（金融学专业论文）中小企业信托融资模式研究.pdf

独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得 的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不 包含其他人己经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得天津财经大学或 其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究 所做的任何贡献均己在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：献鹕 签字日期：砂d 年f 月自 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解天津财经大学有关保留、使用学位论文的规定， 有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查 阅和借阅。本人授权天津财经大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有 关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位 论文， ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：认镑 签字日期：劢加年，月谚日 学位论文作者毕业后去向： 工作单位： 通讯地址： 电话： 邮编： 内容摘要 中小企业，在推动我国经济增长、提供就业岗位、调整经济结构等方面有着举足轻重 的作用但长期以来融资难问题一直是中小企业无法摆脱的困境，已经成为制约中小企业 成长和发展的瓶颈本文将信托融资方式引入到中小企业融资中来，以此来拓宽中小企业 的融资渠道，因此是一次尝试性的理论探索 文章首先分析了中小企业的融资特征及目前我国中小企业的融资困境，通过对中小企 业融资难的内因和外因分析，得出现有的融资方式不能从根本上解决中小企业融资难问 题，之后通过对信托融资特点的分析得出信托融资方式与中小企业融资需求特征存在契合 之处的结论，然后提出了可供中小企业信托融资选择的三种模式，即信托型股权基金融资 模式、信托型资产证券化融资模式以及信托型租赁融资模式。最后针对中小企业信托融资 模式下存在的问题，提出了完善中小企业信托融资的支持体系建设的建议。 本文对中小企业信托融资模式进行了有益的研究，不仅拓宽了中小企业融资渠道，最 重要的是解决了中小企业中长期资金严重不足的问题，从而为企业的发展提供稳定的资金 保障，对中小企业的发展有着重要意义。 关键词：中小企业信托融资模式 a b s t r a c t t h es m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e sp l a ya ni m p o r t a n tr o l ei np r o m o t i n gc h i n a s e c o n o m i c 铲o 、v t h ，p r 0 v i d i n gj o b sa n da d j u s t i n ge c o n o m i cs t m c n i r eo fc l l i n a b u ts h o r t a g eo f 劬d sa 1 1 dd i 伍c u l t yo ff i n a n c i n ga r et h ed i l e m m ao fr e s t r i c t i n gt | l e i rs t e p st od e v e l o pf o rq u i t ea l o n gt i m e ，i ti si m p o r t a n tt os o l v et h e s ep r o b l e m s t h i st h e s i si sat l l e o r e t i c a le x p l o r a t i o no f r e s o l v i n gt h ef i n a n c i n gp r o b l e mo ft 1 1 es m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e 印r i s e sb ya t t e m p t i n gt o i n t r o d u c et h e 仃u s ti n s t i t u t i o n t h et h e s i sb e g i n sw i t ht h ef i n a n c i n gf e a n l r e so fs m a ua n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e s ，t h e n e x p l o r e st h er e a s o n so ft h es h o r t a g eo f 如n d sa i l dd i 瓶c u l 四o ff i n a n c i n 2i nc k n a m o r e o v e r ，b y a n a i y z i n gt h et n l s tf i n a n c i n gf l e a n 玳st h et i l e s i sp u t sf o n v a 坩t h r e em o d e l s ：t h et n l s te q u 时 m o d e l s ，t h et n l s tc o r p o r a t ea s s e tb a c k e ds e c 嘶t i z a t i o nm o d e l sa n d 缸u s tl e a s i n gm o d e l s f u i t l l e r m o r e ，i tf o c u s e so na i l a l y z i n gt h e i rf e a t l 聆sa 1 1 do p e r a b i l 时o ft h et h r e ep 甜e m sa i l dt h e ns e t su p t l l e i r 行锄e 、v o r k sr e s p e c t i v e l y f i n a l l y b a s e do nt h cf o 册e ra 1 1 a l y s i s ，a i m i n ga ts o l v i n ga l lk i n d s o fp r o b l e m so fm o d e l s ，t l l et h e s i sp r o p o s e ss o m er e c o m m e n d a t i o n so fp r o m o t i n gt h es m a ua i l d m e d i u m s i z e de n t e r p r i s e sf i n a n c i n gs u p p o r ts y s t e m t h et l l e s i sl l o to n l vb r o a d e nt 1 1 e6 n a n c i n gc h a n n e l sf 0 rt i l es m a l la n dm e d i 啪s i z e d e n t e r p r i s e s ，b u ta l s os o l v et h es h o r t a g eo fl o n g t e n n 矗m d sf o rt h es m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e 叩r i s e s ，i th a s 黟e a ts i g l l i f i c a n c ef o rt h ed e v e l o p m e mo ft h es m a u 锄dm e d i u m - s 娩e d e m e q m s e si nc h i n a k e yw o r d s ：s m a na n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e s ；1 r u s t ；f i n a n c i n gm o d e l s 目录 内容摘要i a b s t r a c t ”i i 第1 章导论 1 1 选题背景及研究意义1 1 1 1 本文的选题背景1 1 1 2 本文的研究意义1 1 2 国内外的研究概况1 1 2 1 国外的研究概况1 1 2 2 国内的研究概况4 1 3 本文的研究方法7 1 4 本文研究的内容及创新点7 1 4 1 本文研究的内容7 1 4 2 本文的创新点8 第2 章中小企业融资的理论研究 2 1 企业资本结构理论9 2 1 1 早期资本结构理论9 2 1 2 现代资本结构理论9 2 1 3 新资本结构理论1 0 2 2 中小企业融资需求理论1 1 2 2 1 信贷配给理论、1 2 2 2 2 麦克米伦缺口1 2 2 2 3 企业生命周期理论1 2 2 2 4 企业融资成长周期理论1 3 第3 章我国中小企业融资难现状分析 3 1 中小企业的资金需求特点1 5 3 2 我国中小企业的融资难现状1 7 n i 3 3 我国中小企业融资难的原因分析1 7 3 3 1 中小企业融资难的内因分析1 7 3 3 2 中小企业融资难的外因分析1 8 第4 章信托融资与中小企业融资解困 4 1 信托融资的涵义及特点2 1 4 1 1 信托融资的涵义2 1 4 1 2 信托融资的特点一2 l 4 1 3 信托融资方式与其他融资方式的比较2 2 4 2 信托融资有利于解决中小企业融资难问题2 3 4 2 1 信托投资方式的多样化与中小企业多样化资金需求相一致2 3 4 2 2 信托财产破产隔离特点可以规避中小企业风险2 3 4 2 3 信托融通资金功能为中小企业提供中长期资金来源2 3 4 2 4 信托“私募”性质可以规避中小企业信息不对称等弊端2 4 4 3 中小企业信托融资的可行性分析2 4 4 3 1 中小企业信托融资的微观经济主体素质不断提高2 4 4 3 2 中小企业信托融资的外部环境不断改善2 5 第5 章中小企业信托融资模式选择及流程设计 5 1 信托型股权基金融资模式2 6 5 1 1 信托型股权基金的定义2 6 5 1 2 信托型股权基金融资模式的优势分析2 6 5 1 3 信托型股权基金融资模式的可行性分析2 8 5 1 4 信托型股权基金融资模式的设计2 8 5 2 信托型资产证券化融资模式3 0 5 2 1 信托型资产证券化的定义3 0 5 2 2 信托型资产证券化融资模式的优势分析3 0 5 2 3 信托型资产证券化融资模式的可行性分析3 1 5 2 4 信托型资产证券化融资模式的设计3 2 5 3 信托型租赁融资模式3 3 5 3 1 信托型租赁的定义3 3 5 3 2 信托型租赁融资模式的优势分析3 3 5 3 3 信托型租赁融资模式的可行性分析3 4 5 3 4 信托型租赁融资模式的设计3 4 第6 章我国中小企业信托融资的支持体系建设 6 1 中小企业信托融资的外部环境建设3 6 6 1 1 构建中小企业信用担保体系3 6 6 1 2 构建中小企业征信体系3 7 6 1 3 建设信托交易市场3 7 6 1 4 完善与信托融资相关的法律法规3 8 6 2 完善中小企业信托融资的微观运行机制3 9 6 2 1 加强信托机构内控机制建设3 9 6 2 2 建立信托机构内部监督稽核机制3 9 6 2 3 完善人才培养机制4 0 参考文献 后记 v 第1 章导论 1 1 选题背景及研究意义 1 1 1 本文的选题背景 随着中国经济的不断发展，作为我国市场经济重要组成部分的中小企业，在推动我国 经济增长、提供就业岗位、调整经济结构等方面有着举足轻重的作用。但是由于改革开放 前的计划经济体制造成我国目前以大银行为主的高度集中的金融体制没有根本改变，中 小企业在寻找发展路径的选择上仍然面临着融资困难的窘境。融资能力与企业价值成正 比，融资能力越高，企业的价值越大，企业融资策划与运作方案就越容易成功。因此，中 小企业的融资能力是保持中小企业持续成长的关键性因素圆，如果中小企业在成长的过程 中缺乏足够的资金支持，企业就很难发展壮大，严重时甚至导致企业“死亡，从而大大 削弱中小企业推动我国经济增长、提供就业岗位、调整经济结构的作用。这一情况，不仅 不利于我国经济的增长，还会影响社会的稳定和发展。因此，本文旨在通过金融创新，探 讨中小企业的融资困境，为中小企业寻求拓宽资金渠道的方式，从而解决中小企业的融资 困境，进一步促进中小企业的发展壮大，并以此来推进我国经济社会的不断发展。 1 1 2 本文的研究意义 面对中小企业融资困境，本文通过对中小企业的资金需求特征及造成目前我国中小企 业融资难的影响因素进行分析，提出运用信托的融资方式来解决中小企业融资难问题。简 言之，中小企业融资难的直接表现就是融资渠道匮乏，因此大力拓宽中小企业融资渠道是 解决中小企业融资难的有效途径。本文将信托引入到中小企业融资中，不仅拓宽了中小企 业融资渠道，最重要的是解决了中小企业中长期资金严重不足的问题，从而为企业的发展 提供稳定的资金保障，对中小企业的发展有着重要意义。 1 2 1 国外的研究概况 1 2 国内外的研究概况 国林毅夫，李永军，中小金融机构发展与中小企业融资 j 。经济研究，2 0 0 1 年第l 期：1 0 - 1 8 康晓波，康晶，我国成长型中小企业融资问题及对策川，商业现代化，2 0 0 7 年第7 期：1 7 6 一1 7 7 ( 1 ) 关于企业资本结构理论的研究 关于资本结构问题的研究，西方理论学界原来有一个理论框架，即以莫迪利亚尼 ( ( m o d i 9 1 i a n i ) 和米勒( m o d i g l i a n i ) 定理为中心，随着米勒的名篇“负债与税收 的发表， 这一理论框架逐渐被以信息不对称理论为中心的新资本结构理论所替代。所谓新资本结构 理论，从时间上看，是指7 0 年代后期西方学术界关于资本结构问题的各种观点和看法； 从内容上看，主要包括詹森和麦克林的代理成本说，罗思、里兰和派尔的信号激励模 型、梅耶斯的优序融资理论和史密斯，戈斯曼和哈特的契约论等。 在删定理的基础上，莫迪利亚尼和米勒( m o d i g l i a n i m i l l e r ) 最早将税收因素考 虑进来，提出由于债务融资的免税特性，负税率越高的企业将使用越多的债务，即债务的 “税盾效应”。 m y e r 和m a j i l u f r s 固的优序融资假说，认为企业选择什么样的资本结构取决于企业要 达到的目标，其中包括要在负债的收益和成本( 高负债可能带来的破产可能性增加) 之间进 行取舍，即所谓的静态权衡理论( s t 0 ) 。 l e l a n d 和p y l e 的信号模型强调信息的差异，认为在不对称信息条件下，内部人比外 部投资者拥有企业内部关于企业未来现金流量、投资机会和盈利的私下信息。若对企业经 营者有适当的激励机制，资本结构本身会向市场传递有关信号。市场据此推断特定企业的 质量，从而克服逆向选择问题。 j e n s o n 和m e c k l i n g 现金流理论主要强调代理成本，认为“债务之所以被使用是由于 所有者为了获取因自身的资源限制无法得到的潜在有利可图的投资机会”。但债务的发行 就在债权人和所有者之间形成一种代理关系，从而产生代理成本。因此最优资本结构取决 于“所有者所愿意承担的总代理成本 ，包括债务发行和新股发行的代理成本。 a g h i o n 和b 0 1 t o n 的财务契约理论强调公司控制权在不同情况下的动态变化，以确保 不对称信息下的债权和股东的利益，从而实现公司价值的最大化和最优资本结构的确定。 ( 2 ) 关于企业融资需求理论的研究 m i c h a e l a s 等认为，企业在建立和成长时期多使用债务融资，当企业逐渐成热时，其 对债务融资的依赖性将逐渐降低。 w m o d i g j i 锄i ，f & m i l l e r m ，c o r p o r a t i o nl i l c o m et 戤e s 柚dt l l ec o s to fc 印i t a l ：ac o r r e c t i o n i j 】，a m e r i c 如e c o n o m i cr c v i e w 1 9 6 3 ：4 3 3 - 4 4 3 m y e r s ，s c ，& m 句l u f n ，c o 啪眦f i n 锄c i n ga n di n v e s t n l e n td e c i s i o n sw b e nf i 加sh a v el n f o 彻a t i o n1 1 1 a tl n v e 咖r sd on o t h a v e 【j 】，j o u m a lo ff i n a i l c i a le c o n o m i c s ，l9 8 4 ：l 8 7 2 2l h a y n ee l e l 卸da f l dd a v i dhp y i e ，i n f b m l a t i o n a ia s y m m e t r i e s ，f i n 锄c i a is n l j 咖r c 锄d f i n 锄c i a li 曲：n i l e d i a t i o n 阴，j o u m a l o f f i n a n c e ，1 9 7 7 ：3 7 1 - 3 8 7 回j e n s e n ，m & m e c k l i n g ，w 1 1 1 e o r yo f t l l ef i 彻：m 柚a g e r j a lb e h a v i o r ，a g e n c yc o s t s 鲫do 帅e r s h i ps 咖咖r c 【j 】 j o u m a lo f f i n 鲫c i a je r i o m i c s ，l9 7 6 ：3 0 5 - 3 6 0 2 b e r g e r 等将企业生命周期与融资结合，提出了企业融资生命周期理论，该理论将企 业分为婴儿期、青壮年期、中年期和老年期四个时期，认为伴随着企业生命周期而发生的 信息约束条件、企业规模和资金需求变化是影响企业融资结构变化的基本因素，在婴儿期 和青壮年期的企业，由于资产规模小、缺乏业务记录和财务制度的不健全，企业信息基本 是封闭的，很难获得外源融资，企业主要依靠内源融资；从中年期到老年期，企业得到的 外源融资会迅速增加。这是由于随着企业的不断成长，规模开始迅速扩大，可用于抵押的 资产也在增加，同时，企业有了初步的信用记录，信息透明度有所提高，企业开始较多依 赖金融机构的债务融资。随着企业的日益成熟，其业务记录和财务制度趋于完备，逐渐具 备进入公开市场发行有价证券的条件，部分优秀的中小企业成长为大企业。尽管b e r g e r 的研究并没有明确提出是为了解决中小企业融资困境的，但为其研究却为中小企业融资困 境的解决提供了重要的理论基础。 2 0 世纪7 0 年代，韦斯顿和布里格姆( w e s t o n b r i g h a m ) 根据企业不同成长阶段融资 来源的变化提出企业金融生命周期的假说，并将其分六个阶段。可见，企业生命周期理论 指出企业随发展阶段不同，选择不同的融资渠道，与前面所讨论的融资次序理论只是分析 角度和方法略有差异。两种理论综合起来反映出企业发展初期通常总是先使用内部资金， 在内部资金不够且条件允许的情况下才使用外部资金；即使在初始阶段就有外源融资渠道 可供选择，企业往往也先选用债务融资，再是权益融资；而权益融资中又以天使融资或风 险投资为先，通过公开权益市场募集资金只在企业发展到相当程度时才具可能性和合理 性。 ( 3 ) 探讨中小企业融资难问题的理论研究 j a y a r a t n ea n dw o l l k e n 圆认为银行规模与其对中小企业的贷款比率之间是负相关关 系。因为和大银行不同，小银行的服务对象主要集中于一些较小的区域，因此小银行对其 区域内的中小企业的管理状况和财务状况都比较了解，在其为中小企业提供信贷支持时信 息成本就会显著低于那些对中小企业经营状况不是太了解的大型银行，因此和大银行比较 起来小银行更愿意为规模较小的中小企业提供贷款支持。 j a y a r a t r e s t r a h a n 于1 9 9 6 年提出银行对中小企业贷款与银行的规模之间存在极 强的负相关关系，也就是说规模越大的金融机构通常越愿意为大企业提供融资服务，而不 b e 唱e ra n ，s a u n d e r sa s c a l i s e ，j m & u d e i l ，gf ，t 1 1 ee f 琵c to fb 锄km e r g e r s 鲫da c q u i s i t i o n so ns m a i lb u s i n e s s l c n d i n g 【j 1 ，j o u m a io f f i n a n c i a le c o n o m i c s ，1 9 9 8 ：1 8 7 2 2 9 曾j a y a r a t n e ，j ，w o l l k e n ，j ，h o wl m p o n 柚ta 陀s m a l lb a i i k st os m a l lb u s i n e s sl 蜘d i n g 【j 】，j 0 u m a lo f b a n k i n g 锄df i n 锄c c ， l9 9 9 ：2 2 7 - 2 5 8 b l a c ks ，s 讹h a f i ，p e ，e n 讹p r e n e u r s h i p 锄db a i l l 【c 陀d i tw a i l a b i l i t y 【j 】，j o 啪a lo f f i n 柚c e ，2 0 0 2 ：2 8 0 7 2 8 3 3 愿意为规模较小的中小企业提供融资服务。 m e t c h e l l p e t e r s e n ，r a g h u r a mg r a j a n 认为中小企业要想得到长期稳定发展，必 须解决融资难的问题，同时，指出中小企业使用市场手段可以有效解决融资难问题。 1 2 2 国内的研究概况 目前，随着中小企业对我国经济发展的贡献越来越大，中小企业融资难问题逐渐成为 学术界关注的焦点。 ( 1 ) 关于中小企业融资问题的理论研究 目前我国学术界对中小企业融资难问题的理论研究主要集中于对中小企业融资难问 题原因的剖析和策略的提出。 林毅夫和李永军圆认为我国改革开放前的计划经济体制造成了我国目前以大银行为主 的高度集中的金融体制，这是中小企业融资难的根本原因，大力发展和完善中小金融机构 是解决这一问题的根本出路。 张婕 认为信息不透明和信息不对称是中小企业融资难的基本原因，由于融资中的信 息种类与银行组织结构的密切关系，因此在关系贷款上中小金融机构有大金融机构无法比 拟的优势，故要从根源上解决中小企业融资难的问题，必须建立一个以民营中小银行为主 体的中小金融机构体系。 罗正英、段佳国 等在中小企业融资结构选择的内生性约束模型研究中指出中小 企业的融资结构不仅受到外部环境的影响，同时还受到企业内生性多种变量及其相互关系 的作用的影响。 陈晓红、刘剑 在不同成长阶段下中小企业融资方式迭择研究一文中以西方成熟 国家的金融成长周期理论为理论基础，指出在经济转轨时期我国中小企业的融资结构随着 其所处的不同阶段其呈现出周期性。同时，发现中小企业不同的发展阶段有着不同的资金 来源。如中小企业在初创期，主要依靠依靠权益性融资( 内源性与外源性) 。另外，中小企 业在融资期限的选择上，中小企业一般遵循债务期限与资产期限相匹配的“黄金法则 。 同时指出，民间金融的发达程度与经济发展水平紧密联系，国家应加快制定有关民间金融 的引导和发展纲要。 m e t c h e l la p e t e r s 锄，r a g h u m mg r 萄a n ，t h ee f r e c to fc r e d i tm a r k e tc o m p e t i t i o no nl e n d i n gr e l a t i o n s h i p 【j 】， n b e rw 6 r k i n gp a p e r ，l9 9 2 ：2l - 2 9 圆林毅夫，李永军，中小金融机构发展与中小企业融资 j ，经济研究，2 0 0 1 年第l 期：l o - 1 8 张捷，中小企业的关系型借贷与银行组织结构 j ，经济研究，2 0 0 2 年第六期：3 2 3 7 罗正英，段佳国，中小企业融资结构选择的内生性约束模型研究 j ，会计研究，2 0 0 6 年第8 期：5 8 囝陈晓红，刘剑，不同成长阶段下中小企业融资方式选择研究 j ，管理工程学报，2 0 0 6 年第2 0 期：卜6 4 张婕和王霄通过对中美两国中小企业融资结构的比较，验证了金融成长周期规律对 中国中小企业的适用性。认为“规模歧视”是造成中小企业融资壁垒的主要因素。因此政 府应该放松对金融市场准入的管制，发展多层次金融市场，针对企业不同成长周期制定相 应的金融扶持政策。 方芳、丁明星圆在中小企业战略性融资困境与最优融资策略一文中指出，中小企 业的融资策略的选择是一个动态问题，企业在不同的发展阶段内外环境的不同决定了企业 不同的融资偏好，因此就会出现不同的融资困境。 张玉明 在资本结构理论的一项修正：股权融资是中小企业融资优序策略一文中结 合中小企业不同的成长时期，对中小企业融资难问题进行分析，认为中小企业本身所具有 的高风险性和严重的信息不对称性是其融资困难的主要原因。 陈小红、刘剑通过调查认为，企业成立之初( o 一1 年) ，业主出资、政府投资及亲友借 款是此阶段的三大主要融资方式。在成长期( 2 4 年) 阶段，企业的资金主要来源于自身的 留存收益、业主的追加投资以及银行贷款。进入成熟期( 5 年以上) ，虽然企业的资金主要 来源于自身的留存收益、业主的追加投资以及银行贷款，但已开始尝试向资本市场寻求突 破，有部分企业正在或已经在国内外上市。 ( 2 ) 关于中小企业融资问题的实证研究 中国人民银行研究局课题组在中国中小企业金融制度调查报告中指出，2 0 0 0 一2 0 0 3 年以来，中小企业一般不能从金融机构获得信用贷款，他们获得贷款的主要方式为抵押担 保贷款，并且在获得的贷款中主要为短期贷款，缺乏足够的中长期贷款。同时银行在对中 小企业发放贷款时，主要参考中小企业的经营效益，对于那些处于创业初期、经营效益不 是很好的中小企业很少发放贷款。 辛树人、向坷 ，2 0 0 0 年以来通过对某地区1 5 0 家中小企业和部分金融机构的调查， 认为股份制改造后，银行贷款逐渐成为中小企业发展规模、扩大投资的重要手段，在近年 来金融机构贷款占到了接近一半的比重。尽管金融机构对中小企业放贷规模不断扩大，但 是中小企业仍然受到融资难问题的困扰。 刘降斌和李艳梅 基于长江三角洲、珠江三角洲、东北老工业基地和内陆科技圈四个 回张捷，王霄，中小企业金融成长周期与融资结构变化 j ，世界经济，2 0 0 2 年第9 期：6 3 7 0 方芳，丁明星，中小企业战略性融资困境与最优融资策略 j ，经济理论与经济管理，2 0 0 6 年第8 期：1 2 1 6 锄张玉明，信息、风险、契约与中小企业融资 j ，复旦学报( 社会科学版) ，2 0 0 6 年第2 期：5 4 6 0 陈晓红，刘剑，不同成长阶段下中小企业融资方式选择研究 j ，管理工程学报，2 0 0 6 年第l 期：卜6 辛树人，向坷，中小企业金融制度的缺陷分析及矫正点选择 j ，金融研究，2 0 0 4 年第7 期：6 6 7 l 掣刘降斌，李艳梅，区域科技型中小企业自主一创新金融支持体系研究一基于面板数据单位根和协整的分析 j ，金融研 5 科技区域的数据，进行实证研究，认为由于中小金融机构在向中小企业提供金融支持时具 有信息优势，因此应该大力发展中小金融机构。 罗丹阳和殷兴山回从分析民营中小企业的组织经营特征及融资需求的特殊性角度，通 过对浙江省宁波市六个县( 市) 的企业进行了随机抽样调查，论证了非正规融资是各种社会 资本聚集的最佳方式。 郭斌、刘曼路固通过对温州2 5 7 家中小企业样本数据进行实证分析，认为对于中小企 业融资决策而言，资金可获得性方面的成本往往比名义财务成本有着更为重要的影响。因 此民问借贷常常成为中小私人企业融资的重要渠道。建议对民间金融采取“堵”“疏 相 结合的方式，引导民间金融规范化运作，从而建立起多元化的中小企业融资服务体系。 ( 3 ) 用信托方式解决中小企业融资难问题研究 目前用信托解决中小企业融资难问题的研究还很少。关于解决中小企业融资难问题国 内学者研究的领域主要集中在传统融资渠道方面。而信托制度作为外来的制度，目前还没 有被广泛应用。国内关于信托的研究大部分将视角放在如何发挥好信托的财产管理功能 上。很少有学者将信托融资方式与中小企业融资相结合。 曾小普、严命有 在刍议信托在融资领域的特点与创新一文中通过对信托的融资 特征进行分析得出信托融资方式的出现和发展，将会促使金融资源在不同金融工具和金融 机构之间进行重新配置，从而促进我国金融结构不断调整。 王凤京、李文河在拓展中小企业融资路径的研究中指出虽然信托业正逐渐发展 成为中小企业新的融资方式，但目前信托产品主要倾向于有风险承受能力的高端客户，因 此现阶段还只适合实力较雄厚的中小企业。随着信托业不断发展和成熟，以及我国法制法 规的逐步完善，信托融资方式可以成为中小企业直接融资的主要路径之一。 综上所述，国内对于中小企业融资问题的研究才刚刚开始，主要从宏观层面上对中小 企业融资难问题进行研究，还没有形成一个完整的理论体系。虽然也有一些将信托融资方 式与中小企业融资相结合的研究，但还主要集中于从理论上进行浅层次的探索，没有更进 一步的机制设计。 究，2 0 0 8 年第1 2 期：1 9 3 2 0 5 回罗丹阳，殷兴山，民营中小企业非正规融资研究 j ，金融研究，2 0 0 6 年第4 期：1 4 2 一1 4 9 圆郭斌，刘曼路，民间金融与中小企业发展：对温州的实证分析 j ，经济研究，2 0 0 2 年第1 0 期：4 0 - 4 6 国曾小普，严命有，刍议信托在融资领域的特点和创新 j ，金融经济，2 0 0 3 第1 7 期：2 0 2 l 王凤京，李文河，拓展中小企业融资路径的研究 j ，企业经济，2 0 0 6 年第5 期：1 5 6 1 5 7 6 1 3 本文的研究方法 本文在研究利用信托方式解决中小企业融资难问题时，主要采用系统分析与比较分析 相结合，宏观政策建议和微观流程设计相结合的方法。 ( 1 ) 系统分析与比较分析相结合。系统分析方法把影响中小企业融资的内因和外因 进行综合分析，揭示其对中小企业融资的影响。比较分析方法通过不同融资渠道进行横向 比较，探索适合解决中小企业融资难问题的出路。 ( 2 ) 宏观政策建议和微观流程设计相结合。本文通过对中小企业融资特征及影响因 素进行分析探讨适合中小企业的融资之路，最后不仅提出了宏观方面的政策建议还进行了 微观流程的设计，这样的研究方法使本文更具有应用价值。 1 4 本文研究的内容及创新点 1 4 1 本文研究的内容 第l 章首先阐述本文研究的背景，介绍国内外的研究概况，其次说明本文的目的和意 义，最后介绍本课题拟采用的研究方法和研究的内容及创新点。 第2 章主要介绍中小企业融资的理论综述，以便为后续研究提供理论依据。 第3 章主要分析了中小企业的资金需求特点及目前我国中小企业所面临的融资困境， 并进一步分析了造成我国目前中小企业融资困境的内因和外因。同时指出由于传统融资方 式不能有效解决中小企业融资难问题，因此必须创新中小企业融资方式，拓宽中小企业融 资渠道。 第4 章首先对信托的融资功能及融资特点进行了阐述，得出了信托方式与中小企业资 金需求特点存在契合之处，并进一步对契合之处进行阐述。最后对信托方式解决我国中小 企业融资难问题进行了可行性分析。 第5 章主要介绍了中小企业信托融资的三种模式，并进一步分析了这三种模式的比较 优势及可行性，最后对各个模式进行了流程设计。 第6 章指出虽然利用信托融资方式可以很好的解决中小企业融资难问题，但是中小企 业信托融资在很多方面还存在着现实困难和障碍，而要想充分发挥信托在中小企业融资方 面的功能，必须不断优化中小企业融资的外部环境及信托融资的微观运行机制。 7 1 4 2 本文的创新点 ( 1 ) 研究的视角新。本文在分析中小企业资金需求特点的基础上，从信托融资方式与 中小企业资金需求特点相契合的角度出发，探讨适合中小企业资金需求特点的融资之路， 因此，本文是在新的视角上进行的研究。 ( 2 ) 研究的方法新。本文首先对中小企业融资特征及影响因素进行分析，然后又分 析了信托融资方式的特点，在此基础上提出三种适合中小企业资金需求特征的信托融资模 式，最后不仅提出了宏观方面的政策建议还进行了微观流程的设计，这样的研究方法将宏 观政策建议和微观流程设计相结合，因此是一种新的研究方法。 8 第2 章中小企业融资的理论研究 2 1 企业资本结构理论 资本结构( c a p i t a ls t r u c t u r e ) 是指企业各种资本的构成及其比例关系，而资本结构 理论主要围绕资本结构中长期债务资本与权益资本构成比例的变动对企业总价值的影响 进行研究，目的是为了实现企业市场价值最大化或股东财富最大化。 从资本结构理论诞生到现在，资本结构理论主要经历了早期资本结构理论、现代资本 结构理论及新资本结构理论等三个发展阶段，其中影响较为深远的是现代资本结构理论和 新资本结构理论。 2 1 1 早期资本结构理论 早期资本结构理论由美国经济学家大卫杜兰特提出，主要包含三个方面的观点，净 收益观点，净营业收益观点，以及传统观点。但是净收益理论忽视了债权融资的财务风险， 净经营收益理论又放大了债权融资的财务风险，传统理论则忽略了负债比率同权益资本成 本之间的关系，并且这3 种理论都只是通过简单的经验判断得出的结论，因此还不能算是 成熟的资本结构理论。 2 1 2 现代资本结构理论 现代资本结构理论主要包括删定理、删定理i i 、权衡理论、新资本结构理论。 1 9 5 8 年莫迪利亚尼和米勒( m o d i g l i a n ia n dm i1 1 e r ) 在美国经济评论著名论文资 本成本、公司财务和投资理论( t h ec o s to fc a p i t a l ，c o r p o r a t i o nf i n a n c e ，a n dt h e t h e o r yo fi n v e s t m e n t ) 的发表( 俗称删定理) ，为现代企业资本结构理论奠定了坚实的 基础。该理论主要着眼于企业的市场价值与融资结构之间的关系问题，可以表述为在无摩 擦的市场环境下( 即完善的市场体系下) ，企业的资本结构和企业的市场价值无关。也就 是说在其他情况一定的条件下，不管采取何种融资结构企业的价值总和不变。该理论最大 的缺陷在于它是在一系列严格的假设条件下才成立的，而这些假设条件于现实相差甚远。 于是在1 9 6 3 年，莫迪格利安尼和米勒( m o d i g l i a n im i l l e r ) 圆将公司所得税纳入删定 理，对该定理进行了修正，修正后的定理被称之为删定理i i 。删定理i i 认为由于负债 m o d i g l i 鲫i ，f & m i l l e r m ，n ec o s to fc a p i t a l ，c o 巾o r a l cf i n 锄c c 柚dm en i e o r yo fi n v e s t m e n t 【j 】，a m e r i c 柚e c o n o m i c r e v i e w ，1 9 5 8 ：2 6 l 1 9 7 圆m o d i g l i 锄i ，f & m m e r ，m ，c o r i ) o r a t i o ni n c o 眦1 觚e s 锄dt l l ec o s to f c a p i t a l ：ac o r r c c t i o n 川，a 嘲i c 锄e c o n o m i cr c v i e w ， 1 9 6 3 ：4 3 3 _ 4 4 3 9 的“税盾效应”，企业的总价值会随着企业负债率的提高而增加，故企业应该将债权融资 放在最优先的位置上，即债权融资优于股权融资。但是该理论只考虑了负债税收节约的正 面效应，而忽略了负债的风险和额外成本的增加的反面效应。 2 0 世纪7 0 年代，梅耶斯、罗比切克、詹森等在删理论的基础上进一步放宽了姗定 理的假设条件，得到了权衡理论。该理论全面的考虑了税收、财务困境成本、代理成本等 因素对企业总价值的影响作用，从而使删定理更具有现实性。该理论认为，企业进行债 权融资所获得的税收节约效应是有限的。企业负债比例越高，企业陷入财务危机甚至是破 产的可能性就越大，因此企业应该在负债的税后节约效应和破产成本现值之间进行权衡， 从而选择最优的企业的融资结构。 从以上的分析我们可以看出这些理论成立的最为重要的前提是信息的透明性和资本 市场的有效的性。但是在实际中，往往只有大企业才能在有效的公开资本市场上成功融资， 中小企业由于规模较小和财务制度的原因，主要使用的还是内源和债权融资。故用以上理 论对中小企业融资结构进行分析显然是不合适的。 2 1 3 新资本结构理论 7 0 年代后期，西方学术界在删理论和权衡理论的基础上发展了新资本结构理论。新 资本结构理论的主要贡献是将信息不对称理论、信号理论、博弈论等引入到了删理论和 权衡理论中，也就是说新资本结构理论不仅从税收、财务困境成本、代理成本等外部因素 方面进行考虑，还试图通过信息不对称理论等内部因素方面进行思考，进一步深入到公司 内部和制度方面对企业的融资结构进行研究。这一时期主要产生了包括詹森和麦克林的代 理成本说，梅耶斯的优序融资理论等一系列学说。可以说新资本结构理论的出现使得资本 结构理论完成了一个跨越式的发展，成为了资本结构理论发展进程中的里程碑。 代理成本理论( j e n s e n a n d & m e c k l i n g ，1 9 7 6 ) 认为“债务之所以被使用是由于所有 者为了获取因自身的资源限制无法得到的潜在有利可图的投资机会”。该理论主要阐述了 在信息不对称的条件下企业最优的资本结构由企业内部和外部投资者之间潜在的冲突决 定。由于信息不对称的存在，企业在使用外源融资时，必然会存在代理成本。但是如果企 业家完全使用内源融资又会受到自身财富水平的限制，因此最优的融资结构为所有者愿意 承担的代理成本总和。由于中小企业存在着比大企业更为严重的信息不对称现象，因此会 更加谨慎的考虑企业的融资需求。 j e n 辩n ，m & m e c k l i n g ，w 1 1 1 c o r yo ft l l ef i 啪：m 柚a g e r i a lb e h a v i o r ，a g e n c yc o s t s 锄dm m e r s h i ps t n j 咖r e 【j 】，j o 啪a lo f f i n 狮c i a le n o m i c s l9 7 6 ：3 0 5 3 6 0 l o 优序融资理论( m y e r s ，1 9 8 4 ) 在m m 定理的基础上放宽了完全信息的假定，将不对 称信息理论引入其中。该理论认为，由于企业进行股权融资时会给投资者传递负面信号， 因此会产生额外的交易成本，而债权融资产生的交易成本较小，因而企业融资的顺序一般 是无交易成本的内源融资、交易成本较小的债务融资、交易成本较大的权益融资。融资顺 序理论放宽了市场有效性和信息透明性的假设，这就有效的克服了融资结构理论主要适合 大企业的局限性。 总之，始于大卫杜兰的早期资本结构理论虽然不能算是成熟的资本结构理论，但是 它却开创了资本结构理论的先河，并为以后我们所熟知的删理论奠定了良好的基础。删 定理的出现使得资本结构理论逐渐走向成熟，但是该理论必须在信息透明以及完全有效的 市场条件下才能成立，这样的假设与现实相差甚远。随后新资本结构理论的将信息不对称 理论、信号理论、博弈论等引入到了栅理论和权衡理论中，进一步放宽了删定理的假设， 使其更加接近现实情况，同时也使得资本结构理论得到了进一步的完善。 但是融资结构理论在研究中小企业融资问题时有其局限性：以删为代表的企业资本 结构理论，最重要的假设就是信息透明性和