 到1 1 ；又将铁矿石、生铁、废钢、钢坯、钢锭等产品列入了加工贸易禁止类商品 目录；此外还直接将钢铁业明确列入银行严格控制贷款的行业之列。前几年因发 展前景看涨而外源融资能力大增的钢铁企业集团，近来苦于大环境的变化而失宠， 在银行眼里其外源融资能力大打折扣。仅仅限制于一个行业来看，因多元化经营 而涉足钢铁行业的企业集团要比专业化经营钢铁业务的企业集团遭受影响的程度 小很多。 目前，银行在考核企业外源融资能力时对企业发展前景要素的衡量基本立足 于对小环境的考察，今后大环境会产生怎样的影响是难以准确把握的。总体上综 合而言，这一要素指标反映的专业化经营或是多元化经营的大型企业集团的外源 融资能力也是趋同的。 综上所述，( 1 ) 、( 2 ) 、( 3 ) 项要素指标不能反映出多元化经营、专业化经营哪种 数据来源于国家统汁局2 0 0 6 年6 月份出版的f 2 0 0 5 年度企业集团统计年报。 数拶来源于2 0 0 5 年1 2 月中国工