（经济法学专业论文）期货市场操纵行为法律规制研究.pdf

原创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究 工作及取得的研究成果。尽我所知，除了论文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不 包含为获得中南大学或其他单位的学位或证书而使用过的材料。与我 共同工作的同志对本研究所作的贡献均已在在论文中作了明确的说 明。 作者签名：日期：堂五年羔月鲤日 关于学位论文使用授权说明 本人了解中南大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校 有权保留学位论文，允许学位论文被查阅和借阅；学校可以公布学位 论文的全部或部分内容，可以采用复印、缩印或其它手段保存学位论 文；学校可根据国家或湖南省有关部门规定送交学位论文。 作者签名：导师签 年一月日 摘要 期货市场操纵行为因其严重破坏市场价格发现功能、危及金融安全与稳定， 而被各国立法所明文禁止。借鉴美国、欧盟等世界上主要的市场经济国家及地区 的先进经验，我们可采用列举式与概括式相结合的定义方式，以“人为价格”为 核心对期货市场操纵行为进行界定。根据具体的案例，可将期货市场操纵行为分 为多头主导型操纵行为、空头主导型操纵行为以及信息失实型操纵行为三类。虽 然理论界对“是否要对期货市场操纵行为进行法律规制”的回答分歧严重，但对 于起步阶段的我国期货市场而言，问题的关键不在于是否需要对期货市场操纵行 为进行法律规制，而在于如何在实践中更好地对期货操纵行为进行法律规制，以 有效维护市场的功能和稳定。在司法和监管实践中，可以借鉴美国丰富的判例法， 参照“影响市场价格的能力”、“影响市场价格的意图”以及“制造人为价格目标 的实现”的基本范式对期货操纵行为尤其是商品期货市场操纵行为进行灵活认 定。 我国目前的期货立法话语缺失，反期货操纵条款直接套用反证券操纵条款的 简单作法严重制约其正确实施，应当进行针对性地修改，以真正体现期货交易的 不同特质。同时，我国目前对期货市场操纵行为的刑事规制形同虚设、行政规制 严重滞后、民事规制于法无据，应当弱化对刑事规制的依赖、凸现行政规制的主 动性以及发挥民事救济的基础性作用，以实现对期货市场操纵行为的有效规制。 关键词：期货市场，操纵，规制 3 a b s t r a c t m a n i p u l a t i o no ft h ef u t u r e sm a r k e td e s t r o y si t sp r i c ed i s c o v e r ym e c h a n i s m ，a n d t h r e a t e n sf i n a n c i a l s a f e t ya n ds t a b i l i t y t h i si s ac o n d u c te x p r e s s l yp r o h i b i t e db y l e g i s l a t i o n sa r o u n dt h ew o r l d t h el a c ko fc o n s e n s u sa st ow h a tm a yp r o p e r l yb e t e r m e d m a n i p u l a t i o n l e a d s t oi t s a r b i t r a r yd e f i n i t i o n e x p e r i e n c e s o fm a r k e t e c o n o m i e ss u c ha st h o s eo ft h eu sa n de u r o p e ，a n dac o m b i n a t i o no fs u b j e c t i v ea n d o b j e c t i v ep e r s p e c t i v e ss h o u l db ec o n s i d e r e di nl o o k i n ga tw h a tm a yc o n s t i t u t ea m a n i p u l a t i v ec o n d u c t d e r i v a t i o no fi t sd e f i n i t i o ns h o u l db et h r o u g hr e a s o n i n gb y g e n e r a l i z a t i o na n de n u m e r a t i o n i na n yc a s e ，t h ec r e a t i o no fa n “a r t i f i c i a lp r i c e b ya d i s c r e t ea c tf o r m st h ec o r eo ft h i sp r o c e s so fd e f i n i t i o n b a s e do ns p e c i f i cc a s e s ， p r a c t i c e st h a ta r eg e n e r a l l yc o n s i d e r e dt oc o m ew i t h i nt h ea m b i to fm a n i p u l a t i o ni n t h ef u t u r e sm a r k e ta r eo ft h r e em a i nt y p e s ：l o n gp o s i t i o n d o m i n a n tm a n i p u l a t i o n ，s h o r t p o s i t i o n d o m i n a n tm a n i p u l a t i o na n d m i s i n f o r m a t i o nm a n i p u l a t i o n a l t h o u g ha n s w e r s t ot h eq u e s t i o no f “s h o u l dm a n i p u l a t i o no ft h ef u t u r e sm a r k e tb er e g u l a t e d ? r e m a i n s d i v i d e dw i t h i nt h ew o r l do f j u r i s p r u d e n c e ，r e g u l a t i n gm a n i p u l a t i o ni naf u t u r e sm a r k e t t h a ti ss t i l li ni t si n f a n c yi sn o to n eo fn e e d r a t h e r , i ti saq u e s t i o no fh o wb e s tt o r e g u l a t es u c hm a n i p u l a t i v ea c t i o n si nap r a c t i c a ls e t t i n gt oe n s u r et h a tt h em a r k e t r e m a i n sf u n c t i o n a l l ye f f e c t i v ea n ds t a b l e t h eb a s i cn o r m so fu sc a s el a w sr e l a t i n gt o “t h ec a p a c i t yt oi n f l u e n c em a r k e tp r i c e ”t h ei n t e n tt oi n f l u e n c em a r k e tp r i c e ”a n d “c r e a t i o no fp r i c ea r t i f i c i a l i t y ”m a yb er e f e r r e dt oi nj u d i c i a la n dr e g u l a t o r yp r a c t i c e s ， a n df l e x i b i l i t ys h o u l db ee x e r c i s e di nt h ei d e n t i f i c a t i o no fm a n i p u l a t i v ea c t i v i t i e s ， p a r t i c u l a r l yt h em a n i p u l a t i o no f f u t u r e sm a r k e t t h ea b s e n c eo fl e g i s l a t i o ng o v e r n i n gf u t u r e s ，a n dt h el o c k ，s t o c ka n db a r r e l l i f t i n go fa n t i m a n i p u l a t i o np r o v i s i o n sf r o mt h es e c u r i t i e sl a ws e r i o u s l yh a m p e ra n y r e g u l a t o r ye f f o r t s a m e n d m e n t sp e r t i n e n tt ot h em a r k e tp e c u l i a r i t i e sa r en e c e s s a r y i n t h i sc o n t e x t ，w h e r e b yp e n a ls t i p u l a t i o n sa r ev i r t u a l l yn o n - e x i s t e n t ，a d m i n i s t r a t i v er u l e s a n dr e g u l a t i o n sa r el a g g i n ga n dc i v i lr e g u l a t o r yf r a m e w o r kl a c kl e g i s l a t i v ef o u n d i n g ， i ti sn e c e s s a r yt or e d u c ed e p e n d e n c eo np e n a lp r o v i s i o n s ；i n s t e a d ，p l a yu pt h ea c t i v e n a t u r eo fa d m i n i s t r a t i o na n dc a p i t a l i z eo nt h ef u n d a m e n t a lr o l eo fc i v i lr e m e d i e st o e f f e c t i v e l yc o n t r o lm a n i p u l a t i o ni nt h ef u t u r e sm a r k e t k e yw o r d ：f u t u r e sm a r k e t ，m a n i p u l a t i o n ，r e g u l a t i o n 4 中南大学硕士学位论文第一章导论 第一章导论 1 1 问题的提出 操纵市场价格行为从期货市场产生的那一天开始就寄生于市场，困扰着期货 市场的发展，成为监管者博弈的对象。这种情况在不同的历史时期、不同的交易 所、不同的上市品种，均概莫能外。 以最先建立期货市场的美国为例，自1 8 6 8 年期货合约实现标准化开始，操 纵行为便在早期的芝加哥期货交易所( c b o t ) 不断加剧，导致几乎每个合约月 份都发生逼仓事件。1 8 6 8 年有报道的遏仓行为有：小麦3 次、玉米2 次、燕麦 1 次、黑麦1 次图谋、猪肉合约1 次威胁逼仓；1 8 8 2 年，小麦4 月、6 月、7 月、8 月合约4 次逼仓和违约，8 月份玉米逼仓，9 月份猪油合约逼仓，1 0 月份 猪排合约逼仓；1 8 8 7 年，小麦市场发生k e r s h a w 事件，5 月小麦合约又发生逼 仓；1 9 0 2 年，发生燕麦逼仓；1 9 0 5 年，j o h nw g a t e s 试图在小麦市场逼仓。 1 8 6 9 年，纽约黄金交易所发生“黑色星期五”事件，j a yg o u l d 和j i mf i s k 试图 操纵黄金期货价格。1 9 4 9 年市场操纵扭曲了1 0 月鸡蛋期货合约价格，导致c m e 暂停交易；1 9 5 2 年，g h m i l l e r 公司操纵鸡蛋期货价格；1 9 5 6 年、1 9 5 8 年、1 9 6 1 年和1 9 6 4 年，再次发现鸡蛋期货操纵事件；1 9 6 8 年，d a n i e lh e n n e r 被控操纵 鸡蛋期货价格：1 9 7 0 年，t y s o n s 食品公司被指控操纵c m e 鸡蛋期货市场；1 9 8 0 年，a ls p o l o n y i 被控操纵堪萨斯交易所5 月小麦期货合约。据不完全统计，自 期货市场产生以来的1 5 0 多年来，美国期货市场几乎每年都发生期货市场操纵 事件，初期几乎是每个月都发生逼仓。1 1 1 对于上世纪八十年代末起步的我国期货市场而言，操纵市场行为也自始伴 随。如上海粳米事件、大连玉米c 5 1l 事件、上海胶合板9 6 0 7 事件、海南棕榈油 m 5 0 6 事件、广联所籼米事件、广联豆粕系列逼仓事件、苏州小红豆事件、天然 橡胶r 7 0 8 事件、郑商所绿豆事件、“3 2 7 ”国债期货事件等等。”1 由于我国期货 市场的建立为政府主导的强制性制度变迁，而非诱致性制度变迁。，市场培植基 础薄弱，面对突如其来的操纵事件，缺乏法律相关制度规范的政府总是被动地充 当“救火队员”之角色而非主动地承当“理性监管者”之责任，从而导致每一次 操纵事件对市场的震动显得尤为巨大。例如，由于上海粳米事件的爆发，中国证 券监督管理委员会暂停了粳米、菜籽油期货交易；针对广联豆粕事件，证监会暂 “现存制度安捧的任何变化都不能给经济中的任何个人或团体带来额外的收入”，或者可以认为社会处于利益格局的稳定状态。 但这种均衡往往会因为经济中利益主体对“潜在利润”的追逐行为而打破在各利益主体的博弈与较蕾中形成新的利益格局， 达到新的均衡这样一个过程在新制度经济学中被称为制度变迁见：l 美】r 科斯阿尔钦，d 诺斯，财产权利与制度变迁( c ) 上海：上海人民出版社1 9 9 4 ：2 6 6 ：林毅夫提出的制度变迁二元并存论该理论从。需求供给”的角度 巴制度变迁方式划分为 诱致性制度变迁和强制性制度变迁两种，认为这两种制度模式正好解释了中国。自上而下”和“自下而上”的改革历程见： 林毂夫诱致性制度变迁与强痞4 性制度变迁 c 盛洪现代制度经济学( 上卷) 北京：北京大学出版社，2 0 0 3 ：2 5 3 2 7 2 7 中南大学硕士学位论文第一章导论 停了大豆油期货交易和禁止借开展食糖中远期合同交易之名进行的期货交易；对 红小豆事件，证监会禁止苏州商品交易所推出新的月份的红小豆期货合约；由于 “3 2 7 ”国债期货事件，我国金融期货市场十一年来都尚未“解冻”。 有鉴于此，本文旨在对期货交易者操纵期货市场行为进行法律规制的相关 理论问题进行探讨，以求对规制实践有一定借鉴作用。 1 2 目前的研究现状 1 2 1 国外研究现状 国外学者从二十世纪7 0 年代开始对期货市场操纵行为进行理论研究。 a n d e r s o n 、s u n d a r e s a n 以及n e w b e r y 的文章中论述的期货市场操纵是某个人 或某个集团公司有能力去影响期货市场的价格。在他们文章的证明过程中都假设 了完全信息，在此条件下，现实的市场中生产者占有优势地位，他们容易掌握市 场供求信息，并且有能力控制可供交割的商品，他们可以利用这种优势尽可能地 影响市场。【3 】 c h i c h i l n i s k y ( 1 9 8 2 ) 进一步发展了这种观点，证明期货市场涉及到许多不 确定的经济因素和不完全信息，因为未来经济活动本身就包含许多不确定因素和 不完全信息。交易双方在市场上分配未来的风险，属于信息不完全情况下的非合 作博弈，而市场操纵是该博弈的战略选择。【4 】 k y l e ( 1 9 8 4 ) 的文章中详细阐明了期货市场操纵理论：当市场中存在多种等 级品适合交割时，通常最便宜交割品的价格被抬升到与较贵交割品价位相同，即 交割品之间正常价格关系发生紊乱，市场操纵行为就发生了。f 5 j e d w a r d s ，n d an ，e d w a r d s ，f r a n k l i nr ( 1 9 8 4 ) 分析了金融和股指期货交易 的成长；期货市场资本构成的影响；政府管制和自律( s e l f - r e g u l a t i o n ) 的法律 基础；市场操纵的经济福利后果。1 6 】 e a s t e r b r o o k ，f r a n kh ( 1 9 8 6 ) 研究了美国垄断和操纵的威胁是否严重到需要 限制市场准入。期货市场比现货市场更加严重，期货合约是对标的资产的要求， 但由于其格式的标准化使其比资产本身更易于交易。“垄断”在期货市场中被认 为是欺骗行为。公认的垄断者必须对其准交易对手隐瞒头寸及目的，否则将没有 任何交易对手。对期货市场垄断者较恰当的定义是某人持有的任何外在的或者隐 藏头寸规模与公众利益的关系。期货市场流动性强，买方报价微小的增加可以带 来众多的卖者。操纵者能够在收盘时接受这些卖者，另外价格会恢复到原来的水 平。而没有一个在期货市场寻求证明垄断存在的人需要做得如此麻烦。f 7 】 中南大学硕士学位论文第一章导论 j o h n ，k o s e ，n a r a y a n a n ，r a n g a ( 1 9 9 7 ) 说明了内幕人员操纵市场是如何受到 信息优势、其他内幕人员数量、市场流动性、公众信息获得时间、交易规模选择 等的影响。短期利润波动法减少了这种操纵。1 8 l c r a i g p i r r o n g ( 2 0 0 1 ) 认为完全有可能设计一种交割结算( d e l i v e r y s e t t l e d ) 期货合约比任何一个现金结算合约( c a s h s e t t l e dc o n t r a c t ) 在长期内对操纵行为 不敏感，在短期内却非常敏感。因此现金结算并不能完全减少衍生品市场中操纵 行为。结算机制最有效的选择要依据供求情况对操纵行为长、短期偏好而定。1 9 】 b a r l a s ，s t e p h e n ( 2 0 0 5 ) 分析了美国联邦能源管制委员会( u s f e d e r a le n e r g y r e g u l a t o r yc o m m i s s i o n ) 的反市场操纵提案。该提案旨在防止类似2 0 0 0 2 0 0 1 年 冬由公共电力( e l e c t r i cu t i l i t i e s ) 和燃气公司引发的市场操纵行为。反操纵法是 国会通过的能源政策法( e n e r g yp o l i c y a c t ) 的要求。在该法案下，任何实体 直接或间接参与天然气买卖及提供传播、运输服务都将是违法行为。【1 0 】 1 2 2 国内研究现状 国内对期货操纵行为的研究非常薄弱。在目前国内最大的期刊搜索网中 国期刊全文网上，输入关键词“期货”和“操纵”，仅能搜索到1 9 9 4 年至2 0 0 5 年有关操纵期货市场的论文共7 5 篇，且其中绝大多数为经济学文章，法学方面 文章寥寥无几。在中国优秀硕博士论文库上检索关键词“期货”和“操纵”，目 前尚没有一篇以“操纵期货市场”为主题的法学学位论文。在著作方面，就笔者 目前所掌握的资料来看，我国大陆并无一本关于操纵期货市场法律规制之专著， 其内容散见于期货市场法律问题初探、金融投资法律实务、证券期货犯罪 比较研究等少数几本期货法学著作中，主要研究领域为刑法规制认定，且所占 比重非常之小。 纵观我国目前对期货交易者操纵期货市场法律规制已有的理论研究，其不足 主要集中在以下几个方面： ( 1 ) 仅仅局限于翻译介绍国外、我国台湾地区、香港特别行政区的有关操 纵期货市场的有关立法条款。如美国的期货交易法以及美国期货管理委员 会条例、日本的商品交易法、新加坡的期货交易所、马来西亚的期货 业法、澳大利亚的公司法、英国的金融服务法、台湾地区的国外期货 交易法、香港特别行政区的商品交易条例。然而期货立法修订频繁，并未及 时跟踪最新立法，且原来立法也仅限于罗列条文，并未概括其立法特点。 ( 2 ) 将操纵期货市场行为简单等同于操纵证券市场行为，抹杀其内在特殊 性。由于期货市场发展的不成熟，导致我国期货立法话语的缺失，而将证券违法 行为与期货违法行为一并进行规定，以致绝大多数学者习惯于将操纵期货市场行 9 中南大学硕士学位论文第一章导论 为等同于操纵证券市场行为来进行讨论。但是，期货市场是比证券市场更虚拟化 的市场，操纵行为的类型及特点更为复杂，应当对其进行针对性的研究。 ( 3 ) 一些学者对现实中操纵期货市场行为的种类和手法进行了有益的归纳， 并对关于对操纵期货市场行为认定和处罚的规定( 现废止) 、期货交易管理 暂行条例中操纵期货市场行为相关规定进行注释，但是理论研究深度极其不够。 为什么要对期货市场操纵行为进行规制，其构成要素是什么，实践中如何认定? 各学者莫衷一是。由于学者并没就操纵期货行为核心要素达成共识，以及立法对 操纵行为列举式规定的挂一漏万，导致实务中对操纵期货市场行为进行规制无所 适从。 综上所述，目前我国国内研究主要是对相关法规规范尤其是技术性规范所作 的支离破碎的解读，在研究方向上恰如一个迷失的孩子找不到回家的路，竟至于 在专擅基本理论研究的学者与长于具体规则分析的学者之间筑起了无形的学术 壁垒，彼此隔膜，从而使我国法学研究的发展与创新大受挚肘。 有鉴于此，笔者不揣简陋，力图在经济法学基本理论的指引下，阐明和剖析 期货市场操纵期货市场的立法界定、类型，以及对其进行法律规制的必要性、操 纵行为的认定等理论问题进行讨论，以求进一步丰富与发展规制期货市场操纵行 为的相关理论。 1 3 本文研究范围的限定 1 3 1 期货交易者 本文将期货交易者( f u t u r e st r a d e r ) 作为期货市场的操纵行为的主体来进行 研究，排除国家作为主体对期货价格的操纵情况。 期货交易者一般称为客户，除期货自营商( l o c a l ) 外，是指委托期货经纪 商从事期货交易契约买卖之人，为期货市场最基层的参与者。依其各自不同的目 的参与市场合约的交易，使市场发挥其应有的的经济功能，从而就其参与市场交 易的目的来加以区分期货交易人包括：套期保值者( h e d g e r s ) o 、投机者 ( s p e c u l a t o r s ) 。、套利者( a r b i t r a g e r s ) 。 ”此类的期货交易者参与交易，其目的不在于赚取差价牟利而是在移转其于现货交易之立场上可能遭遇的风险，其中有可分 为空头套期保值( s e l l i n gh c d l l e ) 与多头套期保值( b u y i n gh e d g e ) 。此类的期货交易者在于短期买卖用以赚取期货交易契约买卖之差价，相对于套期保值者，到期日履行交割的相对现货并非投 机者 o 此类的期货交易者同时买进一种期货台约，卖出另一种期货台约 1 0 中南大学硕士学位论文第一章导论 1 3 2 期货市场 期货或期货合约( f u t u r ec o n t r a c t ) 是指由交易双方约定在未来的特定时点， 以特定价格来买卖特定资产的合约。根据资产种类的不同可以分为：商品期货 ( c o m m o d i t i e sf u t u r e s ) 和金融期货( f i n a n c i a lf u t u r e s ) 。其中商品期货标的物有 小麦、大豆、玉米、豆粕、铜、铝、活牛、生猪、石油等等，主要以大宗物资为 主：金融期货主要有利率期货( i n t e r e s t r a t e f u t u r e s ) 。、股价指数期货( s t o c k i n d e x f u t u r e s ) 。以及外汇期货( f o r e i g nc u r r e n c yf u t u r e s ) 。 由于以不同资产为标的物的期货市场( f u t u r e sm a r k e t ) 其操纵行为又各自具 有一定的区别，而我国期货目前仍未开展金融期货交易，因此本文所讨论的期货 市场主要指商品期货市场： 1 3 3 规制、管制与监管 规制、管制( r e g u l a t i o n ) 、监管( s u p e r v i s i o n ) 等是经济学、法学、政治科 学等广泛关注的概念。经济学重点考察其福利影响，法学重在考察规则制定、执 行和行政程序，政治科学重在考察政策形成和执行的政治及行政作用等方面。【1 1 】 所谓规制( r e g u l a t i o n ) 指在以市场机制为基础的经济体制条件下，以矫正、 改善市场机制的内在问题为目的，公共机构对市场主体及其行为所进行的干预以 及这种干预所依据的与市场失灵相关的所有法律制度。“2 3 其中公共机构包括立法 机关、司法机关、行政机关、市场管理机构、行业协会等。干预包括保护与扶植 的积极干预和限制与监督的消极干预。“o 包括市场失灵在内的“内在问题”是指 由于市场的复杂性( c o m p l e x i t y ) 、不确定性( u n c e r t a i n t y ) 、信息偏在( i n f o r m a t i o n i m p a c t e d n e s s ) 、投机行为( o p p o r t u n i s m ) 和买卖成交量少( s m a l l n e s s ) 【1 4 j 等因 素所导致的市场机制在现实社会中不能有效地发挥职能。 所谓管制( r e g u l a t i o n ) 是指行政机构制定并执行的直接干预市场配置机制 或间接改变企业和消费者供需决策的一般规则或特殊行为。【1 5 j 重在从经济学角度 出发进行研究；而“有效地遵守规则要靠监督( m o n i t o r ) 和检查( c h e c k ) 来保 证。这一过程被称为监管( s u p e r v i s i o n ) 。”“”即从考察具体的金融活动入手，以 甄别是否存在须受管制的金融行为，若有发现受管制行为，根据有关法律法规而 行金融管制之实。1 oa f u t u r e sc o n t r a c t i sa na f e e m c n t t o b u y o r s e l la l la s s e ta t l l n m n t i m e i n t h e f u t u r e f o r a i t a i ip d 见：j o h n c h u l l 期货与期 权市场基本原理( 英文版) ) 【m 】北京：清华大学出版社，2 0 0 1 ：1 o 利率期货有可分为两类：一娄是短期利率期货，包括欧洲美元期货( e u r o d o l l a r f u t u r e s ) 和美国国库券期货( 1 h a s u w b i l l s f u t u r e s ) ：另一共为中长期利率期货，包括美国中期国债( t r e a s u mn o t e s ) 和美国长期国债( n e a 跚wb o n d ) 台约。 o 所谓股票指数期货是指交易标的物为篮子选样股票所构成的指数啪期货合约：股票指数期货在交割时采用现金交割 c a s h d e l i v e r y ) ! 堕查兰堡= ! j = 兰竺鲨苎 塑二重量堡 从以上分析可知，规制与管制皆源于英文“r e g u l a t i o n ”，只不过“规制”自 从被日本著名经济法学家金泽良雄上升为法学概念后，而为我国法学界广泛引 用；而“管制”一语多见于英美法文献之中，更多地局限于管制经济学研究范畴 之中，两者外延并无二异。本文中的“r e g u l a t i o n 统一译作t r 规制”，而监管 ( s u p e r v i s i o n ) 作为规制( r e g u l a t i o n ) 的下位概念，而包含于规制的外延之中。 1 4 研究的框架与方法 研究期货交易者操纵期货市场的法律规制，主要是要回答以下几个问题：什 么是期货市场操纵行为? 为什么要对期货市场操纵行为进行规制? 如何对期货 市场操纵行为进行规制? 我国应当如何实现对期货市场操纵行为的有效规制? 本文以上述问题为研究起点构架以下研究框架，采用的主要研究方法为规则及判 例研究法。 什么是期货市场操纵行为 为什么要对期货市场操纵 行为进行法律规制 如何对期货市场操纵行为 进行法律规制 期货市场操纵行为 之立法界定 期货市场操纵行为 之类型 期货市场操纵行为 法律规制之必要性 期货市场操纵行为 法律规制之认定 。关于“管制”“监管”异同的详细论述，可参见周子衡金融管制的确立及其变革【m 】上海：上海三联书店、 上海人民出版杜，2 0 0 5 ：1 0 2 - - 1 1 4 中南大学硕士学位论文第= 章期货市场操纵行为之立法界定 第二章期货市场操纵行为之立法界定 2 1 域外立法及判例对期货市场操纵行为的界定 2 1 1 美国立法及判例的界定 虽然美国现行1 9 7 8 年商品交易法( t h ec o m m o d i t ye x c h a n g ea c t ) 第6 条( c ) 、第9 条( a ) 款( 2 ) 项规定了“任何人操纵( m a n i p u l a t i o n ) 或试图操 纵( a t t e m p t e dm a n i p t i l a t i o n ) 期货市场价格均为非法”，以及美国期货交易 委员会条例的第9 部分第2 款( s e c t i o n9 bo ft h ec f t ca c t ) 规定“任何人操纵 或试图操纵任何商品的价格垄断或试图垄断任何商品都是犯罪”，但两者都 没有对期货操纵行为进行明确界定。 自1 9 3 6 年美国颁布商品交易法以来，美国国会( t h ec o n g r e s s ) 通过论 证会( h e a r i n g s ) 或辩论( d e b a t e s ) 的方式讨论了期货操纵行为的各种定义，却 仍有意将最后的决断权留给了法院。例如在p e t ov h o w e l l 案件中，法院将操纵 行为界定为囤积居奇( c o m e r ) 1 在c a 晒1 1 ，i n c v h a r d i n 案件中，将操纵行为分 为囤积居奇和挤压轧空( s q u e e z e ) i z i 种并分别进行精确定义“；在v o l k a r tb r o t h e r s 、 i n c v f r e e m a n 案中，法院对操纵行为进行了概括性定义，认为操纵是指“任何 经营或交易或操作旨在故意使任一市场或者在该市场相关的其他市场上产 生任何一类价格扭曲( d i s t o r i i o n ) 。如果某一公司使得某一市场某一个月份的合 约价格高于该价格本来应有的水平，而其原本水平仅有供求力量运作的情况下产 生任一经营或交易或设计( d e v i c e ) ，若是旨在期货市场上产生这些价格关 系的不正常化( a b n o r m a l i t i e s ) ，则这一经营或交易或手段就是操纵。”8 ” 同时，1 9 6 4 年期货交易管理局( t h ec o m m o d i t ye x c h a n g e a u t h o r i t y ) 认为“操 纵为任何导致、促使、维持某一不正常、人为价格的行为或者过程( c o u r s e ) ，无 论其是提高或降低或限制或固定价格在某价格水平上。” 1 9 7 4 年以后美国期货交易委员会( c f i c ) 取代期货交易管理局成为期货市 场的主管机构，在h o h e n b e r g 案中对“操纵”与“试图操纵”作出了定义：“操 纵通常被( 法院) 定义为旨在从事产生不真实的价格的特定目的行为，例如不反 映基本的供求力量的人为价格的行为。要证实一项操纵违反法案，需要查明该当 事人从事该行为旨在影响商品的市场价格( 这种市场价格是由供求力量决定的) ， 并且某一不真实价格作为该行动的结果或因为该行动产生了。从另一方面而言， 意图操纵行为是一个不成功的操纵即该行为没有产生不真实的价格。一项操 中南大学硕士学位论文第二章期货市场操纵行为之立法界定 纵企图，仅要求一个旨在影响商品市场价格的意图以及为促进该意图实现而采取 的某一行动。” 2 1 2 欧盟立法的界定 欧盟关于市场操纵的界定主要可分为两个层次：一是框架性的原则规定o ， 二是操作性较强的实施细则。市场操纵的原则性定义主要集中在“市场失当指 令”第1 ( 2 ) 条。该条将市场操纵划分为三种类型，并对每种类型的市场操纵 采用一般描述性方式进行定义： 第一种类型的市场操纵是指“给出或可能给出关于金融工具供给、需求或价 格的虚假或误导性信号”；或是“单独或合谋，将一个或多个金融工具的价格固 定在一个非正常或虚假水平”的交易或委托； 第二种类型的市场操纵是指“使用虚假手段或其他欺骗形式或阴谋的交易或 委托”； 第三种类型的市场操纵是指散布虚假信息，即“通过包括因特网在内的媒体， 或以其他方式，散布那些给出或可能给出关于金融工具虚假或误导性征兆的信 息，包括散布谣言以及虚假或误导性的消息”。 在对不同的市场操纵类型给出描述性定义后，“市场失当指令”第1 ( 2 ) 条 列举了三种具体的操纵行为。这三种行为并不与市场操纵的三种类型一一对应， 而是作为整体对市场操纵的定义做出进一步说明。具体行为如下：一是为了达到 控制金融工具供给或需求的目的而采取的行为，该行为将直接或间接固定金融工 具的价格，或产生其他不公平的交易条件：二是在收市时买卖金融工具，误导投 资者根据收市价采取行动：三是通过媒体，对某种金融工具或金融工具发行人发 表观点，随后利用发表的观点对金融工具价格所产生的影响获利，但与此同时， 行为人并未向公众披露存在的利益冲突。 2 1 3 澳大利亚立法的界定 澳大利亚公司法第1 2 5 9 条对期货操纵行为进行了概括性的界定：“任何 人不得在本辖区或其他辖区内的期货市场上参与或从事，无论是间接或直接，可 能为或有可能为创造人为价格的期货合同交易，或维持人为价格水准的期货合同 交易。”。操纵期货市场者均为非法，无论是否为积极交易期货合同，只要其行为 。在框架性规定方面，涉及的指令主要是2 0 0 3 年1 月由欧盟理事会和欧洲议会颁布的“市场失当指令”， 即第2 0 0 3 6 e c 号指令。 。在实施细则方面，涉及的指令主要是2 0 0 3 年1 2 月由欧盟委员会颁布的与“市场失当指令”配套的两个 指令，即第2 0 0 3 1 2 4 e c 号指令和第2 0 0 4 7 2 e c 号指令，以下分别简称为“认定指令”和“综合指令”。这 两个指令分别对市场操纵的征兆( s i g n a l ) 和被许可的市场行为( a c c e p t e dm a r k e t p r a c t l e e s ) 进行了规定， 为监管机构的执法实践提供了操作性较强的指导意见。 1 4 中南大学硕士学位论文第= 章期货市场操纵行为之立法界定 能作用于或可能作用于创造人为期货价格或维持人为水准的期货价格。”。” 2 1 4 日本立法的界定 日本采用概括的方式对期货操纵行为进行了界定。 1 9 9 0 年商品交易所法第9 0 条“规定：因囤积、囤积、抛售或其他方法 致期货市场上发生过量交易或有发生之虞，形成不当对价约定价格或有形成之虞 时，主管大臣有权为维持期货市场秩序和保护公益，可以限制会员在商品市场的 交易或其委托。 2 2 我国香港、台湾地区立法对期货市场操纵行为的界定 2 2 1 我国香港地区立法的界定 2 0 0 3 年4 月1 日生效的香港证券及期货条例中的第x i i i 部“市场失 当行为审裁处”第四部分将市场操纵行为纳入市场失当行为。，并参照澳大利亚 公司法。”的范式，在第2 6 6 条( b ) 概括性地对期货操纵行为作出了界定： “禁止任何人在香港或任何地方意图使任何虚构或非真实的交易或手段具 有以下效果，或罔顾该交易或手段是否具有以下效果：维持、提高、降低或稳定 在有关认可市场或透过使用自动化交易服务的证券或期货合约的价格，或引致该 等证券或期货合约的价格波动。”1 2 2 2 我国台湾地区立法的界定 我国台湾地区现行期货交易法第1 0 6 条对期货操纵行为进行了列举式界 定。1 ：对于期货交易，不得意图影响期货交易价格而为下列行为之一： ( 1 ) 自行或与他人共谋、连续提高、维持或压低期货或其相关现货交易价 格者： ( 2 ) 自行或与他人共谋、提高、维持或降低期货部位或其相关现货之供需 者； ( 3 ) 自行或与他人共谋、传述或散布不实信息者： ( 4 ) 直接或间接影响期货或其相关现货之交易价格之操纵行为者 。“市场失当行为”指在证券及期货条例第x i i i 部“市场失当行为审裁处”的司法管辖权以内，同时 亦在第x i v 部被订为刑事罪行的行为。就第x i i i 部而言，“市场失当行为”包括内幕交易、虚假交易、 操控价格、操纵证券市场、披露关于受禁证券或期货合约交易的数据以及披露有关证券或期贷合约的虚假 或具误导性数据以诱使进行该些产品的交易。见：香港证券及期货事务监察委员会( s c f ) 官方主页 e b o l 丛主卫；墼：i 堑：b k g b ! 旦：丝：h b i ! b ! ! ! ! 1 5 中南大学硕士学位论文第二章期货市场操纵行为之立法界定 在期货交易法中所指的操纵行为，包括人为控制期货交易价格( 包括提高、 维持或压低价格) ，迫使期货交易之价格背离市场自然供需所应形成价格：人为 控制期货部位或其相对现货交易供需的操纵行为、传述或散布不实信息；以及其 它直接或间接影响期货或其相关现货之交易价格之操纵行为者。除期货交易法第 1 0 6 条外，操纵行为也可涵盖期货交易法第1 0 8 条中规定之对作、虚伪、诈欺、 隐匿或其它导致期货交易人或第三人误信的行为。 2 3 期货市场操纵行为立法界定之小结 从以上分析可以看出，美国、澳大利亚、日本、我国香港地区采用概括式的 方式对期货操纵行为进行界定；而欧盟、我国台湾地区采用了列举式的方式对期 货操纵行为进行界定。列举式定义的优点在于规定的明确性、可操作性和严格性， 但其无法很好地解决社会发展变化所带来的法律的稳定性和变动性之间的矛盾。 如欧盟“市场失当指令”就特别强调，操纵市场行为的定义应当适时地进行修正 以涵盖新的行为类型1 。但是即使在一般列举式最后加上兜底条款，由于没有概 括性规定的原则性指导而无法具备更强的包容能力和适应能力。相对而言，美国、 澳大利亚等英美法系国家虽然立法或判例对期货操纵行为进行了概括性规定，由 于法官可以“造法”以及采用“遵循先例”的原则，其同样可以满足法律规定对 明确性与可操纵性的要求。 鉴于期货市场的创新之频繁，手法之多变，以及我国属于大陆法系的事实， 笔者主张以“人为价格”为核心，先进行概括式规定以揭示期货操纵行为的本质， 再列举式规定其具体类型以弥补判例效力的不足。 中南大学硕士学位论文第三章期货市场操纵行为之类型 第三章期货市场操纵行为之类型 根据不同的分类标准，可将期货交易者操纵期货价格行为分为不同的类型 o 。笔者将期货交易者操纵期货价格行为基本型态区分为多头主导型操纵行为、 空头主导型操纵行为以及信息失实型操纵行为三种。其中多头主导型操纵行为又 分为“囤积”与“挤压轧空”两种；信息失实型操纵行为可分为“直接散布不实 消息的模式”与“间接散布不实消息的模式”等形式，下面结合具体期货操纵案 例进行详细阐述。 3 1 多头主导型操纵行为囤积与挤压轧空 3 1 1 多头主导型操纵行为的概念 所谓多头( l o n gp o s i t i o n ) 主导型是指期货交易者通过持有大量期货多头头 寸，促使期货价格上涨从而非法获利的操纵行为。其中包括囤积与挤压轧空两种。 所谓囤积( c o m e r ) 是指期货多头控制或支配可供交割的现货的供应面 ( s u p p l i e s ) ，使卖空者( s h o r t s ) 被迫只能以交易者指定的价格，结清其卖出头 寸( p o s i t i o n s ) 。”通常而言，在临近期货最后交割日前一段时间，多头并不急 于对冲( o f f s e t ) 其垄断持仓量，从而获得相当大比例的未平仓权益( o p e ni n t e r e s t ) o 。空头最初并未准备交割实物，但是随着交割日期的临近，被迫交割及负担相 关费用可能性逐步增大，他们不得不哄抬平仓价，从而使得采取囤积方式的多头 平仓获利。 所谓挤压轧空( s q u e e z e ) 是期货多头影响或者掌控大部分的期货头寸，但并 未控制可交割现货，迫使相对交易者接受其要求的价格。2 1 通常而言，由于缺乏 充足的可以立即交割的实物，多头并不会将期货价格推高到迫使空头收购非本交 。学者李旭巍将期货市场操纵行为分为“虚假的持仓量”和“虚假的所有权”两种形式，其中虚假的持仓 量是指某一方( 多头或空头) 在单边期货市场上实际持有大量的未平仓合约；虚假的所有权是指操纵者不 仅持有大量期货台约也拥有大量的现货商品。见：李旭巍期货市场操纵行为与监管对策 j 上海金融， 1 9 9 5 ( 6 ) ：1 9 学者周小梅将期货操纵行为分为“