（金融学专业论文）我国股指期货仿真交易及套利定价问题研究.pdf

中文摘要 _ _ _ _ _ - _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ - _ _ _ _ _ _ _ _ - _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ 一i i _ _ _ - _ - _ _ _ _ _ _ _ _ - _ 一 我国股指期货仿真交易及套利定价问题研究 金融学专业硕士研究生姜涛 指导教师刘文朝教授 中文摘要 股票指数期货( s t o c ki n d e xf u t u r e s 简称股指期货) 是以股票价格指数为基础资产标的物的一种 金融期货，是一种衍生金融工具( f i n a n c i a ld e r i v a t i v ei n s t r u m e n t s ) 。股指期货是为了满足管理股票 现货市场风险，尤其是系统性风险的需要而产生的。自从1 9 8 2 年2 月美国堪萨斯城交易所率先推出 价值线综合指数期货以来，由丁股票指数期货显著的优越性，在随后的几十年中，得到了迅猛的发 展。 中国股票市场经过十多年的发展，已经具有相当的规模，但我国市场缺乏做空机制，系统性风 险较人，对股市的稳定发展有不利的影响。冈此，推出股指期货交易就成为我国证券市场发展的一 个很现实的需要。0 7 年1 1 月中金所发布了金融期货交易细则，更是意味着我国股指期货的推 出的条什已基本成熟，只要时机得当，随时都有可能正式上市交易。对我国推出股指期货的研究更 其有实际意义。 本文从股指期货的市场功能出发，分析了股指期货对一个成熟金融市场的重要作用，并结合我 【t i 实际情况对股指期货的顺利推出进行了展望。然后，本文通过讨论股指期货价格与标的物指数的 关系介绍了股指期货的套利定价模型，和实际交易成本对模型的修正，接着用套利定价模型对我国 沪深3 0 0 股指期货仿真交易进研究了，并研究了实际交易成本对套利定价模型的影响，最后对我国 股指期货的顺利推出提出了一些建议。 本文第一部分绪论介绍了本文的研究背景和意义，并总结了论文的研究路径和创新点。 第二部分股指期货概述则对股指期货的基础理论进行了综述，详细分析了股指期货作为一种金 融创新的衍生品而独特具备的特征和市场功能，并进而讨论了股指期货的推出对我国金融市场的重 要意义，论述了股指期货推出的必要性，并简单介绍了套利定价模型的原理。 第三部分仿真交易分析是本文的重点。介绍了中金所推出的股指期货仿真交易，并用套利定价 模犁对仿真交易0 8 年3 月至0 9 年2 月的数据进行了检验。根据套利模型的计算结果，论文得到以 卜上要结论，首先，仿真交易中期货价格和指数的相关性很高，符合一般期货的特征：其次，仿真 交易中期货的波动性较指数的波动性更大：然后，仿真交易期货价格的波动性远大于标准普尔5 0 0 指数期货，反应出仿真交易市场的高风险特征；最后，在仿真交易中同样发现了到期日效应。 第阴部分则分析了仿真交易中存在的问题和其内在原因，并对我国最终推出股指期货提出了相 关的建议。 【关键词】股指期货套利定价模型沪深3 0 0 仿真交易到期日效应 3 ar e s e a r c hi n t ot h es t i m u l a t e dt r a d i n go f h s 3 0 0i n d e xf u t u r ea n dt h e a r b i t r a g ep f i c i n g m o d e l m a s t e rd e g r e ec a n d i d a t e j i a n gt a o s u p e r v i s o r p r o f l i uw e n z h a o d e p a r t m e n to fe c o n o m i c sa n dm a n a g e m e n to fs o u t h w e s tu n i v e r s i t y b e i b e i c h o n g q i n g ，c h i n a a b s t r a c t s t o c ki n d e xf u t u r e si sak i n do ff i n a n c i a ld e r i v a t i v ei n s t r u m e n t sw h i c hi st r a d e da sf u t u r ec o n t r a c t s w i t hs t o c km a r k e ti n d e xa si t su n d e r l y i n gi t e m t h ei n v e n t i o no fs t o c ki n d e xf u t u r e si sf o rt h ep u r p o s eo f r i s km a n a g e m e n t ，e s p e c i a l l yf o rt h es y s t e m a t i cr i s km a n a g e m e n t s i n c et h es t o c ki n d e xf u t u r e sc o n t r a c tw a s i n t r o d u c e db yt h ek a n s a sc i t yb o a r do f t r a d eo nf e b r u a r y2 4 ，1 9 8 2 ，t h i sf i n a n c i a ld e r i v a t i v eh a sa c h i e v e d g r e a td e v e l o p m e n ti nt h ec o m i n gd e c a d e sa l la r o u n dt h ew o r l d t h es t o c km a r k e to fc h i n ah a sd e v e l o p e dt oav e r yb i gs c a l ed u r i n ga b o u t2d e c a d ey e a r ss i n c ei tw a s o p e n e dt op u b l i c b u ts t i l lt h es t o c km a r k e to fc h i n ad o e s n tp r o v i d eas e l l i n go u tf u n c t i o na n dc o n t a i n s v e r yh u g es y s t e m a t i cr i s k s ，w h i c ha r ev e r yh a r m f u lf o rt h es t a b i l i z a t i o no fs t o c km a r k e t t h e r e f o r e ，i ti s v e r yi m p o r t a n tt oi n t r o d u c es t o c ki n d e xf u t u r e st r a d i n gt oc h i n a sm a r k e t t h ed e t a i l so f r u l e so ff i n a n c i a l f u t u r et r a d i n gw h i c hw a sp u b l i s h e db yc h i n af i n a n c i a lf u t u r ee x c h a n g e ( c f f e x ) i nn o v e m b e r2 0 0 7 i n d i c a t e dt h a tt h ec o n d i t i o n sf o rs t a r t i n gs t o c ki n d e xf u t u r e sw e r er i p e t h et r a d i n go fs t o c ki n d e xf u t u r e s c o u l df o r m a l l yb e g i na ta n yt i m et h a ti sc o n s i d e r e dr i g h t 。t h e r e f o r e ，a n yr e s e a r c hi n t os t o c ki n d e xf u t u r e si s v e r yu s e f u la tt h i sm o m e n t t h i sa r t i c l es t a r t e df r o mt h em a r k e tf u n c t i o no fs t o c ki n d e xf u t u r e s t h r o u g ht h e o r ya n a l y s i s ，t h i s a r t i c l es t a t e dt h ei m p o r t a n tr o l ew h i c hs t o c ki n d e xf u t u r e sw o u l dp l a yi na l la d v a n c e df i n a n c i a lm a r k e t ，a n d a l s oi nc h i n af i n a n c i a lm a r k e tn o w a d a y s t h e nt h i sa r t i c l ed i s c u s s e dt h ei n d e x f u t u r ea r b i t r a g ep r i c i n g m o d e l ，a n dt h ei n f l u e n c eo fr e a lt r a n s a c t i o nc o s to nt h i sm o d e l ，a n da l s ot h ev a r i a b l es o u r c eo fr e a l t r a n s a c t i o nc o s t t h e nt h i sa r t i c l ei n e d u c e dt h es t i m u l a t e dt r a d i n go fh s 3 0 0i n d e xf u t u r e sp r o v i d e db y c f f e xa n du s e dt h ea r b i t r a g em o d e lt oa n a l y z et h ed a t ao fd a i l yt r a n s a c t i o no fs t i m u l a t e dt r a d i n gf r o m m a r c h2 0 0 8t of e b2 0 0 9 i nt h ee n dt h i sa r t i c l ed i s c u s s e dt h ep r o b l e m si ns t i m u l a t i o nt r a n s a c t i o na n dg a v e s o m ea d v i c e so ns t o c ki n d e xf u t u r em a n a g e m e n t t h ef i r s tp a r to ft h i sa r t i c l es t a t e dt h eb a c k g r o u n do ft h i st o p i c ，a n ds u m m a r i z e dt h i sa r t i c l e sm a i n l y c r e a t i v ep o i n t s t h es e c o n dp a r ts u m m a r i z e dt h em a i n l yt h e o r yo fs t o c ki n d e xf u t u r e s ，a n dd e s c r i b e dt h em a r k e t f u n c t i o no fs t o c ki n d e xf u t u r e si nd e t a i l s f u r t h e rm o r e ，t h i sa r t i c l ea l s od i s c u s s e dh o ws t o c ki n d e xf u t u r e w i l lw o r ki nc h i n af i n a n c i a lm a r k e ta n dt h en e c e s s i t yo ft h ei n t r o d u c t i o no fs t o c ki n d e xf u t u r e s a l s ot h i s a r t i c l ed i s c u s s e da r i b r a g ep r i c i n gm o d e li nt h i sp a r t 5 两南大学硕十学位论文 t h et 1 1 i l dp a r ti l l u s t r a t e dt h es t i m u l a t i o nt r a d i n go fh s 3 0 0i n d e xf u t u r e sp r o v i d e db yc f f e x a n d u s e da r b i t r a g em o d e lt oa n a l y z et h et r a n s a c t i o nd a t ao fh s 3 0 0s t i m u l a t i o nt r a d i n g t h er e s u l ti n d i c a t e dt h e s i m i l a rc o n c l u s i o nt os p 5 0 0i n d e xf u t u r e ，o n l yt h a tt h es t i m u l a t i o nt r a d i n gi sm u c hm o r ev a r i a b l et h a n s p 5 0 0 t h ef o u r t hp a r tw a sa b o u tt h ep r o b l e m st h a th a v eb e e no b s e r v e di ns t i m u l a t i o nt r a d i n gp r o c e s sa n d m a d ead i s c u s s i o na b o u tt h er e a s o no ft h ep r o b l e m s f i n a l l y , t h i sa r t i c l em a d es o m ea d v i c e st ot h e m a n a g e m e n ta n ds u p e r v i s i o no fs t o c ki n d e xf u t u r e sm a r k e t k e y w o r d ：s t o c ki n d e xf u t u r e s ；i n d e x - f u t u r ea r b i t r a g e ；h s 3 0 0i n d e x ；e x p i r a t i o n d a ye f f e c t 6 独创性声明 本人提交的学位论文是在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。论文中引用他人已经 发表或出版过的研究成果，文中已加了标注。 学位论文作者： 签字日期：勿影年莎月7 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解西南大学有关保留、使用学位论文的规定，有权保留并向国家有关部 门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。本人授权西南大学研究生部可以 将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手 段保存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书，本论文：坼保密，口保 密期限至年月止) 。 学位论文作者签名：籼 签字日期：沙峥7 年月7 日 导师鲐剀交劣题 导师签名：i 久野赳 签字吼矽杪f ) 年6 月少日 文献综述 文献综述 国外有关股指期货的研究成果 1 股指期货定价的研究 1 9 8 3 年c o m e l l & f r e n c h 发表论文税收与股指期货定价，提出了完美市场情况下远期的持 有成本模型，是期货定价模型的起源点。持有成本定价模型( c o s to fc a r r ym o d e l ) 也是最广泛被使用 的定价模型。 h e m l e r & l o n g s t a f f ( 1 9 9 1 ) 依据c o x ，i n g e r s o l l ，a n dr o s s ( 1 9 8 5 a & b ) 的理论架构，将利率随机形式及 市场波动性纳入考虑之后，发展出一套封闭式一般均衡定价模型。 v a r i a n ( 1 9 8 7 ) 从一价定律的假设出发，提出了套利定价模型。套利定价模型是现今认可最高的 模型。 2 股指期货推出对现货市场波动性影响 市场波动性是市场价格对信息反应而引起的波动程度，刻画了市场的风险程度。而股指期货推 对现货市场是否会产生波动性影响，国外学术界尚无统一观点。 认为股指期货推出使股市波动率下降的研究有：b e s s e n b i n d e r 和s e g u i n ( 1 9 9 2 ) 建 美国标准普尔 5 0 0 指数的研究；r o b i n s o n 对英国f t - s e l 0 0 指数的研究：a n t o n i o u 和h o l m e s ( 1 9 9 5 ) 对德国d a x 指数的研究；p i e r l u i g eb o l o g n aa n dl a u r ac a v a l l o ( 2 0 0 2 ) 对意大利指数的研究：m i n h s i e nc h i a n ga n d c h e n g y uw a n g ( 2 0 0 2 ) 对台湾指数的研究。 认为股指期货推出使现货市场波动率上升的研究：a n t o n i o u s 和h o l m e s ( 1 9 9 5 ) 对f t - s e l 0 0 指 数的研究；d a m o d a r a n ( 1 9 9 0 ) 对标准普尔5 0 0 指数的研究；l o c k w o o d 和l i n n ( 1 9 9 0 ) 对道琼斯工 、l k 指数的研究； 认为股指期货推出对现货市场波动性不产生影响的研究：e d w a r d s ( 1 9 8 8 ) 对标准普尔和价值线 指数的研究：f r e f i s ( 1 9 9 0 ) 对香港恒生指数的研究；h o d g s o n 和n i c h o l l s ( 1 9 9 1 ) 对澳洲所有普通股指 数的研究：b a l d a u f 和s a n t o n i ( 1 9 9 1 ) 对标准普尔指数的研究；b r o r s e n ( 1 9 9 1 ) 对标准普尔5 0 0 指 数的研究。 3 股指期货对股票市场流动性的研究 流动性般是指证券能以合理价格成交的能力( s c h w a r t z1 9 8 8 ) ，a m i h u d 和m e n d e l s o n ( 1 9 8 9 ) 认为流动性即在一定时间内完成交易所需的成本，或寻找一个理想价格所需要的时间。o p h a r a ( 1 9 9 5 ) 认为流动性是立即完成交易的价格。 g r a m m i l la n dp e r o l d ( 1 9 8 9 ) ，g o r t o na n dp e n n a c c h i ( 1 9 9 1 ) ，s u b r a h m a n y a m ( 1 9 9 1 ) 1 i ) ：究认为指数期货为 不知情交易者提供了更便利的交易方式，从而是不知情交易者从现货市场转移至期货市场；相反， 知情交易者将转移至现货市场，从而提高了交易效率，进而提升了买卖价差流动性。 s i l b e r ( 1 9 8 5 ) 认为股指期货推出为投资者提供了一个低交易成本的投资机会和对冲风险的策 略，从而导致现货市场流动性下降，即存在期货对现货的“挤出效应”。 国内股指期货的相关研究 我国的证券市场历史较为短暂，因此相关研究和西方发达国家比还显得不成熟和不完善。但随 着我国金融实践的不断深入，近年来有关股指期货的研究也逐渐丰富起来。相关的研究有： 1 股指期货的意义以及可行性进行讨论的有： 两南大学硕十学何论文 王开国( 2 0 0 0 ) 股指期货：市场深化中的金融创新对中国推行股指期货的必要性和可行性进 行了探讨，还有李启亚与陈占强关于发展我国股票指数期货的探讨提出了我国已经具备了开展 股指期货的市场条件、技术条件和法律条件。 姚兴涛( 2 0 0 0 ) 通过对美国股指期货监管的研究得山结论：为了使我国股指期货高起点、规范 化发展，其股指期货交易应选择在证券交易所，而不是期货交易所。 张晓娣( 2 0 0 2 ) 则认为，股指期货交易应与股票现货交易分开，采用分离模式可充分发挥股指 期货价值发现、规避股票现货市场系统性风险的功能，有利于对金融风险的监管，最斤作者认为武 汉市是最符合成本收益原则的城市，是进行股指期货试点的理想城市。 2 股指期货的模式进行了比较系统论述的有： 施红梅和施东晖( 2 0 0 0 ) 对股指期货交易的设立到法规修改、合约设计、交易清算、风险管理 等进行了论述； 檀向球的全国统一指数及指数期货方案设计、市场影响及投资策略对全国统一指数的 设计及股指期货的交易策略进行了研究，探讨如何在我国开设股指期货交易。 徐国祥等人( 2 0 0 0 ) 对指数产品创新的核心全国统一指数进行了系统的研究。他们首先分 析了我国证券市场现有股价指数的缺陷，指出现有股价指数不适合作为股指期货的标的物；然后他 们根据西方成熟市场的经验确定了我国股指期货标的物的选择原则；最后他们义编制了全国统一指 数及其成份股指数，并从指数日益收益的变异系数、行业代表性、套期保值成本和套期保值效率等 六个方面对新编指数进行了实证分析，认为沪深3 0 0 成份股指数比较适合做股指期货的标的物。 郭宝新、罗扬眉、曹志刚的金融期货期权及其市场监管介绍了美国、英国、日本实行的政 府监管、行业管理与交易所自律的三级监管模式，以及新加坡与香港的政府监管与交易所自律的两 级监管模式。 2 笫1 章绪论 第1 章绪论 1 1 选题背景和研究意义 股票指数期货( s t o c ki n d e xf u t u r e s 简称股指期货) 是以股票价格指数为基础资产标的物的一种 金融期货，是一种衍生金融工具( f i n a n c i a ld e r i v a t i v ei n s t r u m e n t s ) 。股指期货是为了满足管理股票 现货市场风险，尤其是系统性风险的需要而产生的。自从1 9 8 2 年2 月美国堪萨斯城交易所率先推出 价值线综合指数期货以来，由于股票指数期货显著的优越性，在随后的几十年中，得到了迅猛的发 展。国外成熟的证券市场，出于投资者规避风险的需要，均推出了相应的股票指数期货：美国芝加 哥商品交易所随后推出标准普尔5 0 0 ( s & p 5 0 0 ) 指数期货合约，成为目前世界上交易量最大的股指 期货合约。欧洲各国交易所也不甘落后，1 9 8 4 年英国伦敦国际金融期货交易所推出金融时报1 0 0 指 数期货合约，德、法、瑞士等大多数欧洲国家也相继推出了各自的股指期货。后来，日本、香港、 新加坡以及很多亚洲国家、南美的发展中国家都纷纷推出股指期货，并且绝大多数国家取得了成 功。随着股指明货市场的不断完善和成熟，股指期货的积极功能日趋明显，已经成为发达金融市场 不可缺少的重要组成部分。 1 9 9 2 年至1 9 9 5 年期间，我国在金融期货市场方面也曾有进行过一定范围内的探索和尝试。 1 9 9 2 年6 月上海外汇调剂中心推出过外汇期货。1 9 9 2 年1 2 月上海证券交易所推出了国债期货交 易，后来由于各种原冈，尤其是3 2 7 国债事件的发生，中国证监会于1 9 9 5 年决定停止交易。1 9 9 3 年海南证券报价中心也曾试办过深圳综合股价指数期货和a 股指数期货交易，可交易品种包括深圳 综合指数和a 股指数各4 个到期月份的期货合约。由于当年股票市场的不发达以及期货市场的欠规 范，这些金融晶种都没有步入规范运行的轨道，出现了一些较大的风险事故，给社会造成严重的不 良影响，后米相继被国家取缔了。 我国股票市场经过十多年的发展，虽然已经具备相当的规模，但我国股市价格波动幅度大，系 统风险约- 叶市场风险的6 5 ，而美国等发达国家一般只占3 0 。由于我国股票市场缺乏做空机制， 州对系统风险带米的暴涨暴跌，投资者包括机构投资者只能在现货市场大量抛售或抢进股票，大资 金的进出必然义加剧股市的波动幅度，对股票市场的健康稳定发展极为不利。股票现货市场的发展 迫切需要推出股指期货作为投资者规避市场系统风险的工具和大资金进行资产组合管理的重要手 段。从国际与国内的形式看，开设股指期货是人势所趋，在我国，自2 0 0 6 年成立了中国金融期货 交易所以米，对股指期货推出的筹备工作和法规设定一直在有条不紊的稳定进行。根据现有媒体的 报道，中国推出股指期货的前期工作已经基本完成，只要时机得当，随时都有可能正式上市交易。 此，关丁股指期货的理论研究和探索成为中国金融研究中具有重要现实意义的课题。 我国尚未最终推出股票指数期货交易，对于股指期货市场的研究还比较薄弱，尤其缺乏对股指 期货理论的系统性研究和对股指期货市场的经验研究。目前国内对股票指数期货的研究主要集中在 以下三个方面：1 、介绍国外股指期货交易机制和操作技巧；2 、研究股指期货市场的机理和功效； 3 、与中国实际相结合对建立中国股指期货市场的可行性运作方案以及初步发展战略进行初步探 讨。而对引入股指期货市场将对现货市场产生何种影响以及期货、现货市场之间存在的相互作用这 个课题的实证研究则比较少。在研究股指期货市场特征的同时研究股指期货推出后对于基础现货市 场的影响，才能比较全面地把握股指期货的运行规律，从而加深对股指期货这种衍生金融工具本身 的理解。由于在严格意义上中国并没有股指期货的实践，所以要研究中国的股指期货课题，可以通 3 两南大学硕十学位论文 过对世界主要股指期货品种进行实证研究和比较分析，尤其是与中国情况相近的新兴国家或地区的 股指期货品种的研究。在此基础上将股指期货的理论和实证研究结果同中国的实际情况结合起来， 讨论中国推出股指期货的问题，可以得到较为符合客观规律的观点和意见，从而为中国股指期货品 种的推出提供理论参考和实践意义。 1 2 课题研究目的、内容、技术路线 1 2 1 研究目的 本文研究有两个目的。第一，对股指期货市场功能及其特点等方面进行研究论述，再根据我国 具体情况分析当前推出股指期货的必要性和可行性，以及对我国推出股指期货应注意的一些具体问 题进行分析并提出相关建议。第二，通过对股指期货套利模型和其价格行为的理论和实证研究，分 析股指期货自身的交易特点和投资者常采用的交易策略，进而对我国推出股指期货定价方面提供参 考。 1 2 2 研究内容 本文研究的主题是股指期货市场，规范和实证分析相结合，对股指期货的品种和市场特征进行 定性和定量的分析。本文在股指期货产品的分析之外，还探讨了中国有关推行股指期货的现状，并 记录了近年米推行股指期货的重要事件。本文最后从理论上介绍了股指期货的定价模型，并从实证 的角度论证了股指期货的价格行为。通过对股指期货价格行为的研究，使得我们对股指期货这种金 融产品有了更进一步的认识，进而对我国当前推出股指期货提供一些参考和建议。 1 2 3 技术路线 本文人体分为四个部分。第一部分对股指期货这个产品的特征进行规范化的分析，得出股指期 货对完善金融市场有重大意义。第二部分以套利模型为主，介绍了股指期货的定价理论。第三部分 则通过实证数据，论证了股指期货价格行为。第四部分结合我国现状分析了推出股指期货的必要 性、可行性和近年来股指期货推出的筹备工作。进而对我国推出股指期货的一些具体问题进行了分 析并提出了相关建议。 1 3 研究的新意与拟解决的关键问题 1 3 1 研究的新意 论文在以下几个地方有新意。 a ) 本论文从微观投资者的角度，分析了股指期货的作用和价值，而不仅仅从宏观市场的视角分 析。 b ) 本文系统的介绍了我国股指期货推出的筹备工作和进展。 c ) 本文从实证的角度研究了股指期货价格行为模式。 d ) 本文对我国推出股指期货的合约设计、运作模式等进行了具体分析，并提出相关建议。 1 3 2 拟解决的关键问题 本文的关键问题是如何通过套利模型分析出股指期货的价格行为，并能够通过实证检验。 4 第2 章股指期货理论 第2 章股指期货理论 2 1 股票指数基础理论 2 1 1 股票指数的定义 股票指数即股票价格指数。是由证券交易所或金融服务机构编制的表明股票行市变动的一种供 参考的指示数字。由于股票价格起伏无常，投资者必然面临市场价格风险。对于具体某一种股票的 价格变化，投资者容易了解，而对于多种股票的价格变化，要逐一了解，既不容易，也不胜其烦。 为了适应这种情况和需要，一些金融服务机构就利用自己的业务知识和熟悉市场的优势，编制出股 票价格指数，公开发布，作为市场价格变动的指标。投资者据此就可以检验自己投资的效果，并用 以预测股票市场的动向。同时，新闻界、公司老板乃至政界领导人等也以此为参考指标，来观察、 预测社会政治、经济发展形势。 这种股票指数，也就是表明股票行市变动情况的价格平均数。编制股票指数，通常以某年某月 为基础，以这个基期的股票价格作为1 0 0 ，用以后各时期的股票价格和基期价格比较，计算出升降 的白分比，就是该时期的股票指数。投资者根据指数的升降，可以判断出股票价格的变动趋势。并 且为了能实时的向投资者反映股市的动向，所有的股市几乎都是在股价变化的同时即时公布股票价 格指数。 计算股票指数，要考虑三个因素：一是抽样，即在众多股票中抽取少数具有代表性的成份股； _ 二是加权，按单价或总值加权平均。或不加权平均：三是计算程序，计算算术平均数、几何平均 数，或兼顾价格与总值。 由于上市股票种类繁多，计算全部上市股票的价格平均数或指数的工作是艰巨而复杂的，因此 人们常常从上市股票中选择若干种富有代表性的样本股票，并计算这些样本股票的价格平均数或指 数。刚以表示整个市场的股票价格总趋势及涨跌幅度。计算股价平均数或指数时经常考虑以下四 点：( 1 ) 样本股票必须具有典型性、普通性，为此，选择样本对应综合考虑其行业分布、市场影响 力、股票等级、适当数量等冈素。( 2 ) 计算方法应具有高度的适应性，能对不断变化的股市行情作出 相应的调整或修正，使股票指数或平均数有较好的敏感性。( 3 ) 要有科学的计算依据和手段。计算 依据的口径必须统一，一般均以收盘价为计算依据，但随着计算频率的增加，有的以每小时价格甚 至更短的时间价格计算。( 4 ) 基期应有较好的均衡性和代表性。 2 1 2 指数的计算方法 计算股票指数时，往往把股票指数和股价平均数分开计算。按定义，股票指数即股价平均数。 但从两者对股市的实际作用而言，股价平均数是反映多种股票价格变动的一般水平，通常以算术平 均数表示。人们通过对不同的时期股价平均数的比较，可以认识多种股票价格变动水平。而股票指 数是反映不同时期的股价变动情况的相对指标，也就是将第一时期的股价平均数作为另一时期股价 平均数的基准的百分数。通过股票指数，人们可以了解计算期的股价比基期的股价上升或下降的百 分比率。由于股票指数是一个相对指标，冈此就一个较长的时期来说，股票指数比股价平均数能更 为精确地衡量股价的变动。 1 股价平均数的计算 股票价格平均数反映一定时点上市股票价格的绝对水平，它可分为简单算术股价平均数、修正 的股价平均数、加权股价平均数三类。人们通过对不同时点股价平均数的比较，可以看出股票价格 5 两南大学硕十学位论文 的变动情况及趋势。 ( 1 ) 简单算术股价平均数 简单算术股价平均数是将样本股票每日收盘价之和除以样本数得出的，即： 简单算术股价平均数= ( p l + p 2 + p 3 + + p n ) n 世界上第一个股票价格平均一道琼斯股价平均数在1 9 2 8 年l o 月1 日前就是使用简单算术平 均法计算的。 现假设从某一股市采样的股票为a 、b 、c 、d 四种，在某一交易日的收盘价分别为1 0 元、 1 6 元、2 4 元和3 0 元，计算该市场股价平均数。将上述数置入公式中，即得： 股价平均数= ( p 1 + p 2 + p 3 + p 4 ) n = ( 1 0 + 1 6 + 2 4 + 3 0 ) 4 = 2 0 ( 元) 简单算术股价平均数虽然计算较简便，但它有两个缺点：一是它未考虑各种样本股票的权数， 从而不能区分重要性不同的样本股票对股价平均数的不同影响。二是当样本股票发生股票分割派发 红股、增资等情况时，股价平均数会产生断层而失去连续性，使时间序列前后的比较发生困难。例 如，上述d 股票发生以1 股分割为3 股时，股价势必从3 0 元下调为1 0 元，这时平均数就不是按七 面计算得出的2 0 元，而是( 1 0 + 1 6 + 2 4 + 1 0 ) 4 = 1 5 ( 元) 。这就是说，由于d 股分割技术上的变化， 导致股价平均数从2 0 元下跌为1 5 元( 这还未考虑其他影响股价变动的因素) ，显然不符合平均数作为 反映股价变动指标的要求。 ( 2 ) 修正的股份平均数 修正的股价平均数有两种： 一是除数修正法，又称道式修正法。这是美国道琼斯在1 9 2 8 年创造的一种计算股价平均数的 方法。该法的核心是求出一个常数除数，以修正囚股票分割、增资、发放红股等冈素造成股价平均 数的变化，以保持股份平均数的连续性和可比性。具体作法是以新股价总额除以旧股价平均数，求 出新的除数，再以计算期的股价总额除以新除数，这就得出修正的股价平均数。即： 新除数= 变动后的新股价总额旧的股价平均数 修正的股价平均数= 报告期股价总额新除数 在前面的例子除数是4 ，经调整后的新的除数应是： 新的除数= ( 1 0 + 1 6 + 2 4 + 1 0 ) 2 0 = 3 ，将新的除数代入下列式中，则： 修正的股价平均数= ( 1 0 + 1 6 + 2 4 + 1 0 ) 3 = 2 0 ( 元) 得出的平均数与未分割时计算的一样，股价水 平也不会冈股票分割而变动。 二是股价修正法。股价修正法就是将股票分割等，变动后的股价还原为变动前的股价，使股价 平均数不会因此变动。美国纽约时报编制的5 0 0 种股价平均数就采用股价修止法来计算股价甲 均数。 ( 3 ) 加权股价平均数 加权股价平均数是根据各种样本股票的相对重要性进行加权平均计算的股价平均数，其权数( q ) 可以是成交股数、股票总市值、股票发行量等。 2 股票指数的计算 股票指数是反映不同时点上股价变动情况的相对指标。通常是将报告期的股票价格与定的基期 价格相比，并将两者的比值乘以基期的指数值，即为该报告期的股票指数。股票指数的计算方法有 三种：一是相对法，二是综合法，三是加权法。 6 第2 章股指期货理论 ( 1 ) 相对法 相对法又称平均法，就是先计算各样本股票指数。再加总求总的算术平均数。其计算公式为： 股票指数= n 个样本股票指数之和n ，英国的经济学家普通股票指数就使用这种计算法。 ( 2 ) 综合法 综合法是先将样本股票的基期和报告期价格分别加总，然后相比求出股票指数。即： 股票指数= 报告期股价之和基期股价之和 从平均法和综合法计算股票指数来看，两者都未考虑到由各种采样股票的发行量和交易量的不 相同，而对整个股市股价的影响不一样等因素，因此，计算出来的指数亦不够准确。为使股票指数 计算精确，则需要加入权数，这个权数可以是交易量，亦可以是发行量。 ( 3 ) = | j n 权法 加权股票指数是根据各期样本股票的相对重要性予以加权，其权数可以是成交股数、股票发行 量笛。按时间划分，权数可以是基期权数，也可以是报告期权数。以基期成交股数( 或发行量) 为权 数的指数称为拉斯拜尔指数；以报告期成交股数( 或发行量) 为权数的指数称为派许指数。拉斯拜尔 指数偏重基期成交股数( 或发行量) ，而派许指数则偏重报告期的成交股数( 或发行量) 。目前世界上 人多数股票指数都是派许指数。 2 1 3 世界上几种著名的股票指数 1 道琼斯股票指数 道琼斯股票指数是世界上历史最为悠久的股票指数，它的全称为股票价格平均数。它是在 1 8 8 4 年由道琼斯公司的创始人查理斯道开始编制的。其最初的道琼斯股票价格平均指数是根据 1 1 种具有代表性的铁路公司的股票，采用算术平均法进行计算编制而成，发表在查理斯道自己编 辑出版的每日通讯上。其计算公式为： 股票价格平均数= 入选股票的价格之和入选股票的数量。 自1 8 9 7 年起，道琼斯股票价格平均指数开始分成工业与运输业两大类，其中工业股票价格平 均指数包括1 2 种股票，运输业平均指数则包括2 0 种股票，并且开始在道琼斯公司出版的华尔街 日报上公布。在1 9 2 9 年，道琼斯股票价格平均指数又增加了公用事业类股票，使其所包含的股 票达剑6 5 种，并一直延续至今。 现在的道琼斯股票价格平均指数是以1 9 2 8 年1 0 月1 日为基期，因为这一天收盘时的道琼斯 股票价格平均数恰好约为1 0 0 美元，所以就将其定为基准日。而以后股票价格同基期相比计算山的 百分数，就成为各期的股票价格指数，所以现在的股票指数普遍用点来做单位，而股票指数每一点 的涨跌就是相对丁基准日的涨跌百分数。 道琼斯股票价格平均指数最初的计算方法是用简单算术平均法求得，当遇到股票的除权除息 时，股票指数将发生不连续的现象。1 9 2 8 年后，道琼斯股票价格平均数就改用新的计算方法，即 在计点的股票除权或除息时采用连接技术，以保证股票指数的连续，从而使股票指数得到了完善， 并逐渐推广到全世界。 目前，道琼斯股票价格平均指数共分四组，第一组是工业股票价格平均指数。它由3 0 种有代 农性的大工商业公司的股票组成，且随经济发展而变大，大致可以反映美国整个工商业股票的价格 水平，这也就是人们通常所引用的道琼斯工业股票价格平均数。第二组是运输业股票价格平均指 数。 7 两南大学硕+ 学位论文 它包括着2 0 种有代表性的运输业公司的股票，即8 家铁路运输公司、8 家航空公司和4 家公路 货运公司。第三组是公用事业股票价格平均指数，是由代表着美国公用事业的15 家煤气公司和电 力公司的股票所组成。第四组是平均价格综合指数。 它是综合前三组股票价格平均指数6 5 种股票而得出的综合指数，这组综合指数虽然为优臀股 票提供了直接的股票市场状况，但现在通常引用的是第一组- t 业股票价格平均指数。 道琼斯股票价格平均指数是目前世界上影响最大、最有权威性的一种股票价格指数，原囚之 一是道琼斯股票价格平均指数所选用的股票都是有代表性，这些股票的发行公司都是本行业具有 重要影响的著名公司，其股票行情为世界股票市场所瞩目，各国投资者都极为重视。为了保持这一 特点，道琼斯公司对其编制的股票价格平均指数所选用的股票经常予以调整，用具有活力的更仃 代表性的公司股票替代那些失去代表性的公司股票。自1 9 2 8 年以来，仅用于计算道琼斯t 业股票 价格平均指数的3 0 种工商业公司股票，已有3 0 次更换，几乎每两年就要有一个新公司的股票代替 老公司的股票。原冈之二是，公布道琼斯股票价格平均指数的新闻载体一华尔街日报是世界 金融界最有影响力的报纸。 该报每天详尽报道其每个小时计算的采样股票平均指数、百分比变动率、每种采样股票的成 交数额等，并注意对股票分股后的股票价格平均指数进行校正。在纽约证券交易营业时间里，每隔 半小时公布一次道琼斯股票价格平均指数。原冈之三是，这一股票价格平均指数白编制以来从未 间断，可以用来比较不同时期的股票行情和经济发展情况，成为反映美国股市行情变化最敏感的股 票价格平均指数之一，是观察市场动态和从事股票投资的土要参考。当然，由丁道琼斯股票价格 指数是一种成分股指数，它包括的公司仅占目前2 5 0 0 多家上市公司的极少部分，而且多是热j 股 票，且未将近年来发展迅速的服务性行业和金融业的公司包括在内，所以它的代表性也一直受剑人 们的质疑和批评。 2 标准普尔股票价格指数 除了道琼斯股票价格指数外，标准普尔股票价格指数在美国也很有影响，它是美国最大的证 券研究机构即标准普尔公司编制的股票价格指数。该公司于1 9 2 3 年开始编制发表股票价格指数。 最初采选了2 3 0 种股票，编制两种股票价格指数。到1 9 5 7 年，这一股票价格指数的范围扩大到5 0 0 种股票，分成9 5 种组合。其中最重要的四种组合是工业股票组、铁路股票组、公用事业股票组雨i 5 0 0 种股票混合组。从1 9 7 6 年7 月1 日开始，改为4 0 0 种工业股票，2 0 种运输业股票，4 0 种公用 事业股票和4 0 种金融业股票。几十年来，虽然有股票更迭，但始终保持为5 0 0 种。标准普尔公司 股票价格指数以1 9 4 1 年至1 9 4 3 年抽样股票的平均市价为基期，以上市股票数为权数，按基期进行 加权计算，其基点数为1 0 。以目前的股票市场价格乘以股票市场上发行的股票数量为分子，用基 期的股票市场价格乘以基期股票数为分母，相除之数再乘以1 0 就是股票价格指数。 3 纽约证券交易所股票价格指数 纽约证券交易所股票价格指数。这是由纽约证券交易所编制的股票价格指数。它起白1 9 6 6 年6 月，先是普通股股票价格指数，后来改为混合指数，包括着在纽约证券交易所上市的1 5 0 0 家公司 的1 5 7 0 种股票。具体计算方法是将这些股票按价