（世界经济专业论文）基于折衷理论视角的民营企业跨国并购动因研究.pdf

i 摘摘 要要 跨国并购理论研究分为两个方面：并购动因研究和并购效应研究。其中跨国并购动 因研究显得尤其重要 现象背后孕育的动因是任何研究所必须首先要解决的问题。 本文首先阐述了跨国并购的定义，接着从多个方面介绍了西方学者对跨国并购动因 的研究成果，并进行了简要的评述。邓宁的国际生产折衷理论被称为国际直接投资的通 论，可用来解释跨国并购现象。本文以之为视角，阐述了该理论的源头与发展，重点分 析其随国际经济环境变化而拓展的动态演进过程，得出动态化发展后的折衷理论可用于 民营企业跨国并购动因研究的结论。 在考察民营企业跨国并购现状之后，本文对其并购规模、动因、目标、区位、产业 等进行了深入分析。民营企业并购数量较少，交易规模较小；主要在于获取核心技术和 争取市场力量；并购目标多为陷入困境的海外企业；并购区位主要在相对发达的市场经 济国家；并购产业开始由制造业向高科技产业转移。最后以邓宁的国际生产折衷理论为 依据，对我国民营企业跨国并购加以剖析，进而归纳出并购的现实动因：寻求核心技术、 获取市场力量、战略型并购。本文认为：随着以全球技术创新和研发能力为核心的国际 竞争日趋激烈，寻求相应技术资源以获取技术优势，进而增强核心能力为动机的中国民 营企业的跨国并购投资会进一步发展。所以，寻求核心技术将是民营企业跨国并购的重 中之重。企业提高技术能力有多种途径。此处以京东方并购韩国现代显示技术株式会社 等为研究对象，对获取核心技术型的跨国并购作进一步分析。运用 wernerfelt 的企业资 源观理论(rbv)和 goldratt 的约束理论(toc),扩展了 dunning 的 oli 模型,并分析了此类 并购中企业技术资源的约束特征,研究通过并购方式提升技术资源的动因。指出企业在寻 求核心技术过程中，应根据企业自身发展战略所确定的技术资源提升量的要求来确定是 否选取海外并购。 关键词：关键词：跨国并购 民营企业 动因分析 折衷理论 ii abstract the theory of the cross-border mergers and acquisitions can be classified into two fields ： the motives of m而后，在 t+1 时刻所有权优势的基础土，进行竞争策略型 fdi，借以巩固 11 t+2 时刻的 oli 结构和市场份额。虽然附加了企业策略变量的 oli 模型更具有动态性特 征，但也只是注意到企业基于特定目标对其 oli 结构的策略性反应，而“策略”只是单 个企业的一种相机抉择，现实中跨国公司的“策略”具有明显的“趋同”特征，故附加 “策略”变量的 oli 模型很难成为解释包括战略联盟、跨国并购在内的跨国公司 fdi 新 趋势的一般理论，无法对当代跨国公司(包括发展中国家的跨国公司)发展的新趋势从整 体上予以系统解释。原因在于，首先，就“o”优势来说，该模型以技术可得为前提，而 实际上学习的效果是不确定的，无论是跨国公司还是东道国企业，都有强激励进行技术 垄断，其经营活动中的技术外溢往往被限制在一定程度内。其次，“学习”是一种长期 行为，以此作为跨期利润最大化的策略，其未来结果由于风险和成本问题是不确定的。 最后，从企业间可以相互学习的角度而言，这种“先学习后竞争”的策略是普遍的和一 般的，其结果取决于企业由此展开的博弈行为。因此，用附加了策略变量的 oli 模型来 解释跨国公司经营行为的动态性，存在一定的模糊性，尤其是对于发展中国家的跨国公 司而言，企业 fdi 在0，t1时期“学习”、在t1，t2时期竞争的策略在现实中很难成 立，无法解释发展中国家跨国公司通过并购获得竞争优势而实现跨越式发展的现象。 (2)dunning(1995)开始关注外部资源对跨国公司竞争优势的意义，将战略联盟整合 到 oli 范式中； 在已有的 oli 理论框架内，邓宁在强调跨国公司内部竞争优势即“o”优势的同时， 开始关注外部资源对跨国公司竞争优势的重要影响。外部资源对于跨国公司竞争优势之 所以变得重要，除了全球性的技术革命和制度变迁的影响外，邓宁以日本和美国公司为 案例， 集中考察了其它三种关于经济组织的新趋势对跨国公司经营行为的影响:一是精细 化技术分工条件下中小企业地位的重要性以及大公司与中小企业之间合作的重要性；二 是经济活动日益呈现出区域化的集聚性趋势，具有外部规模经济特征的集群经济凸现； 三是基于公司间合作的产业网络逐渐发展并发达起来。在全球宏观背景、产业中观环境 和跨国公司微观结构共同变化的条件下，邓宁开始重新评价其折衷理论，并注意吸收关 于企业的网络理论、战略联盟理论和竞争优势理论的最新成果。邓宁将跨国公司的战略 联盟行为动机归结为四类， 即资源寻求型联盟、 资产寻求型联盟,效率寻求型和市场寻求 型联盟，这几种联盟分别和其 oli 范式中的不同优势因素联系起来，对于跨国公司的竞 12 争优势而言就有了新的含义。实际上，邓宁是在其 oli 框架内揭示了跨国公司战略联盟 为什么存在的问题，即从“o”优势来看，对于跨国公司的竞争优势既要强调公司内的， 同时又要考虑来自公司外部公司间的;从“l”优势来看，考虑到动态化的经营环境， 传统理论所强调的区位优势应该赋予以下因素更高的权重:即嵌入特定区位内的、 相互依 赖的不可流动性资产， 对日益复杂且不断变化着的全球生产活动进行快速的一体化协调， 以及来自于公司间联盟形式的竞争优势的可能条件:从“i”优势来看，战略联盟的组织 形式可以作为一个与跨国公司内部组织对应的外部组织结构，其所产生的竞争优势具有 动态性。其中，动态的意义在于，他将“学习”策略引进到模型之中，提出了跨国公司 通过战略联盟来“学习”进而不断进行创新的一个动态过程。然而，这仅仅局限于“0” 优势方面，尤其是经由“学习”而获得的技术要素的提升，对于新的经营环境下跨国公 司全球生产体系如何实现动态化的问题，该理论并不能有效地进行解释。 (3)dunning(1998、2000、2001)的研究进一步将并购因素纳入 oli 范式； 由于 oli 范式没有明确区分 fdi 的不同进入方式，其分析的素材大都来源于新建投 资而非并购，因此很难解释现实中跨国并购作为 fdi 常态的现象，而对于跨国公司间的 巨型并购现象及其联合内部化现象就更无法解释，邓宁在最近的研究中已认识到修正其 折衷范式的必要性，进一步将并购因素纳入到 oli 范式之中。同样，oli 范式也为分析 跨国并购提供了一个理论框架，只要把其中包含的三种优势要素与跨国并购具体方式结 合起来，就可以得到有关跨国并购的分析范式。事实上，运用 oli 理论框架来解释跨国 并购，其主要意义在于加入了时间因素，同时也注意到了除战略联盟形式外的一种利用 外部资源的有效方式，具有了动态含义。然而，这种解释的本质是把并购仅仅视为跨国 公司 fdi 中新建投资的一种更有效率的替代方式，无法解答关于跨国公司的组织结构及 其整个生产体系的动态化问题，因而其理论本质仍然是一种关于“动机”和“存在性” 的解释，而不是一种以动态性“过程”解释为特征的理论，对跨国公司 fdi 中并购行为 的内在机理缺乏系统的说明。 13 表表 2.1 oli 范式下的跨国并购范式下的跨国并购 类型 新建投资 跨国并购 “o”优势 通过形成新的厂房、设备、营销网络等在 公司内部转移特定的所有权优势 既可迅速地在公司内部转移特定的所有 权优势，也可获得外部的所有权优势 “l”优协 厂址所在的区位优势能够和公司使用的 “o”优势形成最佳的配合 迅速地进入目标区位， 和(或)获得该区位 内的“o”优势 “i”优势 克服中间产品市场失灵带来的高额交易 成本 一种更为迅速的内部化方式，以便克服 时间约束 资料来源:根据邓宁（1998, 2000， 2001)相关文献整理而得 (4) dunning(2000、2001、2003)在考察当代跨国公司 fdi 的新趋势、新特征的基 础上， 尝试将 fdi 理论的新发展整合到 oli 范式中， 对 oli 范式中的“o”、 “l”及“i” 同时进行动态化的分析，并尝试将相关的 fdi 理论整合到其 oli 范式中来。 对于跨国公司 fdi 中的所有权优势“o”，邓宁结合基于资源观的跨国公司组织理 论、企业的演化理论和内部化理论的最新研究成果，认为跨国公司 fdi 的动机，一方面 是要运用自身已有的所有权优势获得最大化利润，另一方面，也是为了开发和增加战略 性资产。在肯定静态“o”优势依然重要的基础上，开始关注跨国公司获得动态“o”优 势的能力。对于跨国公司 fdi 中的区位优势“l”，邓宁结合了区位理论、经济集聚理论、 知识增进的动态区位理论及国际化理论等最新的研究成果，在强调传统的国家层面区位 比较优势的同时，更加注重一种次国家层面的区位竞争优势，认为跨国公司 fdi 与东道 国诸如企业集群等的网络融合所形成的不可转移和难以复制的战略性资产，是跨国公司 fdi 中区位竞争优势的所在。对于跨国公司 fdi 中的内部化优势“i”，邓宁则吸收了传 统内部化理论、动态内部化理论、企业理论以及知识获得和分享理论等的最新进展，将 dunning, j.h. location and the multinational enterprise: a neglected factor, journal of international business studies ，1998(1) dunning, j.h, the eclectic paradigm as an envelope for economic and business theories of mne activity, international business review, 2000(9): 163-190. dunning, j.h. the eclectic (oli) paradigm of international production: past, present and future, international journal of the economics of business. abingdon: 2001(2). 173. 14 战略资产寻求和增加型如跨国并购、国际战略联盟等的 fdi 纳入到其分析框架之中。可 以说，邓宁在最近几年对其 oli 范式所进行的修正和补充，吸收和融合了相关 fdi 理论 的诸多研究成果，也从一定程度上反映了跨国公司 fdi 在近些年来的发展趋势和特征。 正如他自己所言：“经过拓展，一个附加了动态内容的折衷范式，将与资产增加型及联 盟行为相关的跨国投资活动纳入理论框架，作为检验国际生产决定因素的一个主要分析 框架，其理论地位得以加强。” 综合上述折衷理论的发展过程，本文总结出三种优势的动态化发展如下： （1）所有权优势的动态化发展 传统理论中的拥有优势，是一种静态的比较优势，是指在特定时间企业拥有和控制 的能为其带来收益的资源和能力；而在拓展的理论中，动态的拥有优势倍受重视，它指 的是在考虑时间维度的前提下，公司保持及扩大获利资产的能力，更加强调拥有优势的 可持续性和更新性，这对于面临超越国界且日益激烈的竞争环境下的跨国公司来说，无 疑更为关键。 邓宁认为，20 世纪 80 年代中期以来，跨国投资的主要目的并不是通过外国生产开 发企业现存的所有权优势，而是要获得和组织全世界的知识密集型资产，联合其他企业 的优势来补充并购企业本身的竞争优势。既有的、静态的所有权优势虽然仍具有一定意 义，但通过联合或收购其他企业以获取动态的所有权优势才是跨国并购投资的目的。在 过去 20 年里，以企业的静态所有权优势为基础的市场寻求型和资源寻求型的 fdi 都相 对下降，而基于拥有或获得动态所有权优势的效率寻求型和战略资产寻求型的 fdi 的重 要性在不断增长。跨国并购能使投资者更快地获得所有权优势或提供新的所有权优势， 这部分地说明了在目前国际竞争环境中并购投资方式被越来越多使用的原因。 动态演进后的 oil 理论表明，所有权优势不再是一个企业进入东道国市场的必要条 件之一。即使是一个没有所有权优势的发展中国家的企业，也可以通过跨国并购方式获 得一家外国公司，并购成功后就有了所有权优势。从这个角度看，这一理论是对所有权 dunning, j.h, the eclectic paradigm as an envelope for economic and business theories of mne activity, international business review, 2000(9): 163-190. 15 优势作为跨国投资必要条件的弱化，因而为发展中国家企业发展对外投资和跨国并购提 供了重要的理论支持。 （2）内部化优势的动态化发展 内部化理论从节省外部市场交易成本的角度出发，解释了企业为什么选择从事对外 直接投资而不是将他们的优势出售给国外公司。然而，这一理论是不完全的、静态化的。 首先，除了与市场交易有关的行为以外，该理论忽略了企业的其他职能；而且除了短期 利润最大化之外，它还忽略了企业希望到国外进行增值活动的其他动因。例如，许多企 业的跨国并购活动是为了获得新的资源、能力、市场或降低单位生产成本，或是为了获 得市场力量，或是抢在竞争对手以前的战略性行为。因此，邓宁认识到，内部化理论应 该将所有与成本和收益 有关的企业活动纳人其中，而不只是与交易有关的活动。其次， 内部化理论只是阐述了企业怎样最优地利用目前的资产，而没有关注一个企业将怎样组 织其活动以便创造将来的资产。企业跨国并购投资现象的大量出现，要求对扩展企业边 界的基本原理和经济学理论进行重新评价，拓展内部化理论的研究范围。 邓宁认为，在目前国际生产的核心理论中，内部化理论尽管在某种程度上揭示了企 业进行跨国并购的动因，即可以通过市场内部化降低交易成本并从国际市场中获益，但 是没有关于企业收购战略资产活动的解释。邓宁认为，在经济全球化、知识密集型为基 础的市场背景下，通过纳入联合资本的概念，明确企业的竞争优势正在变得越来越依赖 于其利用其他企业竞争优势和能力，经过动态化和扩展后的 oil 理论，依然可以作为解 释国际生产决定因素的主导分析框架。 （3）区位优势的动态化发展 邓宁认为，一个国家或地区比较优势的性质和构成，传统上是基于不流动的自然 资源和人力资源，而现在转变为能提供独特的和不能模仿的区位资产的能力，包括为 企业提供补充性所有权资产的当地企业、被并购资产及其所处的经营环境对并购企业 竞争优势和竞争战略的提升程度成为最关键的区位决定因素。从某种意义上说，跨国 并购投资比跨国新建方式对东道国的区位优势要求更为严格。发展中国家吸引的跨国 新建投资要 比跨国并购投资多一倍以上，而发达国家之间的跨国并购远远超过 跨国 新建投资，就充分证明了这一点。这一理论说明，要充分运用跨国并购方式来招商引 16 资，除了依靠自然资源丰富和劳动力成本低等传统优势外，增强本国企业的相对优势 和改善投资环境更加具有决定性的意义。另一方面，企业在进行跨国并购时，对东道 国企业资源和经营环境的考察也应构成投资决策的重要内容。 由此，在动态化的国际竞争环境中，如果考虑到时间和速度约束，跨国并购能比 新建投资更快地实现“o”优势的转移，或者通过并购获得目标企业的包括“o”优势在内 的战略性要素，同时可以获得目标企业所在地的“l”优势；跨国并购虽然也是跨国公司 fdi的内部化行为，但并不是仅仅出于节约交易成本，建立在规模经济和范围经济基础 上的资本扩张也是重要的推动力量。可见，折衷理论经过动态发展后可适用于发展中 国家，因此可用来分析民营企业的跨国并购现象。 17 3 民营企业跨国并购的现状分析民营企业跨国并购的现状分析 3.1 民营企业跨国并购的现状民营企业跨国并购的现状 我国企业的海外并购活动始于20世纪80年代，当时中银、中信、中化、首钢、华 润等大型国有企业首先开始了我国企业海外并购的有益探索。1986年，中信公司利用 国际银团贷款与加拿大鲍尔公司共同并购了加拿大塞尔加纸浆厂并大获成功。1988年， 我国政府正式批准中化公司为跨国经营的试点企业，中化也陆续进行了一系列的对外 并购活动。1997年以来，随着第五次全球企业并购高潮，我国企业海外并购活动渐趋 频繁，民营企业也开始在海外并购中崭露头角。特别是1999年初我国政府确立了“走出 去”战略以后，在国有企业海外并购绩效并不理想的情况下，我国民营企业凭借其“所 有制优势”明显加快了海外并购的步伐。 2001年8月，万向集团美国公司正式收购在美国纳斯达克交易所上市的uai公司， 开创了我国民营企业并购海外上市公司的先河。而在此之前的短短几年时间里，该集 团已先后并购了英国as公司、美国舍勒公司、id公司、lt公司和qai公司等多家海外 企业，并开始涉足海外金融保险业。同年10月，浙江华立集团在收购了美国纳斯达克 上市的2家 公 司 美 国 太 平 洋 系 统 控 制 技 术 公 司（pfsy）和美国太 平洋商业网络公司（pact）的基础上，收购了飞利浦集团在美国加州圣何塞的cdma 移动通信部门（包括在美国达拉斯和加拿大温哥华的研发分部）。2002年10月，浙江 金义集团采用资产置换形式，不出一分现金收购重组新加坡上市公司“电子体育世界”， 成功实现借壳上市。 2003年2月， 京东方科技集团股份有限公司以 3.8 亿美元整体收购 韩国现代显示技术株式会社的tft-lcd（薄膜晶体管液晶显示器件） 业务 。种种迹 象表明，日益壮大起来的民营企业已成为我国企业海外并购的一支迅速崛起的生力军， 海外并购已成为我国民营企业“走出去”实现跨国发展的重要途径。 这种现象的出现有其深层原因。首先，世界经济高速发展的同时，中国经济也将 持续高速增长，成为亚洲经济增长的火车头，在国际化的大趋势下，中国经济采取了 海外并购作为参与国际合作与竞争的一种方式；其次，民营企业的迅速发展，积累了 18 不少民间资本，传统的经营模式适应不了竞争的要求，许多习惯于保持低调的民营企 业家开始了海外并购发展壮大自己；最后，中国经济正处于一个重要的转型期，“国退 民进的步伐进一步加快，对民营企业海外并购起到了推波助澜的作用。下表列出近年 来部分民营企业跨国并购案例： 表表3.1 部分民营企业跨国并购案例部分民营企业跨国并购案例 时间 收购方 被收购方 金额 动因 2001 京东方 韩国公司 hynix 旗下stn-lcd 与 oled 业务 7372万美元 核心技术 2003 京东方 韩国大宇旗下的 tft-lcd 业 务 38000万美元 核心技术 2003 tcl 汤姆逊的彩电业务 67%股份 市场力量 2004 格林柯尔 盖茨国际在法国莱维斯的汽车器 件厂 100%股份 核心技术 2004 联想 ibm 全球 pc 业务 17.5亿美元 战略并购 2004 tom 印度 indiagames 80.6%股份 市场力量 2004 冠捷科技 飞利浦全部显示器与低端平板的 电视外包业务 3.58亿美元 市场力量 3.2 民营企业跨国并购的特点民营企业跨国并购的特点 我国民营企业的跨国并购实践才只有短短几年的历史，整体上还处于起步阶段， 带有很强的探索性，呈现出一些有别于当前全球并购主流特征的、低层次的特点。 （1）并购数量较少，交易规模较小 首先，由于我国民营企业的海外并购尚处于起步阶段，大多数民营企业对国际化 仍处于试探阶段，并没有大举进入，真正具有内生的国际化需求和能力的企业仍是凤 毛麟角，而能通过海外并购，成功实现跨国发展的企业更是屈指可数。迄今为止，通 过跨国并购“走出去”的民营企业屈指可数。比较有名的有联想、华立、万向等。其 次，我国民营企业海外并购的规模虽然在不断扩大，但限于企业自身实力及融资手段 和渠道缺乏，单个交易额还是相对较小。如万向集团并购美国舍勒公司交易额只有42 万美元，并购uai公司交易额为280万美元，华立集团收购飞利浦集团的cdma移动通 19 信部门的费用也只有几百万美元，京东方科技集团股份有限公司整体收购韩国现代显 示技术株式会社的 tftlcd 业务案交易额仅为3.8亿美元， 联想并购 ibm 全球 pc 业务也仅为 17.5亿美元，与世界同期一个并购案动辄成百上千亿美元的交易额相比， 有着相当大的差距。 （2）并购动因主要是获取核心技术和争取市场力量 获取核心技术是主要动因，同时注重争取市场份额和产业链的拓展和延伸。如华 立集团收购飞利浦 cdma 核心技术部门、京东方整体收购韩国现代 tft-lcd 业务 的动因则在于获取核心技术，其中华立集团希望通过并购获取 cdma 核心技术，实 现从传统电表制造企业向高科技企业的战略转型和多元化，京东方则希望获取新一代 液晶显示技术，进一步增强其在液晶显示行业的核心竞争力和行业龙头地位。 此外，由于国内证券市场持续低迷，许多民营企业无法在国内直接上市融资，而 在国内买壳上市又面临严格的审查且有很大的不确定性，因此在海外买壳上市也成为 一些民营企业海外并购的动机。 （3）并购目标多为陷入困境的海外企业 首先，从并购主体看，中国当前对资本项目仍实行较为严格的管制，民营企业往 往难以获得巨额的外汇资金。加上民营企业自身实力有限、融资手段和渠道缺乏以及 海外并购经验不足，尚不具备融入全球并购主流中去的条件。其次，从并购客体看， 进入新世纪后，由于美日欧等主要经济体增长放缓和股市长期持续低迷，许多的海外 企业陷入经营困境，其中一些上市公司的股价已远远低于市值，这客观上也为我国民 营企业在海外进行“弱肉强食”式的并购创造了良机。这些被低估价值的陷于困境的企 业在谈判中处于不利的地位，更易成为收购的对象。正是基于这几个方面的原因，中 国民营企业，在跨国并购中大都选择处于困境中的国外企业作为并购的目标。这一点 与第五次全球并购浪潮中的 “强强联合式”并购不同。 如万向收购uai即是选择了ua1陷于困境的的时机。2001年年初美国经济开始下 滑，进而股市大挫，uai公司的股票“缩去”约90%，加之由于竟争激烈、制造成木偏 高、以及在海外兼并中的损失，uai公司经营陷人困境。万向集团美国公司抓住机会， 得以以低于该公司过去一年内股票平均交易价格的31.86%的价格收购了uai21%的股 20 份，成为其第一大股东，还担任uai公司共同董事长，并且约定在需要时可以实际拥有 58.8%的投票权，以确保对该高公司的绝对控制能力，从而以最小的收购成木达到了资 本与产业扩张的目的。还有华 立 集 团 收 购 美 国 pfsy 公 司 、pact 公司和 飞利浦集团 cdma 移动通信部门系列并购案、德隆收购美国缪勒（murray ）公 司、金义集团收购重组新加坡“电子体育世界”、京东方整体收购韩国现代 tftlcd 业务基本上都属于这种类型。 （4）并购区位主要为相对发达的市场经济国家 我国民营企业通常选择美、日、欧等相对发达的市场经济国家作为主要的并购地。 这主要是基于以下几方面的原因：一是发达国家充足的资本和先进的技术是我国民营 企业海外并购的主要目标；二是发达市场经济国家对跨国并购的限制相对较少，且政 策透明度较高，易于操作；三是发达市场经济国家是我国民营企业产品的主要出口市 场；四是发达市场经济国家金融市场相对成熟和活跃，有利于我国民营企业在海外并 购中获得及时有效的金融支持。 如万向集团从1999年即开始在海外进行垂直兼并，向现有的制造领域以及与万向 集团汽车零部件主业互补的领域投资，相继兼并了lt,id,qai以及hms等公司。截至目 前，万向集团已并购了8家美国公司。飞跃集团收购日本的一家小型工厂吸纳了5名日 本专家。华立集团也主要把它的并购目标定位在美国。 （5）并购产业开始由制造业向高科技产业转移 以前我国民营企业并购领域主要集中在制造业，这与全球第五次跨国并购以第三 产业为主的世界主流明显偏离。我国民营企业海外并购的这一特点，是由我国产业结 构特点和民营企业自身优势所决定的。由于我国工业化进程尚未完成，产业结构刚刚 完成“非农化”演进阶段，呈现强烈的 2-3-1 结构特征，民营企业的优势也主要集中在 制造业，这就决定了我国企业特别是民营企业参与海外并购，充其量只能在“二产”有 所作为，而难以大规模地加入国际跨国并购的主流产业。但2001年后随着华立集团收 购飞利浦 cdma 核心技术部门、 京东方整体收购韩国现代 tftlcd 业务这两起海 外并购案的实施，我国民营企业海外并购向高科技产业转移的倾向明显有所增强。 （6）各种金融工具得到了有效应用 21 我国民营企业在海外并购中，除了采用现金支付方式外，定向发售、杠杆收购等 多种金融工具已得到有效应用，使以小搏大成为可能。如金义集团将下属企业杭州金 义食品公司的所有资产注入“电子体育世界”，由后者向金义集团定向发售 1.347 亿股 新股，从而未动用现金就取得了对后者的相对控股权。京东方整体收购韩国现代 tft-lcd 业务则是采用了杠杆收购方式。在京东方出资的 3.8 亿美元中，自筹资金 只有 1.5 亿美元，收购所需的 2.3 亿美元，一部分来自 hynix 最大的债权银行韩国 汇兑银行联合其他 家银行和一家保险公司提供的贷款，由 boe-hydis 以资产抵 押方式获得；另一部分来自 hynix 提供的卖方信贷，通过 boe-hydis 以资产向 hydis 再抵押方式获得。可以预见，资产入股、股票互换等更多的金融安排将出现在 我国民营企业的海外并购中。 22 4 民营企业跨国并购的动因分析民营企业跨国并购的动因分析 跨国并购行为的动因是实施并购行为的动机和目的，面临不同的东道国、行业和 目标公司，其具体动因存在较大的差别。因此，跨国并购往往是多动因综合推动的动 态平衡的结果。理论研究的目的在于揭示这种区别背后的共性，以寻求更大范围地推 广、运用。中国民营企业进行跨国并购的动因纷繁而复杂，通常是各种动因结合起来 才促使中国企业在相对优势不是很大甚至不具备相对优势的情况下进行跨国并购。这 里将对民营企业跨国并购动因进行详细分析。 4.1 基于折衷理论的民营企业跨国并购动因分析基于折衷理论的民营企业跨国并购动因分析 本节根据邓宁的折衷理论及中国企业的实际状况分析中国企业进行跨国并购的动 因。相对于发达国家企业来说，中国民营企业是处于相对劣势地位的企业。为了在国 际市场上谋求更广阔的生存空间，企业通过在全球范围内的并购活动来寻求企业急需 的竞争优势，创造并进一步提升自己的竞争能力，保证企业的发展和壮大。 4.1.1 寻求所有权优势寻求所有权优势 跨国并购不仅可以利用自身的所有权优势，也可以是获取被并公司的所有权优势。 因为生产的国际化经营可以加强已有的所有权优势并增加了新的优势,如进入了新的资 本市场、了解了新的信息等。通过并购外国企业而获取所有权优势，企业能强化现存的 所有权优势。企业可在跨国并购中寻求战略性资产以增强其所有权优势。战略性资产包 括研究与开发能力、技术、专利、商标、许可证、供应商网络、分销网络等，这些战略 性资源是所有权优势的一部分。这些资产或者可以加强一个企业的静态所有权优势，例 如： 在给定的时间内迅速增加销售收入；或者可以加强一个企业的动态所有权优势，如 维持和加强一个企业的收入创造的能力。 23 目前，寻求所有权优势而不是发挥所有权优势是中国民营企业进行跨国并购的动 因。民营企业通过进行跨国并购来整合并购企业双方的资源，提升原有优势或创造新的 所有权优势，以达到增强核心竞争力的作用。 （1）获取核心技术 技术因素是所有权优势中的核心因素。技术上有优势的企业，可利用技术优势进行 国外并购。具有技术优势的收购者有时会故意选择一个技术上占劣势的目标。特别是这 种劣势使得目标公司不断丢失市场份额及其市场价值的时候，技术上占优势的公司通过 将先进的技术引进技术被收购企业，收购者能提高自己在国内外市场的竞争地位和赢利 能力。 反之，一家技术上有劣势的企业也可以将国外有技术优势的企业作为收购目标，以 提高自身在国内外的竞争地位。现代科技的发展使得很多企业，甚至是中小型企业能够 依靠某项专门的技术或在特殊领域的局部优势在竞争中能立于不败之地，甚至能与大型 企业相抗衡。通过跨国并购获得目标公司的技术优势，将被并购者的技术纳入自身技术 体系中，从而整合某一行业或技术领域科技力量，可形成新的技术竞争优势。在国际上， 这种跨国并购屡见不鲜。例如：美国的思科公司在发展进程中，采用并购方式将众多具 有局部技术优势的中小型科技企业纳入麾下，有效整合后，形成了强大的竞争实力，一 度成为纳斯达克市场市值最大的科技企业。还有瑞士收购美国药品公司以生产如安定和 利眠宁等药品； 美国国际商用机器公司 ibm 并购莲花软件公司就是看中了其独具特色的 电子邮件和个人电子笔记本软件；还有大量来自石油资源丰富而技术上相对落后国家的 公司对美国的收购。 （2）寻求规模经济，提高资源配置效率 所有权优势中另一个重要因素为规模经济，跨国并购可以用有限的资金来迅速扩大 企业规模。传统理论强调规模经济有利于生产集中，降低成本，从而增强企业支配市场 的能力。 现在跨国并购形成的所有权优势主要来源于研究与开发， 建立大规模销售网络， 以及进行集中的市场购销，资金筹措和统一的管理，从而可以更有效地在全球范围内配 置和利用资源。 （3）利用国外现有的国外壳资源，开拓市场 24 目前，海外一批中等企业存在着竞争力丧失的趋势，许多老牌企业陷入困境或出现 亏损，有从中抽身之意。尽管这些企业的竞争力丧失，但这些品牌很有影响力，有稳定、 系统的销售渠道。中国制造业供过于求，企业面临内销不畅，出口艰难的发展瓶颈。 中 国民营企业亟需有效开拓国际市场。 通过并购方式，企业利用被并购的稀缺壳资源，使 企业能迅速在当地市场占有一席之地，并还可以顺便把本企业的其他子公司的产品引入 该市场。如：2002 年 10 月，浙江民营企业金义集团采用资产置换形式，不出一分现金 收购重组新加坡上市公司“电子体育世界”，成功实现借壳上市。 4.1.2 寻求内部化优势寻求内部化优势 内部化优势是以所有权优势的存在为前提的，内部化只是企业在全球化生产体系内 转移其拥有的所有权优势， 保证实现技术等垄断要素利润最大化的一种方式。 民营企业 大多不具备所有权优势， 所以他们也不具备内部化优势。 跨国公司控制着大部分所有权 优势，进而实现产业控制和市场控制。这使民营企业的外部市场具有很大的不确定性， 所以他们通过跨国并购寻求所有优势的过程也是寻求内部化优势的过程。 （1）研发资源的内部化 把所并购企业的研发机构放到并购后的企业中，这将是我国企业提高技术竞争力的 很好机会。把研发部门，尤其是发达国家企业的拥有核心技术企业的研发部门并购到企 业当中后，可以避免外部专利技术知识信息市场的不确定性，减少交易费用，形成内部 化优势。 （2）中间产品或资源的内部化 中间产品市场的不完全竞争致使企业很难利用外部市场有效地开展经营活动，获取 满意的收益。这些都促使企业通过并购将这些中间产品在其组织体系内实现内部转移， 从而节省交易费用，避免外部市场不完全带来的风险。 （3）全球供应链和销售渠道的整合 我国企业为顺利履行合同，完成订单而准备的生产能力、生产效率以及生产过程中 的生产要素的供给和质量控制使得我国企业获得了一定的市场份额，但由于没有属于自 己的营销网络， 导致其无法获得本属于自己的利润。 通过跨国并购合并东道国企业已经 25 成熟的销售网络，将这部分市场内部化，使企业实现利润最大化，并能够及时了解市场 的需求的变化，调整生产。 4.1.3 利用东道国的区位优势利用东道国的区位优势 区位优势理论是从投资东道国的角度说明了东道国在吸引跨国并购方面所具有的优 势，投资东道国在自然资源、市场、生产要素方面的优势决定投资母国的区位选择和投 资类型。各种区位因素构成了跨国并购的充分条件。 （1）绕过贸易壁垒 从国际贸易的角度来看，跨国并购是克服贸易壁垒、降低金融危机带来的出口压力 的有效途径。随着国际竞争的日益激烈，许多国家采取了贸易保护主义的政策，用高额 关税、进口限额等种种措施筑起贸易壁垒。在贸易壁垒面前，有效的途径就是去国外进 行直接投资。另外，入世后中国企业的产品进入国外市场更加容易，美国和欧盟均保留 了在中国入世后 15 年内仍将中国视为非市场经济国家的条件， 因此中国出口商品正在面 对更多的反倾销调查。对于那些易于遭受反倾销调查的行业来说，除了积极应诉外，一 个可行的方案就是，将生产转移到其他被认为是市场经济并且和中国一样具有低劳动成 本优势的发展中国家，如此则有望在保持产品竞争力的同时避免遭受反倾销。 关税和非关税壁垒的存在，也会影响企业出口和投资的选择，而当中的反倾销壁垒 已经成为中国出口贸易面临的严峻挑战之一， 中国目前已经成为世界上遭受反倾销立案 最多的国家。企业可以通过并购当地企业在当地生产销售，或是在第三国生产在所在国 销售，采取主动规避反倾销，较为彻底地解决反倾销的问题。 （2）贴近市场 东道国如果就是主要市场或者临近主要市场或与其他主要市场关系较好，进行并购 有利于企业建立全球营销网络，这都会吸引外国企业在当地投资，已形成和充分利用其 生产规模，迅速获得信息，减少运输成本。随着世界经济一体化和区域经济一体化的不 断发展，各个自由贸易区实际上构成了一种贸易壁垒，使区域外国家相对于区内国家处 于劣势地位。 （3）自然资源 26 作为国内资源较短缺的国家，石油、天然气等资源的国内产量往往不能满足国内的 生产、生活的需要。而在资源非常丰富，但自身缺少开发能力的国家，很欢迎国外的投 资者参与资源的开发。通过跨国并购参与国外资源开发，并拥有相对稀缺资源的股份， 对国家的长期资源供给的安全性非常重要， 对投资企业来说也是个很好的盈利机会。 4.1.4 小结小结 我国民营企业相对于发达国家企业来说，无论是技术、资金，还是人才、管理上， 都存在较大的差距，即不存在拥有特定优势。而动态演进后的 oil 理论表明，即便如 此，可以通过跨国并购方式取得外国公司，从而取得那些原本缺乏的优势；而且在并 购以后，将这些所有权优势有效的内部化，利用东道国的区位优势，突破发达国家建 立起的市场进入壁垒和对产业和市场的控制。进而通过组织内部的相互学习交流和进 行资源的优化配置，提高整个组织的效率，创造出新的核心能力。 4.2 民营企业进行跨国并购的现实动因分析民营企业进行跨国并购的现实动因分析 谢霄亭在财贸经济2004年第 6 期所发表的中美企业并购动因的比较分析 一文中指出：从企业的并购进程来考察，企业的并购大体由低级到高级经历了横向并 购、纵向并购、混合并购和归核化并购四个阶段。所谓归核化并购就是企业围绕其核 心竞争力进行相关并购，此谓企业并购活动的最高境界。近年来，在全球企业并购中， 很多企业正是试图以此来构建新的、更高层次的核心竞争力，以期实现企业的持久竞 争优势。与此相反，目前我国大多数民营企业海外并购的动机尚处在较低层次，其中 争取市场份额和获取核心技术是主要动因。 通过前文中对民营企业寻求竞争优势的分析，结合民营企业跨国并购现状，可以大 致归纳出三种动因： 4.2.1 寻求核心技术寻求核心技术 即力图获得与本公司核心业务相关的上、下游技术、新技术。通过获取相应的技术 取得相应的研发资源，获得技术上的协同效应增强技术核心能力，提高企业的技术创新 27 能力和核心竞争力。这是跨国并购的主要动因，在“快鱼吃慢鱼”的市场规则下，速度往 往是决定胜负的关键因素， 而研发水平高低直接影响到产品推出速度。 当前中国企业在 诸多产业上，尚没有形成自主知识产权，国外企业一旦感受到中国企业构成威胁时，专 利保护便成为其封杀中国企业的惯常手段。 而单纯依靠自己进行研发，从时间、人员和 资金投入上都是不现实的。通过获取核心技术的跨国并购，企业并购进拥有自己急需专 利的企业，将技术融合进本国企业，提升自己的产品竞争力，并且可以使民营企业绕过 发达国家设置的知识产权，特别是专利壁垒，并逐渐形成自己的核心竞争力。 目前民营企业通过并购方式获得的核心技术大多都是为其中国境内的下游产业链服 务的，它们所在产业都是投资巨大、竞争激烈的产业，能否掌握本产业的核心技术直接 到影响它们的长期发展战略。比如京东方科技集团股份有限公司以 3.8 亿美元收购韩国 现代半导体株式会社属下韩国现代显示技术株式会社的 tft-lcd （薄膜晶体管液晶显示 器件）业务，使京东方避开了液晶产业要求的高额研发费用，以较低成本直接切入其核 心技术；华立集团通过收购飞利浦 cdma 手机芯片软件设计及整体参考设计相关业务， 从而率先成为国内完整掌握手机产业核心技术的企业；万向集团通过收购美国“uai”公 司，构建起高起点的汽车制动器海外技术支撑平台。 4.2.2 获取市场力量获取市场力量 包括供应链、销售渠道、绕过贸易壁垒、品牌效应、帖近市场等等。市场势力论认 为，通过并购可以减少竞争对手，提高市场占有率，增强企业对市场环境的控制能力和 长期获利能力。当前民营企业的跨国并购是以横向并购为主要方式进行的。随着全球经 济一体化的发展，各国资本的跨国流动日益频繁，国内市场竞争的加剧又进一步促进了 资本输往国外，参与国际竞争，用以扩张自己在国际市场上的垄断势力。通过跨国并购 获得市场势力，实现市场垄断的动机表现的很明显。从世界范围来看，英国沃达丰电讯 (vodafone)收购美国 airtouch 电讯、德国大众汽车公司收购英国劳斯莱斯汽车公司都是 典型例证。这表明，获取市场势力是跨国并购一个重要动因。日益国际化的市场和竞争 环境要求跨国公司在世界范围内获取更大的市场势力，而跨国并购是短期内获取市场势 力的最佳途径。 28 这和企业兼并理论中的追求市场力量的理论是一致的。企业在国外市场上会面临着 无形资产的高交易成本，因此进入一个新的市场时，宁愿进行直接控制而不是采用出口 或许可证的办法。通过跨国并购，公司能够迅速地获得新的市场机会，并且在不增加该 产业的总体生产能力的情况下占领部分市场。通过接管一家公司，就能迅速地获得当地 的供应商和客户网络，并获得所需的技能。此外，品牌是企业最宝贵的无形资产具有极 高的共享价值，通过并购和使用知名度较高的品牌可提高企业品牌知名度，增强核心竞 争力。tcl 并购法国汤姆逊公司即属此类。 4.2.3 战略型并购战略型并购 即并购双方以各自核心技术为基础，处于企业自身战略发展的需要，为了达到公司 发展目标，通过优化资源配置，在适度范围内继续强化企业核心竞争力形成战略联盟。 目前，联想并购 ibm 全球 pc 业务可称为战略型并购。 2004 年底，联想集团创造 了中国企业跨国并购的记录：以 17.5 亿美元的价格（6.5 亿美元现金、亿股票，另承 担亿债务）收购了 ibm 全球范围内的台式机、笔记本业务部门，包括下属的研发机 构；永久取得了全球著名的 think 系列品牌；收购完成之后，其 pc 年出货量将达到 1190 万台，从而一举跃居“世界 500 强”之列。联想虽然在国内是老大但国际市场占有率 不到 3， 这说明联想缺乏核心技术和自主知识产权、在全球 pc 市场上的品牌认知度不 高、在国际市场缺乏销售渠道。ibm 拥有覆盖全球的强大品牌知名度、世界领先的 pc 研发能力和遍及全球庞大分销和销售网络。联想并购的动因是获得 ibm 的技术研发、品 牌、渠道等资源提高竞争力。在参与全球的竞争中，中国企业扬长避短极力将成本优势 发挥到极致，联想也不例外，在技术研发领域联想很难也不愿承担高成本与高风险，但 it 行业是技术迅速变化的行业更是创新驱动的行业，所以联想的并购更主要是出于技术 寻求动机，通过外部寻求资源，弥补自身能力的不足。通过并购，联想得到了 ibm 的 3 个 pc 研发中心以及大量技术专利，获取相应的技术、研发资源，提高了企业的技术创 新能力。联想通过并购外部寻求资源，培育企业核心能力尤其是技术核心能力，构建具 有企业自身特征的知识体系，快速培育提升了企业核心竞争力。 29 本文认为：由于全球以技术创新和研发能力为核心的国际竞争的日趋激烈，寻求获 得相应技术资源以增强核心能力为动机的中国民营企业的跨国并购投资会进一步发展。 企业发展到一定阶段，技术便成为决定竞争成败的关键因素。研究和开发一项新的技术， 不仅需要投入大量的资金和人力，而且所冒的风险也是极大的。跨国并购则是以低成本 获得宝贵的核心技术和大量的人力资源的捷径。另外，国外高科技领域的低潮也为民营 企业兼并拥有先进技术企业创造了良好时机。因此，下文中将以京东方并购韩国现代显 示技术株式会社，华立集团并购飞利浦的手机研发机构，以及万向集团并购美国“uai” 公司为研究对象，对获取核心技术型的跨国并购作进一步分析，研究其为何采取海外并 购方式来提高其技术能力。 4.3 寻求核心技术的跨国并购动因分析寻求核心技术的跨国并购动因分析 获取核心技术是民营企业跨国并购以提高技术能力的主要动因。但企业提高其技术 能力有多种途径：在其母国境内，通过内部化发展模式，投入研发资源，通过并购方 式将国内研发机构纳入自身研发体系中；采取联盟模式，通过和国内其他企业结为 r&d 联盟方式（技术合作协议，专利许可）等方式。在其他国家，通过内部化发展模 式，如 fdi 方式直接并购国外研发机构；采取联盟模式，和国外研发机构结为 r&d 联盟，采取技术许可协议等方式。中国民营企业为什么不采取购买国外专利等技术许 可协议方式，而是直接采取并购国外研发型公司方式以满足其技术需求呢？ 此处以京东方并购韩国现代显示技术株式会社，华立集团并购飞利浦的手机研发机 构，以及万向集团并购美国“uai”公司为研究对象。他们跨国并购的共同特点是获得的 核心技术大多都是为其中国境内的下游产业链服务的，且所在产业投资巨大、竞争激烈， 能否掌握本产业的核心技术直接影响它们的长期发展战略。 本文借助邓宁的 oli 模型，将资源观和约束理论纳入 oli 模型中，使得原来的 oli 模型得以扩展，再结合上述并购实例分析其并购动因。 30 4.3.1 oli 模型模型 国际生产折衷理论即 oli 模型主要分析企业具有的三种优势，