（金融学专业论文）经济波动视角下的中国汇率制度选择研究.pdf

内容摘要 汇率是一国宏观经济的重要交量，对经济运行特别是开放条件下的经济运行 具有重要影响，丽这种影响又是通过具体的汇率制度安排来实现的。因而，选择 一种合理的汇率制度对保持金融稳定，实现经济可持续发展至关重要。鉴于此， 本文主要从经济波动的角度来研究汇率制度选择闯题。 全文的研究主要围绕a g h i o n 等人( 2 0 0 6 0 3 ) 提出的模型( i ) 为基础来展开。 通过对该模型的研究，他们指出，汇率制度选择不仅是影响经济增长的重要因素， 同时也是影响经济稳定的重要因素；选择怎样的汇率制度才能更有利于宏观经济 的稳定，这主要取决子一雷的现实经济条件。 本文创薪之处在于对模型( i ) 的修正和扩展。通过释放金融发展水平为外 生常量的假设条件，得到修正模型( i i ) 及结论，在金融发展水平内生的条件下， 为稳定经济一国将会倾向于选择更富弹性的汇率制度。从影响经济波动的真实冲 击源中分离出价格变量，得到修正模型( i i i ) 及结论，在单独考虑价格冲击影 响的情况下，为稳定经济一国将倾向于选择较为固定的汇率制度。 为进一步研究，本文选取了中国的经济数据对模型( i ) 及其修正模型进行了 实证分析和比较。分析结果表臻，修正模型的实证效果优于原模型，并且人民币 实际有效汇率波动是经济波动的g r a n g e r 原因。 最后，在总结全文的基础上指出，人民币汇率制度改革应该注重时机的把握； 在我国金融发展水平比较低的现状下，更富弹性的汇率制度安排更容易导致经济 波动，所以，进行适当、有效的汇率管理是非常必要的，但从长远战略考虑，应 当注重提高我国金融发展水平。 关键词：经济波动；汇率制度；金融发展 a b s t r a c t t h ee x c h a n g er a t e ，w h i c hi sa ni m p o r t a n tv a r i a b l et ot h em a c r oe c o n o m yo fa c o u n t 吼h a sas p e c i a li m p o r t a n ti n f l u e n c eo nt h ee c o n o m i co p e r a t i o ni na no p e n e c o n o m y a n dt h i si n f l u e n c ew o r kt h r o u g hi d i o g r a p h i ce x c h a n g e r a t er e g i m e a r r a n g e m e n t s oi ti sv e r y i m p o r t a n tt oc h o o s eas u i t a b l ee x c h a n g e r a t er e g i m ef o rt h e b e n e f i to fm a i n t a i n i n gt h em a c r oe c o n o m i cs t a b i l i t ya n dr e a l i z i n gt h ef m a n c i a l s u s t a i n a b l ed e v e l o p m e n t t h i sp a p e rm a i n l yr e s e a r c h e st h ee x c h a n g er a t er e g i m e u n d e rt h ev i e wo fe c o n o m i cf l u c t u a t i o n t h i sp a p e re x t e n d st h er e s e a r c hm a i n l ya c c o r d i n gt h em o d e l ( i ) w h i c hw a s p r o p o s e db ya g h i o na n dh i sc o a g e n t si nm a r c hi n2 0 0 6 t h e i ra n a l y s i ss h o w st h a t d i f f e r e n te x c h a n g er a t es y s t e m sn o to n l ya f f e c t st h el e v e lo fe c o n o m i cg r o w t h , b u t a l s oh a v eam a j o ri m p a c to nt h es t a b i l i t yo fe c o n o m i cg r o w t h t h ep o i n to fi n n o v a t i o ni nt h i sp a p e ri sr e v i s i n gm o d e l ( i ) f r o mt w oa s p e c t sa n d t h er e s u l to nt h eb a s eo fn e wm o d e l si sv e r ys i g n i f i c a n t f u r t h e r , o nt h eb a s eo fc h i n a se c o n o m i cd a t a , c o m p a r i n gt h er e v i s e dm o d e l sa n d t h eo r i g i n a lm o d e lf r o me m p i r i c a la n a l y s i sa s p e c t , f o u n dt h a tt h er e v i s e dm o d e l sa r e b e t t e rt h a nt h eo r i g i n a lm o d e l m o r e o v e r , c h i n a se x c h a n g er a t ef l u c t u a t i o n sg r a n g e r c a u s et h ee c o n o m i cf l u c t u a t i o n s ，a n dt h e i ri n v e r s er e l a t i o n s h i pi sn o ts oc l e a r l a s t l y , a c c o r d i n gt h er e s u l to ft h ew h o l ep a p e r , i tp o i n t so u tt h a tw es h o u l dp a y a t t e n t i o nt ot h et i m eo fc h i n a se x c h a n g er a t er e f o r m a n dm o r ef l e x i b l ee x c h a n g e r a t er e g i m ew i l lb ee a s i e rt or e s u l ti nt h ee c o n o m i cf l u c t u a t i o n s oi ti sn e c e s s a r yf o r c h i n a sg o v e r n m e n tt om a n a g et h ee x c h a n g er a t ei nap r o p e ra n de f f e c t i v ew a y b u t w es h o u l de n h a n c et h ec h i n a sf i n a n c i a ld e v e l o p m e n tl e v e lo n al o n gv i e w k e y w o r d s ：e c o n o m i cf l u c t u a t i o n ；e x c h a n g er a t er e g i m e ；f i n a n c i a ld e v e l o p m e n tl e v e l 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成 果。本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在 文中以明确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利 和责任。 声明人( 签名九下孙鲁吃 卅驴印月易日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦 门大学有权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的纸 质版和电子版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允 许论文进入学校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关 数据库进行检索，有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密 的学位论文在解密后适用本规定。 本学位论文属于 1 、保密( 2 、不保密 年解密后适用本授权书。 ( 请在以上相应括号内打“4 ”) 作者签名： 蚀牟阮 导师签名：彳e j l l 名 乡 日期：柙年劳月6 日 日期：川年车月铲日 | j 导论 一、选题背景及意义 导论 自1 9 7 3 年布雷顿森林体系瓦解以来，世界开始进入了“浮动汇率时代，学 术界越来越多的从单个国家的角度来讨论汇率制度安排，争论的焦点也主要集中 在发展中国家和转轨经济国家酶汇率制度安排上。1 9 9 4 年中国在汇率制度并轨 后实行了以“市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度。u 】但在1 9 9 7 年贬洲金融危机以后，中国的汇率制度在实际运行中已经演变成了单一的钉住美 元的固定汇率制度。t 2 1 2 0 0 1 年8 胃7 日英国金融时报上的文章巾国的廉价 货币( c h i n a s c h e a p m o n e y ) 和2 0 0 1 年9 月6 日日本经济新闻上的文章对 人民币升值的期望一中国威胁论的升级两文掀开了人民币升值言论的浪潮。 从此，有关人民币升值和中国汇率制度的选择成力学术界、政麝当局最为关注的 问题。特别在中国经济高速发展、资本高度流动背景下，人民币汇率制度的选择 问题，已经成为圜前经济社会关注的焦点，而且还一度引起广泛的争论，同时国 内外学者、专家也纷纷对其进行了相关的理论和实证研究。健我们经过深入分析 发现，这些研究大多都忽略了一个非常重要的问题，那就是中国汇率制度选择对 宏观经济稳定性的影响。 2 0 0 5 年7 舅2 l 尽，中囡人民银行宣布人民币兑美元汇率舞值2 。1 ，达到 8 1l 元美元，同时放弃单一钉住美元的汇率政策，开始实行“以市场供求为基 础、参考一篮子货币进行调节的、有管理的浮动汇率制度 。截止2 0 0 6 年1 2 月 底，人民币兑美元汇率达到7 元参美元。露 作为一个正在不断崛起的发展中大国，中国在世界经济中的作用也越发举足 轻重，不断深化的开放路线也是中国经济发展的必然趋势。伴随着经济领域的其 它改革，未来汇率制度如何安排将是一个毒 常重要的阌题，这不仅关乎经济的长 期发展，更是维持经济长期稳定增长的需要。汇率制度改革的重要性决定了我们 在改革道路上必须对其进行谨慎、深入的探索和研究。 国在渴时国际舆论四处密布“中国威胁论”的背景下，“人民币升值”外部聪力悄然升温。 。h t t p ：w w w s a f e g o v c n m o d e l _ s a f e i n d e x h t m l 1 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 鉴于此，本文的研究主要围绕一个经济模型( i ) 来展开，侧重从经济波动 的角度来对汇率制度问题进行研究，目的在于揭示经济波动与汇率制度的内在联 系，以期为人民币汇率制度改革提供正确的思路和方向。 二、本文研究方法 本文研究主要采取了以下分析方法。 ( 一) 规范分析与实证分析相结合 规范分析和实证分析是经济分析的基本方法。规范分析主要研究判断经济行 为“好或“坏 的标准，并且用这些标准来衡量、评价经济行为“应该是怎样 的”。实证分析则只对事实做出客观描述，而不对行为结果作价值判断，主要回 答“是什么。在实际应用中，规范分析与实证分析往往是联系在一起的。实证 分析中往往包含一些价值判断，而规范分析又是建立在对实际运行过程了解的基 础上的。本文同时运用两种分析方法对我国人民币汇率制度和经济波动进行了 “有理有据 的分析，从而使研究成果更具有严密性和学术价值。 ( 二) 定性分析与定量分析相结合 实证分析均以定量分析为基础，并且以定性分析作为定量分析的起点和归 宿。本文先立足于经济模型( i ) 及其修正模型来对汇率制度与经济波动的关系 进行了定性分析，然后，运用中国的经济数据对模型( i ) 及其修正模型进行了 定量分析。 ( 三) 比较分析法 比较分析法是指对两个或多个相关的可比较数据或变量进行对比，揭示其差 异和矛盾的一种方法，是经济学研究经常使用的分析方法。本文在理论和实证研 究两方面均采用了比较的分析方法，对模型( i ) 及其修正模型( i i ) 、( i i d 进行 分析，在比较中得出相关结论。 2 导论 三本文内容及结构安排 正文雹括导论帮_ 芷文疆章，具体的结构安排魏下； 导论，主要阐述本文的选题背景、研究意义、研究方法以及结构安排等。 第一章，穗关文献综述。对关予汇率镣l 发和经济波动关系豹国内外相关文献 徽了简单的分类综述。 第二章，在模型( i ) 的基础上对经济波动和汇率制度的关系进行了理论分 析，然焉，分剽从两个方面对模型至) 进行了修正；网时对模型( 薹) 及其掺正 模型进行了理论分析和比较。 第三章，采用1 9 9 6 - - 2 0 0 6 年的中国经济数据，对模型( i ) 及其两个修正模 型进行了实证分柝与毙较。弱时对人民搿汇率波动与经济波动的关系进行了 g r a n g e r 因果检验。 第四章，在总结全文研究结果的基础上，提出了几点关于人民币汇率制度改 革的政策建议。 3 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 第一章相关文献综述 关于经济波动与汇率制度关系的理论和实证研究虽然很多，但总的来说，对 二者的关系，却很难得出一个明确的结论。归纳起来，目前主要存在汇率制度“无 关论”和汇率制度“相关论 两种观点；而汇率制度“有关论 又可以细划为三 种观点，即固定汇率制度“有利论 、浮动汇率制度“有利论”和汇率制度“不 定论 。o 下面将分别对上述几种观点进行分类综述。 第一节经济波动与汇率制度“无关论乃 汇率制度无关论，即认为经济波动与汇率制度安排关系不大或者说无关；学 者b a x t e r 和s t o c k m a n ( 1 9 8 9 ) 按时间序列比较了布雷顿森林体系期间和之后的 几个关键经济总量指标，发现尽管在弹性汇率制度下汇率变动频繁，但是在宏观 经济总量的表现上，不同的汇率制度安排之间并无明显的差异。m u s s a ( 1 9 8 6 ) 早期也得出与上述相似的结论，在他的论文中，m u s s a 在分别考察大量采用固定 和可变汇率样本国家的基础上发现，在名义汇率固定和名义汇率可变动两种汇率 制度下，实际汇率行为存在系统性的差别。换言之，汇率制度的差异，会导致实 际汇率行为的不同，名义汇率安排的灵活性越大，实际汇率越具有易变性。而 e d i s o n 和m e l v i n ( 1 9 9 0 ) 也认为，试图对不同的汇率制度下的经济表现进行比 较是无谓之举。其中的缘由是显而易见的，因为影响宏观经济绩效的因素众多且 复杂，仅仅凭汇率制度这个变量尚不足以影响宏观经济走势。 g h o s h 等人( 2 0 0 4 ) 进行了关于汇率制度和宏观经济波动的研究。他们采用 的分类方法是以“法定 制度为基础，同时对照各国的实际表现。在经济增长方 面，他们的研究结果表明，在汇率制度安排和经济增长之间没有明显的相关性， 尤其是剔除国别因素和可能的偏差后。l e v y - - y e y a t i 和s a u - z e n e g g e r ( 2 0 0 1 ) 的 研究按照“事实 制度分类方式，采用十分相似的样本，比较不同汇率制度的表 。“不定论”有时也称其为“条件决定论”，即汇率制度是否有利于平缓经济波动，不能一概而论，而要根 据具体的经济条件选择不同的汇率制度以利于平缓经济波动，尤其是从经济波动的具体诱因来判断和选择 汇率制度。 国这里的具体分类是由笔者根据众多国内外文献自行进行的划分。 4 第一睾耱关文献综述 现。结果显示，在人均增长方面，实行钉住汇率制度的发展中国家表现差，不但 增长率低蔼且波动率高。但在发达国家中，这种关联则不存在。同时l e v y - - y e y a t i 得出和g h o s h 等人相同的结论：实行固定汇率制度的国家往往会产生较大的波 动。 r e i n h a r t 和r o g o f f 在利用巍然分类法进行类似分析时指出，政策鼹标之间的 冲突和宏观经济的重大失衡会导致宏观经济表现不佳，与汇率隶度关系不大。他 们在分析时加入了两方面内容：一是认为多重汇率制度的存在对汇率制度的表现 至关重要；二是在分析的时候将年均通胀率在4 0 以上的国家单列为一类，因 为此类国家中的宏观经济已经_ 严重失衡，这掩盖了汇率制度的效果。结果表明， 实行复汇率制度网家的经济增长业绩不如单一汇率制度囡家，而单列的年均通胀 率在4 0 以上的匿家的经济表现是几种汇率制度中最差的，不仅经济增长率低， 而且具有高波动率。 总之，影响经济表现的因素众多，仅靠实施某种汇率制度就能够稳定经济是 不霹麓鳃。 第二节经济波动与汇率制度“相关论捧 汇率制度“裰关论捧，即认为经济波动与汇率制度安排存在一定的联系或因 果关系，不同的汇率制度安排将导致不同的宏观经济表现。具体来说，可以分为 三种观点：一是固定汇率制度“有利论，郫认为固定汇率制度有利予平缓经济 波动；二是浮动、汇率制度“有利论 ，即认为浮动汇率制度有利于平缓经济波动； 三是汇率制度的“不定论 ，即汇率制度是否有利于平缓经济波动，不能一概而 论，蔼要根据现实的经济条件选择不同的汇率制度以有利子平缓经济波动，尤其 是要从经济波动的具体诱因来判断和选择汇率制度。 一、固定汇率制“有利论刀 较早的关于汇率制度选择的理论基础是上世纪6 0 年代蒙代尔( r m u n d e l l ) 和金德尔伯格( c k i n d l e b e r g e r ) 提出的最优货币区域理论，他们主要关注贸 易、经济稳定和商业周期，认必固定汇率制度通过降低汇率不确定性和对冲成本， 可以提高贸易和产出增长，还可以通过降低利率变化导致的货币贴水而鼓励投 5 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 资，同时固定汇率也通过停止、延缓或减慢必要的相对价格调整程序降低了贸易 和产出增长率，所以，这两种作用互相影响，不难得出关于最优货币机制的结论。 【i l 】 2 0 世纪6 0 年代末，尽管布雷顿森林体系已经开始面临“特里芬难题”的 冲击，但是，通过对比固定汇率制度和浮动汇率制度在经济稳定性方面表现出的 优劣，许多经济学家仍然坚定地支持固定汇率制度。他们坚持从国际间相互合作 的立场来分析汇率制度，认为固定汇率制度能使各国经济连成一个稳定的经济体 系，有利于世界经济的协调发展，而浮动汇率制度则会由于汇率的较大波动导致 国际贸易的不确定性；还会造成各国滥用汇率政策，形成货币竞争性贬值，不利 于国际经济合作；最后，浮动汇率制度还会由于“棘轮效应 圆导致世界性的物 价水平上升【1 2 1 。因此，固定汇率制度相对于浮动汇率制度更加有利于世界经济的 协调、平稳发展。 上世纪9 0 年代，一些学者研究了金融市场和金融行为的稳定性，认为固定 汇率通过提供固定的名义汇率波动区间和货币政策的可信性，避免了竞争性贬 值，从而可以提高贸易量和产出增长。 e i c h e n g r e e n b a k r o s ea n dc w y p l o s z ( 19 9 6 ) 通过对政策制定的相关研究， 也认为固定汇率制度在平稳经济波动方面优于浮动汇率制度。他们得出结论，在 固定汇率制度下，保持汇率名义锚的目标可以制约政策制定者做出反复无常的政 策选择，从而把引发经济波动的国内冲击降到最低程度。c a l v o ( 1 9 9 9 ) 从发展 中国家金融安全角度强调了固定汇率制度的重要性。他认为，发展中国家普遍面 临着国内信用短缺的问题，同时又缺乏进入国际市场的有效途径，所以，与发达 国家相比，汇率波动对贸易的负面影响更为明显，汇率波动与通货膨胀的联系也 更为紧密，因此，浮动汇率制度不适于发展中国家。 w 特里芬难题是由美国耶鲁大学教授罗伯特特里芬在美元与黄金危机一书中提出的观点，他认为任何 一个国家的货币如果充当国际货币，则必然在货币的币制稳定方面处于两难境地。一方面，随着世界经济 的发展，各国持有的国际货币增加，这就要求该国通过国际收支逆差来实现，这就必然会带来该货币的贬 值；另一方面，作为国际货币又必须要求货币币制比较稳定，而不能持续逆差。这就使充当国际货币的国 家处于左右为难的困境。这就是特里芬难题。 o 。棘轮效应。最初来自对前苏联计划经济制度的研究，美国经济学家杜生贝利后来使用了这个概念。这一理 论认为，对于消费者来说，增加消费容易，减少消费则难。因为一向过着高生活水平的人，即使实际收入 降低，多半不会马上因此降低消费水平，而会继续保持相当高的消费水平。即消费。指标。一旦上去了，便很 难再降下来，就像“棘轮。一样，只能前进，不能后退。 6 第一章槎关文觳综述 二、浮动汇率制度“有利论一 在理论方面，凯愚斯主义与货币主义是浮动汇率制度的坚定拥护者。凯恩斯 主义认为，在经济经常受到外部冲击的影响下，如果允许汇率自由变动，将能够 代替国内劳动力市场和产品市场价格的变动，从而避免经济波动导致的实际产出 下降。货币主义认荛，当发生外部货币冲击时，允许汇率的自由变动，一国将能 够避免外汇储备的被动性调整，防止国内货币市场的冲击，从而隔绝通货膨胀的 传递，稳定国内经济价格。弗里德曼认为，嘲于浮动汇率制度下的汇率更具弹性， 使得货币政策更其独立性，汇率的变化可以吸收一些真实性冲击，减轻利率变动 的压力，从而使囡内生产免受经济波动的影响。 1 3 g o l d s t e i na n dt u r n e r ( 1 9 9 6 ) 也 认为，钉住汇率制度下政府为维持汇率的承诺将导致资本大量流入和债务急副增 多，国民经济对外部冲击的应对能力下降，而且，固定汇率制度下中央银行的最 后贷款人职能受到了很大的限制，从而增加了金融体系的不稳定性。面临经济冲 击时，不但不能起到良好的遏制作用，还可能助长经济波动。 s e b a s t i a ne d w a r d s 和e d u a r d ol e v yy e y a t i ( 2 0 0 3 ) 对浮动汇率制度的经济稳 定作用做了近乎直接的分析，通过对贸易冲击给不同汇率制度国家带来的影响进 行实证分析，他们褥出结论，汇率制度如何安排将对经济波动产生重簧影响，相 对于固定汇率制度而言，浮动汇率制度有更强的稳定经济的作用。浮动汇率制度 下，实际经济增长对经济冲击的敏感度更低，并且在正面和负面贸易冲击条件下， 浮动汇率制度下的负面对称冲击更小。另外，如果对贸易条件恶化程度和其影响 结果进行量化分析，固定汇率制度下的经济损失度是浮动汇率制度下经济损失度 的两倍。因此，浮动汇率制度堪称是贸易冲击和经济波动的缓冲器。 m i c h a e ld 。b o r d o 和t h o m a sh e l b l i n g ( 2 0 0 3 ) 通过对过去1 2 0 年历史按照国际 货币体制的不同进行分类分析发现，由国际闻共同因素主导、国内冲击因素与国 际冲击因素的相互作用，会导致国际间经济波动更具一致性。而浮动汇率制度发 挥了“双刃剑的作用，一方面，实行浮动汇率截度的溜家，保持了嚣家经济政 策的独立性，因此改善了国家经济政策实施的有效性，国家内部因素冲击对经济 波动的作用越来越小，范围也越来越狭窄；另一方面，更多国家实行浮动汇率制 度，使得导致经济波动的国际冲击因素得到快速、大范围的传播，对国际闽经济 波动的频繁性将受有不可推卸的责任。另外，从金融全球化角度，e s w a r dp r a s a r d ； 7 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 k e n n t hr o g o f f ；s h a n gj i nw 砘m a y h a nk o s e ( 2 0 0 4 ) 等学者对发展中国家的经济 增长和经济波动进行经验分析，得出结论，在金融一体化条件下，相对浮动的汇 率制度，更能保持经济稳定，促进经济增长。 三、汇率制度的“不定论一 汇率制度“不定论”是指根据不同的经济条件和需要来判断选择怎样的汇率 制度安排，而不是单一地偏向某种汇率制度。比较典型的是，从分析经济波动的 具体干扰源的角度来考察汇率制度的选择问题。h a u s m a n n 等( 1 9 9 9 ) 认为，汇率 制度安排应该依据一国经济面临的冲击性质而定。y o s h i t o m ia n ds h i r a i ( 2 0 0 0 ) 的研 究进一步指出，由于货币供给自动调整会吸收货币需求的变化，而不会影响实际 经济面，如果一国贸易遭受如价格水平的冲击或货币需求的变化等国内货币冲 击，就应选择固定汇率制度；而如果一国贸易遭受国内实际冲击或外部冲击，如 偏好改变或者影响国内商品与进口商品相对价格的技术变化，由于相对价格的频 繁变动，使用汇率作为政策工具来调整经济就显得非常必要，这时选择浮动汇率 制度将更为合适。因此，他们得出结论，汇率制度具体如何安排取决于何种汇率 制度能够使产出、消费、国内价格水平变动或者其他宏观经济变量变动最小化。 依据波动诱因即冲击性质的不同作为标准来评判或安排汇率制度，在理论上有非 常特殊的意义和作用。 “不定论”还体现在货币危机研究领域。但当前学术界对货币危机的系统的 学理性研究并不充分，主要文献集中在经验检验方面。b u b u l aa n do t k e r - r o b e r ( 2 0 0 4 ) 运用1 5 0 个国家样本检验了在1 9 9 0 - - 2 0 0 1 年间各种汇率制度下发生危机 的可能性。他们得出的一个主要结论是，对于那些资本市场比较封闭的国家，浮 动汇率和固定汇率引发危机的可能性相同。因此可以说，在一定条件下，如资本 市场比较封闭时，选择何种汇率制度并不重要。这似乎应归宿于“无关论 ，但 这是基于一定条件上的无关。 第三节汇率制度的分类与经济波动 不同的研究者对各个国家所实施的汇率制度的分类方法和认定标准是有所 差别的，这在一定程度上会影响研究者的结论。一般对汇率制度的分类是基于 8 第一睾楣美文簸综述 i m f 的分类标准，这也是目前国际上比较通行的标准。但是最近的研究发现，这 种方法也存在一定的阏题，主要体现在对外宣称的制度和事实上的制度的不一 致。这样，在关于汇率制度选择的争论中，一个关键性的进步就是对汇率制度分 类方法的重新思考。 由于汇率制度酶分类直接关系到对不同、汇率制度优劣估计结论的可靠性以 及对汇率制度选择历史趋势的重新认识，因此，最新的文献在汇率制度分类方面 做出了相当多的努力，使得对汇率制度的分类更接近实际做法，从而使各种对汇 率制度的经验研究更具有可靠性。因此，根据不同的汇率制度分类方法，对汇率 制度与经济波动关系的研究具有重要意义。 综合目前国内外相关研究文献，汇率制度分类方法主要有以下三种：法定分 类法、事实分类法和鸯然分类法 。下面分别对这三种分类方法以及其对经济波 动的影响进行简述。 一、法定分类法 1 9 9 9 年i m f 将世界各国的汇率制度分为八类：( 1 ) 无独立法定货币的汇率安 排，例如美元化和货币联盟；( 2 ) 货币局制度；( 3 ) 其他传统的固定钉住制；包 括钉往单一货币、钉住一篮予合成货币；( 4 钉住平行汇率带，例如欧洲货币体 系下欧洲汇率机制；( 5 ) 爬行钉住；( 6 ) 爬行带内浮动；( 7 ) 不事先宣布汇率途 径的管理浮动；( 8 ) 独立浮动。按照i m f 的分类，1 9 9 9 年1 月1 日，i m f 的1 8 5 个成 员豳当中实行严格固定汇率的国家有4 5 个；独立浮动汇率4 7 个；孛闻汇率制度9 3 个( 包括其他传统的固定钉住制3 9 个，钉住平行汇率带1 2 个，爬行钉住6 个；爬 行带内浮动l o 个；管理浮动2 6 个) 。归根结底，汇率制度可以划分为固定汇率、 浮动汇率两种。在2 0 0 0 年在i m f l 8 6 个成员霉当中严格实行固定汇率的有4 5 个， 占2 4 。 但这种方法有一个非常明显的不足，即没有考虑到不少国家实际所执行的汇 率制度不同于他所报告的汇率制度；“言行不一”使得法定性分类方法会产生一 定程度的误导。鉴于此，国际货币基金组织和一些经济学家提出了根据实际汇率 制度执行情况进行分类的方法，即所谓的“事实性分类方法。与法定性分类“昕 9 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 其言 的做法不同，事实性分类方法重在“观其行 。1 1 4 二、事实分类法 h o l d e n 、h o l d o n 和s u s s = 人最早提出了以“事实 为依据的一种汇率制度分 类方法- - h h s 方法，该方法通过考虑汇率的波动与外汇市场干预程度( 以外汇储 备的变动来衡量) 之间的关系，来测定事实上的各种汇率安排。g h o s h 等人( 1 9 7 7 ) 考察了从1 9 6 0 年至1 9 7 7 年约1 4 0 个国家的情况，把这些国家实行的汇率制度按实 际情况进行了详细分类。如实施钉住制的国家分为单一钉住、s d r 钉住、其他官 方一篮子钉住和秘密的一篮子钉住。按汇率调整方式，又可再分为无调整、不经 常调整和频繁调整几类。较有弹性的制度则分为爬行钉住、目标区、管理浮动和 独立浮动等。欧洲货币体系及其前身蛇形浮动则被单独列出。尽管具体分类不尽 相同，但g h o s h 等以事实表现来区分汇率制度的方法却被广为借鉴。随后，l e v y y e y a t i 和s t u r z e n e g g e r ( 2 0 0 0 ，2 0 0 1 ) 考察了布雷顿森林体系结束后至1 9 9 9 年将 近1 8 0 个国家的情形。他们彻底摒弃了法定的依据，而是完全利用统计方法对样 本国家的汇率和储备数据进行分析，以此来判断实际的汇率弹性，进而确定汇率 制度，形成了所谓的l y s 数据库法。 2 0 0 1 年p o i r s o n 提出了另外一种以事实为依据的汇率制度分类方法( f l t 方 法) 试图测量事实上的汇率制度安排。该方法是用汇率月度变动绝对平均值( m e ) 与储备月度变动绝对平均值( m r ) 之比来衡量汇率的灵活程度。 三、自然分类法 尽管“事实分类法都是根据实际情况分类，但是也存在一定的缺陷，比如， 现实中的宏观经济波动常常会带来高通胀，从而引发汇率频繁大幅度的贬值，在 分类的时候，这些汇率波动便很可能被归咎于汇率制度( r e i n h a r ta n dr o g o f f , 2 0 0 3 ) 。另外，有平行外汇市场的国家，两种甚至多重汇率的表现各不相同，也 给汇率制度的分类带来影响。此外，还有必要剔除短期的干扰因素，因此需要在 较长的时间跨度内对汇率制度进行分类，于是r e i n h a r t 和r o g o f f ( 2 0 0 3 ) 提出 自然分类法以弥补上述缺陷。 自然分类法将重大宏观经济波动对汇率的影响区分出来，引入了复汇率制等 1 0 第一掌攘关文献综述 因索。其中最大的特点是从历史视角区分汇率制度，剔除短期波动对汇率的影响， 在较长的时闻跨度态对汇率制度进行分类。自然分类法将汇率制度分为五类：固 定( f i x e d ) ，有限灵活性( 1 i m i t e df l e x i b i l i t y ) ，管理浮动( m a n a g e df l o a t i n g ) ，自 由浮动( f r e e l yf l o a t i n g ) 和自由下落( f r e e l yf a l l i n g ) 。同时在这五类安排中有1 5 个次类别安排。这一分类的特点是将双重汇攀和出现严重的宏观经济困难时期单 独区分开来，运用复杂的数据，涵盖所有困际货币基金组织成员国从1 9 4 6 年以 来的数据，与其他分类方法相比，这一分类的明显优势为汇率制度选择的分布、 转变翻绩效评价提供了丰富的历史性分析。i l s l r e i n h a r ta n dr o g o f f ( 2 0 0 2 ) 在汇率制度自然分类基础上，对汇率制度的经济 绩效进行检验发现，从第二次世界大战后汇率制度的演变来看，在官方公布为钉 往汇率制度的国家中，大致有半以上在事实上实行的是一种浮动汇率制度；楣 反，当官方公布为浮动汇率制度时，在现实中，往往采用的是事实上的钉住制度。 这一发现，使得人们对以往汇率制度绩效的分析结果产生质疑。他们的研究更进 一步发现，对1 9 4 6 年以来1 5 3 个样本酶检验结果，表骧汇率制度与增长、贸易 和通货膨胀等经济变量间有显著关系，即与经济波动间存在重要关系。这与前期 比较有影响的b a x t e rs t o c k m a n ( 1 9 8 9 ) 与f l o o dr o s e ( 1 9 9 5 ) 的研究结果完全不同。 瑟5 】缀显然，他们的研究至少是对经济波动与汇率制度无关论的否定。 采用同样的分类方法，r o g o f f 等( 2 0 0 3 ) 对1 9 7 0 - - 1 9 9 9 年间不同汇率安排 与经济增长、通货膨胀、商业周期和金融危机的关系进行经验检验，结果发现： 在管理浮动制度和自由浮动制度下，实际汇率的易变性要高于钉佳、汇率和有限的 灵活汇率制度；采用较为固定汇率安排的囡家更容易发生银行危机，尤其是新兴 市场经济，采用固定汇率制度国家发生银行危机的可能性最高。b u b u l aa n d o t k e r - r o b e r ( 2 0 0 4 ) 的研究也褥国了相似的结论。他们研究发现：楣对于实行浮动 汇率制度的国家而言，实行钉住汇率制度的国家发生危机的频率高且集中；而对 于那些国际市场一体化程度较高的国家，钉住汇率比浮动汇率制度更容易诱发货 币危机；并且不论金融市场开放程度高低，巾阆汇率制度比两种极端制度更容易 引发危机。 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 第四节本章小结 一、汇率是一个主要的调控手段和经济杠杆，它对宏观经济和微观经济都能 进行灵活的调节，对国民经济的发展有着举足轻重的作用。由于汇率的特定水平 以及其调整对经济的重大影响，并且不同的汇率制度本身也意味着政府在实现内 外均衡目标过程种要遵循不同的规则，所以，选择怎么样的汇率制度将在一定程 度上决定着一国宏观经济的波动趋势。 二、归根到底，汇率制度是宏观经济的一个重要方面，汇率制度和经济增长 的关系问题，即汇率制度选择对经济的短期和长期增长影响的问题。从短期角度 来看，汇率制度与宏观经济稳定的关系将是我们不能不考虑的问题。经济增长和 经济稳定是选择汇率制度时需要特别考虑的两个问题。 三、汇率制度的选择从最早的浮动汇率制度与固定汇率制度之争，再到“三 位一体的不可能性，而后又有“中间制度的消失论 。所有的论断都有着其很 强的说服力，也有其无法解释的缺陷。关于汇率制度选择问题唯一的一般结论是， 不存在对任何国家、任何时期都适用的汇率制度( f r a n k e l ，1 9 9 9 ) 。【1 6 j 四、汇率制度选择是一个动态的转换过程【1 7 1 ，具有历史性，要分不同历史时 期，不同国家和不同问题来分别研究。不同时期主导影响因素不同，不同国家的 具体问题也不同。但总体而言，汇率制度选择与经济波动关系问题实质上是制度 设计与基本经济因素的关系问题，从经济波动角度看，影响汇率制度选择的决定 性因素是汇率制度与经济政策之间的协调。 五、基于不同的汇率制度分类方法所进行的研究，将得出许多重要而特殊的 结论。c a n e r aa n dv l l l e t i n ( 2 0 0 2 ) 同时运用两种分类对实际汇率的易变性进行研究 发现，言行不一致的国家经济波动要多于言行一致的国家，实行事实分类与法定 分类一致的国家更有利于经济稳定。 1 2 第二章摸型( 1 ) 及芟修正模鍪 第二章模型( 1 ) 及其修正模型 波动是增长趋势下在中短期内对增长轨迹的偏离，因此研究汇率制度与经济 波动首先应该从汇率制度与经济增长开始。2 0 0 6 年0 3 月，a g h i o n 等人提出了一个 研究实际汇率波动与长期经济增长关系的模型( 以下衙称模型( 1 ) ) 国，其研究 结论主要是，汇率制度选择对经济增长产生重要影响，影响程度依据一国金融发 展水平的高低而不同。 1 8 1 本章主要以模型( 1 ) 力基石，在对该模型理论分析的基础上研究汇率制度 与经济波动的关系。同时，对其进行更符合现实的修正，以此来进一步分析汇率 制度和经济波动的关系。 一、主要前提假设 第一节模型( i ) 的理论基础分析 ( 一) 经济增长由企业家的技术革新所决定，而能进行技术革新的企业家必 须拥有能应付短期流动性冲击的充足资本； ( 二) 在粘性工资条件下，宏观经济波动毒名义汇率变动所推动，并且央行 要么选择严格的固定汇率制度，要么遵循一定的利率规则让名义汇率自由浮动； ( 三) 汇率波动由真实经济冲击和风险贴水冲击所共同决定。这里，风险贴 水冲击是外生变量。 二、模型背景：小国开放经济环境 考虑一个小国开放经济条件下的连续跨期( 两期) 替代模型。假设该国仅生 产单一的世界产晶，该国有一半的劳动力作为企业家参与生产，另一半劳动力作 为王人参与生产，他们都是风险中性者，且在其有生之年均消费完他们的所有收 入，经济增长由从事技术革新的企业家所占比例决定。 由于小国内部经济中的厂商都是价格接受者，所以，t 时期产品世界价格只 。参见：p h i l i p p ea g h i o n ；p h i l i p p eb a c c h c t t a ；r o m a i nr a n c i e r e ；k e n n e t hr o g o f f e x c h a n g er a t ev o l a t i l i t ya n d p r o d u c t i v i t yg r o w t h , t h er o l eo f f i n a n c i a ld e v e l o p m e n t n b e rw o r k i n gp a p e r s 。2 0 0 6 ( 3 ) 1 3 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 可以认为是一外生变量，在购买力平价( p p p ) 下，则有： c = 墨c ( 2 1 ) 其中，c 是国内物价水平 s 是名义汇率 假设是不变常数，且令= l 。这样( 2 1 ) 式可以转变为： 2 s 在固定汇率制度下，s 是固定不变的，而在浮动汇率$ l j - f ，假定量围绕其均 值随机波动，且令e ( s ) = i 。由于名义工资在一个时期内呈刚性并且在名义汇 率s 变动前就已经作预期调整，名义汇率墨的变动将影响企业实际财产，从而最 终导致技术革新及经济增长。这样，企业短期利润将面临较大的汇率风险，因为 销售收入随名义汇率墨的波动而变动，但工资成本却固定不动。 为了简化起见，除工人工资外，不考虑其他成本。假定形为t 时期初期的 名义工资水平，e ( z ) 是预期价格水平，4 是非随机的总社会生产率，参数七表 示工人的劳动对生产率的贡献率k 1 。设技术革新带来的收益与革新后达到的社会生产率 水平成正比，即： k + l = 嵋+ 1 4 + l ，v 0 在没焉信贷约束限制的情瑟下，如果技术革新带来昀社会生产率提高的收益 足以使企业家应付流动成本的需求，则厂商完全可以克服流动性冲击带来的影响 而获益。假设技术革新的流动成本与社会生产率成正比，即q - c 。只4 ，其中c 在 国蠹经济所有厂商的基础上独立同分布，其分布函数f 在( e ，c ) 上是严格凹的。 为了应对流动成本支出，厂商可以向当地的信贷市场借款，而在存在约束的信贷 市场上，厂商的融资额不能超过( 嚣一1 ) l - i , ，取为当前现金流，其中掰作为信贷约 。这里，我们选择特殊的生产技术是为了简化分析。 经济波动视角下的中国汇率制度选择研究 束程度和金融发展水平的衡量指标，而且假设其为常数。材越大，信贷约束程 度越低，金融发展水平越高，当u 专c o 时，厂商融资额不受约束限制。这里，假 定u 在一定时期内为常值。 在第一期末，用于技术革新投资需求的可获得资金最大可达到饿，因此，当 满足 u l - i , q ( 2 5 ) 厂商就会进行技术革新。因此进行技术革新的概率为 肛= d 器) 缇6 ) 将( 2 6 ) 式结合( 2 4 ) 式解出厂商最大化问题，有 厶= ( 去) 2 i - i ，= y 4 醉 ( 2 7 ) 其中，y 暑j 二，因此均衡利润是名义汇率s 的增函数。 4 k s 另外，从( 2 6 ) 式可以得出进行技术革新的概率为： 肛- f ( u 沙s t ) ( 2 8 ) 即肛由名义汇率s 的变动决定。 根据上面分析，t + l 期的预期生产率可定义为 e ( 4 + ，) = e ( 尼) y 4 + ( 1 一e ( 届) ) 4 ( 2 9 ) 这样，由，到t + l 期，经济增长率为 蜀= 半= ( y 一) e ( 力) ( 2 l 。) 由此，可以得出推论：一、固定汇率向浮动汇率变动将降低平均经济增长率： 二、随着“的变大，即金融发展水平的提高，这种制度造成的差异将逐渐缩小， 甚至无差异。 。如果u 是内生的，其将随着利润的波动而减少，这样就强化了汇率波动的负面影响。 。由于在均衡时，h ， o ，而r s o ，所以，岛恒大于零。 1 6 第二章模型( i ) 及其修正模型 推论证明过程：根据( 2 9 ) 式，平均增长率岛与预期的进行