（经济法学专业论文）我国关于外资并购上市公司立法问题研究.pdf

硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 展中国家 ( 地区) 对外资并购本国上市公司的法律规制， 在分析、比较的基础 上归纳总结出其对我国的外资并购立法可资借鉴之处。 再次， 对外资并购我国上市公司的立法现状作了较全面的分析。 通过对我国上市公司立法的发展轨迹的研究和探讨， 立 法 存 在 的 问 题 及 原 因 。 ) 李 里 主 要 音 析了我国目前外资并购 最后， 通过对我国外资并购上市公司立法之不足的揭示， 提出了进一步完 善我国关于外资并购上市公司的基本 r7 我国外资并购立法的进程， 从而尽快建 ” ” 购 上 市 公 司 的 游 戏 规 贝 ”。j 冀能起到抛砖引玉的作用， 加快 国际惯例同时适合中国国情的外 味 立 关 键词: 外资 并 购上 市公 司 ，.， ab s t r a c t i n t e r n a t i o n a l t a k e o v e r s a n d me r g e r s ( i t m) f o r c o m p a n i e s o r o p e r a t i n g o n t h e m a r k e t , i s o n e k i n d o f b e h a v i o r i n w h i c h p u r c h a s i n g c o mp a n y ( i e s ) a n d t a r g e t c o m p a n y ( i e s ) l i e i n d i f f e r e n t c o u n t r i e s , a n d i t s l e g a l f e a t u r e s , a c c o r d i n g t o t h e b a s i c t h e o r i e s i n i n t e r n a t i o n a l i n v e s t m e n t l o w , b e l o n g t o t h e r a n g o f i n t e r n a t i o n a l d i r e c t i n v e s t m e n t , t h a t i s t o s a y , t h e a i m o f i t m o f f o r e i g n i n v e i g n i n v e s t o r s f o r t a r g e t c o m p a n i e s i s t o g a i n p r a c t i c a l c o n t r o l l i n g p o w e r t o t h e e n t e r p r i s e . t h e r e f o r e , i t m u s u a l l y l e a d s t o t h e c o n t r o l o f f o r e i g n c o m p a n i e s o v e r n a t i v e c o m p a n i e s b y g a i n i n g m o s t o f i t s c a p i t a l s t o c k . o w i n g t o t h e i n t e r n a t i o n a l t r a n s i t i o n o f t h e c o n t r o l l i n g p o w e r i n i t m o v e r n a t i v e i n t e r e s t s a s w e l l a s t h e n e e d t o d e f e n d e c o n o mi c a l s o v e r e i g n t y , e v e r y c o u n t r y i n t h e w o r l d a l w a y s t a k e s s o m e l e g a l me a s u r e s t o r e g u l a t e i t m f o r c o m p a n i e s o f o p e r a t i n g o n t h e m a r k e t . wi t h c h i n a s p a r t i c i p a t i o n i n t o t h e wt o , i t i s a n i m p o r t a n t t a s k f o r l e g a l c i r c l e s t o a n a l y z e t h e p r e s e n t l e g is l a t i o n a n d t h e n e s t a b l i s h a s e t o f s u r t a b l e l e g a l m e c h a n i s m o n i t m o f f o r e i g n c a p i t a l f o r c o m p a n i e s o p e r a t i n g o n t h e m a r k e t . a t p r e s e n t , t h e m a i n l a w s i n c h i n a t o r e g u l a t e i t m, i n c l u d i n g c o m p a n y l a w , s t o c k l a w a n d o t h e r r e l a t e d l a w .i n p a r t i c u l a r , s t o c k l a w m a d e a s p e c i a l s t i p u l a t i o n i n c h a p t e r o n i t m o f c o m p a n i e s o p e r a t i n g o n t h e m a r k e t , b u t i t g a v e n o d e fi n i t e p r o v i s i o n o n i t m o f f o r e i g n c a p i t a l . t h i s p a p e r , p r o c e e d e d f r o m b a s i c t h e o r i e s o f i t m o f f o r e i g n c a p i t a l , d i s c u s s e d i t s c o n c e p t i o n , m e t h o d , l e g a l f e a t u r e s a n d v a l u e . i n p a r t t w o , b a s e d o n t h e a n a ly s i s a n d c o m p a r i s o n t o t h e l e g a l r e g u l a t i o n s o n i t m o f f o r e ig n c a p i t a l i n d e v e l o p e d a n d d e v e l o p i n g c o u n t r ie s a n d a r e a s , i t p o i n t s o u t t h e r e f e r e n c e s i g n i f i c a n c e s f o r o u r l e g i s l a t i o n . t h i r d ly , a f t e r a r a t h e r c o m p r e h e n s i v e a n a ly s i s o n o u r l e g i s l a t i o n , i t r e v e a l s s o m e mis h a p s a n d c a u s e s o f o u r p r e s e n t l e g i s l a t i o n o n i t m o f f o r e i g n c a p i t a l . f i n a l l y , w i t h a r e v e l a t i o n t o t h e w e a k n e s s o f c h i n a s l e g is l a t i o n o n i t m o f f o r e i g n c a p i t a l f o r c o m p a n i e s o f o p e r a t i n g o n t h e ma r k e t , i t p u t s f o r w a r d s o m e s u g g e s t i o n s f o r f u r t h e r p e r f e c t i o n , i n h o p i n g t o f a s t e n t h e p r o g r e s s o f c h i n a s l e g i s l a t i o n a n d e s t a b l i s h t h e g a m e r u l e s a c c o r d i n g w i t h c h i n e s e r e a l i ty a n d i n t e r n a t i o n a l p r a c t i c e . k e y w o r d s : t a k e o v e r s a n d m e r g e r s o f f o r e i g n c a p i t a l ;c o mp a n ie so f o p e r a t i n g o n t h e m a r k e t ; l e g i s l a t so n 硕士学位论文 ma s t e r s t h e s i s 前言 中国作为当 今世界上第二大资本输入国， 在吸收外国直接投资方面具有得 天独厚的要素:察赋优势、区位优势;而跨国公司直接投资中国也能充分发挥 其垄断优势和技术转移优势。 但由于受政策因素、市场条件因素的限制，国际 资本市场风起云涌的兼并收购浪潮却一直被我们挡在门外， 而跨国公司也一直 一 在 寻 找 一 条 进 入 的 通 道 。 外 资 并 购 何 时 进 入 中 国 ? 外 资 并 购 中 国 上 市 公 司 将 从 哪里打开突破口? 我国加入 wt o ，这将使我国更加开放: 我国将进一步开放服务领域，而 电信、金融、保险、商业、中介服务等领域都是跨国投资集中发生的领域;我 国将开放新的投资方式一允许并鼓励外商以并购方式在我国投资， 某些限制将 逐步取消;对我国证券市场而言，加入wt o还将极大地推进中国证券市场国 际化的步伐。 我国目前关于外资并购的整体立法很不完善， 而且还存在许多问题， 主要 表现在:1 、这些规范的法律效力层次较低，大部分都不属于法律的层级;2 , 现行立法的内 容还不完备，许多重要的内容都没有规定;3 、现有的法律规范 之间互相矛盾， 缺乏协调性; 4 、现有的立法规定过于简单，缺乏可操作性。 正如证监会主席高西庆所言: “ 我国证券市场的相关法律、会计准则还没有完 全与国际惯例接轨， 现在更多的是兼顾目前国内的各种因素， 还不能充分满足 国际投资者的要求，我们需要作出多方面的改革和调整，以取得与wt o的原 则和制度框架的兼容。 ”鉴于此，本文将通过分析外资并购上市公司的一般理 论，借鉴其他国家 ( 地区) 对外资井购上市公司立法的经验、教训， 运用 公 司法 、 证券法 、 中外合资经营企业法 、 中外合作经营企业法 、 外商独 资企业法 及相关法律理论知识， 分析我国外资并购上市公司立法现状及产生 问题的原因， 进而就如何完善我国在外资引进及并购上市公司法律制度方面的 立法与实践展开有益的探讨，供立法者、学术界参考。 一、外资并购上市公司的一般理论 ( 一)外资井购上市公司的概念和法律特征 1 、外资并购上市公司的概念 外资并购主要是指外国投资者通过兼并或收购的形式取得公司企业控制 权。 兼并( m e r g e r ) 是指一公司企业将其他公司企业并入本公司企业， 而使后 者失去 法人资 格， 即 吸收 合并， 又 称“ 全部收购” 。 收购( a c q u i s i t i o n ) 是指一 个公司企业通过购买其他公司企业全部或部分资产或股权， 以实现对该公司企 业的实际控制， 而被收购公司企业仍可具有独立的法人资格。 鉴于兼并和收购 的动机和目的相同，都是通过产权交易，以达到控制其他公司企业的目的，故 习惯上将两者合并统称为 “ 并购” 。1 9 8 9 年国家体改委、财政部、国家国有资 产管理局联合发布的 关于企业兼并的暂行办法把兼并定义为“ 一个企业购 买其他企业的 产权， 使其他企业失去法人资格或改变法人实体的一种行为” 1 1 1 即具有并购的含义。 而外资并购上市公司则是指境外投资者通过购买我国境内 上市公司己 发行上市的一定数量的有表决权的证券， 以期获得该上市公司控制 权的行为。 允许外资并购境内上市公司，有利于吸引外国直接投资，扩大利用 外资的规模， 引进国外比较先进的科学技术和经营管理经验， 对国内企业产生 强烈的示范效应和技术扩散效应; 有利于提高流通股的比重， 健全和完善上市 公司的法人治理结构，构建行之有效的制衡、约束机制;有利于优化我国上市 公司的主体结构， 改善上市公司的营运质量， 提高证券市场的运作效率; 有利 于促使我国证券市场形成一个完整的统一体， 从价值回归的角度对上市公司进 行价值发现，从而充分发挥市场整体的功能整合效应。 2 、外资并购上市公司的法律特征 ( 1 ) 外资并购上市公司的利益主体多元性 上市公司并购首先外化为并购人与目标公司之间就目 标公司控制权的争 夺， 其中并购人既可以是外国的公司，也可以是外国的投资个人，还可以是外 国的其他组织。外资并购直接涉及到并购人和目标公司的利益，除此之外，还 涉及其他主体的利益，如目标公司的董事利益、中小股东的利益、公司职工利 益以及国家社会的公共利益。事实上， 对上述多元利益主体的利益均衡正是上 市公司并购的重要法律特征之一。 ( 2 )外资并购上市公司客体的多样性 外资并购对象， 在表面上是上市公司，其实质是上市公司己发行在外的有 表决权的证券， 这些有表决权的证券既可以是股票， 也可以是能转换成有表决 权股票的可转换债券， 还可以是以上证券的派生形式， 例如存股权证、认股权 证等。 ( 3 )外资并购上市公司目的的明确性 外资并购上市公司的目的是取得上市公司全部或部分股权， 从而获得或加 强对上市公司的控制权。 这是上市公司并购与一般股权交易的最本质区别。 如 果并购者行为的目的只是为了谋取差额利润，而不是为了取得上市公司控制 权， 尽管购得股份的数额很大， 也只属于一般的证券投资行为， 而不是上市公 司的并购。 各国( 地区) 之所以都规定了获得上市公司控制权的法定规模标准: 香港为3 5 %，英国为3 0 %，新加坡为2 5 %，澳大利亚为2 0 %，日 本为 1 0 %, 加拿 大联邦为1 0 % 12 1 ， 就因 为要 对 外资 并 购上市公司的 控制 权进行规制。 ( 二)外资并购上市公司的方式 在全球并购浪潮的推动下，随着外资并购国内 上市公司政策限制的放松， 外资并购国内上市公司将演绎成2 0 0 1 年一2 0 0 2 年中国证券市场的热点，而 跨国公司将通过不同的方式进入我国的证券市场。 1 、以外国投资者身份跨境并购中国上市公司 此种并购方式包括间接并购和直接并购: ( 1 )间接并购。 外商可以根据我国 外商投资产业指导目 录中鼓励和支 持的投资方向， 整体或部分买断上市公司的母公司或控股企业， 将该企业变成 外商投资企业 ( 不包括外商独资企业) 。这种间接并购方式与直接并购方式的 最本质区别在于不直接与上市公司发生接触， 而是通过迁回的方式间接控制上 市公司。 ( 2 ) 直接并购。 外商也可以根据我国 外商投资产业指导目录中鼓励和 限制的投资方向， 直接并购上市公司的部分股权， 从而使上市公司成为外商投 资企业。 依据并购所达到的股权比例及并购股权的方式和属性不同， 直接并购 可以分为协议并购、 要约并购和增资式并购。 其中， 协议并购是指通过协议受 让方式获得上市公司的法人股或减持的国家股; 要约并购是指通过公开发出要 约的形式，以不同的价格分别购买国家股、法人股和流通股， 达到一定的股权 比例。 值得注意的是， 协议并购和要约并购可以 综合运用。 例如某外资先通过 协议的方式购买一定的国家股、 法人股之后， 再通过要约的方式继续购买部分 流通股;增资控股式并购是指对发行 a股和b股的上市公司通过上市公司向 外资定向增发的方式， 即使外资大量增持的方式， 最终达到参股或控股的目的; 以参与国有资产债转股的方式进入上市公司。 在由四大国有资产管理公司所掌 握的庞大资产当中， 大量的对上市公司的不良 债权最终都通过债转股的方式来 处置。在国有资产债转股的过程中，对于允许外资进入的产业领域，外资可以 通过购买、 承接债权的方式进入上市公司， 并由债权人牵头对上市公司进行重 组;以融资方式参与管理者并购。外资还可以通过为管理者提供融资的方式， 帮助上市公司管理者完成对企业的并购， 并通过控制管理者的方式进而控制上 市公司。 2 、以具有中国法人资格的外商投资企业身份并购上市公司 根据 1 9 % 年外经贸部、国家工商局联合出台的 中外合资经营企业合营 各方出资的若干规定的补充规定， 外商投资企业可以通过下列各种方式对国 内企业实施全部并购或部分并购:a 、企业投资者之间协议转让股权; b 、企业 投资者经其他各方投资者同意向关联企业或其他受让人转让股权:c 、企业投 资者协议调整企业注册资本导致变更各方投资者股权;d 、企业投资者经其他 各方投资者同意将其股权质押给债权人， 质权人依照法律规定和合同约定取得 该投资者股权;e 、企业投资者破产、解散、被撤消、吊销或死亡，其继承人、 债权人或其他受益人依法取得该投资者股权;f 、企业投资者合并或分立，其 合并或分立后的承继人依法承继原投资者股权; s 、 企业投资者不履行企业合 同、章程规定的出资义务，经原审批机关批准，更换投资者或变更股权。 一旦允许外资并购国内上市公司， 外商投资企业也可以上述方式并购国内 上市公司。 值得注意的是，为了避免与相关法律相冲突，降低政策不确定性的 4 风险，外资会等待相关政策明确之后，才会选择通过上述方式进入上市公司。 ( 三)外资并购上市公司的分类 按不同标准，外资并购上市公司有多种分类方法: 1 、协议并购和要约并购 这是按公司并购所采用的形式进行分类的。 协议并购， 指并购者通过私下协商的形式，与目标公司的股东达成并购股 权协议，以达到控制该目 标公司的目的。 要约并购， 又称公开要约并购， 指并购者通过某种方式， 公开向目 标公司 的股东发出要约， 购买一定数量目 标公司的股权， 从而达到控制该公司的目的。 这种并购方式主要发生在目 标公司的股权较为分散、 公司的控制权与股东分离 的 情 况 下 3 2 、善意并购和恶意并购 这是根据并购人的并购动机所作的区分。 善意并购指并购人意在改善目标公司的经营管理以提高其经济效益的并 购，这种并购常为目 标公司管理层及股东所欢迎。 恶意并购指并购人意图在并购成功后将目标公司资产变卖以获得高出并 购成本的利润。尽管 “ 居心不良” ，但恶意并购并不等于违法并购，只要并购 人依法操作，法律同样予以保护。 3 、友好并购与敌意并购 这是按照是否得到目 标公司管理层的合作所作的区分。 友好并购是得到目 标公司管理层合作的并购。 并购人在并购要约发布前与 目 标公司管理层有过密切接触，在有关事项 ( 通常如并购对价、人事安排、经 营计划或资产处置等)上达成共识。并购要约发布后，目 标公司董事会在其出 具的书面意见中向全体股东推荐此次并购。因此，友好并购一般都能成功。 敌意并购是目标公司管理层对此持反对和抗拒态度或并购方事先没有与 其协商的并购。 通常并购方往往不与目 标公司管理层协商， 就在证券市场悄悄 吸纳其股份以 突然袭击方式发布并购要约， 而目 标公司管理层对此种并购持不 合作态度，董事会出具意见书，建议股东拒绝并购要约， 并要求召开股东会授 s 权公司管理层采取抵制并购的措施。 4 、部分并购与全面并购 这是依据预定并购目 标公司股份的数量所作的划分。 部分并购指计划购买目 标公司的部分股份， 从而获得目标公司的部分控制 权。 全面并购指计划购买目 标公司的全部股份或在并购要约中不规定购买的 数量， 法律则推定其为全面并购，并购者必须依要约条件购买全部受要约人承 诺的股票。可以断言，部分并购的目的在于取得目 标公司的相对控制权， 而全 面并购的目的则在于兼并目 标公司， 前者是控股式并购， 后者则是兼并式并购。 5 、自愿并购与强制并购 这是从并购是否构成法律义务为标准所作的划分。 自愿并购是由并购人根据自己的意愿在选定的时间内进行的并购。 强制并购是由 于大股东持有某一公司的股份达到一定的比例时， 由法律强 制其在规定的时间内发出全面并购要约。 多数国家并购法对自愿并购施以较严 格的限制。 英国的规定较有代表性:自愿并购的一项最基本的条件是， 并购要 约必须针对目 标公司的全体股东发出， 并且以取得5 0 %以上有表决权股份的承 诺为条件， 经过证券监管工作小组批准的部分并购要约除外4 1 另有一点要注意， 对于并购要约人发出的并购要约，受要约人一般有接受 或拒绝的自由， 如此才能符合契约自由的一般原则， 但在有些情况下， 如在并 购要约人己持有目 标公司的绝大部分股票的情况下， 依有些国家的规定， 股东 必须接受并购要约人发出的并购要约，典型的如 加拿大商业公司法规定: 对于并购者发出的并购要约，股东承诺的股票如己达到公司发行的总股数的 9 0 %时，并购者有权强制其余股东出售股票。这是否属于 “ 强制并购”?否。 因为强制并购是大股东的一项法律义务， 而上述这种情况则是法律赋予了并购 人的一项决定是否购买剩余小部分股票的权利， 它强制其余股东在并购者愿意 购买时负有售出其股票的义务.这显然不属于强制并购。 类似的情况， 在我国 证券法第 8 7条也有规定:并购要约的期限届满，并购人持有的被并购公 司的股份达到该公司已发行的股份总额的9 0 %以上的， 其余仍持有被并购公 司股票的股东有权向并购人以并购要约的同等条件出售其股票， 并购人应当购 6 买(s 7 。 这里法律到是强 制并购要约人必须接受其余股东售出的股票， 但这种义 务的内 容显然不具有公司并购的基本特征。 与其说是强制并购， 不如说是强制 受让。 ( 四)外资并购上市公司的价值评析 上市公司并购牵涉到多方利益， 有得有失，如何看待并购所带来的影响， 对并购的价值如何评判，历来都有较大的争议，争议的主要问题如下: 1 、对目 标公司的影响 持肯定态度的人认为， 并购使上市公司处于竞争对手的严密监视下， 本来 有条件取得更好的业绩， 而未能取得的公司， 实际上是在向全社会表明自己尚 有潜力而未能发挥出来， 竞争对手就会购买其股份从而进行控股或接管， 特别 是作为目 标公司的管理层如因循守旧， 管理不善，不如把他们请下台。一旦并 购完成，原公司的董事长、总经理便得下台，新班子上台必有大动作，将会给 公司带来新的局面，使公司潜力得以充分发挥，效益有所增长。即使并购未能 成功， 也常常迫使目 标公司管理层不得不积极努力改善生产和经营管理， 挖掘 公司潜力，以实现公司资源的效益最大化。 持反对态度的人则认为， 并购的威胁常常迫使公司的管理层把主要精力和 公司财力放在保护自己免遭并购的警惕上， 而不是放在促进开发研究、 改进管 理和开拓市场上。 并购者一心想取而代之，目 标公司则不甘心就范，并购与反 并购互不相让，结果不管成败如何， 都会耗去双方大量的财力和精力，对生产 经营有害无益。再加上有些公司做的是 “ 纸面文章” ，并购者的目的并不是为 了改善公司的经营管理，而是把购得的公司再转手卖出，牟取一笔额外利润。 2 、对股东的影响 持肯定态度的人认为， 并购无论是对并购方的股东， 还是目 标公司的股东 来讲， 都会给他们带来更多的利益。 从短期来看，发生并购时， 股市上并购公 司和目 标公司的股票价格一般都会上升， 尤其是目标公司股票的价格。另一个 方面， 公开并购的出价也较高，目 标公司的股东就会获得一次以高于市价的价 格出售其所持公司股票的机会; 从长远来看，目 标公司在新的管理层运作下会 取得更好的效益，由此给股东带来丰厚的回报。 持反对态度的人则认为， 并购一家上市公司， 一方面并购者必须筹措庞大 的资金，甚至不惜大量举债;而目 标公司为阻挠并购也不得不动用大量资金， 或者增加公司债务来应战。 其结果必然会损害本公司股东的利益， 减少对股东 的分红派息。另一方面，并购中极易发生内幕交易、操纵市场等现象，以及本 来就有的 “ 风险套利” ，即嗅到风声买入股票，再转手以高价卖给并购者。并 购与反并购竞斗不休， 攻防双方进进退退、真真假假， 股市上风风雨雨、涨涨 跌跌，内幕人士最容易上下易手、 牟取暴利， 而一般股东却因资金和信息的获 取无法与大股东相比，仓促之间作出抉择，往往造成其利益受损。 3 、对市场功能的影响 持肯定态度的人认为， 并购有助于市场竞争中的优胜劣汰， 有利于盘活存 量资本， 能优化资源配置， 促进市场要素的合理重组， 能形成规模经营和集团 生产， 提高企业竞争力。 并购充分体现了股份公司的灵活机制和证券市场的流 通功能，意味着市场机制在资源优化配置中的作用已经越来越显著 持反对态度的人则认为， 并购不能简单地与优胜劣汰划等号， 被并购的上 市公司并非都是经营不善， 相当 数量的公司只是因为股本较少， 而这有时又是 受政策影响的。事实上， 真正经营不善效益差的公司，并购者是不感兴趣的。 再说， 股票价格的低落也不仅仅取决于公司的经营， 许多是受宏观大局的影响。 并购也不能简单地认为就是优化资源配置，并购者并非都是经营有方的企业， 而有的是以牟取暴利为目的的 “ 公司杀手” ，他们真正关心的未必是什么资源 配置， 而只是想通过并购赚一笔。 并购一旦成功， 原来股权分散的“ 公共公司” 往往会由少数大股东控制，甚至会退市成为 “ 私人公司”或 “ 一人公司” 。这 有悖于资本证券化、 证券大众化的世界趋势。 有的并购还会导致行业垄断， 产 生不公平竟争. 上述种种争论，都各依其据，也各有其理。事实上，公司并购和其他市场 行为一样是一种中性行为， 其影响作用既有积极方面， 也有消极方面， 利弊共 存。经济立法的意义在于规范市场行为，促进并保护其积极作用， 抑制并消除 其消极作用，以维持市场机制的正常运转。 二、各国 ( 地区) 有关外资并购本国上市公司的立法及评析 ( 一)发达国家 ( 地区)对外资井购本国上市公司的法律规制 1 、美国对外资并购本国上市公司的法律规制 外国投资者对上市目 标公司并购的目的是为了获得对企业的实际控制权， 所以跨国并购往往会导致外国公司取得本国某公司的大多数股权或资产， 从而 能有效地控制该公司。 由于国际并购使得上市公司的控制权在国际层面上进行 了转移，出于本国利益的考虑及维护经济主权的需要， 各国通常利用法律手段 对上市公司国际并购行为进行规制。 美国是最早对公司并购进行法律规制的国 家。这方面的立法主要包括:( 1 )上市公司并购的专门立法，即 1 9 6 8 年国 会 通过的 威廉姆斯法案 。该法对通过证券交易所逐步并购 ( g r e e p i n g a c q u i s i t i o n ) 和通过发出 并 购要约 ( t e n d e r o ff e r ) 一次 性并购作出了 详细的 规 定。 这是上市公司并购活动最主要的法律依据。 ( 2 ) 证券法 。1 9 3 3 年美国的 证券法 仅对以 股换股的并购要约作出了 应向证交会注册的规定。 1 9 3 4 年的 美国的 证券交易法 对其进行了补充。 此后， 美国国会于1 9 7 5 年通过了 证 券法 ( 修正案)、1 9 8 6 年通过了新的 证券法 ， 对 1 9 3 3 年的 证券法进行 了进一步的修订、 补充和完善， 并将 威廉姆斯法案 收入了该法1 3 d和1 4 d 条款中。( 3 ) 公司法 。美国国会于 1 9 5 0 年制定的 标准公司法的第 1 1 - 1 3 章，都是对上市公司并购所作的法律规定。 标准公司法虽然只是 “ 样板 法” ，只有经过各州议会通过才能对该州有强制力，但该法经多次修正后，己 被多数州采纳，因而也在实际上成为规制上市公司并购的重要法律依据。 总之，通过上述法律的颁布实施，以及后来的不断修改和补充，使美国的 企业并购立法日 臻完善， 形成了相对独立、完整的企业并购法律体系。 在完善 的法律环境下， 美国的企业并购活动显得活跃有序， 规模经济和自由竞争相得 益彰，为美国经济的迅速发展注入了添加剂。 美国的企业并购立法对世界各国尤其是英美法系国家产生了 极为深远的影 响.以英国为例，英国也制定了类似于美国的企业并购专门立法一 伦敦城 收购及兼并守则 ，对上市公司并购问题作出了较为详尽的规定。另外，英国 口.曰. 公司法( 1 9 8 9 )也对公司并购作了专编 ( 第六编)规定。与美国 法不同的 是， 英国并没有专门的反垄断法， 其对企业并购中的反垄断规制被包含于 1 9 8 0 年竞争法之中。 2 、德国对外资并购本国上市公司的法律规制 大陆法系国家一般没有上市公司并购的专门立法。 例如公司并购活动较为 沉闷的德国，在 1 9 9 1 年以前没有任何适用公开并购的法律，涉及并购的立法 只有 股份有限公司法 ，对上市公司并购的法律规定被纳入 股份有限公司 法之中 ( 该法第三、四编均是关于上市公司并购的法律规定) 。其 股份有 限公司法第2 0 条、第2 1 条规定， 一公司直接或间接地持有另一公司的股份 超过 2 5 ，或者后来达到 5 0 %以上时，必须通知后者其在该公司的利益，否 则， 其持有的股份不享有表决权， 这一规定也同样适用于上市公司的跨国并购。 当外国个人投资者购买德国公司2 5 %以上股份或有表决权证券时， 还必须通知 联邦卡特尔局。 当并购产生或加强市场控制地位时， 这种并购将被联邦卡特尔 局所禁止。 德国是一个社会市场经济国家，自由竞争被认为是社会市场经济的核心。 因此， 反垄断在德国同样成为企业并购立法的核心任务。 和许多国家一样，德 国的反垄断法 ( 包含在 反限制竞争法之中)对企业并购所产生的垄断问题 的规制也存在一个不断完善和发展的过程。 1 9 5 7 年颁布的 反限制竞争法 并 没有对企业并购实施控制的规定， 1 9 7 3 年对该法的修改才较为系统地规定了企 业并购的概念， 对并购进行干预的规模标准， 控制的程序， 对受害人的法律救 济以及例外情况等。 1 9 7 6 年的修改强化了对出版、 报纸、 杂志发行诸企业并购 的控制。 1 9 8 0 年的修改扩大了企业并购前通知的要求， 缩小了并购小企业的豁 免范围和标准。 1 9 8 9 年的修订强化了对商业企业并购的控制。 总之， 德国通过 对 反限制竞争法 的不断修订， 对企业并购控制存在着一个不断强化的趋势。 3 、日本对外资并购本国上市公司的法律规制 日本为了适应资本流动的自由化，内阁先后于 1 9 6 7 , 1 9 7 5年通过了 对 内直接投资自由化决议以及 技术引进自由化决议 ，大大放宽了对外国资 本和技术的限制。1 9 8 0 年修改了 外汇和外资管理法 ，实施新的外资制度， 对外资不再实行审批制度， 而是实行申 报制度， 外国投资者只需通过申 报， 合 1 0 格的投资者就能获得自 动许可， 在3 0 天后即可以 进行投资。 但该法同时规定， 外国人取得日 本上市公司1 0 %的股份， 必须经过申报。 并且， 如果并购严重影 响日本的国家安全、 商业利益和外汇收支平衡时， 外国人将被严禁购买日 本公 司的股份或取得日 本公司1 0 %以上的股份: 如果并购涉及国防、 原子能、 农业、 森林、 渔业、石油、 矿产等敏感行业时，并购人必须向大藏省或其他机关事先 申 请， 经审查批准才能进行投资。 如果未能按照规定进行事先申报， 可能被处 以3 年有期徒刑并处巨 额罚金。 ( 二) 发展中国家 ( 地区) 对外资并购本国上市公司的法律规制 1 、中国香港地区 我国香港地区证券市场相当发达，又是世界金融中心之一，上市公司并购 案例相当频繁。 香港对上市公司并购监管的主要规定是由香港证券及期货实务 监察委员会 ( 简称 “ 香港证监会” )于 1 9 7 8 年 8 月颁布的 香港公司收购与合 并守则( h o n g k o n g c o d e o n t a k e o v e r s a n d m e r g e r s ) , 1 9 8 1 年、1 9 8 3 年、1 9 8 7 年和 1 9 8 8 年先后对之作了 一些补充和修改。 该守则从形式到内 容都基本是仿 照英国的 伦敦城收购及兼并守则 。 香港公司收购与合并守则本身并无法 律效力，但是香港联交所的 上市规则中己明确规定， 在联交所上市的公司 必须遵守该守则， 这就赋予了它很大的执行权力。 此外， 香港立法局颁布的 证 券权益披露条例 、 内幕交易条例和 投资者保护条例中也有一些涉及公 司并购问题的规定。 其中前两者为非强制性规范，特别是 上市规则 ，其法 律地位是由上市协议确定的， 也就是说， 它是证券发行人自 愿遵守的自 律性规 范。对违规者的处理方式分为:公开谴责、私下谴责、“ 冷淡处理”等，只有 在因违反守则或规则而导致违反其他强制性法规时，才由证监会出面提起诉 讼。 香港的证券法规体系的特征与其特定的地区政治、 经济和地理环境密切相 关，其宗旨 ( 监管哲学) 是 “ 严格而富有弹性的监管” ，以保证国际资本在本 地的充分流动。在香港，涉及上市公司的并购事项须遵循的一般原则主要是: ( 1 )所有股东均获得平等待遇，属于同类别股东必须获得类似待遇:( 2 )所 有与收购 ( 及合并) 有关的人应迅速披露一切有关资料;( 3 )维持公平有序的 市场，防止非法的市场交易;( 4 )董事应为全体股东的利益着想，而不应追求 本身利益或为其私人及家族关系带来不当利益。 2 、中国台湾地区 中国台湾地区对于上市公司并购的法律规定原则性地体现在 证券交易法 第4 3 条中， 是仿自 美国 1 9 3 4 年证券交易法 第 1 3 条第4 款的规定。 该立法 之目 的在于使取得上市公司相当比 例股份之人， 负有公开相关资讯之义务， 因 而使目 标公司及其股东、证券交易所及证券监管部门知悉该项取得股份之事 实。 其要点包括: 第一， 任何人单独或与他人共同取得任一公开发行公司已发 行股份总额超过 1 0 %之股份者，应于取得后 1 0日内，向主管机关申报其取得 股份之目的、 资金来源及主管机关所规定应申报之事项; 申请事项如有变动时， 并随时补正 之6 。 第二， 有价证券集中 交易市场或证券商营业处所， 对非特定 人并购公开发行公司之有价证券者，非经主管机关核准，不得为之。有关并购 公开发行公司有价证券之管理办法， 授权主管机关订定; 第三， 违反上述规定 者， 依 证券交易法第1 7 8 条、 第1 7 5 条，分别处以罚款或承担相应刑事责 任。 3 、韩国 1 9 7 9 年， 韩国证券交易所加入了证券交易所联盟， 加强了与世界各地证券 交易所之间的合作。 跨入2 0 世纪8 0 年代后，随着韩国经济的日 益发展及其在 国际贸易中 地位的提高， 当局认识到向 外国投资者开放国内资本市场是不可避 免的。因此， 韩国政府在 1 9 8 1 年宣布了一项 “ 资本市场国际化计划”( 这是一 项长期计划 笔者注) ， 分四 个阶段来实施: 第一阶段 ( 1 9 8 1 -1 9 8 4 年) ， 为 间接参与阶段， 有限度地允许外国投资者通过由韩国证券公司管理的开放型国 际信托基金及由外国证券公司管理的封闭型基金对韩国证券进行投资; 第二阶 段 ( 1 9 8 5 -1 9 8 7 年) ，为有限度地直接参与阶段，即有限度地允许外国投资者 直接买卖韩国股票， 另外准许本国公司在国外证券市场上发行可转换债券，同 时准许外国投资公司在本国开设代表处，以及本国证券公司在国外开设代表 处;第三阶段 ( 1 9 8 8 -1 9 8 9 年) ，为进一步开放阶段，允许外国投资者在互惠 的基础上自由 地对韩国证券进行投资， 并且准许国内基金经财政部同意后可以 在国外证券市场上发行股票筹资; 第四阶段 ( 2 0 世纪9 0 年代) ， 为完全开放阶 段， 证券市场彻底走向国际化， 允许外国证券在韩国 证券市场上市。1 9 9 2 年1 1 2 月3日， 韩国 股市正式向 外国投资者开放了 直接投资。 然而， 为了 预防外国 投 资者干涉韩国公司 管理的可能性， 并引导外国 投资者分散其投资而不是只集中 于一些挂牌公司的股票上， 对市场的开放作了一些限制， 如规定了 投资最高限: 在一般情况下所有外国投资者 ( 包括个人和机构) 的持股总数不得超过每种股 票的 1 0 0/ a ，但是对于4 6 家著名的大公司 ( 包括大宇重工业公司、三星公司、 三星集团公司等) 的最高持股额可达到2 5 %; 对关键地区的公用事业公司，如 电力、天然气、矿业、电信、交通、水和金融业给予特别的保护，有 8 %的最 高限;单个外国投资者最多只能拥有一个公司股权的3 %a 1 9 9 2 年7 月1 日， 韩国当局允许那些在开放股市以前己向海外发行证券或已经吸引外国投资的 挂牌公司的己发行股票， 外国人持股总数的最高限可达到2 5 %; 为了提高最高 限， 有关公司必须向 韩国证券交易委员会申请获准。 1 9 9 6 年底， 为了吸引外资， 迅速摆脱韩国当时所面临的经济困境和股市的低迷， 韩国政府决定进一步开放 本国资本市场: 外资持有上市公司的股权比 例的最高额将从2 0 % 放宽到2 3 %; 外资持有每家国有上市公司的股权上限从1 5 % 提高到1 8 %: 外国单一投资者持 有上市公司股权上限 从5 % 提高到6 % ; 放宽对高 度保护的 债券市场以 及对外国 资本流入的管理。其后为了解救 1 9 9 7 年来韩国面临的严重的金融危机， 韩国 政府又采取了一系列重要的措施， 其中包括为了 振兴韩国的股市， 放宽了 对外 资持股的比例限制， 规定自1 9 9 7 年1 1 月3日 起外国个人对韩国上市公司的投 资上限由6 % 提高到7 % ; 外资机构对韩国 上市公司持股的比例也由2 3 % 提高到 2 6 %，其后政府又于 1 9 9 7 年 1 2月 1 5日，将外资机构对上市公司持股比例由 2 6 %提高到5 5 %。 此外， 对外资已投资韩国大企业可转换公司债的限额也提高 到外资机构每家5 0 % ，外国个人每人 1 0 %。 在 1 9 9 8 年6 月底韩国政府完全放 开了 外资的善意或敌意并购韩国企业 7 1 ( 三)各国 ( 地区)外资并购本国上市公司立法的价值评析 1 、以反垄断为企业并购立法的核心和首要任务 市场经济国家都极力推崇自由竞争，而垄断恰恰是自由竞争的天敌。从总 体上看， 企业并购与大规模垄断企业的形成具有一定的因果关系， 因此， 各国 对企业并购的控制重点始终放在反垄断上。 z 、保护中小股东和债权人的利益 在企业并购尤其是上市公司并购实践中，由于大股东在股权交易中处于优 势地位， 他们在并购过程中往往能以较高的价格出售其股份，而消息闭塞，缺 乏经验的中小股东和债权人则会承担较大的损失， 为了贯彻同股同权、同股同 利的原则， 各国立法或者通过设立强制性并购要约和信息披露义务或者通过其 他方式，对中小股东和债权人的利益实行特殊保护。 3 、实体法和程序法相结合 实体法与程序法相结合的立法模式几乎是所有部门 法的共同特点， 在公司 并购立法中， 这一点显得尤为突出。 无论是对垄断的规制还是对上市公司并购 的法律监管， 各国法律都在制定严密的实体规范的同时， 还对并购各方当事人 和政府主管部门作出了许多程序法上的要求， 如并购的申报登记制度以及法律 救济制度等。 从而使企业并购的法律监督既严密又透明， 体现了企业并购立法 的公平和正义。 4 、体系化的立法思想 前已述及，企业并购是一种极为复杂、繁琐的市场交易行为。而且由于其 涉及多元的利益主体，因而仅凭一部单行法就想圆满规范企业并购的立法思 想，只会被讥为立法上的 “ 浪漫主义”和 “ 幼稚病” 。因此，尽管许多国家和 地区都制定了企业并购的专门法，如英国的 伦敦城收购及兼并守则 ，美国 的 威廉姆斯法和香港的 公司收购及合并守则等。这些专门立法仅仅是 这些国家和地区的企业并购法律的一部分