（工商管理专业论文）关于我国推出房地产价格指数期货问题的研究.pdf

摘要 近几年 我国房地产业的迅速发展 使得在一些地区房价持续高位运行 其对金融乃至整个 国民经济的潜在风险已经引起经济学界 政府部门和城镇居民的高度关注 房地产的开发与经营 需要银行信贷资金的大力支持 目前我国房地产市场6 0 以上资金来源于信贷资金 其次 消费 者购房的预付款除一部分个人储蓄外 相当一部分来自银行贷款 控制房地产价格 化解银行信 贷的风险提上议事日程 经济问题应尽量采取经济手段解决 本文设想构建房地产价格指数期货 为房地产市场的主体提供规避房地产价格风险的手段 所谓房地产价格指数期货是指以房地产价格指数为标的物的期货合约 是一种具有法律约束 力的合约 签约双方在未来的某个特定日期 依据预先决定的指数大小 即成交价格 进行标的 指数的买卖 本文采取定性与定量相结合的研究方法 从我国发展房地产价格指数期货的必要性 可行性出发 尝试对我罾推出房地产价格指数期货的合约设计等问题提出建议 本文的剖新点在 于运用金融衍生品工具的避险功能 价格发现功能和投资功能 化解我国房地产市场发展过程中 的社会风险 促进国民经济的健康发展 关键词 房地产 房地产指数 期货 a b s t r a c t i nr e c e n ty e a r s c h i n a r e a le s t a t ei n d u s t r yj 5d e v e l o p i n gr a p i d l y m a k i n gh o u s i n gp r i c e 5i n 如瞄 a r e a sc o n t i n u e dt oo p e r a t ea tah i g hl e v e l i t sf i n a n c i a la n de v e nt h ee n t i r en a t i o n a le c o n o m yh a st h e p o t e n t i a lr i s k sa r i s i n gf r o me c o n o m i cc i r c l e sg o v e m m o n td e p a r t m e ma n du r b a ng e s i d e n t l g r e a t c o n c e r n p e a l 锄d e v e l o p m e n ta n d 嗍e m a n tn e e d so f t h eb a n kc r e d i tf u n d so f m o n g 飘i p 啡a t p r e s e n t c h i n a r e a le s t a t em a r k e tr n o r et h a n6 0 o ft h ef u m hc o m i n gf r o mc r e d i tf l m d s s e c o n d 耽 c o n s u m e r sp u r c h a s eo n l yp a r to ft h ea d v a n c e 弘稻 ds a v i n g c o n s i d e r a b l ep a r tf r o mb a n kl o a m c o n t r o l l i n gr e a le s t a t ep r i c e s r e s o l v ec r e d i tr i s ko i lt h ea g e n d le c o n o m i ci s s u e ss h o u l dt a k ee o o n o m i c m e a i l s c o n s t r u c t i o no f t h ev i s i o nr e a le s t a t ep f i i n d e xf u t u r e s 越t h em a i nm a r k e tf o rr e a le s t a t ep r i c m t oa v o i dt h er i s km f a n l t h es o c a l l e dr e a le s t a t ep r i c ei n d e xf u t u r e sp o i n t e dt ot h er e a le s t a t ep r i c ei n d e xf o rt h es u b j e c t m a t t e ro ff u t u r e sc o n t r a c 扭hal 喇l yb i n d i n gc o n t r a c t t h ec o n t r a c t i n gp a r t i e si nt h ef u t u r eac e r t a i n d a t e b a s e do i lp r ed e t e r m i n e ds i z eo f t h ei n d e x w a a s a c t i o np r i n e f o rt h es a l eo f t h eu n d e r l y i n gi n d e x i nt h i sp a p e r q u a l i t a t i v ea n dq u a n t i t a t i v en s e a r c hm e t h o d sc o m b i n i n go u rc o u n t r y t h ed e v e l o p m e n to f r e a le s t a t ep r i c ei n d e xf u t u r e sn e c e s s i t yf e a s i b i l i t y c h i n a sa t t e m p t 幻l a u n c hr e a le s t a t ep r f i n d e x f u t u r e sc o n t r a c td e s i g na n do t h e ri s s u e sr c c o m m e n d e t i o n s t h i si n n o v a t i o nl i e si nh h eu s eo ff i n a n c i a l d e r i v a t i v e sh e d g i n gt o o lf u n c t i o n p r i c ed i s c o v e r yf u n c t i o n sa n di n v e s t m e n tf u n c t i o n s r e s o l v ec h i n a s r e a le s t a t em a r k e ti i it h ep r o c e s so f s o c i a lr i s k s a n dp r o m o t et h eh e a l t h yd e v e l o p m e n t k e y w o r d s r e a le s t a t e r e a le s t a t ei n d e x f u t u r e s i i 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成 果 尽我所知 除了文中特别加以标注和致谢的地方外 论文中不包含其他人已经发 表或撰写过的研究成果 也不包含为获得中国农业大学或其它教育机构的学位或证书 而使用过的材料 与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明 确的说明并表示了谢意 研究生签名 钐荔 时间 加0 7 年占月以珀 关于论文使用授权的说明 本人完全了解中国农业大学有关保留 使用学位论文的规定 即 学校有权保留 送交论文的复印件和磁盘 允许论文被查阅和借阅 可以采用影印 缩印或扫描等复 制手段保存 汇编学位论文 同意中国农业大学可以用不同方式在不同媒体上发表 传播学位论文的全部或部分内容 保密的学位论文在解密后应遵守此协议 研究生签名 0 捞时间 知d 7 年6 月朋日 导师签名 衫 时间 口 年6 月 日 中国农业大学硕士学位论文 第一章引言 1 1 本文的研究背景 第一章引言 1 1 1 我国房地产发展及金融支持 近几年 我国房地产业的迅速发展 使得在 些地区房价持续高位运行 其对金融乃至整 个国民经济的潜在风险已经引起经济学界 政府部门和城镇屠民的高度关注 我国房地产市场的全面启动是在1 9 9 8 年全国取消福利分房制度以后 居民在提高自身工资 水平以及购房货币补贴基础上 通过到市场上购买商品住宅 来满足居住需求 短短几年时间 由于居民的购房需求获得了全面释放 房地产市场发展供器两旺 从投资到开发 再到销售等 一系列反应房地产发展状况的指标全面飘红 由于房地产的强关联性 其发展也带动了建材等 相关行业的发展 房地产行业对我国宏观经济的直接和间接贡献非常明显 近几年我国房地产的迅速发展 其投资与以银行为主体的金融支持是分不开的 商业银行 房地产金融资金贯穿于房地产开发建设和销售流通酶全过程 成为房地产经济增长的重要支撑 首先 房地产的开发与经营需要银行信贷资金的大力支持 房地产开发项目资金少则几千万 多则数亿元甚至数十亿元 仅靠开发商的自有资金是难以维持的 在当前我国融资渠道有限的 现实情况下 商业银行信贷资金是房地产企业筹集开发资金最主要的途径 据中国人民银行统 计 目前我国房地产市场6 0 以上资金来源子信贷资金 其次 房地产的流通和消费需要银行 信贷资金的支持 房地产商品的单位价值要远远大于其他商品 我国2 0 0 2 年全国平均房价为2 2 7 9 元 平方米 以此计算 购买一套8 0 平方米的住房需要1 8 万多元 与此同时我国当年人均 可支配收入只有7 7 0 3 元 一个3 口之家的年收入也不过2 3 万元 假设3 人均有收入来源 即 使不考虑其他消费 购买这样一套住房也需要7 8 年的时问 因此对于普通家庭来说 完全以 自有资金购买住房是有较大困难的 据统计 至少有一半以上的居民购房需要向银行贷歙 1 1 2 我国房地产金融特点与风险分析 房地产具有高资本价值特性 购 建房地产都需要大量的货币支出 价格的昂贵性使房地 产的开发与购买高度依赖于金融业 房地产的开发需要大量的资金投入 由于其投资期较长 资金回收慢 因此 房地产企业的资金来源一般由自有资本 银行贷款和其他资金来源等组成 自筹资金主要依靠预售房款和银行的流动资金贷款 丙消费者购房的预付款除 部分个人储蓄 外 相当一部分来自银行存款 所以 房地产天然需要金融业的支持 房地产既是人们的生存 资料 发展资料也是享受资料 正是由于这种天然的联系 谈到房地产泡沫就不得不谈到房地 产的金融风险 房地产业的衰退 泡沫都会给金融业以及整个国民经济产生极大的负面影响 住房抵押贷款是银行的一项主要资产 现在很多地方的银行都推出了组合贷款 即低利率 的公积金贷款和商业贷款相结合的一种贷款 但是由于抵押房地产本身具备的风险性 如倒塌 中国农业大学硕 学位论文第一章引言 烧毁等 其次就是与贷款条件相关的因素 如利率风险 房屋折旧 债务人的信用风险等 当 房地产出现价格泡沫时 我们首先是要考虑到泡沫破灭的风险 泡沫的破灭将会使房地产的市 场价格跌至泡沫前的水平 日本的金融机构就是没有考虑到泡沫破灭的风险 结果在泡沫经济 崩溃后 大量的房地产抵押贷款收不回来 导致银行坏帐 呆帐等不良款项 使银行陷入困境 所以 金融机构发放贷款时 应坚持保守 确实 安全的原则来评估 井严格审查 以避免呆 帐 坏帐与信贷膨胀 化解住房抵押贷款给银行业的风险 住房抵押贷款的期限一般长达二三 十年 随着发放规模的扩大 商业银行流动性风险和利率风险暴露就越多 当市场条件发生变 化或者出现了房地产泡沫时 这有可能成为引发银行危机的导火索 通过开发新的金融工具 完善其他的资本市场 可有效地将这些风险在各市场主体之问分散 同时也可以提高银行的资 本充足率 从我国房地产发展历程与融资途径来看 我国房地产金融发展时期短但起步快 融资比例 高 融资榘道单一等等 然而在房地产贷款快速增长的同时 我们不得不注意到 其中已经隐藏了重大的风险隐患 房地产行业是一个资金密集型产业 具有投资金额巨大 资金流动性差等特点 而且由于投资 周期长 不可预见因素较多 房地产项目预期效益的实现存在很大的不可预测性 因此房地产 业在高收益的同时也具有高风险性 一旦项目失败或宏观经济出现不利于房地产业发展的变化 趋势 房地产的巨额投资将会被套牢在在建或建成未售出的房屋上 使房地产企业资金周转不 畅 甚至破产倒闭 在我国 房地产业融资主要集中于商业银行 而房地产贷款担保 保险和 房地产贷款二级市场发育又严重不足 商业银行缺乏风险分散和转移的机制 由此使得房地产 业的风险高度集中于商业银行 其危险实不容忽视 1 9 9 5 年日本 住专 风波 1 9 9 7 年由泰国 房地产泡沫破灭导致金融机构不良资产比例大幅上升而引发的东南亚金融危机等不少历史教胡f 均表明 房地产金融风险一旦形成 便会迅速扩张 出现大面积的金融风波 进而危及整个金 融体系乃至整个国民经济的稳定和发展 事实上 我国已经发生了由于房地产不良贷款占比过 高而导致银行支付危机的情况 1 9 9 2 年海南房地产泡沫破灭后 空置房的大量增加使得房地产 资金大量积压 而房地产资金的大量积压不仅导致了大批房地产开发公司的倒闭 更为严重的 是 直接造成了海南金融市场的混乱 并导致广大金融机构出现支付困难和信用危机 1 9 9 7 年 海南发展银行的倒闭就是一个典型的案例 1 9 9 8 年建设银行广东恩平支行由于房地产开发贷款 不良贷款比例过高而导致不能有效兑付 出现挤兑风险 建设银行总行拨了5 0 亿元 才解决了 支付危机 历史的教训值得我们引以为戒 在快速发展房地产金融的同时一定要加强风险控制 和防范 避免悲剧的重演 以保障国民经济的持续 健康和稳定发展 房地产价格问题变得如此敏感 那么不妨考虑 如果房地产出现雪崩式的价格下跌 我们 能够收获什么 在此 崩盘被定义为 1 2 个月内 一手和二手房交易价格下跌3 0 以上 以及 其余未交易的物业存量的市场评估价值也下跌3 0 以上 先看银行系统承受的冲击 目前银行系统中 与房地产相关的大约有六类贷款 第一类是 土地开发贷款 余额大约为2 0 0 0 亿 其中对各地土地储备中心的贷款约为1 0 0 0 亿 第二类是 对开发商的贷款 余额大约为9 2 0 0 亿 第三类是对建筑施工企业的贷款 这类贷款的数额较难 确定 估计在2 0 0 0 亿左右 第四类是对个人的住房抵押贷款 余额为1 9 万亿 第五类是混入 2 中国农业大学硕 学位论文 第一章引言 到个人消费贷款的装修贷款 这部分贷款同样难以确定 估计在数百亿的规模 第六类是政策 性住房贷款 大约为2 8 0 0 亿 其中个人住房公积金贷款大约2 3 0 0 亿 累计起来 中国银行业对房地产的金融支持大约在3 5 1 万亿 如果遭遇房地产行业崩盘 这些信贷会遭受怎样的损失 关于土地开发贷款 土地储备中心获得此类贷款 通常一是依赖地方政府担保 二是以土 地使用权作为质押物 这种做法既违反担保法也违反央行的 贷款通则 考虑到各地土地储备 中心资本金匮乏 运作杠杆极高 也考虑到土地开发中征地拆迂安置等投入 以及 七通一平 投入 对银行而言既毫无流动性也缺乏回收变现可能 处置成本和难度极高 日本房地产泡沫 崩溃后 地价一度下跌了8 0 因此如果房地产崩盘 我们倾i 龟于认为此类贷款将完全损失 关于对开发商的贷款 目前开发商资质可以分为四类 为便捷起见 我们粗略地假定 占 开发商总数2 0 的一二级资质的开发商占用了全部贷款的 根据2 0 0 6 年中国房地产百强企 业捧名的调查 百强房地产企业的资产总额为6 1 0 0 亿 净资产约为2 5 5 0 亿 土地储备为4 亿 平米 除百强企业之外 二级以上资质开发商的净资产大约为2 6 0 0 亿 其余二级以下开发商累 计全部净资产仅2 0 0 0 亿左右 如果遭遇房地产崩盘 二级以上资质的开发商 大约有3 0 将进入破产清算 二级以下资 质的开发商 则可能全部破产 总体上有9 0 的开发商将因行业崩盘而不复存在 这也是中国 2 0 世纪9 0 年代那一轮房地产热潮的经验值 据此进一步推算 目前对开发商的贷款通常采取封闭账户管理 抵押物是土地使用权和地 面建筑 这些抵押物的变现处置效果是相当糟糕的 考虑到对二级以上资质的开发商的7 3 6 0 亿贷款 目前对应的是5 1 5 0 亿净资产和4 亿平方 米土地储备 根据央行要求开发商自有资金率至少3 5 的要求 目前而言这些贷款的不良率在 7 以下 大致还是安全的 但在遭遇行业崩盘时 即便三成开发商出局 但其净资产却极有可 能整体缩水更严重 假定为4 0 那么7 3 6 0 亿贷款最多能获偿3 0 9 0 亿 相应的可疑及损失 贷款可能高达4 2 7 0 亿 考虑到二级以下资质的开发商基本没有从事过实际项目开发 因此其整体出局时 现有的 2 0 0 0 亿净资产极有可能荡然无存 因此 对其的1 8 4 0 亿贷款也会随之蒸发 两项相加 如果房地产行业崩盘 9 2 0 0 亿开发商贷款形成可疑和不良贷款的总额大约为 6 l l o 亿元 这些不良贷款的特点是贷款损失高 次级和可疑贷款占比较低 关于对建筑施工企业的贷款 目前大型建筑施工企业都是大型央企 较小规模的企业往往 是通过层层分包获得项目 因此对其2 0 0 0 亿贷款 遭遇行业崩盘时可能会有一半形成不良资产 但其中损失类贷款占比较低 关于个人按揭贷款 目前1 9 万亿的个人按揭贷款整体不良率不足2 平均按揭率为6 3 平均借款期限为1 7 年 因此对此类贷款 值得考虑的问题是 抵押物价值如何 个人未来收入 变动如何 与惩罚贷款人违约责任的相关司法体系是否奏效 一一对上述问题进行分析 关于个人按揭的抵押物价值 央行的统计显示 贷款人所购贷 款对应的物业在过去3 年价格平均上涨了1 5 因此即便未来t 个月其市值下跌3 0 那么对 应于l 元按揭贷款 其抵押物的价值仍然高达1 2 8 元 即便考虑到处置成本 银行也完全可以 封闭贷款风险敞口 3 中国农业大学硕f 学位论文 第一章引言 关于个人未来收入的变动 不少官员和学者都担心按揭贷款的长期性使其面对经济波动时 更脆弱 这种说法难以成立 不景气不仅仅使个人按揭业务风险增加 对企业和个人的其他贷 款业务也概莫例外 事实上和居民收入相比 企业盈利能力更易遭受经济波动的影响 在过去7 年 中国居民的收入增长一直维持在1 0 1 2 的区问之内 工资刚性决定个人按 揭贷款较之其他类型的贷款更能耐受经济周期的考验 如果行业崩盘和个人按揭贷款利率大幅 度上升两种灾难性情况没有同时发生 那么居民还款能力就大致不受损害 目前最难以估测的是一旦贷款人违约 银行是否可以对抵押物进行有效处置 因此与其说 行业崩盘给按揭业务带来损失 还不如说带来巨大的道德风险 只要司法体系不软弱无效 那 么撤除少数害群之马带来的三五百亿贷款恶意拖欠 乐观估计个人按揭可以基本无恙 关于个人装修贷款 这部分贷款或者通过购房者的价格虚报 被纳入到按揭贷款中 或者 由于其贷款周期短而风险容易控制 因此此类贷款形成不良的可能性也不大 关于政策性住房贷款 其中2 3 0 0 亿公积金贷款可能会遭受比商业贷款高得多的资产损失 一是公积金贷款人的住房需求往往是拆迁安置造成的被动需求 其还款人本身能力较弱 二是 对公积金贷款人的还款约束 催收等难度较大 更容易遭受来自社会安定方面的考虑 因此如 果行业崩盘 此类贷款达到2 5 左右的不良率并不为过 其余5 0 0 亿政策性住房贷款则可能全 部成为不良 因此这一块的不良余额可能在1 0 7 0 亿 累加上述各项 大致粗略的估计是 对房地产行业的3 5 l 万亿贷款而言 目前的全口径综 合不良率大约为4 6 左右 如果1 2 个月内房价下跌3 0 那么不良贷款可能激升到1 0 2 万亿 的水平 不怠率大约为2 9 1 中国银行业资产的整体不良率将因此上升3 2 个百分点 从目前 的8 3 重新恶化到1 1 5 房地产行业的发展 使地方政府每年收获了5 0 0 0 多亿的土地出让金 使中央政府每年收获 了数千亿税收 当然也使中国收获了蔚为壮观的开发商富豪榜单 如何理解行业崩盘的结局 房地产行业的悲剧 对政府而言 大约相当于其未来再处置中国建设银行加上中国银行改制上 市过程中的同等不良资产负担 对居民而言 大致相当于其1 4 的家庭财产全部蒸发 1 2 本文的意义 面对当前房地产市场的风险 我国的银行处于十分尴尬的境地 假若采取严格控制房地产 信贷的措旌 势必加剧开发商的困难 最终危及银行房地产贷款余额的安全 假若继续加大对 房地产业的信贷支持 满足房地产商业资金的饥渴 投资过热的局面将更加难以收拾 处于房 地产风险中心的商业银行急需防范房价暴跌的避险工具 城镇居民是房地产市场需求的主体 是房地产健康发展的基石 如今房价的快速攀升超过 了他们为购房而储蓄的速度 使得他们购房的欲望难以转化成为有效的需求 房地产市场的可 持续发展要求为市场的需求主体提供对付房价暴涨的避险工具 使得房价的上涨不至于影响对 房屋的有效需求 总之 我国房她产市场的发展进入到了关键的阶段 房地产市场急需有效的避险工具 我 南方报业网 如果房价一年下跌三成 1 4 的中国家庭将会破产 2 0 0 一1 2 0 4 中国农业大学硕十学位论文 第一牵引言 们需要创新金融工具应对楼市风险 利用衍生产品的避险工能 我们不妨推出住房价格指教期货为房地产市场的主体提供规避 住房价格风险的手段 住房价格指数期货是与未来某个时点的住房价格指数挂钩的标准化合约 交易 希望回避住房价格下跌的银行或者房地产开发商可以卖出住房价格指数期货 一旦房价 真的下挂 他们便能以低价抛出持有的期货合约 他们在期货交易中的获利可以部分或全部弥 补其在房产贷款和开发中的亏损 同样 对于想要购房的普通居民可以买入住房价格指数期货 如果房价真的上涨 他们就可以以比较高的价格在期货市场上平仓获利 他们在期货市场上的 获利就能抵消房地产市场上价格上涨的风险 总之 住房价格指数期货可以帮助参与者回避价 格不利的风险 当然 避险的代价是他们失去了价格朝有利的方向变动时的获利机会 比如说 房价下跌时 想规避房价上涨风险而买入期货的在期货市场上就会有损失 房地产价格指数期货还有发现未来住房价格的功能 房地产指数期货合约的交易价格反映 了市场对住房未来价格总体水平的预期 由于房地产的开发周期通常长达数年 开发商面i i 缶着 投资期与销售期之间的对闻差带来的市场风险 当楼盘建成之时 房地产市场的形势与开发初 期相比可能已经发生了很大的变化 住房指数期货提供的未来住房价格的信息可以帮助开发商 做出更加科学合理的投资决策 住房指数期货还能帮助银行评价房地产贷款的潜在风险 提高 风险管理的水平 政府部门也能够根据房地产价格的未来走势 未雨绸缪提前制订调控的政策 总之 指数期货交易可以弥补当前的房价在指导房地产投资和预测房地产价格方面具有的滞后 性的不足 有助于房地产业更加健康平稳地发展 我国期货市场经过几年的整顿 交易机制日臻完善 风险管理体系逐渐完备 期货交易价 格的权威性已经在国际上得到公认 期货交易为企业规避价格风险的套期保值功能开始发挥重 要的作用 在 国务院大力推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见 的指引下 期货市 场面临良好的发展机遇 期货品种不断增加 交易量走出了低谷 开发住房指数期货的条件已 缀成熟 只要选择合适的地区 期货合约中有关住房指数的编制 交易单位 报价方式 交割 结算方法等技术问题并不难解决 房地产是一个高投入高收益和高风险的行业 我国房地产业的快速发展需要避险工具 开 发住房价格指数期货正逢良时 m 1 3 研究现状 房地产价格指数期货在我国目前还是一项空白 相关的资料有关于房地产指数的研究 我 国房地产金融风险的分析及防范等 关于房地产价格指数期货的专门论著还没有看到 没有前 人的开拓并不意味着无章可循 本文试图利用金融期货特有的规避风险的套期保值功能为房地 产市场的主体提供规避住房价格风险的手段 对于推出房地产价格指数期货的问题作一些粗浅 的探索 o 葛开明 房地产风险呼唤避险工具 2 0 0 5 年1 2 期 5 中国农业大学硕士学位论文第一章引言 1 4 本文的研究对象和研究方法 1 3 1 研究对象 本文研究对象是房地产价格指数期货 所谓房地产价格指数期货是指以房地产价格指数为 标的物的期货合约 是一种具有法律约束力的合约 签约双方在未来的某个特定日期 依据预 先决定的指数大小 即成交价格 进行标的指数的买卖 1 3 2 研究方法 基于本文的研究对象和研究角度 本人主要选择和运用了以下几种研究方法 1 定性分析和定量分析相结合的方法 定性分析方法 运用逻辑推理方法揭示房地产指数期货在我国推出的必然性和可行性 在 分析的过程中 同时依靠收集的大量原始资料和第二手资科来进行定量分析 力求论证的严谨 性 2 比较研究方法 比较研究是一种最直观 最有说服力的研究方法 c m e 2 0 0 6 年5 月份推出住房价格指数期 货 通过比对c m e 推出住房价格指数期货的背景 标的物 市场参与者及合约文本 为我国 房地产指数期货的研究提供了参考和借鉴 6 中国农业大学硕上学位论文第二章我国发展房地产价格指数期货的必要性和可行件研究 第二章我国发展房地产价格指数期货的必要性和可行性研究 2 1 本章引论 2 0 世纪8 0 年代以来 国际证券市场步入了交易品种不断创新的年代 层出不穷的金融产 品不但为投资者提供了多元化的投资选择 也为证交所和券商提供了拓展业务和增强竞争力的 巨大机遇 其中 最突出的表现就是指数创新产品的快速发展 9 0 年代以来 各国交易所己开 发了5 0 多种指数产品 包括指数期货 指数期权 指数基金 指数存托凭证 指数票据 指数 存款 指数债券等 这些产品己经成为进行交易与投资 加强风险 理和促进市场流动性的重 要工具 在我国 开发指数产品已成为人们的共识 如何设计和开发适合我国国情的指数产品 已成为理论界和实务界共同关注的热点问题和焦点问题 本章通过对指数期货发展的简介及指 数期货的相对优势的描述 表明了指数期货成为金融市场主要内容的一部分有其客观必要性 2 2 什么是房地产指数期货 2 2 1 指数期货的概念 综观期货与指数期货产生的过程 可以看出期货和指数期货产生源动力主要是投资者回避 风险的客观需要 所谓指数期货与商品期货其实很相似 只不过商品期货的买卖对象是某一种特定商品 而 指数期货的买卖对象是各种指数 比如 美国的标准普尔5 0 0 指数 纽约交易所综合指数等 2 2 2 房地产指数期货的概念 所谓房地产价格指数期货是指以房地产价格指数为标的物的期货合约 是一种具有法律约 柬力的合约 签约双方在未来的某个特定日期 依据预先决定的指数大小 郎成交价格 进行 标的指数的买卖 o 人们如何用房地产指数期货规避风险 人们在购房的同时 如果担心房价下跌 可以卖出一个房地产指数期货合约 如果房屋价 格如预期下跌 购房者可以用期货市场的盈乖j 来对冲房屋价值的损失 同样对于担心房屋价格 上涨而无力购房的投资者 可以先买入房地产指数期货 分享房价上涨的收益 这样 对于人 们来说 原本是不动产的房屋 可以被灵活的进行交易 同样 房价的大幅波动也会因这种虚 拟资产交易的发达而得到平抑 或许这种市场化的避险手段有时比单纯的政府调控更加有效 何松 藏利青 促进房地产市场价值回归与化解房贷风险的新举措 甘肃农业 2 0 0 6 年第9 期 7 中国农业大学硕上学位论文 第二章我国发展房地产价格指数期货的必要性和可行性研究 2 3 房地产指数期货的市场功能 2 3 1 价格发现的功能 房地产指数期货有发现未来房地产价格的功能 房地产指数期货合约的交易价格反映了市 场对房地产未来价格总体水平的预期 由于房地产的开发周期通常长达数年 开发商面临着投 资期与销售期之问的时问差带来的市场风险 当楼盘建成之时 房地产市场的彤势与开发初期 相比可能已经发生了很大的变化 房地产指数期货提供的未来房地产价格的信息可以帮助开发 商做出更加科学合理的投资决繁 房地产指数期货还能帮助银行评份房地产贷款的潜在风险 提高风险管理的水平 政府部门也能够根据房地产价格的未来走势 未雨绸缪提前制订调控的 政策 总之 指数期货交易可以弥补当前的房价在指导房地产投资和预测房地产价格方面具有 的滞后性的不足 有助于房地产业更加健康平稳地发展 2 3 2 规避风险的功能 希望回避住房价格下跌的银行或者房地产开发商可以卖出住房价格指数期货 一旦房价真 的下挫 他们便能以低价抛出持有的期货合约 他们在期货交易中的获利可以部分或全部弥补 其在房产贷款和开发中的亏损 同样 对于想要购房的普通居民可以买入住房价格指数期货 如果房价真的上涨 他们就可以以比较高的价格在期货市场上平仓获利 他们在期货市场上的 获利就能抵消房地产市场上价格上涨的风险 总之 住房价格指数期货可以帮助参与者回避价 格不利的风险 2 3 3 风险投资的功能 首先 房地产价格指数期货丰富了市场投资品种 为广大投瓷者提供了更多选择 它同时 提供较方便的卖空交易 卖空交易的一个先决条件是必须首先从他人手中借到一定数量的股票 国外对于卖空交易的进行没有较严格的条件 这就使得在金融市场上 并非所有的投资者都能 很方便地完成卖空交易 例如在英国只有证券做市商才有中能借到英国股票 而美国证券交易 委员会规则1 0 a l 规定 投盗者借股票必须通过证券经纪入来进行 还得交纳一定数量的相关 费用 因此 卖空交易也并非人人可傲 而进行指数期货交易则不然 实际上有半数以上的指 数期货交易中都包括拥有卖空的交易头寸 其次 房地产指数期货是一种理想的套利工具 一 般情况下 期货市场的价格走势与房地产价格走势保持着高度的同步性 期价与现价之间具有 高度相关性 指数期货与实际指数之闻有时也会产生一定的偏差 这就给在两个市场之间的套 利交易提供了条件和基础 最后 房地产指数期货降低了交易成本 产生出杠杆效应 房地产 指数期货交易的成本包括 交易佣金 买卖价差 用于支付保证金的机会成本和可能的税项 该项交易采用保证金的形式来进行 保证金只是交易金额的一小部分 少量的保证金就能进行 大量数额的交易 这就是杠杆交易 i 中国农业大学硕士学位论文第二章我国发展房地产价格指数期货的必要性和可行性研究 2 4 我国发展房地产指数期货的必要性 2 4 1 有利于化解房地产经营过程中的社会风险 促进宏观经济的健康发展 房地产价格的上涨尽管会带动整个经济增长 但其价格不断上涨 房产需求逐渐旺盛时期 与房产相关的需求特别是耐用品消费会增加 这会拉动通货膨胀进一步上升 两房地产价格指 数期货本身就是一种金融创新 具有傲空机制和 以小博大 的特点 其它投资工具是无法比 拟的 它必将吸引社会大量闲散资金和机构资金的进入 进而分流房地产市场的炒作资金 有利于平抑当前房价 房地产业关系到国民经济众多行业 又是扩大内需拉动经济增长的主要动力 受国家宏观 经济政策 金融政策 房地产行业政策 房改政策的影响 房地产市场在特定的时间内会呈现 较大幅度的波动 由于房地产业在国民经济中的重要地位 一旦出现大面积暴露风险的开发项 目 势必会产生连带的金融风险 信用风险等 从而冲击到整个国民经济 开展房地产期货交 易 允许投机商参与 开发商可以从期货市场中回避未来的价格风险 顺利完成开发项目 还 能够将开发项目隐含的风险转移到投机商身上 减少房地产业对国民经济的直接冲击 2 4 2 有利于化解银行房贷风险 稳定金融安全的需要 自1 9 9 8 年我国深化城镇住房制度改革以来 房地产信贷成为商业银行贷款的主要投向之 一 尽管自2 0 0 3 年后 随着国家宏观调控对房地产信贷规模的控制 房地产贷款增长趋缓 房地产企业开始寻求新的融资途径 但银行贷款仍是我国房地产开发资金的主要来源 而且我 国商业银行的资金越来越积聚于房地产开发贷款 房地产贷款在银行贷款中一直保持较高占比 并呈现出不断增加的势头 2 0 0 5 年第一季度末已高达1 4 在这种情况下 一旦商品房 商品 住宅滞销 房产价格下跌 房地产开发企业就无从偿还高额的银行贷款 而银行则由于房地产 价格下跌导致抵押物贬值并难以变现 从而导致大量的银往资金被套牢 严重的将引发金融危 机 而且部分房地产开发企业 以小博大 甚至 空手套白狼 他们在高额利润的诱惑下 不顾 自己的资金实力薄弱 任意的扩张经营开发规模 导致自有资金在投资总额中所占的比例也来 越小 从而使银行信贷的偿还越来越依赖于房地产的市场销售情况 而且 由于开发企业自有 资金在投资总额中所占的比例越来越小 企业就越来越倾向于投机行为以追求高额的利润 从 而增加了银行房地产开发贷款的风险 截至2 0 0 6 年末 个人商业房贷余额已经达到2 2 7 万亿 占g d p 比重超过1 1 由于个人 房贷业务相对于其他贷款业务具有收益稳 风险低的特点 因此成为各大银行激烈争夺的优质 业务 2 0 0 3 年 2 0 0 5 年是房她产行业高速发展的时期 在银行几乎不设门槛地支持下 个人房 贷规模迅速扩大 同时 房贷不良率上升势头也在加快 因为房贷大多有房地产资产作为抵押 而且目前我国商业性个人房贷的不良贷款率不到 0 5 而住房公积金个人房贷的不良贷款率仅为0 2 4 因此商业银行大都把个人房贷视为优 龟的贷款品种 并且都在不遗余力地扩大房贷业务 但是在目前房地产业 一枝独秀 的笨荣表 何橙 戴利青 促进房地产市场价值回归与化解房贷风险的新举措 甘肃农业 2 0 0 6 年第9 期 9 中国农业大学硕士学位论文 第二章我国发展房地产价格指数期货的必要性和可行性研究 象背后 实实在在的数字还是说明了房贷金融风险已经初见端倪 一方面 8 0 左右的土地购 置和房地产开发资金 都是直接或者间接地来自银行贷获 1 9 9 8 年房地产开发贷款余额为 2 0 2 8 9 2 亿元 2 0 0 3 年扩大到6 6 5 7 3 5 亿元 是6 年前的3 2 倍 另一方面 个人房贷在2 0 0 3 年比1 9 9 8 年增加了1 1 3 5 3 5 8 亿元 增长了2 6 倍 这些数字表明 是银行贷款催热了国内居 民房地产消费的超前需求 目前在个人消费信贷中 个人房贷的比例高达7 5 按照国际经验 个人房贷的风险暴露期通常为3 年至8 年 中国个人房贷可能开始进入到风险暴露期 尤其值得重视的是 目前房地产市场泡沫成分十分严重 近几年房地产业以2 5 以上的高 速持续增长 房地产价格一路飙升 远远超过合理的收入房价比 在中国很多的大城市里 我 们可以看到数量巨大的空置房屋 并且还可以看到大量超过自己收入水平的购房消费行为 甚 至还出现过大肆炒作期房的现象 所有这些都清楚不过地表明我国房地产市场的发展极度不正 常 而这种泡沫一旦破灭 最直接的后果就是房地产价格的下跌 紧接着就会直接导致银行不 良贷款的增加 甚至还会诱发金融危机 此外 还有造成房地产虚假繁荣表象的 镁按揭 更是隐藏在商业银行肌体中的一颗 毒 瘤 假按揭 引诱社会上大量的资金涌入房地产市场 严重危害住房金融业务的健康发展 尽 管目前这种情况还没有大面积暴露 但是一旦开发商销售环节不畅 或者资金链出现问题 后 果将会是致命的 一殷来说 房地产信贷无论是开发信贷还是消费信贷 通常要求有足额的不动产作为抵押 物作担保 当由于各种原因如宏观经济环境的变化 导致抵押物本身价值下跌到担保债权价值 之下 此时银行等金融系统将面对不足抵押的风险 如在房价上涨较快时期或房价泡沫形成期 银行可大量卖空房价指数 待房价回归后 用期货市场的盈利部分弥补房贷市场的损失 以达 到套保的效果 2 4 3 有利于房地产企业回避价格风险 房地产行业是一个资金密集型产业 具有投资金额巨大 资金流动性差等特点 而且由于 投资周期长 不可预见因素较多 房地产项目预期效益的实现存在很大的不可预测性 因此房 地产业在高收益的同时也具有高风险性 一旦项目失败或宏观经济出现不利于房地产业发展的 变化趋势 房地产的巨额投资将会被套牢在在建或建成未售出的房屋上 使房地产企业资金周 转不畅 甚至破产倒闭 开展房地产期货交易 允许投机商参与 开发商可以从期货市场中回 避未来的价格风险 顺利完成开发项目 还能够将开发项目隐含的风险转移到投机商身上 2 5 中国房地产市场的高速发展与城市化进程 我国的期货市场经过十几年的发展 相关的法规已逐步完善 在 国务院大力推进资本市 场改革开放和稳定发展的若干意见 的指引下 期货市场面临良好的发展机遇 期货品种不断 增加 交易量走出了低谷 开发住房指数期货的条件已缀成熟 2 0 0 0 年以来我国房地产市场快速 健康发展 主演得益于国民经济持续快速增长 居民收 入水平提高及城市化进程加快 2 0 0 0 一2 0 0 4 年房地产投资平均以2 5 9 速度增长 高出同期全 1 0 中国农业大学硕士学位论文第二章我国发展房地产价格指数期货的必要性和可行怿研究 社会固定资产平均投资增速 1 8 9 7 个百分点 房地产投资占固定资产比重由1 5 1 上升到 1 8 7 商品房销售面积比2 0 0 0 年增长l 倍多 个人住房消费贷款余额由1 9 9 7 年的1 9 0 亿元 上升到2 0 0 4 年的1 6 万亿元 从1 9 9 8 年开始到现在 中国经济又经历了新一轮的发展 这一轮发展的特点是伴随着工业 化的高速前进的同时 城市建设有了很大的推进 城市建设和工业化同步 成为这一轮发展的 主要动力 其中 房地产业对城市建设乃至对工业化发挥了十分重要的作用 房地产开发业紧紧伴随我国城市化进程而动 按照发达国家的普遍规律 一个国家的城市 化水平达到4 0 左右时 城市化进程将呈2 0 年左右的高速发展阶段 当城市化水平达到6 0 以后 城市化进程将进入平稳发展期 我国目前的城市化水平是3 4 3 6 从1 9 9 8 年至今 我国房地产开发业以年均3 0 以 上的高速增长 正是我国房地产开发业城市化特征的现实表现 我国目前的城市化水平低于工业化水平 加速发展房地产开发业是大势所趋 城市化水平 较低已成为我国经济长期平稳发展的一大障碍 目前 我国工业化程度为5 3 即非农产业就 业人口占了5 3 而城市化程度为3 4 3 6 城市化程度远低于工业化程度 这与历史上发 达国家和目前一些发展中国家的情况刚好相反 因此 加速发展房地产开发业 并使之健康 持续地发展 是保持工业水平与城市化水平相平衡的重要力量 是促进我国经济长期平稳发展 的长远大计 2 6 近年来市场需求增长旺盛 房价问题关系到家家户户的利益 伴随城市居民收入上升和恩格尔系数迅速下降 家庭居住 消费 支出和购房 投资 支 出正在显著上升 1 9 9 5 年以来的居住支出和购房支出的收入弹性在1 5 以上 城镇个人购房支 出占城镇 家庭部门 可支配收入的比例 从1 9 9 5 年的3 4 已经迅速上升到2 0 0 2 年的1 2 从宏观结构上看 近年来我国消费率在显著下降 投资率在显著上升 从1 9 9 8 年的3 7 4 上 升到2 0 0 3 年的4 2 3 2 0 0 4 年更高 其实 这种变化 恰好与上述来自微观基础单元 家庭 支出结构 决策变化紧密相关 与家庭购房支出显著上升 而这笔支出实际上又计入投资 而 不是消费 紧密相关 图2 1 城镇个人购房支出快于 家庭部门 可支配收入增长 数据来源 h t l o w w w c n k i n e t 中国农业大学硕 学位论文第二章我国发展房地产价格指教期货的必要性和可行性研究 人口加速城镇化 城镇人口每年以近乎一个百分点的速度增长 这是一个庞大的需求 现 实中 除了较小部分进城人口直接对新住宅市场需求带来一定扩张之外 绝大部分新进入城市 的人口是间接地推动新住宅市场需求扩张 问接推动的路径是 他们在城里的居住需要 会显 著增加城镇房地产 梯次市场 低层结构的住宅需求 这一庞大需求 通常是通过民间的 非 正规的住宅租赁市场得到满足 这种租赁交易几乎追布城市中心和城乡结合部 遍布城市中每 一个杜区 每一栋住宅接 每一条胡同 甚至每一个大杂院 住宅租赁交易增加了原城市居民 住房出租收入 构成原居民的资产收入 这块收入往往难于被统计 进而增加了原城市居民购 房欲望和实际支付能力 利用房租收入支捧 购房月侠 是我们身边并不陌生 且日益增多的 现象 应该说 人口城镇化对房地产一级市场的推动 主要是通过问接方式推动的 人 f 1 对此 司空见惯 面对每年增长1 0 0 0 多万城镇人口的现实 可知城镇房地产市场迅速增长的原因之 一 从支付能力角度考察 1 9 9 8 2 0 0 3 年我国商品房价格上涨幅度明显低于同期城镇居民人均 年收入 可支配收入增长速度 我国商品房销售价格年均增长速度约为2 7 其中商品住宅销 售价格年均增长约为3 5 而同期城镇居民人均年收入和人均可支配收入 名义 增长速度分 别达到1 0 7 和9 3 城镇居民收入增长速度几乎是同期商品房销售价格上涨速度的3 倍 以定基指数显示的两组指数累计差距日益扩大 意味着1 9 9 8 2 0 0 3 年我国总体上 房价收入 比 呈下降态势 意味着总体上购房支付能力在增强 图2 2 今年我国城镇居民可支配收入和住宅销售价格的变化趋势图 数据来源 h t t 3 l l w w w c r t k i n e t 或许更直观地说明支撑购买力的指标是城镇居民年度新增储蓄的变动 1 9 9 8 年以来 在居 民购房支出不断扩大的同时 城镇居民年度新增储蓄只经历了短暂下降 2 0 0 0 年后依旧以快于 购房支出的速度增长 表明仍会有效支撑房地产市场需求较快增长 对于今天的城镇居民来说 购置属于自己的 更舒适的住房是最重要的储蓄目的之一 图2 3 1 2 中国农业大学硕十学位论文 第二章我国发展房地产价格指数期货的必要性和可行性研究 图2 3 城镇居民购房支出扩大背景下的年度新增储蓄变动 数据来源lh t t o 1 w w w c n l d n 盟 2 7 现行的商品房预销售制度 为开展房地产期货交易提供了条件 商品房预销售截度 本质上具备了商品期货交易的一般特征 商品房预销售制度实行以来 为实现房地产期货交易积累了大量成熟 可靠的经验 但在现实中 大多数的开发商为了提前 进行资金回收 往往在还未取得商品房预售证的情况下 就开始进行房地产销售 并向客户收 取定金 这种完全建立在信用基础上的合约关系 一方面打破了正常的社会经济信用体系 致 使社会经济信用产生虚假的增高 会对政府经济决策产生误导作用 另一方面 当这种信用关 系一旦破裂 并达到 定程度 势必对国民经济产生不良的影响 因此说 开展房地产期货交 易 可