（金融学专业论文）我国企业债发展对信贷市场的影响研究.pdf

t h er e s e a r c ho nt h ei m p a c to f d e v e l o p m e n to fc h i n a s c o r p o r a t eb o n d s o nt h ec r e d i tm a r k e t b y d o n gx i a o x i n g b e ( g u a n g d o n gu n i v e r s i t yo ft e c h n o l o g y ) 2 0 0 8 at h e s i ss u b m i t t e di np a r t i a ls a t i s f a c t i o no ft h e r e q u i r e m e n t sf o r t h ed e g r e eo f m a s t e ro fe c o n o m i c s m f i n a n c e i n t h e g r a d u a t es c h o o l o f h u n a nu n i v e r s i t y s u p e r v i s o r a s s o c i a t ep r o f e s s o ry ux u l a n a p r i l ，2 0 1 1 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个 人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果 由本人承担。 作者签名：雀小星日期：刎年铲月肜日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位 论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打“”) 作者签名：囊j 、星 导师签名：喻旭兰 日期：刎年 日期：加i1 年 铲月i o 日 矿月加日 硕i ：学位论文 摘要 随着中国证券市场的快速发展，企业债的规模也在不断增大，企业债券市场 的功能也逐渐为公众所知。越来越多的企业开始认识到，作为直接融资手段的企 业债券融资，具备特有的便利之处和成本优势。国内企业逐渐偏好通过发行企业 债券这种方式进行融资。因此，企业债发展对我国经济发展的影响日渐突出。随 着企业债市场的完善和发展，其对信贷市场的影响力也逐渐显现。基于上述背景， 研究企业债发展对我国银行信贷市场的影响，对于促进我国资本市场甚至整个金 融市场的稳健发展都具有重要的理论和现实意义。 本文以近年来中国企业债市场迅速发展为背景；以理论上企业债发展对银行 信贷市场产生影响为出发点；研究重心在于通过参考企业债发展影响信贷市场的 理论模型，来定性、定量评估我国企业债发展对信贷市场的影响；研究的落脚点 在于提高我国企业债发展对信贷市场的影响力，从而提高我国资本市场的融资效 率。全文结构按照逻辑路径层层展开：企业债发展如何影响信贷市场，如何检验 企业债发展对信贷市场的影响，立足我国国情和企业债市场发展现状，增强我国 企业债发展影响信贷市场的建议有哪些。本文运用中国2 0 0 5 年1 月2 0 1 1 年2 月 的数据，通过实证研究发现我国企业债发展与信贷规模呈负相关关系，企业债发 展已经成为影响信贷市场规模的原因，并且该影响具有较长的持续效应；这也因 此提高了我国资本市场的融资效率。为了进一步提高我国企业债发展对信贷市场 的影响力，进而提高我国资本市场的融资效率，就此需要从健全企业债市场发展 的基础设施、以巩固企业债影响信贷市场的基础，扩大企业债发展规模、以增强 企业债影响信贷市场的能力，畅通企业债影响信贷市场的影响途径、以直接增强 企业债影响信贷市场的效果三个方面提出相应的政策建议。 关键词：企业债；信贷市场；影响机制；基础设施；发展规模 i i ，j_，_-_1-_-_-_ii 我国企业债发展对信贷市场的影响研究 a b s t r a c t w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to fc h i n a ss e c u r i t i e sm a r k e t ，t h es c a l eo fc o r p o r a t e b o n d si si n c r e a s i n g ，a n dt h ef u n c t i o no fc o r p o r a t eb o n d si sg r a d u a l l yk n o w nt ot h e p u b l i c m o r ea n dm o r ee n t e r p r i s e sb e g i nt or e a l i z et h a t ，a sad i r e c tm e a n so ff i n a n c i n g ， t h e r ea r es o m ea d v a n t a g e si nc o r p o r a t eb o n d s d o m e s t i ce n t e r p r i s e sg r a d u a l l yp r e f e r t of i n a n c et h r o u g hi s s u i n gc o r p o r a t eb o n d s t h e r e f o r et h ee f f e c to fc o r p o r a t eb o n d so n c h i n a se c o n o m i c si si n c r e a s i n g l yp r o m i n e n t t h ei m p a c to fd e v e l o p m e n to fc h i n a s c o r p o r a t eb o n d so nt h ec r e d i tm a r k e th a sg r a d u a l l ye m e r g e da sa l s o b a s e do nt h e a b o v e ，t op r o m o t ec h i n a sc a p i t a lm a r k e ta n de v e nt h es t a b i l i t yo ft h ee n t i r ef i n a n c i a l m a r k e t ，t h e r ea r eg r e a tt h e o r e t i c a la n dp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c ei nt h er e s e a r c ho nt h e i m p a c to fd e v e l o p m e n to fc h i n a sc o r p o r a t eb o n d so nt h ec r e d i tm a r k e t o nt h eb a c k g r o u n do ft h er a p i dd e v e l o p m e n to fc o r p o r a t eb o n d si nr e c e n ty e a r s ， t h ep a p e rs t a r t sw i t ht h a tt h e r ei st h ei m p a c to fd e v e l o p m e n to fc h i n a sc o r p o r a t e b o n d so nt h ec r e d i tm a r k e ti nt h e o r y d r a w i n gt h em o d e lo fi m p a c to ft h ed e v e l o p m e n t o fc o r p o r a t ed e b to nt h ec r e d i tm a r k e t ，t h i sp a p e rf o c u so na s s e s s i n gt h ei m p a c tb y q u a l i t a t i v ea n dq u a n t i t a t i v ea s s e s s m e n t t h eu l t i m a t eg o a li st o f i n dt h eb l o c kf a c t o r s i nt h ei m p a c ta n ds o l v ei t t h ep a p e rt r y st oa n s w e rt h e s eq u e s t i o n s ：h o wd o e st h e d e v e l o p m e n to fc o r p o r a t eb o n d sa f f e c tt h ec r e d i tm a r k e t ? h o wt oa s s e s st h ei m p a c t ? b a s e do nc h i n a sn a t i o n a lc o n d i t i o n sa n dt h es i t u a t i o no fc h i n a sc o r p o r a t eb o n d s m a r k e t ，h o wt oe n h a n c et h ei m p a c t ? u s i n gd a t af r o m2 0 0 5q 1t o2 011 q 2o fc h i n a ， t h ee m p i r i c a ls t u d ys h o w st h a tt h e r ei sal o n g t e r mn e g a t i v ec o i n t e g r a t i o nr e l a t i o n s h i p i nt h ed e v e l o p m e n to fc h i n a sc o r p o r a t eb o n d sa n dt h es c a l eo ft h ec r e d i tm a r k e t ，t h e d e v e l o p m e n to fc h i n a sc o r p o r a t eb o n d sc a nb er e g a r d e da st h ec a u s eo fa f f e c t i n gt h e s c a l eo ft h ec r e d i tm a r k e t ，a n dt h ei m p a c th a sl o n g l a s t i n ge f f e c t s ；i tt h e ne n h a n c et h e f i n a n c i n ge f f i c i e n c yo fc h i n a sc a p i t a lm a r k e t t h ep a p e rf i n d st h a ti no r d e rt oe n h a n c e t h ee f f e c ta n dt h e f i n a n c i n ge f f i c i e n c yo fc h i n a sc a p i t a lm a r k e t ，i t sn e c e s s a r yt o i m p r o v et h ei n f r a s t r u c t u r eo fc o r p o r a t eb o n dm a r k e tt oc o n s o l i d a t ei t sf o u n d a t i o no f i m p a c t i n go nc r e d i tm a r k e t s ，e x p a n dt h es c a l eo fc o r p o r a t eb o n d st oe n h a n c ei t s c a p a c i t yo fi m p a c t i n go nt h ec r e d i tm a r k e t s ，a n dm a k ec o r p o r a t eb o n d si m p a c to nt h e c r e d i tm a r k e tb ym o r es m o o t hm e a n st od i r e c t l ye n h a n c et h ee f f e c t k e yw o r d s ：c o r p o r a t eb o n d s ；c r e d i tm a r k e t ；m e c h a n i s mo fe f f e c t ；i n f r a s t r u c t u r e ； s c a l eo fd e v e l o p m e n t i i i 硕士学位论文 目录 学位论文原创性声明和学位论文版权使用授权书i 摘要i i a b s t r a c t i i i 插图索引v i 附表索引一v i i 第1 章绪论1 1 1 选题背景及意义1 1 2 国内外研究现状2 1 2 1 国外研究综述2 1 2 2 国内研究综述4 1 3 研究框架8 1 3 1 研究方法及写作思路8 1 3 2 创新之处1 0 第2 章企业债发展影响信贷市场的理论基础l1 2 1 企业债发展影响信贷市场的相关理论1 l 2 1 1 企业融资行为理论1 l 2 1 2 企业债融资和信贷融资的比较优势理论1 2 2 2 企业债发展影响信贷市场的渠道1 3 2 2 1 对信贷市场供给的影响渠道1 3 2 2 2 对信贷市场需求的影响渠道1 4 2 3 企业债发展对信贷市场的影响机制1 5 2 3 1 企业债发展对信贷市场的影响机制模型1 6 2 3 2 影响机制在我国的适用基础17 2 3 3 增强我国企业债发展对信贷市场影响的必要性分析1 9 第3 章我国企业债发展影响信贷市场的实证检验2 2 3 1 实证研究设计2 2 3 1 1 变量选择与数据来源2 2 3 1 2 数据处理2 3 3 2 我国企业债发展影响信贷市场的实证检验2 3 3 2 1 单位根检验2 3 i v 我困企业债发展对信贷市场的影响研究 3 2 2 协整检验2 4 3 2 3 格兰杰因果关系检验2 6 3 2 4 脉冲响应函数2 7 3 3 实证结果分析与总结2 8 第4 章增强我国企业债发展对信贷市场影响的政策建议2 9 4 1 健全企业债市场发展的基础设施2 9 4 1 1 解决场内外市场的分割2 9 4 1 2 结束托管结算系统的分割3 0 4 1 3 改变多重监管的局面3 1 4 2 扩大企业债市场的发展规模3 l 4 2 1 适当放宽企业债的发行限制3 1 4 2 2 丰富符合企业债市场需求的金融产品3 2 4 2 3 优化企业债持有者结构3 3 4 3 畅通企业债影响信贷市场的传导途径3 4 4 3 1 推动企业债券利率市场化以提高传导的灵敏度3 4 4 3 2 转变企业融资理念以影响信贷需求3 4 4 3 3 完善企业债评级和信息披露以影响信贷供给3 5 结论3 7 参考文献3 9 致 射4 2 附录a 攻读硕士学位期间所发表的论文4 3 v 硕一i 二学位论文 插图索引 图1 1国外研究综述图4 图1 2国内研究综述图8 图1 3 本文技术路线图1 0 图2 1企业债发展影响信贷市场的理论图1 3 图2 2 企业债发展影响信贷市场的渠道图1 5 图2 3我国企业债发行的明显变化图1 8 图3 1脉冲响应图2 8 v l 我国企业债发展对信贷市场的影响研究 附表索引 表2 1我国企业债的发展阶段表17 表3 1 解释变量一览表2 2 表3 2i n l 、i n c b 、i n g 、l n r 的单位根检验2 4 表3 3不含时间趋势的j o h a n s e n 协整检验结果( 迹统计量) 2 5 表3 4 不含时间趋势的j o h a n s e n 协整检验结果( 最大特征值统计量) 2 5 表3 5 对变量组进行因果关系检验的相关结果2 6 l 硕i j 学位论文 1 1 选题背景及意义 第1 章绪论 我国的企业债券是指，在中华人民共和国境内具有法律资格的企业在境内按 照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。本文所讨论的企业债 是一个广义概念，与广义的公司债是同一个范畴。 自十七大以来，“优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重”，成为我国 资本市场所坚持的发展方向。近两年发改委在严格审核的基础上鼓励加快发债力 度，不断扩大发债规模，使得企业债的发展有力配合了国家扩内需、保增长系列 的政策措施。在加快债券市场发展政策的推动下，我国企业债券市场不断发展和 完善。 随着企业债券市场的发展，越来越多的发债主体逐渐认识到，作为直接融资 手段的企业债券融资，具备特有的便利之处和成本优势。国内企业越来越多地通 过企业债券这种方式进行融资。因此，企业债的发展对我国经济发展的影响日渐 突出。我国债券市场是一个充满活力和潜力的市场，随着企业债市场的丰富和发 展，其对信贷市场的影响力逐渐显现。又因为现在我国信贷利率是官定的，所以 在这种情况下，我们重点研究企业债的发展对我国银行信贷量的影响力，该研究 对于促进我国金融的稳健发展具有重要的理论和现实意义。 首先，资产价格波动对信贷的影响是金融经济周期理论研究的一个核心问题， 而做为一种日趋重要的资产企业债，其发展对信贷市场的影响也显然具有重 要研究价值。企业债发展对信贷的影响，无论是通过改变企业和投资者对信贷的 需求，还是通过影响银行的流动性导致银行改变信贷政策，都为金融市场的振荡 向实体经济扩散提供了途径。 本轮金融危机再次使金融经济周期理论受到关注。金融经济周期理论认为， 资产价格波动、信贷市场缺陷和信贷配给等现象之间存在重要联系。张鹏、孔德 婧( 2 0 1 0 ) u j 认为本轮始源于美国的“次贷危机”重演了“金融市场波动银行 信贷传导影响实体经济”的金融经济周期波动范式。正如b e r n a n k e ( 1 9 9 5 ) 1 2 】 等人认为，信贷配给的出现引致资产价格与信贷约束的联系；k i y o t a k i 和m o o r e ( 1 9 9 7 ) 【3 】指出，资产价格与信贷约束相互影响，使得货币冲击得以持续、放大 和蔓延，所以形成金融经济周期的重要传导机制金融加速器。企业债的发展 影响信贷的过程，对于整个金融经济体系波动的加速起到不可忽视的影响。 其次，随着债券市场的不断完善，我国利率市场化进程也在加快。利率市场 化的核心机制是，资金供给者和资金需求者在获得市场信息后，双方协商，形成 我罔企业债发展对信贷市场的影响研究 利率价格。因为企业债市场比银行信贷市场更加透明和公开，银行信贷市场的信 息不对称程度大于企业债市场的信息不对称程度。根据信息经济学的相关理论， 企业债市场的发展过程包含比银行市场更充分的市场信息。也就是说，企业债市 场与银行信贷市场相比，更大程度上反映出市场的均衡信息。在企业债收益率普 遍大于银行贷款利率的情况下，企业和投资者的投融资决策收到影响，从而改变 了银行的信贷供需状况，促进信贷市场均衡利率的形成。由此可见，我国企业债 市场的发展有助于利率市场化。 最后，直接融资和间接融资的发展是相辅相成的。企业债券市场的发展，在 一定程度上挤占了银行传统业务的空间。企业债的发展将直接或间接地通过改善 金融结构，影响银行的信贷行为。那么，如何在企业债券市场自身快速良性发展 的同时，确保商业银行系统信贷行为在资源配置中的稳步与高效性成为一个关键 课题。研究企业债的发展对信贷市场的影响，将有助于促进我国金融的协调、高 效发展。出于上述立场和出发点，笔者选了这个较为新颖、同时难度适中的议题 作为硕士论文题目，以期该研究能对提高我国资本市场的融资效率起到一定的积 极影响。 1 2 国内外研究现状 目前对于企业债发展影响银行业信贷市场的研究，国内外的专门分析非常少， 且多零散在一些其它方面的研究文献中。下面将国内外的相关文献进行整理与分 析，概述研究现状。国外资产价格影响信贷市场的研究比较成熟，主要表现在证 券价格如股票价格、企业债价格对信贷市场产生影响的方面，可以从理论和实证 两方面进行阐述；针对企业债发展影响信贷市场的相关研究，国外主要选取企业 债在不同的发展阶段对信贷产生什么样的动态影响、企业债发展对银行信贷规模 以及风险产生什么样的影响两个角度。由于国内对企业债券融资的研究起步较晚， 文献相对较少。而随着债券市场的逐渐发展，理论界对我国企业债券市场的研究 也不断加强。国内研究现状的综述可以主要从有关企业债市场发展现状的研究、 我国企业债与其它资本市场关系的研究、我国银行信贷市场的研究以及企业债券 融资对银行业影响的研究四个方面，进行相对详细的分析。 1 2 1 国外研究综述 1 关于资产价格影响信贷市场的理论研究 国外关于资产价格影响信贷市场的理论研究，可追溯到上世纪末。这一时期 研究的重点在于探索资产价格影响银行信贷的渠道，可归纳为信贷供需角度的研 究、银行信贷渠道和银行负债表渠道的研究、公司净值途径的研究、银行资本角 度的研究等。如k i m 和m o r e n o ( 1 9 9 4 ) 【4 j 认为股票价格的变化从以下两个方面影 响银行信贷：一方面，基于信贷需求角度，股票价格变动可以传递未来经济发展 2 硕_ l 学位论文 的信息，进而能够对银行的信贷产生影响；另一方面，基于信贷供给角度，股票 价格变动可以借助对银行资本的影响渠道实现对银行信贷投放的影响。b e m a n k e ( 1 9 9 5 ) 1 2 j 提出了资产价格通过信用传导影响银行信贷，而信用传导的主要途径 包括银行信贷渠道和银行资产负债表渠道。其中，银行信贷渠道是指通过影响银 行贷款的供给量来影响借款人的信贷可得性。以h i g g i n s 和o s i e r ( 1 9 9 7 ) 5 1 为代 表的专家认为，股票价格变化通过公司净值变动，引起信贷供给条件的变化而影 响银行信贷。c h e n ( 2 0 0 1 ) 1 6 j 用扩展了的k m 模型，解释导致银行信贷变化的原 因除了企业净值变动之外，主要原因是由于银行资本的变动。 2 关于资产价格影响信贷市场的实证研究 针对资产价格影响信贷市场的实证研究，国外主要采取v a r 模型和区制转移 的方法。其一，在股票价格在金融经济周期的各个不同阶段，都对信贷产生相同 影响的假设下，k i m 和m o r e n o ( 1 9 9 4 ) 【4 1 使用银行信贷、通货膨胀、工业产出、 股票价格指数和利率等5 个变量组成的v a r 模型，对日本1 9 7 0 年1 月到1 9 8 3 年1 1 月、1 9 8 3 年1 2 月到1 9 9 3 年5 月两个阶段的月度数据进行实证分析。分析 结果显示，在第二阶段的研究期内，日本银行信贷增加量对股票价格变动有较为 明显的正响应。i b r a h i m ( 2 0 0 6 ) 7 1 也是使用v a r 模型对马来西亚1 9 7 8 年1 月到 1 9 9 8 年6 月的季度数据进行实证分析，结果也是表明，马来西亚的银行信贷增加 量对股票价格变动有较为明显的正相应。其二，在股票价格在金融经济周期的各 个不同阶段，信贷市场会在瓦尔拉斯状态和配给状态之间转化的假设下，a z a r i a d i s 和s i m i t h ( 1 9 9 8 ) 1 8 j 提出了区制转移的方法。在a z a r i a d i s 和s i m i t h 前期工作的基 础上，f r o m m e l 和s c h m i d t ( 2 0 0 6 ) p j 将马尔科夫区制转移发展为误差修正模型 ( m s e c m ) ，并在信贷远离长期均衡状态的非稳定状态下，研究欧元区国家银行 信贷和股票价格之间的关系，得出股票价格变化对信贷变化有显著正影响的结论。 3 针对企业债发展影响信贷市场的相关研究 针对企业债发展影响信贷市场的相关研究，国外主要采取两个角度的研究方 法。其一，企业债发展的各个不同阶段，对信贷产生不同的动态影响。h a k a n s s o n ( 1 9 9 9 ) 【l o 】、a l t m a n 和v e l l o r e ( 1 9 9 6 ) 【1 1 1 、h i t e 和a r t h u r ( 1 9 9 7 ) 1 1 2 】、k a n e ( 1 9 9 8 ) 1 1 3 1 认为，一个充分发展的企业债市场会对银行信贷产生比较大的积极影 响。在企业债市场发展不充分时，企业过多依赖于银行信贷，这时银行贷款的呆 账会比较多；在该市场充分发展时，银行信贷总量会减少；但是当企业债市场和 银行信贷市场实现协调发展时，企业债规模的扩大会对银行信贷机制产生较大的 溢出效应，降低信贷的系统性风险和危机。其二，从企业债发展对银行信贷规模 以及风险的影响方面，进行研究。p h i l i p ( 2 0 0 2 ) 【1 4 】、h e r r i n g 和c h a t u s r i p i t a k ( 2 0 0 1 ) l l 引、k a r a c a d a g 和s h r i v a s t a v a ( 2 0 0 0 ) 1 6 j 等认为企业债市场的发展会减少一些银行 贷款，更好地满足各种融资需求，从而从更大程度上会降低银行信贷的风险。 我困企业债发展对信贷市场的影响研究 国外关于企业债发展影响信贷市场的文献综述，可以概括如图1 1 所示： 关于资产价格影响信贷市场的理论研究 针对企业债发展影响信贷市场的相关研究 图1 1国外研究综述图 1 2 2 国内研究综述 1 有关我国企业债市场发展现状的研究 首先，关于企业债市场发展现状的研究，表现为对我国企业债券市场存在问 题的分析：第一，企业债市场的发展落后于股票市场，如陆文山( 2 0 1 0 ) 1 1 7 j 认为 在我国资本市场，轻债市重股市的跛脚现象越来越明显，应该同时注重企业债和 国债市场与股票市场的发展。并指出发展债市首先是要梳理并重视债市的制度建 设，然后应该要将债市发展当做健全资本市场的重要一环来抓。第二，中国企业 债券市场与国外成熟企业债市场存在较大差距，如温彬、张友先、汪川( 2 0 1 0 ) 【18 1 、陈坚( 2 0 1 0 ) t 1 9 l ，通过分析美国、英国、日本三个国家债券市场的监管、托 管结算体制以及其发展经验，指出发达国家运用融资方式的特定条件及其世界上 企业债券市场现阶段的发展趋势，通过如上比较得到我国企业债市场的缺陷：从 总量上看，我国企业债券规模相对比较小；由于观念、体制等方面的束缚，导致 我国债券市场尤其是企业债券发展滞后，并在发行、交易、托管等多个环节上存 在分割。接下来指出，在诸多制约我国企业债券发展的因素中，多重监管和托管 结算系统的分割成为本质性的障碍因素。 其次，从我国企业债市场发展的不同角度研究其发展现状。第一，基于企业 债信用差价角度的研究。如孙克( 2 0 1 0 ) 2 0 】应用g a r c h 模型，研究影响不同期 限企业债券信用差价动态过程的宏观和微观因素，发现短期利率、通货膨胀率、 国债收益率陆线的斜率和曲率、以及汇率因素对研究企业债券信用差价的变化和 波动具有比较重要的作用。第二，从企业债自身的交易成本的角度进行研究。如 张蕊，王春峰，房振明，梁崴( 2 0 1 0 ) 【2 l j 建立我国度量银行间债券市场中，企业债 交易成本的2 步估计模型，利用企业债券分笔交易的数据，分别估计1 0 8 支企业 债券的交易成本，于整体上考察了企业债券市场交易成本情况。结果显示，企业 债券的交易成本随交易规模的增加而减小，交易活跃程度、剩余期限和信用评级 三者都影响企业债券的交易成本，交易活跃程度高、剩余期限短和信用评级高的 企业债券交易成本相对较低。第三，从企业债券影响融资成本的角度进行研究。 4 硕 ：学位论文 如金鹏辉( 2 0 1 0 ) 【2 2 j 通过跨国数据研究企业债券市场发展如何影响融资成本，实 证结果表明企业债券市场愈发达，国债基准利率愈低，企业融资成本就愈低。并 在这个基础上，提出了发展我国企业债券市场的政策建议。第四，基于信用评级 影响债券市场角度的研究。如何平、金梦( 2 0 1 0 ) 【2 3 1 ，利用2 0 0 7 - 2 0 0 9 年间我国 发行的企业债券数据，建立“真实利息成本t i c ”的回归模型，研究本土信用评 级在债券市场上的影响程度。实证结果表明，债券评级和主体评级分别对发行成 本具有解释力，并且前者对发行成本的解释力度比后者大。 2 关于我国企业债与其它资本市场关系的研究 其一，系统介绍企业债市场和国债市场、银行信贷市场、股票市场的关系。 如邝梅、赵柯( 2 0 0 8 ) 2 4 】认为我国企业债券市场历经2 0 几年的发展后，仍然远 远滞后于国债市场、银行信贷市场以及股票市场，他们通过研究表明：国债对企 业债券市场产生了一定程度的排挤效应；银行信贷市场并不会排斥企业债券市场 的发展；股票市场对企业债券市场的负向影响效果并不显著，“重股轻债”的现象 从宏观实证角度看，并没有获得较多的支持。 其二，重点研究企业债市场与国债之间的关系。如雷曜。张翔( 2 0 0 9 ) 2 5 】通 过事件研究法，探讨国债发行对企业债市场的影响。发现国债发行对企业债券存 在着挤出效应，这个效应在国债发行招标起始日附近体现地比较显著，国债发行 主要对以a a a 级企业债券为代表的风险偏好类资金的挤出效应最强。在经济发 展稳定、企业债券市场和国债市场利差下降的阶段，招标日以后挤出效应仍然会 存在；而在经济发生波动，企业债市场和国债市场利差上升的阶段，招标日以后 的挤出效应会慢慢消失。 其三，重点研究企业债市场与股票市场之间的关系。袁超、张兵、汪慧建( 2 0 0 8 ) 瞄6 j 基于信息角度，建立了联立股市和债市的随机波动模型，并用g m m 方法估计 出股票市场和债券市场收益率波动的相关系数。研究结果表明，中国股市和债市 波动具有较低的关联性。王璐、庞浩( 2 0 0 9 ) 2 7 】在估计了股票市场和债券市场候 选m v - g a r c h 模型参数基础上，通过t 分布型b e k k 模型发现，中国股票市场 和债券市场的波动溢出具有明显时变特征，并且这种波动影响并不对称，股票市 场对债券市场的影响大于债券市场对股票市场的影响。动态相关系数偏弱表明两 个市场在资源配置能力、信息流动等方面存在着较显著的缺陷。 其四，重点研究企业债市场与公司债市场之间的关系。廖珊( 2 0 0 9 ) 2 8 】通过 实证分析，发现企业债指数收益率显著影响着公司债指数收益率，公司债指数收 益率对企业债指数收益率也有显著的影响；公司债指数收益率会先于企业债指数 收益率而变动；公司债指数收益率以及企业债指数收益率都对其自身产生了较强 的脉冲响应，然而迅速降到较低水平，并且持续时间不长。 3 关于我国银行信贷市场的研究 5 我图企业债发展对信贷n r 场的影响研究 其一，我国银行信贷市场普遍存在着“信贷配给”现象。如宋文昌、童士清 ( 2 0 0 9 ) 1 2 9 研究了信贷配给的根源，认为银行厌恶短期风险、偏好短期利益的收益 风险观、维护银企关系、企业预算软约束、贷款利率的下限受到管制、银行定位 的雷同及其导致的羊群效应，均构成我国信贷市场信贷配给现象较为突出的重要 根源。王馨、耿欣( 2 0 0 9 ) 3 0 】从商业银行市场行为偏离导致的两种极端情形入手， 认为“超常态”信贷配给的存在是造成金融机构效率低下的关键因素。”超常态” 信贷配给之所以产生，抑或是源于金融机构面临风险和收益权衡时盲目地选择了 收益，抑或是由于外部的制度约束所致。王雨舟( 2 0 0 9 ) 【3 l j 认为信贷市场的非均 衡状态将改变企业和金融机构的行为，导致资源配置效率降低，增加企业与银行 的经营成本，并且“超贷 与“惜贷”都是信贷市场的非均衡现象，偏离利润最 大化的目标是产生“超贷”、“惜贷”现象的根本原因。熊熊、张维、张永杰等( 2 0 0 8 ) 3 2 1 基于我国银行治理结构特点的视角，结合信贷配给理论，对不同公司治理结构 下我国商业银行信贷行为进行建模与比较分析，发现商业银行的治理结构通过影 响银行信贷选择行为，从而对信贷市场配给程度和中小企业获得贷款的可能性产 生不可忽视的影响。栗勤( 2 0 0 7 ) 3 3 】以银行信贷行为以要素与成本差异为角度，指 出银行之间信贷行为的差异与要素组合和成本差异存在关联。 其二，资产价格对我国银行信贷产生的影响。如在国债价格影响银行信贷方 面，白钦先、汪洋( 2 0 0 8 ) 1 3 4 】认为与信贷市场和股票市场相比较，我国国债市场 的存量规模和交易规模都比较小。因为影响信贷市场规模的重要因素是基准利率， 国债市场规模过小就难以形成利率基准；同时因为缺乏基准利率，则致使难以依 据资金供求情况来确定资金的市场价值。张建波、杨国颂( 2 0 1 0 ) 3 5 1 认为调整机 构投资者投资组合，导致国债市场具有影响信贷市场的功效：国债收益率的变化 将影响到信贷市场利率和信贷市场的均衡规模。并通过实证分析表明：在协整关 系上国债收益率和信贷资金增长率呈负相关关系，国债收益率的上升对信贷资金 增长率具有一定程度的降低作用，不过效果不明显，尚且不足以成为影响信贷市 场资金规模的原因。在股价影响银行信贷方面，桂荷发( 2 0 0 8 ) 3 6 1 对中国1 9 9 6 年第一季度至2 0 0 6 年第四季度的数据进行分析，发现尽管因为分业监管，股票资 产很少能直接体现在银行的资产负债表上，然而大量信贷资金还是可以由非正规 渠道进入股票市场，导致股票价格变化对信贷市场需求将产生潜在的影响。张鹏、 孔德婧( 2 0 1 0 ) 【1 1 使用基于马尔科夫区制转移方法的协整模型，通过实证，结果 显示，在信贷市场的非稳定状态中，我国股票价格的变化会对信贷冲击形成较为 明显的动态影响。 4 关于我国企业融资行为对银行信贷的影响研究 其一，企业通过信贷进行间接融资对银行业影响的研究，可归纳为以下两种 观点。第一，企业间接融资和银行信贷行为的搏弈并不能达到信贷均衡状态。如 6 硕i j 学位论文 孔刘柳( 2 0 0 1 ) 口7 j 从信号博弈的角度出发，解释了我国经济转轨时期商业银行与企 业之间的信贷行为。指出在转轨时期的特殊因素，导致信贷抵押担保等对于银行 而言会失去信号价值；同时，制度方面的规定导致信贷利率不再产生信号作用。 所以企业参与银行信贷的约束条件较容易得到满足，从而信贷博弈难以达到银行 所期望的均衡状态。杨晔( 2 0 0 6 ) 1 38 j 通过搏弈论的概念和方法，将博弈论的观点充 分运用到了银行微观理论中，他在理论层面对国有商业银行不良资产的成因作了 系统分析，认为企业与银行之间的信贷博弈行为会产生逆向选择和道德风险。第 二，解决企业在间接融资中给银行造成的风险损失。陈舜、刘东辉( 2 0 0 5 ) 3 9 】通过 研究商业银行信贷行为中的道德风险，指出要重视对利率筛选机制和激励机制的 运用，辨别出借款人的风险程度，由是降低逆向选择和道德风险行为发生的概率。 张莜峰、乔立娟( 2 0 0 5 ) 4 0 】分析了不对称信息条件下商业银行的惜贷行为，通过对 银行和企业行为的博弈分析得出结论：银行为减少信息不对称带来的风险，导致 借贷行为的出现，并对经济运行产生不利的影响；企业在借贷行为中应提高信息 透明度。 其二，企业通过债券进行直接融资对银行业影响的研究，主要有三种观点。 第一，认为企业债券融资实质上是对银行贷款引入的一种竞争性融资，会对银行 经营带来冲击，如常中阳、唐万生、赵瑞清( 2 0 0 5 ) 4 1 】从定性和定量两方面分析， 得到的结论是：企业债券融资对我国银行业的影响，主要集中在对银行新增长期 贷款上，表现为一定程度的替代性。第二，是企业债券融资会丰富国家的资本结 构，提高企业融资效率，进而增加银行系统的稳定性，如吴晓灵( 2 0 0 5 ) 4 2 】认为 大力发展企业债券市场，将有利于分散全社会的融资风险集中程度，有效改善信 用环境，培育商业信用，从而减轻银行融资压力；何志刚、胡滨( 2 0 0 6 ) 【4 3 1 通过 构造企业债券市场发展前后的银行信贷资金需求函数，在此基础上利用银行间的 古诺竞争模型，证明了企业债券市场的发展会降低银行业的垄断程度以及信贷资 金的垄断价格，企业( 尤其是中小型企业) 所获得的融资数量因而增加。第三，认 为企业债券融资有利于促进银行具体业务的创新，如董奋义、田军( 2 0 0 5 ) 脚l ， 通过分析企业债券市场发展将会影响商业银行具体的负债业务、资产业务和中间 业务经营业务，发现企业债券市场的发展能够提高我国商业银行的经营效率，并 将对建立健全我国商业银行现代企业制度产生积极的促进作用。 国内关于企业债发展影响信贷市场的文献综述，可以概括如图1 2 所示： 7 我同企业债发展对信贷市场的彩响研究 总之，目前为止国内外对企业债发展影响信贷市场的专门、定量、定性的研 究不多。总体而言，对企业债发展影响信贷的研究主要体现在：第一阶段，将企 业债、股票、国债放在一起，做为资产价格的代表，研究资产价格对信贷市场的 影响。这一阶段，侧重点是股价对信贷市场的影响，而企业债对信贷的影响只是 稍微提及，并没有专门的研究。第二阶段，开始研究企业债在不同的发展阶段， 分别对信贷产生什么样的动态影响。这一阶段，主要是侧重从定性角度，研究企 业债发展可以从降低信贷风险方面对银行信贷施加影响。第三阶段，探讨企业债 对银行业的影响。这一阶段，开始关注企业债券融资对银行具体业务的创新产生 促进作用，以及企业债融资会对银行新增长期贷款产生一定程度的替代作用。 现阶段，国内外关于企业债发展对信贷规模的定性、定量的研究比较罕见。 针对我国近几年企业债发展现状，结合前人关于企业债以及信贷市场的相关研究， 本文试图探讨我国企业债发展规模对信贷市场规模将产生什么样的影响，该影响 是否显著。 1 3 研究框架 1 3 1 研究方法及写作思路 1 研究方法 本文运用归纳与演绎方法、理论联系实际的方法、规范分析与实证分析相结 合的方法，对企业债发展影响信贷市场这一当前的热点问题，从理论发展与实际 情况相结合的角度进行了比较科学的研究和论述。 其一，归纳与演绎相结合。通过对证券发展影响信贷市场的文献搜集，得出 证券发展对信贷市场存在影响的结论，这属于理论层面的归纳；在此基础上，结 合我国企业债发展的实际情况，考察我国企业债发展对银行信贷的影响状况，这 属于演绎方法的应用。 其二，理论联系实际的方法。通过对企业债发展影响信贷市场的理论模型， 8 顶 ：学