（金融学专业论文）进一步有序开放我国资本项目的研究.pdf

摘要 摘要 近年来，随着国际经济全球化，金融一体化的不断发展，特别是中国加入世界贸易 组织以及国家实施“引进来”和“走出去”相结合的战略以来，国内外资金大规模双向流动 的格局正在逐渐形成。这必然为中国经济融入世界经济大循环提供新的机遇，也对中国 资本流动的监控和管理带来了新的挑战。 中国经济是世界经济增长最快的国家之一，中国在未来世界格局中处于什么地位， 与人民币在国际货币体系中的地位密切相关，而实现资本项目开放将有助于提高人民币 的国际地位。此外，随着中国经济体制改革的深入和经济开放程度的提高，投资环境不 断改善，金融市场蕴含着巨大的商机，对国际资本极具吸引力。同时，中国为了资源优 化配置也同样要到国际市场上去寻找机会。因此，从促进中国的经济改革与经济发展的 大局出发，客观审视现阶段人民币资本项目管理的政策和效果，认真研究资本项目开放 的理论基础、前提条件、国际经验；尤其是积极探索基于我国现状及条件的人民币资本 项目开放的模式和次序，最大限度的利用国际资源配置来发展中国经济，已成为中国面 临的十分重要的研究课题。 在内容安排上，论文共分为四部分： 第1 章是资本项目开放的概述，包括关于资本项目开放定义的不同解释，开放的顺 序安排和模式选择，作为本文的研究基础。 第2 章介绍了一些典型的发展中国家资本项目开放的经验，我国作为世界上最大的 发展中国家，发展中国家的资本项目开放顺序和模式对我国在现阶段实施资本项目的开 放尤其具有借鉴意义，通过分析这些国家的开放实践，我们可以看出没有一个固定的资 本项目开放模式是适用于任何国家的，开放资本项目要根据每个国家所处的经济发展阶 段，国内外的经济，政治环境等条件来进行。 第3 章主要介绍我国资本项目开放的历程和存在的问题，介绍了我国现阶段资本项 目开放的情况，以及现阶段进一步开放中存在的问题，提出只有在国内其它配套改革措 施跟进的基础上再进一步推进我国资本项目的开放，才能使我国的经济改革免受经济和 金融危机的冲击。 第4 章在总结前面几部分的基础上，提出了进一步开放我国资本项目的总体思路和 i 摘要 建议，认为我国在资本项目开放的进程中应该安排好次序问题，积极，渐进是我国资本 项目开放的模式选择同时在开放的过程中应该注意风险控制问题。 关键词资本项目开放发展中国家开放模式次序 a b s t r a c t a b s t r a c t i nr e c e n ty e a r s ，晰t 1 1t h ed e v e l o p m e n to fe c o n o m i cg l o b a l i z a t i o na n df i n a n c i a li n t e g r a t i o n , e s p e c i a l l yc h i n a sa c c e s s i o ni n t ow t o a n dt h ei m p l e m e n t a t i o no fs u c hs t r a t e g yo f a t t r a c t i n g f o r e i g ni n v e s t m e n t ”a n d ”g o i n gg l o b a l ”，ap a t t e r no fl a r g e s c a l et w o w a yf l o wo fd o m e s t i c a n df o r e i g nc a p i t a li sf o r m i n g ，w h i c hi sb o u n dt op r o v i d en e wo p p o r t u n i t i e sa n dc h a l l e n g e s f o rc h i n a se c o n o m yi n t e g r a t i o ni n t ot h ew o r l de c o n o m i cc y c l ea n df o rs u p e r v i s i o na n d m a n a g e m e n to f t h ec a p i t a lf l o wi nc h i n a c h i n ai so n eo fc o u n t r i e s 、析t ht h ef a s t e s tg r o w t ho fe c o n o m yi nt h ew o r l d c h i n a s p o s i t i o ni sc l o s e l yr e l a t e dt or m b sp o s i t i o ni nt h ei n t e r n a t i o n a lm o n e t a r ys y s t e m t oa c h i e v e t h ec o n v e r t i b i l i t yo ft h ec a p i t a la c c o u n tw i l lh e l pt oe n h a n c et h ei n t e r n a t i o n a ls t a t u so ft h e r m b i na d d i t i o n , w i t ht h ed e e p e n i n go fc h i n a se c o n o m i cr e f o r ma n do p e n i n g ，t h e i n v e s t m e n te n v i r o n m e n tc o n t i n u e st oi m p r o v e ，t h ef i n a n c i a lm a r k e t sc o n t a i n sah u g eb u s i n e s s o p p o r t u n i t i e sf o ri n t e r n a t i o n a lc a p i t a l ，w h i c hi sv e r ya t t r a c t i v e t oi n t e m a t i o n a l c a p i t a l m e a n w h i l e ，i no r d e rt oo p t i m i z et h ea l l o c a t i o no fr e s o u r c e s ，c h i n aa l s on e e d st os e e k o p p o r t u n i t i e si nt h ei n t e r n a t i o n a lm a r k e t t h e r e f o r e ，t h ei m p o r t a n tt h i n g sf a c i n gb yc h i n aa t p r e s e n ta r et os t u d yt h ep o l i c i e sa n dr e a le f f e c t so fr m bc a p i t a li t e mi nt h ec u r r e n ts t a g et o p r o m o t et h er e f o r ma n dd e v e l o p m e n to fc h i n a se c o n o m y ；e a r n e s t l yt os t u d yt h et h e o r e t i c a l f o u n d a t i o n , p r e m i s ea n di n t e r n a t i o n a le x p e r i e n c e s ，e s p e c i a l l yt oe x p l o r et h ec o n v e r t i b l e p a t t e ma n ds y s t e mo fr m bc a p i t a li t e ma n dm a x i m i z et h eu s eo ft h ei n t e r n a t i o n a lr e s o u r c e s f o rt h ed e v e l o p m e n to fc h i n a se c o n o m y t h et h e s i si n c l u d e s4 p a r t s ： c h a p t e r1i sas u m m a r yo ft h eo p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m s ，w h i c he m b r a c e st h ev a r i o u s d e f i n i t i o n sa b o u tt h eo p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m sa n dt h ec h o i c eo fp a t t e ma n ds e q u e n c e t h e r e f o r e ，i tl a y sas o u n dt h e o r e t i c a lf o u n d a t i o nf o rt h ew h o l et h e s i s c h a p t e r2i st h eb o d yo ft h et h e s i s i nt h i sp a r t ，s o m et y p i c a le x p e r i e n c e sa b o u tt h e o p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m s i nt h e d e v e l o p i n gc o u n t r i e sa l ei n t r o d u c e d a st h el a r g e s t d e v e l o p i n gc o u n t r yi nt h ew o r l d ，c h i n ah a sc e r t a i ne x p e r i e n c et od r a wo nf r o mt h eo p e n i n g i i i a b s t r a c t s e q u e n c ea n dp a r e mo fo t h e rd e v e l o p i n gc o u n t r i e s 。b ya n a l y z i n gt h e s ee x p e r i e n c e s ，w ec a n s e et h a tt h e r ei sn of i x e dp a t t e r nf o rm eo p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m si s a p p l i c a b l et oa n y c o u n t r y t h eo p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m ss h o u l db ec a r r i e do u ta c c o r d i n gt ot h ed e v e l o p m e n t s t a g eo fe a c hc o u n t r ya n dt h ee c o n o m i c a la n dp o l i t i c a le n v i r o n m e n ta th o m ea n da b r o a d o n l v o nt h eb a s i so fo u ro w nn a t i o n a lc o n d i t i o n s ，w eo p e nt h ec a p i t a li t e m st om a k ec o n t r i b u t i o n s t ot h er e f o r mi nc h i n a s o m ep r o b l e m so c c u r r e dd u r i n gt h eo p e n i n go f t h ec a p i t a li t e m sa r ed i s c u s s e di nc h a p t e r 3 t h ea u t h o ra l s od i s c u s s e dt h ew h o l ep i c t u r eo ft h eo p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m sa n d p r o b l e m sa tc u r r e n ts t a g e o nt h eb a s i so ft h ed i s c u s s i o n , t h ea u t h o rd e m o n s t r a t e st h a t0 1 1 1 vi f t h es u p p o r t i n gm e a s u r e sk e e pp a c ew i t ht h eo p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m s ，t h eo p e 血培o ft h e c a p i t a li t e m sp r e v e n t0 1 1 1 e c o n o m yf r o mt h ee c o n o m i ca n df i n a n c i a lc r i s i s c h a p t e r4i st h ec o n c l u s i o no ft h et h e s i s b ys u m m i n gu pt h ep r e v i o u sc h a p t e r s ，t h e a u t h o rp r o p o s e st h eg e n e r a li d e a sa n ds o m es u g g e s t i o n sf o r c h i n a s c a p i t a li t e m s i ti s b e l i e v e dt h a tc h i n as h o u l dm a k eg o o da r r a n g e m e n t si nt h eo p e n i n go ft h ec a p i t a li t e m s ，a n d t h a tp r o a c t i v ea n dp r o g r e s s i v eo p e n i n g p a t t e r nf o rt h ec a p i t a li t e m si ss a t i a b l ef o rc h i n a m e a n w h i l e ，h o wt oc o n t r o lr i s k si sa l s oap r i o r i t yf o rc h i n a d u r i n gt h eo p e n i n go ft h ec a p i t a l i t e r n s k e yw o r d s o p e n i n go f t h ec a p i t a li t e m d e v e l o p i n gc o u n t r yo p e n i n gp a t t e r n s e q u e n c e 河北大学 学位论文独创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下进行的研究工作及取得 的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他 人已经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得河北大学或其他教育机构的学位或证书 所使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确 的说明并表示了致谢。+ 作者签名：日期：鎏噬年上月上e l 学位论文使用授权声明 本人完全了解河北大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留并向国 家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。学校可以公布 论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。 本学位论文属于 1 、保密口，在年月日解密后适用本授权声明。 2 、不保密口。 ( 请在以上相应方格内打“”) 保护知识产权声明 本人为申请舭大学学位所提交的题目为( 避锄存狮碳湖嘲医 的学位论文，是我个人在导师( 栖丽知怖指导并与导师合作下取得的研究成果，研 究工作及取得的研究成果是在河北大学所提供的研究经费及导师的研究经费资助下完 成的。本人完全了解并严格遵守中华人民共和国为保护知识产权所制定的各项法律、行 政法规以及河北大学的相关规定。 本人声明如下：本论文的成果归河北大学所有，未经征得指导教师和河北大学的书 面同意和授权，本人保证不以任何形式公开和传播科研成果和科研工作内容。如果违反 本声明，本人愿意承担相应法律责任。 声明人： 作者签名： 日期：2 监年i _ 互月主一日 导师签名： i 纽面 日期：逦& 年厶月l 日 日期：丝垡年互月上日 引言 引言 一、研究的目的和意义 1 研究资本项目开放具有重要的理论认识意义。早在1 9 9 3 年，我国就明确了我国外 汇体制改革的最终目标是实现人民币的自由兑换。1 9 9 6 年我国接受国际货币基金组织的 第八条款，开放了经常项目，但资本项目开放的步伐却一直比较缓慢，在1 9 9 7 年亚洲金 融危机发生之前，我国理论界和实务界对实现资本项目开放普遍持一种比较乐观的态 度，但是亚洲金融危机之后，主张短期内实现人民币资本项目开放的声音逐渐减弱，主 张审慎对待资本项目开放的声音占据了主流。甚至有人认为，我国之所以没受到东南亚 金融危机的直接冲击，原因就在于我国没放开资本项目，因此持这种观点的人认为我国 的资本项目开放必须缓行。随着我国加入世贸组织，资本项目的开放又提上了议事日程， 但是我们的理论准备不足，这就要求我们认真研究资本项目开放的条件、模式次序，更 好地为改革开放服务，为我国资本项目开放进程的顺利推行提供理论支持。 2 研究资本项目开放具有很强的现实意义。由于各国的现实情况不同，资本项目开 放的道路也不尽相同。但是，在资本项目开放过程中，是否有一些规律性的东西可供各 国借鉴利用，这就需要我们进行深入研究。资本项目开放是一项系统性的工程，顺利推 进我国资本项目的开放，既需要一定的前提条件、选择合适的时机，又需要合理安排开 放的速度和顺序，这就需要我们进行全面深入地研究，借鉴国外发展中国家资本项目开 放的经验，扬长避短，为我国人民币资本项目的开放提供政策指导。本文的主要目的也 就在于此。 二、研究的现状： 自从1 9 9 4 年初人民币汇率并轨和1 9 9 6 年底开放经常项目以来，人民币资本项目开放 问题一直是我国学术界关心和研究的一个重要课题。尤其是我国加入w t o ，过渡期结束 以后，对这一问题的研究更是提上了议事日程，也取得了一些研究成果。 1 人民币资本项目开放必须具备一定条件 我国学者非常重视人民币资本项目开放条件的研究。温小郑( 1 9 9 6 ) 提出的人民币 资本项目开放的基本条件是：( 1 ) 政府手中有足够的国际储备；( 2 ) 我国的基本国力 河北大学经济学硕士学位论文 达到较高的水平并具有较高的政府财政控制能力；( 3 ) 我国微观经济的承受能力；( 4 ) 合理的汇率水平；( 5 ) 经济的开放程度；( 6 ) 宏观金融的稳定；( 7 ) 金融市场的发 育和完善。姜波克( 1 9 9 9 ) 认为，人民币资本项目开放需要八个条件：稳定的宏观经济 状况，一定的经济发展水平，国内金融体系的深化，微观经济主体的塑造，高效、稳健 的金融监管，合适的汇率制度和汇率水平，外汇短缺的消除和可维持的国际收支结构， 合适的货币自由兑换顺序。张志超( 2 0 0 3 ) 通过对国际经验的研究指出，资本项目开放 大体具备以下条件：( 1 ) 健全的宏观经济政策，特别是适当的汇率政策；( 2 ) 强壮的 国内金融银行体系；( 3 ) 有力和自主的中央银行：( 4 ) 及时准确地全面信息宣述。但 他同时指出这些条件并不是绝对的。综合来看，各位学者提出的人民币资本项目开放的 条件只是表述上有所不同，在内容上并没有多少实质的差异。 2 人民币资本项目开放进程存在一定的先后顺序 一种货币资本项目的开放不是由不开放直接过渡到完全开放，而是经历一个渐进的 过程，就资本项目包括的具体项目来说，它们的顺序：姜波克( 1 9 9 9 ) 提出，先开放资 本流入，然后再开放资本流出。高海红( 2 0 0 0 ) 提出，先放开直接资本流动，后放开 间接资本流动；先放开长期资本流动，后放开短期资本流动；先放开资本流入，后放开 资本流出；开放短期资本市场应该在整个资本交易自由化顺序的最后阶段。张志超 ( 2 0 0 3 ) 根据国际最新的研究成果，总结出资本项目开放可取的顺序是：先放开长期资 本流动，再放开短期资本流动；在长期资本的范围内，先放开直接投资，再放开证券投 资；在证券投资的范围内，先放开债券投资，再放开股票投资；在所有形式的资本流动 中，先放开资本内流，再放开资本外流。在人民币资本项目开放顺序的问题上，我国经 济学家在认识上高度一致。 在实证研究方面，i t o ( 2 0 0 5 ) 以及c h i n n & i t o ( 2 0 0 6 ) 首次较为系统地研究了资 本项目开放与金融发展以及经常项目开放之间的先后次序。认为只有当制度质量达到一 定水平时，资本项目开放才能促进金融发展，而且经常项目应该先于资本项目开放。熊 芳和黄宪( 2 0 0 8 ) 运用最小= 乘回归及格兰杰因果检验，对我国1 9 7 8 2 0 0 5 年间的金融 发展、资本项目开放、经常项目开放以及制度质量等变量间的关系作了实证分析，认为 在我国资本项目开放的过程中应该逐步平稳的推进，这样我国的金融和经济才能有效发 展。 2 引言 对于资本项目开放程度与汇率制度选择以及资本项目开放与金融危机之间的关系 问题也有论述，但由于本文主要是对我国资本项目开放的次序和模式选择问题进行讨 论，在这里就不再多做论述。 三、主要研究内容： 在内容安排上，论文共分为四部分： 第1 章是资本项目开放的概述，包括关于资本项目开放定义的不同解释，开放的顺 序安排和模式选择，作为本文的研究基础。 第2 章介绍了一些典型的发展中国家资本项目开放的经验，我国作为世界上最大的 发展中国家，发展中国家的资本项目开放顺序和模式对我国在现阶段实施资本项目的开 放尤其具有借鉴意义，通过分析这些国家的开放实践，我们可以看出没有一个固定的资 本项目开放模式是适用于任何国家的，开放资本项目要根据每个国家所处的经济发展阶 段，国内外的经济，政治环境等条件来进行。 第3 章主要介绍我国资本项目开放的历程和存在的问题，介绍了我国现阶段资本项 目开放的情况，以及现阶段进一步开放中存在的问题，提出只有在国内其它配套改革措 施跟进的基础上再进一步推进我国资本项目的开放，才能使我国的经济改革免受经济和 金融危机的冲击。 第4 章在总结前面几部分的基础上，提出了进一步开放我国资本项目的总体思路和 建议，认为我国在资本项目开放的进程中应该安排好次序问题，积极，渐进是我国资本 项目开放的模式选择同时在开放的过程中应该注意风险控制问题。 河北大学经济学硕士学位论文 第1 章资本项目开放的概述 1 1 资本项目开放的定义 1 1 1 资本项目的定义 在国际货币基金组织国际收支手册( 第五版) 中，将传统的“资本项目 改 称为“资本与金融项目 ，包括资本帐户和金融帐户。 1 资本帐户：只涉及资本转移与非生产、非金融领域资产的收买与放弃。 2 金融帐户：包括经济体对外资产和负债所有权变更的所有交易，这类变更情况包 括同世界其他地方双向债权的产生和清偿，包括直接投资、证券投资以及其他投资。 ( 1 ) 直接投资是指为获得长期利益向一个并非在投资者经济体内经营的企业进行 投资，投资者的目的是取得被投资企业管理机构中的有效发言权。这种发言权给直接投 资者带来的利益不同于对企业经营权没多大影响的证券投资者预期取得的利益。 ( 2 ) 证券投资包括投资于股票、债券、货币市场工具、金融衍生工具等。 ( 3 ) 其他投资这是一个剩余项目，包括在直接投资、证券投资、储备资产变动中 没有包括的一切资本交易。 ( 4 ) 储备资产这是指被当局控制可用来弥补国际收支逆差或用来干预影响本国货 币汇率从而控制这种资产规模或者用于其他目的的那些国外资产。 可以看出i m f 的这个改变是以投资类型为基础，又包括更多的内容。我们将沿用原 始的“资本项目”的定义，即包括上述所有业务内容。 1 1 2 资本项目开放的定义 目前国内外关于资本项目开放的概念尚无统一的定义，但对其的界定基本上可以概 括为两种：一种是广义上的资本项目开放，指的是取消资本项目在交易环节和汇兑环节 的限制，在这两方面的内容中取消资本项目交易环节的限制是根本的，而取消资本项目 汇兑环节的限制则是配合的。另一种就是狭义的资本项目开放，仅指取消资本项目汇兑 国际货币基金组织：国际收支手册( 第五版) ，中国金融出版社，1 9 9 6 年 4 第1 章资本项目开放的概述 - - =nn,i !i= n n - =-pn,=n nu 环节的限制。其实，对于资本项目开放的这两种概括都认为实现资本项目开放就意味 着对资本跨境活动的取消，也就是实现资本跨境流动的自由化。但广义的概念是将资本 项目的开放作为取消资本管制，实现资本跨境流动自由化的同- 概念；而狭义的概念则 将资本项目开放界定为取消资本管制实现资本跨境流动自由化过程中的一个环节，本为 采取的是广义的资本项目开放概念。下面我们再看一下世界上的两大组织一i m f 和经合组 织是怎么对资本项目开放规定的。 国际货币基金组织关于资本项目开放的规定 国际货币基金组织基金协定第6 条款第3 节指出：“成员国可对国际资本流动采取必 要的控制，但是任何成员国对这类管制的实施不得限制经常性交易的支付或过分延迟资 金的转移以及各项承诺的交割，除非第7 条第3 节以及第1 4 条第2 节规定。”因此，基金 组织对成员国实行资本项目开放没有强制性要求。然而，1 9 7 7 年基金组织在有关监督决 定的政策中强调了要审查资本流动和资本控制的原则。审查的内容包括：由于国际收支 的考虑，实行或大规模的修改有关对资本流入和流出所施加的各种限制或提供的各项鼓 励措施；出于国际收支方面的考虑，实行各种货币及其他国内的金融政策以对资本流量 进行非正常性的鼓励或非鼓励。资本项目的开放及其在宏观经济政策组合的地位一直都 是基金组织国别磋商定期检查中的一项重要内容。o 由于资本流动和资本项目开放对各国经济和国际金融市场的影响越来越大，而且， 截至1 9 9 6 年底，基金组织1 8 2 个成员国中已有1 3 2 个实现了经常项目开放，加之资本项目 开放在许多国家取得明显进展，因此，国际货币基金组织正在考虑把资本项目开放和促 进资本流动纳入基金组织的管辖范畴。 经合组织关于资本项目开放的规定 经合组织( o e c d ) 虽然没有对资本项目开放下定义，但是其支持实现各成员国之间 实现商品和劳务贸易及资本流动的自由化，并且有一个具有法律约束力的各成员国都必 须遵守的经合组织“资本流动自由化准则 。该准则规定：各成员国都必须逐步取消 彼此间对资本流动的限制以达到国际间有效的经济合作，为取消限制所设计的措施称为 “自由化措施 。该自由化措施规定不仅对资本流入和流出不进行外汇管制，还包括相 参见i m f 网站文章：c a p i t a la c c o u n tc o n v e r t i b i l i t y ： r e n e wo fe x p e r i e n c ea n di m p l i c a t i o nf o r i m fp o l i c i e s 。c a p i t a la c c o u n tl i b e r a l i z a t i o n ，t h e o r e t i c a la n dp r a c t i c a la s p e c t 参见国际货币基金组织协定 5 河北大学经济学硕士学位论文 互的交易不被法律法规所限制。1 9 8 9 年5 月，经合组织修改了自由化准则，所有国际资 本流动运动，其中包括短期资本的流动都包括在修改后的规则里，突出的例外项目仅包 括抵押贷款、消费贷款和政府自营性业务，在对下列业务未作出统一管理规定的情况下， 各成员国还未能够做好准备开放抵押信贷和消费信贷业务。该项规则以往未涉及的一些 新的项目主要如下：货币市场业务，其中包括在证券及同业市场的各项业务，短期金融 信贷和贷款：外汇业务，其中包括即期和远期交易、掉期、期权、期货以及其他创新型 的金融工具，非金融居民跨国境所接受的金融贷款，存款账户和外币。截至1 9 9 2 年年底， 几乎所有的经合组织成员国都放开了资本流动的限制，仅就个别项目仍保持限制。 1 2 资本项目开放的一般顺序 1 关于资本项目开放顺序的观点 资本项目的开放顺序有广义和狭义之分。广义的资本项目开放顺序( 外部顺序) 指 的是资本项目自由化在整个经济自由化中所处的地位，而狭义的资本项目开放的顺序 ( 内部顺序) 指的是资本项目内部各个子项目之间的开放顺序问题。 对于资本项目开放顺序的问题，焦点主要集中在以下两个方面：第一，资本项目开 放是否应该按照一定顺序进行。其次，资本项目的开放应该按照何种顺序进行。 对于“资本项目开放是否应该按照一定顺序 这个问题，很多学者认为资本项目开 放应该按照一定顺序进行。比如麦金农( m c k i n n n o n ) 坚持认为，在经济市场化的过程 中，必须考虑一个次序问题。他在分析发展中国家金融自由化时指出：“财政政策、货 币政策和外汇政策如何排次序的问题是极端重要的。政府不能、也不应该同时实行所有 市场化措施。相反，经济市场化有一个最优次序，在正在实行自由化的不同国家， 这种次序也因其初始条件而有所不同。”豫b a r r y j o h n s t o n 等人认为：“开放资本项 目会对经济发展和社会福利产生明显的好处，但在获得自由化好处的同时如何尽可能地 减少风险，需要注意改革的次序和资本项目自由化与宏观经济及汇率政策相配合。 而另外一些学者则认为没有必要把次序问题看得太重。p e t e r j q u i r k 在总结了一些发展 中国家资本项目开放的经验后建议，无须过多地考虑分步骤实施，可将各种控制一同取 消。他认为，外汇、国内货币和信贷市场的改革将为汇率和利率提供充分的灵活性，作 。参见 经济合作和发展组织( o e c d ) 资本项目开放通则 霉麦金农：经济自由化的顺序一向市场经济过渡中的金融控制，中国金融出版社 。r 巴里约翰斯顿v ，桑德拉拉加： 金融部门改革的次序一国别经验与问题，中国金融出版社 6 第1 章资本项目开放的概述 为同时出台的“全方位”措施的组成部分，改革可以也已经开始了迅速的实施，这组国 家所取得成功十分突出，私人资本的外逃迅速得以扭转。l a l 认为，资本项目对外开 放与贸易改革、实行浮动汇率制度以及财政制度的改革应该在经济改革的初期阶段同时 进行。c h o k s i 和p a p a g e o r g i o u e w a r d s 及m u s s o 等人提出，从经济学的角度出发，在不存 在市场扭曲和外部效应的情况下，一步到位是最佳的方法。在这种情况下，所有市场应 该立即实现自由化，因为自由化的益处可立即反映出来而又不附带任何的成本。 2 确定资本项目开放次序的基本原则 通过比较可知，由于各国的实际情况差异很大，所以各国资本项目开放的次序也是 各不相同的。尽管如此，我们还是发现一些带有规律性的东西。纵观各国的实践，在确 定资本项目开放的先后次序时，基本的原则还是大体一致的。这些基本原则主要包括： ( 1 ) 风险控制原则。由于开放资本项目的风险较大，所以在开放过程中，一般坚持 风险比较小的项目先开放，风险比较大的项目后开放。这是已开放国家在实践资本项目 开放过程中遵循的主要原则。如各国普遍坚持长期资本交易先于短期资本交易开放，有 真实交易背景的资本交易先于无真实交易背景的资本交易开放，法人资本交易先于个人 资本交易开放等，都是风险控制原则的具体体现。 ( 2 ) 政策目标原则。资本项目开放是一国开放战略的重要内容。各国推行资本项目 开放的目的都是为了发展经济。所以，资本项目开放次序的选择要与一国经济发展的战 略目标相适应。如对于发展中国家来说，国内资本、技术和管理资源短缺，所以，一般 对外商直接投资都是先放开的。发达国家大多面临资本过剩的情况，所以，一般倾向于 鼓励国内企业到海外设立分支机构以促进本国产业的海外发展，与此相关的一些资本管 制也较早放开。 ( 3 ) 条件约束原则。如前所述，资本项目开放对条件的依赖很严格，因此必须根据 条件成熟的状况依次放开资本项目的管制。如在国内外金融中介的效率低下，金融体系 较弱，风险评估和风险监管能力较差的情况下，与此相关的一些资本管制就应晚些开放。 3 资本项目开放的最佳次序 通过对实施金融自由化的国家进行比较，我们可以发现：在渐进的金融自由化模式 下，开放了经常项目在进一步完善资本项目开放的过程中，般会表现出一种较为显著 。国际货币基金组织著，罗平翻译：货币可兑换和金融部门改革：国际货币基金组织的分析框 架及作法，中国金融出版社，1 9 9 6 年 7 河北大学经济学硕士学位论文 的阶段次序特征，也就是说最终实现资本项目的开放是一个确定的、渐次推进的过程。 从交易的角度来看，可以把资本项目开放划分为长期和短期交易、金融服务交易以 及外汇兑换交易三个方面。长期和短期资本交易包括贷款、存款、证券发行、直接投资 和有价证券投资、议付票据、无证券债券、单证、担保和金融支持服务等等。金融服务 交易包括支付工具( 支票、旅行支票、现金卡、信用卡和其他信用工具的签发和使用) 、 资金划拨服务( 如信汇、电汇等形式的资金划拨) 、承销、经纪、金融资讯、结算或清 算或受托或保管服务、资产管理或信托服务、咨询或代理服务等等。外汇兑换交易包括 外汇交易、有交易背景的本币买卖、套利目的的外汇交易、外汇期权、期货或远期交易。 基于资本项目开放以上三方面的内容，我们认为比较理想的资本项目开放可以按照 以下的顺序框架实行开来。这种次序安排比较符合一国对金融自由化的需求和风险控制 的原则。 l 经常项目开放 上 i 资本项目开放 长期交易先于短期交易自由化 有真实交易背景的交易先于无真实 交易背景的交易自由化 居民国外交易先于非居民国内交易 自由化 融服务优先自 非居民的金融 易先于其它类 外币先于居民 卖出外币购买本币自由化 圆 无交易背景的金融服务和外汇兑换自由化 长期和短期资本交易的自由化是开放经常项目之后对国民经济整体影响最大、最能 8 第1 章资本项目开放的概述 引起金融变革的实质性内容，因此在资本项目开放过程中它们被置于优先的位置是很自 然的。在长短期资本交易自由化之后，开放与之有关的金融服务，是保证前者顺利进行 的必要条件，而且在国内金融环境差于国际金融环境的情况下，全面开放金融服务将促 使外资和外资金融机构进入本国金融市场，直到本国金融市场介入国际金融市场的竞争 能力不断提高直到两者基本持平为止。放开外汇兑换交易意味着将取消对外汇买卖的限 制和对本国货币进行国际支付的限制。一旦实现外汇兑换的自由化，任何对资本项目交 易的限制都将失效。放开外汇兑换意味着两方面的风险：一方面它可能导致汇率不稳定， 使本国经济易受国际金融和经济危机的冲击；另一方面，如果国内汇率与国际汇率相偏 离，将给国际投资者以套利的机会，刺激短期投机性资本流动，从而威胁国内经济的稳 定性。因此，虽然它是实现前两项的保障，但只是放在稍后操作。在长期和短期资本交 易、金融服务交易和外汇兑换交易的自由化过程中，根据不同内容，在次序上又有不同 的规定。 ( 1 ) 长期和短期资本交易自由化的次序规则 一是长期资本交易先于短期资本交易自由化。与短期资本相比，长期资本一般以追 求长期利益为主，相对来说比较稳定，可逆性比较小，因此先放开管制风险也比较小。 而短期资本一般都是投机性的，以追逐短期利益为主，波动性很大，而且也较难以监测， 风险控制的难度较大，多数应该放在较后开放。 二是有交易背景的资本交易( 如直接投资和贸易融资) 应先于无交易背景的资本交 易自由化( 如发行证券、有价证券投资、金融信贷等) 开放。有交易背景的资本一般以 实体经济作为支撑，而实体经济的周期调整一般比较缓慢，比较稳定。因此，先放开有 交易背景的资本交易不仅能够有效促进经济的发展，而且总体说来风险也较小。 三是间接与实物部门有关的交易如证券发行、海外借款资助企业对外投资等交易的 自由化应先于与有价证券有关的资本交易的自由化。 四是居民国外交易先于非居民国内交易自由化。与非居民国内交易相比较，允许居 民到国外进行交易对国内经济的冲击较小，因此可以先行放开。应遵循以下的次序规则： 首先放开居民到海外实业部门投资和非居民对国内直接投资的限制，接着放开对居民海 外有价证券投资的限制，然后放开非居民对国内资本交易的限制( 对非居民股票投资的 自由化应先于对债权投资) 。 9 洞北大学经济学硕士学位论文 曼曼曼量i i i i 皇曼曼舅曼曼量皇曼皇曼量曼量曼皇曼曼量詈曼曼皇曼曼量曼曼曼量量量量曼曼量量皇曼曼量皇曼量量皇曼 ( 2 ) 金融服务交易自由化的次序规则 一是为经常项目和资本项目交易的金融服务先于其他种类的金融服务。放开为经常 项目和资本项目交易的金融服务，不仅是经常项目和资本项目开放的内在要求，同时由 于有经常项目和资本项目的交易做背景，一般风险也较容易控制，所以可以先行放开。 二是居民提供的金融服务自由化先于非居民提供的金融服务自由化。居民提供的金 融服务率先自由化有助于提高居民金融服务的竞争力和改善国内的经济条件，一般应该 先行放开。 三是非居民在国内设立的分支机构提供的金融服务先于它们跨国提供的金融服务 自由化。允许非居民跨国界提供金融服务，将加大国内金融产业的竞争压力，损害国内 货币政策的自主性和金融监管的有效性，因此一般较后放开。 四是与金融部门无关的资产管理和咨询服务的自由化应先于与金融部门有关的经 纪和证券承销服务。 ( 3 ) 外汇兑换交易自由化的次序规则。 一是与经常项目和资本项目交易有关的外汇兑换交易的自由化应先于无交易背景 的外汇兑换交易。也就是说，有实际需求支持的外汇兑换的自由化，应先于其它类型的 外汇交易，这同样也是考虑了风险控制原则。 二是放开外币对外币的交易和单方面转移的交易，如非居民的捐赠、赠与等。外币 对外币的交易无论出于何种动机与目的，这类交易对国内经济的影响都是有限的，因此 可以先行放开。 三是放开非居民卖出本币购买外汇或居民卖出外汇购买本币的限制。 四是放开非居民卖出外汇购买本币或居民卖出本币购买外汇的限制。 五是放开居民的单方面转移、货币交易以及本国货币的有形流动。 应当强调指出的是，虽然资本项目开放有其自身特有的方式、阶段规律和其次序原 则，然而影响资本项目开放的国内环境各不相同，国际环境又在不断变化，因此，没有 一个普遍适用的资本项目开放的方式，也没有一个一成不变标准的阶段及次序模式能够 保证所有国家的资本项目开放均可以顺利实现，应该根据本国政治、经济、社会等实际 环境，根据不同时期国际经济环境的变化，选择适合于本国国情的资本自由化的道路， 并根据实际情况的变化适当进行阶段次序的调整。 l o 第1 章资本项目开放的概述 1 3 发展中国家资本项目开放的模式 资本项目开放并不意味着要等到具备所有的条件后才开始推行，而是应该根据本国 具体情况，正确地把握开放的速度和顺序，即采取一定的模式，逐步地推进资本项目的 开放。 就资本项目开放的速度和顺序而言，其模式大致分为两类：“渐进型 模式和“激 进型 模式。渐进观点认为：资本项目开放应该是经济自由化和结构调整的最后阶段。 早期以麦金农为代表，他重点分析了宏观经济稳定性和经济改革可持续性与资本流动的 关系。麦金农认为，只有国内借贷活动在均衡( 没有任何管制) 的利率水平上进行，国 内通胀被维持在可控制的水平上并使本国货币没有必要持续贬值，具备充分的套利条件 以保持国际资本自由流动，才能实现资本项目的开放。他警告，在条件不具备的时候过 早地开放资本项目会造成资本外逃和债台高筑。概括而言，渐进观点对经济自由化最优 顺序的设计是建立在这样一个基本假设基础上的：金融市场、商品市场和要素市场的调 节速度是不同的，金融市场的调节速度要快与商品市场和要素市场的调节速度。如果金 融市场的开放早于或与商品市场的开放同时进行，实际汇率的上升会刺激资本大规模的 流入，从而破坏改革进程。 激进观点与渐进观点相反，认为资本项目与贸易改革、实行浮动汇率制以及财政制 度应该在经济改革的初期阶段同时进行。由于金融自由化与贸易自由化可以同时实现， 激进观点甚至建议间接投资和直接融投资活动都应该在世界通行的理论水平和贸易价 格水平基础上进行。这种激进的观点更主要是基于政治经济学的考虑，即强调国内改革 的约束条件以及面对强大的外部压力是靠自身的能力推进改革的局限性，在激进观点来 看，改革初期开放资本项目是广泛改革的催化剂。 与渐进观点和激进观点不同，近年来又有越来越多的经济学家将注意力集中在开放 资本项目的先后顺序问题上，至于开放的速度如何，并不是他们考虑的焦点。这种中间 观点强调，资本项目的开放应该是整体宏观经济和结构改革进程的一部分，如何在国内 部门改革和对外部门之间进行协调是考虑资本项目开放顺序的重点。f i s c h e r ( 1 9 9 7 ) 认 为，开放资本项目的益处是显而易见的，然而，在宏观经济框架和金融部门比较脆弱的 情况下开放资本项目是有相当高风险的。各国决策者应考虑的是如何将开放的收益最大 化，并将其损失最小化je i c h i e n g r e e n 和m u s s a ( 1 9 9 8 ) 同样强调资本项目开放的风险， 河北大学经济学硕士学位论文 他们认为金融市场固有的信息不对称是造成问题的重要原因之一。在他们看来，成功地 资本项目开放要有以下的保证：良好的宏观经济政策用以消除金融部门整体的不平衡； 有效的