（金融学专业论文）PPP融资模式分析.pdf

摘要 为适应现代经济飞速发展，各国十分重视公共基础设施建设，但是单靠政府 资金已不能满足需求。随着政府财政在公共基础设施建设中地位的下降，私人企 业在公共基础设施的建设中开始发挥越来越重要的作用。 世界各国越来越多的利用国际及国内民间私人资本进行公共基础设施建设。 b o t 模式是目前比较成熟和应用最广的项目融资模式，但是这种模式也存在着 不足：公共部门和私人企业往往都需要经过长期的调查和了解；投资方和贷款人 风险过大；参与项目投资各方利益冲突大，对融资造成障碍；机制不灵活，降低私 人企业引进先进技术和管理经验积极性；在特许期内，政府对项目失去控制权等。 为了弥补b o t 模式，近年来，出现了一种新的融资模式_ p p p ( p u b l i r p r i v a t e p a r t n e r s h i p ) 模式，即公共政府部门与民营企业合作模式。p p p 模式是公共基 础设施建设中发展起来的一种优化的项目融资与实施模式，这是一种以各参与方 的“双赢 或“多赢 为合作理念的现代融资模式。其典型的结构为：政府部门 或地方政府通过政府采购形式与中标单位组成的特殊目的公司签定特许合同( 特 殊目的公司一般由中标的建筑公司、服务经营公司或对项目进行投资的第三方组 成的股份有限公司) 由特殊目的公司负责筹资、建设及经营。政府通常与提供贷 款的金融机构达成一个直接协议，这个协议不是对项目进行担保的协议，而是一 个向借贷机构承诺将按与特殊目的公司签定的合同支付有关费用的协定，这个协 议使特殊目的公司能比较顺利地获得金融机构的贷款。采用这种融资形式的实质 是：政府通过给予私营公司长期的特许经营权和收益权来换取基础设施加快建设 及有效运营。 关键词：b o t ，p p p ，r e i t s a b s t r a c t i no r d e rt om e e tt h er a p i dd e v e l o p m e n to fm o d e r ne c o n o m y , a l lc o u n t r i e sa t t a c h g r e a ti m p o r t a n c et op u b l i ci n f r a s t r u c t u r e ，b u tt h en e e dc a n n o tb em e ts o l e l yo n g o v e r n m e n t w i t ht h ed e c l i n i n go fg o v e r n m e n tf i n a n c e si np u b l i ci n f r a s t r u c t u r e c o n s t r u c t i o n ，p r i v a t es e c t o r sh a v eb e g u n t op l a ya l li n c r e a s i n g l yi m p o r t a n tr o l ei ni t m a n yc o u n t r i e sa r o u n dt h ew o r l da r eu s i n gt h ei n t e r a a t i o n a la n dd o m e s t i c n o n g o v e r n m e n t a lp r i v a t ec a p i t a lf o rp u b l i ci n f r a s t r u c t u r ec o n s t r u c t i o nm o r ea n dm o r e b o tm o d e li sm o r em a t u r ea n dm o s tw i d e l yu s e dm o d eo fp r o j e c tf i n a n c i n g b u tt h i s l 【i n do fm o d e la l s oh a si t s i n s u 伍c i e n c y ：t h ep u b l i cd e p a r t m e n t sa n dp r i v a t e e n t e r p r i s e so f f e nn e e dt ou n d e r g oal o n gt e r mi n v e s t i g a t i o na n da w a r e n e s s ：i n v e s t o r s a n dl e n d e r st a k et o om u c hr i s k ：t h e r ea r et o om a n yc o n f l i c t so fi n t e r e s ta m o n ga l lt h e i n v e s t o r sp a r t i c i p a t e di nt h ep r o j e c tt ol e a dt oo b s t a c l e st of i n a n c i n g ；t h ei n f l e x i b l e m e c h a n i s mc a u s e dr e d u c t i o no ft h ep r i v a t es e c t o r s e n t h u s i a s mi ni n t r o d u c t i o no f a d v a n c e dt e c h n o l o g ya n dm a n a g e m e n te x p e r i e n c e ；a tt h ed u r a t i o no ff r a n c h i s e ，t h e g o v e r n m e n tl o s ei t sc o n t r o lo nt h ep r o j e c ta n ds oo n i no r d e rt om a k eu pt h eb o t m o d e l an e wf i n a n c i n gm o d e l - p p p ( p u b l i c p r i v a t e - p a r t n e r s h i p ) h a sa r i s e ni nr e c e n t y e a r s ，n a m e l yt h ec o o p e r a t i o nb e t w e e np u b l i cg o v e r n m e n td e p a r t m e n t sa n dp r i v a t e e n t e r p r i s e s p p pm o d e li sa no p t i m i z e dp r o j e c tf i n a n c i n ga n di m p l e m e n t a t i o nm o d e l d e v e l o p e di nt h ec o n s t r u c t i o no fp u b l i ci n f r a s t r u c t u r e a n di ti sam o d e mf i n a n c i n g m o d e lw h i c hh a sac o o p e r a t i o nc o n c e p to f ”w i n w i n ”o r ”w i n s ”s i t u a t i o nf o ra 1 1 p a r t i c i p a n t s t h et y p i c a l s t r u c t u r ei s ：t h eg o v e r n m e n t d e p a r t m e n t s o rl o c a l g o v e r n m e n t s ，t h r o u g ht h ep u b l i cp r o c u r e m e n tf r o m ，s i g naf r a n c h i s ec o n t r a c t 诵lt h e s p e c i a lp u r p o s ec o m p a n yc o m p o s e db yt h es u c c e s s f u lt e n d e r e r s ( s p e c i a lp u r p o s e c o m p a n y i sc o m p o s e db yt h es u c c e s s f u lt e n d e r e r so fc o n s t r u c t i o nc o m p a n i e s s e r v i c e o p e r a t i o nc o m p a n i e so rt h ec o m p a n i e sl i m i t e dc o m p o s e db yt h et h i r dp a r t yi n v e s t e di n t h ep r o j e c t s ) ，a n df i n a n c e d ，c o n s t r u c t e da n do p e r a t e db yt h es p e ：c i a lp u r p o s ec o m p a n y g o v e r n m e n tu s u a l l yr e a c had i r e c ta g r e e m e n tw i t ht h ef i n a n c i a li n s t i t u t i o n sw h i c h p r o v i d el o a n s ，a n dt h ea g r e e m e n ti s n tag u a r a n t e eo f t h ep r o j e c tb u ta p r o m i s e t ot h e l o a ni n s t i t u t i o nt op a yt h er e l a t e de x p e n s e si nt h ec o n t r a c ts i g n e dw i t ht h es p e c i a l p u r p o s ec o m p a n y , a n dt h i sd i r e c ta g r e e m e n tc a l lm a k et h es p e c i a lp u r p o s ec o m p a n i e s g e tl o a n sf r o mf i n a n c i a li n s t i t u t i o n sm o r es u c c e s s f u l l y t h ee s s e n c eo fu s i n gt h i sf o r m o ff i n a n c i n gi s ：t h eg o v e r n m e n tg r a n t sp r i v a t ec o m p a n i e sl o n g - t e r mf r a n c h i s ea n d u s u f i u e ti ne x c h a n g ef o ra c c e l e r a t i n gt h ec o n s t r u c t i o no fi n f r a s t r u c t u r ea n de m c i e n t o p e r a t i o n s k e y w o r d s ： b o t ，p p p ，r e i t s 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者签名： 扭。，年 | 刍月f 岁日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不 以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定口 日 日 岁 7 侈 钥一 年 年 o 丫 沙7 止p 彰 ：蓬。轹距r 警孕 者，4 第一章b o t 模式与p p p 模式的关系 1 1 b o t 项目融资模式概述 1 1 1b o t 项目融资模式定义 b o t 是g u il 帕e r a t e t r a n s f e r 三个英文单词第一个字母的缩写，代表 着一个完整的主要用于公共设旌建设的项目融资模式。2 0 世纪8 0 年代初期到中 期，是项目融资发展的一个低潮时期。在这一阶段，虽然有大量的资本密集型项 目，特别是发展中国家的基础设施项目在寻找资金，但是，世界性的经济衰退和 第三世界债务危机所造成的影响还远未从人们心中消除，所以如何增强项目抗政 治风险、金融风险、债务风险的能力，如何提高项目的投资收益和经营管理水平， 成为银行、项目投资者、项目所在国政府在安排融资时所必须面对和解决的问题。 b o t 就是在这样的背景下发展起来的一种主要用于公共基础设施建设的项目融 资模式。 b o t 融资模式的基本思路是：由项目所在国政府或所属机构对项目的建设和 经营提供一种特许权协议( c o n c e s s i o n a g r e e m e n t ) 作为融资的基础，由本国公司 或者外国公司作为项目的投资者和经营者安排融资，承担风险，开发建设项目并 在有限的时间内经营项目并获取商业利润，最后，根据协议将该项目转让给相应 的政府机构。所以，有时，b o t 被人们称为暂时私有化过程( t e m p o r a r y p r i v a t i z a t i o n ) 。 b o t 的概念1 是由土耳其总理厄扎尔1 9 8 4 年正式提出的。世界银行在1 9 9 4 年世界发展报告中指出，b o t 有三种具体形式：b o t 、b o o t 、b o o ，除此之外， 它还有一些变通形式。 ( 一) b o t 、b o o 和b o o t b o t ( b u il d - - o p e r a t e - - t r a n s f e r ) ：即建设一拥有一移交，在标准的b o t 方 式中，私人财团或国外财团自己融资来设计、建设基础设施项目。项目开发商根 据事先约定，经营一段时间以收回投资、取得利润。经营期满，项目所有权或经 营权将被转让给东道国政府。 b o o ( b u i l d o w n 0 p e r a t e ) ：即建设一拥有一经营，承包商根据政府赋予的 特许权，建设并经营某项产业项目，但是并不将此项基础产业项目移交给公共部 门。 b o o t ( b u i l d c h v n o p e r a t e t r a n s f e r ) ；建设一拥有一经营一转让，则是 私人合伙或某国际财团融资建设基础产业项目，项目建成后，在规定的期限内拥 项目管理与融资，对外经济贸易大学出版社 1 有所有权并进行经营，期满后将项目移交给政府。 1 b o t 与b o o 的比较 b o t 模式和b o o 模式最重要的相同之处在于：它们都是利用私人投资承担公 共基础设施项目。在这两种融资模式中，私人投资者根据东道国政府或政府机构 授予的特许协议( c o n c e s s i o n c o n t r a c t ) 或许可证( l i c e n s e ) ，以自己的名义从事 授权项目的设计、融资、建设及经营。在特许期，项目公司拥有项目的占有权、 收益权以及为特许项目进行投融资、工程设计、施工建设、设备采购、运营管理 和合理收费等的权利，并承担对项目设施进行维修、保养的义务。在我国，为保 证特许权项目的j 顷利实施，在特许期内，如因我国政府政策调整因素影响，使 项目公司受到重大损失的，允许项目公司合理提高经营收费或延长项目公司特许 期；对于项目公司偿还贷款本金、利息或红利所需要的外汇，国家保证兑换和汇 出出境。但是，项目公司也要承担投融资以及建设、采购设备、维护等方面的风 险，政府不提供固定投资回报率的保证，国内金融机构和非金融机构也不为其融 资提供担保。 但是，二者仍存在着较大的区别。b o t 模式与b o o 模式最大的不同之处在于： 在b o t 项目中，项目公司在特许期结束后必须将项目设施交还给政府，而在b o o 项目中，项目公司有权不受任何时间限制地拥有并经营项目设施，即项目的所有 权不再交还给政府。从b o t 的字面含义上，也可以推断出基础设施国家独有的含 义：作为私人投资者在经济利益驱动下，本着高j x l 险、高回报的原则，投资于基 础设施的开发建设。为收回投资并获得投资回报，私人投资者被授权在项目建成 后的一定期限内对项目享有经营权，并获得经营收入。期限届满后，将项目设施 经营权无偿移交给项目东道国政府。由此可见，项目设施最终经营权仍然掌握在 国家手中，而且在b o t 项目整个运作过程中，私人投资者自始至终都没有对项目 拥有所有权。说到底，b o t 模式不过是政府授予私人投资者在一定期限内对项目 设施拥有经营权，但该基础设施的本质属性没有任何改变。 2 b o t 与b o o t 的比较。 b o t 与b o o t 二者的区别可以归纳为两点：一是所有权的区别。在b o t 方式 中，项目建成后，私人只拥有所建成项目的经营权：而b o o t 方式，在项目建成 后，在规定的期限内，私人既有经营权，也有所有权。二是时间上的差别。采取 b o t 方式，从项目建成到移交给政府这一段时间一般比采取b o o t 方式要短一些。 其实，每一种b o t 形式及其变形，都体现了对于基础设施项目政府所愿意提 供的私有化程度。b o t 意味着一种很低的私有化程度，因为项目设施的所有权并 不转移给私人。b o o t 代表了一种居中的私有化程度，因为设施的所有权在一段 有限的时间内转给私人。相应地，就项目设施没有任何时间限制地被私有化并转 2 移给私人而言，b o o 代表的是一种最高级别的私有化。 换句话说，一国政府所采纳的建设基础设施的不同模式，反映出其所愿意接 受的使某一行业私有化的不同程度。由于基础设施项目通常直接对社会产生影 响，并且要使用到公共资源，诸如土地、公路、铁路、管道、广播电视网等。因 此，基础设施的私有化是一个特别敏感的问题。 对于运输项目( 如收费公路、收费桥梁、铁路等) 大多采用b o t 方式，因为政 府通常不愿将运输网的私有权转交给私人。在动力生产项目方面，通常会采用 b o t 、b o o t 或b o o 方式。一些国家很重视对发电项目的控制，因此，愿意和私人 签署b o t 或b o o t 特许协议。而在电力资源充足的国家( 如阿根廷) ，其政府并不 如此重视发电项目的控制权，一般会签署一些1 3 0 0 许可证或特许协议。对于电力 的分配和输送、天然气以及石油来说，这类行业通常被认为是关系到一个国家的 国计民生，因此，建设这类设施一般都采用b o t 或b o o t 方式。 ( 二) b o t 模式的其他几种变形 在对b o w 模式的运用实践中，产生了很多衍生形式，现简要介绍如下： 1 b t o b t o ( b u i l d - - t r a n s f e e r a t e ) ，即建设一转让一经营。对于关系到国家 安全的产业如通讯业，为了保证国家信息的安全性，项目建成后，并不交由外国 投资者经营或私人投资者经营，而是将所有权转让给东道国政府，由东道国经营 通讯的垄断公司经营该项目，或与项目开发商共同经营项目。 2 d b f o d b f o ( d e s i g n m b u i l d - - f i n a n c 呻e r a t e ) ，即设计一建设一融资一经营。 这种方式是从项目设计开始就特许给某一私人部门进行，直到项目经营期收回投 资，取得投资收益。但项目公司只有经营权没有所有权。b l t ( b u i l d l e a s e t r a n s f e r ) ，即建设一租赁一移交。指政府出让项目建设权，在项目运营期内政 府成为项目的出租人，私营部门成为项目的承租人，租赁期满结束后，所有资产 再移交给政府公共部门的一种融资方式。 4 t o t t o t ( t r a n s f e r 0 p e r a t e r e t r a n s f e r ) 方式，即“移交一经营一移交 ，指 政府部门或国有企业将建设好的项目的一定期限的产权和经营权，有偿转让给私 人投资者，由其进行运营管理；私人投资者在一个约定的时间内通过经营收回全 部投资并取得合理的回报，在合约期满后，再交回给政府部门或原单位的一种融 资方式。 5 f b o o t f b o o t ( f i n a n c e m b u i l d 伽呐e r a t e t r a n s f e r ) ，即融资一建设一所有 一经营一转移。类似于b o o t ，只是多了一个融资环节，也就是说只有先融通到 资金，政府才予以考虑是否授予特许经营权。 6 d b o m d b o m ( d e s i g n - b u i l d - o p e r a t e m a i n t a i n ) ，即设计一建设一经营一维护，强调 项目公司对项目进行规定的维护。 7 d b o t d b o t ( d e s i g n b u il d o p e r a t e - - t r a n s f e r ) ，即设计一建设一经营一转移， 特许期终了时，项目要完好地移交给政府。 以上只是b o t 操作的不同方式，但其基本特点是一致的，即项目公司必须得到有 关部门授予的特许经营权。 1 1 2b o t 方式的产生及其在中国的发展 世界上早期的b o t 项目融资模式，公认为2 0 世纪8 0 年代我国深圳特区的沙 角b 火力发电站项目、马来西亚南北国家高速公路项目等。然而，b o t 方式的原 理远非一种新生事物，它从出现至今已有至少3 0 0 年的历史。1 7 世纪英国的领 港公会负责管理海上事务，包括建设和经营灯塔，并拥有建造灯塔和向船只收费 的特权。但是据罗纳德科斯( r c o a s e ) 的调查，从1 6 1 0 年到1 6 7 5 年的6 5 年 当中，领港公会连一个灯塔也未建成，而同期私人建成的灯塔至少有1 0 座，这 种私人建造灯塔的投资方式与现在所谓的b o t 方式如出一辙。1 9 世纪初，美国 也以这种方式修建桥梁、电站、运河。2 0 世纪8 0 年代以来，随着以中国、马来 西亚等为代表的发展中国家先后出现了一些b o t 项目，b o t 项目融资模式才引起 了世界范围的广泛关注，被当成一种新型的投融资方式进行宣传。 目前，b o t 方式已被广泛地应用在发展中国家和发达国家的基础设施建设 中。著名的横贯英法之间的欧洲隧道，澳大利亚的悉尼港口隧道等都采用了b o t 方式。中国、泰国、土耳其、新加坡等发展中国家都有b o t 方式的项目。 b o t 项目融资方式在中国称为特许权投融资方式。其定义是指国家或地方政 府部门通过特许权协议；授予签约方的外商投资企业( 包括中外合资、中外合作、 外商独资) 承担公共性基础设施( 基础产业) 项目的投融资、建造、经营和维护； 在协议规定的特许期限内，项目公司拥有投资建造设施的所有权( 这个所有权不 是完整意义上的所有权) 。允许向设施使用者收取适当费用，由此回收项目投融 资、经营和维护成本并获得合理的回报；特许期届满，项目公司将设施无偿地移 交给签约方的政府部门。 1 2 一种新型的基础设施融资方式p p p 项目融资模式 4 f 2 1p p p 模式的定义 p p p 是英文p u b li c p r i v a t e p a r t n e r s h i p 的缩写，即公共民营合伙制模 式，是指政府、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成的相互合作关系 的形式。通过这种合作形式，合作各方可以达到比预期单独行动更有利的结果。 合作各方参与某个项目时，政府并不是把项目的责任全部转移给私人企业，而是 由参与合作的各方共同承担责任和融资风险。 英国于1 9 9 2 年提出“鼓励私人投资行动”的概念，在1 9 9 7 年消除了对私 人投资项目设置的壁垒，1 9 9 7 年- 2 0 0 0 年，私人投资城市基础设施资金总额约 为2 5 0 亿英镑，投资总额达8 5 亿英镑的伦敦地铁采用的便是典型的p p p 模式。 按照国外经验，适于p p p 模式的工程主要包括：交通、卫生、公共安全、国防、 教育和公共不动产管理。 p p p 模式在城市公共基础设施建设中应用的显著特点在于通过引入私人企 业，将市场中的竞争机制引入城市公共基础设施建设中，更有效地提供公共服务。 p p p 模式产生于由于技术或公共产权的原因，使得在某些领域完全私有化所带来 的公共产权的纠纷问题，又使合作各方同时达到各自的目标，因而完全是适应的 结果。它的出现迎合了政府的政策性，同时也是在城市公共基础设施建设中的某 种运作规范。 1 2 2p p p 模式下的典型操作方式 在p p p 模式下，城市公共基础设施的建设可以采用多种方式，主要有以下八 种典型方式，它们根据公有化程度到私有化程度排序如下： ( 1 ) 服务协议( s e r v ic e c o n t r a c t ) 对一些特殊的公共基础设施，政府可以把服务出包给私人企业，政府公共部 门仍需对设施的运营和维护负责，承担项目的融资风险，这种协议的时间一般短 于5 年。 ( 2 ) 运营和维护协议( o p e r a t e & m a i n t e n a n c e c o n t r a c t ) 政府与私人企业签订运营和维护协议，由私人企业负责对基础设施进行运营 和维护，获取商业利润。在该协议下，私人企业承担基础设施运行和维护过程中 的全部责任，但不承担资本风险。该模式的目的就是通过引入私人企业，提高基 础设施的运营效率和服务质量。 ( 3 ) 租赁一建设一运营( l b o ) 政府与私人企业签订长期的租赁协议，由私人企业租赁业已存在的基础设 施，向政府交纳一定的租赁费用，并在已有设施的基础上凭借自己的资金融资能 力对基础设施进行扩建，并负责其运营和维护，获取商业利润。在该模式中，整 体基础设施的所有权属于政府，因而不存在公共产权的问题。 5 ( 4 ) 建设一转移一运营( b t o ) 政府与私人企业签订协议，由私人企业负责基础设施的融资和建设，完工后 将设施转移给政府，然后，政府把该项基础设施租赁给该私人企业，由其负责基 础设施的运营，获取商业利润。在此模型中，也不存在基础设施公共产权的问题。 ( 5 ) 建设一运营一转移( b o t ) 、建设一运营一拥有一转移( b o o t ) 这一方式见前面所讲的b o t 方式的内容。 ( 6 ) 扩建后经营整体工程并转移( w r a p a r o u n d a d d i t i o n ) 政府与私人企业签订协议，由私人企业负责对已有的公共基础设施进行扩 建，并负责建设过程中的融资。完工后由私人企业在一定的特许权期内负责对整 体公共基础设施进行经营和维护，并获得商业利润。在该模式下，私人企业可以 对扩建的部分拥有所有权，因而会影响到基础设施的公共产权问题。 ( 7 ) 购买一建设运营( b b o ) 政府将原有的公共基础设施出售给私人企业，由私人企业负责对该基础设施 进行改、扩建，并拥有永久性经营权。 ( 8 ) 建设一拥有运营( b o o ) 见前面b o t 形式的内容。 因此，上述各类模式之间的区别虽然并不大，但也有其特点从而适应于不同 的情况中，见表1 所示。 表lp p p 模式在各种情况下的应用 设施类型适用的方式 已有设施 服务协议( s e r v i c ec o n t r a c t ) 运营和维护协议( o p e r a t e m a n i n r e n a n c ec o n t r a c t ) 对已有设施的扩建租赁一建设一运营( l b o ) 购买一建设一运营( b b o ) 扩建后经营整体工程并转移( w r a p a r o u n da d d i t i o n ) 新设施建设一转移一运营( b t o ) 建设一运营一转移( b o t ) 、建设一运营一拥有一转移 ( b 0 0 t ) 建设拥有一运营( b o o ) 1 3p p p 模式与b o t 模式的比较 由于p p p 融资模式与b o t 融资模式的极其相似，而且b o t 还可以作为p p p 模式的一种操作方式，因此，实践中经常会将二者混淆。因此，我们就通过比较 6 分析的方法在此介绍p p p 模式的组织机构设置及运作程序。p p p 模式是一个完整 的项目融资概念，但并不是对项目融资的彻底更改，而是对项目生命周期过程中 的组织机构设置提出了一个新的模式。它是政府、营利性企业和非营利性企业基 于某个项目而形成的以“双赢”或“多赢 为理念的相互合作形式，参与各方可 以达到与预期单独行动相比更为有利的结果。其组织机构设置如图2 - 1 所示。 p p p 模式组织机构形式图 这种模式的一个最显著特点就是项目所在国政府或者所属机构与项目的投 资者和经营者之间的相互协调及其在项目建设中发挥的作用。在图2 - 1 的组织机 构中，参与各方虽然没有达到自身理想的最大利益，但总收益却是最大的，实现 了“帕累托效应，即社会效益最大化，这显然更符合公共基础设施建设的宗旨。 虽然b o t 可能作为p p p 模式中的一种操作方式，但作为一种项目融资模式， b o t 项目融资模式相对p p p 项目融资模式而言，显然就存在着一些不足之处，如 组织机构的设置上，b o t 肯定有明显的行政色彩，以b o t 模式参与项目的公共部 分和私人企业之间是以等级关系发生相互作用的，如图2 - 2 所示。 7 图2 2 在图2 二- 2 的组织机构中没有一个相互协调的机制，不同角色的各参与方都有 自己的不同利益目标自身利益最大化，导致他们之间的利益冲突。由于b o x 项目融资模式缺乏协调机构，参与各方信息是不对称的，形成了博弈各方在各自 利益最大化驱使下，最终达到纳什均衡，其中一方达到利益的最大化是以牺牲其 他参与方的利益为代价的单方利益最优，其社会总收益不是最大的。 从运作程序看，p p p 项目融资模式也有着与b o t 融资模式不同的运行程序， 前者包括选择项目合作公司、确立项目、成立项目公司、招投标和项目融资、项 目建设、项目运行管理、项目移交等环节。而后者包括确立项目、招投标、成立 项目公司、项目融资、项目建设、项目运营管理、项目移交等环节。如图3 所示。 b o t 模式运行程序 确立项目 1 0 招投标 上 成立项目公司i 上 项目融资 j 项目建设 上 项目管理 j 项目移交 p p p 模式运行程序 图3 两种模式的不同主要在项目前期，p p p 模式中私人企业从项目论证阶段就开 始参与项目，而b o t 模式从项目招标阶段才开始参与项目。 第二章p p p 模式的内涵、目标及运作思路 2 1p p p 模式的内涵 第一，p p p 是一种新型的项目融资模式。项目p p p 融资是以项目为主体的融 资活动，是项目融资的一种实现形式，主要根据项目的预期收益、资产以及政府 扶持措施的力度而不是项目投资人或发起人的资信来安排融资。项目经营的直接 收益和通过政府扶持所转化的效益是偿还贷款的资金来源，项目公司的资产和政 府给予的有限承诺是贷款的安全保障。 第二、p p p 融资模式可以使民营资本更多地参与到项目中，以提高效率，降 低风险。这也正是现行项目融资模式所欠缺的。政府的公共部门与民营企业以特 9 许权协议为基础进行全程的合作，双方共同对项目运行的整个周期负责。p p p 方 式的操作规则使民营企业参与到城市轨道交通项目的确认、设计和可行性研究等 前期工作中来，这不仅降低了民营企业的投资风险，而且能将民营企业在投资建 设中更有效率的管理方法与技术引入项目中来，还能有效地实现对项目建设与运 行的控制，从而有利于降低项目建设投资的风险，较好地保障国家与民营企业各 方的利益。这对缩短项目建设周期，降低项目运作成本甚至资产负债率都有值得 肯定的现实意义。 第三、p p p 模式可以在一定程度上保证民营资本“有利可图。私营部门的 投资目标是寻求既能够还贷又有投资回报的项目，无利可图的基础设施项目是吸 引不到民营资本的投入的。而采取p p p 模式，政府可以给予私人投资者相应的政 策扶持作为补偿，从而很好地解决了这个问题，如税收优惠、贷款担保、给予民 营企业沿线土地优先开发权等。通过实施这些政策可提高民营资本投资城市轨道 交通项目的积极性。 第四、p p p 模式在减轻政府初期建设投资负担和风险的前提下，提高城市轨 道交通服务质量。在p p p 模式下，公共部门和民营企业共同参与城市轨道交通的 建设和运营，由民营企业负责项目融资，有可能增加项目的资本金数量，进而降 低较高的资产负债率，而且不但能节省政府的投资，还可以将项目的一部分风险 转移给民营企业，从而减轻政府的风险。同时双方可以形成互利的长期目标，更 好地为社会和公众提供服务。 p p p 方式突破了目前的、引入私人企业参与公共基础设施项目组织机构的多 种限制，尤其适用于大型的项目或一次性的项目，如监狱、道路、铁路、医院、 地铁以及学校等，应用范围十分广泛。在p p p 模式中，项目的投资者和经营者一 般是以项目公司形式存在，项目公司作为特许权人承担合同规定的责任和义务， 可以是财团、技术公司( 如土地整理公司) ，也可以是股份合作企业。为了享受税 收减让的好处，必须在项目所在国成立项目公司。通常的做法是，项目公司本身 作为借款人，项目公司中所有项目资产被孤立起来。当地政府利用特许权费用成 立一个合同执行事务所，根据协议和有关法律的规定，对项目公司的建设和行为 进行监督。调解委员会由政府、投资银团和技术公司等机构的人员组成。 政府的公共部门与私人参与者以特许协议为基础进行合作。他们的合作始于 项目的确认和可行性研究阶段，并贯穿于项目的全过程，双方共同对项目的整个 周期负责。在项目的早期论证阶段，双方共同参与项目的确认、技术设计和可行 性研究工作；对项目融资的可行性进行评估确认；采取有效的风险分配方案，把 风险分配给最有能力的参与者来承担。成功融资方式的标志就是它在各参与方之 间实现了令人满意和有效的项目风险分配。在p p p 模式中，公共部门与私人部门 l o 之间存在分歧，任何一方不能改变项目的实施，而应当平等地在特许协议基础上 处理。 2 2p p p 模式的目标及运作思路 p p p 模式的目标有两种2 ，一是低层次目标，指特定项目的短期目标：二是高 层次目标，指引入私人部门参与基础设施建设的综合长期合作的目标机构目标层 次如图4 所示。 机构之间 目标层次机构内部 公共部门私人部门 增加或提高基础设 获取项目的有效 分配责任有 低层次目标施服务水平 回报 收益 高层次目标资金的有效利用增加市场份额或 有效服务设 占有量 施的公司 p p p 模式的组织形式非常复杂，既可能包括私人营利性企业、私人非营利 性组织，同时还可能包括公共非营利性组织( 如政府) 。合作各方之间不可避免 地会产生不同层次、类型的利益和责任的分歧。只有政府与私人企业形成相互合 作的机制，才能使得合作各方的分歧模糊化，在求同存异的前提下完成项目的目 标。p p p 模式的机构层次就像金字塔一样，金字塔顶部是项目所在国的政府，是 引入私人部门参与基础设施建设项目的有关政策的制定者。项目所在国政府对基 础设施建设项目有一个完整的政策框架、目标和实施策略，对项目的建设和运营 过程的参与各方进行指导和约束。金字塔中部是项目所在国政府有关机构，负责 对政府政策指导方针进行解释和运用，形成具体的项目目标。金字塔的底部是项 目私人参与者，通过与项目所在国政府的有关部门签署一个长期的协议或合同， 协调本机构的目标、项目所在国政府的政策目标和项目所在国政府有关机构的具 体目标之间的关系，尽可能使参与各方在项目进行中达到预定的目标。这种模式 的一个最显著的特点就是项目所在国政府或者所属机构与项目的投资者和经营 者之间的相互协调及其在项目建设中发挥的作用。 2 陈欣，衍生品金融交易国际监管制度研究，北京大学出版社，2 0 0 6 年7 月第一版。 1 l 第三章p p p 模式国内外运作案例分析 3 1 p p p 融资模式在国外的应用 3 1 1 以伦敦地铁建设为例，列举伦敦地铁的p p p 具体运作模式流程 伦敦是地铁的发源地。伦敦地铁目前由国营伦敦地铁公司( 简称l u l ) 拥有 并运营，由于长期的投资不足导致地铁系统产生许多不稳定因素。1 9 9 t 年大选 后，英国政府考虑了多种方案准备扭转地铁投资严重不足的局面，政府认为完全 的私有化不是解决这一问题的最佳方法，而倾向于以p p p 模式对整个地铁系统进 行升级改造。经过4 年多的论证和试行，分别正式于2 0 0 2 年1 2 月和2 0 0 3 年4 月签约，l u l 将地铁系统的维护和基础设施供应工作以3 0 年特许经营权的方式 转给了三个基础设施公司( 分别为s s l 、b c v 和j n p 公司，以下简称p p p 公司) 。 运营和票务依然由伦敦地铁公司控制，基础设施公司的回报由固定支付和业绩支 付( 能力，有效性，环境) 两部分组成，具体的运作模式流程如图5 所示。 每年 票费收入l 英1 0 镑 亿 基础设施服务 ( i s c ) 案例伦敦地铁建设 伦敦交通局 每年1 0 1 1 亿英镑 年1 0 1 1 亿英镑 经营( 费用每年1 0 亿l 赫=lr_-m-gr-约11i-。na、sood-张r口、l _ 目 伦敦地铁公司l ul ， p p p 基础设施公司( 约7 5 0 0 个员工负责对铁 路、车站、信号站、轨道、隧道和路桥 的维护、更新和升级) j n p 公司hb c v 公司ls s l 公司 图5 英国交通部 ( 政府拨款) 健康安全执委会( 每三 年评估、审阅和通过伦 敦地铁公司的安全案 例，监管设计及地铁公 司的健康和安全风险) 3 1 2 以南非的奈尔斯布鲁特市的水资源与卫生系统的建设为例。 3 1 2 1 奈尔斯布鲁特市情况简介 1 2 该市的水资源与卫生系统急需进行彻底改造，否则对当地居民的日常生活和 工业发展都会产生严重的负面影响。这项建设需要大量的资金投入，当地政府无 力解决；同时由于当地的水资源和卫生系统的设施使用费偏低，使得项目建成后 的回报率可能较低。于是，该市经过多方咨询后，决定采用p p p 融资模式进行该 项公共设施的建设。 3 1 2 2 特许权协议简介 1 9 9 9 年4 月2 1 日，由当地议会批准与私有企业g n u c 公司签署了一项长 达3 0 年的特许权协议，由g n u c 公司负责提供建设、经营、维护和管理工作。 在特许权期间，没有当地议会的批准，g n u c 公司不得擅自买卖固定资产； 特许权期结束后，所有的固定资产全部归当地政府所有。 关于特许权费用，由g n u c 公司每年向该市缴纳一定的特许权费用，这些费 用是有限的，并不是按照项目回报的一定比例计算。 如何设定项目的回报率是颇有争议的一个问题。以该市的观点，设定的回报 率应足以促使g n u c 公司发挥它的专业优势更好地提供设施的使用。 政府的批准在协议中体现出来也是至关重要的。 3 1 2 3 项目的组织机构的设立 3 1 2 3 1 项目公司的成立 g n u c 公司负责成立项目公司，作为特许权人承担合同规定的责任和义务。 3 1 2 。3 2 当地政府的作用 当地政府利用特许权费用成立了一个合同执行事务所，根据协议和有关法律 的规定，对项目公司的建设和运作进行监督。 3 1 2 3 3 长期投资方与当地政府的关系 长期投资方与当地政府达成一项协议，如果g n u c 公司不履行对投资人的偿 债义务，当地政府必须终止合同。而且，如果合同在特许权期内终止，当地政府 必须承担对投资人的偿债义务。这项措施的运用，使得当地政府必须与投资人合 作，合同在特许权期内终止时，努力寻找一个可替代g n u c 公司的公司来承担g n u c 公司在合同中的责任和义务。这对双方都形成了一种牵制，尽可能保证合同的有 效执行。 3 1 3 悉尼奥运会场馆的融资方案 首先，澳大利亚的奥运协调委员会于1 9 9 5 年成立，它在奥运投融资上做了 几件事：1 将土地等财产委托出租给澳大利亚体育场信托公司( s a t ) ；2 对s a t 提供一定的贷款；3 对s a t 签署投资项目的合约：4 对o b a g a s h i 公司( 建筑商) 签署建设合约。 其次，澳大利亚体育场信托公司( s a t ) 由2 家最有实力的公司发起( 1 9 9 4 ) ， 它除了吸收投资发起人的资金外，还向商业投资者融资( 1 9 9 5 ) ，然后向社会首 次公开发行( i p o ) 组合证券，并在澳大利亚证券交易所上市。 在i p o 中，s a t 发行了两种证券品种： 第一种，“金边组合 ：以2 0 0 0 股管理公司的股票加2 0 0 0 单位的信托凭证 为一手发行，并有两个优先座位购买权和3 0 年会员证。 第二种，“银边组合：以1 0 0 0 股股票加1 0 0 0 单位的信托凭证为一手发行， 并享有奥运会期间可以在任何场馆都保证的