（金融学专业论文）我国货币政策信贷传导渠道实证研究.pdf

中文摘要 中文摘要 本文根据我国金融和经济的实际发展情况出发，选取了我国的货币政策传 导过程中的主要传导中介：中央银行、商业银行、企业作为研究的对象，并从 这些传导中介着手，探讨我国货币政策在传导的过程中所存在的一些问题，并 依据这些问题提出自己的一些见解和解决方法。 本文共分为五个部分，第一章是本文的导言，阐述了研究货币政策信贷传 导渠道问题的意义，以及国内外对货币政策信贷传导渠道研究的现状，和本文 的研究方法和研究内容以及本文的创新、不足之处，这一部分是对笔者撰写本 文动机和思路的总体说明。 第二章节系统说明了现有的较成熟的货币政策传导机制的信贷渠道理论基 础，以及我国货币政策的主要特征与信贷传导机制的形成。这一部分主要阐述 了我国现阶段，由于金融机构体制存在着严重的垄断性、企业对银行信贷的依 赖性较强、中央银行能够通过直接的调控手段来较好地影响商业银行的放贷行 为，以及我国以信贷规模为中介目标的货币政策，这些因素为信贷传导创造了 适宜的传导环境，充分反应了我国货币政策传导渠道是以信贷传导为主的。 第三部分是本文的重点，是对我国银行贷款渠道的有效性进行实证研究， 分别对我国货币政策信贷渠道传导过程中的中央银行主导时期、商业银行主导 时期、企业主导时期的各个传导层次运用实证检验方法进行有效性分析。在此 研究背景下对我国银行信贷传导货币政策的现状进行研究。并在此研究基础上 进一步分析我国商业银行影响货币政策传导的因素。 第四章节则是从实际出发，结合理论分析，提出对策，进一步疏通银行信 贷传导渠道，发挥货币政策效应。 第五部分是文章的结论。 关键词：货币政策传导机制信贷渠道 a b s t r a c t b a s e do nt h ea c t u a ld e v e l o p m e n tc o n d i t i o n so ft h ef i n a n c i a la n de c o n o m i co f c h i n a , t h ea r t i c l es e l e c t s ：c e n t r a lb a n k ，c o m m e r c i a lb a n k s ，c o r p o r a t i o n s ，w h i c hi st h e m a i nt r a n s m i s s i o ni n t e r m e d i a r i e so fc h i n a sm o n e t a r yp o l i c yt r a n s m i s s i o np r o c e s s ，a s t h eo b j e c to fs t u d i e d ，a n df r o mt h o s ei n t e r m e d i a t ec o n d u c t i v i t y , w eb e g i nt oe x p l o r e c h i n e s em o n e t a r yp o l i c yi nt h ep r o c e s st oc o n d u c ts o m eo ft h ep r o b l e m st h a te x i s t , a n db a s e do nt h e s eq u e s t i o n sw ec o n d u c ts o m eo ft h e i ro w r li d e a sa n ds o l u t i o n s sp a p e ri sd i v i d e di n t o f i v ep a r t s ：t h ef i r s ti st h ei n t r o d u c t i o n ，m a i n l y e x p l a i n i n gt h es t u d yo fm o n e t a r yp o l i c yt r a n s m i s s i o nc h a n n e l so ft h ec r e d i tp r o b l e m s a n dt h es i g n i f i c a n c eo ft h es t a t u so ft h ei n t e r n a t i o n a lr e s e a r c h ，t h i sp a p e r sr e s e a r c h m e t h o d sa n dc o n t e n t ，a n dt h ei n n o v a t i o ni nt h i sp a p e r , t h es h o r t c o m i n g si nt h ep a p e r a n dt h i sp a r ti st h eg e n e r a ld e s c r i p t i o no ft h et h o u g h t sa n dt h em o t i v a t i o no ft h i s w r i t i n g t h es e c o n dp a r to ft h ep a p e rs y s t e md e s c r i b e st h et h e o r e t i c a lb a s i so ft h e m o n e t a r yp o l i c yt r a n s m i s s i o nm e c h a n i s m ，a sw e l la st h em a i nf e a t u r e so fc h i n e s e m o n e t a r yp o l i c yt r a n s m i s s i o nm e c h a n i s ma n dt h ef o r m a t i o no ft h ec r e d i t t h i s s e c t i o ni st os p e c i f y ：a st h ef i n a n c i a li n s t i t u t i o n s ，b a n k i n gm o n o p o l ya tav e r yh i g h d e g r e e ，t h ee n t e r p r i s e sh a sas t r o n gd e p e n d e n c eo nt h eb a n kl e n d i n g ，t h ec e n t r a lb a n k i sa b l et ob e t t e ri n f l u e n c et h el e n d i n gb e h a v i o ro fc o m m e r c i a lb a n k st h r o u g hd i r e c t c o n t r o lm e a n s ，a n dt h em o n e t a r yp o l i c yw h i c hp u t st h ec r e d i ts c a l ea s t h e i n t e r m e d i a t et a r g e ti nc h i n a t h o s ec a s e sc r e a t ea p p r o p r i a t ec o n d u c t i v ee n v i r o n m e n t f o rt h ec r e d i tt r a n s f e r , o u ru n i q u ee n v i r o n m e n td e t e r m i n e st h em o n e t a r yp o l i c y t r a n s m i s s i o ni nc h i n ab a s e do nc r e d i tt r a n s f e r t h et 1 1 i r dp a r to ft h ep a p e ri st h es t u d yo ft h ee f f e c t i v e n e s so ft h eb a n kl e n d i n g c h a n n e lo fo u re m p i r i c a l t h er e s p e c t i v ec h a n n e l so fc h i n a sb a n kl o a n sd u r i n gt h e c o n d u c t i o no ft h el e a d i n gc e n t r a lb a n k s ，c o m m e r c i a lb a n k sd o m i n a t e dp e r i o d , t h e c o m p a n yl e da l lc o n d u c t i o nl e v e l sd u r i n gt h et e s tm e t h o d st h ee f f e c t i v e n e s so ft h e i i u s eo fe m p i r i c a la n a l y s i s i nt h ec o n t e x to ft h i ss t u d yc o n d u c t i n gm o n e t a r yp o l i c y , b a n kc r e d i ti nc h i n at h es t n t u so fr e s e a r c h a n d ，o nt h eb a s i so ft h i ss t u d yt h ea r t i c l e f l l r t h e r a n a l y s tt h ei m p a c to fc h i n e s ec o m m e r c i a lb a n k si nm o n e t a r yp o l i c y t r a n s m i s s i o nf a c t o r s t h ef o u r t hp a r ti sf r o mr e a l i t y , c o m b i n e d 谢也t h e o r e t i c a la n a l y s i s ，c o m i n gu p w i ms t r a t e g i e st of u r t h e rc l e a rt h eb a n kc r e d i tt r a n s f e rc h a n n e l s ，t om a k eu pt h er o l e o fm o n e t a r yp o l i c ye f f e c t s p a r tvi st h ec o n c l u s i o n so f t h ea r t i c l e k e y w o r d s ：m o n e t a r yp o l i c yt r a n s m i s s i o nm e c h a n i s mc r e d i tc h a n n e l i i i 原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研 究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人 或集体已经发表或撰写过的科研成果。对本文的研究作出重要贡献的个人和集 体，均已在文中以明确方式标明。本声明的法律责任由本人承担。 学位论文作者：胡馈拿日期：川年7 7 月叫日 学位论文使用授权声明 本人在导师指导下完成的论文及相关的职务作品，知识产权归属郑州大学。 根据郑州大学有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留或向国家有关部 门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅；本人授权郑州 大学可以将本学位论文的全部或部分编入有关数据库进行检索，可以采用影印、 缩印或者其他复制手段保存论文和汇编本学位论文。本人离校后发表、使用学 位论文或与该学位论文直接相关的学术论文或成果时，第一署名单位仍然为郑 州大学。保密论文在解密后应遵守此规定。 学位论文作者：知绩尹日期：2 埘夕年彤月“日 第l 章导论 1 1 1 选题的背景 第1 章导论 1 1 选题背景及意义 所谓货币政策的传导机制，也就是说货币政策影响实体经济的具体方式和 路径。货币政策的有效性在很大程度上受到货币政策的传导机制的制约，货币 政策的传导机制是货币政策在理论层面上的主要研究内容的一方面。 在从理论角度上对货币政策传导机制的分析一般包含两个途径，即货币政 策的货币传导渠道和货币政策的信贷传导渠道。货币政策的货币传导渠道广泛 地说包括利率渠道、资产价格渠道和汇率渠道等。只有在搞清楚了货币政策的 传导路径后，才能真正理解货币政策影响实体经济活动的深刻含义。 从货币政策传导过程的各种环节看，中央银行对货币供应量的调节可以通 过以下四种渠道传导： ( 1 ) 利率渠道：货币供应量- n 率一产出； ( 2 ) 资产价格渠道：货币供应量一资产价格变动一产出； ( 3 ) 汇率渠道：货币供应量一利率一汇率一产出。 ( 4 ) 银行信贷渠道：货币供应量一金融中介的信贷供给一产出； 货币政策传导具有很强的现实基础性和时间空间性，所以必须以一国经济 发展的历史和现实条件为前提和基础来研究货币政策传导机制。 从相关学者的实证分析结果看，欧美等市场经济发达的国家是主要是通过 利率渠道来传导其货币政策的。而对于法国、日本等另外一些较发达国家，利 率渠道的作用就显然不那么重要了；因为在这些国家中，银行信贷充当着货币 政策传导的主渠道。 目前，我国的利率体系由于还不能够完全的实现市场化，因此致使我国的 汇率和利率在货币政策的传导中不可以发挥其有效的作用。此外，我国的资本 市场具有相对较小的规模，所以还未构成完全市场型资本渠道，导致我国的货 币政策在经过资本市场这个传导渠道所起到的作用也非常的弱。所以，以银行 信贷传导作为主要的传导途径，依然是我国货币政策的传导渠道。 第1 章导论 长期以来，依照我国的实际情况来看，本身我国的货币政策一直就是通过 银行信贷进行传导的。另外，我国实际意义上的货币政策传导机制开始发挥作 用的具体时间是在上世纪9 0 年代，当时中国人民银行取消了对我国金融市场的 贷款规模限制，中国人民银行的货币政策也实现了由本来的通过行政指令的直 接调控向以顾问间接指导形式调控的转变。我国的金融市场方面的实际情况使 得银行的体系在货币政策的传导过程中担当着十分重要的角色，也就说明银行 的信贷渠道是在货币政策传导的过程中担当着相当重要的角色。因此，我国的 货币政策的主要传导渠道其实是通过信贷传导渠道进行实现的，对这方面将在 本文中进行证明。所以，在现实的状况下，在注视金融市场的条件完善下传导 机制的时侯，一定要根据我国的金融、经济现实情况进行考虑我国传导机制的 问题，在这样一个十分特殊的金融、经济的状况下，我国主要的传导机制依然 是信贷传导机制。此外，我国的经济主体在货币政策的传导机制中具有的特殊 性，如中央银行在对货币政策效果上控制力的问题、贷款者与国有商业银行之 间的一些问题，还有以及贷款使用者本身的问题等，都将对我国的信贷传导过 程造成严重的影响，使我国的货币政策在通过银行信贷渠道传导的过程中呈现 出一些本身的特点，本文将对此做出分析。 1 1 2 选题的意义 本文根据我国金融和经济的实际发展情况出发，选取了我国的货币政策传 导过程中主要的传导中介：中央银行、商业银行、企业为研究的角度，并从这 些角度着手，探讨我国货币政策在传导的过程中存在的一些问题，并依据这些 问题提出自己的一些见解和解决方法。这不仅有助于深入理解银行信贷渠道对 我国货币政策传导问题影响的认识，而且也有助于弄清银行信贷渠道在传导货 币政策过程中制度性和体制性的问题，从而为进一步深化我国金融、经济体制 的改革和提高我国货币政策的传导效率奠定了坚实的理论现实基础。 o 不完善，不成熟，国有银行的寡头经营；从历史发展和现状来看，我国金融市场有其特殊之处：金融市 场不发达，信息不对称程度严重，信用制度建设滞后，1 9 8 4 年以前一直是以信贷计划作为调节宏观经济 的货币金融手段。 2 第l 章导论 1 2 1 国外相关研究 1 。2 文献综述 国外对于货币政策信贷传导渠道的研究已经有了许多成熟的经验和较科学 的理论。 b e m a n k e & g e r t l e r ( ! ) 认为，货币政策不仅通过信贷传导渠道影响企业支出， 而且影响消费者支出。根据他们的分析，扩张货币引起信贷增加，会使得消费 者对耐用消费品和住房购买的支出相应增加，同时，利率下降将改善家庭结构 中的资产负债状况，因为此时家庭部门的可用现金流由于利率的下降而增加。 这样以来货币扩张政策将导致消费者支出的上升。 k a s h y a p ，s t e i n & w i l c o x 在1 9 9 3 年则通过建立数量模型的方式证明了货币政 策信贷渠道的存在，他们认为货币政策信贷有效传导需要同时满足：1 通过银行 贷款融资和通过在证券市场上进行债券融资是两个完全不同的概念，两者不能 混淆不能相互替代：2 中国人民银行能够通过对对货币政策的控制来调节我国银 行业的贷款量。 上世纪9 0 年代中后期m o r r i s & s e l l o n 和a r i c c i a & g a r i b a l d i 通过实证分析得出 了相同的结论，他们认为中央银行对商业银行的贷款行为的影响是没有效率的 的，就银行信贷渠道本身的传导效果，在一定程度上是不明显的。 b e m a n k e & b l i n d e r 矛l k a s h y a p ，s t e i n & w i l c o x 分别在1 9 9 2 年和1 9 9 3 年对可以替 代银行贷款的其他形式的资金进行了实证研究，他们通过研究这些资金在货币 政策发生变化时所起的作用，金额得出了以下的研究结果：当企业通过银行贷款 的形式融通的资金减少时，企业就会通过可以替代银行贷款的其他形式的资金 进行融资，他们的研究很好的说明了：银行贷款的减少是由于银行资金供给的 减少，而不是由于企业产出的下降引起的。 o l i n e r & r u d e b u s c h 在1 9 9 6 年通过运用回归分析方法进行分析，比较了信 贷渠道分别在货币紧缩政策时期与货币扩张政策时期的状况，他们通过实证分 嗡e nb e m a n k e & m a r kg e r t l e r i s i d et h eb l a c kb o x ：t h ec r e d i tc h a n n e lo f m o n e t a r yp o l i c yt r a s m i s s i o n w b r k i n gp a d e l 19 9 5 n o 5l4 6 n b e r 售k a s h y a p s t e i n & w i l c o x m o n e t a r y p o l i c ya n dc r e d i tc o n d i t i o n s ：e v i d e n c efr o mt h ec o m p o s i t i o no f e x t e r n a l f i n a n c e w o r k i n gp a p e r l 9 9 2 n o 4 0 1 5 n b e r 电o l i n e r s t e p h e na n dg l e n nr u d 曲u s c h i st h e r eab r o a dc r e d i tc h a n n e lf o rm o n e t a r yp o l i c y h 国s f e c o n o m i cr e v i e w ；1 9 9 6 ，( 1 ) ：3 - 1 3 3 第l 章导论 析认为：在中央银行实施货币紧缩政策时银行信贷渠道才能高效发挥作用，而 在中央银行实施货币扩张政策时，其有效性不强，并且还得出不同扩张货币政 策也会出现发挥作用有效性的不同。他们得出了与以往学者所不同的观点。 b e m a n k e & g e r t l e r 在19 8 9 年以及c a r l s t r o m & f u c r s t 在19 9 7 年根据全球经济周 期规律来深入研究，在思考许多金融经济的条件下，进行深入分析了中国人民 银行实行的货币的相关策略和生产力二者的联系。 1 2 2 国内相关研究 二十世纪九十年代之前，我国主要在货币供求层面上对货币政策进行研究， 而不是对货币政策传导机制问题进行研究。二十世纪九十年代以后，货币政策 影响宏观经济的效果日益显著，资本市场与货币市场也相继建立、并逐渐成长 起来，货币政策的传导渠道也变得多样化了；各种渠道的相互交替影响使得我 国特别是1 9 9 7 年以后的货币政策的效果不以前那么明显了，从而使我国学者 开始关注我国货币政策的传导过程，并试图通过对这些传导渠道的研究，找到 我国货币政策效果不明显的相关原因，并找到能够有效治理这些问题的方法建 议，从而来疏通货币政策传导过程，使货币政策发挥有效作用。 王振山，王志强在2 0 0 0 年通过建立计量多因素分析方程，对我国八十年 代和九十年代的一些数据进行处理分析，采用计量格林兰因果实证检验进行研 究，他们认为：我国中央银行所实施的货币政策在传导过程中主要是依靠银行 信贷传导渠道为主，并且证明了我国货币政策的货币传导渠道的作用很不显著。 2 0 0 1 年李斌在他的博士论文中，对我国九十年代近十年的季度数据通过计 量软件建立多元时间序列模型，对这些数据进行了计量实证检验，他们认为现 阶段我国货币供应量和我国的银行贷款总量具有很高的相关性，同时银行信贷 总量对我国中央银行实施的货币政策有很大的影响，对其最终目标的实现有很 大的关联性。 巴曙松 ( 2 0 0 0 ) 主要研究中国货币政策的有效性，并在文中提出：“我国的 货币政策对信贷供给的传导方式过分依赖，其原因是我国的市场体系不完善， 。夏德仁、张洪武和程智军：“货币政策传道的信贷渠道述评”，金融研究，2 0 0 3 年第5 期。 王振山，王志强我国货币政策传导途径的实证研究财经问题研究，2 0 0 0 ，( 1 2 ) ：6 0 - 6 3 。李斌中国货币政策有效性的实证研究金融研究，2 0 0 1 ，( 7 ) ：l o 一1 7 西巴曙松我国货币政策有效性的经济学分析 j j 经济科学出版社，2 0 0 0 ：1 1 2 1 1 5 4 第l 章导论 特别是我国的金融市场的发展还明显滞后，金融资产的规模和种类有限，利率 管制的存在，使得其它的传导路径在我国发挥的作用极小，我国的货币政策以 信贷传导为主 。 杨小娟，熊勇冈u ( 2 0 0 4 ) 通过定性分析对货币政策的传导机制理论进行研究， 通过分析1 9 9 1 年1 月至2 0 0 2 年6 月的月度数据，运用协整理论对这些数据进行实 证研究，证明了我国的货币政策主要是通过价格渠道、汇率渠道和信贷渠道三 者共同进行传导的。 周英章、蒋振声通过对我国1 9 9 3 年到2 0 0 1 年间的年度数据对货币政策传导 机制进行实证分析，得出的结论是：我国的货币政策是通过信贷传导渠道和货 币传导渠道共同发挥作用的，其中信贷传导渠道占主导地位。 总之，我国学者近年对货币政策传导渠道的研究因样本区间和实证方法的 不同，以及在实证分析中具体选取的处理技术的不同，从而得出了各式各样的 结论。本文认为，虽然利率传导渠道和资产价格传导渠道对货币政策的影响有 所加强，但在今后相当的一定时间内，银行信贷传导渠道仍然是我国货币政策 传导的主要渠道。其原因主要是：第一，我国金融市场上的金融资产结构单一， 股票和企业债券在金融资产总量中的比例偏低，银行信贷仍然是企业方面最重 要的融资的来源。对大多数中小企业来说，几乎很难通过债券和股票融资，银 行贷款也是其惟一的外部资金主要来源；第二，由于我国长期以来一直实行利率 管制，利率市场化进展缓慢，利率仍然是主要由中央银行决定，利率传导渠道 的基础前提尚不具备；第三，我国的证券市场，特别是股票市场存在着严重的缺 陷，证券市场上投机远远超过投资，证券价格在很大的程度上不能够体现出财 富效应和资产价格的变化，没有办法来传导货币政策的意图；第四，我国实施的 是有管理的浮动汇率制，人民币还无法实现完全可以自由的兑换，资本的流动 也受到一些限制，汇率对货币政策的传导方面受到了阻碍。 1 3 研究的基本思路和框架 本文首先说明我国货币政策传导机制以银行信贷传导渠道为主。然后逐步 分析我国的货币政策在我国发展的历程，即经历中国人民银行的时候、经历商 业银行的时候和经历企业的时候，进行实证研究，通过对货币政策在这三个时 回周英章，蒋振声货币渠道、信贷渠道与货币政策有效性的实证分析 j 1 金融研究，2 0 0 2 ，( 9 ) ：3 4 4 3 5 第1 章导论 期的有效性分析，得出我国货币政策在中央银行时期传导弱有效，商业银行过 程中存在严重障碍，在企业阶段传导较为顺畅，并从这些分析结果出发寻求畅 通我国货币政策传导有效的具体建议。 本文篇章结构： 第一部分是导言，主要说明了研究货币政策信贷传导渠道问题的意义，国 内外研究的现状，本文的研究方法和研究内容及本文的创新处，是对笔者撰写 本文动机和思路的总体说明。 第二部分系统介绍了货币政策传导机制的信贷渠道理论基础，以及我国货 币政策的主要特征与信贷传导机制的形成。这一部分主要阐述了我国现阶段， 由于金融机构体制存在着严重的垄断性、企业对银行信贷的依赖性较强、中央 银行能够通过直接的调控手段来较好地影响商业银行的放贷行为，以及我国以 信贷规模为中介目标的货币政策，这些因素为信贷传导创造了适宜的传导环境， 充分反应了我国货币政策传导渠道是以信贷传导为主的。 第三部分具体探讨我国货币政策在我国的发展历程，就我国货币政策在传 导过程中所经历的三个阶段，即经历中国人民银行的时候、经历商业银行的时 候和经历企业的时候，进行实证研究，通过对货币政策在这三个时期的有效性 分析、以及对我国银行信贷传导货币政策的现状进行研究。并在此研究基础上 进一步分析我国商业银行影响货币政策传导的因素。 第四部分是从实际出发，结合理论分析，提出对策，进一步疏通银行信贷 传导渠道，发挥货币政策效应。 第五部分是文章的结论。 1 4 研究方法 论文的研究方法主要有以下几点：第一，理论与实践相结合。论文在写作过 程中，主要采取了理论与实际相结合的研究方法，在论述问题时，主要采用了 比较分析法、实证分析法，增加了论文的说服力度。第二，比较分析与历史分 析相结合。主要是通过分析货币政策工具与相关经济变量的关系，分析货币政 国货币政策在传导过程中，会依次经历三个主体：中央银行，商业银行和企业。即央行制定货币政策，并 通过中间目标( 利率，货币供应量，公开市场业务等) 来影响商业银行的可贷资金，在央行制定货币政策 确定以后，商业银行就会根据货币政策进行一些调整，来决策自己的贷款规模，可贷资金的变化直接会对 企业的经营带来影响，进而影响产础。 6 第1 章导论 策变化如何对经济变量产生影响。第三，定量分析与定性分析相结合。用大量 的数据说明问题，并建立了数学模型以实证分析法来说明银行贷款是我国货币 政策传导的主渠道和各个主导时期的传导问题。 1 5 创新与不足 创新点： 结合我国国情，以实际情况出发，运用大量数据，结合计量分析模型对我 国货币传到渠道进行分析，并得出结论：在我国目前，银行信贷传导渠道仍然是 我国的主要货币政策传导渠道；在用计量模型分析我国信贷传导渠道三时期分析 中发现：我国目前的银行体系与信贷模式不利于信贷传导；中央银行直接调控对 信贷传导的作用不明显；货币市场的发展有利于信贷传导渠道向利率传导渠道的 转化；银行业的集中降低了信贷传导机制的有效性。在此基础上提出了解决目前 我国信贷传到渠道机制的政策建议：为了提高我国信贷传导机制的有效性，必 须从深化商业银行、中央银行的改革入手，必须从宏观、微观层面上改善信贷 传导机制运行所依赖的经济、金融环境。 不足之处：由于本文的写作要用到大量的数据，而在写作过程中，资料的 收集比较困难，很难得到第一手资料，所以在分析问题时难免会造成一些误差。 并且本文的写作是建立在分析计量模型的基础之上，而在计量模型分析中，由 于协方差，序列相关性等各种计量误差，会对模型的结果造成一定的影响。 7 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 货币政策信贷渠道这一传导渠道是通过改变商业银行的可贷资金来传导货 币政策意图的。如货币政策增加基础货币导致银行可备存款上升，在其他情况 基本不变时，银行贷款将相应增加，从而使得银行利率下降，导致依赖银行贷 款的企业融资成本下降。于是，对这些依赖银行贷款的企业来说，扩张的货币 政策导致银行贷款利率下降，将降低内部融资的影子价格，刺激企业投资支出， 从而引起国内产出的增加。 2 1 相关概念的界定及货币政策传导机制的信贷渠道理论 2 1 1 相关概念的界定 就货币政策的传导途径来说，大体有两种方式：货币渠道和信贷渠遭。传统 的货币渠道可用i s l m 模型来描述，即货币当局在制定货币政策时可通过对货币 供给的调整来使l m 曲线移动，引起利率变化，从而导致投资行为的变化，进而 影响实体经济。信贷渠道是指，利率的相对变化可以通过影响资金供给者( 金融 机构) 的借贷行为，来影响金融机构的贷款能力，再通过银行贷款的变化影响实 体经济。 货币渠道的有效传导是以发达国家信息完全的金融市场为理论基础的。在 市场经济机制完善的环境中，各类经济主体对经济信号的变化具有较强的敏感 性；货币当局可以通过对货币供应量和利率的调整，就可以来调节市场经济主 体的行为了。但是在现实经济环境中，即使是在相对较发达的市场经济国家中， 仍然是不存在信息完全的金融市场的，在现实中由于信息不对称所引发的道德 风险和逆向选择数不胜数。因此，对于那些市场机制相对不完善的发展中国家 来说，货币政策通过利率传导机制和汇率传导机制的作用非常有限。因此，随 着不完全信息经济学的发展，经济学家们提出了货币政策信贷传导渠道理论。 与传统利率渠道理论中认为的社会经济中只包括货币和债券两种金融资产 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 的假定不同，信贷渠道理论则认为银行贷款是银行资产负债表中的一个重要 项目，其能对经济活动产生重要影响，否定了将所有的非货币资产统称为债券 的假设，认为银行贷款与其他金融资产是不能完全替代的信贷渠道理论非常重 视债券和其他非货币金融资产所发挥的特殊作用，货币供给的变化将进一步影 响银行信贷供给，从而进一步影响现实各经济主体的投资和消费需求。 2 1 2 货币政策传导机制的信贷渠道理论 较成熟的货币政策信贷传导渠道理论是b e m a n k e & b l i n d e r 在1 9 8 8 年提出 的。该理论以c c l m 模型为核心，c c l m 模型是对传统的i s l m 模型的修 正和扩展。c c l m 主要包括以下内容： 1 货币政策信贷渠道有效发挥作用需要满足的条件 西方经济学中的i s l m 模型只，银行贷款和债券可以完全替代，也就是说 在i s - l m 模型只包括货币和债券两类资产。而c c l m 模型则否定了债券的可 完全替代除了货币、债券资产外的其他资产性，将金融资产的分类从i s _ l m 模 型的三个市场( 商品市场、货币市场、债券市场) 延伸到了信贷市场，货币政 策的信贷传导渠道对货币政策的有效传导能够起到有效作用。银行信贷渠道要 想有效发挥作用，需要c c l m 模型满足以下条件： ( 1 ) 价格不能任意调整，即价格中性，当现实经济中名义货币量发生变化时， 商品市场上的价格不能随之作出快速相应改变，这样可以使得货币政策对我国 经济金融环境作出的调整在短期内能够得以实现。 ( 2 ) 银行贷款和债券两者不能完全替代。对资金供给者来说，债券主要是为 了满足流动性才会被持有的，银行贷款是银行主要运用资金的方式，银行贷款 和债券是两个完全不同工具，贷款不可能完全被债券所代替；并且对那些需要资 金企业而言，债券和银行贷款也是不可完全替代的，需要资金的经济主体主要 还是依靠银行贷款来解决其资金融资的问题的，一般的企业特别是那些中小企 业通过发行债券是很难筹集到资金的。 ( 3 ) 央行可通过运用法定准备金的手段来直接影响银行的贷款供给量。可以 举个例子说明：如增加债券持有等方式，来弥补准备金率下调所引起的可贷资 。郭晔：货币政策信贷传导途径的最新争论及其启示，经济学动态，2 0 0 0 年第7 期 。b e nb e m a n k e & m a r kg e r t l e r , i s i d et h eb l a c kb o x ：t h ec r e d i tc h a n n e lo f m o n e t a r yp o l i c yt r a s m i s s i o n w o r k i n gp a p e r ，19 9 5 9 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 金的上升，也就是说中央银行无法左右贷款量的多少，从而不得不增加贷款供 应量。 2 c c l m 的具体概述 在c c - 一i ，m 模型中假设存在三类资产，即货币、债券和贷款，它们三者不能 相互替代，各自发挥作用，在c c l m 模型中的资金需求者和资金供给者之间 的博弈主要是站在资产价格角度上进行，也就是债券利率和贷款利率。对于资 金供给者来说( 这里主要指银行) ，其可贷资金主要包括：货币法定准备金以及 超额准备金和债券。其贷款来源为银行存款。我们以。表示法定存款准备金， 其中t 表示存款准备金率，以e 表示超额存款准备金，以f 表示债券，以以m 表示 贷款。因此有： m ( f ，d ，y ) = ( f ，d ) d ( i t ) a 从a m 我们可以看出：贷款需求m 主要由贷款利率f 、债券利率d 以及总需求y 决定，而贷款供给主要受到贷款利率f 、债券利率d 和法定存款准备金d 的影响。 同时在货币市场上我们可以得出b 式： l ( d ，y ) = n rb b 式表示债券利率d 以及总需求y 决定着对货币的需求l ，而货币供给主要依 赖货币乘数n 和基础货币r 。 同样我们在商品市场上也可以得出c 式： y ( d ，f ) - - f ( d ，f ) + c + g c 从c 式我们可以看出，总产出是贷款利率和债券利率的函数，总需求则由债 券利率、贷款利率以及社会消费和政府购买同时决定。 通过a 式我们可以求出方程： f=e(d，y，td+e)d 从c 式和d 式我们可以得出e 式： y = f d ，e ( d ，y , t d + e ) 】 e 因此，e 式为商品市场和贷款市场同时达到平衡的方程。 从以上的推导我们可以看出：三市场要想同时达到均衡需要同时满足b 和e 式。当三市场同时达到均衡时，也就是所谓的c c 一，m 模型，如图2 1 所示。其 中c c 曲线和l m 曲线分别是向左上和右上倾斜的曲线。 o 蒋瑛琨、刘艳武和赵振全：货币渠道与信贷渠道传导机制有效性的实证分析，金融研究，2 0 0 5 年第 5 期 l o 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 3 对c c l m 模型的描述 当模型满足贷款和债券不可完全替代的条件下，c c - l m 模型中c c 曲线和 l m 曲线的移动将受到货币当局货币政策的影响。例如，当中央银行实施紧缩性 的货币政策时，两条曲线将同时向内移动，均衡点由( i 1 ，y 1 ) 移动至( i o ，v o ) ， 产出减少y 1 - - y o 。 中央银行在实施货币政策时可以通过改变商业银行在中央银行的法定准备 金率，来影响商业银行的可贷资金，进而影响其贷款能力，从而能够有效的实 施货币政策。银行贷款能力的变化将引起银行信贷供给发生相应的变化：在部分 借款者主要依赖银行贷款融资的条件下，信贷供给的变动将最终影响总支出。 以紧缩性货币政策为例：存款准备金率提高一银行超额储备减少( r ) 一银行可贷资 金减少( l ) 一银行贷款能力( c r ) 下降一银行贷款减少( l o 伽町一企业投资减少 ( i ) 、居民消费减少( c ) 一社会需求和产出下降( 。 y oy 2 y ly 图2 1c c - - l m 曲线如图2 1 所示 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 2 2 货币政策传导机制的历史沿革 2 2 1 货币政策信贷传导渠道在中国的演进 1 我国1 9 9 8 年以前的货币信贷传导渠道 在1 9 8 4 年之前，我国实际上并没有精确的货币政策涵义，更不用说健全的 货币信贷传导机制了。我国从1 9 8 4 年才开始由中央银行独立制定和实施货币政 策。在这之前中央银行基本上对金融行业实行高度垄断，中央银行的业务包括 信贷收支、货币收支和资金结算，是各种业务的中心环节，领导阶层，当时中 央银行采取“统存统贷”的信贷管理体制。1 9 8 4 年之前的货币信贷政策实际上 并不是真正意义上的货币政策，而仅仅是从属子国家计划经济体制的产物。当 时的货币政策传导过程为：从人民银行到人民银行分支机构再到企业，中间几 乎不经过商业银行，央行直接通过政策手段达到最终目标：加快我国经济快速 上升，以及有效的控制国内市场物价的上涨。 中国人民银行独立运行后，就开始运用各种方式进行调节国民经济，并且 知道货币政策予以实施，使我国的宏观经济发生很大的转变。如：中央银行在1 9 8 4 年之后曾多次运用调整存款准备金率这一手段来调控国家宏观经济；我国这一时 期货币政策调控仍然是以控制商业银行的贷款规模为主的直接调控，即对银行 信货规模和央行货币供应量的直接调节。因此，我国在这一时期货币政策信贷 传导仍然占据主导地位。主要表现为：1 中央银行的货币政策的实施主要是通过 运用信贷计划手段。在特定时期，中国人民银行主要运用限制额的管理方式， 按照政府的相关信贷规定，进行控制货币、信贷等方面快速增长。2 长时间处于 高位的存款准备金率使得我国资金分配的计划性更加严重。过去我国法定存款 准备金率曾在高达1 3 的水平上持续了将近1 0 年之久，这么高的法定准备金率 大大超过同期许多工业发达国家。3 利率受到严格管制。在这一时期，中央银行 为了使我国利率现状( 受中央银行严格管制) 有所改变，在调节我国货币量时 曾经多次通过调节利率来实现货币政策的目标。虽然我国中央银行这样做在一 定程度上缓解了利率被限制的状况，但是由于我国的存贷款利率主要是由中央 银行制定的，所以这种利率不能够反映出各个资金供给、需求者的真实状况。 o 夏德仁，张洪武，程智军，货币政策传导的“信贷渠道”述评金融研究，2 0 0 3 ，( 5 ) ：36 4 2 台曾宪久货币政策传导机制的内在构成要素及其总体特征考察 j 】西南金融，2 0 0 4 ，( 1 ) ：1 3 - - 1 5 1 2 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 这种状况是由于当时我国实行的是计划经济所得来的经济通病。所以在当时我 国货币政策传导的主要渠道仍然是以信贷渠道为主，利率渠道发挥作用的空间 很小。我国货币当局从1 9 9 3 年开始对货币政策的传导做了重要调整，包括以下 内容：首先，政府放开了货币发行权，把这一权利交给了中央银行，同时也把 对基础货币的调节权下放给中国人民银行，中央银行逐渐又拥有了对我国信贷 规模的调控权利和对银行间基准利率的调整权等，同时中央银行的业务也得到 进一步简化，在融资方面只单独对准各个商业银行的总行，不在与各分行有业 务往来。这有利于我国各个商业银行独立的掌管自己的一些业务，为商业银行 在整个货币政策传导过程中发挥有效作用奠定了基础，同时也为我国货币政策 信贷传导机制的建立夯实了基础，这一刻开始，我国商业银行信贷开始有效的 影响货币政策的传导。另一方面中央银行也不再隶属于国务院，不再充当政府 调节财政赤字的手段，使得在货币政策传导过程中中央银行所出现的货币政策 传导财政化的问题得到解决。其次，增加了货币政策传导的中介目标。就货币 政策传导的中间工具来说，中央银行先后把货币供应量、再贴现率、存款准备 金率和公开市场业务列为我国货币政策传导的中间目标，利用这些工具以达到 实现保持币值稳定并以此促进经济增长的最终目标。这在一定程度上说明：了 中央银行不再单独依赖银行信贷对货币政策进行调控，也就是说央行对货币政 策的调节逐步从直接调控开始转变为间接调控。我国于1 9 9 4 年对货币政策的调 控方式做出了重大调整，就中央银行的货币供应量定期向社会公布，同时对银 行体系也做出了重要改革，把政策性银行从商业银行中分离出来，把外汇市场 作为单独的市场看待，同时建立起银行业拆借市场，这些措施都为我国的货币 政策的传导渠道增添了新的血液，拓展了货币政策的传导渠道。但是在这一时 期，虽然中央银行采取了多种措施，做了很大的改革，但是由于我国资本市场 的不完善，以及利率没有实现完全市场化改革，使得我国的货币政策传导渠道 中的货币渠道，利率渠道，资本渠道不能有效发挥作用，我国还是以信贷传导 渠道为主，其他传导渠道只起到辅助作用。 货币政策信贷传导渠道在我国的货币政策传导过程中的地位非常重要。货 币政策信贷传导渠道仍然是我国货币政策传导的主要渠道。银行信贷的扩张或 收缩将直接引起宏观经济的高涨或低落。 2 1 9 9 8 年之后的货币政策信贷传导渠道 自9 8 年起，中国人民银行对我国货币政策的调控实现了由直接调控向间接 第2 章货币政策信贷传导渠道的相关概述 调控的转变，对商业银行的贷款规模限制予以消除，至此以来，我国中央银行 主要从以下几个方面对货币政策调控机制进行了改革： ( 1 ) 贷款规模的限额消除 中央银行在制定货币政策时，不再对商业银行直接下达指令性计划，而只 是对商业银行的贷款增量进行调控管理，这使得商业银行拥有了相对充分的贷 款自主权。在这之前，我国对银行的信贷计划调控已经实施了将近半个世纪。 在这之后，我国的经济金融环境出现了重大转变，第一：我国金融机构的数目 逐渐增多，第二：金融机构的创新逐步增多，这样使得贷款限额控制