（金融学专业论文）项目融资风险的识别评估与处理.pdf

摘要 我国正处于经济快速发展和构建和谐社会的发展阶段，基础设施建设资金需 求越来越大。项目融资的出现既丰富了我国基础项目融资方式，也使一大批项目 由规划提前进入实际建设阶段，已经取得了成功，并将有更大的发展前景。 但是项目融资时间长、规模大、参与方多、结构复杂，项目融资所带来的风 险也是非常大的。发达国家一直都十分重视项目融资风险的管理，我国对项目融 资风险的认识却存在一些不足。因此，对项目融资风险管理的研究有一定的现实 意义。 论文在分析项目融资国内外研究现状的基础上，按照项目融资风险识别、风 险评估、风险处理的思路，对我国项目融资风险进行了研究。 论文首先分析了风险管理的基本思路和项目融资的相关项目融资的特点。系 统介绍了项目融资及风险管理的相关概念。 随后按照风险管理基本思路对项目融资风险进行风险识别、风险评估与风险 处理。将项目融资风险分为系统性风险与非系统性风险两大类。风险评估主要应 用v a r ( v a l u ea tr i s k ) 评估方法对青岛胶州湾跨海大桥项目进行了风险评估。 通过分析项目融资各阶段工作的风险处理，提出了风险处理的具体对策，其具体 对策包括通过签订协议信用保证和通过金融工具规避两种渠道。 最后了论文针对我国项目融资风险管理的现状，提出了相关建议，并对全文 进行了总结。 关键词：项目融资；风险管理； c a r 硕士研究生冯琦( 金融学) 指导教师胡燕京教授 a b s t r a c t w i t ht h eh i g hs p e e dd e v e l o p m e n to fe c o n o m i ca n dt h eg o a lo fe s t a b l i s h i n g l u m ：n o r t i o u ss o c i e t y , w en e e dm o r ea n dm o r ei n v e s t m e n to i li l d 警a s i 玎“：慨c o n s t r u c t i o n p r o j e c tf i n a n c i n g ，a san e ww a yt of i n a n c ef o ri n f r a s t r u c t u r ec o n s t r u c t i o n , h a s a c c e l e r a t e dt h em a n yp r o j e c t sa l lo v e rt h ew o r l d i th a ss u c c e e d e di nc h i n aa n dw i l l g e tg r e a ta c h i e v e m e n l h o w e v e r , t h er i s ki np r o j e c tf i n a n c i n gi sv e r yh i g hi nm o s td e v e l o p e dc o u n t r i e s ， i ti sh i g hr e g a r d e dt oc o n t r o lt h er i s k o nt h ec o n t r a r y , i th a sn o tb e e nr e c o g m z e d e n o u g hi nc h i n a t h e r e f o r e ，t h er i s km a n a g e m e n to fp r o j e c tf i n a n c i n gh a sp r a c t i c a l s i g n i f i c a n c e t h ep a p e ri so nt h eb a s i so fa n a l y z i n gt h es t u d y i n gs i t u a t i o na l lo v f f ft h ew o r l d , c o n d u c t e db yt h es t e p so f r i s ki d e n t i f i c a t i o n , r i s ka s s e s s m e n ta n dr i s km a n a g e m e n l f i r s t l y , t h i sp a p e ra n a l y z e st h eb a s i cs u p so fr i s km a n a g e m e n ta n dm a i n c h a r a c t e r so fp r o j e c tf i n a n c i n g a n di ti n n o d u c e dr e l a t e dc o n c e p t so i l p r o j e c t f i n a n c i n ga n di t sr i s km a n a g e m e n ts y s t e n f i c a l l y t h e ni na c c o r d a n c ew i t ht h eb a s i cs t e p so fr i s km a n a g e m e n tf o rp r o j e c tf i n a n c e ， p r o j e c tf i n a n c er i s k c a nb ed i v i d e di n t ot w oc a t e g o r i e s ：s y s t e m i cr i s ka n dn o n - s y s t e m i cr i s k i nt h ep r o c e s so f r i s ka s s e s s m e n t , v a r ( v a l u e a tr i s k ) t h e o r yw a su s e dt o a s s e s sq i n g d a oj i a o z h o ub a yb r i d g ep r o j e c t i nt h es t e po fr i s kt r e a t m e n t ，w h a tt o r e g a r di ne a c hs t a g eo ft h ep r o j e c ti sa n a l y z e df a s t t h e n , t w o 砸；p e c t s ，c r e d i tr i s k m a n a g e m e n ta n dt h eu s eo f f i n a n c i a li n s t r u m e n t s a r cc o n d u c t e d 嬲s p e c i f i cm e a s u r e s f i n a l l y , a c c o r d i n gt op r o j e c tf i n a n c es t a t u sq u oi nc h i n a , t h i sp a p e rp r o p o s e d r e c o m m e n d a t i o n s ，a n dg i v et h ef u l lt e x to f t h e 翻m m 】a f y p o s t g r a d u a t es t u d e n t ：f e n go i ( f i n a n c e ) d i r e c t e db yp r o f h uy a n - j i n g k e y w o r d s ：t h ep r o j e c tf i n a n c i n g ；r i s km a n a g e m e n t ：v a r ( v a l u ea t r i s k ) 青岛大学硕士学位论文 学位论文独创性声明、学位论文知识产权权属声明 学位论文独创性声明 本人声明，所呈交的学位论文系本人在导师指导下独立完成的研究成果。文 中依法引用他人的成果，均已做出明确标注或得到许可。论文内容未包含法律意义 上己属于他人的任何形式的研究成果，也不包含本人已用于其他学位申请的论文或 成果。 本人如违反上述声明，愿意承担由此引发的一切责任和后果。 论文作者签名：i 碡济日期：、7 年月，日 学位论文知识产权权属声明 本人在导师指导下所完成的学位论文及相关的职务作品，知识产权归属学 校。学校享有以任何方式发表、复制、公开阅览、借阅以及申请专利等权利。本人 离校后发表或使用学位论文或与该论文直接相关的学术论文或成果时，署名单位仍 然为青岛大学。 本学位论文属于： 保密口，在年解密后适用于本声明。 ， 不保州 用) ( 请在以 论文作者 导师签名 日期) p 7 年6 月1 6 日 日期：) 一7 年g 月i b 日 ( 本声明的版权归青岛大学所有，未经许可，任何单位及任何个人不得擅自使 4 0 第一章绪论 第一章绪论 1 1 研究背景 近年来随着我国经济的高速发展，尤其是西部大开发的不断深入，我国基础设 施建设资金需求越来越大。世界经济发展的事实证明，一个国家的经济的发展离不 开大型基础项目的建设，我国正处于构建和谐社会的发展节段，更要求有充足的基 础项目作为新阶段发展的基础。世界银行( 1 9 9 4 年发展报告指出：基础设施存量 增长1 ，国内生产总值( o d p ) 就会增长1 ，各国都是如此。 由于基础项目建设投资规模大、资金回收期长，而且存在明显的产业进出和退 出壁垒，长期以来，我国基础项目建设主要靠政府投资、国内投资，企业和民间投 资以及国外融资甚少。根据( 2 0 0 4 年中国建筑业改革与发展报告，中国在2 0 0 5 - 2 0 1 5 年基础设施建设所需资金高达2 0 0 7 亿美元以上。仅北京在“十五”期间基础设施投 资就达1 8 0 0 亿元。由此可见，我国现在依靠国家财政的资金供给方式，基础项目建 设资金需求很难满足。随着我国积极推行投资主体多元化，项目融资从2 0 世纪8 0 年代初在我国渐渐发展开来。2 0 0 5 年初，国务院在支持个体私营等非公有制经济 发展的文件中，明确提出“允许非公有资本进入公用事业和基础设施领域”。这进 一步为促进我国基础设施建设提供了新途径，为项目融资在我国的发展提供了生长 的土壤。 项目融资的早期形式可以追溯到2 0 世纪5 0 年代，美国一些银行利用产品贷款 的方式为石油、天然气项目安排融资活动。然而项目融资开始受到人们的广泛重视， 是以2 0 世纪6 0 年代中期在英国北海油田开发中所使用的有限追索项目贷款作为标 志的。项目融资在2 0 世纪7 0 年代以后被国际金融市场以一种新型借贷方式推出。 作为国际金融的一个重要分支，近3 0 年来己经发展成为一种为大型工程项目的建设 开发筹集资金的卓有成效并且日趋成熟的手段。它以项目的产出作为保证，可用较 少的资本金获得数额比资本金大得多的贷款。项目融资主要适用于基础设施、能源、 公用设施、石油和矿产开采等大中型项目。 项目融资同传统融资方式相比，一方面可获得较高的贷款比例，般可获得 6 4 - 7 5 的项目资本需求量，一些项目甚至可以做到1 0 0 的融资；另一方面项目的 贷款期限可以做到比一般商业贷款长，有的项目贷款期限可长达2 0 年。项目融资还 可将贷款资金来源限定在与特定项目的收益和资产范围之内，可减少项目发起人的 投资风险。发达国家的项目融资活动开展较早，项目融资的规模也较大，融资结构 安排也日趋复杂。项目融资在中国的发展历史还很短但发展很迅速，作为一种重要 的国际金融工具，在2 0 世纪8 0 年代中期也被介绍到了我国的企业界和金融界，并 青岛大学硕士学位论文 且在一些大型的国内和国外的投资项目中得到了成功的运用，我国第一个采用b o t 模式的项目是深圳沙头角b 电厂，该项目于1 9 8 4 年签署合资协议，1 9 8 6 年完成融 资安排并动工兴建，1 9 8 8 年建成投人使用，项目总投资为4 2 亿港元。由于当时没 有明确提出建立市场经济，所以并没有引起国内太多的注意。直到十年后，项目融 资在我国社会经济大发展中引起人们的兴趣。1 9 9 4 年我国对外贸易经济合作部发布 了关于以b o t 方式吸引外商投资有关问题的通知。同年5 月和1 1 月，当时的国 家计委分别与世界银行、亚洲开发银行、世界银行外国投资咨询服务中心联合召开 了两次关于吸引外商投资于我国基础设施建设的国际研讨会，并组织人员分别对一 些国家和地区吸引私人资本投资基础设施，特别是b o t 建设方式的政策导向、操作 方式、管理办法、经验教训等问题进行了考察研究。而国家发展计划委员会在1 9 9 7 年4 月才发布境外进行项目融资管理暂行办法。随着我国基础设施、西部大开发 以及我国加入w t o 的机遇，招商引资的力度加大，项目融资在我国得到了快速的 发展，为解决我国大型基础设施项目资金和技术缺乏的问题做出了重要的贡献。即 将在我国北京举行的2 0 0 8 年奥运会所需的众多场馆和大量附属设施也大多采用了 项目融资的b o t 方式，进一步促进了我国项目融资的发展和完善。 项目融资是一项非常复杂的活动，综合了多种学科和专业知识及分析技术。同 时项目融资是一个充满着风险的资本活动，特别是对于一些大项目而言，由于项目 完成周期长，外部经济环境和内部项目操作中的意外变动都会给项目融资带来极大 的风险，无论是从最初的资本投入到最终项目成果的产出，风险总是伴随着项目融 资的整个过程，投资大，相应风险也就大。投资者对项目进行的融资最终目的就是 获得未来的收益，为了达到最终的目的，必须对项目融资所潜在的风险进行有效的 分析，进而进行有效的防范与控制。因此在目前新形势下，及时熟悉项目融资的新 趋势和运作技巧，结合实际情况评价分析项目融资中的风险，确保融资决策的合理 性，制定最有利的融资安捧计划具有举足轻重的作用，也是以后进一步研究的方向。 由于项目融资时间长、规模大、参与方多、结构复杂，项目融资所带来的风险 也是非常大的，因而项目融资要求从前期的项目可行性研究开始到项目的谈判、签 约、建设施工直至运营，实行全过程的监督和严格的风险管理。在西方，人们非常 重视项目融资的风险管理，对每一个融资项目都要进行风险分析，制定风险管理计 划，采取相应的措施规避风险。在我国，由于项目融资起步较晚，很多东西尚处在 探索阶段，加上传统观念的影响，与西方发达国家相比，项目融资的风险管理水平 比较落后，这在很大程度上限制了我国项目融资的发展，也使项目融资难以适应现 代化经济发展的需要。因此，了解我国项目融资的风险，构建风险管理的基本框架， 分析我国项目融资风险管理的现存问题以及如何解决这些问题，具有现实意义。 2 第一章绪论 2 国内外研究现状 在国际上，有关项目融资风险管理的学术机构和学术会议很多，但最重要的也 最有影响的国际项目管理机构是国际项目管理协会( i n t e r n a t i o n a lp r o j e c tm m l a g e m e n t a s s o c i a t i o n 简称n v a a ) ，该协会每两年召开一次世界项目管理大会，出版了论文集 ( m a n a g e m e n t b y p r o j e c t s ，收集了大量项目融资风险管理的文章。此外在俄罗斯、 美国、印度、芬兰和英国等国家都有项目管理协会，它们也定期召开管理大会，商 讨项目融资风险管理的发展问题，以及出版相关的刊物。在出版论文和专著方面， 英国的学者j e t u r n e r 的著作1 1 l ch a n d b o o ko f p r o j e c t - b a s em a n a g e m e n t ) 专辟一章 讨论风险管理问题，最具有代表性的期刊是英国的( ：i n t e r n a t i o n a lj o u r n a lo fp r o j e c t m a n a g e m e n t ) 。其中经常刊登项目融资风险的期刊还有：英国的 p r o j e c t a p p r a i s a l ) ) ， 美国的 j o u r n a lo f m s ka n du n c e r t a i n t y ) ( t h ee n g i n e e r i n ge c o n o m i c s ) 等，这些对 项目融资风险管理技术开发和理论体系的完善起着重要的作用。 在我国，项目融资风险研究起步较晚，最早萌发于2 0 世纪8 0 年代初，当时， 全球正在进行一场新的技术革命，美国的“硅谷”以及对高科技产业的推动作用， 使人们深受启发，于是，有关项目融资风险策划机构也相应出现了，此后多以电力 和交通项目为试点并获得成功。 张极井对项目融资的风险进行了比较详细的分析，并运用c a p m 模型对项目融 资的现金流量风险进行了量化分析。 肖林从探索基础设施项目融资的经济学与金融学基础出发，对项目融资的机制、 经营权价值进行了分析，并对项目融资中的风险进行了研究，提出运用风险价值法 度量和管理融资风险。 一 陈有安，王学军等详细介绍了项目融资的模式、融资额的估算、法律保障体系 等内容，其中着重分析了对项目融资的核心( 内部) 和环境( 外部) 风险的识别和防范， 运用指标权重的确定方法与定性节点考评值的确定方法对内部风险进行了分析，并 对项目融资中的现金流量风险进行了分析。 屈哲借鉴项目管理中的风险管理理论，对我国项目融资风险管理现存的问题进 行了分析，并提出解决建议。王晶指出风险控制技术的四个特点，并针对不同的风 险种类提出相应的控制措施。薛桦通过对项目过程中各阶段风险的分析，提出相应 的应对措施和风险分担机制。 1 3 本文的研究思路 本文的研究思路是在认识项目融资和项目融资风险的基础上，结合国内外对项 3 青岛大学硕士学位论文 目融资风险研究现状，从项目融资风险的识别、评估和处理各方面对项目融资风险 管理的过程进行了综合分析。在对项目融资风险识别的基础上，结合v a r 理论中的 蒙特卡罗方法对青岛市胶州湾跨海大桥的融资风险进行风险评估，总结了项目融资 风险的处理方法，并对我国项目融资管理提出可行性建议。 按照本文的研究思路，设计结构如下：第一章，绪论，主要介绍项目融资风险 管理在国内外的研究现状。本文研究的目的、意义和方法。第二章介绍项目融资的 相关概念和风险的相关概念，为后文项目融资风险识别、评估和处理的打好基础。 第三章是项目融资风险管理体系的第一部分，即项目融资风险的识别。结合我国改 革中项目融资的实例将项目融资风险分为两大部分。第四章项目融资风险的评估， 引入v a r 理论，运用蒙特卡罗方法，以青岛跨海大桥作为评估对象，对其融资风险 做出了数量上的评估。第五章结合我国实际情况论述了项目融资风险的处理，分析 了风险处理的一些具体对策。第六章结合整篇文章的论述提出我国项目融资风险管 理的可行性建议。最后做出全文总结。 4 第二章项目融资风险管理概述 第二章项目融资管理概述 2 。1 项目融资的基本概念 2 1 1 项目融资定义 项目融资的定义现在很多，一般来说，项目融资( p r o j e c t f i n a n c i n g ) 是指以项目的 预期经济收益和参与人对项目风险所承担的义务为担保，以项目的资产作为贷款的 抵押物，并以项目的运营收益和盈利来偿还贷款的一种融资方式。h a s b ( 美国财会 标准手册1 给其的定义是“项目融资是指对需要大规模资金的项目而采取的融资活 动。借款人原则上将项目本身拥有的资金及其收益作为还款来源，而且将其项目资 产作为抵押条件处理。该项目事业主体的一般性信用能力通常不被作为重要因素来 考虑。这是因为其项目主体要么是不具备其他资产的企业，要么对项目主体的所有 者( 母体企业) 不能直接追究责任，两者必居其一。 。 我国国家外汇管理总局制定和颁发的境外进行项目融资管理暂行办法中对 项目融资做的定义为：项目融资是以境内建设项月的名义在境外筹措外汇资金，并 仅以项目自身预期收入和资产承担债务偿还责任的融资方式。项目融资作为一种新 型的融资模式，尤其适用于资金密集型的大型建设项目。 尽管对项目融资没有统一的定义，但项目融资通常包含以下要素：1 ) 为超过项目 投资者自身筹资能力的大型项目提供融资，同时也为国家和政府提供形式灵活多样 的融资，满足政府在资金安排方面的特殊需要。2 ) 在一定程度上依赖于项目的资产 和现金流量，贷款人对项目发起人没有完全的追索权。贷款人需要对项目的技术和 经济效益、项目发起人和经营者的实力进行评估，并对正在建设或运营中的项目本 身进行监控。3 ) 贷款和担保文件很复杂，并且经常需要对融资结构进行创新。4 ) 贷 款人因承担项目风险丽要求较高的资金回报和费用。 2 1 2 项目融资方式的常见形式 项目融资的方式很多，常用的项目融资方式主要有： b o t ( b u i l d - o p e r a t e - t r a n s f e r1 ，即“建设一经营一移交”，作为项目融资的具有 代表性的形式，通常指这样一种融资模式，政府授予私人企业或合作企业主办的项 目公司一定期限的特许经营权，允许该项目公司融资建造并在一定期限内经营某一 通常由国家享有专营权的公用设施，如铁路、公路、港口、电站等。项目建成并运 转后，该项目公司以项目收益偿还贷款本息，回收投资并获取利润，特许经营期届 满时再将该项目无偿或有偿地移交给政府。b o t 的运作过程通常包括特许、建设、 融资和运营四个阶段。它的最大特点是项目发起人对项目没有直接的控制权，在融 青岛大学硕士学位论文 资期间也无法获得任何经营利润，只能通过项目的建设和运行获得间接的经济效益 和社会效益。世界上早期的b o t 项目融资模式，公认为我国深圳特区的沙角b 火 力发电站、马来西亚纳闽岛的淡水供应工程和马来西亚的南北国家高速公路项目。 现在在我国进行项目融资的方式主要是b o t 。项目融资除b o t 外，由于项目的实 际情况不同和具体操作方式的差异，其他的形式还有t o t 、a b s 、p p p 等。 t o t ( w m l s f e l - o p e r 卸睁u m s f c r r ) ，即“移交一经营一移交”，是指政府将已经建 成投产运营的基础设施项目移交给投资者进行运营，政府凭借所移交的基础设施项 目未来若干年内的收益( 现金流量) ，一次性地从投资者那融通到一笔资金，再将这 笔资金用于新的基础设施项目建设，当经营期满后，投资者再将项目移交回政府。 a b s ( a s s e tb a c k e ds e , e u r i t i z a t i o n ) 是一种新型的证券化项目融资方式，其特点是 以项目的资产为基础，以项目资产的未来收益为保证，在国际资本市场上发行成本 较低的高档债券筹资。 p p p ( p u b l i c - p r i v a t e - p a r t n e r s h i p s ) ，即公共部门与私人企业合作模式，是指政府、 营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成的相互合作关系的形式。通过这种 合作形式，合作各方可以达到与预期单独行动相比更为有利的结果。合作各方参与 某个项目时，政府并不是把项目的责任全部转移给私人企业：而是由参与合作的各 方共同承担责任和融资风险。 2 1 3 项目融资的主要特点 与传统的融资方式比较，项目融资的基本特点可以归纳为以下几个方面。 ( 1 ) 项目导向 项目融资的“有限追索”所依赖的是项目的现金流量和资产而不是依赖于项目 的投资者或发起人的资信，因而项目融资是以项目为主体安排的融资，即所谓的项 目导向融资。 ( 2 ) 有限追索 从某种意义上讲，贷款人对项目借款人的追索形式和程度作为区分融资是属于 项目融资还是属于传统形式融资的重要标志，因而“有限追索”皿i m i t e dr e e o m f ：s e ) 构成了项目融资的基本特点。这也就意味着贷款人只能在某个特定的阶段( 例如，项 目的建设期或试生产期) 或者在一个规定的范围内( 例如，金额或形式的限制范围) 对 项目借款人实行追索，除此之外，无论项目出现何种问题，贷款人均不能追索到项 目发起人除该项目资产、现金流量之外的其他财产。这与传统的倚重借款人的信誉 和资产状况的公司融资相比有着很大的区别。 6 第二章项目融瓷风险管理概述 ( 3 ) 风险分担 为了实现项目融资的有限追索，对于与项目有关的各种风险要素，需要以某种 形式在项目投资者( 借款人) 与项且开发有直接或间接利益关系的其他参与者和贷款 人之问进行分担。一个成功的项目融资结构应该是在项目中没有任何一方单独承担 起全部项目债务的风险责任。 ( 4 ) 表外负债 表外负债融资( o f f - b a l a n e ：ef i n a n c e ) 指项目的债务不表现在项目投资者( 即实际 借款人) 的公司负债表中或仅以某种说明的形式反映在公司资产负债表的注释中的 一种融资方式。根据项目融资“有限追索”的原则，贷款人对项目的债务追索权主 要被限制在项目公司的资产和现金流量中，项目投资者( 借款人) 所承担的是有限责 任，因而有条件使融资被安排成一种不需要进入其资产负债表的贷款形式，这一特 点区别与传统的融资方式而成为项目融资的第四个基本特点。 ( 5 ) 融资成本较高 项目融资的大量前期工作和有限追索的性质，导致了其融资成本要比传统的融 资成本要高。这是项目融资的一个主要弊端，也是项目融资的一个特点。 ( 6 ) 信用结构多样化 对于贷款银行和其他债权人而言，“有限追索”意味着项目融资必须有很高的安 全性，而这种安全性不仅要来自项目自身的经济强度，还要来自项目以外的各种直 接或间接担保，这使得支持贷款的信用结构安排更加多样化，成为项目融资的第六 个特点。 2 2 风险和风险管理的概念 2 2 1 风险的定义及特征 风险是由未来行动决策及客观条件的不确定性而引起的后果和预定目标之间发 生多种偏离情况的综合。人们对风险有各种理解，有人认为，风险是人类活动结果 的不确定性。人们从事活动，其后果有可能是他们希望得到的，也有可能是不希望 得到的。也有人认为，风险就是不利的后果。它具有客观性、潜在性、可测性、相 对性、随机性等特征。 、 风险的特征是人类活动内在规律的外在表现，正确认识风险的特征，对于识别 和量化风险、加强风险管理、减少损失、圆满地实现项目目标具有重要意义。 ( 1 ) 客观性。不确定性是客观事物和人类活动发展变化过程所固有的，因此风险 7 青岛大学硕士学位论文 无处不在、无时不有。 、 ( 2 ) 潜在性。风险往往不显露在表面，正是由于这种潜在性，人们才不容易注意 它们的存在，才容易在各种活动中蒙受损失。但是，是否真的蒙受损失却是有条件 的，只有促使风险事件发生的条件或者环境变成现实时，风险才从潜在状态转化为 现实，成为风险事件。 ， ( 3 ) 可测性。人们可以通过观察和监视，进而做出合理的判断，对可能发生的潜 在风险进行预测、估量和评价，就有可能较为准确地把握风险。在此基础上，制定 出相应的防范、管理和控制措施。 ( 4 ) 相对性。人们面临的风险与其从事的活动、在活动中的行为方式和决策是密 切相关的。同一风险事件对不同的活动主体会带来不同的后果；同一活动主体，如 果行为方式、决策或措施不同，也会面临不同的风险后果；不同的活动主体对待同 一风险的态度可能是不同的。因此，风险是相对的。 ( 5 ) 随机性。即使客观条件相同，风险事件有可能发生，也有可能不发生。风险 事件带来的后果也是多种多样的，每种后果出现的可能性大小( 概率) 都有其客观规 律，这种规律称为概率分布。掌握了这种概率分布，就有可能对风险后果做出数量 上的估计。另外，投资者对风险的态度是非常重要的，一般来说，投资者对风险的 态度有：风险偏好者、中立者和厌恶者。风险偏好是投资者追求高额利润，不惧怕 承担风险；风险反感是投资者不愿意在投资收益率只相当于资金的时间价值( 银行存 款利率) 条件下进行项目投资；风险中立者介于上述两者之间。 2 2 2 风险管理 ( 1 ) 风险管理的概念 风险管理是有目的地通过计划，组织、协调和控制等管理活动来防止风险损失 发生、减少损失发生的可能性以及削弱损失的大小和影响程度，同时要创造条件， 促使有利后果出现和扩大，以获取最大利益的过程。 “1 0 1 条风险管理准则”的产生是风险管理史上最重要的事件之一。1 9 8 3 年5 月9 日，在美国风险和保险管理协会年会上，世界各国的专家学者共同讨论了“l o l 条风险管理准则”。准则分为1 2 个部分：风险管理的一般准则；风险的识别和衡量； 风险控制；风险财务安排；索赔管理；职工福利；退休年金；国际风险管理；行政 事务处理；保险单条款安排；技巧交流；管理哲学。“l o l 条风险管理准则”的诞生 标志着风险管理己跃上一个新台阶。 ( 2 ) 风险管理的目标 s 第二章项目融资风险管理概述 以最小的成本获得最大的安全保障，既是风险管理的宗旨，也是风险管理活动 的总目标。在此总目标之下，以风险管理的一般目标的风险事故的实际发生为界限， 分为损前目标和损后目标。损前目标。在风险事故尚未发生之前，风险管理所需达 到的目标。主要包括：经济合理目标、社会责任目标、减少恐惧心理、容许一定的 不确定性。损后目标。即使十分高明和完善的风险管理计划和方案，也不可能完全 避免损失的发生，因此有必要制定损失发生后的管理目标。这些目标包括：维护生 存目标、继续经营目标、稳定收益目标、持续增长目标、社会责任目标。 ( 3 ) 风险管理的程序 就项目而言，风险管理是基于项目全过程的管理活动；而就内容而言，它则是 一个有机的统一体。尽管每个项目各有特点，但其风险管理的内容和基本环节是相 同的，这就是风险识别、风险评估、应对措施和风险管理的实施。 第一、风险识别。风险识别就是找出在项目融资活动中所潜在的各种风险和可 能发生的各种损失。识别风险通常有以下几种方法：a 风险分析询问法；b 财务报 表分析法；c 外部环境分析法。 第二、风险评估。风险评估就是度量和评估有关风险对融资项目可能产生的有 利和不利影响程度和大小。为此，需要知道风险后果发生的概率、严重程度和大小。 风险估量应注意以下几点：a 风险后果的相对性；b 风险后果的综合性；c 风险后 果的时间性。 第三、应对措施。识别和估量风险之后，就应该考虑对各种风险采取的对策， 即针对各种类型的风险及其可能的影响程度，寻找和拟定相应的应对措施。 第四、风险管理实施。这是风险管理过程的最后阶段，比较各种应对措施并做 出选择之后，活动主体的决策层应根据所选应对措施的要求，制订具体的风险管理 计划并付诸实施。 ， 2 3 项目融资风险管理 2 3 1 概念。 项目融资风险是指在项目融资过程中，出现的不确定因素，以及这些不确定因 素对项目目标产生有利或不利影响的机会事件发生的可能性及损失发生的不确定 性。 。 项目融资风险管理是通过对项目融资的风险识别、风险评估，采用合理的经济 和技术手段对项目活动全过程涉及的风险加以处理，采取主动行动，创造条件，以 最大限度地避免或减少风险事件所造成的项目实际效益与预期效益的偏离，顺利实 9 青岛大学硕士学位论文 现融资项目的预期经济效益的一种管理活动。 。 2 3 2 项目融资风险管理的特点 项目融资的风险管理作为一般的管理活动有着一般风险管理的共性，但是项目 融资又决定了这一管理活动有其自己的特点。这主要表现在： ( 1 ) 以项目可行性研究报告作为风险分析的首要前提 项目的风险分析是在可行性研究的基础上进行的，项目的可行性研究需要分析 和评价许多与项目有关的风险因素。并通过对项目的原材料供应、技术设备及人力 资源的获取、项目产品或服务的需求状况、项目的环境效应等一系列因素的分析， 对项目做出综合性的技术评价和经济效益评价。一份详实、权威的可行性研究报告， 将有助于项目融资的组织以及对项目风险的识别和判断，因而成为风险分析的首要 前提。 ( 2 ) 以风险的识别作为设计融资结构的依据 项目融资是根据投资者的融资战略和项目的实际情况“量身订做”的一种结构 性融资，其核心部分是融资结构。一个成功的融资结构应当在它各参与方之问实现 有效合理的项目风险分配，其前提是对风险进行识别，从而使风险管理的目标明确 化，进而找出控制项目风险的方法和途径，设计出风险分担的融资结构，以实现投 资者在融资方面的目标要求。 ( 3 ) 以项目的当事人作为风险分担的主体 项目融资风险处理的核心环节就是在项目风险与项目当事人之间以合同形式建 立对应关系，形成风险的约束体系，从而保证融资结构的稳健性。为了实现项目融 资的有限追索，对于与项目有关的各种风险要素，需要以某种形式在项目投资者与 项目有利益关系的其他参与者和贷款人之间进行分担。一个成功的项目融资结构应 该是在项目中没有任何一方单独承担起全部项目债务的风险责任，一旦融资结构建 立之后，任何一方都要准备承担任何未能预料到的风险。 “) 以合同作为风险处理的首要手段和主要形式 项目融资的主要特征之一就体现在项目风险的分担上，而合同正是实现这种风 险分担的一个关键所在。在项目融资中将各类风险具体化，需要以合同的方式明确 规定当事人承担多大程度的风险、用何种方式来承担并以项目合同、融资合同、担 保、支持文件作为风险处理的实现形式贯穿项目周期，彼此衔接，使风险得以规避。 第三章项目融赘风险识别 第三章项目融资风险识别 。风险识别是指通过对大量来源可靠的信息资料进行系统了解和分析，认清项目 存在的各种风险因素，进而确定项目所面临的风险及其性质，并把握其发展趋势的 行为。 在项目融资中，风险的识别是整个风险管理的基础，加上风险合理分配和严格 管理，是项目成功的关键，是项目参与方谈判的核心问题，是项目融资活动最重要 的方面之一。因此能够对我国项目融资的风险进行准确的识别，预先做好防范措施， 将有利于融资的顺利完成。尽管由于项目融资模式的不同，所涉及的风险种类和大 小也会有差异，但综合来讲，我国项目融资风险包括两大风险，即：非系统风险和 系统风险。 3 1 非系统风险 非系统性风险是指与项目建设和生产经营管理直接相关的风险。这类风险是项 目投资者在项目建设或生产经营过程中无法避免而且必须承担的风险，同时也是应 该知道如何去管理和控制的风险。 3 1 1 信用风险 项目融资参与各方彼此都存在一个信用风险的问题。由于追索仅限于项目经营 现金流量和项目资产，因此项目合作者各方能否按合同文件履行各自的职责及其承 担的项目信用保证责任，是事关融资成败的关键。信用支持体系是否具备完整性与 合理性就构成了信用风险。这是一种综合性风险，所有融资项目都存在这种风险。 债权人应事先对项目所在地政府、项目业主、合作者各方的资金状况、偿还能力、 专业能力、可靠性和诚信程度等作细致的调研，其最大难点是对政府业主及有关公 共事业性公司的信誉度难以把握，应重点关注项目业主的回购能力和信誉记录，遵 循平等、公平、诚实、信用的原则，客观地分析判断，然后再决定是否参与融资， 防止盲目决策，避免后患。 3 1 2 完工风险 项目不能按期、按质、按量完工，甚至完全停工就构成了完工风险。在项目建 设时期也是贷款人面临最大风险的时期，因为随时会因为事先预料不到的费用超标、 耽搁、劳资问题等而影响项目建设的进程。在分析一个项目的完成风险时，要注意 支撑这个工程项目的基础设施是否完善，诸如能源供应、运输设备等。由于债权人 对债务人的追索仅限于项目建成后经营现金流量和项目资产，因此这些风险一旦发 生，后果将是包括利息在内的成本支出增加，贷款偿还期延长和市场机会错过。识 青岛大学硕士学位论文 别这类风险并进行有效管理，是保证项目工程顺利建成并交付运营商使用的重要手 段。 完工风险包括工程不能完工风险、成本超支风险、项目达不到设计规定的技术 指标和完工延迟风险。 ( 1 ) 不能完工风险。由于项目选址不当，使用了复杂的技术、工程设计不合理、 在工程施工中改变设计方案、项目发起人和工程总承包商技术能力和经验不足以及 其他一些原因，导致不能完成该项目的建设或者完成的项目达不到预期设计标准。 ( 2 ) 完工迟延风险。由于通货膨胀、建筑承包商技术不过关、经验不足，建筑材 料和设备不能及时取得或者劳动力来源得不到保障，以及其他一些原因，可能导致 项目不能按照预计的时间完成工程建设从而使项目发起人和债权人道受完工迟延风 险。工程迟延使建设期融资本息以及其他费用增加。同时，由于项目不能按时投入 运营，预期的项目利润也不能按计划取得。倘若延期过久，劳动力和原材料因通货 膨胀其成本也会大大提高，严重影响项目的经验效益，甚至于工程延期造成超支过 多，使发起人和债权人只能放弃这个项目。 ( 3 ) 成本超支风险。成本超支风险是指项目在建设期间的费用( 包括设备安装、调 试费用) 超过了预计的费用。迟延完工、通货膨胀、汇率波动、利率变化以及环境和 技术方面产生的问题都是造成此风险的原因。由于项目运营费用和还贷资金的来源 基于预计的项目收益，成本超支便给项目带来严重后果，除非超支费用能够有资金 来源，否则这个项目很可能半途而废或不能按期产生偿还项目债务的资金流量。在 这种情况下，又会迫使债权人再为项目发放新的贷款。 在项目当中，像为了克服建设工地上的一个地理或地质环境而须采用新的甚至 未经过实验的技术，或者因为没有预料到的问题而需要付出没有预料到的开支的现 象时有发生，这些都有可能导致工期延误，因而完工风险也是我国项目融资所面临 的高风险之一。 3 1 3 运营风险 运营风险是指项目投产运营后，其生产产品的市场价值不足以偿还项目贷款或 产量不达标所引起的风险。一个突出的问题是投资项目能否生产出合格产品和售出 产品，足以用来归还贷款，并且最后给投资者提供满意的投资收益率。引起此类风 险的因素很多，如运营商在经营管理上的疏忽，项目所采用的设备安装使用不合理 或达不到事先的要求，产品或服务质量恶劣，原材料供应不上和劳动力的缺乏，工 人技术不熟练及队伍混乱引起的低产量，自然灾害等不可预见的情况等等。 第三章项目融资风险识别 3 1 4 技术风险 、技术风险是指由于采取的新技术不成熟或出现技术故障引起的风险。项目的业 主有时须在使用成熟技术和创新技术之间做出选择，创新技术虽然可提高效率，但 也容易出现技术难题无法解决所产生的风险；成熟技术可确保项目顺利进行，但也 不排除技术折旧快、被淘汰的风险。技术风险通常包括：综合项目技术评价( 选择成 熟技术是减少项目融资风险的一个原则1 、设备可靠性及生产效率、产品的设计或生 产标准等。例如，我国出台的隧道项目建设新法规，要求在隧道内以技术较为先进 的空气过滤器及通风系统取代现有的系统，这就使承建商面临着技术风险。在我国 的一些项目中，业主出于缩减工期、节约开支等目的，要求承包商采用某些先进施 工技术；而对于承包商来说，可能从未接触过这些先进的施工技术，只是为了中标 而盲目投标，有的甚至不是通过公平竞标产生的，这种情况下，如在建设中无法达 到生产与施工工艺的要求，也可能引发技术风险。 3 1 5 操作风险 操作风险是指在项目融资运行过程中由人为行为( 国际和非国际的) 、技术错误、 内部控制的崩溃、灾难或外部因素的影响引起损失的风险。项目公司使用人员、流 程和技术等来完成项目融资计划，其中任何一个因素都有可能出现某种错失。这些 错失的一部分是可以预期的，并可以将其纳入到融资计划中。而剩下的无法预期的 错失导致了主要的操作风险。如评估人员的主观臆断，与合作方之间的良好关系， 使用了不恰当的风险模型等，都会产生操作风险。 3 2 系统风险 系统风险是指由于超出发起人和项目公司控制范围的经济环境变化的影响而遭 受损失的风险。 3 2 1 融资前期成本投入风险 指在竞争投标中由于投资方竞争失败，不能组成项目公司而造成的开发费用损 失的风险。项目融资是一种相当复杂的融资工具，要花费大量时间和精力。主办公 司及其金融顾问，要在世界范围寻找资金来源，同银行、政府机构和顾客谈判，取 得承诺，安排贷款，准备法律协议。这些谈判和得到批准往往需要花几年时间才有 结果，要支付很高的一次性预管理费。项目的金融顾问一般要收取相当于融资额o 5 1 的管理费。对于大型项目融资来说，投标费用很高，一是编制可行性报告及 标书需要花费大量的人力和财力；二是在编制投标报价过程中，对招标文件及图纸 理解不透彻，施工现场考察欠周密，这些均直接影响施工方案和施工组织设计的合 理性。加之市场需求，资源、能源、交通能力及经营状况，以及国家政策、法律、 青岛大学硕士学位论文 法规和社会化服务水平等的调研不足，误导报价策略，造成经济损失。有时由于安 排融资的成本过大，时间过长，主办公司不得不放弃。银行对项目贷款收取利率， 要比主办公司支付自己的信贷额度的成本要高，尤其是当公司属高信用级别时。私 人贷款者对项目融资中的主权风险和商业风险，收取较高的加息率。获得顾客的金 融或购买承诺也要花代价，尤其是当市场不景气和主办公司的谈判地位较弱时。其 代价就相对高一些。顾问参与会要求很大的价格优惠。这时，主办公司要权衡项目 融资的盈利性、经济性、灵活性和降低风险的好处，以及项目融资的复杂性引起的 成本代价。 3 2 2 政治风险 是指由于东道国政府的政治形势、制度环境不稳定，以及政治经济法律变化， 造成项目融资失败或损失的风险。比如，东道国政府通过有关法令对项目全部或部 分没收；用增加税收、强制性规定从项目所在地购买原材料或在当地出售产品和服 务、征收额外的特许权使用费、限制某些产品进出口，征收关税等方式对项目的设 计、选址、工程建设、运营及产品销售进行越权干预；土地管理法、税法、劳动法、 环保法等法律法规的变化以及其他政府宏观经济政策的变化等。在任何国际融资中， 借款人和贷款人都承担政治风险，项目的政治风险可以涉及到项e t 的各个方面和各 个阶段。 在中国使用外资作项目融资，政治风险无疑也是投资人关注的。我国国内形势 相对稳定，现在的主权等级是a 3 ，但这并不意味着中国的政治风险就很低，政治风 险主要集中在政策、法律变化风险上。有时，某些地方性、部门性的政府官员由于 不了解国际金融惯例，乱出点子。疑神疑鬼，使项目最后天折。这种风险叫“官僚 风险”，是经济上定义的政治风险的一部分。 3 2 3 金融风险 金融风险是资金本身的风险，主要包括利率风险、外汇风险、通货膨胀风险。 在项目融资中，项目