（世界经济专业论文）全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究.pdf

摘要 2 0 世纪9 0 年代以来，我国利用外资( f d i ) 的规模持续扩大，f d i 对国内经济 的持续增长起到了非常重要作用。尤其是近几年来，并购成为全球f d i 的主要形式， 并购的国际资本流动占到全球资本流动额的8 0 ，但是，跨国并购在中国的比例却 只有5 6 。随着我国利用外资规模的日益扩大，以并购形式进入中国的外资也将迅 速增加。 与此同时，跨国公司为了迅速占领本地市场并取得行业竞争优势，最有效的途 径就是通过并购；另一方面，中国资本市场的日益开放，进一步加大了跨国并购的 发展力度。因此，我国将迎来一个外资并购高速增长的时期。 如何应对即将到来的跨国并购浪潮，如何更好地利用跨国并购形式的外资，这 _ 是我们必须面对和解决的问题。所以，我们有必要认真考察跨国并购的发展趋势， 探讨跨国并购的基本规律，以切实提高我国利用外资的质量。 本文共分为五章，第一章首先回顾了关于跨国并购的相关理论，包括跨国并购的 方式、类型、动机以及并购投资与新建投资的区别；第二章阐述了全球范围内跨国 并购在地区和行业层面的现状以及其发展的趋势；第三章分别从并购的特征和趋势 两个方面来介绍了跨国并购在中国的发展情况：第四章分析了影响跨国并购在中国 发展所遇到的问题，包括操作过程、法律障碍和监管体制等方面，并指出了跨国并 购可能带来的负面影响；第五章总结了中国有关跨国并购的法律规制。 关键词：跨国并购外商直接投资监管 a b s t r a c t s i n c el9 9 0 ，f d ii n f l o w s t oc h i n ah a v eb e c o m i n gm o r ea r t d m o r e 1 tp l a y sa n i m p o r t 锄tr o l ei nt h ee c o n o m y g r o w t ho f 。u rc o u n t r y e s p e c i a u y t h e s e y e a r s m & a h ：s b e c o m e 也ec e n t r a lf o r mo ff d i a n dc a p i t a lf l o wo fm & a a c c o u n t sf o r8 0 o f t h ew h 。l e c a d 眦n o wi n 也ew o r i d n e v e r t h e l e s si n o l l rc o u n t r yt h i sp r o p o r t i o ni s o n l y ) 曲a s m o r ea n dm o r ef d i f l o wi n t oo t l rc o u n t r y , m & aa m o u n t w i l lm c r e a s er a p l d l y a tm es 锄et i m e ，s i n c em u l t i n a t i o n a lc o r p o r a t i o nn e e d s t oo c c u p yl o c a lm a r k e t sa n d a c q u i r ec o m p e t i t i v ea d v a n t a g ei n i t si n d u s t r y , t h em o s te f f e c t i v em e t h o dt o r e a l l z e1 t1 s m & a ：0 nt h eo t l l e r h a l l d ，t h eg r a d u a lo p e n i n g o fc h i n e s ec a p i t a lm a r k e tw l l lm c r e a s e t n e d e v e l o p m e n t 。fc r o s s - b 。r d e rm & a t h e r e f o r ec h i n a w i ur e c e i v eap e r i 。di nw h i c hm & a w en o wm u s te n v i s a g ea n dr e s o l v et h ef o l l o w i n gq u e s t i o n s ：h o w s h a l lw er e p l yt h e w a v eo fc r o s s - b o r d e rm & a a th a n d ? h o ws h a l lw e u t i l i z ef d ii nt h ef o n no fm & a m u c h b e t t e r 7 h e n c ew em u s ts t u d yt h et r e n do f t h ed e v e l o p m e n to fc r o s s - b o r d e rm & a a n d d i s c u s st h ep r i m a r yr u l eo fc r o s s b o r d e rm & a i no r d e rt ou t i l i z ef d i m o r ee 丘e c t l v e t h e r ea r e5c h a p t e r si nt h ea r t i c l e c h a p t e r lr e v i e w st h et h e o r yo fc r o s s - b o r d e rm & a ， i n c l u d i n gm em 锄e r 、t y p ea n d m o t i v a t i o n0 fm & a a n dt h ed i f f e r e n c eb e t w e e nm & a a n d 盯e e n f i e l di n v e s t i l l e n t ；c h a p t e r2e x p a t i m e st h e s t a t u sa n dt h et r e n do fc r o s s - b o r d e rm & a i nar e g i o no ri na ni n d u s t r yo f t h eg l o b a lw o r l d ；c h a p t e r3i n t r o d u c e st h e c l r c u m s t a l l c e so t c r o s s - b o r d e rm & ai nc h i n af r o mt h ep c i i n t o fv j e wo fc h a r a c t e ra n dt r e n d 。tm & a ； c h a d t e r4a j l a l y z e st h ep r o b l e m st h a tm & a e n c o 啦v c e r sd u r i n gt h ed e v e l o p m e n tm c h m a ， i n v o l v i n go p e r a ：t i o np r o c e s s ，o b s t a c l eo fl a w a n d r e g u l a t i o ns y s t e ma n de t c ，a n d1 心a t e s a d v e r s ee f f e c t st h a tc r o s s - b o r d e rm & a m a yb r i n g ；c h a p t e r5 s u m m a r l z e sr e g u i a t l o no t 1 a wo f m & ai nc h i n k e y w 。r d s ：c r o s s - b 。r d e rm & a f d ir e g u l a t i o n 南开大学学位论文电子版授权使用协议 、论文全球跨国并购浪潮下的我国垫资并购问题研究系本人在南开大学工作 和学习期间创作完成的作品，并已通过论文答辩。 本人系本作品的唯一作者( 第一作者) ，即著作权人。现本人同意将本作品收 录于“南开大学博硕士学位论文全文数据库”。本人承诺：已提交的学位论文电子 版与印刷版论文的内容一致，如因不同而引起学术声誉上的损失由本人自负。 本人完全了解南开大学图书馆关于保存、使用学位论文的管理办法。同意 南开大学图书馆在下述范围内免费使用本人作品的电子版： 本作品呈交当年，在校园网上提供论文目录检索、文摘浏览以及论文全文部分 浏览服务( 论文前1 6 页) 。公开级学位论文全文电子版于提交1 年后，在校园网上允 许读者浏览并下载全文。 注：本协议书对于“非公开学位论文”在保密期限过后同样适用。 院系所名称：经济学院国际经济研究所 作者签名：杜炯 枉垌 学号：m 0 2 1 2 1 5 日期：2 0 0 5 年4 月2 8 日 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 第一章跨国并购：基本概念与基本理论 第一节外国直接投资的不同方式 跨国公司对外直接投资主要以三种方式进入东道国：新建投资( g r e e n f i e l d i n v e s t m e n t ) 、跨国并购( c r o s s b o r d e rm & a ) 和置换投资( b r o w n f i e l di n v e s t m e n t ) 。 i 新建投资，是指跨国公司在东道国注册一家新公司，建立新的投资设施进行 生产和经营。 一 2 跨国并购，是指跨国公司通过兼并( m e r g e r ) 或收购( a c q u i s i t i o n ) 东道国 本地企业丽进行对外直接投资。 3 置换投资，是指介于新建投资和跨国并购之间的一种混合形式，类似于新建 投资项目的收购，即外国投资者收购企业后，替换掉几乎全部厂房、设备、 劳动力和生产线。 一般而言，跨国公司在发展中东道国主要以新建投资进入，在发达国家主要以 并购方式进入，而在转型国家主要以置换投资方式进入。进入方式的不同，与东道 国特定的政策、制度、市场以及社会文化因素有关。本节主要分析新建投资和跨国 并购这两种进入方式。 在发展中东道国，由于经济政策、市场环境、产业结构以及法律制度中有很多 不完善的地方，尤其是资本市场的不开放，限制了跨国并购活动的持续进行，使得 他们吸收跨国公司f d i 主要以新建投资方式进行。新建投资通过投资设厂，新建一 个工厂或新建一个企业来完成外资流入，在短期内能够增加生产能力和就业机会。 新建投资的负面作用在于，投资周期较长，不利于迅速占领市场和提高竞争力。另 外，在市场饱和情况下，新建投资会造成竞争的加剧和行业利润的下降。从长期来 看，新建投资对发展中国家的行业重组和转型国家的经济改革的直接作用并不大， 也不能改善现有企业的产权结构和法人治理结构，甚至可能因为竞争的加剧，加速 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 经营不善企业的破产倒闭。 在发达国家，由于市场环境和法律制度较为完善，政策开放度也较高，加上资 本市场的高度开放，使得并购能够较为便利地进行。另外，发达国家市场竞争日趋 激烈，新产品从研发到成熟周期越来越短，对投资周期提出了严格要求，因此，并 购投资通过收购东道国企业股权、资产或者整个企业，能够直接获取海外市场和生 产基地，缩短投资到投产的周期，增强跨国公司的国际竞争力。与新建投资相比， 并购投资在短期内不一定能较快地增加生产能力，但可能会提高生产效率。此外， 并购投资一般不会直接导致就业增加，但是会避免由于企业经营不善而被挤出市场 所带来的失业问题。由于并购投资只是所有权和控制权的部分或全部转让，没有新 增企业加入竞争行列，并购投资不直接增加市场竞争，可能市场竞争力度较新建投 资弱。从长期来看，并购投资有利于行业转型，尤其在产业经济调整时期更是如此。 同时，对于像中国这样的发展中东道国来说，跨国并购投资可以改造传统国有企业 成为股份制企业，从而改善法人治理结构，有利于建立现代企业制度和推进经济改 革进程。而且，跨国并购带来了新的技术和管理经验，从而改善经营效益。 第二节跨国并购的方式及其范畴 跨国并购在国际上通常包括两层含义：其一是兼并或合并，泛指两家或两家以 上公司的合并，原公司的权利合义务由存续( 或新设) 公司承担，一般是在双方经 营者同意并得到股东支持的情况下，按法律程序进行合并；其二是收购，指一家企 业购买另一家企业的资产、营业部门或股票，从而居于控制定位的交易行为。兼并 与收购这二者合在一起使用，简称“并购”，并购行为跨越国界进行，即为“跨国并 购”。并购的一般形态如表1 1 所示，跨国并购的一般形态如表1 2 所示。 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 表1 1兼并与收购的一般形态 项目 类型交易方式 吸收兼并( c o n s o l i d a t i o nm e r g e r ) 股权集合 兼并( m e r g e r ) 购买 新设兼并( s t a t u t o r ym e r g e r ) 统一合并 资产收购( a s s e ta c q u i s i t i o n ) 现金交易 收购( a c q u i s i t i o n ) 股票交易 股份收购( s t o c ka c q u i s i t i o n ) 混合交易 资料来源：作者自己整理 表卜2 跨国并购的一般形态 跨国兼并合并( 平等合并) ( 当地企业和外国企业的资产和业务合法定合并( 只有一家公司继续存在，成为一家新 并后建立个新实体或合并为一家现有成立的公司，承担不再是法人实体的另一家公司 跨的企业)的全部债务和股权) 国 跨国收购收购国外子公司 并 ( 收购一家现有的当地企业或外国子公( 已被收购者拥有的国外子公司增资。全部或部 购 司的控股股份，即1 0 以上股权)分收购国外子公司的股份) 全部收购：1 0 0 收购收购当地私营企业 多数股权收购：5 0 一9 9 当地 私有化( 收购公有企业) 少数股权收购：1 0 一4 9 企业 收购国有化企业( 暂时国有化的企业) 资料来源：作者自己整理 法定合并和全部收购的关键区别在于，前者建立一家新的法人实体，后者则不 然。但在别的场合，这两种方式可以同样看待。 根据u n c t a d 世界投资报告2 0 0 0 2 的界定，跨国并购可以是少数股权收购( 外 国企业拥有被收购企业投票权股份的1 0 一4 9 ) ，多数股权收购( 5 0 一9 9 ) 或 全额收购( 外国企业拥有1 0 0 的投票权) 。收购的股权少于1 0 则构成证券投资， 证券投资通常与纯粹的金融投资相联系。证券投资与直接投资的区别并不总是很明 显的。尽管f d i 涉及的是反映投资者在外国公司拥有持久利益的长期关系，但如果 有相应的非股权安排，特别是如果有非机构投资者参与，证券收购同样可以涉及管 理控制。有关跨国并购的数据显示，跨国收购占其中绝大部分。合并或兼并仅占跨 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 国并购的不到3 。实际上，即使是被认为相对平等的合作者之间的合并，其中绝大 多数也是涉及到由一家公司控制另一家公司的收购，所以实际意义上的“并购”基 本上意味着“收购”。在发展中国家，由外国企业进行的收购约有l 3 是少数股权收 购( 1 0 一4 9 ) ，相比之下，发达国家此类收购不到1 5 。外国企业股权比重的差 异在很大程度上反映了政府管制的性质和公司战略。 第三节跨国并购的类型 跨国并购分为多种类型，从功能上可以分类为： 一、水平并购( 同一行业竞争企业之间) 水平并购( h o r i z o n t a lm & a ) 是指生产和销售同类产品或生产工艺相近的具有 竞争关系的企业之间的并购行为。在此类并购中，优势企业和目标公司同属于一个 产业或行业部门，换言之，水平并购是一种竞争者之间的并购。根据u n c t a d 的界 定，水平并购定义为同一行业( s i c 编码的二位数字标准) 中收购公司与被收购公司 之间达成的交易。水平并购有助于企业取得规模经济和市场力优势，但对社会的影 响是双重的t 一方面，它有助于促进效率的提高，可以是一种资源的优化配置；另 一方面，它有消除竞争并进而产生垄断的可能。最近，由于许多行业为响应技术变 革和自由化而进行全球重组，水平并购迅速增加。通过资源整合，进行合并的企业 旨在获得协同效应( 其资产的联合价值超过这些企业独立时各自资产的总和) ，并常 常是为了加强市场力量。出现此类并购的典型行业有制药、汽车、石油，并越来越 多地包括一些服务业。 二、垂直并购( 有客户一供应商或买主一卖主关系的企业之间) 1 垂直并购( v e r t i c a l ) 是指生产过程或经营环节相互联系的企业之间，或者具有 根据u n c t a d 的界定，垂直并购定义为下列行业( s i c 编码的二位数字标准) 组合中收购公司与被收购公司 之间达成的交易：o 一5 7 ；1 3 ，2 9 ，4 6 一l o ，1 2 ，1 4 ；1 3 ，2 9 ，4 6 - - 4 9 ：1 5 ，1 6 ，1 7 - - 5 0 ；1 5 ，1 6 ，1 7 - - 5 7 ：2 0 - 0 ：2 0 5 l ；2 0 5 4 ：2 0 - - 5 8 ：2 1 5 1 ：2 2 ，2 3 5 l ；2 2 ，2 3 - - 5 3 ，5 6 ；2 4 。2 5 ，2 6 - - 0 ：2 4 ，2 5 ，2 6 一1 5 ，1 6 ， 1 7 ；2 4 ，2 5 ，2 6 5 7 ；2 7 - - 4 8 ：2 7 5 l ；2 8 - - 4 9 ，7 2 ，7 9 ，8 0 ，8 3 ，8 4 ：2 8 5 l ：3 0 ，3 2 0 ；3 0 ，3 2 1 5 ，1 6 ， 1 7 ：3 0 ，3 2 - - 5 0 ：3 3 ，3 4 1 0 ，1 2 ，1 4 ；3 3 。3 4 15 ，1 6 ，1 7 ：3 3 ，3 4 - - 5 0 ；3 3 ，3 4 5 2 ，5 5 ，5 9 ：3 l 一5 l ：3 i - - 5 7 ；3 5 不包括3 5 7 - - 5 0 ；3 5 不包括3 5 7 5 2 ，5 5 ，5 9 ：3 5 7 5 7 ：3 5 7 7 3 ，8 1 ，8 7 ；3 6 不包括3 6 6 - - 5 0 ：3 6 小包括3 6 6 5 2 ，5 5 ，5 9 ；3 6 6 - - 4 8 ；3 7 不包括3 7 2 。3 7 6 4 0 ，4 l ，4 2 ，4 4 ，4 7 ；3 7 不包括3 7 2 ，3 7 6 7 5 ，7 6 ： j 7 2 , 3 7 6 4 5 ：3 8 - - 4 8 ：3 8 5 0 ；3 8 5 2 ，5 5 ，5 9 ：3 9 5 2 ，5 5 ，5 9 ：4 8 7 8 ：6 0 6 l ，6 2 ，6 3 ，6 7 6 5 ：6 0 ， o l ，6 2 ，6 3 ，6 7 7 3 ，8 l 。8 7 ；7 0 4 0 ，4 i ，4 2 ，4 4 ，4 7 以及7 0 - - 4 5 。 4 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 纵向协作关系的专业化企业之间发生的并购行为，是一种供货商与顾客之间的并购。 垂直并购通常是寻求降低生产链前向和后向关联的不确定性与交易成本以及获得范 围经济的收益。零部件生产商与客户( 如电子最终产品生产者或汽车制造商) 之间 的并购就是垂直并购很好的例子。垂直并购又分为前向并购和后向并购两种形式。 前向并购是指生产原料或生产投入品的企业通过并购进而向经营第- - - d n l 程序的业 务扩展，或者一般制造业通过并购进而向经营流通领域等业务扩展：后向并购是指 装配或制造企业通过并购向零部件或原材料生产等业务扩展。 三、混合并购( 经营活动无关联的公司之间) 混合并购( c o n g l o m e r a t e ) 是指在彼此没有相关市场或生产过程的公司之间进行 的并购行为。根据u n c t a d 的界定，混合并购定义为不属于水平并购或垂直并购的 交易。混合并购包含两种涵义：一是指水平并购与垂直并购相结合的企业并购，二 是指两个或两个以e 相互间没有上下游关系和技术经济关系的企业间的并购。此类 并购是为寻求分散风险和深化范围经济，因此，混合并购可以按其行为动机再细分 为三类：一是产品扩张型并购，即优势企业以原有产品和市场为基础，通过并购其 、 他企业进入相关产业的经营领域，达到扩大经营范围和增强企业实力的目的；二是 市场扩张型并购，即优势企业通过并购接受目标公司的销售网络从而扩张自己的市 场领域，提高市场占有率；三是纯混合型并购，即优势企业通过并购在生产和需求 方面互不相关甚至是负相关的目标公司，形成多元化经营从而降低风险的企业并购。 不同类型并购之间的平衡随着时间而变化。近年来水平并购的重要性提高了， 现在超过7 0 的跨国并购是水平并购，而1 0 年前只有5 9 。自2 0 世纪9 0 年代中 期以来，垂直并购一直在增长，但比重仍然低于1 0 。在8 0 年代末期和2 0 0 0 年的 并购高潮中，混合并购非常普遍，但由于跨国公司越来越倾向于关注其核心业务以 应付日益激烈的国际竞争，其重要性已经降低。 第四节跨国并购的动机 为什么跨国公司在进行对外直接投资时越来越多地采取跨国并购的进入方式? 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 跨国公司并购的动因较为复杂，大多数并购有着多种动因。因此，对跨国并购的理论 解释一直是组织经济理论、企业理论、经济学以及公司财务理论中的重要课题之一。 一、协同效应理论 由维斯顿( j f w e s t o n ) 提出的协同效应( s y n e r g y ) 理论认为，公司并购对整个 社会来说是有益的，主要体现在通过协同效应改进效率方面。所谓协同效应，是指 两个公司并购后，企业总体效应大于并购前两个公司独自经营的效应之和，即通常 所称的“2 + 2 = 5 ”。如果是水平并购，2 + 2 = 5 主要体现在管理协同效应、营运协同 效应、财务协同效应、多样化经营理论以及价值低估理论2 等方面。 协同的性质可以是静态的( 如在某一时点上降低成本或增加收入) ，或动态的( 如 加强创新) 。静态协同的例子包括：管理资源的综合利用、营销和分销网络协同、采 购协同、规模经济、避免重复生产和研发等其他活动。动态协同可能涉及到互补性 资源和技能的配合，以提高企业的创新能力，从而对销售额、市场份额和利润产生 长期的积极影响。对于诸如汽车和国防等竞争压力加强、价格下降和生产能力过剩 的行业，追求静态协同效应具有重要意义。与此同时，在技术变化迅速的行业和由 创新驱动的行业，如信息技术和制药业，动态协同的作用可能是至关重要的。由于 跨国公司能够将其生产经营活动置于拥有适当区位优势组合的地点，其通过并购追 求协同效应以改善公司绩效的范围可以特别大。 就垂直并购而言，交易费用理论和技术经济性理论有着较好的解释力，而对混 合并购的理论解释主要是资源利用理论和多角化经营理论，这些解释并购的理论范 式，或广义或狭义，都没有脱离协同效应理论的基本原理。 二、速度与获得所有权资产 要解释跨国公司为什么愿意通过并购而不是内部扩张来增长。有两个因素特别 重要：速度与获得所有权资产。当企业在国内扩张时，并购通常是达到预期目标的 迅捷途径。例如，如果进入市场的时机至关重要，那么收购一家拥有现成分销体系 的企业要比在当地建立新的分销渠道与销售组织更为有利。对于进入某个市场或某 价值低估理论认为，并购的动因在于股票市场价格低于目标公司的真实价格。造成价值低估的主要原因有：第 ，公司现有管理层并没有使公司的经营潜力得以充分发挥；第二，并购者掌握了普通投资者没有掌握的信息， 依据这种信息，公司股票价格应高于当前的市场价：第三，公司的资产市场价格与其重置价格之间存在一定差距。 建西方经济理论中，衡量这种差距的一个重要指标叫做q 值( 也叫托宾的q 值) ，该比值被定义为公司股票的市 砀价格与其实物资产的重置价格之间的比值。并非所有被低估了价值的公司都会被并购，也并非只有彼价值低估 的公司才会成为并购目标。因此该理论必须结合协同效应的基本原理。 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 个新技术领域较迟的企业来说，并购提供了一种迅速赶上的途径。竞争的加剧和产 品生命周期的缩短，使得企业对于商机做出迅速反应的必要性增强了，而抢在竞争 对手采取行动之前则更为可取。 收购或与一家现有的企业合并，而不是选择内部增长的第二个主要动机是寻求 战略资产，如r & d 或技术诀窍、专利、商标、当地特许权或许可权以及供应与分销 网络。能够立即获得这些所有权资产非常重要，因为这些资产无法在别的市场获得， 而开发又需要时间3 。无论是对于促进企业的静态优势，即在某个时点上企业获得收 入的资源和能力，还是对于加强企业的动态优势，即随着时间推移企业维持和增加 其产生收入的资产的能力。 寻求新市场和市场优势是企业长期关注的目标。通过并购，企业可以迅速获得 新的市场机会，在不增加行业生产能力的情况下达到临界规模。特别是在具有寡占 特征的市场，追求市场力量和市场支配地位成为并购的推动力量。在水平并购的情 况下，其动机可能就是寻求寡占地位。此外，并购后所获得的市场控制为消除竞争 提供了便利并加强了进入壁垒。 第五节跨国并购与新建投资对发展的影响之比较 跨国并购，特别是那些涉及大企业、巨额资金和重大重组的跨国并购是全球化 最为突出的表现形式之一。这类并购不仅占发达国家f d i 流动的绝大部分，而且也 开始成为f d i 进入发展中国家和转型国家的方式。由于跨国并购作为跨国公司进入 发展中国家的方式变得越来越普遍，因此，相对于新建投资，跨国并购对经济发展 的作用的争论也就应运而生。 人们普遍持有的观点是，通过新建投资方式进入的f d i 对东道国经济是有益的， 而通过并购方式进入的f d i 则不然。当前的并购浪潮尤其当并购采取恶意收购 或以“甩卖价格”收购时加重了东道国政府的忧虑。这些忧虑包括国内企业的 非本国化、被收购企业的规模被削减、就业减少、技术资产流失、对国内企业的挤 出效应以及产生垄断等等。另一种观点是，既然f d i 的标准定义也适用于通过并购 在某些情况下，合资企业或战略联盟可能为企业提供了另一种获得其它公司特定所有权的途径。 一： 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 的进入，既然新建投资和跨国并购都是将东道国资产置于跨国公司控制之下并 因此促进了国际生产体系的增长，就没有理由区分这两种方式。无论如何，对发展 中东道国来说，最重要的是理解并购的推动力量及其对发展的影响，只有这样，玟 些国家才能制定适当的政策。表1 3 列出了短期内跨国并购与新建投资对发展的影响 的比较。 表1 3 跨国并购与新建投资的比较：对发展的影响 相同点差异性 一 金金融资源增加金融资源跨国并购存在汇率、资产定价和资产剥离问题 一 融资本形成都有后续投资跨国并购为资本控制权转移，新建投资建立新资本 一 技术转移 都有技术转移跨国并购对当地技术转移在时间上更快 技 技术提升都有技术提升跨国并购对当地技术提升可能是缓慢的 术 技术扩散都有技术扩散并购方式f d i 的技术扩散更好更快 一 技术创造都伴有研麓。跨国并购可能转移研发和剥离当地企业的技术资产 一 就就业数量都能增加就业短期内跨国并购可能导致失业增多 业 就业质量都能改善质量短期内并购的质量标准较低，长期内则更能改善质量 劳动技能都能提升技能跨国并购可能导致技能损失 贸出口竞争都能改善出口跨国并购的出口导向程度低于新建投资 易进口依赖都有进口增加新建投资比跨国并购更多地依赖进口供应 市 市场结构都能强化竞争跨国并购可被用来削弱市场竞争，导致垄断 场 挤出效应都有挤出效应新建投资对当地企业的挤出效应可能来得更快 跨国并购和新建投资的基本差别在于，前者根据定义涉及到资产从本国人转彭 到外国人手中，并且至少在开始之初不会增加东道国的生产能力。而这又会引起备 种各样的对于不充分的资源转移、裁员、资产剥离( 包括技术和创新能力剥离) ，弦 其是对市场结构和竞争产生不利影响的担忧。更进一步，这些担忧又体现为更广莎 的关于侵害国家经济主权、削弱民族企业以及失去对国家发展方向和实现社会、7 化和政治目标的控制的忧虑。这些忧虑又升级为对经济全球化和大型跨国公司超落 经济实力的畏惧。 事实上，无论外国企业是以新建投资方式还是跨国并购方式进入，表1 3 的对z 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 分析表明，它们对东道国经济发展的影响并没有本质性差别，从长期来看，这两种 进入方式对发展的影响几乎是一样的。这里的基本问题是，东道国对外国所有权的 接受程度和它们采取何种适当政策措施以促使和引导跨国并购，使之能够在补充国 内资源和企业重组方面发挥积极作用。关于这一问题，每个国家都需要根据其条件 和需要及其更广泛的发展目标框架，做出正确的判断和选择。 9 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 第二章全球跨国并购：现状与特征 在过去十多年里，全球对外直接投资的增长的大部分是通过跨国并购而不是新 建投资实现的。从1 9 9 2 年至2 0 0 0 年，全球跨国并购在持续了八年增长之后，又呈 持续下降趋势。 第一节全球跨国并购概况 从2 0 世纪8 0 年代后半期开始，全球跨国并购共出现两次浪潮：第一次浪潮自 7 0 年代中期开始，在1 9 9 0 年达到高潮，当年跨国并购( 被定义为收购1 0 以上的 股份) 的价值高达1 5 0 0 亿美元，之后连续两年走低，1 9 9 2 年下降为不到8 0 0 亿美元。 在第一次浪潮中处于并购高潮的1 9 9 0 年，交易额超过1 0 亿美元的并购案起数达3 3 起，交易额达6 0 9 亿美元，占当年全球跨国并购交易总额的4 0 4 ( 图2 1 ) 。 第二次浪潮从1 9 9 3 年开始，到2 0 0 0 年全球并购额达到了1 1 0 0 0 亿美元，创历 史最高纪录，之后又持续两年下降，2 0 0 1 年全年下降到5 9 4 0 亿美元，比上年度下降 4 8 ；2 0 0 2 年继续下降到3 6 9 8 亿美元，同比下降3 8 ，均超过了当年全球对外直 接投资总额的下降幅度。尽管如此，第二次浪潮中即使是持续走低的跨国并购规模， 同第一次并购浪潮相比已经不可同日而语了，主要体现为全球总的交易规模、并购 件数和平均每件被并购交易的规模都大大扩大。例如，在跨国并购第二次浪潮的高 潮年份2 0 0 0 年，交易额超过1 0 亿美元的并购案起数为1 7 5 起，交易额达8 6 6 2 亿美 元，占当年全球跨国并购交易总额的7 5 7 ( 图2 2 ) 。 第二次并购浪潮衰退的个重要原因，是跨大西洋两岸资本流动的减少。美国 和欧洲一直是全球并购活动的两个“主战场”，大西洋两岸的并购之活跃，尤其是欧 洲企业对美国企业的大肆并购，是第二次全球跨国并购浪潮的重要特点之一。近两 年欧美跨国并购热潮的下降直接导致了全球跨国并购规模的减少，这又导致了全球 f d i 流量的急剧下降。尽管中国及中东欧国家外资流入呈上升之势，但不足以扭转全 球f d i 总的下降趋势。尽管跨国并购持续衰减，但无论如何，第二次浪潮的结束表 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 明，以跨国并购为特征和主要方式的全球f d i 流动进入了一个新时期。 图2 - i 全球跨国并购规模( 1 9 8 7 - - 2 0 0 2 ) 资料来源：世界投资报告2 0 0 3 ) ) ，u n c t a d 图2 - 2 交易额超过l o 亿美元的跨国并购 资料来源：世界投资报告2 0 0 3 ，u n c t a d 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 跨国并购的地区分布 长期以来，跨国并购一直集中于发达国家，主要是欧盟、美国和目本。这三个 地区和国家的外国直接投资占世界流出存量的8 0 左右和流入量的5 0 - - 6 0 。近年 来，日本在全球跨国并购中的作用显著弱化，全球并购活动主要集中在欧盟各国和 北美发达国家。 在1 9 9 2 - - 2 0 0 2 年期间，全球跨国并购总额为4 4 1 3 1 7 5 亿美元，同期f d i 流量总 额为6 4 8 3 7 5 亿美元，跨国并购总额占f d i 流量总额的比重为6 8 0 7 。发达经济体 与发展中经济体的这一比重又有较大的差别。1 9 9 2 - - 2 0 0 2 年期间，发达经济体按出 售统计跨国并购总额为3 8 1 2 9 4 6 亿美元，f d i 流入总额为4 5 5 9 4 5 1 亿美元，跨国并 购总额占f d i 流入总额的比重为8 3 6 3 。同期发展中经济体按出售统计跨国并购总 额为5 1 4 3 6 5 亿美元，f d i 流入总额为1 7 3 2 3 0 0 亿美元，跨国并购总额占f d i 流入 总额的比重为2 9 6 9 ( 图2 3 ) 。 发展中经济体的这一比重不仅远低于发达经济体，而且比世界平均水平低得多， 这表明，发达国家经济体f d i 流入主要是以跨国并购方式实现的，而发展中经济体 主要以新建投资方式实现f d i 流入。在发展中地区，拉丁美洲和加勒比地区是跨国 并购发展最快的地区，也是跨国并购份额最大的地区，主要由于该地区各国实施私 有化政策，向外国投资者打开了并购国内企业之门，这两个因素促使该地区吸收了 较多的并购型f d i 。随着私有化的结束，该地区以并购方式吸收的f d i 大为减少。 从图2 - 3 可以看出，在全球f d i 流量最高的年份2 0 0 0 年，就按出售方统计跨国 并购额占f d i 流入量的比重而言，发达经济体与世界总比均达到近年来的最高水平， 分别为9 4 2 5 和8 2 1 l ，而发展中经济体的这一比值仅为2 8 7 0 ，表明全球跨国 并购主要在发达国家和地区之间进行。这与跨国并购型f d i 对市场经济的完善要求 相对较高有关，如证券市场、资本流通市场、社会保障制度、企业现代化制度等的 完善程度。与发展中国家和转型经济体相比，欧美发达国家具备跨国并购所要求的 这些条件，因此吸收了更多的跨国并购型f d i 。 2 0 0 0 年以后，发达经济体和世界总比均呈下降趋势，这导致了全球f d i 流量的 持续下降。相比之下，发展中经济体由于其f d i 流入主要以新建投资方式实现的， 因此其f d i 流入量较少地受到全球跨国并购交易减少的影响，全球f d i 下降主要发 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 生在发达经济体。在2 0 0 1 年，发展中经济体按出售统计跨国并购额占f d i 流入量的 比重甚至略有上升，为4 0 9 7 ，这与当年发展中经济体较好的f d 业绩是致的。 图2 31 9 9 2 - - 2 0 0 2 年按出售方统计m & a 额与f d i 流入量之比 1n n l u u 9 0 厂一一三一入- 7 8 0 7 0 、4 6 0 一丫 、 5 0 4 0￥ 弋1 态 3 0 2 0 - 叫h 、1 r 1 0 n u 一“ 1 9 9 21 9 9 31 9 9 41 9 9 51 9 9 61 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 l2 0 0 2 资料来源：世界投资报告2 0 0 3 ) ) ，l r n c t a d 二、跨国并购的行业分布 自2 0 世纪8 0 年代末期以来，全球外国直接投资主要流向服务业。根据2 0 0 3 年 世界投资报告，近年来服务业一直是吸引国际直接投资最多的部门。从跨国并购 的行业分布来看，在1 9 8 8 - - 2 0 0 2 年期间，按行业出售额统计全球跨国并购总额为 4 9 0 0 4 7 6 亿美元。其中初级产业为1 2 2 1 4 5 亿美元，所占比重为2 4 9 ：第二产业为 1 9 0 2 6 4 2 亿美元，所占比重为3 8 8 3 ；第三产业为2 8 7 5 1 2 3 亿美元，所占比重为 5 8 6 7 ( 图2 4 ) 。 由图2 4 可以看出，跨国并购主要发生在第二产业和第三产业，初级产业所占比 重较小，这与全球f d i 主要集中于第二、第三产业，而较少投入初级产业的f d i 流 动现状是一致的。从跨国并购交易额来看，跨国并购以电信、制药、石油、汽车、 保险、电力天然气供水、化学及相关产品、零售、电子与电气设备及商业服务这十 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 - _ 一 个行业为主。其中，以电信、制药、石油和汽车四大行业为重中之重。 资料来源：世界投资报告2 0 0 3 ) ) ，u n c t a d 资料来源：世界投资报告2 0 0 3 ) ，u n c t a d ；从图2 5 可以看出各产业内跨国并购额的变化趋势。总的来说，初级产业内跨国 滞购所占比重变化很小，维持在相对较低的水平。在1 9 8 8 2 0 0 2 年期间，最高年份 1 9 9 3 年，达到5 o ，最低年份为2 0 0 0 年，仅为o 9 ，平均比重为3 1 3 。尽管 誊 年份第二产业和第三产业跨国并购所占比重变化不一，但从图2 - 5 我们可以明显看 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 出第二产业的跨国并购额呈下降趋势，而第三产业呈上升之势。在1 9 9 4 年以前( 包 括当年) ，除1 9 9 1 年第二产业所占比重( 4 4 8 ) 低于第三产业( 5 3 6 ) 以外，各 年份第二产业均高于第三产业。 1 9 9 5 年以后( 包括当年) ，第三产业所占比重开始超过第二产业，并一直呈上升 趋势，只有个别年份1 9 9 8 年除外，当年第二产业所占比重为4 9 5 ，略高于第三产 业的4 8 5 。近年来，第三产业跨国并购额的上升趋势主要得益于该产业中银行、保 险等金融服务业、电信服务业、传媒业等在跨国并购中的比例逐渐上升。u n c t a d 的统计表明，近1 5 年期间，跨国并购项目最多的是电信服务业。但在可获数据的最 新年份2 0 0 2 年，流向公用事业和建筑业( 主要是汽车业和石油业) 的并购资金显著 增加，而流向金融和传媒业的并购资金明显下降。 第二节未来全球跨国并购的趋势 2 0 世纪9 0 年代以来，跨国并购一直是跨国公司f d i 的主要方式。至2 0 0 0 年并 购高峰过后，跨国并购在f d i 的比例趋于下降。2 0 0 3 年，全球跨国并购的交易量和 交易额都减少了，使得并购趋减成为一个全球趋势。在项目方面，西欧比2 0 0 2 年减 少了3 3 ，美国减少了2 8 ，亚太地区最为严重，减少了4 9 ；在成交额方面，西 欧交易价值下跌了2 7 ，美国涉及的款项减少了7 ，亚太地区减少了3 2 。就亚 太地区而言，2 0 0 3 年上半年并购的两个指标的降幅均高于全球水平，主要因为伊拉 克战争爆发和非典疫情推迟了当地许多并购活动的发生时间。 根据u n c t a d 对全球1 4 6 个国家的投资促进机构的调查表明，跨国公司的对外 投资方式正逐渐从并购转向新建投资，这种趋势在未来几年将会发展下去。调查结 果显示，2 0 0 4 - - 2 0 0 5 年，全球并购方式将占f d i 比例为3 7 ，新建投资占6 3 。但 发达国家与发展中国家在投资方式有所区别。发达国家仍然以并购方式为主，占5 2 ，新建方式占4 8 。在发展中国家新建投资占6 9 ，并购占31 4 。由此可见， 未来几年，跨国公司的新建投资方式将逐步超过并购投资方式。过去几年，并购( 包 括私有化) 一直是推动全球f d i 增长的重要力量，但在短期和中期内，它对f d 的 世界投资报告2 0 0 3 ) ) ，u n c t a d 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 促进作用是有限的。预计在今后的几年内，自然资源、消费及制造业将成为新的并 购焦点。一些在自然资源领域居领导地位的公司必然会借机寻求海外资产并购，而 北美的消费及制造业涉及中国企业并购的可能性则极高。另外，预计旅游业、电信 业很可能发生额外资产注入型的交易，从而促进并购交易量的攀升。但全球并购市 场整体上不会实质性回升，热点地区将局限在区域性市场。由于美国和欧洲经济增 长恢复不明朗，加上美国修改并购财务规则并建立起对跨国并购的全球化监管机制， 尤其是连续几年的并购热潮后，欧美大企业已从单纯的外部扩张转移到公司内部整 合的实质阶段，美国和欧洲等全球并购的主战场很难在短期内再现大规模并购活动， 全球并购市场因此难以为继。当然，根据近几年国际资本流动趋势，在未来几年里， 大型跨国公司将继续进行国际扩张，并仍将倾向于发达国家市场。世界上最受欢迎 的投资地区主要集中在美国和欧盟各国，如德国、英国和法国；发展中国家仍是中 国、巴西、墨西哥和南非，因此上述这些国家也将成为跨国并购的重点国家。 另外，亚洲并购市场增长速度将继续领先于世界其他地区，亚洲并购的恢复势 头将快于欧美国家。在经济全球化和竞争国际化的压力驱使下，亚洲地区的企业越 来越意识到并购手段的重要性。特别是中国，将成为最具成长性的并购市场。这既 是因为中国加入w t o 后进一步为外资并购通道打开了大门，也是因为中国经济结构 和产业结构的调整，越来越需要借助于并购市场来进行。 1 6 全球跨国并购浪潮下的我国外资并购问题研究 第三章跨国公司在中国的并购 2 0 世纪9 0 年代以来，中国一直是发展中经济体中吸引f d i 最多的国家，2 0 0 2 年更是跃居为全球第一引资大国，当年吸引f d i 高达5 2 7 4 3 亿美元，2 0 0 3 年所吸收 的f d i 继续走高，达到5 3 5 0 5 亿美