（工商管理专业论文）中国电力国际发展有限公司投资价值分析.pdf

摘要 摘要 “价值投资理论之父本杰明格雷厄姆坚信：股票市场的价格波动带有很 强的投机色彩( 一个喜怒无常的“市场先生”) ，但是长期看来必将回归基本价值 ( 即公司资产和营利能力的实际价值) 。2 0 0 8 年世界首富巴菲特，既是价值投资 理念的忠实信奉者，也是最伟大的实践者。股神巴菲特认为：“格雷厄姆的思想， 从现在起直到i 0 0 年后，将会永远成为理性投资的基石。一 秉承价值投资理念。在本文中，作者选定中国电力( 2 3 8 0 i l k ) 作为分析对 象，希望能利用m b a 学习期间掌握的相关知识，通过对公司基本面、行业发展现 状与趋势、企业发展战略和历史财务绩效的分析，务求尽量准确的预测公司未来 绩效。在此基础上，对中国电力的未来企业经营绩效及加权平均资本成本进行了 估算。最后综合运用公司价值分析评估理论和模型，并结合敏感性分析计算得出 中国电力股票的合理价格为2 0 2 港元左右。与评估日( 2 0 0 9 年3 丹3 1 日) 的 股票市场价格比较，中国电力的股票价值被低估，建议投资者：买入。 关键词：估值；经营绩效；敏感性分析 a b s t r a c t b e n j a m i ng r a h a m , f a t h e ro ft h et h e o r yo nv a l u ei n v e s t m e n t ”f i r m l yb e l i e v e s t h a t ：t h es t o c km a r k e tp r i c ef l u c t u a t i o n sw i t has t r o n gs p e c u l a t i v e ( am o o d y s ”m r m a r k e t ”) ，b u ti ts e e m sb o u n dt or e t u r nt ol o n g t e r mf u n d a m e n t a lv a l u e s ( t h a ti s ，t h e c o m p a n y sa s s e t sa n dt h er e a lv a l u eo fp r o f i t a b i l i t y ) b u f f e rw o r l d sr i c h e s ti n2 0 0 8 ， i sn o to n l yal o y a lb e l i e v e ri nt h ec o n c e p t ，b u ta l s ot h eg r e a t e s tp r a c t i t i o n e r w a r r e n b u f f e rs a i d ：”g r a h a m si d e a s ，f r o mn o wu n t i l10 0y e a r sl a t e r ，i tw i l la l w a y sb et h e c o r n e r s t o n eo far a t i o n a li n v e s t m e n t t h et h e o r yo nv a l u ei n v e s t m e n ti sa c c e p t e dw i n d l y i n t h i sa r t i c l e ，t h ea u t h o r s e l e c t sc h i n ap o w e r ( 2 3 8 0 h k ) t a r g e tf o ra n a l y s i s h o p et oa p p l yt h ek n o w l e d g e l e a r n e dd u r i n gt h em b a s t u d y i n g a f t e rt h ea n a l y s i so nt h ec o m p a n y sf u n d a m e n t a l s ， i n d u s t r ys t a t u s ，t r e n d so fd e v e l o p m e n t ，e n t e r p r i s ed e v e l o p m e n ts t r a t e g ya n dh i s t o r i c a l f i n a n c i a lp e r f o r m a n c e ，w ew i l lt r yo u rb e s tt op r e d i c tt h eb u s i n e s sp e r f o r m a n c eo f t h ec o m p a n yi nt h en e x tf u t u r e o nt h i sb a s i s ，w ec a l c u a l t et h ef u t u r eb u s i n e s s p e r f o r m a n c eo fc h i n ap o w e r ，a n dt h ew a c ci se s t i m a t e d f i n a l l y ，a f t e ru s i n g c o m p a n yv a l u et h e o r ya n dm o d e l s ，a n dt h es e n s i t i v i t ya n a l y s i s ，w ec a nh a v et h e s h a r e so fc h i n ap o w e rf o rar e a s o n a b l ep r i c eo fa b o u t2 0 2h o n gk o n gd o l l a r c o m p a r e d 、 ，i mt h ep r i c eo nt h ea s s e s s m e n td a t e ( m a r c h31 ，2 0 0 9 ) ，t h ev a l u eo ft h e s t o c ko fc h i n ap o w e rh a sb e e nu n d e r e s t i m a t e d ，i ti sr e c o m m e n d e d ：t ob u y k e yw o r d s ：v a l u a t i o n ；b u s i n e s sp e r f o r m a n c e ；s e n s i t i v i t ya n a l y s i s 厦门大学学位论文原创性声明 本人呈交的学位论文是本人在导师指导下，独立完成的研究成 果。本人在论文写作中参考其他个人或集体已经发表的研究成果，均 在文中以适当方式明确标明，并符合法律规范和厦门大学研究生学 术活动规范( 试行) 。 另外，该学位论文为() 课题( 组) 的研究成果，获得() 课题( 组) 经费或实验室的 资助，在() 实验室完成。( 请在以上括号内填写课 题或课题组负责人或实验室名称，未有此项声明内容的，可以不作特 别声明。) 声明人( 签名) ：瑚 矗劫年夸月弓。日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人同意厦门大学根据中华人民共和国学位条例暂行实施办 法等规定保留和使用此学位论文，并向主管部门或其指定机构送交 学位论文( 包括纸质版和电子版) ，允许学位论文进入厦门大学图书 馆及其数据库被查阅、借阅。本人同意厦门大学将学位论文加入全国 博士、硕士学位论文共建单位数据库进行检索，将学位论文的标题和 摘要汇编出版，采用影印、缩印或者其它方式合理复制学位论文。 本学位论文属于： () 1 经厦门大学保密委员会审查核定的保密学位论文， 于年月日解密，解密后适用上述授权。 ( 、) 2 不保密，适用上述授权。 ( i f f 在以上相应括号内打“”或填上相应内容。保密学位论老 应是已经厦门大学保密委员会审定过的学位论文，未经厦门大学保密 委员会审定的学位论文均为公开学位论文。此声明栏不填写的，默认 为公开学位论文，均适用上述授权。) 声明人：确 删年争月弓d 日 和舌 前言 一、选题背景和意义 波澜壮阔的证券市场，永远不缺的是风云变幻。怎样的投资者更有可能在追 逐财富的证券市场获得成功? 证券市场中，一方面，无数根本没有什么科学投资理念的浮躁投资者，在股 价潮起潮落中迷失方向、身心惧疲、大量财富得而复失；另一方面，些理性投 资者，在资本市场稳扎稳打，透过重重迷雾，精打细算企业内在价值，通过与股 票市场价格比较，不断验证和调整自己的价值投资理念，逐渐积累起巨额财富。 孟子日：“有恒产者有恒心。意思是：有一定财产收入的人，才能有一定的 道德行为观念。如我们所见，经历了股市起伏，在证券市场里，正是那些有一定 价值投资理念的投资者，更有可能取得成功，获得一定的财产收入。如果把“心 解释成价值投资理念，这正是：“有恒心者有恒产。一 价值投资是理性的回归，是基于对企业内在价值的判定。那什么是企业内在 价值? 该如何评估? 评估结果又将如何指导投资决策? 面对目前相对低弥的市 场行情，价值洼地在哪? 个股价值是否被低估? 什么价位才是合理的投资区间? 随着内地投资者视野不断扩大，素质逐步提升，越来越多投资者把目光投向 沪深股市以外的香港证券市场。香港作为小型开放自由经济体，拥有全方位金融 服务和高度严格规范的监管法律，有利于保护广大中小投资者权益。而且，香港 股市的上市公司中，很多都有内地背景，主营业务在内地，即没有语言上障碍， 也没有过多会计制度上的障碍，对其跟踪分析能比较透彻。 本文拟选择中国电力( 2 3 8 0 h k ) 作为分析对象，运用公司价值分析评估理 论和模型，通过对公司基本面、行业发展现状与趋势、企业发展战略和历史财务 绩效的分析，预测公司未来绩效，并采用公司自由现金流量折现法和市净率法来 评估中国电力内在价值，给出投资建议。 二、文章的内容结构安排 第一章通过对中国电力的历史、现状等基本面分析，以期对企业基本情况 有一个初步了解。 中国电力自际发展有限公司投资价值分析 第二章介绍中国电力所处发电行业( 尤其是火电行业) 的发展现状、分析 行业发展中存在的问题，探讨火电行业未来发展趋势。 第三章结合中国电力的自身状况和行业背景，运用s w o t 分析方法，探讨 中国电力的优势、劣势、机会和威胁，促进对中国电力发展战略的认识。 第四章对中国电力进行财务比率、结构、因素分析，全面认识中国电力财 务状况。 第五章结合中国电力实际，选定适当的估值方法，并对中国电力的未来发 展业绩进行全面预测，为下一步价值评估提供依据。 第六章采用现金流量折现法和市净率法进行估值，估算中国电力合理价格 区间，提示估值方法存在误差，并根据估值结果给出对中国电力的投资建议。 2 第一章中国电力基本面分析 第一章中国电力基本面分析 第一节中国电力简介 中国电力的全称为中国电力国际发展有限公司。2 0 0 4 年3 月2 4 日，根据香 港法例第3 2 章公司条例在香港注册成立，是中华人民共和国五家全国性的 发电集团之一中国电力投资集团公司( 中电投集团) 的旗舰公司。中国电力于 2 0 0 4 年1 0 月1 5 日在香港联合交易所有限公司主板上市，股份代号( 2 3 8 0 h k ) 。 中国电力的直接投资控股公司为于1 9 9 4 年在香港注册成立的中国电力国际 有限公司( 简称中电国际) ，拥有5 6 0 2 的股份，具有绝对控股地位；中国电 力投资集团公司( 简称中电投集团) 全资拥有中电国际，并通过中电国际而最终 控股中国电力。 表卜1中国电力各时期股权结构表 镌铲”? ”4 ”8 ”蝴”。”。 2 0 0 4 年 2 0 0 5 年，；。 2 0 0 6 年2 0 0 7 年? 2 0 0 8 窜焉 貌，轨粕崩蕊缸也蒜t 中电国际( t 股)1 ，9 9 6 ，3 6 81 ，9 9 6 ，3 6 81 ，7 6 1 ，1 4 3l ，9 9 6 ，7 6 12 ，0 1 9 ，8 6 3 中电国际占总股本比例( ) 6 3 6 86 3 6 85 5 3 85 5 3 85 6 0 2 公众人士( 干股)i ，2 0 1 ，3 3 2l ，2 0 1 ，3 3 2l ，7 6 1 。1 4 3l ，6 0 8 ，8 0 2l ，5 8 5 。7 4 8 公众人士占总股本比例( ) 3 8 3 23 8 3 25 5 3 84 4 6 24 3 9 8 总股本( 千股)3 ，1 3 5 ，0 0 03 ，1 3 5 ，0 0 03 ，1 8 0 ，1 0 63 ，6 0 5 ，5 6 33 ，6 0 5 ，6 1 1 数据来源：中国电力2 0 0 4 - - 2 0 0 8 年年度报告数据整理。 中国电力主要业务是在中国开发、建设、拥有、经营和管理大型发电厂及从 事投资控股，其绝大部分资产、负债及资本开支均位于中国或于中国使用。截止 2 0 0 8 年1 2 月3 1 日，中国电力合计权益装机容量为9 0 3 7 兆瓦。 中国电力拥有及经营的发电厂包括：安徽平圩电厂( 1 0 0 所有权) 、安徽平 圩二厂( 1 0 0 所有权) 、河南姚孟电厂( 1 0 0 所有权) 、河南姚孟二厂( 1 0 0 所有权) 、山西神头一厂( 1 0 0 所有权) 、湖北黄冈大别山电厂( 9 3 所有权) 及江苏常熟电厂( 5 0 所有权) 1 。 1 根据中国电力2 0 0 8 年年度报告数据整理 3 中国电力国际发展有限公司投资价值分析 中国电力参股的公司包括：上海电力股份有限公司( 2 1 9 2 所有权) 。上海 电力是在上海证券交易所上市的发电公司，中国电力为其第二大股东，仅次于母 公司中电投集团。截止2 0 0 8 年1 2 月3 1 日，上海电力应占权益装机容量为4 ，9 6 4 兆瓦，中国电力应占权益装机容量为1 ，0 8 8 兆瓦。 中国电力也代表中电国际管理五间发电厂，分别是：清河电厂( 1 ，0 0 0 兆瓦) 、 贵溪电厂( 5 0 0 兆瓦) 、福建电力开发公司( 3 0 0 兆瓦) 、芜湖兆达电厂( 2 5 0 兆 瓦) 、中电国际芜湖发电有限责任公司( 2 5 0 兆瓦) ，总装机容量为2 ，3 0 0 兆瓦。 第二节中国电力控股母公司简介 中国电力投资集团公司( 简称中电投集团) 为中国五大发电集团之一，是在 原国家电力公司部分企事业单位基础上组建的国有企业，经国务院同意进行国家 授权投资机构和国家控股公司的试点。集团公司注册资本金人民币1 2 0 亿元。 截至2 0 0 8 年底，中电投集团资产总额2 8 4 2 亿元，可控装机容量为5 1 9 9 0 i v l 阿， 权益装机容量为4 0 1 1 6 兆瓦；其中水电机组1 0 5 3 9 兆瓦，占集团公司可控装机容 量的2 0 3 ；火电机组4 1 1 2 3 兆瓦，占集团公司可控装机容量的7 9 1 ；风电 机组3 2 8 兆瓦，占集团公司可控装机容量的0 6 。核电机组1 3 5 0 8 兆瓦，占 集团公司权益装机容量的3 3 7 ；集团公司包括2 1 3 家成员单位，1 5 家参股企 业，职工总数为1 0 4 0 1 8 人1 。 中电投集团资产分布在全国2 8 个省、市、自治区及港、澳等地，拥有上海 电力股份有限公司、山西漳泽电力股份有限公司、重庆九龙电力股份有限公司、 吉林电力股份有限公司、中电霍煤露天煤业股份公司、石家庄东方热电股份有限 公司6 家a 股上市公司；拥有在香港注册的中国电力国际有限公司，并通过中国 电力国际有限公司拥有在香港上市的中国电力国际发展有限公司；拥有致力于为 香港提供电力的中港电力发展有限公司；拥有承担流域开发的黄河上游水电开发 有限责任公司和五凌电力有限公司；拥有在电力设备成套服务领域中业绩突出的 中国电能成套设备有限公司；拥有大型煤炭企业中电投蒙东集团有限责任公司； 拥有1 9 个已建成的1 0 0 0 兆瓦以上的大型电厂；拥有控股的山东海阳核电项目， 等比例控股的辽宁红沿河核电项目一期工程，以及在广西、辽宁、湖南、吉林、 重庆等省市进行了核电项目前期工作，参股5 个运行核电厂和3 个在建核电项目。 中电投集团丰富的资源和强大的实力是中国电力未来发展的坚强后盾。 1 根据中国电力投资集团公司网站提供的信息整理 4 第一章中国电力基本面分析 第三节公司定位和发展目标 中国电力、中电国际和中电投集团的战略分工和策略重点非常清晰：中电投 集团发展重点是大型电源基地和能源综合产业基地，其特色之一是发展核电；中 电国际承担孵化器的角色，着重在常规火电或水电领域为中国电力孵化项目，在 发展可再生能源以及在输配电等领域内进行投资。 中国电力的发展目标是通过增加电厂的装机规模及发电量来巩固在电力市 场中的地位，同时实现股东价值的增长。为此，中国电力制定了一贯且明确的公 司发展战略，包括：善用与中电投集团公司及中电国际的密切关系及其给予的强 大支持，通过收购和自建，在沿海经济较发达地区或者资源丰富地区，重点发展 常规火电厂或水电厂；扩充和改造现有发电厂；注重发展大容量、高参数及注重 环保的发电厂；透过管理中电投集团及中电国际的电厂寻求进一步开发及收购机 遇；持续实施严格控制成本的有效措施等。 第四节中国电力的发展现状 中国电力的主营业务是火力发电与售电。经过5 年的不断发展，目前中国电 力不论是企业规模、装机容量、电能产量、单位电能耗煤量、装机结构、经营业 绩近年来都取得了重要飞跃。 一、企业规模不断扩张 表1 - 2中国电力历年总资产及净资产变动情况表 簸秽i “鹊”嘲。j ” 2 0 0 4 年2 0 0 5 年 ，。2 0 0 6 年 2 0 0 7 年。4_ 2 0 酾锡 虢 。一? - 值“、? 钟pp i 话畦0 斟女t 畦惫g 娃k 龇? # 醯潦? 总资产( 千元)9 ，0 4 9 ，6 2 1l l ，7 0 8 ，5 4 91 7 ，1 3 0 ，0 4 72 2 ，9 4 9 ，7 5 32 2 ，4 3 1 ，7 2 9 总资产增长率( ) 2 9 3 84 6 3 03 3 9 72 2 6 净资产( 千元)6 ，2 2 5 ，2 7 86 ，8 0 8 ，3 8 99 ，0 7 9 ，2 1 51 1 ，1 3 4 ，8 8 98 ，0 7 3 。3 5 4 净资产增长率( ) 9 3 73 3 3 52 2 6 42 7 4 9 权益倍数( 倍) 1 4 51 7 21 8 92 0 62 7 8 数据来源：中国电力2 0 0 4 - 2 0 0 8 年年度报告数据整理。 2 0 0 4 年，中国电力刚上市时，只有三家电厂，分别是：安徽平圩电厂( 1 0 0 所有权) 、河南姚孟电厂( 1 0 0 所有权) 和江苏常熟电厂( 5 0 所有权) ，总 资产9 0 4 9 6 2 1 千元。5 年来，通过积极的电厂建设和资产收购，中国电力发展成 5 中国电力国际发展有限公司投资价值分析 为一家大型发电企业，对旗下7 家火电厂都拥有绝对控股权，总资产年平均增长 率高达2 5 4 8 ，2 0 0 8 年底，达到2 2 4 3 1 7 2 9 千元，净资产为8 0 7 3 3 5 4 千元。 二、经营业绩 图1 - 1历年主营业务收入及净利润变动图 数据来源：中国电力2 0 0 4 - - 2 0 0 8 年年度报告数据整理。 2 0 0 4 2 0 0 8 年，中国电力主营业务收入从3 3 5 2 0 0 1 千元增长到9 6 3 2 3 8 0 干 元，几乎是翻了两番，年复合增长率3 0 2 0 。2 0 0 8 年主营业务收入比2 0 0 7 年 猛增6 3 0 6 ，既有售电量增长的因素，也是国家上调上网电价的结果。 2 0 0 4 - - 2 0 0 7 年，中国电力净利润比较稳定，分别为6 3 5 2 3 9 、6 6 1 2 0 9 、7 0 1 6 7 5 、5 9 1 4 2 9 千元。2 0 0 8 年，由于电煤成本的急剧上升、以及下属电厂因“上大压小 关停 发电机组，中国电力首次出现亏损，净利润为- 6 9 7 2 1 1 千元。 三、权益装机容量快速增长 图1 - 2 中国电力历年权益装机容量变动图 数据来源：中国电力2 0 0 4 - - 2 0 0 8 年年度报告数据整理 6 第一章中国电力基本面分析 装机容量的快速增长是发电企业持续发展的重要资本。2 0 0 4 年，中国电力 的权益装机容量共3 0 1 0 兆瓦。由于安徽平圩二厂( 1 0 0 所有权) 、河南姚孟二 厂( 1 0 0 所有权) 、湖北黄冈大别山电厂( 9 3 所有权) 新机组的陆续建成投产 和山西神头一厂( 1 0 0 所有权) 的成功收购，到2 0 0 8 年底，中国电力权益装机 容量达到9 0 7 3 兆瓦，年平均增长率为3 1 6 3 。 四、发电量屡创新高 图1 - 3 中国电力历年发电量变动图 数据来源：中国电力2 0 0 4 2 0 0 8 年年度报告数据整理。 2 0 0 4 - - 2 0 0 8 年，中国电力总发电量从1 5 7 0 4 亿千瓦时增长到3 6 3 6 亿千瓦 时，年平均增长率为2 3 3 5 。其中，2 0 0 8 年由于大别山2 台1 2 8 0 兆瓦新机组 运行等原因，总发电量比2 0 0 7 年增长率3 6 1 7 。净发电量是中国电力主营业务 收入的重要保证。5 年间，净发电量从1 4 7 3 7 亿千瓦时增长到3 3 8 9 亿千瓦时， 再创历史新高。 五、发电效率比较稳定，单位电量耗煤逐步降低 表1 - 3 中国电力历年设备利用小时数、单位电量耗煤变动表 黔 蝌筘妒” 舻，舟k ” 。z o q 4 年。 。，；曼蚴5 年。，名? q 笼，曼9 翳轰铷。，纛翰曼4 髫鬻 惑由书，7 如 ：* ：4 雌t 一如# 渤赫蠡霉t 设备利用小时数( 小时) 6 5 1 66 5 2 96 6 1 l6 1 9 l5 8 5 2 设备利用小时数增长率( ) o 2 01 2 66 3 55 4 8 单位电量耗煤( 克千瓦时) 3 4 2 33 4 5 33 4 8 6 3 4 3 43 3 4 4 数据来源：中国电力2 0 0 4 - - 2 0 0 8 年年度报告数据整理 7 中国电力国际发展有限公司投资价值分析 2 0 0 4 - - 2 0 0 8 年中国电力发电机组设备利用小时数分别为6 4 1 6 、6 5 3 9 、6 6 11 、 6 1 9 1 、5 8 5 2 小时。2 0 0 7 - - 2 0 0 8 年，中国电力由于新机组投入比例大，以及电力 需求放缓，设备利用小时数分别比上年下降6 3 5 和5 4 8 。2 0 0 4 2 0 0 7 年单 位电量耗煤较稳定，而2 0 0 8 年单位电量耗煤下降幅度较大，表明由于技术改造 和大容量、大参数机组比例增大，中国电力的发电机组效率有了明显提高。 8 第二章我国发电行业发展现状和趋势 第二章我国发电行业发展现状和趋势 为了进一步研究中国电力，我们需要加深对中国发电行业的认识，分析其发 展现状、探讨其未来发展趋势。发电行业是国民经济发展中重要的基础能源产业， 是中国经济发展战略中的优先发展重点。电力既是生活资料也是生产资料，随着 国民经济的迅速发展，对电的需求量在不断扩大，电力需求市场的扩大又进一步 拉动了发电行业的发展。而发电行业适度超前发展又反过来为国民经济乃至整个 社会的稳定发展提供了有效保障。 第一节我国发电行业市场发展状况 一、行业管理体制 1 、行业主体和监管机构 2 0 0 2 年2 月1 0 日，国务院下发关于印发电力体制改革方案的通知( 国 发 2 0 0 2 5 号) ，对我国电力体制改革作出全面部署，提出了“打破垄断，引入 竞争；提高效率，降低成本；健全电价机制，优化资源配置；促进电力发展，推 进全国联网；构建政府监管下的政企分开、公平竞争、开放有序、健康发展的电 力市场体系 的总体目标。同年1 2 月2 9 日，国家电网公司、中国南方电网有限 公司，中国华能集团公司、中国大唐集团公司、中国华电集团公司、中国国电集 团公司、中国电力投资集团公司等五家发电公司，以及中国电力工程顾问集团公 司、中国水电工程顾问集团公司、中国水利水电建设集团公司和中国葛洲坝集团 公司等四家辅业公司正式宣布成立。2 0 0 3 年，国家电力监管委员会成立，行使 电力市场监管职能。 2 、电力定价机制 继2 0 0 2 年颁布了电力体制改革方案后，中国政府2 0 0 3 年又颁布了电 价改革方案，进一步明确了电价改革的方向，提出了电价改革的长期目标：在 进一步改革电力体制的基础上，将电价划分为上网电价、输电价格、配电价格和 终端销售电价：发电、售电价格由市场竞争形成；输电、配电价格由政府制定； 同时，建立公平、规范、透明的电价监督管理制度。 9 中国电力国际发展有限公司投资价值分析 而当前，对于改革中提出的“竞价上网，市场定价 仍处在探索阶段，并未 真正全面实施。发电企业的上网电价，基本上仍然实行政府定价。 2 0 0 5 年，国家发改委出台3 个办法，分别为：上网电价管理暂行办法、输 配电价管理暂行办法和销售电价管理暂行办法。根据这3 个办法，对于发 电企业的上网电价，在竞价上网前，将由政府价格主管部门按照合理补偿成本、 合理确定收益和依法计入税金的原则核定，或通过政府招标确定。政府价格主管 部门制定的上网电价，同一地区新建设的同类型发电机组将实行同一价格，并事 先向社会公布；原来已经定价的发电企业上网电价也将逐步统一。同时，上网电 价将与燃料价格实行联动。不同类型的发电企业其发电成本是不同的，按照成本 与收益相匹配的原则，确立电力监管的分类指导，实行分类上网电价制度，同时 实现电力价格的差异化、地区化以及多元化，即按照火力发电、水利发电、风力 发电、太阳能发电、生物能发电等不同的技术类型和发电成本水平，确定不同的 上网电价。 3 、行业准入 根据中华人民共和国行政许可法、电力监管条例和有关法律、行政法 规，2 0 0 5 年9 月，国家电监会颁布电力业务许可证管理规定，并于2 0 0 5 年 1 2 月1 日正式施行。 根据电力业务许可证管理规定，在中华人民共和国境内从事电力业务， 应当按照此规定取得电力业务许可证。除电监会规定的特殊情况外，任何单位或 者个人未取得电力业务许可证，不得从事电力业务。根据此规定，发电项目建设 必须先经过政府有关主管部门审批或者核准；发电项目需通过有关主管部门的竣 工验收；发电项目需符合环境保护有关规定等。 在电力业务准入许可制的实施，发电行业中，一些不能提供稳定电力供应或 者对环境造成恶劣影响的小电厂将因为无法获得许可证而被市场排除在外。电监 会还可以根据我国电力供需形势的发展，通过对电力企业的许可证资质认定，有 效地适度控制电力行业的盲目建设投资，避免恶性竞争和产能过剩，保证行业健 康、稳定发展。 二、改革开放以来我国发电行业发展概述 改革开放以来的3 0 年间，我国国民经济以年平均9 9 8 的速度快速增长， 1 0 第= 章我翔发电行业发展现状和趋势 全社会对电力的需求量不断扩大。而电力销售市场的扩大又进一步刺激了整个发 电行业的发展。伴随着电力工业体制的不断改革，在实行厂网分开、多家办电、 积极合理利用外资和多渠道盎金，运用多种电价和鼓励竞争等有效政策的激励 下，发电行业发展规模、建设速度和技术水平不断刷新纪录、跨上新的台阶。 1 9 7 8 年，我国发电装机容量5 1 7 2 万千瓦时、发电量2 5 6 5 亿千瓦时，仅仅 分别居世界第8 位和第7 位。这3 0 年f b j ，我国发电装机容量和发电量分别以年 均9 1 和9 2 的速度增长。2 0 0 7 年，我国发电装机容量已达7 1 3 2 9 万千瓦时、 发电量猛增至3 2 5 5 9 亿千瓦时。目前，我国已成为发电装机容量和发电量连续 1 4 年位居世界第2 位的电力生产和消费大国。 三、近5 年发电行业运行状况分析 2 l 世纪初期，由于中国经济多年以较高速度增长。加之新增装机容量不足， 到2 0 0 3 年再一次出现全国大范围缺电。政府在缺电地区采取有序用电政黄，在 保证居民用电的基础上，对工业用电实行“停三丌四”甚至“停四开三”，拉闸 限电随处可见。配合电力需要适度超前的规划电力供需保持旺盛态势发展。直 至2 0 0 6 年下半年，随着限制高耗能企业等经济结构调整政策的实施和各太发电 集团大规模新增装机的投运。以及电阿企业加大跨省跨区送电力度，连续4 年的 缺电局面得以缓解，电力供需再一次实现基本平衡。 1 、电力生产与供应 4 0 0 0 0 3 5 ，0 0 0 3 0 0 0 0 2 5 o o o 2 0 ，o o o 1 5 ，o o o 1 0 ，0 0 0 5 ，0 0 0 川 口总笈电盘( 亿千时) 火电x 电量( 亿f 瓦时 图2 1 全国2 0 0 8 年发电量变动图 数据米谭：根据中电联2 0 9 42 0 0 8 年国电力i n 统* 表数据整4 2 0 0 4 - - 2 0 0 8 我国的发电行业即遇到了前所未有的机遇，呈现出快速发展的 中回电力国断发展有艰* 目投资价值分析 态势。8 年问，全国总发电量从2 1 9 4 3 亿千瓦时快速增长到3 4 2 3 8 亿千瓦，年平 均增长率为1 11 7 。火电仍是发电主力军，发电量从1 8 1 0 2 亿千瓦时增长到 2 7 7 9 3 亿千瓦年平均增长率为1 13 1 。 8 l 1 8 图2 - 2 全国2 0 0 8 年发电量构成图 数据来源：根据中电联2 0 0 s 年全周电力t 女统计袁数据整4 。 口火电 水电 口核电 口风直 2 0 0 8 年，全国发电量3 4 3 2 8 亿千瓦时，同比2 0 0 7 年增长52 增幅回落 9 4 个百分点。其中火电2 7 7 9 3 亿千瓦时，同比2 0 0 7 年仅增长22 ：水电8 6 3 3 亿千瓦时，同比2 0 0 7 年增长1 9 5 。核电为6 8 4 亿千瓦时，占总发电量20 0 。风电为1 2 8 亿千瓦时，占总发电量0 3 7 。2 0 0 8 年发电设备累计平均利用 小时数为4 6 7 7 同比2 0 0 7 年下降3 3 7 小时；其中火电4 9 1 l 小时同比2 0 0 7 年 下降4 0 5 小时。全国日最高发电量发生在7 月，达到1 1 2 9 亿千瓦时。 9 0 ，0 0 0 8 0 。0 0 0 7 0 ，0 0 0 6 0 0 0 0 5 0 ，0 0 0 4 0 ，0 0 0 3 0 ，0 0 0 2 0 ，0 0 0 1 0 0 0 0 总发电装机窖量【万千 火电麓电装帆窨量( 万 圈2 - 3 全国2 0 0 8 年装机容量变动图 数据来潭：根据中电联2 0 0 4 2 0 0 8 年牟同电力i n 统* 表数据整理。 第= 章我国麓电行n 发* 现状自趋势 2 0 0 4 - - 2 0 0 8 的5 年问，全国发电装机容量从4 4 2 3 9 万干瓦快速增长到7 9 0 6 3 万干瓦，年平均增长率为1 56 2 。火电装机容量从3 2 9 7 9 万千瓦快速增长到 6 0 1 3 2 万千瓦，年平均增长率为1 62 0 。 图2 - 4 全国2 0 0 8 年装机容量构成图 数据米埠：措中电睚2 0 0 8 年全国电力t n 统计寝数女整g 。 口火电 水电 口核电 口风电 2 0 0 8 年全国发电装机容量7 9 0 6 3 万千瓦时，同比2 0 0 7 年增长52 ，增幅 回落9 4 个百分点。其中火电6 0 1 3 2 万千瓦，同比2 0 0 7 年仅增长22 占总 装机容量7 60 6 ：水电i 7 1 5 2 万千瓦，同比2 0 0 7 年增长1 9 5 ，占总装机容 量2 16 9 。核电为8 8 5 万千瓦，占总装机容量11 2 。风电为8 9 4 万千瓦，占 总装机容量l1 3 。 2 、电力消费 2 0 0 8 年全社会用电量3 4 2 6 8 亿千瓦时，同比2 0 0 7 年增长52 增幅回落 96 个百分点。其中，一、二、三产用电和城乡居民生活用电分别增长1 9 、 3 8 、97 、1 18 ，增幅分别回落19 、1 22 、10 和增长04 个百分点。 分地区看回落幅度超过全国平均水平的依次是内蒙、山西、宁夏、湖南、河北、 贵州、云南、天津、江苏、山东、河南。分行业看，回落幅度超过全国平均水平 的主要是有色金属、冶金、电力、纺织、交通运输、电气和电子设备制造业。 2 0 0 8 年用电量增长放缓的省份明显增加，中西部放缓更快。受国际经济金 融形势变化影响，用电放缓趋势2 0 0 8 年5 月份从东部沿海地区开始并逐步向中 西部扩散9 月份以来开始明显放缓，直接导致全国用电量增速快速回落并出现 中国电力国际发展有限公司投资价值分析 负增长。从放缓程度来看，经济发达省份由于经济结构比较合理，全年下降幅度 相对较少；而中、西部省区由于经济结构以高耗能行业为主，所受影响更加直接， 用电量下降幅度非常剧烈。 尽管电力供应能力快速增长，但受低温雨雪冰冻灾害和电煤供应等因素影 响，2 0 0 8 年拉限电有所增加，全国大多数地区均曾出现不同程度的供需紧张， 主要集中发生在年初冰灾期间和夏季高峰负荷时期。 3 、经营状况 2 0 0 4 - - 2 0 0 7 年，火电行业整体盈利都是盈利。2 0 0 8 年，电力行业经营处于 历史最困难的时期，火电行业首次出现全行业亏损。 自2 0 0 7 年到2 0 0 8 年3 季度，电煤为主的一次能源价格持续快速上涨、央行 连续加息引起财务费用增加等多种原因，加上市场需求迅速减缓，设备利用小时 数下降，导致电力企业特别是火电企业利润水平大幅下降，全行业经营情况持续 恶化。 2 0 0 8 年，火电行业资产合计2 0 2 3 4 亿，负债合计1 5 0 5 6 亿，资产负债率7 4 4 。火电主营业务成本7 7 6 6 亿，同比上升2 9 1 ( 同期火电量增长4 7 ) ；利 息支出5 4 4 亿，同比上升4 1 7 ：行业利润为- 3 9 2 亿，同比减盈增亏9 9 6 亿。 2 0 0 8 年，全国平均设备利用小时数为4 6 7 7 小时，同比降低3 3 7 小时。其中， 水电3 6 2 1 小时，同比增长1 0 2 小时；火电4 9 1 1 小时，同比降低4 2 7 小时。 4 、节靛减排情况 2 0 0 4 - - 2 0 0 8 年，全国供电煤耗率逐年下降，分别为3 8 1 、3 7 0 、3 6 6 、3 5 7 、 3 4 9 克标煤千瓦时。烟气脱硫工作进展迅速，到2 0 0 8 年底，我国火电厂烟气脱 硫装机容量超过3 7 9 亿千瓦，约占煤电装机总容量的6 6 。2 0 0 8 年线损率6 6 4 ，同比2 0 0 7 年下降o 3 3 个百分点。2 0 0 8 年共关停小火电1 6 6 9 万千瓦。 第二节火电行业发展中存在的主要问题 一、电厂建设规模仍然很大，存在争抢资源、无序开发的现象 2 0 0 3 年电力体制改革实施，厂网分开。当时适逢缺电局面，各地区和企业出 于各自利益的考虑，大批火电企业开工建设。五大发电集团纷纷与地方政府签订 协议，谋求电源建设项目，在全国范围内的争抢资源。并且，不断出现不遵守国 1 4 第二章我国发电行业发展现状和趋势 家电力工业产业政策和发展规划，不严格执行项目核准制度的情况，自行开工建 设规模一度高达1 2 亿千瓦，造成部分产能过剩。这种资源端竞争的结果是出现 以下问题： 1 、火电的设备平均发电小时已有大幅下降，在一些省份供大于求已十分明 显。相对于水电厂等较长的开发周期，火电厂的开发周期( 一般2 - 3 年) 相对较 短，无序开发的现象尤其严重，一批不在规划内的违规项目将投产，加剧火力发 电企业的疲软。 2 、地处偏僻、经济效益差的电源项目无人问津。建设地点好，预期效益好 的电源项目几家争抢，使得项目建设成本不断提高。 3 、投资项目过急，前期规划不严密。由于电厂建设需要大量资金，企业普 遍储备资金不足，密集的建设投资让企业资金链紧张，负债率过高。 二、火电行业结构不合理 电力在高速发展的同时，也出现了不少的问题，突出的是由于火电发展太快， 火电在电力结构中的比重不仅没有下降，反而上升，环境污染、燃料运输等问题 严重。 本世纪初，为解决电力供应紧张的局面，国内出现了电力项目建设高潮，新 建项目很多为能耗高、污染重的小火电机组。我国整个电力装机中，火电机组占 有较大比重( 2 0 0 8 年为7 6 ) 。到2 0 0 7 年底，全国单机1 0 万千瓦及以下小火电 机组1 0 4 亿千瓦，占到火电装机总容量5 5 4 亿千瓦的1 8 6 。这些小火电机 组耗能高，污染排放大。同样的电，小火电机组要比大机组多耗煤3 0 至5 0 。 火电行业结构不合理致使我国电力工业的能耗和主要污染物排放总量偏大，每年 多消耗了大量宝贵的煤炭资源。电煤的需求也加剧造成了全国运输紧张，运输成 本不断上升。总之，小火电机组既不符合国家的产业政策、能源政策、环保政策， 还挤占了发展大容量机组所需的环保空间、电价空间、铁路运力。如果不优化电 源结构，不合理布局电源项目，铁路运输瓶颈将长期存在，扩大电源建设、缓解 能源供应紧张的目标也无从实现。 2 0 0 7 年年3 月份，国务院批转了发展改革委、能源办关于加快关停小火 电机组的若干意见以来。华能、国电等五大发电集团积极响应，为“关小一起 到了带头作用。国家加关停小火电1 4 3 8 万千瓦，2 0 0 8 年关停1 6 6 9 万千瓦。但 1 5 中国电力国际发展有限公司投资价值分析 是各地对“关小 的认识程度不同，开展工作的力度也不一致。各省份积极程度 不一，导致关停速度快慢不同。个别省份“关小”责任不明确，操作比较粗放， 配套措施不够完善。另外，由于采用行政手段关停民营电厂和自备电厂操作难度 比较国企要大得多。国家应该进一步采取配套措旖，通过发电调度和经济补偿等 手段，鼓励民营电厂和自备电关停，并妥善解决机组关停后的人员安置。 三、电煤价格飙升，市场煤、计划电的矛盾突出 在我国现有的资源条件下，电和煤已经成为能源供应链上相关性和依存度相 当高的产业。电力用煤在煤炭产量中的比例不断提高，目前已达到5 0 左右。 2 0 0 1 年以前，煤炭作为基础性资源，一直由当时的国家计委确定指导价。 之后，煤炭价格由企业协商，政府出面协调。为了让煤炭价格能反映能源稀缺和 环境成本，从2 0 0 2 年开始，国家逐步取消电煤指导价。2 0 0 6 年，国家又取消了 对重点电煤合同的政府指导价，让电煤价格完全由市场调节。 随着我国国民经济快速发展，全国各地陆续投资新建了一大批重化工业、高 耗能企业，加剧了煤炭的供不应求。火电企业即有合同价电煤，也有部分市场价 电煤。而近年合同电煤价格与煤炭的市场价差也在逐年加大，市场煤炭价格普遍 大大超过合同电煤供应价格。2 0 0 8 年7 月秦皇岛5 5 0 0 大卡的煤炭价格便曾达到 过1 0 2 2 元吨的高价，发电企业成本急剧上升。据统计，全国电煤平均价格( 车 板价，不含运输费用) 2 0 0 2 年是1 6 7 元吨，2 0 0 3 年为2 5 3 元吨，2 0 0 5 年2 7 0 元吨，2 0 0 6 年为2 8 1 元吨，2 0 0 7 年又上升到3 0 4 元吨，上涨8 。而2 0 0 8 年上涨幅度达到1 0 以上。 在发电行业，同样面对能源稀缺和不断加大的环境成本，电价却不能必须反 映这两点。目前，我国发电企业上网电价仍然实行严格的政府定价和价格监管， 造成电价的指令性封冻和成本刚性增长的冲突不断，“市场煤”与“计划电刀之 间的矛盾日趋激烈，已对经济稳定持续增长产生负面影响。 四、煤电联动政策存在制度缺陷，未能真正地严格执行 煤电联动政策始于2 0 0 4 年年底。当时国家规定，在一定时间段内( 不少于 6 个月) ，当煤炭价格累计变动幅度超过一定数值时( 目前规定5 ) ，其增加的成 本，7 0 由国家通过调整电价解决。而根据煤电联动的相关规定，煤炭价格增加 1 国家发改委节能信息传播中心关于我国电煤供应形势的分析 1 6 第二章我国发电行业发展现状和趋势 的成本，3 0 仍要由发电厂自行消化。 煤电联动政策制定以来，虽然有过3 次煤电联动的实践。但由于受宏观经济 的种种制约，近年来特别是考虑对c p i 地影响，煤电联动政策也没有真正地严格 执行过。 第一次煤电联动在2 0 0 5 年的5 月，当时电价上调了0 0 2 5 2 元。而随后的 2 0 0 5 年1 1 月份虽然再次满足了联动条件，但却并未有所动作。考虑到如果电价 在一年内连涨两次，虽然可以拯救火电企业，但对下游产业将构成实质性重大利 空，决策部门迟迟不能定夺。 第二次煤电联动在2 0 0 6 年6 月底，电价上调了0 0 2 4 9 4 元。而2 0 0 6 年下半 年至2 0 0 7 年上半年，原中央财政煤炭企业供发电用煤平均售价较第二次煤电联 动前已上涨5 以上；2 0 0 7 年下半年至2 0 0 8 年一季度，原中央财政煤炭企业供 发电用煤平均售价又进一步上涨1 0 以上。如果按照煤电联动机制规定，煤电 联动至少应启动两次。由于电力价格是国民经济的基础价格，电力价格的上涨势 必会引起连锁反应，但2 0 0 7 年年中以来高企的c p i 数据再次压制了煤电联动的 空间。 2 0 0 8 年第三次煤电联动，国家发改委年内两次调整电价以降低煤价上涨对 电力发展的影响。7 月1 日起，全国平均销售电价上调2 5 分，其中上网电价上 调了1 7 分；自8 月2 0 日起，火电企业上网电价平均再上调2 分千瓦时。然而， 在电煤上涨情况下，发电企业成本上升远远超过电价上调的影响，企业的毛利率 急剧下降。 五、产业集中度不断加强，但重组、整合步伐还有待提速 由于受隶属关系、行政区划、分税制等因素影响，不少地方政