（金融学专业论文）科技型中小企业金融支持体系的研究.pdf

中文摘要 随着世界经济向知识经济不断迈进，科技型中小企业在国民经济中发挥了越 来越大的作用，从世界各国的发展经验来看，科技型中小企业已日益成为促进一 国经济活力增强的重要主体。然雨，在现实经济中，由于市场经济的失灵和市场 机制的不完善，科技型中小企业的发展却遭遇了金融约束问题，麦克米伦缺口的 存在阻碍了资源的合理配置。 对于我国来说，由于存在制度缺陷，麦克米伦缺口表现得更为严重。科技产 品的产业化发展较为滞后，其中最为重要的原因就是对科技创业过程中的企业金 融支持出现缺口，使技术、资金、管理和市场等要素在创业发展的周期中不能完 成熏构整合，没有形成科技产业创业的完整链条组合。总之，我国的科技产业创 业金融支持体系由于出现传导的障碍，并没有起到加速器的作用。 我国金融体系的特点是：以银行为主的金融体系和以国有银行为主的银行体 系主导了整个社会的资金资源配置；同时，资本市场发育不平衡，资本市场缺乏 层次。这样的金融体系不能产生对科技型中小企业金融支持的激励。也就是说， 对于科技型中小企业金融支持来说，我国银行为主导的间接融资体系和现有的资 本市场是失效的。 风险投资作为一种新型的投融资方式，专注于高成长性企业权益性投资，并 且有独特的运作模式：在科技型中小企业金融支持方面，具有明显的制度优势。 本文在对风险投资机制的制度优势展开分析的基础上，提出结论和政策建议：应 构建基于风险投资的金融支持体系以形成适用于科技产业创业的经济行为。 关键词：科技型中小企业、风险投资、金融支持 中图分类号：f 8 3 0 5 9 a b s t r a c t w i t ht h ed e v e l o p m e n to ft h ew o r l d se c o n o m i c sa n dt h et r e n do fk n o w l e d g e e c o n o m y , h i g h - t e c hs m e s ( s m a l la n dm e d i u me n t e r p r i s e ) p l a yam o r ea n dm o r e i m p o r t a n tr o l ei ne c o n o m i cg r o w t h a st od i f f e r e n tc o u n t r i e so ft h ew o r l d ，h i g h - t e c h s m e sh a sb e c a m eo n eo ft h em o s tp o w e r f u lf o r c e st ot h ee n e r g yo fo n ee c o n o m y h o w e v e r , b e c a u s eo ff a i l u r ea n di m p e r f e c t n e s so fm a r k e te c o n o m y , h i g h t e c hs m e s a r ec o n f r o n t e do ff i n a n c i a lc o n s t r a i nw h i c hi sc a l l e dm a c m i l l a ng a p i nc h i n a ，t h ep r e s e n c eo fs y s t e m a t i cl i m i t a t i o nm a k e sm a c m i l l a ng a pm o r e s e r i o u s t h el a gi ni n d u s t r i a l i z a t i o no fh i g h t e c hp r o d u c ti sc a u s e db yt h eg a pi n f i n a n c i a ls u p p o r tt oh i 曲t e c hv e n t u r e ，s ot h a ts o m ee l e m e n t ss u c ha st e c h n o l o g y , c a p i t a l ，m a n a g e m e n ta n dm a r k e t i n gc a n n o tc o m p o s eaw h o l ec h a i no f v e n t u r ec r e a t i o n p r o c e s s i naw o r d ，t h e r ei so b s t a c l ei nc o n d u c t i o no ff i n a n c i a ls u p p o r tt oh i g h - t e c h v e n t u r e i nc h i n a ，o nt h eo n eh a n d ，t h ed o m i n a n tb a n k si nf i n a n c i a ls y s t e ma n dt h e d o m i n a n ts t a t e d o w n e db a n k si n b a n k i n gs y s t e mp r e d o m i n a t et h e a l l o c a t i o no f r e s o u r c e so ft h ew h o l ee c o n o m y , o nt h eo t h e rh a n dc a p i t a lm a r k e td e v e l o pw i t h d i s p r o p o r t i o na n ds i n g l e n e s s ，w h i c hi st h ec h a r a c t e r i s t i co ff i n a n c i a ls y s t e m s o ，t h e i n d i r e c tf i n a n c i a ls y s t e md o m i n a t e db yb a n k sa n dp r e s e n tc a p i t a lm a r k e th a v en o e f f e c to nf i n a n c i a ls u p p o r tt oh i g h t e c hs m e s a san e wk i n do fw a yo fi n v e s t m e n ta n df i n a n c e ，w i t hs p e c i a lb u s i n e s sm o d e ， v e n t u r ec a p i t a lf o c u s e so ni n v e s t m e n tt oe q u i t i e so fc o m p a n i e sw i t hg r e a tg r o w t h ， a n dh a si n s t i t u t i o n a la d v a n t a g ew i t hr e g a r dt of i n a n c i a ls u p p o r tt oh i g h ，t e c hs m e s b a s e do na n a l y s i so fi n s t i t u t i o n a la d v a n t a g eo fv e n t u r ec a p i t a lm e c h a n i s m ，id r a wa c o n c l u s i o nt h a tf i n a n c i a ls u p p o r ts y s t e mb a s e do nv e n t u r ec a p i t a ls h o u l db es e tu pt o s u i th i g h - t e c hv e n t u r e k e yw o r d ：h i g h t e c hs m e sv e n t u r ec a p i t a lf i n a n c i a ls u p p o r t c l a s s i f i c a t i o nn u m b e r ：f 8 3 0 5 9 4 科技型中小企业金融支持体系的研究 第一章引言 1 1 科技型中小企业在国民经济中的作用 随着世界经济由工业经济向知识经济过渡，知识的共享效应和递增效应推动 产业结构的优化升级和经济的持续、快速增长。而知识经济又是以高科技产业为 先导的智力密集型经济，正是在以i t 、新材料、生物技术等高新技术产业迅速 崛起的背景之下，在古典经济理论中不可能同时实现的高增长、低通胀、低失业， 却成为美国新经济的显著特征。 美国新经济的增长路径可以概括为：以高科技产业为驱动的产业结构升级成 为经济长期持续增长的引擎。因此，当今世界经济的增长越来越依赖于高新技术 产业发展和科技创新；而在市场经济中，很多技术创新是由大量活跃的科技型中 小企业完成的，很多高科技产业的领导者正是由科技型创业企业成功地完成创业 周期而成长起来的。总丽言之，富有技术创新精神的科技型中小企业的大量消亡 而又大量产生，由此促进了整个社会的技术进步。可以说，科技型中小企业可以 说是促进经济活力增强的重要主体，其在保持经济自由竞争、推动技术创新和组 织创新、培养企业家和培育创业精神、增加财政收入、创造就业机会等方面显示 出了巨大的成长潜力。 1 1 1 科技型中小企业经济效用的国际比较 在国外，包括科技型企业在内的中小企业，已经成为西方发达国家经济的重 要支柱。在欧洲议会欧洲小企业宪章中，对中小企业的地位有这样的描述： 小企业是欧洲经济的中坚力量。它们创造了大量的就业机会，并且是商业思想的 原动力。就德国来说，1 9 9 6 年德国中小企业占企业总数的9 9 左右。中小企 业创造的产值占全国国民生产总值的7 5 ，其雇员占全国总就业人数的7 8 ， 重大科技成果占2 5 ，国家税收占7 0 ，中小企业容纳了7 5 的受过生产技术 培训的学徒。 对于美国来说，不断涌现的科技型中小企业更是经济持续增长的动力一正是 大量的科技型中小企业的发展，才孕育出像微软公司、思科等一大批具有强大实 力的高科技公司，推动了美国产业结构的不断升级，新经济的繁荣由此造就了美 国经济强大的核心竞争力。 正如美国前副总统戈尔所言，小企业( s m a l lb u s i n e s s ) 是美国经济的一个 重要支柱。截止2 0 0 1 年，美国共有2 2 4 1 万个小企业，占全美全部企业户数的 9 9 ，涌现了5 0 以上的技术创新，实现了5 1 的企业销售份额，实现的商品出 口占有形商品出口总额的l ，3 ( 见图1 ) ；就小企业对国民生产总值的贡献率来说， 2 0 世纪7 0 年代以来，美国非农私人小企业对g d p 的贡献率除1 9 8 2 年外，均在 5 0 以上。 数据来源：“s m a l lb u s i n e s sb yt h en u m b e r s ”h t t p ：w w w b u s i n e s sg o v b u s a d v 在不同的国家和不同的发展阶段，科技型中小企业都可以称作技术创新的主 要源泉。据统计，2 0 世纪主要发明的6 0 是个人发明者与小公司辛勤劳动的结 果，这些发明大到飞机、集成电路、生物合成胰岛素和个人计算机，小到心脏起 搏器、安全剃刀、隐形眼镜和拉链等。据美国小企业局1 9 8 6 年的一项研究表明， 按雇员人均比较，小企业的创新项目是大企业的2 ，3 8 倍。 1 1 2 科技型中小企业在我国经济增长中的作用分析 对于科技型中小企业而言，它们已经成为中国经济持续发展的支柱性力量。 基于目前对科技型中小企业统计数据的匮乏，我们引用成长型的中小企业2 和民 营科技企业3 的概念，以此来说明我国科技型中小企业发展的基本情况。 2 0 0 0 年4 月- - 2 0 0 1 年4 月，国家经贸委中小企业司、国家统计局工业交通 司和中国企业评价协会共同对我国成长型中小企业进行一次摸底。他们根据发展 状况、获利水平、经济效益、偿债能力和行业成长性5 个指标，从中选择和评估 出4 6 8 9 2 家成长型中小企业，发布了成长型中小企业发展报告。从这个报告 中我们不难看出，成长型中小企业确确实实成为我国经济新的增长点和今后持 续发展的支柱性力量： 一是成长型中小企业的效益状况大大优于一般中小企业。1 9 9 9 年，全部中 小工业企业的亏损面为3 5 9 ，亏损额为9 6 8 4 亿元，盈亏相抵后的实际利润总 额为8 4 8 1 亿元；而资产总额只占3 0 的成长型中小企业的利润总额为7 7 1 9 亿 元，占实际利润总额9 l ( 见表1 ) 。 二是成长型中小企业发展潜力巨大，它们用不到1 8 的资产，实现了全部 国有及规模以上非国有工业企业l 5 以上的销售收入、l 4 以上的就业和l 3 以上的利润( 见表2 、图2 ) 。 表1 成长型中小企业与全部企业主要经济指标的比较( 单位：家、亿元、) 企业类型企业家数比重销售总额 比重利润总额比重资产总额比重 全部中小工 l5 4 1 6 9l o o3 7 8 i o 41 0 08 4 8 lt 0 05 1 0 9 8 51 0 0 业企业 成长型中小 4 6 8 9 23 ( 3 41 4 9 3 4 33 95 7 7 1 9 9 10 31 5 4 4 993 02 工业企业 表2 经济指标份额( 单位：家、亿元、) 企业类型企业比销售 比 利润 比重资产比人数比 家数重总额重总额总额重重 全部工业 1 6 2 0 3 31 0 06 9 8 5 i71 0 02 2 8 8 21 0 011 6 9 6 8 91 0 04 4 2 81 0 0 企业 大型工业 7 8 “4 93 2 0 4 1 34 5 91 4 4 0 16 99 46 5 8 7 0 45 632 2 45 1 企业 中、小型企 1 5 4 1 6 99 5 i3 7 8 1 0 45 4 18 4 8 i3 7 i5 1 0 9 8 54 3 74 2 0 49 4 ，9 业 其中：成长 4 6 8 9 22 8 91 4 9 3 4 32 i47 7 l9 l3 371 5 4 4 9 91 3 24 62 5 9 型企业 图21 9 9 9 年中国成长型中 4 00 3 00 资料来源：国家经济贸易委员会网址h u p ：w w w s e t c g o v , c n 。 民营科技企业的发展更是引人注目，确确实实已经成为发展中国高科技产业 的支新生力量。据统计，1 9 9 2 年，全国民营科技企业2 5 9 7 9 家，实现工业总 产值2 4 0 亿元，科工贸总收入2 9 7 亿元，利润3 3 亿元，上交税金1 2 亿元；到 1 9 9 9 年，全圄民营科技企业7 9 4 7 7 家，实现工业总产值9 6 2 0 亿元，科工贸总收 入1 0 4 5 6 亿元，利润6 8 3 亿元，上交税金5 5 9 亿元。预计到“十五”末期，我国 民营科技企业将达到1 6 万户，实现科工贸总收入3 0 0 0 0 亿元以上，在中国工业 生产总值的比重将由1 9 9 2 年的0 6 9 和1 9 9 9 年的7 5 3 上升到1 0 左右( 见图4 ) 。 据科技部统计，截止2 0 0 0 年底，全国经省级科技主管部门认定的高科技企业有 2 0 8 6 7 家( 其中科技部认定的火炬计划重点企业7 7 9 家) ，实现的技工贸总收入 为1 5 6 4 9 亿元，上缴税金9 0 4 亿元，净利润1 1 4 9 亿元。这些民营科技企业大多 数集中在第二产业的商新技术领域，如电子及通信设备制造、电子计算机制造及 应用服务、医药及生物制品制造等，它们在计算机、通信、生物技术、新材料等 领域的发展，大大缩短了中国与发达国家在这方面的差距。 资料来源：张厚文等：中国私营企业发展报告( 2 0 0 1 ) ，社会科学文献出版社2 0 0 2 年1 月版。 1 2 科技型中小企业发展的金融支持体系约束问题 1 2 1 科技型中小企业发展的金融约束问题现状 在各国经济发展过程中，科技型中小企业都面临着严重的金融支持体系的制 约：并且，金融支持体系的脆弱成为科技型中小企业发展的最大的瓶颈。而金融 支持体系的脆弱，集中的表现就是融资困境。科技型中小企业融资难，已严重制 约了中小企业的成长；规模扩张和市场拓展无法获得资金支持，由此导致其成为 始终长不大的“老小人”。据我们在2 0 0 4 年对济南市1 7 4 家科技企业所作的调研 4 ，4 7 的企业在创业早期资金主要投入新产品的开发，4 4 的企业主要投入企业 基本建设；而在创业中后期，4 1 的企业将资金主要投入新产品的生产，同时6 5 的企业认为资金主要投入企业规模的扩大。 而2 0 0 1 年人民银行的一项调查显示：目前我国中小企业普遍资金紧张，其 中八成以上的企业流动资金不能满足需求，超过六成的企业没有中长期贷款， 6 2 的中小企业把缺乏资金列为企业未来发展的第一大障碍，他们甚至可以不太 在乎融资成本( 只有不到1 2 的企业认为非正常费用和高利率是限制企业融资的 重要问题) ，更大的问题是他们根本找不到一条通畅的融资渠道a 由此可见，金融支持体系的约束已成为限制科技型中小企业活力和发展的首 要因素。由于在获得外部资源方面处于明显的劣势，中小企业的生命力十分脆弱。 根据a s l i d e m i r g u c - - k u n t ( 1 9 9 8 ) 的研究，仅仅依靠内部资本积累发展的企业， 其增长速度远低于外部融资发展的企业。f a z z a r i ( 1 9 9 9 ) 的研究也表明，企业成 长受到资金制约，企业将失去潜在利润增长的投资机会。在这种情况下，就出现 了这样的一种现象：相当一部分中小企业在为了生存和巩固而奋斗。据欧洲议会 对1 9 国欧洲国家的7 6 6 2 个中小企业进行的调查显示，有2 0 的中小企业的政策 着力点是“为生存而战”，有2 1 的谋求“巩固”，而追求更高的盈利、更高的质 量和创新分别只占9 、h 和7 。从理论和现实情况两方面的分析，我们可以 看出融资难己成为导致中小企业经营困难主要因索。 表3 欧洲1 9 国不同规模中小企业的政策着力点 0 - 9 人 1 0 - 4 9 人5 0 2 4 9 人总计 为生存而战2 l 1 482 0 巩固 2 12 l1 82 1 增长2 93 03 82 9 更高的盈利 9 1 21 4 9 9 r 更高的质量 1 11 41 21 1 f 创新778 7 其他或未回答 2222 i 总计 1 0 01 0 0 1 0 01 0 0 数据来源：e u r o p e a nc o m m i s s i o n ：“h i g h l i g h t sf r o mt h e2 0 0 1s u r v e y ”，o b s e r v a t o r yo f e u r o p e a n s m e s2 0 0 2 n o 1 p p l 6 1 2 2 科技型中小企业融资的麦克米伦缺口 包括科技型中小企业在内的中小企业融资问题也是各国发展过程中面临的 一个共同问题。1 9 3 1 年英国议员m a c m i l l a n 在向国会提供的报告( m a c m i l l a n r s r e p o r t , 1 9 3 1 ) 中就提出了中小企业融资困难的现象，其报告认为中小企业在发展 过程中存在融资缺口，对债务和资本的需求高于金融体系愿意提供的数额：也就 是说金融体制中存在着对中小企业融资壁垒，这被称为“麦克米伦缺口 ( m a c m i l l a ng a p ) ”。 “麦克米伦缺口”在现实生活中到处可见。以我国乡镇企业为例，2 0 0 0 年 乡镇企业增加值占g d p 的3 0 1 ，而乡镇企业得到的贷款却只占全社会贷款总 额的6 1 ，其中存在的融资缺口之大，可见一斑。从企业上市融资的角度看， 即使在美国，中小企业上市融资量也不是那么乐观；据统计，在1 9 8 8 年到1 9 9 4 年间，美国中小企业i p o 筹资量只占全部i p o 筹资量的7 9 。2 0 0 1 年7 月， 英国贸易和工业部小企业局( s b s ) 对英格兰2 0 0 0 多家中小企业主，就“影响 他们成功的因素”作了一个问卷调查，结果有4 1 的认为融资是第三大因素。 2 0 0 4 年我们在对1 7 4 家济南科技企业的调研中发现，3 2 的企业认为创业企 业发展的限制因素是金融支持系统差。 1 0 技术跟踪 销售与市场 经济环境 与雇员相关问题 现金流入与融资 监管 一一 图42 0 0 1 年影响英国中小企业成功因素问卷统计结果 税收 o i。，。，一一 1 0 2 0 3 0 4 0 5 0 6 0 ，l 一。一 资料来源：h t t p ：w w w , s b s g o v u k c o n t e n t r e s e a r e h n e w s l e t t e r 3 p d f “麦克米伦缺口”实际上是一种“市场失灵”的表现，即在市场经济的某些 领域市场机制不能自动实现最优的资源配置。由于市场竞争的不完全、信息的不 完善、存在外部经济性、存在交易成本和经济主体的有限理性，市场机制不能使 资源配置达到帕累托最优。从这个角度看，出现“麦克米伦缺口”的根本原因在 于大银行对金融资源的垄断、银行与科技型中小企业信息的不对称、较高的交易 成本等。这样，对经济的长期增长和结构调整有巨大促进作用的科技型中小企业， 金融体制中无法将资金配置到其中，这无疑是一种市场失灵。进一步地，对这一 问题进行简单引申，我们从中能得出另一个结论：对于解决科技型中小企业融资 问题，传统的金融体系在很大程度上是失效的，必须大力发展一个为科技型中小 企业量身定做投融资机制，并为这一机制的顺畅运行设计一整套制度体系，创建 其有效运转的平台。 1 2 3 科技产业创业的金融支持体系及我国目前存在的问题 科技型中小企业其对于一个经济核心竞争力的意义可以集中概括为：它是一 国技术创新的源泉，是一国经济长期、持续增长的重要动力。而另一方面，科技 型中小企业由于其自身发展的特点，具有先天的脆弱性和后天的竞争劣势。正是 基于科技型中小企业发展的重要意义，根据其成长周期规律，必须有一系列的支 持体系扶持其发展。这一体系包括法规政策支持体系、政府机构支持体系、税收 财政支持体系以及金融支持体系。在这个体系中，最为核心的是金融支持体系， 其他都是围绕金融支持体系而设立的制度保障。 从国外的实践经验来看，最为理性和有效的支持体系是：在中小企业法规的 保障之下，有政府专门机构的推动和实施，以市场化运作的投资机构和多层次资 本市场为主体的金融支持体系。以美国为例，1 9 5 3 年的小企业法、1 9 8 0 年的 小企业投资促进法以及小企业创新开发法等构建了健全的法规体系；在 1 9 5 3 年，设立了小企业局( s b a ) 负责政策实旖和咨询支持等；推行小企业投 资公司( s b i c ) 计划，以公共资金拉动金融市场的私人资金投向中小企业；大 量市场化运作的风险投资基金。投资于创业企业成长的不同阶段；1 9 7 1 成立的 n a s d a q 市场及其他场外交易市场，构成了一个较完善的多层次资本市场。 从我国的实践来看，自2 0 世纪8 0 年代中期以来，在政府的推动下，我国的 科技企业金融支持体系经历了从无到有、从初步探索阶段到规模化发展阶段；整 个的发展速度比较快，但从其发挥的作用看，由于一些重要的制度欠缺，其对科 技产业创业加速器的作用出现传导的障碍。从科技产业创业的成长周期来看，我 国的金融支持体系包括各种国家科技创新基金、科技孵化器、风险投资公司以及 其他面向中小企业的担保公司、银行等金融机构。其中，国家大型科研计划和科 技创新基金承担了科技产业创业的早期资金投入，如国家“8 6 3 ”计划等孕育了 一大批科研成果；但在科技产业创业进入种子期或种子期之后的发展时，金融支 持体系的作用比较薄弱，大部分的风险投资公司偏好投向企业创业的后期。这样， 在创业发展的前期和后期之间就出现了金融支持的断层，即在创业企业最需要外 部融资的中期金融支持的可得性是最低的；大量不能逾越融资断层的科技创业企 业由此便消亡了。以下的数据可以说明这一点：据统计，我国每年有近7 万个国 家专利项目，近3 万个省部级科研成果；但科研成果的转化率非常低，仅为1 5 一2 0 ，大大低于西方发达国家7 0 的转化率。高科技产品的产业化发展较为滞 后，其中最为重要的原因就是对科技创业过程中的企业金融支持出现缺口，使技 术、资金、管理和市场等要素在创业发展的周期中不能完成重构整合，没有形成 科技产业创业的完整链条组合。 第二章科技型中小企业及其金融支持体系问题的理论分析 2 1 科技型中小企业的特征及企业组织形式的经济解释 2 1 1 科技型中小企业发展的特征分析 科技型中小企业通常是指由从事科技成果产业化及技术开发、技术转让、技 术咨询、技术服务等经营活动的法人和自然人中小企业。科技型中小企业规模小、 生产产品为高科技产品、在大企业主导的产业格局中努力寻求适合自身特点的较 小的细分市场，因此在发展过程中呈现出以下几个特征： ( 1 ) 企业是知识密集型经济实体，人力资源和技术要素是企业价值的关键。 企业的优势一般体现在独创性的技术带来的高盈利机会，其在发展的前期技术开 发的投入往往占全部投入的绝大比例。尤其在创业企业的价值形成中，技术等无 形资产价值一般占至少2 5 以_ 1 z 的份额( b y g r a v e ，1 9 9 2 ) 。从我国科技部发布的 国家高新技术产业开发区高新技术企业认定条件和办法对高新技术企业认定 标准5 中，我们也可以看出高新技术企业的这一显著特征。 ( 2 ) 企业生产的产品具有高投入、高风险和潜在的高回报的特征。科技产 业创业一旦成功，产品将带来高额收益，而传统的产业一般不具有这样的特点； 同时，也应看到，企业在创业过程中必须有大量资金投入，并且要承担很高的失 败的风险。据美国硅谷高科技发展的经验，科技产业发展的r & d 、r & d 产品化 和产业化三阶段资金的投入比例为l ：i o ：1 0 0 ：科技产业创业风险则由高到低 分布，其总体风险程度较高，就美国来说，高技术企业的成功率只有2 0 。科技 型中小企业的高成长性是和高风险性并存的，高成长性意味着科技产业创业的参 与要素有将来获得高额回报的可能，高风险性则告诉我们要素的高回报率成功实 现的概率较低。 ( 3 ) 创业过程中信息高度不对称。一方面，企业的创业者往往了解企业的 真实情况，如技术的先进性和成熟性、投资项目的预期收益和风险水平以及企业 的经营状况：而外部的投资者并不了解这些信息，并对创业者的能力素质和努力 水平也不了解和难以观测。另一方面，科技型企业由于其技术的先进性、复杂性 和专业性以及未来应用的巨大不确定性等特点，一般人对其创业发展前景很难能 够深入了解。由于科技产业创业投资往往巨大，因此投资者会认真考虑这种信息 不对称带来的风险。 ( 4 ) 创业企业创业者具有特殊地位，公司治理机制很不完善。创业前期创 业者一般是企业的所有者和经营者，并且很多为家族企业。有研究表明，国外的 家族企业只有十分之三的能够生存到第二代，只有十分之一能够生存到第三代。 沃顿商学院的教授罗浮阿密德( r a p h a e la m i t ) 和哈佛商学院教授贝伦维拉 罗格( b e l e nv i l l a l o n g a ) 所做的研究得出一个结论：只要家族企业的首席执行管是 企业的创建人，那么它们往往比非家族企业表现得更为卓越，但家族企业一旦到 了它的接班人手上，公司价值便应声而落。与家长制相对应，企业内部主要依靠 个人经验与智慧、情感的好恶和亲朋好友的关系来管理企业，管理的主观随意性 大。这样就容易形成公司进一步发展的障碍：治理结构不完善、缺乏有效的激励 和约束机制。 ( 5 ) 企业的管理水平往往不高，管理风险在中后期发展中成为重要的制约 因素。科技性中小企业的创业者一般是技术出身，没有经过正规的工商管理教育， 管理技能较差，因而企业的管理不太规范。在企业创业的初期，创业者的尚能够 应付日常管理工作；但到创业的中后期，随着经营规模的扩大、销售的增长，创 业的技术风险和市场风险下降，管理风险逐渐上升，并且原先的管理方式就不适 用规模较大的企业运作。这样，管理水平的提供和管理风险控制对于企业后期增 长能力和盈利能力就尤为重要了。 ( 6 ) 创业企业面临的风险具有复杂性、组合性和多元化的动态性的特点。 创业企业在发展的过程中，往往面临着五种典型的风险：开发风险、生产风险、 市场风险、管理风险和发展风险。开发风险指由技术成果转化为产品开发的风险； 生产风险就是能不能大规模地批量生产的风险；市场风险意味着产品在推向市 场、市场拓展、经受市场的检验方面面临的不确定性：管理风险是企业面临的产 品售出之后能否带来盈利、能否通过改进管理以降低成本的问题；发展风险则考 验公司是否具有长期的、持续的盈利能力。这五种风险是一个由多种风险构成的 系统风险，而起这种风险同时也是动态的过程：先是研究开发的风险，紧接着是 生产风险，进而是市场风险，再就是管理风险，最后是发展风险。即在发展过程 的不同环节，具体风险的主导性质是不同的。但这些风险伴随着企业成长的全过 程，使得企业运作各个层面上的诸多因索的不确定性更加复杂和不可预测，在企 业不同的发展阶段，各个风险因素的风险性质也会发生变化。 2 1 2 科技型中小企业组织形式的经济解释 对存在企业这一经济活动组织形式的研究始于c o a s e ( 1 9 3 7 ) 的交易成本理 论。他认为企业和市场分别是组织经济活动的两种方式，企业是市场的替代物。 通过企业组织经济活动产生了组织管理成本，通过市场组织经济活动产生了交易 成本：出于经济理性的考虑，当由市场组织经济活动所增加的交易成本，大于经 济活动由企业组织所产生的组织管理成本时，企业就会在这个规模上替代市场而 存在。c o a s e 认为由于在不完美信息的世界里存在交易成本，而当市场交换的交 易成本很高时，通过一个正式组织比通过市场来协调生产的耗费可能更低。也就 是说，企业存在的根据在于将市场的交易成本内部化而代之以较低的组织成本。 从企业存在的原因看，企业能够替代市场的根源在于交易费用的节约；而随 着企业规模的扩大，企业内部组织的交易成本便可能会上升。并且，当交易增加 时，或许企业家不能成功地将要素用在它们价值最大的地方，不能导致其生产要 素的最佳使用。由此，企业的规模由规模扩大所节约的外部交易成本和增加的内 部交易成本决定：企业的最优规模应是一笔交易在内部完成的边际成本等于在外 部市场完成的边际成本时的规模。 因此，并不是企业规模越大，越会产生规模经济；规模过大而使企业患上的 “大企业病”反而会导致规模不经济。在现代经济中，分工和专业化的发展，外 部生产的内部化将带来高昂的内部监督、治理成本以及内部机会主义、官僚主义； 于是，当企业的边际内部交易成本达到边际外部交易成本的临界点时，规模较小 的中小企业的生存空间就出现了。此时，大企业与小企业的兼并关系就发展为合 作关系，两者在市场中的这种关系就被称为对称性互助共生。市场经济关系所衍 生出来的一些模式，如日本分包制的关联模式、我围台湾策略联盟的关联模式、 以及特性经营的关联模式和硅谷企业群落的关联模式等，都体现了这种企业共生 关系。以美国著名的洛克希德公司为例，2 0 世纪6 0 年代以前，其外部协作部件 只有3 0 时由中小企业提供的：到了7 0 年代中期以后，这一比例达到7 0 。据 日本官方的调查资料，在日本制造业的8 0 多万中小企业中，l 3 是独立生产直接 为市场服务的；2 3 是分包企业，这在纺织、电子、电器和汽车制造业中较为普 遍。 对于科技型中小企业来说，新技术革命和产业结构的调整也给予中小企业前 所未有的发展机遇。新发明和新技术所形成的中小企业，对智力和知识的要求多， 丽对机械和原材料的依赖大为减少，其多为知识密集型而非资本、资源密集型企 业。尤其是i t 技术和i n t e r a c t 技术的在世界范围内各个经济领域内的应用和拓展， 使科技型中小企业的内部交易成本和外部交易成本都大大降低。业务外包模式的 发展和大型公共技术平台有效地减少了企业运营的财务、技术研发等内部成本， 网络技术、电子商务和电子金融的发展则扩大了企业的无形边界、降低了企业之 间的外部交易成本。总之，高科技的发展通过降低交易成本为科技型中小企业的 存在和发展提供了广阔的空间。 2 2 科技型中小企业融资问题的理论分析 2 2 i 中小企业融资困境的理论综述 在市场经济中，企业融资的渠道一般有两种：内部融资和外部融资。内部融 资指企业通过经营盈利、自我积累获得发展资金；外部融资是指企业之外的其他 经济主体的资金，转化为企业投资的过程。外部融资又分为直接融资和间接融资， 其中直接融资只有股权融资和直接债权融资：间接融资是通过金融中介进行的资 金融通，主要有银行贷款。 中小企业由于其规模较小、资产特征、发展风险及金融市场等因素，在融资 上面临这诸多困境，国内外学者对产生中小企业融资困境的原因在理论上做出了 很多阐述。这些理论分析可以分为两类： 一是从金融机构舰模和银行结构的角度来分析。s t r h a n & w e s t o n ( 1 9 9 6 ) 提出 的规模匹配理论认为，银行对中小企业的贷款与银行的规模直接存在很强的负相 关即大的金融机构通常愿意为大企业提供融资服务，而不愿为资金需求规模小 的中小企业服务。p e e k & r o s e n g r e n ( 1 9 9 6 ) 对1 9 9 3 年一1 9 9 4 年新英格兰银行业合 并的实证研究表明，银行合并后中小企业得到的贷款比以前减少了。b e g e t ( 1 9 9 8 ) 对1 9 9 3 年美国中小企业调查数据的实证分析发现，大银行合并后，中小企业得 到的贷款减少，而小银行合并则使中小企业得到的贷款增多。 二是从信息不对称和信贷配给的角度来分析。s t i g l i z & w e i s s ( 1 9 8 1 ) 认为在 信息不对称的环境了，信贷曲线会向后弯曲，即使在均衡利率的状态下信贷市场 也无法出清，而出现信贷配给的现象。一方面，利率上升会导致贷款人的逆向选 择：低风险项目的贷款人由于付不起高利率而推出市场，市场中就会充斥着高风 险项目的贷款者；此时，当银行对贷款人的风险程度没有清晰的判断时，银行便 会拒绝那些被其他银行拒绝的贷款申请，就可能出现信贷配给。另一方面，利率 上升也会产生逆向激励效应：从事低风险项目的贷款者为了偿还高额利率，会转 而投资于高风险项目，这样违约风险就增大了，同样地产生了信贷配给现象。国 内学者林毅夫和李永军( 2 0 0 1 ) 指出，由于信息不对称，中小企业有激励使用其 信息优势在事先的谈判、合同签定的过程中和事后资金使用的过程中产生逆选择 和道德风险，损坏贷款者的利益。 三是从信贷市场和经济周期关系分析。f a z z a r i 、h u b b a r d & p e t e r s o n 则认为 信贷市场的兴衰和经济周期关系密切在萧条时期金融机构会相应地紧缩信贷投 放，与大企业相比，信贷收缩的压力主要由中小企业承担，即宏观经济紧缩时金 融机构对小企业的信贷紧缩相对于大企业程度更强烈。国务院发展研究中心宏观 部部长卢中原在2 0 0 4 年中国企业经营者问卷跟踪调查报告得出的结论，支持了 以上的信贷紧缩理论：中小企业在这一轮宏观调控当中受到的冲击比较大。他认 为。在银行看来中小企业，包括民营企业它的风险是比较大的，信息要弄清楚， 因此宁可不放；那么，在紧缩情况下，银行首先是挑风险大的一部分企业贷款， 由于原来社会服务体系不发达，紧缩，银行为了省事，先解决中小企业。 四是从内生性金融制度分析。张杰( 2 0 0 0 ) 认为，作为渐进改革的一种内生 现象，民营经济的金融困境源于国有金融体制对国有企业的金融支持。国有银行 与国有经济之间存在着纵向信用联系，银行信贷的大部分集中于这种纵向信用关 系：丽由于民营企业与银行之间的横向信用关系或脆弱或残缺，民营经济缺乏投 资激励。因此，没有经济融资困境的出路在于国家退出纵向信用关系和横向信用 关系的建立，而不应诱使民营经济与现有的国有金融体制建立广泛的联系。张杰 对民营经济的分析对于中小企业融资问题同样有很强的理论意义，在内生性金融 制度中，中小企业金融困境的解决同样不能依赖于现有的国有金融体制。 2 2 2 企业融资结构理论的简单回顾和评论 m o d i g l i a n i & m i l l e r ( 1 9 5 8 ) 的m m 理论标志着对企业资本结构研究的开始， 该理论研究了企业价值与其资本结构的关系后认为，在一些理想假设条件下企业 价值与资本结构无关，即企业无法通过改变其融资杠杆提高企业价值。其后虽然 有很多经济学家对其假定进一步放松，修正和发展了m m 理论，提出了代理成 本及其静态替代( s t a f f ct r a d e d - - o f f ) 原理等理论但其出发点仍是寻找企业实现最 优资本结构的方法( h a l t i s r a v i v ，1 9 9 1 ) 。 在引入非对称信息之后，企业融资结构理论得到了更大的发展。m y e r s ( 1 9 8 4 ) 提出的优序融资理论( p e c k i n go r d e rt h e o r y ) 认为：在信息不对称条件下，企业 的资本结构是内部人传递信号的途径，并且各种融资方式的信息约束条件和向投 资者传递的信号是不同的，由此产生的融资成本及其对企业市场价值的影响也存 在差异，于是企业的融资决策是根据成本最小化的原则依次选择不同的融资方 式即选择次序为首先是无交易成本的内部融资，其次是交易成本较低的债务融 资，最后是信息约束条件最严的、并可能导致企业价值被低估的股权融资。 m m 理论及其修正理论认为存在一个企业实现最大价值的融资结构，并试 图找到这样的最优融资结构。这些理论从企业价值与融资结构的关系角度进行分 析，都是以效率资本市场为基础展开的，而在效率资本市场上融资的企业都是大 的成熟企业，因而这些理论不适用于对中小企业融资结构的分析。而考虑了信息 不对称条件的融资优序理论，仍是针对一般企业融资结构问题，而没有涉及企业 的规模和信用条件等影响因素，并且存在一个重大的缺陷：它只是解释了在特定 的制度约束条件下企业对增量资金的融资行为，属于静态的、短期的分析，无法 揭示在企业成长过程中融资结构的动态变化规律。更适用于中小企业融资分析的 理论是企业金融成长周期理论，它在很大程度上弥补了前面两种融资理论的缺 陷。 2 2 3 企业金融成长周期理论 2 0 世纪7 0 年代，w e s t o n & b r i g h a m 根据企业不同成长阶段融资来源的变化 提出了企业金融成长周期理论( f i n a n c i a ll i f ec y c l e ) ，他们将企业金融生命周期划 分为六个阶段：创立期、成长阶段i 、成长阶段i i 、成长阶段i i i 、成熟期和衰退 期。中小企业在每个阶段有不同的发展特征，同时又有不同的融资需求和来源。 在创立期，企业的融资来源为创业者自有资金；在成长阶段i ，企业的融资来源 主要包括创业者的自有资金、留存利润、商业贷款、银行短期贷款及透支、租赁 等；在成长阶段i i 企业的融资来源除上一阶段的资金来源外还有来自金融机构 的长期融资 在成长阶段i i i ，企业的融资来源除上一阶段的资金来源外还有来自 证券市场的资金；在成熟期，来自上述各阶段的所有可能来源：在衰退期，主要 通过企业的并购、股票回购及清盘等方式进行资金撇出。 信息经济学的发展，使非对称信息在理论分析中被越来越多地应用。信息不 对称存在于分工和专业化的市场经济中，无论在商品市场还是金融市场，付出资 金或提供资金的交易一方对商品和投资项目的了解远不如商品的生产者或资金 的需求者，这样，信息不对称的现象就出现了，即交易过程全部的信息在交易双 方的分布是非对称的。通常，在企业经营状况方面资金的使用者( 或企业的经营 者) 比资金的提供者拥有更多的信息。他( 们) 就有激励利用这种信息上的优势 在事先的谈判、签订合同过程或事后资金使用过程中损害资金提供者的利益，使 资金提供者承担过多的风险。这也就是一般所说的逆向选择和道德风险问题，在 融资问题中信息约束成为关键性的因素，而在中小企业中信息不对称表现得更为 突出，因此将非对称信息纳入研究框架就成为必需的了。 非对称信息作为企业融资供给的一个重要因素而被引入企业金融生命周期 理论之后，中小企业融资的理论框架逐渐完善起来。在这方面，美国学者b c r g e r u d e l l 的研究最具代表性。b e r g e r u d e l l ( 1 9 9 8 ) 认为伴随着企业生命周期的 变化，信息约束、企业规模、资金需求等成为影响企业融资结构变化的基本因素。 在企业创立的初期，由于企业资产小、缺乏信用规模记录以及税收、财务审计情 况等，企业的信息基本上是处于封闭状态，也无法向外界传递，因此外源融资几 乎不可能；在此背景下。企业不得不依靠内源融资。当企业进入成长阶段，随着 业务市场的扩展、销售业务量的急遽增长，追加和扩张投资在所难免，此时，企 业面对扩大的市场和自身有限生产能力的矛盾，设法扩大生产规模仅依赖自身的 自由资金和留存利润显然无法满足其投资