（经济法学专业论文）我国上市公司股票期权制度法律问题研究.pdf

摘要 股票期权制度，是现代公司制所有权与经营权相分离的情况下，为激励经营者及员工为 公司长期发展努力工作，并最人限度的降低委托代理成本的一种薪酬制度。这种制度在 西方发达国家已被广泛地接受和运用，并成为了目前世界各国上市公司的重要激励模式之一。 9 0 年代后期，我国也引进了这种制度，企业界和学术界对此表现出了极大的热情和积极性， 上海仪电、上海贝岭、吴中仪表、天津泰达等就是这时涌现出的几种模式。但是由于没有相 应法律制度的规制和保障，这些模式不免有“南橘北枳”之嫌。虽然国内不少学者对股票期 权制度进行了研究，也提出了不少建议，但多局限于经济学领域，而关于此制度的法律研究 却不多，且未形成完善的体系。 本文运用了法学和新制度经济学的理论知识，采用理论联系实际、分析比较法、实例法、 归纳总结法和图示的方法，来对股票期权制度进行全面的考察和研究。本文试图通过对股票 期权制度的分析，从公司法、证券法、税收制度和会计制度的修订来完善对股票期权制 度的规制。具体来说： 第一章为股票期权制度的基本理论，本部分主要论述了股票期权制度概述、理论基础及 实施股票期权制度的必要性。 第二章为股票期权制度的发展现状，本章分为两部分，第一部分介绍了主要国家及我国 港台地区股票期权制度的发展现状，第二部分分析了我国股票期权制度的发展现状。 第三章为我国上市公司实施股票期权制度所面临的法律障碍，它包括公司法上的障碍、 证券法上的障碍以及相应的税收、会计制度的缺乏。 第四章为股票期权制度相关法规的修订与完善。我国推行股票期权制度应实行以公司法 为主导的模式，完善证券法、税法、会计制度等配套法规的相关规定。 关键词：股票期权，股票期权制度，经营者 a b s t r a c t t h es y s t e mo fe x e c u t i v es t o c ko p t i o ni sa l l i n c r e a s i n g l yp o p u l a rm e a l l so f r e m u n e r a t i o n a p p l y i n g t oa n dw i d e l yr e c e i v e di n d e v e l o p e dc o u n t r i e s ，h e n c e ，i t b e c o m eo n eo fi m p o r t a n t i n c e n t i v es y s t e m si nt h el i s t e dc o m p a n yo ft h ec o t m t r i e si nt h ew o r l d b e c a u s ei tc a ns p u rm a n a g e r s a n de m p l o y e e st ow o r kh a r df o rc o m p a n y sd e v e l o p m e n tf o ral o n gt i m e ，a tt h es a n a et i m e ，e s o p l a y a ni m p o r t a n tr o l ei nc u r t a i l i n gc o s to f c o m m i s s i o na n da g e n c y i nt h el a t eo f1 9 t h ，e s ow a si n t r o d u c e dt oc h i n a ，al o to fe n t r e p r e n e u r sa n da c a d e m i c i a n s e x p r e s s t h ep a s s i o na n de n t h u s i a s mg r e a t l yt oi t b u tw h a tl e tp e o p l ef e e lr e g r e t t a b l ei st h e s em o d e s a r es h o r to f r e s p o n d i n gl a wa n dr e g u l a t i o n s w i t ht h er e s u l tt h a tt h e ya p p e a rs e r i o u s l yi n a d a p t a b l ei n c h i n a ，al o to fa c a d e m i c i a n sc a r r i e do u tt h er e s e a r c ht oi ta n db r o u g h tf o r w a r dm a n ya d v i c e s ，b u t t h e s ec a nn o tb r e a kt h r o u g ht h ef i e l do f e c o n o m ys c i e n c e b u tf e wa c a d e m i c i a n sv i e w e di tf r o mt h e l a w ，a n d h a v e n tc o m ei n t oaw h o l ef r a m e w o r k t h ea u t h o rt r yt op u tf o r w a r dt h el e g i s l a t i o na d v i c e sa b o u te s o b ye m e n d i n gt h er e s p o n d i n g l a w sa n dr e g u l a t i o n ss u c ha sc o r p o r a t i o nl a w , s e c u r i t i e sl a w , t h et a xs y s t e m t h et h e s i sh a v ef o u r c h a p t e r si nd e t a i l sa sf o l l o w ： t h ef i r s tc h a p t e ri n t r o d u c e st h eb a s i ct h e o r yo fe s o ，t h ep a r tm a i n l yd i s c u s s e si t sc o n c e p t ， b a s i cf u n d a m e n ta n d n e c e s s i t y o f t h e s y s t e mo f e x e c u t i v e s t o c ko p t i o n t h es e c o n dc h a p t e rd i s c u s s e st h ep e r c e n ts i t u a t i o no f d e v e l o p m e n t i tc o n s i s t so f t w op a r t sa s f o l l o w i n g ：t h ef i r s tp a r ti n 订o d u c e st h es i t u a t i o ni nt h em a i nc o u n t r i e sa n dh u n gk o n g a n dt a i w a n d i s t r i c t si no u rc o u n t r y t h es e c o n d p a r ta n a l y z e s t h ed e v e l o p m e n ti nm a i n l a n di nc h i n a t h et h i r dc h a p t e ra n a l y z e st h em a i no b s t a c l e sc a r r y i n go u te s oi nl i s t e dc o m p a n i e so fc h i n a ， i n c l u d i n g t h eo b s t a c l e so f c o r p o r a t i o nl a w , s e c u r i t i e sl a w , t h el a c ko f r e g u l a t i o n si nt h et a xa n df i s c a l s y s t e m t h ef o u r t hc h a p t e ri sa b o u te m e n d i n ga n di m p r o v e m e n to f r e l a t e dr e g u l a t i o n so fe s o ，w ec a n c a r r yo u te s o i nc h i n a b ya p p l y i n g t h em o d ei nw h i c ht h ec o r p o r a t i o nl a wp l a y st h ed o m i n a n tr o l e ， a tt h es a m et i m ei m p r o v i n gt h es e c u r i t i e sl a wa n dt h et a xa n df i s c a ls y s t e m k e y w o r d s ：e x e c u t i v es t o c k o p t i o n ，s y s t e mo f e x e c u t i v e s t o c k o p t i o n ，o p e r a t o r 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得 的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包 含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得j 友王些太堂或其他 教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的 任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：廛拳桂 签字日期：扩车年牟月艿日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解j 立兰些太堂有关保留、使用学位论文的规定， 有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅 和借阅。本人授权j i 友王业塞堂可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数 据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：巷冉往 签字日期：p 4 年4 月2 汨 学位论文作者毕业后去向： 工作单位： 通讯地址： 导师签名：弓卅如艺夕队 签字日期：弦缚朋才日 电话： 邮编： 北方t 业大学硕+ 学位论文 引言 我们知道，在经济飞速发展的今天，人力资本的价值已越来越受到重视。公 司的所有者希望自己投入的资本能获得最大的剩余价值，而经营者作为人力资本 的享有者，虽然拥有公司资本的剩余控制权，但却不享有剩余价值的索取权，这 无疑会促使经营者从“经纪人效用最大化”的角度出发，通过更多的在职消费、 降低努力水平甚至侵吞公司资产来实现自身利益的最大化，这种利益的不一致加 上所有者与经营者间的信息不对称和契约不完备，必然导致代理成本的产生。而 经营者股票期权制度j f 好缓解了这种利益冲突，它利用股票价格的涨落来对经理 人员的绩效进行度量，将公司价值变成了经理人员收入函数中的一个重要变量， 使其收益成为企业长期利润的增函数，从而将经营者的个人收益与公司的整体利 益和长远发展紧密挂钩，实现企业价值的最大化。正因如此，股票期权才被许多 公司( 主要是上市公司) 作为吸引和留住人才，并激励其努力工作的法宝。 美国是股票期权制度的发源地，也是世界上股票期权制度最发达的国家。 1 9 5 2 年，美国菲泽尔公司为规避税收首次推出了股票期权计划。关于股票期权 制度的起源，最早的官方可见资料为1 9 5 0 年美国国会对限制性股票期权的相关 立法。美国关于股票期权的法律法规涉及到股票来源、信息披露、会计准则、税 法等各方面，形成了以美国国内税收法则为核心，辅之以公司法、证券法、 会计准则的法规体系。曰本在其商法典的第四章“股份公司”中单列一节对向董 事或经理人赋予新股认购权( 即股票期权) 做了原则性规定，法国则是在其商 事公司法中单列一节对“职工认购和购买股份”做出规定的，是世界上较早对 股票期权进行专业立法的国家之一。德国也于2 0 世纪9 0 年代末通过修改股份 公司法开始允许实施股票期权制，且实施范围仅限于股份公司，法规体系很不 完善。2 0 世纪7 0 年代到8 0 年代中期，英国、荷兰、瑞士、爱尔兰等欧洲国家 也纷纷在其公司法或其他专门法规中对公司股票期权制度进行了相应的立法。 我国经过2 0 多年的改革，虽在转换经营机制和建立现代企业制度方面取得 了可喜的成绩，但是目前大部分公司实行的仍是“基本工资+ 奖金”的传统薪酬 制度，这无疑窒息了人力资本的创造力和潜在价值。9 0 年代后期，我国也引进 了股票期权这种制度，企业晃和学术界对此表现出了极大的热情和积极性，上海 仪电、上海贝岭、吴中仪表、天津泰达等就是这时涌现出的几种模式。1 9 9 9 年， 中共中央、国务院在关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定中 明确提出：“允许民营科技企业采取股份期权等形式，调动有创新能力的科技人 北方工业大学硕士学位论文 才或经营管理人才的积极性”；此后，党的十五届四中全会通过的中共中央关 于国有企业改革和发展若干重大问题的决定中首次明确“实行高级管理者收入 与企业的经营业绩挂钩”，对国企建立股权激励机制给予了政策性支持，2 0 0 0 年 9 月以来，由国务院研究发展中心牵头，国家经贸委、财政部、中国证监会共同 发起成立了“中国企业经营管理者激励与约束机制及有关政策的研究”课题组， 对股票期权制度进行了系统研究，并在有关外国机构的协助下，考察访问了美国 交易所、投资基金和多家上市公司。此外，北京、上海、南京、武汉等各地政府 也纷纷对股票期权制度制定了指导性意见。但从目前情况来看，关于股票期权制 度的研究经济方面的居多，而法律方面的较少( 据本人查阅的资料来看，只有陈 清泰和吴敬琏主编的股票期权激励制度法规政策研究报告和几篇论文) 。 随着w t o 的加入，我国的企业面l 临着更为残酷的竞争，这种竞争最终体现为 人才的竞争，因此如何成功的吸引并留住人才，实现人力资源的最优配置就成为 公司在市场竞争中立于不败之地的关键所在。股票期权制度正是适应这种需要， 应运而生的一种长期激励机制。但是，这种制度的成长需要适宜的土壤，我国证 券市场的不规范，公司治理结构的不完善，相关法律法规的不健全等问题都成为 阻碍股票期权制度顺利推行的拦脚石。比如公司法对法定资本制( 第8 2 、8 3 条) 、 新股发行( 第1 3 7 条) 、公司股本变更登记( 第1 4 2 条) 、股份转让( 第1 4 7 条) 等问题的严格规定以及证券法关于内幕交易、信息披露等问题的规定都给股票期 权制度的实行造成了法律上的障碍。另外，我国还缺乏相应的税收制度和会计制 度。因此，如何克服这些障碍，为股票期权制度的发展营造良好的环境，就成为 我们当前所要解决的主要课题。 北方工业大学硕士学位论文 第一章股票期权制度的基本理论 起源于美国的股票期权制度作为一种新型的有效的长期激励机制在国际上 已得到迅速发展，近几年来也逐渐步入国人的视野，并初步显示出了其巨大的魅 力和广阔的社会需求。党的十五届四中全会通过的关于国有企业改革和发展若 干重大问题的决定明确提出支持企业进行经理厂长持有股权等分配方式的探 索，建立对企业经营者的激励和约束机制。 1 1 股票期权制度概述 1 1 1 股票期权 1 1 1 1 股票期权的概念 股票期权( e x e e u f i v es t o c ko p t i o n ，简称e s o ) ，是2 0 世纪中期兴起，8 0 年代以后在西方发达国家的大公司中流行起来的一种长期激励方式。它是指公司 给被授予者，即股票期权受权人( 受益人) 按约定价格和数量在授权以后的约定 时间购买股票的权利。1 如果在约定的行权期股票市价高于约定价( 行权价) ，股 票期权受权人就会向公司购买股票( 行权) ，从而获得价差收入：反之，受权人 就会放弃行权。由于其针对对象多为公司经理或其他高管人员，所以股票期权又 称经理股票期权。它利用股票价格的涨落来对经理人员的绩效进行度量，使得公 司高级管理人员的收入更紧密地与作为公司价值体现的公司股票价格联系在一 起，它将公司价值变成了经理人员收入函数中的一个重要变量，使企业经营者的 目标函数和行为选择与企业的长期发展目标一致，实现企业价值最大化。股票期 权的具体构架见下图。： 价格 行权价 授予行权 1 陈清泰， 陈清泰， 吴敬琏股票期权激励制度法规政策研究报告 吴敬琏股票期权激励制度法规政策研究报告 3 税 间 资本利得税 | 售 北京：中国财政经济出版社，2 0 0 1 3 北京；中国财政经济出版社，2 0 0 1 4 北方工业大学硕士学位论文 1 1 1 2 股票期权的种类 美国是世界上最早实行股票期权制度的国家，早在2 0 世纪3 0 年代，美国企 业就开始利用股票期权作为报酬，以吸纳和挽留重要的雇员。在美国，由于公司 治理结构完善，法律对于股票期权采取了较为宽容的态度，它主要是通过税法来 对股票期权加以规范的。所以，在美国，依据税法的规定股票期权被划分为两种 基本类型，一是法定股票期权( s t a t u t o r ys t o c ko p t i o n ) ，二是非法定股票期权 ( n o n s t a t u t o r ys t o c ko p t i o n ) 。法定股票期权，又称激励型股票期权，是指符合 美国国内税收法则第4 2 2 条规定的法定要求，因而可以享受税收优惠待遇的 股票期权。激励型股票期权通常授予公司高层员工，被授予激励性股票期权的持 有者可以：( 1 ) 推迟纳税时间，从执行股票期权到售出相应股票前，都可以免予 纳税；( 2 ) 可按资本收益税税率纳税而非按个人所得税税率纳税( 一般来说，个 人所得税税率高于资本收益税税率) ，在满足股票持有要求的情况下，应纳税额 按照股票市场价格与期权执行价格的差额计算。非法定股票期权，又称无条件股 票期权，是指不符合美国国内税收法则第4 2 2 条、4 2 3 条有关股票期权的规 定，因而不能享受税收优惠的股票期权。公司可根据自身发展的需要来自行设计 股票期权计划的有关内容，并可自由决定股票期权的授予范围、条件、所涉股票 数目等，而不受国内税收法则的第4 2 2 条的约束，但该受益人在行权时须按 个人所得税税率纳税。 1 1 1 3 股票期权的法律性质 关于股票期权的法律性质，学术界一直存在着争议，争议主要是围绕两个问 题展开的：( 1 ) 股票期权是形成权还是债权? ( 2 ) 股票期权是期待权还是既得 权? 下面分两方面来论述：( 1 ) 关于股票期权是形成权还是债权的争议。认为股 票期权是形成权的学者认为，股票期权授予后，授权人是否履行支付股份的义务 以及何时履行，完全取决于受益人的单方面意思表示，一旦受益人向授权人做出 行权意思表示，授权人须负立即、无条件地交付股份的义务，这完全符合形成权 依权利人单方面意思表示而设立、变更、中止、消灭法律关系的构成要件。而持 股票期权是债权观点的学者认为，股票期权是双务行为，股票期权双方当事人之 间的法律关系成立于公司做出授权决定时，而当受益人做出行权意思表示时，授 权人须向受益人支付股份，而受益人也需向授权公司支付对价，双方互负义务。 ( 2 ) 关于股票期权是期待权还是既得权的争议。期待权是指因具备取得权利之 4 北方t 业大学硕士学位论文 部分要件，受法律保护，具有权利性质之法律地位，是一种取得权利之权利。3 持 股票期权是期待权观点的学者认为，受益人在授权人授予股票期权时，并未真正 取得股份享有股权f i 成为公司股东，只有当公司业绩上升时，经营者通过行权才 能取得股份，因而享有股东权利。而认为股票期权是既得权的人则认为，股票期 权在授予之时，受益人即享有将来是否行权持有公司股份的权利，只是该权利的 行使需经历一段等待期，等待期一般为3 5 年。 我们知道，股票期权产生的基础是股票期权授权协议，该协议是以公司经营 者持续受聘为条件，经历一定的等待期，经营者即享有在约定时间以既定价格购 买本公司股票的权利。该协议中，双方互负义务，一方需提供劳务，而另一方需 支付相应对价，所以，该协议显然属于双务合同。而基于该授权协议产生的股票 期权，经营者与授权公司之间也是一种债权债务关系，因为在授权之初，受益人 即享有在将来某段时期以既定价格购买本公司股票的权利，在授予时该债权的权 利要件即已全部具备，不管公司业绩是否上升，受益人都可如期选择是否行权， 只是基于自身利益的考虑，在股票市价低于约定价时，受益人会放弃行权。所以， 也正是基于这种自身利益的考虑，受益人为了能在将来获得更好的收益，就会努 力提高公司业绩以实现其个人利益，这也是股票期权的动力所在。人们之所以把 股票期权作为一种期待权对待，可能是因为他们没有很好的区分“股票期权”和 “股权”这两个概念，“股票期权”这个概念本身并不问股票期权受益人在受权 时是否已经实际获得了“股权”，而在于其在被授权这一刻是否已经实实在在地 享有了在将来选择是否购买股票的权利，所以，“股票购买选择权”是享有“股 权”的前因，而获得“股权”是其种下的果。因此，究其根底，股票期权应算是 一种既得权而不是期待权，只是这种权利的实现附上了一定期限。 1 1 2 股票期权制度 股票期权制度，是现代公司制所有权与经营权相分离的情况下，公司为激励 经营者及员工为公司长期发展努力工作，并最大限度的降低委托代理成本而 授予公司经营者股票期权的一种薪酬制度。这种制度在西方发达国家已被广泛地 接受和运用，并成为了目前世界各国上市公司的重要激励模式之一。 作为一项激励企业经营者最大限度地发挥其潜力和智慧的薪酬制度，股票期 权制度已形成了一套完善的规范体系，其构成要素主要包括以下几项：( 1 ) 股票 3 张广* 债法总论北京：法律出版社，1 9 9 7 2 2 5 北方工业大学硕士学位论文 期权的授予主体( 即授权人) ，一般由股东会或薏事会授予，如美国即规定股票 期权只能由董事会或董事会授权的下属委员会授予，也有的将股票期权的授予作 为重大事项而由股东会做出决议。( 2 ) 股票期权的受益人，包括公司的高层管理 人员、核心技术人员、董事与监事( 包括外部董事与外部监事) 、普通员工、上 市公司的子公司员工与母公司员工等，但主要针对的是公司经理人员。( 3 ) 股票 期权的等待期，又称禁i 卜行权期，即从股票期权授予之r 起到受益人行权按既定 价格购买公司股票前的一段时期，公司可自由设定股票期权计划等待期的长短， 一般为3 5 年。( 4 ) 股票期权的行权期问，即从股票期权可以行权之日起到出 售股票期权前的一段时期，又称可以行权期。( 5 ) 股票期权的行权价格，一般按 授予股票期权当日公司股票的市场价格，有时也按一定时期内公司股票的平均价 格来确定。( 6 ) 股票期权的行权方式，国外股票期权的行权方式大致有三种：现 金行权、无现金行权、无现金行权并出售。 1 2 股票期权制度的理论基础 任何制度的产生和存在都会有一定的理论依据，股票期权制度也不例外。一 般认为，股票期权的理论基础有三：一是经济学的人力资本理论，二是现代企业 制度中的委托代理理论，三是风险理论。 1 _ 2 _ 1 人力资本理论 人力资本，是一个经济学概念，它是指人的知识、技能、资历、经验和熟练 程度等的总称，代表人的能力和素质，它既是人自身的一部分，同时又是一种资 本，是未来收入的源泉。正如科斯所说，企业就是一个人力资本与非人力资本共 同订立的特殊市场合约。在工业化时代，决定企业生存与发展的主导因素是企业 的物质资本，物质资本的所有者享有绝对决定权和剩余索取权，而人力资本所有 者只能通过出卖劳动力来获得劳动力价值。在知识经济时代下，随着企业股份制 的改造，企业的物质资本所有权与控制权分离了，物质资本所有者的企业控制权 逐渐丧失，而人力资本的所有者经理阶层，由于掌握了信息优势而取得了企 业的控制权，由此爆发了“经理革命”。企业经营者的知识、经验、技能，在企 业中已占据了越来越重要的地位，人力资本价值已演变成了企业最主要的无形资 产，它同物质资本、技术一样，是非常重要的生产要素，也是现代经济增长中最 具能动性的因素。所以，人力资本作为要素投入，应与其他资本一样参与企业的 利润分配。人力资本与其所有者不可分离的特征也决定了对人力资本所有者要进 行充分的激励，通过股票期权这种激励约束机制的安排，改变了公司传统的所有 6 北方丁业大学硕士学位论文 者享有剩余索取权，而管理者仅享有企业控制权的不合理格局，使经营者在一定 程度上获得企业的部分股权，这不仅有利于人力资本能量的释放，同时也是对人 力资本这种稀缺资源的承认和肯定，符合现代生产力发展的必然逻辑。 1 2 2 委托代理理论 在现代企业中，由于所有权与控制权的分离，委托代理问题也变得日益突出。 股东作为资本所有者是委托人，而经理人作为经营者是代理人，股东与经理人通 过订立明示或默示的契约建立委托代理关系，授予经理人某些经营管理权以代理 其从事经济活动。但是作为委托人的股东与作为代理人的经营者的利益是不一致 的，一般而言，股东希望实现公司市场价值的最大化从而为股东创造更多的投资 回报和剩余收入，而作为代理人的经理人则从自身效用函数出发来追求利益报酬 的最大化，这种自利行为往往是以损害委托人的利益为代价的，例如出于对个人 私利的考虑，代理人的决策可能会更多地着眼于公司的短期利益，而对于那些有 利于公司长远发展的投资计划则会暂时搁置，如公司并购、资产重组、长期投资 等，因为这些经济效益往往要在若干年后才能显现出来，而在经济效益没有显露 出来以前，更多的将是费用支出从而使当期利润下降。这种利益的不一致，就会 导致我们通常所说的“代理成本”的产生。代理成本主要包括以下三部分的支出： ( 1 ) 委托人的监督费用，即委托人为监督代理人努力工作，以达到自身利益的 最大化而采取的各项活动所花费的支出。( 2 ) 代理人的担保成本，即代理人用以 保证不损害委托人利益的成本和如果采取了这种行为将给予赔偿的成本。( 3 ) 剩 余损失，即委托人因代理人代行决策而产生的价值损失，它实际上是一种机会成 本，而且也是导致代理成本产生的根源。股票期权这种制度的设计正是通过赋予 经理人员一定的股票购买权，使其也成为公司未来的股东，从而将经理人员的经 济利益与公司的经营效益长期“捆绑”在一起，把对经营者的外部激励与约束变 成经营者的自我激励与约束，鼓励他们更多地关注公司的长远发展，使经营者的 目标函数与股东的目标函数尽可能地达到一致，从而最终实现委托人与代理人 “双赢”的目标。 1 2 3 风险理论 从上面的分析我们知道，所有者与经营者都是通过订立明示或默示的契约来 建立委托代理关系的，但由于委托人和代理人之间信息的严重不对称，委托人无 法通过订立的契约来迫使代理人在做出每一个经济决策时，都选择对委托人最有 利的行为，因此，股东与经理人之问订立的契约是不完备的，经理人的行为选择 7 北方t 业大学硕士学位论文 必须依赖于其自身的道德自律。因而，在现代企业中就普遍存在着“道德风险” 问题，这主要表现在两方面：一是偷懒行为，由于缺乏有效的监督和激励，经营 者在任职期间所付出的努力会小于其获得的报酬；二是逆向选择行为，即经理人 所做出的经济决策完全是出于自身利益的考虑，从“经济人效用最大化”角度出 发，而不考虑股东利益。因为“基本工资+ 年度奖金”的薪酬制度已无法使经理 人满足于现状，因而他们在利益的驱使下，就会通过更多的在职消费、降低工作 努力程度、进行超过最优规模的投资等手段来提高自己的支配能力。 张维迎在其企业理论与中国企业改革一书中指出：企业的控制权与剩余 索取权应尽可能匹配，即权力与责任( 风险) 分布应尽可能对称。剩余索取权还 应尽可能地分配给企业中最具信息优势、最难监督的成员，因为对他们最有效的 监督办法就是让他们自己监督自己。为减少代理人采取机会主义行为和所有者对 其进行监督的成本，风险收入是一个不可缺少的变量。4 股票期权这种激励机制 的设计本身就是让企业经营者在享有部分股权的同时又承担相应的风险，从而在 一定程度上解决了剩余控制权和剩余索取权相分离产生的矛盾，将所有者和经营 者的利益紧密地联系在一起，最终实现最大限度地激发经营者的积极性和约束其 自身行为的自觉性。 1 3 实施股票期权制度的必要性 1 3 1 股票期权的激励逻辑 如果证券市场是有效的，那么股票价格一定与经营者的业绩具有正相关性， 即股票的价格如实地反映了公司的各项财务指标，那么在这种情况下，公司通过 授予经营者股票期权，提供期权激励，就会促使经营者努力工作来实现企业价值 最大化，从而经营者也会因股价上升行权而获得相应收益。对于企业而言，股票 期权制度的激励逻辑是：授予股票期权经营者努力工作实现企业价值最 大化企业股价上升；对于经营者而言，股票期权的激励逻辑是：获得股票期 权努力工作实现企业价值最大化企业股价上升行权获得收益。 从上面的两条链条可以看出，股票期权是股东和经营者共同利益的起点，股票价 格是其共同利益的“晴雨表”，而“实现企业价值最大化”则是所有者和经营者 的“双赢”目标。 1 3 2 实施股票期权制度的必要性 4 张维迎企业理论与中国企业改革北京：北京大学出版社，1 9 9 9 6 4 8 北方_ l = 业人学硕士学位论文 股票期权制度缘何能在现代企业中发挥如此大的激励作用，就在于它最大限 度地激发了经理人才的创造性，而且从根本上解决了所有者与经营者的利益冲 突，这主要体现在以下几方面：( 1 ) 吸引人才，留住人才。股票期权作为一种长 期激励方式，有助于在优秀人才和企业之间建立一种资本纽带，通过股票价格的 涨跌客观地体现人力资本价值，把经营者的个人所得与自己的贡献紧密联系在一 起，不仅能避免人才流失，而且能吸引更多的人才流入。( 2 ) 降低代理成本。股 票期权能弱化“委托代理”矛盾，使经营者和股东的利益最大限度地趋向一 致，减少监督成本。( 3 ) 有利于克服经营者的风险厌恶。与传统的“基本工资+ 奖金”薪酬制度相比，实行股票期权激励制度后，经营者将更愿意投资风险较大 的项目，不会因短期的费用支出而放弃长期投资计划，从而克服经理人员的短视 心理。( 4 ) 降低激励成本，减少现金支出。期权被授予者所获得的是公司新增的 部分价值，不侵蚀公司已有的资本存量；且被授予者在购买股票时还须支付相应 的价金，对被授予者的约束较强，有利于鼓励被授予者在公司长期工作，即有俗 称的“余手铐”作用。 第二章股票期权制度的发展现状 股票期权制度作为一种新的产权制度和分配形式，是目前许多国家十分风行 的经理报酬方式，从其产生发展到现在已有几十年的历史，它的出现是现代企业 发展的一个重要标志。 2 1 主要国家及我国港台地区股票期权制度的发展现状 2 1 1 美国 自1 9 5 2 年美国一家叫菲泽尔的公司为规避过高的个人所得税在雇员中推出 首个股票期权计划以来，这一制度随着股票市场的发达而大行其道。美国的上市 公司中，大部分企业高级管理人员的长期激励机制都是建立在人力资本享有剩余 索取权的基础上，经理人员享有股权是长期激励机制的主要形式。据统计，在1 9 9 6 年财富杂志评出的全球5 0 0 家大工业企业中，有8 9 的企业已向其高级管理 人员采用了股票期权的薪酬制度，同时股票期权在公司总股本中所占的比重也在 逐年上升。从行业来看，高新技术产业的公司，如微软、英特尔、雅虎等，目前 己大量采用经理股票期权的薪酬制度。3 5 黄敏薪酬制度中股票期权的法律问题财经理论与实践，2 0 0 1 ，9 9 北方工业人学硕士学位论文 美国是股票期权制度的发源地，也是股票期权制最发达的国家，这和其完善 的法律法规是密不可分的。美国虽然没有一部独立的股票期权法，但规范股票期 权的法规遍布公司法、证券法、税法和会计法等多部法规中，形成一个完善的法 律法规体系。其中，国内税收法则关于股票期权是否享有税收上的优惠等规 定可以说是规范股票期权制度最重要的法规。而在股票来源方面，模范事业公 司法以及各州的公司法均对上市公司为实行股票期权计划而回购股票所要 遵行的原则做了具体规定，证券法第7 0 1 条款的修订中也规定，上市公司在 一个会计年度中为了员工持股而相机发行新股，可豁免登记。证券交易法则 对股票期权信息的披露进行了较为详细的规定。而关于股票期权的会计制度则主 要体现在两个准则中，一是a p b 第2 5 号准则发行给雇员的股票的会计处理， ：二是s f a s l 2 3 号准则以股票为基础的补偿的会计处理。 2 1 2 欧洲、日本 为了避免高管人员追求自身利益最大化的短期行为，将高管人员的个人利益 与企业利益更紧密地结合在一起，欧洲一些锐意改革的公司纷纷向高管人员发放 股票期权。法国早在1 9 7 0 年商事公司法中即规定了股票期权的实施办法， 是世界上股票期权进行专业立法较早的国家之一，如果股票期权制获得管理部门 核准，且员工行权后持有股票超过5 年，则在出售股票时仅对行权时的股价超出 行权价的收益部分的4 0 征工资税。英国的股票期权种类比较丰富，制度也比 较完善，如果股票期权制获得国内税务局批准，行权受益就可获得大幅度的税收 优惠。股票期权制的迅速推广，也波及到了欧洲其他一些相对保守的国家，如德 国在2 0 世纪9 0 年代末通过修改股份公司法开始允许实施股票期权制，但实 施范围仅限于股份公司，且法规体系也不甚完善，对于典型的股票期权制没有明 显的政策优惠，因而普及程度不高。瑞典在1 9 9 8 年7 月1 日股票期权的税收制 度确立后，股票期权制的一些相关制度才趋于完善，与其他国家相比，瑞典对股 票期权未给予明显的税收优惠。 为刺激创业企业发展、激活企业活力，日本早在2 0 世纪9 0 年代初就开始引 入股票期权制度。1 9 9 5 年9 月，索尼公司为规避法律限制用可转换债权模拟股 票期权，成为日本首家引入股票期权制度的公司。接着软件银行又用大股东转让 股权的办法引入股票期权制度。在立法方面，日本通过1 9 9 5 年1 1 月特定新事 6 段业林上市公司股票期权制度设计与监管深圳证券交易所综合研究所：深证研字第0 0 2 9 号2 0 0 1 7 同上 1 0 北方j 二业人学硕士学位论文 业法的制定和1 9 9 7 年5 月公司法的修改，使r 本的特定新事业企业和一般的 上市公司从此有了引入股票期权制度的法律依据。修改法生效后仅1 个月，日本 已有3 5 家公司引入股票期权制度，其中7 家是营业额超过1 0 0 0 亿日元的大公司。 在引入股票期权制度的同时，日本各界强调要从完善独立董事和股东代表诉讼制 度及强化公司自律等方面，进一步完善公司治理，防止内幕交易。6 而关于股票 期权制度的税收政策，日本与一般国家大致相似，没有明显的优惠。 2 1 3 我国香港、台湾地区 2 0 世纪9 0 年代香港便开始实施股票期权的相关制度，由于政府的优惠较大， 目前大部分上市公司已经推出了自己的股票期权制。香港联合交易所规定，在香 港上市的公司实施股票期权制必须满足香港联交所上市规则第1 7 章的有关 规定，并经股东大会批准后报联交所批准。由于香港不征收资本利得税，股票期 权制受益人实际可以享受较大的税收优惠。目前，联想香港公司、方正香港公司、 上海实业公司、北京控股公司等在香港上市的红筹股公司均参照有关规定实行了 股票期权制。但由于香港地区上市公司的特殊背景，即约有9 0 的香港上市公 司实行家族式经营，家族通常持有2 5 以上的股权，所以，在这种情形下，就 会发生所有者与经营者的混同，这种情况也就不需要股票期权制来实施激励；另 外，股票期权制最早兴盛于美国硅谷的高科技企业，它最适应的企业是人力资本 主导的高科技企业，而香港的上市公司中高科技企业并不多。因此，股票期权制 主要在一些大型的上市公司中实行。 在香港，股票期权制又被称为认股期权计划( s h a r eo p t i o ns c h e m e ，简称 s o s ) ，关于股票期权制度的规定则主要体现在香港联交所上市规则中，根 据香港联交所上市规则的有关规定，香港上市公司员工的股票期权制必须符 合以下程序和条件：l 、员工认股期权计划应符合香港联交所上市规则第1 7 章的规定，并经香港联交所批准；2 、员工认股期权计划，是上市发行人向其管 理人员或公司及其下属子公司、海外复苏公司的员工发出购买其股份或其他证券 的计划。认股期权计划不能授予上市公司母公司的员工；3 、该类计划必须获得 股东大会的批准，而参与该计划的人不得在股东大会上投票：4 、经股东大会批 准后，董事会会在有效期内决定授予人员及其授予价；5 、主要条件包括：认股 期权计划所涉及的证券总数额不能超过已发行在外该类证券总数的1 0 ；个人 认股数不超过该计划所涉及证券总数的2 5 ；有效期不超过1 0 年；行权价格不 8 陈清泰，吴敬琏股票期权激励制度法规政策研究报告北京：中国财政经济出版社，2 0 0 1 1 1 北方t 业大学硕士学位论文 低于期权授予日前5 个交易日内该证券平均收市价的8 0 ，且不能低于面值。9 台湾于2 0 世纪9 0 年代末也开始推行股票期权制，当地政府为此修订了相关 的法律法规，如通过修订证券交易法允许股票嘲购，以方便公司获得股票期 权的来源。在税收方面，政府也给予了较大的优惠，股票期权的征税环节较少， 实际税率相对较低。 2 2 我国股票期权制度的发展现状 2 2 1 我国上市公司实行股票期权制度的探索及实践 1 9 9 9 年，中共中央、国务院在关于加强技术创新，发展高科技，实现产 业化的决定中明确提出：“允许民营科技企业采取股份期权等形式，调动有创 新能力的科技人才或经营管理人才的积极性”；此后，党的十五届四中全会通过 的中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定中也首次明确“实 行高级管理者收入与企业的经营业绩挂钩”，对国企建立股权激励机制给予了政 策性支持。自深圳万科公司1 9 9 3 年正式开始e s o 的探索以后，北京、上海、武 汉等地陆续进行了试点工作。实践中形成了上海仪电、上海贝岭、吴中仪表、天 津泰达等几种模式。1 0 ( 1 ) 仪电模式 上海仪电控股( 集团) 公司于1 9 9 7 年开始在其下属的上海金陵、自仪股份 等4 家控股上市公司实施期股奖励计划。这些公司的经营者若能出色地完成公司 经济考核指标或在技术上有重大突破，就能获取除基本工资+ 奖金报酬外的一份 特殊奖励，这笔收入以股票形式发放，但这部分股票并不能立即兑现。公司通常 会从二级市场购买部分股票，然后存入集团的特定账户以待发放。经营者在获得 期股后，并不能立即出售股票，而仅享有相应的分红、配股权，只有在任职期满 后，方可出售股票获得收益，也可继续持有股票。 ( 2 ) 武汉模式 1 9 9 9 年5 月，武汉国资公司推出武汉国有资产经营公司关于企业法定代 9 段距林上市公司股票期权制度设计与监管深圳证券交易所综合研究所：深证研字第0 0 2 9 号2 0 0 1 1 0 陈清泰，吴敬琏股票期权激励制度法规政策研究报告北京；中国财政经济出版社， 2 0 0 1 8 2 1 2 北方工业大学硕士学位论文 表人考核奖惩暂行办法，根据该暂行办法对其所属的武汉中商等3 家上市公司 的法定代表人的报酬实行年薪制，并将年薪中风险收入的部分折成股票期权授予 法定代表人。国资公司通常将风险收入的3 0 以现金形式当年兑付，其余7 0 则用于购入企! 股票转为股票期权，期股到期前，该部分股权的表决权由国资公 司代行使，但法定代表人享有期股分红、增配股的权利。若法定代表人能如期完 成业绩指标，第二年国资公司又将相当于年度风险收入总额的3 0 的股票返还 给企业法定代表人，第三年以同样的方式返还3 0 ，剩余的1 0 积累留存。以 后年度的期股的累积与返还依次类推。企业法定代表人对于返还的股票拥有完全 的所有权，而累积的股票余额只有在法定代表人调动、解聘、退休或任期结束时 才能返还。 ( 3 ) 贝岭模式 上海贝岭是我国上市公司中最早推行股票期权计划的公司，并且其计划方案 也独具创意。它于1 9 9 9 年7 月正式推出模拟股票期权计划。该计划的实施对象 主要是公司高级管理人员和技术骨干，其做法是将原来每年按净利润的一定比例 提取的员工奖励基金转换为公司的“虚拟股票”并确定初始价格，然后根据综合 考核评价系数来确定分配数量，授予公司高管人员和技术骨干，该股票不得上市 流通，而仅享有分红、转增股本的权利。在受益人持有股票超过2 年，期股累计 超过5 万元时，受益人可兑现超过部分的2 0 。由于公司是将此计划作为一种 尝试和创新，所以受益人实际获得的股票数量较少，很难达到激励的效果，而且 由于公司并未实际持有股票，因此二级市场的波动幅度直接影响公司股票期权计 划的兑付情况。 ( 4 ) 泰达模式 1 9 9 9 年9 月，天津泰达推出激励机制实施细则，这是我国a 股上市公司 实施股权激励措旌的第一部“成文法”。根据细则，泰达股份将在每年年度财 务报告公布后，根据年度业绩考核结果对经营者实旌奖惩。公司将提取年度净利 润的o 2 ，作为公司高管人员和技术骨干的奖励基金，该基金只能用于购买泰 达股份的流通股票授予受益人，并作相应冻结；若经营者不能如期完成业务指标 或经营业绩不佳则将接受处罚，且受罚人员须在6 个月内以现金清偿处罚金。 ( 5 ) 吴中仪表模式 2 0 0 0 年4 月，吴中仪表公司提出其股票期权方案。该方案主要采用期权+ 北方工业大学硕十学位论文 期股的激励约束机制；通过期股和以全体员工为发起人的方式设立股份有限公司 受让国家股( 或法人股) 的组合方式，来探索国家股( 或法人股) 逐步减持的新 方式。 2 2 2 我国股票期权制度实践模式的剖析 从上述试点情况不难看出，由于我国法律的限制和市场环境的不完善，使股 票期权这