（管理科学与工程专业论文）上市公司利益转移型关联交易研究.pdf

硕士学位论文 摘要 关联交易，是指在关联方之间转移资源或义务的事项，而不论是否收取款项。 关联交易既具有促进公司规模经营、减少交易过程中的不确定性、降低交易成本、 有助于公司集团整体战略目标的实现等积极作用，也存在违背市场公平竞争原则， 在关联方之间转移资金和利润，进而损害公司和股东利益等诸多负面影响。 本文首先综述了关联交易、利益转移型关联交易的定义和基本分类，引入了 利益转移型关联交易模型，并进行了定性分析。同时，通过对上市公司利益转移 型关联交易定量分析得出结论：上市公司中即使是无效率经济的关联交易常常发 生；利益转移型关联交易在我国上市公司巾普遍存在：控制方股东获得了从上市 公司转移走的利润，而上市公司的小股东与其他利益方的利益受到了严重侵害。 另外，在国有股权虚置、上市公司管理层形成较严重的内部人控制的情况下，管 理层会利用控制方股东的国有控股权将利润转移至自己开办的私人公司中，而不 是转移至控制方国有股东手中。由于管理层实际上在上市公司没有任何股权，这 种转移利润的关联交易的隐蔽性更强，危害更大。在此基础上，本文分析了我国 上市公司利益转移型关联交易存在问题的原因，提出了规范关联交易的管理对策， 即通过优化公司股权结构，健全公司的治理机制；引进独立麓事制度，形成科学 的决策机制；完善法律规制，加强关联交易监管：明确公平定价原则，维护关联 交易的公平性：完善关联交易披露制度，加强信息披露检查；保护中小股东权益， 完善股东诉讼制度等。 总之，本文对上市公司利益转移型关联交易问题作了一个较全面的定性和定 量分析，并就如何规范关联交易提出了管理对策，这不但为今后的进一步研究提 供思路，也为我国加强上市公司关联交易监管提供参考。 关键词：上市公司；关联交易；股权结构；利益转移 上市公司利益转移型关联交易研究 a b s t r a c t “r e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n ”( r p t ) m e a n sat r a n s a c t i o ni nw h i c hr e s o u r c e so r l i a b i l i t i e sa r et r a n s f e r r e db e t w e e nr e l a t e d p a r t i e s ，w e a t h e r o rn o ti ti n v o l v e sa n y ar p to n o n eh a n d ，c o u l d h e l pe n l a r g e t h es c a l eo f ab u s i n e s s ，d e c r e a s et h eu n c e r t a i n t yi nc o u r s eo f t h et r a n s a c t i o n ，l o w e rt h ec o s t so f t r a n s a c t i o n ，a n dr e a l i z et h es t r a t e g i co b j e c t i v e so f t h e w h o l eb u s i n e s sg r o u p o nt h eo t h e rh a n d ，i t m a yp r o d u c es o m en e g a t i v ei m p a c t s ，s u c h a s b r e a k i n gt h el a wo ff a i rc o m p e t i t i o n ，t r a n s f e r r i n gc a p i t a l a n dp r o f i t sb e t w e e nr e l a t e d p a r t i e s ，a n dt h e r e b yi m p a i r t h ei n t e r e s t so f t h ec o m p a n i e sa n ds h a r e h o l d e r s f i r s t l y ，t h i sp a p e re x p l i c a t e sd e f i n i t i o no nr p t a n di n t e r e s t s - t r a n s f e r r i n gr p ta n d b a s i ct h e o r y ，a n a l y z e sm e c h a n i s mo fr p tg e n e r a t i o na n di n t e r e s t s - t r a n s f e r r i n gm o d e l ， a n dc o m e st oac o n c l u s i o n ：t h em a j o r i t yo fs h a r e h o l d e r so b t a i nb e n e f i t sf r o ml i s t e d c o m p a n i e si nt h ec o u r s eo fi n t e r e s t s - t r a n s f e r r i n g ，b u tt h es m a l ls h a r e h o l d e r sa n do t h e r r e l a t e dp a r t yh a v eb e e ni m p a i r e d m o r e o v e r ，u n d e rt h es h a r er i g h t sd e f a u l ta n de x i s t i n g s e r i o u si n t e r i o r - p e o p l ec o n t r o li nt h em a n a g e m e n tl a y e r ，t h em a n a g e m e n tl a y e rw o u l d t r a n s f e r p r o f i tt op r i v a t ec o m p a n i e sb yt a k i n ga d v a n t a g e o fs t a t e o w n e ds h a r er i g h t s ，n o tt o t h es i d eo fs t a t e o w n e ds h a r e h o l d e r s t h i sk i n do fr p th a sm o r e s t r o n gn e g a t i v e n e s sa n d h a z a r db e c a u s eo f n o n e x i s t e n c eo f s h a r e r i g h ti nt h em a n a g e m e n t l a y e r b a s e do na b o v e ，t h i sp a p e ra n a l y z e st h ec o u r s eo nr p t sw i d ee x i s t e n c ea m o n g l i s t e d c o m p a n i e s ，p r o p o s e sm a n a g e m e n t m e a s u r e so f r e g u l a t i o n o n r p t ，n a m e l y p e r f e c t i n gc o r p o r a t eg o v e r n a n c em e c h a n i s mt h r o u g hs t r e a m l i n i n gc o r p o r a t es h a r er i g h t s s t r u c t u r e ，f o r m i n gs c i e n t i f i cd e c i s i o nm e c h a n i s mt h r o u g ha d o p t i n gi n d e p e n d e n td i r e c t o r s y s t e m ，o p t i m i z i n gl a wa n dr e g u l a t i o n t o s t r e n g t hs u p e r v i s i o n o nr p t ，e n c o u r a g i n g m e d i u m s i z e dm a ds m a l ls h a r e h o l d e r st ot a k ep a r ti n c o r p o r a t em a n a g e m e n t , e n s u r i n g f a i r n e s so fr p t t h r o u g hc l a r i f y i n gp r i c i n g - f a i r l yp r i n c i p l e ，p e r f e c t i n gr e l e a s i n gr u l e so n r p tt os t r e n g t h e nc h e c ko ni n f o r m a t i o nr e l e a s i n g ；s a f e g u a r d i n gr i g h t sa n di n t e r e s t so f m e d i u m s i z e da n ds m a l ls h a r e h o l d e r sa sw e l la sp e r f e c t i n ga c t i o ns y s t e mo fs h a r e h o l d e r a n ds oo n a l li n a l l ，t h i sp a p e rm a k e sa no v e r a l lq u a l i t m i v ea n dq u a n t i t a t i v ea n a l y s i s o n i n t e r e s t s t r a n s f e r r i n gr p t a n d p r o p o s es o m em a n a g e m e n t m e a s u r e si no r d e rt op r o t e c tt h e i n t e r e s t so f t h ei n v e s t o r s ，a n dm a i n t a i nt h es t a b i l i t yo f s e c u r i t ym a r k e t k e y w o r d s ：l i s t e dc o m p a n y ；r e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n ；s h a r e - r i g h ts t r u c t u r e ；i n t e r e s t s t r a n s f e r r i n g l i 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体己经发表或撰写的成果作品。肘本文的研究做出重要贡献的个 人和集体，均己在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果 置萃人承担， 怍者魏湃l i 、卫 隰蝉彳和吕 掌位论文版权使用授权书 本笺匣论文作者完全了解学校有关保留、使用学论文的规定? 犀意掌 佼保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借湄。本人授权湖南大学可以将本学位论又的全部或部分内窖编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位 论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适甩本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打“”) 作者签名薜* 7 - - 引磁名与趣外 日期：j “年r 月；日 日期：加严年j _ 月，乡日 硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 研究背景、问题与意义 1 1 1 研究背景与问题的提出 现代企业制度以公司制为主要特征，即由数个股东按照一定的规范组成的 个能独立运作的经济组织。该组织成立后即对生产经营中所产生的债务以及股东 对公司的责任均仅承担有限的责任，因而现代公司制引伸出一对矛盾，即股东实 际控制着公司，而公司的经营结果在一定程度上又与股东相分离。由于股东对公 司承担有限责任，股东与公司的关系并不仅仅限于投资与分红，因此这种股东对 公司的实际控制权和最终承担责任的有限性，便导致了股东或其他实际控制公司 的人员运用其权力通过不正当关联交易转移利润成为可能【l 】。 在我国，伴随着证券市场的发展而出现关联关系及关联交易。它与初步发展 的中国资本市场和以股份制改造为核心的企业改制存在着天然的联系。我国原来 大部分企业由于体制的非市场化，除了作为纯粹的生产经营者外，还承担着庞大 而深重的社会服务功能。在进行企业改制上市时，传统的企业整体上市方式因资 产收益率过低而难以达成，同时又受到新股发行额度的限制，使得大多数公司上 市选择了“主体上市，原企业改造为母公司”的上市模式，其特征是母公司一集 团公司成为上市公司的控股股东，集团公司总资产中的一部分“剥离”出来，模 拟其营业收入和费用，虚拟出个新的会计实体股份公司，使得上市公司与 生俱来地和以集团公司为主的各关联公司之问不可避免地存在着千丝万缕的关联 关系。 公司上市以后，上市公司若不能与母公司做到在业务、资产、人员、机构、 财务等方面分开，就不是一个严格意义上的独立企业，对母公司的依赖很大，缺 乏独立完整的业务及面向市场自主经营的能力，自身抗风险能力弱，而且母公司 可能通过对关联交易条件的控制，侵蚀上市公司的资产和收益，损害中小股东的 权益，谋取不当利益。一旦市场经营环境发生变化或者监管加强，原来掩盖着的 问题就会逐步暴露出来，上市公司的经营就可能突然恶化，给投资人带来巨大损 失，也给证券市场带来巨大风险。根据沪市披露2 0 0 2 年中报的3 8 4 家公司情况来 看，有2 2 5 家披露了关联交易，占公布总数的6 1 8 1 ，存在关联方的公司有2 9 9 家，占8 2 1 4 1 2 1 。 在我国，大量有欠公允，严重损害中小股东的关联交易的存在危及到整个资 本市场的诫信建设，影响稀缺资源的有效配置，对股价产生不正常影响，增加市 上市公司利益转移型关联交易研究 场的运行成本，最终将动摇上市公司本身存在的基石【5 。因此，要规范上市公司 的管理，维护证券市场的信誉，促进证券市场的健康发展，规范关联交易就成为 十分重要的问题而被提了出来。 1 1 2 研究重点 本文通过引入利益转移型关联交易模型来分析关联交易的运作过程，并通过 定性分析，指出上市公司利益转移型关联交易存在的问题和产生的原因。针对存 在的问题，提出了以下六个方面的管理措施：即优化公司股权结构，健全公司的 治理机制；引进独立董事制度，形成科学的决策机制；完善法律规制，加强关联 交易监管；明确公平定价原则，维护关联交易的公平性；完善关联交易披露制度， 加强信息披露检查；保护中小股东权益，完善股东诉讼制度等。 1 1 3 研究意义 对上市公司利益转移型关联交易研究具有以下几个方面的意义： 首先，利益转移型关联交易的普遍存在，使得人们上市公司的公正性越来越 受到怀疑，严重影响了上市公司的信誉和证券市场的健康发展。通过对关联交易 的规范，可以重新澄清人们对关联交易性质和作用的错误认识，重树上市公司的 信誉： 其次，通过对利益转移型关联交易的定性和定量分析，指出上市公司存在的 主要问题； 第三，通过对利益转移型关联交易存在的原因和问题分析，提出对上市公司 提高治理绩效的措施，特别是通过优化公司股权结构、完善外部董事制度、完善 关联交易披露制度等措施，可以推动上市公司的规范经营和健康发展。 1 2 研究动态、研究方法和技术路线 1 2 1 研究动态 从现有的文献来看，公司监管方面的主要理论有：( 1 ) 斯蒂格勒的监管无效 论。斯蒂格勒产业组织和政府管制一书中对美国的证券监管作了较为详细的 分析，基本结论是美国的证券监管基本上是无效的，实行证券监管以来，美国新 发行上市的公司的质量与市场表现均比监管前上市的公司质量与市场表现差，也 就是说，证券监管阻碍了业绩突出的上市公司的上市【4 j 。( 2 ) 有效市场理论。该 理论最先由法玛( f a m a ，1 9 7 0 ) 提出，该理论认为成熟的资本市场是有效率的，股 价能迅速的反映上市公司的一切变化，内幕消息拥有者不能获得超额利润，因此 对有效的证券市场进行监管是没有必要的；在半强式有效的证券市场及弱有效的 证券市场，由于内幕消息和非公平关联交易等行为可以获取超额的无风险利润， 硕士学位论文 为维护证券市场的公平性，有必要实行强制信息披露等监管措施来保护投资者的 利益1 5 】。( 3 ) 监管有效论。格锐尔( g r i e r ，1 9 8 0 ) 、瓦茨( w a t t s 1 9 8 6 ) 、齐默尔 曼( z i m m e r m a n ，1 9 8 6 ) ，比文尔( b e a v e r ，1 9 8 9 ) 等从实证会计学的方法出发，认 为上市公司中操纵利润或实施关联交易等现象是始终存在的，因此需要对上市公 司的进行合理的监管，以保持证券市场的透明度和公平性。从目前的实际情况来 看，证券管理部门的监管是始终存在并同益加强的 6 】。( 4 ) 利益转移论。b a r c l a y ， m i c h a e l 和c l i f f o r dh o l d e r n e s s ( 1 9 8 9 ) 的研究表明，在控股结构下，由于控制性股东 掌握上市公司的控制权，在法律监管不完善的情况下，控制性股东可以利用其绝 对优势的表决权将上市公司的利益转移至自己手中。同时控制性股东只按照其拥 有的股权比例部分承担由于利益转移而给上市公司带来的亏损f ”。 从方法论上来讲，目前监管理论的分析大部分是以最大化理论为基础，被监 管对象的违规概率常常被假定为一个随机变量，如：r l h a n ( 1 9 9 5 ) 对负债监管的分 析、d i l i p ( 1 9 9 2 ) 对建筑工地噪音监管模型的分析、k e i t h ( 1 9 9 6 ) 对违法行为的预防 模型等都是从政府角度出发的优化模型【3 l 。 从国内来讲，由于我国国企特有的改制上市模式，我国对关联交易的研究起 步较晚，但研究范围较广。一是根据美国、日本等发达资本主义国家对关联交易 的定义分析比较，对关联交易的界定进行研究。二是从监管方面进行，包括外部 的法制建设、信息披露、完善独立董事制度等。如深圳证券交易所综合研究所对 上市公司监管问题进行了研究，提出了进一步完善证券交易上市规则、建立有效 法律体系、进一步加强对上市环节中关联交易监管等措施。深圳交易所博士后工 作站对非公平交易下的公司利益转移问题的研究，引进博弈理论建立监管部门监 管大股东非公平关联交易的博弈模型( 段亚林，2 0 0 1 ) 等等。三是从公司内部治 理结构方面进行研究，提高公司治理的绩效水平。四是从会计核算和会计估计方 法方面的研究，国内专家对我国与国际和美国的会计准则进行了比较研究峭j 。 1 2 2 研究方法 通过界定关联交易定义和引入利益转移型关联交易模型，分析研究我国上市 公司利益转移型关联交易存在的原因和对各利益主体的影响，以明确在多大程度 上关联交易需要规范。 关联交易的特点是利益转移，因此选取利益转移型关联交易中的资金转移这 一比较突出的利益转移行为来进行定量研究，分析我国上市公司大股东究竟是否 利用利益转移型关联交易转移了上市公司的利益，并分析存在这些问题的原因。 然后，从制度层面提出建设性的措施。 1 2 3 技术路线 定性分析的技术路线：通过对上市公司利益转移型关联交易模型分析来展开， 上市公司利益转移型芙联交易研究 分析表明控制方股东有进行关联交易的强烈动机。 定量分析的技术路线是：针对上市公司资金被大量占用的事实，以利益转移 型关联交易作分析，说明母公司进行关联交易的主要目的是转移利润。 1 3 研究内容与创新工作 1 3 1 研究内容 本文首先阐述关联交易和利益转移型关联交易的定义，界定关联交易的性质 和范围。 其次，引入利益转移型关联交易模型并进行定性分析。 再次，对我国上市公司关联交易的现状进行定量分析，提出利益转移型关联 交易在我国卜- 市公司普遍存在的原因，并从优化公司股权结构、加强法规建设、 引入独立董事制度、强化信息批露、保护中小股东利益等方面提出管理对策。 1 3 2 创新工作 本文的创新点主要体现在三个方面： 1 通过对利益转移型关联交易的模型分析，得出母公司大量进行利益转移型 关联交易的最终目的是从子公司转移资源或利润的结论，揭开了上市公司利益转 移型关联交易的面纱； 2 用定量的方法对关联交易中的利益转移问题进行验证； 3 分析了利益转移型关联交易存在的主要原因，并系统地提出规范关联交易 的管理对策。 4 硕士学位论文 第2 章关联交易基本概念与分类 现代公司制的一大特征就是公司股东的分散，且极具有流动性。这种特征使 企业的资本运作成为可能，但同时由于股东的分散和股东往往仅关心股票或股权 的转让所得，而对公司实际的生产经营与盈利能力则关注甚少，这样使得部分股 东或公司的董事、经理人员利用其对公司的实际控制，通过不正当的交易来转移 利润或权益，从而获取更多的收入。随着公司制的建立，因投资和被投资的关系 而建立了一系列的公司之间的资本纽带，通过这种资本纽带，使企业间进行联合 在更大程度上进行规模经营成为可能。通过市场这个无形之手的调节，使得企业 必须通过降低成本而不是提高价格来获取利润。规模经营和通过集团内部各关联 公司之间的交易来降低经营成本，提高利润是许多经营者所普遍采用的方法 9 1 。 2 1 上市公司关联方的界定及关联交易的定义 2 。1 。1 关联方的界定 我国财政部1 9 9 7 年5 月2 21 3 印发的企业会计准则关联方关系及其交 易的披露( 财会字 1 9 9 7 2 1 号) 中对关联方进行了详细的界定。该准则认为， 在企业财务和经营决策中，如果一方有能力直接或间接控制、共同控制另一方或 对另一方施加重大影响，则可将其视为关联方；如果两方或多方同受一+ 方控制， 也应当将其视为关联方【1 0 1 。根据该准则，上市公司的关联方关系主要有以下几种： 1 直接或间接地控制其他企业或受其他企业控制，以及同受某一企业控制的 两个或多个企业( 例如：母公司、子公司、受同母公司控制的子公司之间) 。 2 合营企业：合营企业是指按合同规定经营活动由投资双方或若干方共同控 制的企业。当两个或多个企业或个人共同控制某一企业时，则该企业视为他们的 合营企业。 3 联营企业：联营企业是指投资者对其具有重大影响，但不是投资者的子公 司或合营企业的企业。当某一企业或个人拥有另企业2 0 或以上至5 0 表决权 资本时，通常认为投资者对被投资企业具有重大影响，则该被投资企业视为投资 者的联营企业。 4 主要投资者个人、关键管理人员或与其关系密切的家庭成员。 5 受主要投资者个人、关键管理人员或与其关系密切的家庭成员直接控制的 其他企业。 上市公司利益转移型关联交易研究 2 1 2 关联交易的基本定义 关联交易就是企业关联方之间发生转移资源或义务等事项的交易。与转移资 源有关的，如优质资产、资金、人才等的不等价交换；与转移义务有关的，如劣 质资产、负债、风险等等的输入和输出。大量的关联交易问题研究发现，上市公 司并非依据企业的需要而进行关联交易，而是根据代理人自身的需要进行关联交 易。同时，我国的上市公司背后通常有一个与此同名同姓的企业集团，而集团内 又有一些非上市的企业，组成该上市公司的关联企业。当然，关联企业既可以是 上市公司，也可以是有限责任公司；既可以是同一个企业集团内的成员企业，也 可以是不同集团的成员企业，还可以是游离的单独企业等l i “。 2 2 利益转移型关联交易的定义及评价标准 所谓利益转移型关联交易，是指关联方利用对公司的控制与影响，通过关联交 易将公司的利益转移至关联方自己手中或将关联方的利益灌输至公司之中的过 程。从上市公司的实际运作来讲，由于我国股份制经济发展较晚，大部分上市公 司是从母公司剥离部分资产发起设立的，资产的独立性较差。出于业务的需要， 上市公司和母公司及其他关联方进行关联交易难以避免。只要交易价格公平合理 并保持关联交易信息披露的透明度和及时性，是符合有关法律规定的。但如果交 易价格有失公允，存在一方向另一方转移利益的事实，则构成了非公平的利益转 移型关联交易。 判断个关联交易是否属于利益转移型关联交易，最主要的是考察该关联交 易的过程中交易价格是否偏离了公平市价，如果偏离了公平市场价格则发生公司 利益的输入或输出，从而均可能构成利益转移型关联交易。 2 3 利益转移型关联交易的分类及表现形式 如果以上市公司作为研究中心，从利益转移的方向来讲，利益转移型关联交 易可大致分为索取型关联交易与付出型关联交易两大类。所谓索取型关联交易是 指上市公刊大股东或其他关联方利用其控制地位，通过关联交易占有上市公司的 资源或直接将上市公司的利润转移至母公司或其他关联公司。索取型关联交易无 疑直接损害了上市公司少数权益者的利益，其较常见的方式有：( 1 ) 关联公司廉 价或无偿占用上市公司的资金；( 2 ) 关联公司向上市公司高价供应原材料；( 3 ) 关联公司向上市公司高价转让资产( 尤其是劣质资产) ；( 4 ) 由上市公司承担关 联公司的费用如：管理费用、广告费用、研究开发费用等：( 5 ) 上市公司为关联 公司的贷款进行担保；( 6 ) 关联公司向上市公司低价收购产品然后转售以获取盈 利等。 硕士学位论文 第- , e f l n 益转移型关联交易是付出型关联交易。这一般是在上市公司经营业 绩不佳时，为保住上市公司的配股资格或实现扭亏，避免摘牌，通过与关联公司 进行关联购销、资产重组、资产租赁、资产托管、承包经营等，将关联公司的利 益转移至上市公司，务求在短期内人为地提高一 二市公司的经营业绩。付出型关联 交易具体的交易方式与索取型关联交易相反，主要包括：( 1 ) 上市公司廉价或无 偿占用母公司等关联方的资金；( 2 ) 关联方公司向上市公司低价供应原材料：( 3 ) 关联方公司向上市公司低价转让资产或无偿赠予上市公司资产；( 4 ) 由关联方公 司承担上市公司的费用如：管理费用、广告费用、研究开发费用等；( 5 ) 母公司 或其他关联公司为上市公司的贷款进行担保：( 6 ) 关联方公司向上市公司高价收 购产品等。 利益转移型关联交易的主要形式有： 1 关联购销 由于公司改制上市时把大量与上市公司生产经营直接提供服务的资产留给了 母公司，因此，不可避免地股份公司与其母公司之间在原材料采购、产品销售业 务中存在着大量的关联交易。从积极的角度讲，此类交易的运作有乖j 于减少营运 资金的占用，降低交易成本和费用，提高企业的经营效率具有积极意义。这种关 联购销具有涉及面广、数量大、定价困难等特点，因此，事实上，关联购销也成 为上市公司利润转移的主要方面。关联购销中交易价格的定位是实现交易目的的 关键。 2 费用负担转嫁 公司改制上市时，集团公司一般都将企业办社会的非生产性资产剥离或分立 出来。但上市公司的正常运作仍需要集团关联公司之间相互提供有关方面的服务， 因此上市前后各方都会签订有关费用的支付和分摊标准的协议，如经营服务协 议、综合服务协议。这些项目引起的资金往来成为我国上市股份公司与集团关 联公司交易的重要内容之一。这些项目涵盖面较广，包括医疗、饮食、托儿所、 职工住房等等。各项服务收费的具体数量和摊销原则因外界无法准确地判断其是 否合理，操作弹性大。目前公司或者调低上市公司应交纳的费用标准，或者承担 上市公司的相关费用，甚至将以前年度已交纳的费用退回，从而转移费用，达到 “增加利润”的目的。 3 资产租赁 由于集团公司资产的非整体上市，我国上市公司与其集团关联公司之间普遍 存在着资产的租赁关系，包括土地使用权、商标等无形资产的租赁和厂房、设备 等固定资产的租赁。由于各类资产租赁的市场价格难以确定，租赁已成为上市公 司与集团关联公司之间转移费用及利润非常方便的手段。上市公司利润水平不理 想时，集团公司调低租金价格或以象征性的价格收费，或上市公司以远高于市场 上市公司利益转移型关联交易研究 价格的租金水平将资产租赁给集团公司使用。有的上市公司将从母公司租来的资 产同时以更高的租金再转租组关联同属公司，形成上市公司的其它业务利润，实 现向上市公司转移利润。 4 资金占用和信用担保 按照有关法规，企业之间不允许相互拆借资金。但实际上，上市公司与这些 关联公司普遍存在资金往来现象。上市公司还与集团公司或同属关联公司之间相 互提供信用担保，以此解决各公司的资金问题，但也形成或有负债，增加上市公 司的财务风险。 5 托管经营 上市公司与关联公司之间进行的资产托管经营目前已为资本运营方式之一。 但我国缺乏对资产托管经营相关的法规及操作规范。目前，大多数上市公司利用 托管实现短期经营目标，或者是上市公司将不良资产委托关联公司经营，定额收 取回报，侵上市公司既回避了不良资产的亏损反映，又获取一块利润；或者是关 联公司将稳定的高获利能力的资产由上市公司托管，只收取较低的费用，而把大 部分的盈利转入了上市公司。 6 合作投资 合作投资的关联交易通常指的是上市公司与关联公司就某一项目联合出资， 并按事前确定的比例分利。这种投资方式因关联关系的存在，达成的机率较高， 但操作透明度较低，特别是分利比例的确定。在实际运作中，使用投资通常是在 紧急的年关时刻为解决利润缺口而起用的。当年末利润难以达到承诺或预测目标 时，上市公司就与关联公司签订关于某个项目的投资合同，并按利润缺口分取一 块利益。 2 4 利益转移型关联交易的特征和目的分析 2 4 1 利益转移型关联交易的特征 利益转移型关联交易的基本特征主要有交易的非效率性、攫取利益的故意性 和关联交易的信息不对称性等。 1 非效率性 u 非效率性是我国关联交易的主要特点。研究发现：我国上市公司的关联交易 并不是为了真正意义上的资产优化配置和优化管理，而是通过关联交易人为地改 变企业的财务报表，从而欺骗广大的投资大众，主要目的是“圈钱”，而不是良性 扩张。现在，由于“囤钱”的成功，但经营的失败，使得上市公司不得不改变关 联交易的方向，即转出“利润”，主要目的是逃债，而不是真f 意义的市场退出。 2 故意性 所谓故意性是指攫取利益的故意性，是指上市公司通过关联交易掠夺广大股 硕士学位论文 民的财富的故意行为。包括两个方面：是利用信息不对称，通过关联交易使得 财务报表的“业绩”辉煌，骗取广大投资者的信任以及证券机构的认可，以获得 配股资格，通过配股获得大量的“免费”现金；二是利用关联交易输出“利润”， 最终受害的还是广大股民和国家。依据中国证券报2 0 0 1 年3 月1 7 同的报道， 猴王集团采取大规模的资产分割，通过关联交易将大量的优质资产转移，使猴王 集团在一年之内资产大幅度缩水，意在逃避债权，坑害股民和国家。 3 信息不对称性 关联交易主要利用的就是代理人与股东之间的信息不对称。近年来，国家证 券管理机构对上市公司的管理要求越来越高，当然主要是信息披露方面。关联交 易的信息不对称性是关联交易的主要特征之一。 2 4 2 利益转移型关联交易的目的分析 利益转移是控制方公司掠夺子公司资源与利益的一种重要手段。从企业组织 形念演变的历史来看，只有当企业的所有权与控制权分离程度较高且监管机制不 完善时，这种利益转移才会产生。 丽劳i 同转移利润怯地羞壁壹坌旦 付出型关联交易输入利益 转出更多利益止m 公司p 转出更多利益 包装后侵占更多利益ll 包装后侵占更多利益 中小投资者 债权人 图2 1 利益转移流程示薏圈 关联方交易已经渗透到市场交易的各个领域，虽然一部分关联方交易是在公 平基础上进行的，但很多情况下关联方交易在日常各种业务过程中进行，很难确 定交易是否基于公平公正原则，关联方关系经常以一种微妙的方式来影响交易。 在某些情况，一方为达到某种目的，如为了使其能有良好的社会形象，让广大投 资者对其建立信心，通过关联方之间的非真实和非公平的交易，而达到粉饰其财 务状况和经营成果等目的。大量的资料证明，关联方交易的动机与目的主要包括 以下几个方面： 1 操纵利润 关联企业之间通过转移定价等方式实现利润的转移，具体包括两种意图： 9 上市公司利益转移型关联交易研究 ( 1 ) 粉饰业绩 通过有利的转让价格和虚假销售柬实现收入的增长或成本的降低，提高特定 关联企业的利润率和竞争力；或是通过资产熏组等方式，以低价将优质资产转让 给关联食业，剥离其不良资产，增强其获利能力，改善其财务状况。 f 2 ) 降低税负 利用关联交易避税，一方面是利用不同企业、不同地区税率及免税条件的差 异，将利润转移到税率低或可以免税的关联企业；另一方面是将赢利企业的利润 转移到亏损企业，实现整个集团的税负最小化。 2 节约交易费用 交易费用是指为保证交易按理想状况进行而需要额外支付的信息成本、监督 成本和组织管理成本。关联交易作为一种特定的交易，在关联企业间进行，方式 与过程往往简单直接，相应的交易费用可以明显节约，大大低于一般的市场交易 费用。 3 将企业资产和利润转移到主要投资者、关键管理人员及其家属所控制或有 重大影响的企业，从而达到为少数人牟利的目的。 2 5 利益转移型关联交易对各利益主体影响分析 上市公司利益转移型关联交易一直是我国证券市场关注的热点问题。上市公 司与改组前母公司及兄弟公司、子公司及附属公司、联营公司之问普遍存在着千 丝万缕的联系。由此引发的利益转移型关联交易对证券市场各主体的影响重大。 1 上市公司 在大量的关联交易中，若上市公司过度向关联方提供购销业务和承担沉重债 务，则对上市公司产生如下后果：有些上市公司会过分倚重于关联方，其原材料 采购和产品销售主要与关联方发生，经营自主权受到多方限制，市场功能严重弱 化。上市公司向关联方提供担保和贷款，注入资金，大大增加了上市公司负债带 来的财务风险。 2 股东 处于控股地位的大股东呵以利用表决权优势，对上市公司的关联交易做出安 排。如果他们追求的是控股股东的额外利益，这往往会以牺牲上市公司的整体利 益为代价，当然也会侵害众多小股东的权益。上市公司利用转移价格将利润向关 联方转移：通过关联交易让公司为采购品和劳务支付更多的资金。这些都会导致 公司盈利能力下降，财务风险上升。譬如，关铝股份上市前承诺1 9 9 9 年第二季度 向全体股东派发股利，可是该公司1 9 9 8 年在“补充公告”中称，由于解州铝厂( 关 铝控股股东) 临时使用本公司7 0 6 6 万元资金，所以暂不进行利润分配。因控股股 硕士学位论文 东占用公司资金而导致上市公司推翻承诺，这无异于是对投资者的欺骗。再如， s t 网点一笔本应1 9 9 2 年交纳的4 4 1 4 8 万元资本金到1 9 9 9 年发布中报时仍未到 位。s t 网点的大股东名义上持有2 2 股权，但实际出资比例不到一半，而s t 网 点曾经多次选股、派息和转增，大股东凭着虚假的资本享受到更多的利益。这强 然侵犯了中小股东的权益。 3 市场监管机构和中介机构 公平的关联交易对市场的不利影响主要表现在以下两方面：( 1 ) 从市场监管机 构的角度看，关联交易的存在使上市公司与关联方资本相互抵消，造成虚假资本、 股份垄断和经营缺乏透明度等缺陷。关联方会利用其获得有关上市公司经营信息 的优势，在二级市场进行内幕交易、联手操纵，而上市公司与关联方之间的价格 转移会损害市场进行资源有效配置的作用。( 2 ) 从市场中介机构的角度看，由于中 介机构常常会介入关联交易，负担有关交易的评估、审计、法律等职责，如果关 联交易过于复杂、隐蔽，或交易双方有意欺诈，其结果会导致有关中介机构面临 巨大的执业风险。譬如，原琼民源公司的5 4 亿元的非常收益和6 5 7 亿元的新增 资本公积金是通过关联交易取得的，但是由于关联交易的复杂及内部控制、审计 测试的限制，注册会计师没有识别关联交易而导致审计失败，被政府有关部门处 罚。 上市公司利益转移型关联交易研究 第3 章利益转移型关联交易模型的理论分析 关联交易的主体是关联企业，既可以是上市公司也可以是有限责任公司，也 丁【奠是同个企业集团内的成员企业，也可以是不同集团的成员企业，还可以是游 离的单独企业等。为了研究方便，我们把不属于同一个集团的两个关联企业或游 离企业“合并”为虚拟集团，并做出以下假设：1 、企业决策是理性的；2 、企业 集团的成员企业都是独立的法人，并将各自成员企业的税后净资产投资回报率的 最大化作为企业目标；3 、作为一个整体的企业集团，企业集团的目标依然是最大 化税后资产投资回报率；4 、国家作为社会各界的协调者，要最大化企业集团上市 公司的利益相关者的总利益；5 、所有权不同于企业所有权，股东的目标是最大化 自己的财产所有权权益：6 、上市公司的股东只有两个，即a 和b ，且他们各自 的股份比例分别为m 、n ( 在这里，我们把a 看成是大股东，b 看成是小股东) ； 7 、企业集团以及成员企业的决策权由掌握多数股份的大股东控制。 3 1 无效率经济的关联交易模型与分析 3 1 1 有限公司一有限公司无效率经济关联交易模型的理论分析 假设一个企业集团罩只有两个有限责任公司z ，y ，各自拥有两块净资产i 。 和，他们的真实价值分别为矿。、y 矿。、矿且为了研究方便，假设 v 。= v 。= v ，。= v 。= l 。现在进行关联交易，x 把标以名义价值为( 矿一g ) 与i ，的名 义价值为( 矿r g ) 的资产i 。交换，交易成本为2 c ，并得到2 9 的补偿。假设规模经济 或者因资产结构调整而改善经营效率，即效率经济为2 e ，交易成本2 c ，最终，盖 拥有了i ，和i 。，其总价值为( y 一矿。一g + e c ) ，而】，的总价值为( r 矿y ；，2 9 + e c ) ， 其中，x 的“利润”为2 口+ e c ，y 的“利润”为e 一2 q c ，虚拟集团g 的“利 润”为2 一2 c ，于是叮以把他们看成是c 的函数，如图3 ，l 所示。 1 当c 0 ，显然，x 的“利润”e + 2 9 c 与虚拟集团g 的“利润”2 e 一2 c 必然也为正。根据假设，在理性决策下，这是 可能交易。由于某种原因，公司一些非核心资产效率低下，降低了企业的整体赢 利能力，而这些资产又恰恰是另一个企业所急需的，双方通过资产置换能够获得 与自己核心能力相协调配套的资产。这是一个双赢的过程，即是为了使资产处于 最佳配置状态获取最大收益的关