（国际贸易学专业论文）TCL跨国并购及协同效应研究.pdf

硕士学位论文 摘要 在全球化的背景之下，世界扁平化的时代，放眼当代世界经济，日趋激烈的 全球竞争环境下，中国企业的跨国并购浪潮风起云涌，呈现一派迅猛发展趋势， 也成为当代世界经济发展的重要潮流，中国的跨国并购逐渐成为世界经济的一大 主流。而且，跨国并购成为企业长期发展与生存的唯一途径，因此，跨国并购有 很大的研究价值和实际意义。 论文首先阐述了跨国并购及协同效应的相关理论，论文在对跨国并购的类型、 新特点和历史阶段作了一个简要的回顾的基础之上，主要以t c l 的跨国并购作为 本论文的研究对象，在我国的经济背景和世界的经济潮流之下，结合以上跨国并 购的相关理论为基础，对t c l 的跨国并购的经济行为发生的具体背景及动因、跨 国并购的类型、面临的风险，主要对跨国并购后的协同效应的实现程度进行了深入 的分析。 通过对t c l 的深入分析，认为在t c l 的跨国并购之后，虽然跨国并购后的 协同效应没有得到及时的发挥，而且还给t c l 带来了巨额亏损，但在现阶段t c l 是在逐步地实现其的跨国并购的协同效应的。而且t c l 在跨国并购之初获得了世 界品牌，创新技术和人才和世界销售网络等是不可忽略的。t c l 在跨国并购的过 程中是取得了巨大的进步，随着时间的推移，最终是会取得跨国并购的成功的。 最后，对t c l 提出了跨国并购的相关建议。经过以上的深入分析，认为在跨国并 购不可逆转的潮流之下；跨国并购成为企业长期发展和生存的必然，那么结合以 上分析对要进行跨国并购的公司，在现有的经济背景之下提出了在进行跨国并购 中的若干建议，以支持正在积极参与跨国并购的公司。 关键词：跨国并购；t c l ；协同效应 t c l 跨国并购及拂同效应研究 a b s t r a c t w i t ht h ed e v e l o p m e n to fe c o n o m i cg i o b a l i z a t i o n ，i ti sc o m i n gi n t oaf l a to fw o r l d a g e o nv i e w i n gt h ee c o n o m i ca c t i v i t i e s i nt h ew o r l d ，t h e r ei sm o r ei n t e n s e c o m p e t i t i o no ff i r me a c ho t h e r t h ec h i n e s ee n t e r p r i s e sh a v es w a r m e di n t ot h e c r o s s i x ) r d e rm & aa sw o r l d w i d ee c o n o m i ct r e n d t h ec h i n e s ec r o s s b e r d e rm & a d e v e l o p sq u i c k l ya n dg r a d u a l l yb e c o m em a i nc u r r e n ti nt h ew o r l d s oi t i sr e a l i s t i c s i g n i f i e a n c et h a tw em a k ed c 印r e s e a r c ha b o u tc r o s s b o r d e rm & a o ft h ec h i n e s e e n t e r p r i s e s t h i st h e s i sf i r s t l ye x p l a i n st h et h e o r yo fc r o s s b o r d e rm & aa n dt h es y n e r g g w h i c hm a k ei te x p l a n a t i o np r e c i s e l y t h e ni tb r i e f l yr e v i e w ss o r t so fc r o s s b o r d e r m & a t h eh i s t o r yo fc r o s s b o r d e rm & aa n ds o m ec h a r a c t e r i s t i c a c c o r d i n go fi t ，t h e t h e s i sm a k e ss o m er e s e a r c hi n c l u d i n gs o m em o t i v e 。r i s k so fc r o s s - b o r d e rm & aa n ds o o i ls e c o n d l y , i nt h i st h e s i st a k et c l c r o s s - b o r d e rm & a 淞e x a m p l e o nt h et r e n do f e c o n o m i ci nt h ew o r l d ，t h ea u t h o rb r i e f l yi n t r o d u c e st h eb a c k g r o u n do ft c l c o r p o r a t i o n , s e r i e so fc r o s s - b o r d e rm & a a n dr e m a r k st h ec r o s s b o r d e rm & ai nd e t a i l t h e nt h ea u t h o rd e e p l ya n a l y z e dm o t i v e ，p o t e n t i a lr i s k sa n ds oo n p a r t i c u l a r l y , i t m a i n l ya n a l y z e sh o wt h es y n e r g yo ft h ec r o s s b o r d e rm & a h a sb e e ng r a d u a l l yc o m e t r u ea f t e rt c l c o r p o r a t i o nh a db e e nc o m p l e t e dt h ec r o s s b o r d e rm a a tt h ep r e s e n t ，a l t h o u g ht h ec r o s s b o r d e rm & am a d et c li n t og r e a tf i n a n c i a l l o s s ，t h ee c o n o m i ce f f e c ti sg r a d u a l l yb r i n g i n go u ta n d i ti sb e g i n n i n gt ow o nt h ep r o f i t i ti si m p o r t a n tt h a ti tb r i n g st h es c a l ee c o n o m i ce f f e c tb yt h ec r o s s b o r d e rm & at h e w o r l d w i d eb r a n df a m e ，t e c h n o l o g y , a n ds a l e sn e t w o r ki nt h ew o r l d it h i n kt c lh a s h e l dt h ee s s e n c e sa n dm a d eg r e a tp r o g r e s si ni n t e g r a t i o na n do b t a i n e ds o m es u c c e s s a tl a s t ，t a k i n gi n t oa c c o u n ta b o v ef a c t o r s ，t h ea u t h o rp r o v i d e ss o m es o l u t i o nt o t h ep r o b l e m st ot h es y n e r g ye f f e c ta b o u tt c l c r o s s - b o r d e rm & a o nt h et r e n do ft h e c r o s s - b o r d e rm & at h ee n t e r p r i s e ss h o u l dp a r t i c i p a t ep o s i t i v e l yt h ec r o s s b o r d e rm & a b e c a u s ei ti st h eo n l yw a yt oa c h i e v es u c c e s so ft h ee n t e r p r i s e si nal o n gd e v e l o p m e n t s ot h ea u t h o rg i v e ss o m ea d v i c et ot h ec h i n e s ee n t e r p r i s e sa ss a m ea st c li no r d e rt o s u p p o r tf o r t h ec h i n e s ee n t e r p r i s e st a k i n gp a r ti nt h ec r o s s b o r d e rm & a k e yw o r d s ：c r o s s b o r d e rm & a ：t c l ；s y n e r g ye f f e c t 硕士学位论文 插图索引 图3 1 2 0 0 0 年- 2 0 0 6 年中国外汇增长情况2 3 图4 1 t c l 2 0 0 3 年2 0 0 6 年的z 值变动趋势图2 9 图4 2 t c l 市值变动趋势图3 4 图4 3 每股经营活动产生的现金流量净额和每股收益对比图4 3 t c l 跨国并购及协同效应研究 附表索引 表3 12 0 0 6 年中国企业重大跨国并购事件1 9 表4 1 跨国并购风险及形成的原因2 8 表4 2t c l 2 0 0 3 年度- 2 0 0 6 年度z 值计算结果2 9 表4 3 t c l 反映管理协同效应的相关指标变化表3 6 表4 4 t c l 2 0 0 3 年一2 0 0 6 年的全球销售趋势表3 7 表4 5 反映经营协同效应的相关指标3 8 表4 6 反映财务协同效应的现金流分析表4 2 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取得的 研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或 集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均 己在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果由本人承担。 作者签名：王嘲牟日期：哆年，月亨r 日 学位论文版权使用授权书 作者签名嘎硐净日期：夕哆年，月岁v 日 导师签名泰砸吼专年，月少日 硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 论文选题背景及意义 1 1 1 论文选题背景 经济全球化促使全球市场竞争日趋激烈，跨国并购成为在国际剧烈的竞争中 生存发展的途径，8 0 年代初期，曾经就有一位国外的经济学家预言过；在任何一 个行业领域，未来全球企业只有2 - 3 家企业存在。现在回顾全球经济的发展历史， 1 0 0 多年来，全球的企业已经历了五次并购浪潮，而且并购的领域已经越来越超 越国界，表现出全球范围的势态，版本伸级到各个行业各个领域，呈现出无边界 的特点【1 1 。中国的跨国并购虽已落后于发达国家，但中国企业也深深领会到跨国 并购是企业长期发展的唯一途径，通过跨国并购来获取规模经济效应，通过并购 避免核心技术在研究上的重复开发，企业拥有世界品牌和创新能力，缩短进入全 球市场的时间等等。 对跨国并购的研究相对于国外来说是相对比较落后的。目前，国内企业的跨 国并购的成功率也是很低的，中国企业的跨国并购在很大程度上还只是停留在跨 国并购的短期发展战略的层面上，在实现真正意义上的跨国并购还是有很大的差 距。国内对跨国并购在很大范围上都停留在短期效应的研究层面上，而且悲观的 论调居多。特别是跨国并购的协同效应的研究还是处于起步的阶段，可以说是很 具有研究价值的。跨国并购的协同效应的实现是取决于很多因素的，要加强跨国 并购及协同效应等相关的因素的研究力度，在这些层面上来说明中国很多跨国并 购还是成功与否，要认识到一项跨国并购的成功也要从长远的发展趋势来研究， 跨国并购的真正目标是实现企业的长远发展战略。 1 1 2 论文选题意义 由于国外的跨国并购本身已经有了好几百年的历史，那么国外对跨国并购的 研究可以说是相当成熟了。由于中国的跨国并购起步较晚，国内的研究还有很多 的空间，特别是对跨国并购的协同效应的研究。在全球化的趋势的背景，中国作 为一个经济发展到一定阶段，在经济呈现出高速发展的形式之下的发展中国家， 在跨国并购成为必然的前提之下，如何实现成功的跨国并购及如何界定成功的跨 国并购行为的研究有很重要的理论和实证研究价值。 第一在跨国并购的国外理论的研究的基础之上对中国企业的跨国并购进行 理论研究，是由于国外跨国并购的研究历史长久，有很多值得借鉴的。 t c l 跨国并购及协同教应研究 第二跨国并购的特点和协同效应的实现结合中国企业的特点等对中国企业 的跨国并购的这些方面的进行具体的研究，对跨国莠购的协同效应的实现过程进 行深入的研究，对中国企业在进行跨国并购有很大的指导意义。 第三结合跨国并购的相关问题的重点阐述，通过跨国并购的国内外理论和案 例的分析，重点结合对t c l 跨国并购的典型案例进行分析，从其跨国并购的背景、 动因、风险和基于现金流的协同效应的实现的角度来分析起跨国并购，立足与跨 国并购的协同效应的实现的分析，说明协同效应的实现是跨国并购成功的前提， 主要通过对t c l 的跨国并购的协同效应的研究，提出中国实现跨国并购真正成功 的若干建议和对策。 1 2 文献综述 1 。2 1 国外研究现状 跨国并购是西方国家从国内并购发展起来的，现阶段的跨国并购已发展成为 超越国界和行业的并购行为，得到了国内外众多经济学家的关注，根据不同的研 究目的和研究方法，其理论也就十分的丰富。 1 1 9 7 6 由英国学者巴克利和卡森巴科斯在其合著跨国公司的未来和美 国学者马吉于1 9 7 7 年发表了信息与跨国公司对外直接投资的充分报偿理论确 定了有影响的内部化理论，该理论论证了跨国并购的利润所在，跨国并购是企业 之间的活动内部化，内部化交易可以使那些由于产品或技术通过外部市场转移时 会增加交易费用得到节约，跨国公司通过跨国并购形成跨国公司，在母子公司或 子公司之间进行中间产品的转移，就会防止市场缺陷的冲击，从内部化中获取高 额利润。 2 约翰邓宁教授在1 9 7 7 年发表的贸易、经济活动的区位与多国企业：折 衷理论探索中提出国际生产折衷理论。该理论论述了跨国并购追求的三种优势， 即所有权优势、区位优势和内部化优势。所有权优势是一国企业拥有或能够获得 而国外企业没有或无法获得的资产及其所有权，主要包括技术优势、企业规模优 势、组织管理优势和金融优势等。区位优势是跨国公司在选择海外公司的国别、 地点时必须考虑的东道国或东道国公司所具有的各种优势的反映。跨国并购的动 因就是使企业获得以上三种优势，使企业获得长期发展的动力，跨国并购成为实 现以上优势的重要途径。 3 施蒂格勒( g j s t i g l e r ) ( 2 0 0 2 ) 在产业组织与政府管制一书中的研 究显示：没有一家美国的大公司不是通过某种程度和方式的并购而成长为巨人 的，几乎没有任何大公司主要是依靠内部扩张实现成长之路的。从全球来看，全 球跨国公司的成长历史也是跨国并购的历史，很好的阐述了跨国并购给企业的长 2 硕士学位论文 期发展带来的动力，要成为世界市场的主导必须通过并购才能实现，特别是跨国 并购，是最直接和最快的途径。 4 罗伯特j 博尔盖塞( r o b e r tj b o r g h e s e ) ( 2 0 0 3 ) 和保罗f 伯尔杰 塞( p a u l fb o r g h e s e ) 在并购从计划到整合中，强调了成功并购中的财务工作 的重要性，并购后的协同效应的实现，财务的工作应该贯穿并购的始末，从并购 的流程上说明并购的协同效应。从跨国并购的实际操作层面说明跨国并购的协同 效应的实现财务分析的重要性，强调财务分析手段对跨国并购后的协同效应的实 现有着重要的实际意义。 5 j 弗雷德威斯通( f r e d w c s t o n1 9 9 8 ) 在接管、重组与公司治理一书 中提出了引起并购协同效应的因素有三个方面，即管理协同效应、经营协同效应 和财务协同效应，从这三个方面去分析并购的协同效应的实现，对跨国并购的协 同效应的实现提出了三个可以进行分析的有效的根据，认为这三个方面的协同效 应的实现才是协同效应的真正实现，从理论上确定了协同效应的分析点， 1 2 2 国内研究现状 我国学者对跨国并购也进行了比较深入的研究，比较有代表性的干春辉等学 者，国内对跨国并购的研究是在跨国并购理论和效应及影响的不同方面进行的。 1 干春辉( 2 0 0 4 ) 在并购经济学中认为由于企业在进行跨国并购是跨越 国界的，在税收、会计处理方法上的不同等等而产生的财务等协同效应，干春辉 的跨国并购的研究是从跨国并购的理论研究和实证研究的两条路径来进行的研 究，具体是采取理论层面和案例层面两条路径来进行跨国并购的研究的，可以说 是对跨国并购本身是进行了深入的研究，在理论研究上更具有实际的意义。 2 姚水洪( 2 0 0 5 ) 从并购后整合的角度，讨论了并购后企业的整合环节的财 务整合对协同效应的发挥，由于并购后的企业文化的差异、并购后会计外部环境 的变化等原因导致的并购后协同效应的实现，并购后的整合的研究在国内是得到 了很好的体现的，一般认为中国企业在跨国并购的成功与否是与并购后的整合息 息相关的，很多对跨国并购协同效应的研究都是以这个方面为根据的。 3 高崇友( 2 0 0 6 ) 在经济全球化与跨国并购一文中认为，我国企业在参 与经济全球化的过程中，可以提升经济结构和产业结构的水平，提高我国的国际 竞争力，同时可以为进一步使我国经济与世晃经济融合而促进、加快国内改革。 我国经济最近2 0 多年实现了高速增长，但是，目前正面临着经济结构和产业结构 调整的关键时刻，还存在许多问题要解决，为此我国必须融人世界经济当中去才 是出路，在经济全球化的推动下出现了全球化与跨国并购方面的研究，是站在经 济全球化的背景之下对跨国并购进行的研究，在全球化的大趋势下是不得不对跨 国并购进行必要的研究，认为经济全球化和跨国并购是相互影响和相互促进的。 3 t c l 跨国并购及协同效应研究 - - p l | e ! ! ! ! 自! 目e ! ! ! ! ! ! ! ! e e 曼e e ! ! ! ! ! ! e ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! 目曼 4 宋光耀( 1 9 9 9 ) 认为并购企业决策者可以利用收集到的己方和被并购方的 过去、目前和预测兼并后将来的各类数据，按并购活动可能增加的现金流量进行 分析、归纳，对协同效应进行的分析，更侧重于跨国并购的协同效应的实现，强 调有有关的财务数据来对跨国并购的协同效应进行研究。 5 王茂滨、陈斌( 1 9 9 7 ) 在上市公司资产重组的价值分析中分析了并购 的协同价值的实现可以来自经营协同、财务协同和其他协同，协同价值的实现就 是1 + 1 ) 2 的协同效应，认为重组就是在整体上创造新的价值，使并购的双方都 得到利益。 6 陈志军( 2 0 0 2 ) 在企业并购后的协同效应及其实现中阐述了并购的协 同效应的实现是通过活动与资源的共享，规模经济的实现而实现的。包括有形资 产和隐形资产的协同及外部关系的协同。有形资产的协同只是最基本的协同，不 能提供持久的价值优势，以产品品牌、企业文化和核心技术等隐形资产的协同才 能带来持久的竞争优势，对跨国并购协同效应进行有形和隐形效应的研究。 7 冯根福、吴林江( 2 0 0 1 ) 在“我国上市公司并购绩效的实证研究”一文中， 选取了四个指标：主营业务收入总资产：净利润总资产：每股收益：净资产收益 率，必须构建一个综合得分函数将这四个指标压缩成一个综合指标。来衡量并购 前后的业绩变动，并以此分析和检验了1 9 9 4 1 9 9 8 年问我国上市公司并购绩效，借 用了相关的财务指标进行了并购绩效的研究。 纵观国内外研究成果，对企业跨国并购的研究成果众多，可以说涉及了方方 面面，从理论到实证研究，但国内大多是从理论研究和实证研究两个方面来分开 来进行跨国并购的研究，对与跨国并购后也是进行长期战略的实现来进行整合方 面的研究的。在理论研究方面有了一定的效果，但实证研究还是比较重视跨国并 购的并购本身的研究，对跨国并购的协同效应研究的还是处于尝试阶段，而且结 合跨国并购的理论为出发点到跨国并购的动因、风险等的背景之下进行的跨国并 购的协同效应的实证研究进行系统、深入研究的并不多。本文将以跨国并购的相 关理论研究为依托，结合t c l 在进行跨国并购的并购各方面的影响因素对其的跨 国并购的协同效应的实现进行深入的研究。 1 3 研究方法与创新点 1 3 1 本论文的研究方法 本文的主要研究思路是在理论分析的基础上，对我国企业跨国并购的独有的 特点、发展历程、跨国并购的动因和跨国并购的风险的研究，以理论指导实证为 立足点，来说明跨国并购是我国企业获得长期发展的必然选择，来对跨国并购的 协同效应的实现进行有实际意义的研究。 4 硕士学位论文 。 从实证研究的角度，从跨国并购和协同效应的相关理论出发，结合t c l 跨国 并购的案例，对跨国并购的现状、动因、风险进行了比较全面、系统的概括，包 括来自资本市场的相关数据和反映企业业绩的相关指标两方面，一方面分析跨国 并购基于企业价值发生变化的协同效应的实现，另一方面用企业业绩反映的基于 企业长期发展战略的协同效应。将从并购前后比较长的期间内对进行跨国并购行 为对公司市值的影响，t c l 市值的变化与证券市场指数的变化趋势来研究并购后 的短期和长期协同效应的实现，由于公司之间的并购交易往往会导致公司市值产 生不同程度的波动和变化，也就是企业价值的变化，从而要说明企业在进行跨国 并购后是否得到了广大投资者的认可，利用资本市场的数据进行分析，对跨国并 购具有很确切的反映。那么，从企业业绩作为出发点用财务数据来说明企业在进 行跨国并购交易前后财务指标的变化来分析企业跨国并购对公司价值的影响，该 方法主要采用财务指标来评价公司并购前后收购方经营的绩效从而进一步分析比 较并购前后的绩效变化情况，用不同的财务指标来反映协同效应的三个方面的实 现程度，将从财务相关指标的变化来分析并购行为给收购公司带来的经济效果和 是否实现了协同效应。 1 3 2 本论文的创新点 1 本论文把跨国并购的理论和协同效应理论相结合运用到跨国并购的实证分 析中，运用资本市场的市值等相关数据来体现并购前后企业价值的变化，来论证 跨国并购的协同效应的实现，这在研究跨国并购的协同效应的实现时更具有了说 服力。 2 结合相关案例通过以跨国并购协同效应产生的过程涉及的相关经济因素为 基础，从影响跨国并购的协同效应的相关因素，以现金流为基础为出发点，结合 相关的财务指标分析出跨国并购协同效应产生的途径。 3 凭借相关财务指标对跨国并购的协同效应的三个不同的方面进行深入的分 析，特别是在协同效应的财务协同效应的实现中进行比较深入的研究，使在说明 跨国并购的协同效应的实现的研究方法具有了现实的意义。 5 t c l 跨国并购及协同效应研究 第2 章跨国并购与协同效应理论综述 2 1 跨国并购理论 跨国并购是西方国家从国内并购发展起来的，现阶段的跨国并购是超越国界 和行业的并购行为，得到了国内外众多经济学家的关注，根据不同的研究目的和 研究方法，其理论也就很丰富。 首先对跨国并购的相关概念进行界定。跨国并购( c r o s s b o r d e rm e r g e r & a c q u i s i t i o n ) ，包括跨国收购( c r o s s b o r d e ra e q u i s i t i o n l 和跨国兼并( c r o s s b o r d e r m e r g e r ) 两个方面的跨越国界的收购行为。是指一国企业( 并购企业) 通过一定的渠 道和支付手段，购入另一国的企业( 目标企业) 的所有资产或股份，收购股份包括 参股、控股和全面收购，总的来说就是购入的足以行使经营控制权的股份而进行 的产权交易活动。跨国收购是指跨越国界的对本国企业以外企业的资产或产权的 购买行为，是为了获得目标企业的全部资产或部分资产；也可能是获得全部的产 权或大部分产权从而获得国外企业的控制权；也有可能只是获得少部分资产或股 权，只是成为其的一个股东跨国兼并包括吸收合并和新设合并，也就是平等合 并和法定合并【2 】。获得目标企业的全部资产或股权，使目标企业丧失法人地位， 跨国兼并的最终目的是并购企业获得法人地位，目标企业的法人地位失去。但跨 国收购的最终结果是不改变法人的数量，而是改变被收购企业的产权归属。在理 论界这两个概念是和二为一的，统称并购，目的都是获得跨越国界的其他企业的 控制权，获得发展。一般意义上的跨国并购就是指跨国收购，跨国收购按照其的 标的不同分为股权收购和资产收购，股权收购是指跨国公司收购东道国企业的部 分股权或者全部股权，按照收购的股权的份额又分为三类：一是少数股权收购也 就是跨国公司拥有被收购公司的投票权股份的1 0 - - 4 9 ；二是多数股权收购， 跨国公司拥有被收购公司的投票权股份的5 0 9 9 ；最后就是全额收购了。三是 资产收购是指跨国公司取得东道国企业的全部资产或足以行使经营控制权的资产【3 】。 总的来说就是通过一定的途径获得国外目标公司的控制权，进行自主经营。 跨国并购主要是改变现有的企业存量，在全球的范围内优化资源配制，调整 市场结构，使生产要素向优势企业集中，从而提高并购后的企业的规模经济和市 场竞争力。跨国并购是促进全球市场竞争，推动市场结构的有效手段【4 1 。 6 硕士学位论文 2 1 1 横向跨国并购的理论 横向跨国并购( h o r i z o n t a lc r o s s b o r d e rm & a ) 是指进行并购行为的并购企业 和被并购企业，也就是目标企业在相同的或相似的行业，生产提供相同或相似的 产品或服务，简单的说就是在和自己处于同一市场并相互竞争的企业中物色目标 公司【5 1 。这种并购的目的是增强企业在世界市场上的竞争地位和获得市场份额， 减少竞争对手，最终的目的是使自己在全球范围在该行业中获得垄断地位。由于 跨国公司与东道国企业处于相同或相似的行业，因此能够在全球范围内实现行业 资源的重新配置，生产效率得到提高，实现规模经济，交易费用有有效降低的效 用，横向并购更能为企业带来更大的经济效用。 横向并购从并购的历史上来看一直居于重要的地位，历史上的并购就是从横 向并购开始的，十九世纪的二十年代开始出现的横向并购引起了行业的高度集中， 使当时的经济发展出现了一定的垄断势力。到了二十世纪这种并购现象还占据重 要的地位，但行业的范围更加广泛，从传统的汽车、石油等延伸到电信、金融和 生物制药等符合二十世纪发展的方向。 但由于这种跨国并购容易形成卖方市场，给东道国经济造成一定的伤害，所 以在进行横向并购时要受到很多东道国法律或法规的制约，东道国对此类并购都 将进行严格的监控，因此这种跨国并购很容易在并购时遇到东道国的障碍而导致 并购失败。由于发展中国家还是处于跨国并购的初始阶段，在很大程度上是表现 出横向并购的类型。例如中石油、中海油和t c l 都是走的这样一条跨国并购的路 径，t c l 典型的是通过跨国横向并购获的经营的规模效应，达到跨国并购的经济 协同效应。 1 规模经济理论 该理论认为：规模经济存在于生产、科研、市场营销等生产过程中的各个环节。 企业通过跨国并购，特别是横向并购可以在较短时间内实现规模经济效应，达到 降低成本、提高技术开发能力和生产效率的等目标。这种规模经济集中体现在两 个方面：一是企业的生产规模经济效应。跨国公司可以通过并购对企业的资产进行 补充和调整，达到最佳经济规模，降低企业的生产成本，并购也使跨国公司有条 件在保持整体产品结构的前提下，集中在一个国家或地区工厂中进行单一品种生 产，达到专业化水平，并购还能解决专业化生产带来的一系列问题，使各生产过 程之间有机地配合，以产生规模经济效益。二是企业的经营规模效应。跨国公司 通过并购可以针对全球不同的市场进行专门的生产和服务，满足不同消费者的需 求，可以集中足够的经费用于研究、设计：开发和生产工艺改进等方面，迅速推 出新产品，采用新技术等。 那么，跨国并购使得公司规模的扩大使得生产成本得到有效的降低和其产品 7 的市场占有率大大提高，生产成本的降低使企业能够获得额外利润，也就是在原 有的生产规模上的产生的利润。再者，由于企业的经营规模效应能够扩大市场占 有率，有效的占据市场份额，这一切都会导致利润的增加致使企业有更多的资金 从事企业的研究与开发工作，开发新产品，使企业获得长期发展的动力，跨国并 购可以促使企业进入良性循环，企业就能实现长期发展的目标。 2 垄断优势论 美国学者海默( h y m e r ) 首次提出了垄断优势理论，学者约翰逊( j o h ns o n ) 、和 尼克博克( k n i c k e rb o c k e r ) 等学者又对其进行了丰富和发展i 们，已经是用于并购 理论中很成熟的一个理论体系了，得到了广大学者的认同和追捧。 海默认为，现实的市场至少存在四种不完全市场形态：一是这种不完全竞争可 能在商品市场上发生，诸如商品差异化，品牌、商标造成的商品无形差异，特殊 的市场营销水平差异或价格联盟；二是这种不完全竞争也可以发生在要素市场上， 其表现为资本市场的不同发达程度导致获得资本的便利程度不同，以及由于专利 制度的不同引起的技术水平差异导致生产成本的高低不同；三是不完全竞争同样 可能反映在企业的规模经济效应和外部经济上；四是国家政府政策行为的干预造 成的市场不完全，如有关税收、关税、利率和汇率等经济和金融政策。正是国内 和国际市场存在这种不完全性，才形成了企业对外直接投资和跨国并购的社会经 济基础，在市场不完的情况下，企业才能够使自己具备各种垄断优势，如技术优 势、资金优势、规模经济优势等。而企业自身所具备的垄断优势和国内、国际市 场的不完全性是企业对外直接投资的决定性影响因素。跨国公司从事对外直接投 资时，会遇到诸多障碍( 如语言、法律、文化、经济制度的不同等1 ，与东道国相 比，跨国公司在这些方面处于劣势。因此跨国公司要进行对外直接投资，就必须 拥有某种垄断优势( 如技术、先迸管理经验、规模经济、信息、国际声望、销售等 优势) ，这些垄断优势足以抵消上述劣势，跨国并购使企业能够获得垄断优势，因 此可以保证其在对外直接投资中获取丰厚利润。 2 1 2 纵向跨国并购理论 纵向并购( v e r t i c a lc r o s s b o r d e rm & a ) 是指进行跨国并购的并购企业与东道国 的被并购企业处于相同或相似的行业，但处于不同的生产和经营流程，具有纵向 的上下流程的关系。纵向并购按其处于生产链的位置分为两种，首先的一种是跨 国公司并购处于其生产上游的东道国的公司，也就是向其提供生产所需的原材料 等的公司；另一种是并购处于其生产链下游的东道国的公司。纵向并购也就符合 了内部化理论，更能实现并购的国际战略，实现其价值链的增殖。 1 内部化理论 该理论是1 9 7 6 由英国学者巴克利和卡森巴科斯在其合著跨国公司的未来 8 硕士学位论文 中首次提出的，将交易成本理论引进对跨国公司对外直接投资的分析而形成【7 1 。 该理论认为，导致跨国并购原因不仅仅是由于最终产品市场的不完全性，更重要 的原因是中间产品市场存在不完全竞争。由于中间市场不完全竞争，导致企业市 场交易成本增加。企业在让渡其中间产品时难以保障其权益，也降低了通过外部 市场优化配置资源的效率，跨国公司为了保证企业最大的经济效益，才选择对外 直接投资，将原本是企业的中间活动内部化。美国学者马吉于1 9 7 7 年发表了信 息与跨国公司对外直接投资的充分报偿理论，对内部化理论作了补充。他认为， 产品开发、工艺更新和市场动态等都属于信息范畴，而信息具有公共产品的特性 毒享性，专利制度对技术的保护作用有限，所以，企业为保证其在信息投资 中取得更多的收益，通过对外直接投资的方式将已有信息内部化以取得充分报偿。 跨国并购使外部市场转变为内部市场，从而解决由市场不完善带来的供需交换不 能保证进行的问题，这样才能减少交易成本，最大限度地提高公司的利润。 跨国并购使企业在生产环节上成为一个整体，使其生产在上下游的资源配置 的上得到有效的支持，可以直接节约相关的成本和与外部进行交易时间，使企业 的资源配置更加有效率，内部化理论很好的论证了跨国并购的动因，及纵向的跨 国并购使企业利润增加的源泉所在。 2 交易费用理论 科斯( 1 9 3 7 ) 在企业的性质中提出了企业的存在原因是可以替代市场节 约交易成本，交易成本就是企业合同签定的成本、谈判的费用和前期的相关费用， 在企业实现并购后这方面的成本都可以得到有效的节约，作为一个并购后经营已 实现了一体化，交易成本能有效的控制。但是由于企业的最佳规模存在于企业内 部的边际组织成本与企业外部的边际交易成本相等时，并购是当企业意识到通过 并购可以将企业间的外部交易转变为企业内部行为从而节约交易费用时自然而然 发生的。 交易费用理论可较好地解释纵向并购发生的原因，交易费用理论是并购的目 的之一。在企业实现纵向并购后，原外部交易转变为内部交易，那么从企业的供 应上下游的关系上可以有效率，能更有效的进行资源配置和加速整个企业的有效 运作。 2 1 3 混合跨国并购理论 混合并购( c o n g l o m e r a t ec r o s s b o r d e rm & 舢是当今时代的趋势，是实现长期发 展战略的最好途径，是指跨国公司与东道国的经济实体属于不同的行业，在生产 链上和供应链上也没有上下游的关系。混合并购是为了实现跨国公司的多元化经 营战略，增强企业在全球市场的国际竞争力。这也是现阶段发达国家在进行跨国并 购的最主要的跨国并购类型引。 9 t c l 跨国并购及协同效应研究 1 邓宁的国际生产折衷理论 约翰邓宁教授在1 9 7 7 年发表的贸易、经济活动的区位与多国企业：折衷理论 探索中提出该理论，综合垄断优势理论、内部化理论和区位理论【9 1 。其核心是： 从事对外直接投资的国内外跨国并购动因研究的现状企业必须拥有三种优势，即 所有权优势、区位优势和内部化优势。 所有权优势是指为了克服在一个相对陌生环境中的额外成本，这些公司首先 必须具有特殊的所有权优判1 0 】。这些所有权优势必须是难以创造，但却容易以低 成本转移到新的地区的特定优势【1 1 l 。所有权优势包括：研究与开发、管理技术和技 术优势、营销技巧、企业生产效率、规模经济，相对的市场力量( 指企业获取有形 和无形资产的能力，例如大企业筹措资金的能力强【1 2 】。区位优势是跨国公司在选 择海外公司的国别、地点时必须考虑的东道国或东道国公司所具有的各种优势的 反映。主要包括自然条件优势、经济条件、社会与制度优势。区位优势的大小不 仅决定着一国企业是否进行对外直接投资和投资地区的选择，还决定了对外直接 投资的类型和部门结构。内部化优势是指由于某些产品或技术通过外部市场转移 时会增加交易费用，跨国公司通过对外直接投资，在母子公司或子公司之间进行 中间产品的转移，就会防止市场缺陷的冲击，从内部化中获取高额利润。邓宁的 国际生产折衷理论认为，如果企业仅拥有定的所有权优势，则只能进行对外技 术转让：如果企业拥有所有权优势和内部化优势，则选择出口贸易是较好的方式； 如果企业同时拥有所有权优势、内部化优势和区位优势，则发展对外直接投资是 参与国际经济的最好形式。 混合跨国并购已经是国外企业所追求的目标，混合并购是企业的发展站在战 略发展目标的高度。邓宁的国际生产折衷理论可以对混合跨国并购行为进行很好 的指导作用，也论证了混合跨国并购的优势所在。 2 市场势力理论 并购被认为并购的收益是企业集中度提高的结果，是可以提高公司产品的市 场占有率，由于市场竞争对手的减少，可以增加公司对市场的控制能力企业通 过并购可以有效降低进入新行业的障碍，利用目标企业的所有可利用的资源，实 现企业低成本、低风险的扩张，同时由于市场竞争对手的减少，优势企业可以增 加对市场的控制能力，增加企业长期发展能力。 跨国并购企业可以通过跨国并购在下面几方面增强市场竞争能力：首先，跨 国公司通过跨国并购能够绕开东道国的贸易壁垒，迅速获得新的市场份额；同时 通过并购目标公司可以立即利用现成的当地供应商与销售网络等各种市场网络， 并获得相应的核心技术等，所以并购使企业在市场的控制能力方面能够得到有效 的加强。市场优势理论能更好的解释混合跨国并购能使企业实现多元化经营战略， 获得市场优势，能有效的降低多元化经营的风险。 1 0 硕士学位论文 2 2 协同效应理论 协同效j 直( s y n e r g y ) 自2 0 世纪6 0 年代由h - 伊戈尔安索夫首次提出的理念， 比较强调其经济学的含义，亦即取得有形和无形利益的潜在机会，以及这种潜在 机会与公司能力之间的紧密联系。一直是西方大型企业在制定多元化发展战略、 策划并购活动时所遵循的一个重要的原则。企业通过并购以增加企业的价值，其 来源主要为协同效应，无论是横向、纵向和混合并购都会产生协同效应。所谓并 购的协同效应，是指企业并购产生的增效作用，即1 + 1 2 的效应，企业的总体效 益要大于两个独立企业效益的算术和。协同效应是企业参与跨国并购活动所追求 的根本目的，作为跨国并购的核心内容，引起了众多学者的广泛关注，也是本论 文最终要分析的重要内容。 并购是通过协同来创造新的价值，即通过并购双方的资源共享、能力和知识 的转移来提升并购双方的综合价值1 1 3 l ，简单的表现为1 + 1 2 ，。企业收购可以使 并购企业有效地控制目标企业的资源，重新配置两家企业的资源，提高资产的收 益率【“1 。”借鉴h 伊戈尔安索夫的协同效应的理论，可以把并购的协同效应分 为管理协同效应理论、经营协同效应理论和财务协同效应理论，在此基础上对并 购行为进行实证研究，验证其并购后协同效应的实现。 2 2 1 管理协同效应理论 管理协同效应是指有两个管理能力不相等的公司在进行并购后，使并购后成 立的公司的管理效率得到提高，从而达到提升并购公司的绩效的目的，也可以认 为是企业进行并购的动因之一。即企业在实现跨国并购后，由于并购提升了企业 的管理水平，有一种管理能力趋好的惯性，那么就会因企业并购后的管理效率的 提高而带来的超过跨国并购前的收益【1 5 】。如果a 公司的管理比b 公司的更有效 率，在a 公司并购b 公司后，b 公司的管理效率提高到a 公司的水平，那么这起 并购就达到了提高效率的目的，即这里所说的产生了跨国并购的管理协同效应。 该理论主要是指当收购方有剩余的管理资源并且作为一个团队其管理是有效率和 不可分割的，或者具有规模经济，通过并购使剩余管理资源得到充分利用是可行 的，同时出售方管理的低效率可经由外部经理人的介入和增加管理资源的投入而 得到改善，此时具有较高效率的企业对效率低的企业实行并购后，通过提高目标 企业的效率而获得协同效应。企业在生产，财务、研发、营销等部门需要众多的 高水平的管理人员，如果两个企业问的管理可以作到优势互补，通过合并可以发 挥现有管理人员的优势，以提高并购企业的管理效率。因此，企业的合并就可以 弥补合并企业的资源不足。 管理协同效应还可以理解为管理水平的提高，而且管理水平的提高和更有效 1 1 t c l 跨国并购及协同效应研究 率还是跨国并购的一个重要的动因，因为中国跨国并购可以获得国外先进的管理 经验和高级管理人才，中国企业在管理水平方面一直期待得到提升的。既然跨国 并购的动因在于此，那么跨国并购在正常的情况下，管理协同效应是可以得到实 现的。 2 2 2 经营协同效应理论 经营协同效应主要是指并购企业生产经营活动在效率方面带来的变化及效率 的提高所产生的效益。并购对企业最明显的作用，表现为并购可以带来规模经济 效应。 它是指由于经济上的规模经济、范围经济或互补性，企业实施并购后收益增 大或成本减少。企业纵向联合，将行业中处于不同发展阶段的企业联合在一起可 能会获得不同水平间的更有效的经营协同，因为通国内外跨国并购动因研究的现 状过级向联合可以避免相关的联络费用和各种形式的交易成本。许多公司还利用 本公司拥有的所在行业的专属管理能力，通过并购使其向被并购企业溢出，从而 使并购双方企业的管理水平都得到提高，实现双方公司管理间的协同，横向、纵 向甚至混合兼并都能实现经营协同效应。 在不同产业之间或同一产业不同环节之间的企业通过合并以达到改变产业结 构、延长企业生命周期、提高专业协作水平的目的【1 6 】。主要表现在： 1 通过并购对企业的各项资源进行补充和调整，实现资源共想，达到最佳经 济规模的要求，使企业可以保持尽可能低的生产成本，提高专业协作水平； 2 可以集中足够的经费用于研究、发展、设计和生产工艺改进