（金融学专业论文）外汇占款对我国基础货币供给影响研究.pdf

内容摘要 1 9 9 4 年外汇管理体制改革以来，伴随着我国经济总量的快速增长，外汇占款所导致的 基础货币扩张状况日益显著。2 0 0 8 年1 2 月末，我国外汇占款达到1 6 8 4 3 1 1 亿元人民币的 历史最高水平，外汇占款与基础货币投放之比攀升至13 0 3 4 。外汇占款所致基础货币扩 张对货币市场的稳定性和货币政策的执行能力产生重大影响，同时给中央银行带来冲销压 力。研究外汇占款对基础货币的传导机制和影响能力，进而寻求合理的应对措施，是文章 致力于解决的问题。 全文以外汇占款对基础货币供给影响为研究主线，从理论和实证两方面进行分析，解 释外汇占款所导致的我国基础货币扩张问题，进而分析其对货币市场的影响并提出相关政 策建议。全文共由六个部分构成： 第一部分为导论，包括研究目、研究意义、国内外研究现状、研究内容、研究方法与 创新之处。 第二部分对从我国外汇占款的形成历史、外汇占款问题的现实状况和外汇占款的特点 三方面对我国外汇占款的基本问题简要论述。 第三部分为全文的理论基础部分，首先分析了基础货币的内涵及构成推导，而后从传 导机制和影响能力两方面构建外汇占款对基础货币供给影响的分析框架，最后对外汇占款 与基础货币控制作用机理的相关问题进行解释。 第四部分为实证部分，选取1 9 9 7 年至2 0 0 8 年1 2 年间的季度数据进行协整检验，得出 实证结论：无论是从长期还是短期来看，汇占款对基础货币均具有明显的正向影响。 第五部分分析外汇占款所致货币扩张对我国货币市场的影响，这种影响表现在外汇占 款所导致的货币投放结构变化及通货膨胀效应、外汇占款对维系人民币币值稳定的影响、 外汇占款对中央银行货币政策独立性的制约三个方面。 第六部分提出外汇占款所致货币扩张的解决途径，从短期分析，有效的冲销干预管理 机制是应对外汇占款所致基础货币扩张的主要措施；从长期来看，改进外汇形成机制，构 建多层次外汇管理体系是应对外汇占款所致基础货币扩张问题的根本途径。 关键词：外汇占款基础货币冲销干预传导机制 a b s t r a c t m o n e t a r yb a s ec a u s e db yt h ee x p a n s i o no ff u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g ei s g r o w i n gr a p i d l ya c c o m p a n i e db yt h et o t a la m o u n to fc h i n a se c o n o m i cg r o w i n gr a p i d l ya f t e rt h e f o r e i g ne x c h a n g em a n a g e m e n tr e f o r l ni n1 9 9 4 a tt h ee n do fd e c e m b e r2 0 0 8 c h i n a sf u n d s o u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g ew a s1 6 8 4 3 11b i l l i o ny u a n w h i c ha c h i e v e dt h eh i g h e s tl e v e li n h i s t o r y ，a n dt h er a t i oo ff u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g ea g a i n s tm o n e t a r yb a s er o s et o 13 0 3 4 t h ee x p a n s i o no fm o n e t a r yb a s ed u et ot h ee x p a n s i o no ff u n d so u t s t a n d i n gf o r f o r e i g ne x c h a n g eh a das i g n i f i c a n ti m p a c to nt h es t a b i l i t yo ft h ec u r r e n c ym a r k e ta n dt h e i m p l e m e n t a t i o nc a p a c i t yo fm o n e t a r yp o l i c y ，a n db r o u g h ta b o u tt h ec e n t r a lb a n ks t r e s s o f s t e r i l i z i n go p e r a t i o n a n a l y s i st h et r a n s m i s s i o nm e c h a n i s ma n di n f l u e n c eo fm o n e t a r yb a s e c a u s e db yf u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g e ，a n dt os e e kar e a s o n a b l er e s p o n s ei st h e p u r p o s eo ft h i sr e s e a r c h t h em a i n1 i n ef o rt t l es t u d yi st h ei m p a c to ff u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g eo nt h e s u p p l yo fm o n e t a r yb a s e ，f r o mb o t ht h e o r e t i c a la n de m p i r i c a la n a l y s i st oe x p l a i ni ta n dt h e nt o a n a l y z ei t si m p a c to nt h ec u 盯e n c ym a r k e ta n dt om a k er e l e v a n tp o l i c yr e c o m m e n d a t i o n s t h e f u l lt e x tc o n s i s to fs i xp a r t s t h e ya r e t h ef i r s tp a r ti st h ei n t r o d u c t i o n ，i n c l u d i n gt h ep u r p o s e ，t h es i g n i f i c a n c e ，l i t e r a t u r er e v i e wi n c h i n aa n da b r o a d ，t h ec o n t e n t ，t h em e t h o d sa n dt h ei n n o v a t i o n s t h es e c o n dp a r td i s c u s s e st h eb a s i cp r o b l e mo ff u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g e f r o mt h eh i s t o r yo fc h i n a sf u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g e ，t h es i t u a t i o no fc h i n a s f u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g ea n dt h ec h a r a c t e r i s t i c so fc h i n a sf u n d so u t s t a n d i n gf o r f o r e i g ne x c h a n g e 1 t h et h i r dp a r ti st h et h e o r yp a r t f i r s t l ya n a l y z et h ec o n n o t a t i o na n dd e r i v a t i o no fm o n e t a r y b a s e ，a n dt h e nb u i l dt h et h e o r yf r a m e w o r kf r o mt r a n s m i s s i o nm e c h a n i s ma n di m p a c t ，a tl a s t e x p l a i nt h ec o n t r o lm e c h a n i s mo fm o n e t a r yb a s ea n df u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g e t h ef o u r t hp a r ti st h ee m p i r i c a la n a l y s i s s e l e c t i n gq u a r t e r l yd a t af r o m19 9 7t o2 0 0 8t om a k e e m p i r i c a la n a l y s i s a n dt h ec o n c l u s i o ni s ：e i t h e rf r o mt h el o n gt e r mo rs h o r tt e r m ，t h ef u n d s o u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g eh a sp o s i t i v ei m p a c to nm o n e t a r yb a s e t h en f t hp a r ti st h ei m p a c to fc h i n a sc u r r e n c ym a r k e to ft h ee x p a n s i o no fm o n e t a r yb a s e d u et ot h ee x p a n s i o no ff u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g e ，i tc o n s i s t so ft h r e ep a r t s ：t h e s t r u c t u r a lc h a n g e so ft h ec u r r e n c ya n dt l l ei n f l a t i o ne f f e c t t h ei m p a c to nm a i n t a i n i n gs t a b i l i t yo f t h er m bc u r r e n c y t h ei n f l u e n c eo nt h ei n d e p e n d e n c eo fc e n t r a lb a n k t h es i x t hp a r ti st h es o l u t i o no ft h ee x p a n s i o no fm o n e t a r yb a s ed u et ot h ee x p a n s i o no f f u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g e ，t h es t e r i l i z i n go p e r a t i o ni st h em a i nm e a s u r et os o l v e t h ep r o b l e mi nt h es h o r tt e r m ，a n di m p r o v i n gt h ef o r m a t i o nm e c h a n i s mo ff o r e i g ne x c h a n g e ， b u i l d i n gu pm u l t i l e v e lf o r e i g ne x c h a n g em a n a g e m e n ts y s t e mi st h ew a yt od e a lw i t ht h e p r o b l e mi nl o n gt e r n k e yw o r d s ：f u n d so u t s t a n d i n gf o rf o r e i g ne x c h a n g e ；m o n e t a r yb a s e ；s t e r i l i z i n go p e r a t i o n ； t r a n s m i s s i o nm e c h a n i s m n 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取 得的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文 中不包含其他人己经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得天津财经 大学或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志 对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：终枉 签字日期：2 d d 9 年5 月巧日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解天津财经大学有关保留、使用学位论文的规 定，有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论 文被查阅和借阅。本人授权天津财经大学可以将学位论文的全部或部分内 容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、 汇编学位论文， ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：渐l导师签名： 签字日期： 埘年5 月二5 日 签字日期： 学位论文作者毕业后去向： 工作单位： 电话： 通讯地址：邮编： 舅灸易 2 夕年5 月2 5 日 1 1 1 课题研究目的 第1 章导论 1 1 研究的目的及意义 在开放经济条件下，由于外汇储备增加而导致的外汇占款增加将会对国内经济和金融 运行产生重要的影响。目前，我国金融对外开放进入历史新阶段，随着我国利率和汇率市 场化改革的不断深化，我国经济与世界经济的关联度和依存度逐渐加强。伴随着世界经济 一体化，外汇市场的变动和调节能力将对国内经济的运行产生越来越深刻的作用，而外汇 市场与国内货币市场是密切联系在一起的，外汇的变动情况对本国货币投放的影响能力日 益加强。自从1 9 9 4 年外汇管理体制改革以来，我国外汇储备持续稳定增长，出现了国际 收支结构非对称性的双顺差。在我国现行的外汇管理体制下，外汇储备攀升造成的外汇占 款问题已经影响到我国基础货币的投放，增强了货币供给的内生性，限制了货币政策的操 作空间，对维系币值稳定和控制通胀水平都产生了很大的压力。因此，研究外汇占款对基 础货币供给的影响，探讨相关的政策建议和解决途径是当前面临的棘手问题，关系到我国 货币市场及金融秩序的稳定，这也是此论题研究的目的所在。 1 1 2 课题研究意义 ( 1 ) 理论意义 近年来，随着中国外汇储备规模的不断攀升，外汇占款问题成为了影响我国基础货币 供给的最重要因素，越来越多的受到国内外各界的关注。许多国内外学者就外汇占款对我 国基础货币的影响问题进行了不同层次、不同角度的研究，主要围绕外汇储备对基础货币 的影响机理、实证测量、实现路径等方面展开。 大多数学者的研究偏重于以实证的角度揭示外汇占款变动对基础货币供给的影响，为 政策的制定提供依据，而对于相关理论问题缺乏系统性的阐述。因此，文章将对外汇占款 对基础货币供给影响的基础理论问题作深入的探讨，从基础货币理论问题、外汇占款对基 础货币供给影响的理论分析、外汇占款与基础货币控制的作用机理等方面搭建一个较为清 晰的理论框架，为此问题的研究提供理论参考。 ( 2 ) 现实意义 在一个开放经济体系中，外汇储备的变动已经成为国内金融政策和对外金融政策的连 l 接点，成为反映本外币政策冲突的关键性政策指标之一。9 0 年代以来，我国外汇储备一直 呈增长趋势，特别是1 9 9 4 年外汇管理体制改革以后呈高速增长。目前，我国外汇储备已 经逼近两万亿美元，位居世界第一位。在这种经济环境下，货币当局为了实现自己预期的 目标，不得不考虑外汇储备对经济金融运行和货币政策执行的影响。在我国现有的外汇管 理体制下，外汇占款已经成为银行体系流动性增加的主渠道。尽管中央银行通过紧缩国内 部分信贷进行中和，但还是造成了我国内部经济中物价上涨的局面。国内物价水平的持续 增长，并未带来外部经济中国际收支顺差的逆转，外汇储备的大量增加依然使外汇占款在 不断地增加，严重影响到了我国货币政策的自主性和宏观调控的效果。这些问题的解决都 需要建立在外汇占款与基础货币关系的理论及实证研究基础上，突出了课题研究的现实意 义。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 关于基础货币相关理论的综述 ( 1 ) 基础货币的定义 对于基础货币的定义，各国学者普遍通过基础货币的构成来定义。f r e d e r i cm i s h k i n ( 2 0 0 5 ) 等认为，美联储的货币负债( 流通中的联邦银行券与存款准备金) 与美国财政部 的货币负债( 流动中的财政通货，主要是铸币) 之和即是基础货币，表示为：m b = c + r 。 黄达( 2 0 0 3 ) 等学者认为，基础货币为流动于银行体系之外的现金( c ) 和存款货币 银行保有的存款准备金( r ) ( 准备存款与现金库存之和) ，基础货币直接表现为中央银行 的负债，表示为：m b = c + r 。 ( 2 ) 货币的内生性 货币具有内生性，是分析外汇占款的变动是否会引起基础货币变动的前提条件。在早 期的货币供给理论中，货币内生性是不被认为存在的。在2 0 世纪6 0 年代以前，经济学家 大都将货币供给量视为中央银行可以加以绝对控制的外生变量，凯恩斯就认为货币是外生 变量，中央银行可以决定基础货币的水平，而货币供给又是基础货币的稳定函数，因此货 币供给由中央银行所决定。 6 0 年代以后，许多经济学家认为货币不是取决于货币当局的政策意愿，而是取决于经 济体系中的实际变量，新剑桥学派的k a l d o r ( 1 9 7 7 ) 认为货币是具有内生性特征的。后凯 米什金，货币金融学( 第7 版) m ，北京：中国石化出版社，2 0 0 8 年：2 1 3 2 1 4 恩斯学派的t o b i n 等学者从金融创新和货币乘数等角度说明了货币供给具有内生性和不可 控性。d i a m o d 、s h a w 和r a j a n ( 2 0 0 4 ) 也说明了货币供给的内生性问题，这就意味着货币 供给是决定于经济过程本身的。随着对货币具有内生性观点的逐步认同，关于外汇占款对 基础货币供给影响的研究从上世纪6 0 年代逐步展开。 1 2 2 关于外汇占款对基础货币供给影响理论问题的综述 在早期汇率问题的研究中，外汇占款会对基础货币的投放产生影响已经被论证。 g o l d m a na n ds t e v e n ( 1 9 7 4 ) 提出，在固定汇率制下，政府必须通过干预市场来维持汇率 稳定。当买进外汇时，央行必须增发等值基础货币，由于基础货币的增加，流通中的货币 供应量按乘数增加，由此导致实际利率走低，通货膨胀趋于恶化。 在随后的研究中，学者普遍认为外汇储备的过度增长会给控制本国货币供给和货币政 策的制定带来难度。d a n i e ( 1 9 9 9 ) 认为，外汇储备的失控会增加控制本国基础货币合理 投放规模的难度，而只有采取灵活的汇率体系才能避免这种问题，获得独立的国内货币政 策。a k i k ot e r a d ah a g i w a r a ( 2 0 0 5 ) 重点分析了亚洲外汇储备快速增长产生的问题，指 出外汇储备增长影响基础货币供给和货币政策的制定，起初干预有效控制了信贷的增长， 但其作用最终是有限且短期的。 随着我国外汇占款对基础货币扩张影响趋势的加强，此问题逐渐成为国内学者研究的 热点。早期，郑先炳( 1 9 9 0 ) 、周慕冰( 1 9 9 1 ) 、陆晓明( 1 9 9 1 ) 、盛松成( 1 9 9 3 ) 、谢平和 俞乔( 1 9 9 6 ) 、王自力( 1 9 9 7 ) 、黄达( 1 9 9 7 ) 等学者先后从不同角度研究过我国货币供给 问题，但大多数研究并未涉及外汇占款对货币供给的影响问题。 彭兴韵( 1 9 9 7 ) 考察了结售汇制度下国际收支是如何作用国内货币供给的。他以一般 模型来表明在浮动汇率制和不同的外汇管理体制中，国际收支状况对国内货币供给具有差 别性影响。 姜波克和陆前进( 1 9 9 9 ) 认为，国际收支对国内货币市场的货币供给和货币需求发生 直接影响，对总需求和总供给发生作用，进而间接影响国内货币供给和需求。 唐国兴( 2 0 0 2 ) 也是从一般模型入手，探讨中国国际收支与货币供给关系。武剑( 2 0 0 5 ) 则从更广泛范围探讨了国际收支系统与国内货币供给之间的动态关系。 李天德( 2 0 0 3 ) 在研究我国货币供给的调控时也考察了国际收支对货币供给的影响。 他认为，国际收支对货币供给有直接影响和间接影响。 宁咏和孙伯银( 2 0 0 3 ) 探讨了9 0 年代中国国际收支对货币供给的影响，从而进一步 3 从外部经济层面说明我国货币供给具有内生性，并指出在现行汇率制度下，国际收支会通 过储备资产的变动对中央银行基础货币投放量发生冲击，而且，这种冲击随中国经济开放 有进一步增强的趋势。 谢平和张晓朴( 2 0 0 3 ) 研究表明，1 9 9 4 1 9 9 6 年，中国外汇占款成为影响国内货币政 策的重要因素，2 0 0 1 年以来，我国外汇储备量持续快速增加，与正常商品贸易顺差量、吸 引外资量并不一致，它到底会给货币供给带来多大影响还需要进一步研究。 杨胜刚和刘宗华( 2 0 0 4 ) 借鉴传统的国际收支货币分析法，建立国际资本流动条件下 的货币供给模型来考察外资流入对中国货币供给的影响。他们指出，国际资本流入形成国 际收支顺差，外汇储备增加，中央银行的外汇占款扩大。因此，外汇占款就成为基础货币 投放的主渠道，对货币供给形成压力。 姚枝仲和张亚斌( 2 0 0 5 ) 认为，资本项目变化对货币供应造成冲击，但由于经常项目 变动可以抵消资本项目的变动，从而使基础货币变化很小或反向变动。具体来说，资本项 目主要是通过储备资产来影响基础货币。 刘新光( 2 0 0 6 ) 在分析超额外汇储备对我国经济带来的负面影响中提到了外汇占款加 大了中央银行货币政策的操作难度。 裴平、吴金鹏( 2 0 0 7 ) 在其所做的研究中指出，在中国涉外经济政策不对称和人民币 汇率缺乏弹性的条件下，国际收支持续顺差造成外汇储备增加，一方面形成了人民币对外 升值的压力，另一方面也产生了人民币对内贬值或国内物价上涨的压力。 除了关于外汇占款对基础货币影响的研究，一些学者还分析了外汇占款对货币乘数的 影响。杨胜刚、刘宗华( 2 0 0 5 ) 等学者的研究表明，如果商业银行通过减少超额准备金的 方式来增加外汇资产，那么国际收支失衡就可能通过改变超额准备金率的方式对货币乘数 产生影响。曹亚廷( 2 0 0 7 ) 则分析了基础货币本身对货币乘数可能产生的影响。 1 2 3 关于外汇占款对我国基础货币供给影响实证研究的综述 实证分析是研究外汇占款对我国基础货币供给影响的一个重要方法，国内学者的研究 普遍论证了外汇占款与基础货币供给之间的显著相关性。 许承明( 2 0 0 4 ) 的实证研究表明，我国外汇储备实际持有量的变动，既受到外汇储备 需求变化的影响，也受到货币市场非均衡的影响，外汇占款在基础货币投放中所占的比例 越来越高，中央银行通过外汇占款大幅度增加了基础货币，从而也挤占或减少了困内信贷。 魏义俊( 2 0 0 6 ) 采用1 9 8 5 - - 2 0 0 5 年的样本数据，分析得出在1 9 9 5 年以前，汇率是影 4 响货币供应量变化的主要因素，而随着汇率的稳定，其对货币供应量变化的影响己经明显 减弱。 方先明( 2 0 0 5 ) 等通过对2 0 0 1 年第1 季度至2 0 0 5 年第2 季度的统计数据进行实证检 验发现：外汇储备与基础货币供应量、基础货币供应量与商品零售物价指数之间存在非常 显著的单向因果关系。也就是说，外汇储备的增加引起基础货币供应量的增加，而基础货 币供应量的增加又会促使商品零售物价指数上升，中国外汇储备增加有明显的通货膨胀效 应。 朱孟楠、黄晓东( 2 0 0 6 ) 采用了1 9 9 4 - - 2 0 0 4 年外汇储备和货币供应量m 2 的季度数据， 通过单位根检验、协整分析得出我国外汇储备和货币供应量m 2 两者间存在长期均衡关系， 运用误差修正模型分析了两者之间的短期偏离动态调整关系，外汇储备的增加推动了我国 货币供应量m 2 的增加。 范东君( 2 0 0 8 ) 通过实证分析了外汇储备的增长对基础货币的影响，分析得出，我国 央行基础货币投放的结构己经发生了根本性的变化，外汇占款己经成为基础货币投放的主 要渠道。 岳意定、张漩( 2 0 0 7 ) 运用协整理论和向量自回归( v a r ) 模型对外汇储备对基础货 币影响进行了实证研究，说明了外汇储备对基础货币的影响机理，同时证明了外汇储备和 外汇占款对基础货币具有显著的正向影响，长期协整关系的约束力较强。 1 2 4 关于外汇占款冲销干预的综述 目前，冲销干预是中央银行应对外汇占款所致货币扩张的主要措施。在冲销性干预的 有效性问题上，早期的研究尚存在一些争论。j o r g e n s e nr e p o r t ( 1 9 8 3 ) 和o b s t f e l d ( 1 9 9 0 ) 实证研究的结论不完全相同，但结论基本表明，冲销性干预对汇率影响很小，或至多只能 影响短期汇率水平，不具有可持续性。o b s t f e l d ( 1 9 9 0 ) 认为，非冲销干预具有较高的有 效性，冲销式干预虽然不具有持续的效果，但是，对市场交易的不稳定或突发性原因产生 的外汇市场混乱，具有缩小短期波动幅度的效果。因此，就短期看，冲销式干预也是有效 的。 学者普遍论证了冲销干预会对货币供应产生影响。d o m i n g u e z 和f r a n k e l ( 1 9 9 3 ) 的 研究发现美国联邦储备银行和德国央行的冲销干预通过资产组合平衡渠道对货币供应量 有显著影响。l e w i s ( 1 9 9 7 ) 、k a m i n s k y 和l e w i s ( 2 0 0 0 ) 的研究证实了央行外汇干预行为 发出了未来货币政策发生变动的信号，对货币供给量的改变产生显著影响。r o g e r s a n d 5 s i k l o s ( 2 0 0 4 ) 研究了在固定汇率制度下，冲销干预对货币供应量和货币政策独立性的影 响，运用了国际收支货币分析法，根据中央银行反应函数来测度冲销干顶对货币供应的影 响和有效性，这方面的研究主要侧重的是冲销系数的实证测量。h e l m u tr e i s e n ( 2 0 0 5 ) 等通过考察9 0 年代早期东亚国家的冲销干预后，认为他们成功地实现了开放的金融市场、 固定汇率和货币政策的独立性三个目标。 在国内关于冲销干预的研究中，武剑( 2 0 0 6 ) 认为，政府为达到既稳定汇率又抑制通 货膨胀的双重目标，往往会选择冲销干预政策，以抵消外汇占款增加带来的货币供应量增 加。经过该过程，货币供给增长率不变，但基础货币和货币乘数均发生了较大变化。管华 雨( 2 0 0 7 ) 研究证明，冲销干预对于维持发展中国家经济均衡曾发挥过相当大作用，如6 0 年代的日本、7 0 年代的韩国等成功地进行了干预和冲销，并经历了国际储备不断增加，经 济高增长、低通账的黄金时期。 1 3 1 研究内容 1 3 研究内容、研究方法与创新之处 全文的研究内容共由6 个章节构成，第1 章为导论，第2 章为我国外汇占款的基本问 题研究，第3 章为外汇占款对基础货币供给影响的理论基础，第4 章为外汇占款对我国基 础货币供给影响的实证分析，第5 章为外汇占款所致货币扩张对我国货币市场的影响，第 6 章为外汇占款所致货币扩张的解决途径。 1 3 2 研究方法 文章所要研究的问题是国际经济学领域的重要问题，又与中国经济紧密相关，因此， 既要学习和借鉴西方主流经济学的研究方法，同时又要注意实证研究的特点。下述研究方 法是贯穿本文的主要研究方法： ( 1 ) 局部分析法。基础货币供应的影响因素问题，是一个实体经济影响货币经济的 问题，涉及的因素非常多，如果采用经济学的一般均衡分析方法，很难驾驭相关内容的研 究。因此，在文章研究切入点的选择问题上，以局部分析法入手，从影响基础货币供给的 诸多因素中抽象出当前最为重要的外汇占款因素，主要围绕这一环节进行研究。这种方法 有利于集中、深入地分析问题，突破一般均衡分析法的泛泛之谈。 ( 2 ) 结构分析法。外汇占款是一个综合概念，它的影响因素同外汇储备一样具有复 6 杂性，同时它的构成也是国际经济联系的表现。因此，在第二章对我国外汇占款问题的分 析中，将以结构分析方法，既研究外汇占款总量，又研究其各种构成因素对基础货币的影 响，从而把对基础货币的影响因素和传导机制真正找出来。 ( 3 ) 比较分析法。在第六章外汇占款所致货币扩张的解决途径关于冲销干预措施的 论述中，文章从全球角度考察冲销工具及冲销措施的选择问题，同时以此与中国进行对比 研究，探寻中国的冲销措施是否存在特殊性。这种比较分析法，有利于清晰地看到当今国 际经济联系和相互影响的重要性，也有利于得到更为准确、合理的结论。 ( 4 ) 实证分析法。在第四章外汇占款对我国基础货币供给影响的实证分析中，将借 助于国外成熟的v a r 模型、j o h a n s e n 协整检验模型等实证方法对外汇占款与基础货币之间 关系进行系统地实证分析，将其影响效应量化，以使论述更具说服力。 1 3 3 创新之处 目前的研究偏重于以实证的角度揭示外汇占款变动对我国基础货币供给的影响，而对 于相关理论问题缺乏系统性的阐述。文章将试图对外汇占款对基础货币供给影响的基础理 论问题搭建一个较为清晰的分析框架。在第三章中，从基础货币理论问题、外汇占款对基 础货币供给影响的理论分析、外汇占款与基础货币控制的作用机理三个角度论述外汇占款 对基础货币供给影响的理论基础，力图在理论研究方面作出创新。 在第四章的实证研究中，文章将采用截至2 0 0 8 年1 2 月份的最新季度数据检验外汇占 款对基础货币供给的影响，在检验中将通过长期影响与短期影响的对比，力图以不同以往 的实证视角解释外汇占款与基础货币供给之间的关系。 在第六章的外汇占款所致货币扩张的解决途径的研究中，归纳众多学者观点，依据实 证结论，创新地提出短期目标和长期目标的不同对策来应对问题，力图为此类问题的解决 提供新颖的切入点。 第2 章我国夕i i e 占款的基本问题研究 外汇占款指银行收购外汇资产而相应投放的本国货币，银行收购外汇形成本币投放， 而外汇资产形成银行的外汇储备。在央行结汇购汇的外汇管理体制下，具体表现可以为： 中央银行购汇形成央行所持有的外汇储备，产生外汇占款，外汇占款造成基础货币的投放 而增加社会可用资金的供给。在非央行结汇购汇的外汇管理机制下，也可以表现为：整个 银行体系购汇形成全社会的外汇储备，进而形成社会资金。结合我国的外汇储备管理特点， 本文关于外汇占款问题的分析将基于央行购汇形式下外汇占款对基础货币供给的影响。 2 1 我国夕l i l - 占款问题的形成历史 研究外汇占款问题的形成历史需要从外汇储备的历史问题入手。从外汇占款的表现形 式可知，外汇占款与外汇储备有直接的联系，在一定时期内外汇储备的变动决定了外汇占 款的变动趋势。自1 9 9 4 年外汇管理体制改革以来，外汇储备持续增长，在此影响下外汇 占款始终保持增长的趋势( 图2 1 ) ，并以2 0 0 1 年为拐点加速攀升。 1 4 0 0 0 0 1 2 0 0 0 0 1 0 0 0 0 0 8 0 0 0 0 6 0 0 0 0 4 0 0 0 0 2 0 0 0 0 o 7 声 卢 - p r 一一一_ t 一 9 擎梦p 擎窜窜窜梦萨萨 l+ 外汇储备( 亿美元)+ 外汇占款( 亿元)i 图2 1 外汇储备与外汇占款存量变化趋势比较 资料来源：作者编制 1 9 9 4 年我国进行外汇管理体制改革，开始实行单一的、有管理的浮动汇率制度，取消 企业外汇留成，实行银行结售汇制度，实行汇率并轨，建立了银行间统一的外汇交易市场， 并于1 9 9 6 年实现了人民币经常项目下的可自由兑换。这一系列的重大改革促使我国的外 汇储备大幅增长。截止到2 0 0 8 年1 2 月末，我国外汇储备余额达到1 9 4 6 0 3 万亿美元，约 为1 9 9 4 年外汇储备余额的3 8 倍，存量增长十分迅速。 从整体上看，外汇储备增长的历史问题可以划分为三个阶段：第一阶段，1 9 9 4 1 9 9 7 年，这是外汇储备快速增长的阶段。1 9 9 4 年外汇储备增至5 1 6 亿美元，一年内增长1 4 3 。 随后几年，外汇储备量稳步攀升，1 9 9 6 年外汇储备突破1 0 0 0 亿美元，使我国成为仅次于 日本的外汇储备第二大国。第二阶段，1 9 9 8 - - 2 0 0 0 年，受亚洲金融危机影响，我国外汇储 备增长速度明显放缓，1 9 9 8 年我国外汇储备仅增加5 0 亿美元。第三阶段，2 0 0 1 年至今， 是金融危机过后外汇储备再次急剧增长的阶段。到2 0 0 1 年1 0 月，我国外汇储备突破2 0 0 0 亿美元大关。2 0 0 3 年底，我国外汇储备突破4 0 0 0 亿美元大关。2 0 0 5 年7 月，我国实行了 汇率制度改革，尽管人民币有一定幅度升值，但年末国家外汇储备同比增长3 4 + ，余额达 8 1 8 9 亿美元。截至2 0 0 8 年底，外汇储备余额总计达到创纪录的1 9 4 6 0 3 万亿美元。 外汇储备的变化，直接影响了我国外汇占款的变动。1 9 9 3 年我国外汇占款只有8 7 5 亿 元人民币，而1 9 9 4 年外汇管理体制改革后，当年外汇占款就激增到4 5 0 3 亿元人民币，增 幅达到4 1 4 倍。1 9 9 5 年到1 9 9 7 年，我国外汇占款每年都以2 0 0 0 亿元人民币的速度增长。 1 9 9 8 年受到亚洲金融危机影响，我国外汇储备增长有限，外汇占款也仅增加了2 6 1 1 亿元。 金融危机后，伴随着外汇储备的大规模增长，外汇占款也迅速增长。从2 0 0 1 年开始，外 汇占款又呈现强劲增加的趋势，2 0 0 2 年和2 0 0 3 年，我国外汇占款增加了1 1 9 8 5 亿元。2 0 0 4 年，我国外汇占款总额达到了5 2 5 9 2 亿元。2 0 0 5 年，增加1 7 1 1 1 亿元。2 0 0 6 年底外汇占 款余额净增2 7 7 0 0 亿元。2 0 0 7 年，突破1 0 万亿元人民币大关，达到1 2 8 3 7 7 3 亿元。2 0 0 8 年末，我国外汇占款余额达到了历史最高的1 6 8 4 3 1 1 亿元人民币。 表2 1 历年外汇储备、外汇占款、基础货币存量及关系 外汇储备( 亿美外汇占款基础货币 年份外汇占款( 亿元)基础货币( 亿元) 元) ( ) 1 9 9 4 5 1 6 24 5 0 3 91 7 2 1 7 02 6 1 6 1 9 9 5 7 3 6 06 7 7 4 5 2 0 7 6 0 03 2 6 3 1 9 9 61 0 5 0 59 5 7 8 72 6 8 8 8 53 5 6 2 1 9 9 71 3 9 8 91 3 4 6 7 23 0 6 2 3 84 3 9 8 1 9 9 81 4 4 9 61 3 7 2 8 33 1 3 3 5 34 3 8 1 1 9 9 91 5 4 6 81 4 7 9 2 43 3 6 2 0 14 4 0 0 2 0 0 01 6 5 5 71 4 2 9 1 13 6 4 9 1 43 9 1 6 2 0 0 12 1 2 1 71 7 8 5 6 4 3 9 8 5 1 7 4 4 8 1 2 0 0 2 2 8 6 4 1 2 3 2 2 3 3 4 5 1 3 8 2 5 1 4 5 2 0 0 3 4 0 3 2 5 3 4 8 4 6 9 5 2 8 4 1 4 6 5 9 5 2 0 0 46 0 9 9 35 2 5 9 2 65 8 8 5 6 18 9 3 6 2 0 0 58 1 8 8 77 1 2 1 1 16 4 3 4 3 11 1 0 6 7 2 0 0 61 0 6 6 3 49 8 9 8 0 37 7 7 5 7 81 2 7 2 9 2 0 0 7 1 5 2 8 2 5 1 2 8 3 7 7 31 0 1 5 4 5 4 1 2 6 4 2 2 0 0 8 1 9 4 6 0 3 1 6 8 4 3 1 11 2 9 2 2 2 31 3 0 3 4 资料来源：作者整理编制，2 0 0 0 - - 2 0 0 8 年数据来自中国人民银行网站( h t t p ：h w w w p b c g o v c n ) ，1 9 9 4 2 0 0 0 年数据由中国金融年鉴整理而得，其中外汇占款取自金融机构人民币信贷收支表，基础 货币取自货币当局资产负债表，数据均为年末数据，处理后均保留一位小数。 2 2 我国夕b l r - 占款问题的现实状况 自1 9 9 4 年起，外汇占款呈现逐步增长的趋势。庞大的外汇占款增量已经成为银行体 系流动性增加的主渠道。尽管中央银行通过紧缩国内部分信贷进行中和，但还是造成了我 国内部经济物价上涨的局面。但是国内物价水平的持续增长，并未带来外部经济中国际收 支顺差的逆转，外汇储备的大量增加依然使外汇占款在不断地增加，这在很大程度上影响 了我国货币政策的自主性和宏观调控的效果。 外汇占款问题的现实状况与人民币汇率形成机制有很大的相关性。1 9 9 4 年汇率制度改 革，实行与市场接轨的单一汇率制，人民币汇率一次性下调5 0 。人民币的贬值在经过短 暂的j 曲线效应后，出口开始逐步增加，国际收支账户盈余不断积累。人民币汇率的贬值， 提升了外国货币在我国的购买力，加上中国经济的高速发展的吸引，外资大量涌入，使外 汇供大于求。另一方面，1 9 9 4 年外汇体制改革形成企业强制结售汇、银行间外汇头寸管理 和中央银行生成干预相结合的汇率形成机制，意味着中央银行有稳定汇率的义务。在外汇 供大于求时，银行之间互相买卖，到最后仍有外汇卖出的压力，若在浮动汇率制度下，这 势必引起汇率下跌。对我国而言，维护汇率的相对稳定是现行外汇管理机制的核心目标， 因此中央银行不得不进入外汇市场购买这部分多余的外汇供给，从而形成外汇储备。中国 人民银行购进外汇资产，投放人民币的过程在中央银行的资产负债表上表现为外汇占款的 增加，其结果是基础货币的投放，这使得外汇占款成为我国投放基础货币的主要渠道之一。 中央银行难以直接控制外汇占款的规模，它投入流通后，在货币乘数的作用下还将成倍地 增加我国的货币供应量。外汇占款所导致的基础货币扩张，造成了大规模的计划外货币投 放，这势必影响我国的货币政策执行和稳定币值目标的实现，逐渐造成了外汇占款巨额存 量及增量的现实问题。 2 3 我国外汇占款问题的特点 2 3 1 外汇占款在基础货币供应中所占比例不断上升 比较我国近年来外汇占款和其他货币供给方式的比重的相对变化，可以得出外汇占款 在基础货币供应中所占比例不断上升的结论。从存量的角度分析，由上文中表2 1 中可知， 外汇占款和基础货币两者间的存量比呈现不断上升的趋势，外汇占款相对于其他一些货币 投放方式的重要性处于上升中。从1 9 9 4 年的2 6 1 6 达到2 0 0 8 年的1 3 0 3 4 。从2 0 0 5 年 起，每年的外汇占款数额超过了基础货币的投放量，外汇占款成为影响基础货币供应的主 导因素。 从增量的角度分析，同样显示了外汇占款在基础货币供应中不断上升的趋势。由表2 2 的增量关系可以看到，2 0 0 1 年金融危机好转后，外汇占款增量水平超过基础货币增量水平， 2 0 0 5 年外汇占款增量达到了基础货币增量3 3 9 3 2 的历史最高点。而从2 0 0 6 年起的近三 年来，外汇占款的增量也保持高于基础货币增量增长的趋势，这进一步验证了外汇占款在 货币供应中所占比例不断上升的事实。 表2 2 夕i v e 占款增量与基础货币增量问的关系 外汇占款增量基础货币增 年份外汇占款增量( 亿元)基础货币增量( 亿元) 量( ) 1 9 9 4 1 9 9 5 2 2 7 0 6 3 5 4 3 06 4 0 9 1 9 9 62 8 0 4 26 1 2 8 54 5 7 6 1 9 9 73 8 8 8 53 7 3 5 31 0 4 1 0 1 9 9 82 6 1 17 1 1 53 6 7 0 1 9 9 91 0 6 4 12 2 8 4 84 6 5 7 2 0 0 05 0 0 62 8 7 1 31 7 4 3 2 0 0 13 5 6 5 33 3 6 0 3 1 0 6 1 0 2 0 0 21 5 3 6 6 95 2 8 6 52 9 0 6 8 2 0 0 31 1 6 2 3 67 7 0 3 21 5 0 8 9 2 0 0 41 7 7 4 5 7