（经济法学专业论文）房地产投资信托受托人的谨慎投资义务研究.pdf

硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 内容摘要 本文分四个部分对房地产投资信托受托人谨慎投资义务的定义、房地产投资信 托受托人谨慎投资义务的理论基础、房地产投资信托受托人谨慎投资义务的履行标 准和房地产投资信托受托人违反谨慎投资义务的赔偿责任进行了研究。试图在借鉴 其他国家和地区房地产投资信托立法先进经验的基础上，提出构建我国房地产投资 信托受托人谨慎投资义务的设想。 第一部分分析了房地产投资信托受托人谨慎投资义务的定义。认为房地产投资 信托谨慎投资义务是指受托人必须以高于通常谨慎人的技能或者其表明自己具有 的特殊技能，将通过发行受益证券募集的资金主要投资于房地产及房地产相关权 利。房地产投资信托受托人的谨慎投资义务与忠实义务在内容上和违反义务的表现 形式上存在区别；谨慎投资义务包含于善良管理人的注意义务之中，就房地产投资 信托而言，规定受托人的谨慎投资义务更具有针对性和可操作性。 第二部分探讨了房地产投资信托受托人谨慎投资义务的理论基础。认为交易成 本理论、公平与效率理念和诚实信用原则分别为房地产投资信托受托人的谨慎投资 义务提供了经济学和法学理论基础。 第三部分剖析了房地产投资信托受托人谨慎投资义务的履行标准。通过比较两 大法系房地产投资信托立法，总结出受托人履行谨慎投资义务应符合下列四项标 准：其一，受托人作出投资决定前须尽职调查。我国可考虑由信托公司董事会设立 尽职调查委员会，其成员由资金保管人、律师、会计师等组成，负责调查拟开发的 房地产项目是否可行、房地产上有无债权债务等。其二，受托人不得将其管理权全 部委托给第三人。我国应允许受托人以有效管理房地产投资信托基金为目的，将其 投资和管理的部分权利委托给他人行使。其三，受托人须分散房地产投资信托基金 的投资范围。我国应规定受托人将房地产投资信托基金分散投资的对象和比例，以 分散投资风险。其四，受托人须限制房地产投资信托基金的投资对象。我国宜从允 许投资的对象和禁止投资的对象两个方面对房地产投资信托基金的对象进行了限 制，禁止房地产投资信托基金从事证券信用交易以及投资于其他房地产投资信托基 金的行为。 第四部分研究了房地产投资信托受托人违反谨慎投资义务的赔偿责任。首先， 受托人违反谨慎投资义务的赔偿责任的性质不应定为违约责任或违约责任兼侵权 责任，而应属于侵权责任。其次，受托人违反谨慎投资义务赔偿责任的归责原则一 般采取过错责任原则，但宜将受托人委托的代理人处理信托事务不当所产生的赔偿 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 责任适用无过错责任原则。再次，关于受托人过错的认定，应明确受托人须以高于 通常谨慎人的技能或者其表明白己具有的特殊技能管理或处分房地产投资信托基 金，若其未达到此注意程度，便认定其存在过错。最后，关于受托人违反谨慎投资 义务的赔偿范围和免责事由，应将受托人的赔偿范围确定为房地产投资信托基金的 直接损失和间接损失，并将受托人违反谨慎投资义务时无过错、受益人同意、因放 弃请求权或者合同而解除责任、因事后确认而免除责任、以及信托合同中的免责条 款等确定为受托人的免责事由。 关键词：房地产投资信托；受托人；谨慎投资义务 i i 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s a b s t r a c t t h i st h e s i si sd i v i d e di n t of o u rp a n st oe l a b o r a t et h el e g a ld e f i n i t i o n ，t h et h e o r e t i c a l f o u n d a t i o n ，t h ep e r f o r m a n c ec r i t e r i o na n dt h ec o m p e n s a t o r yr e s p o n s i b i l i t yo f i n f r i n g e m e n ta b o u tt h et r u s t e e sd u t yo fp r u d e n ti n v e s t m e n ti nr e a le s t a t ei n v e s t m e n t t r u s t s ( r e i t s ) t h es u g g e s t i o nt oe s t a b l i s ht h et r u s t e e sd u t yo fp r u d e n ti n v e s t m e n ti n r e i t i sp u tf o r w a r do nt h eb a s i so ft h ea d v a n c e de x p e r i e n c eo fl e g i s l a t i o na b o u tr e i t s i no t h e rc o u n t r i e sa n dr e g i o n s 1 h ef i r s t p a r ta n a l y s e st h el e g a ld e f i n i t i o na b o u tt h et r u s t e e sd u t yo fp r u d e n t i n v e s t m e n ti nr e i t s f i r s to fa 1 1 d e f i n et h er e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s to b l i g a t i o n so ft h e t r u s t e et oi n v e s tt h ec o n n o t a t i o no fc a u t i o n ，t h a ti s ，t h et r u s t e em u s tb em o r et h a nu s u a l l y c a u t i o u so ri t sp e o p l et h es k i l l st h a tt h e yp o s s e s ss p e c i a ls k i l l s ，w i l lb e n e f i tt h r o u g ht h e i s s u a n c eo fs e c u r i t i e st or a i s ef u n d sm a i n l yi n v e s ti nr e a le s t a t ea n dr e a le s t a t er e l a t e d r i g h t s s e c o n d l y , t h ec o m p a r i s o no fi n v e s t m e n ti nr e a l e s t a t ei n v e s t m e n tt h s tc a r e o b l i g a t i o n sa n dd u t yo fl o y a l t y , t h ed i f f e r e n c eb e t w e e nd u t yo fc a r e t h es e c o n dp a r td i s c u s s e st h et h e o r e t i c a lf o u n d a t i o na b o u tt h et r u s t e e sd u t yo f p r u d e n ti n v e s t m e n ti nr e i t s c o n s i d e rt h et r a n s a c t i o nc o s tt h e o r y , t h ec o n c e p to ff a i r n e s s a n de f f i c i e n c ya n dt h ep r i n c i p l eo fg o o df a i t ho fr e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t so b l i g a t i o n t op r o v i d e p r u d e n ti n v e s t m e n ti nt h eb a s i ct h e o r yo fe c o n o m i e sa n dl a w t h et h i r dp a r ta n a l y s e st h ep e r f o r m a n c ec r i t e r i o na b o u tt h et r u s t e e sd u t yo fp r u d e n t i n v e s t m e n ti nr e i t s b yc o m p a r i n gt h et 1 ) l ，o l e g a lr e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t l e g i s l a t i o n ，s u m m e du pt h ei n v e s t m e n to b l i g a t i o n so ft h et r u s t e e ss h o u l db ec a r e f u lt o f u l f i l lt h ef o l l o w i n gf o u rc r i t e r i a ：f i r s t ，t h et r u s t e ei n v e s t m e n td e c i s i o n sd u ed i l i g e n c e b e f o r e c h i n ac o u l db ec o n s i d e r e db yt h et m s t e eb o a r do fd i r e c t o r si sr e s p o n s i b l ef o r t h ee s t a b l i s h m e n to fd u ed i l i g e n c ec o m m i t t e e ，i n c l u d i n gf u n d st h ec u s t o d yo fa g e n c i e s ，i n c h a r g eo ft h ep r o j e c t sl a w y e r s ，a c c o u n t a n t s ，e t c ，a sw e l la sp r o p e r t ya s s e s s m e n t ，d u e d i l i g e n c em a i n l yr e l a t e dt or e a le s t a t eo rt h er i g h t so ft h ec r e d i t o r sr i g h t sa n dl i a b i l i t i e s o nt h ea c c o m p a n y i n gr e l a t i o n s ；t h ep r o p o s e dd e v e l o p m e n t ，t h ec o n s t r u c t i o no fr e a le s t a t e p r o j e c t st oc o n d u c taf e a s i b i l i t ya n a l y s i s ；m a i n t e n a n c ea n do p e r a t i n ge x p e n s e sr e q u i r e d f o rt h ep r o p e r t y s e c o n d ，t h et r u s t e ec a nn o tb ee n t r u s t e dt ot h em a n a g e m e n to fa l lt h i r d p a r t i e s c h i n as h o u l da l l o wt h et r u s t e et ot h ee f f e c t i v em a n a g e m e n to fr e a le s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t sf o rt h ep u r p o s eo fo n eo rm o r eo fi t si n v e s t m e n ta n dm a n a g e m e n to ft h e e x e r c i s eo ft h er i 【g h t se n t r u s t e dt oo t h e r s t h j r d t h et r u s t e es h a l lb ed i s t r i b u t e dt or e a l e s t a t ei n v e s t m e n tt r u s tf u n d s ，t h ei n v e s t m e n ts c o p e c h i n as h o u l dp r o v i d ef o r t h et r u s t e e s t or e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t ss c a t t e r e do b j e c t sa n dt h er a t i oo fi n v e s t m e n tt os p r e a dt h e i n v e s t m e n tr i s k f o u r t h ，t h et r u s t e e sh a v eh a dt ol i m i ti n v e s t m e n ti nr e a le s t a t e l 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s i n v e s t m e n tt r u s tf u n d s s h o u l db ep r o h i b i t e di nc h i n ar e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t e n g a g e di ns e c u r i t i e sc r e d i tt r a n s a c t i o n s ，a sw e l la si n v e s t m e n ti no t h e rr e a l e s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t sb e h a v i o r n el a s tp a r ts t u d i e st h ec o m p e n s a t o r yr e s p o n s i b i l i t yo fi n f r i n g e m e n ta b o u tt h e t r u s t e e sd u t yo fp r u d e n ti n v e s t m e n ti nr e i t s f i r s to fa 1 1 t h eo b l i g a t i o n so ft r u s t e e si n v i o l a t i o no fp r u d e n ti n v e s t m e n to ft h en a t u r eo ft h el i a b i l i t ys h o u l dn o tb er e s p o n s i b l ef o r b r e a c ho fd u t yo rb r e a c ho fc o n t r a c ta n dt o r tl i a b i l i t y , b u ts h o u l db e l o n gt oi n f r i n g e m e n t l i a b i l i t y s e c o n d ，t h et r u s t e eo b l i g a t i o n si nv i o l a t i o no fp r u d e n ti n v e s t m e n tp r i n c i p l eo f a t t r i b u t i o no fl i a b i l i t yt ot a k et h ef a u l to ft h eg e n e r a lp r i n c i p l e so fd u t y , b u ts h o u l db e e n t r u s t e dt ot h et r u s t e e so ft h et r u s ta f f a i r sa g e n td e a lw i t hm i s c o n d u c ta r i s i n gf r o mt h e a p p l i c a t i o no ft h el i a b i l i t yo ft h ep r i n c i p l eo fn o f a u l tl i a b i l i t y o n c ea g a i n ，f o u n df a u l to n t h et r u s t e e s ，t h et r u s t e e sh a v et ob ec l e a r l yh i g h e rt h a nt h eu s u a lc a r eo rt h ep e o p l es k i l l s t h a tt h e yp o s s e s ss p e c i a ls k i l l sm a n a g e m e n to rd i s p o s i t i o no ft r u s tp r o p e r t y , i fi t sn o tt h e e x t e n to ft h i sa t t e n t i o n ，i tf i n d st h a tt h ef a u l to fi t se x i s t e n c e f i n a l l y , c a u t i o u sa b o u tt h e i n v e s t m e n to b l i g a t i o n so ft h et r u s t e ei nb r e a c h o ft h es c o p ea n de x e m p t i o n so f c o m p e n s a t i o n ，t h ec o m p e n s a t i o ns h o u l db et h et r u s t e ef o rt h et r u s tp r o p e r t yt od e t e r m i n e t h es c o p eo ft h ed i r e c tl o s s e sa n di n d i r e c t1 0 s s e s a n do b l i g a t i o n so ft r u s t e e si nv i o l a t i o n o fp r u d e n ti n v e s t m e n tw h e nn o ta tf a u l t t h eb e n e f i c i a r yo ft r u s t e ei nv i o l a t i o no fp r u d e n t i n v e s t m e n to b l i g a t i o n sp r i o re x p r e s sc o n s e n t ，o rs h a l lb er a t i f i e dl a t e ri d e n t i f i e da st h e t r u s t e eo fs u c he x e m p t i o n s k e y w o r d s ：r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s ( r e i t s ) ；t r u s t e e ；d u t yo fp r u d e n t i n v e s t m e n t i v 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 华中师范大学学位论文原创性声明和使用授权说明 原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，独立进行研究工作 所取得的研究成果。除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或 集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在 文中以明确方式标明。本声明的法律结果由本人承担。 储始予研 日期：2 0 0 9 年5 月1 3 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借 阅。本人授权华中师范大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进 行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。同意华中 师范大学可以用不同方式在不同媒体上发表、传播学位论文的全部或部分内容。 瞧苦鉴笔：曹x 氓 日期：纠年，爿j ；日 导师签名： 日期： 哌 ， 兰a 日 本人已经认真阅读“c a l i s 高校学位论文全文数据库发布章程”，同意将本人的 学位论文提交“c a l i s 高校学位论文全文数据库”中全文发布，并可按“章程”中的 规定享受相关权益。回童途塞堡童后进卮! 旦圭生；旦二生；旦三生蕉壶! 导师签名：膨e 呖、 日期：卅年j ，月，日 w 厂 嚣 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 引言 房地产投资信托是商事信托的类型之一。对于投资者而言，它是一种新的投资 形式，即投资者将资金通过受托人的管理、处分行为而投向房地产行业，从而获得 投资所得利润。对于房地产企业来说，它又是一种新的融资途径，即为其提供了开 发房地产所需的巨大资金，进而有利于房地产行业的发展。正因为此，发源于美国 的房地产投资信托已为世界上许多国家和地区所仿效和借鉴。当前我国房地产企业 开发房地产所需的资金主要来源于商业银行贷款。这种融资方式显得过于单一，不 利于促进房地产业的快速发展。而且就商业银行贷款这一融资方式而言，房地产企 业也正面临着越来越大的困难。因为国家制定的一系列调控房地产行业政策，在客 观上限制了房地产企业从商业银行融资。如2 0 0 3 年6 月中国人民银行出台了关 于规范住房金融业务的通知、2 0 0 6 年8 月银监会颁布了关于进一步加强房地产 信贷管理的通知等。在此背景下，房地产投资信托无疑成为了解决困扰房地产业 发展资金难题的有效方法。 在房地产投资信托关系中，受托人运用房地产投资信托基金进行投资的结果是 盈利或亏损，事关投资者的切身利益。因此，房地产投资信托立法理当将规制受托 人的投资行为作为重点，确保受托人充分利用其才能为投资者的最大利益服务。这 在英美信托法上，就表现为直接规定了受托人的谨慎投资义务。可以说，英美房地 产投资信托业的健康持续发展，与这些国家和地区受托人谨慎投资义务规则的建立 和完善息息相关。在大陆法系国家和地区，虽然从英美法引进了房地产投资信托制 度，但关于受托人谨慎投资义务的规定却十分抽象和简单，这对投资者利益的保护 和房地产投资信托业的发展不利。目前，中国银行业监督管理委员会正在起草信 托公司房地产投资信托管理办法。为保护投资者利益和促进房地产投资信托业的 健康发展，笔者认为，我国房地产投资信托立法宜借鉴英美法的做法，确立完善的 受托人谨慎投资义务规则。 鉴于此，本文以房地产投资信托受托人的谨慎投资义务为研究对象，将对房地 产投资信托受托人谨慎投资义务的内涵和外延进行分析，对英美法上的谨慎投资义 务、大陆法系国家和地区的善良管理人注意义务、忠实义务等作一比较研究。在此 基础上，将进一步对房地产投资信托受托人谨慎投资义务的理论基础进行探讨，对 房地产投资信托受托人谨慎投资义务的履行标准进行剖析，并对房地产投资信托受 托人违反谨慎投资义务时的赔偿责任进行研究，以期对我国房地产投资信托立法有 所裨益。 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 一、房地产投资信托受托人谨慎投资义务的界定 ( 一) 房地产投资信托受托人谨慎投资义务的内涵 1 房地产投资信托的内涵 房地产投资信托又称不动产投资信托，英文为r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s ， 简称r e i t s 。在房地产投资信托的发源地美国，1 9 6 0 年公布的国内税收法典将 其定义为“一种采取公司、信托或者协会的组织形式，集合多个投资者的资金，收 购并持有收益类房地产( 例如公寓、购物中心、写字楼和仓储中心等) 或者为房地 产进行融资，并享受税收优惠的投资机构。”在继受美国房地产投资信托制度的其 他国家和地区，法律对房地产投资信托的定义不尽一致。例如，我国香港地区2 0 0 3 年颁布的房地产投资信托守则第3 条第1 款规定：“房地产投资信托是以信托 形式成立且主要投资于房地产的集合投资计划，该计划的目的在于向持有人提供来 自于房地产租金收入的回报。房地产投资信托应根据成立文件使用通过出售其单位 获得的基金，以在其投资组合内维持、管理及购入房地产。 在我国台湾地区，2 0 0 3 年颁布的“不动产证券化条例”第4 条第3 项则规定：“不地产投资信托是指向不 特定人募集发行或向特定人私募交付不动产投资信托受益证券，以投资不动产、不 动产相关权利、不动产相关有价证券及其他经主管机关核准投资标的而成立的信 托。 在我国学术界，对房地产投资信托的定义存在着争议，目前主要有以下三种不 同的观点：第一种观点认为“房地产投资信托是从事房地产的收购、开发、管理和 营销获取收入的集合投资制度。 第二种观点认为房地产投资信托是“采用公司或 者信托形式，通过发行可在证券市场交易的收益证券，从众多投资者筹集资金投资 运用到房地产市场，将所获得的收益分配给投资者，并享受税收优惠的投资工具。” 第三种观点认为房地产投资信托是“采取公司或者商业信托的形式，集合多个投 资者的资金，收购并持有房地产( 一般为收益性房地产) 或者为房地产进行融资， 并享受税收优惠的投资机构。 楼建波、杨秋岭编译：房地产投资信托域外法律法规汇编，法律出版社2 0 0 7 年版，第1 2 页。 罾楼建波、杨秋岭编译：房地产投资信托域外法律法规汇编，法律版社2 0 0 7 年版，第4 3 5 页。 楼建波、杨秋岭编译：房地产投资信托域外法律法规汇编，法律 f 版社2 0 0 7 年版，第4 8 0 页。 蛐任纪军著：房地产投资基金组织、模式与策略，经济管理出版社2 0 0 6 年版，第1 页。 尹乃春：我国推行r e i t s 法律问题研究，中国房地产金融2 0 0 5 年第l 期，第3 7 页。 晒李智：房地产投资信托( r e i t s ) 之制度优势，法学杂志2 0 0 6 年第5 期，第6 5 页。 2 硕士学位论炙 m a s t e r st h e s i s 笔者认为，上述立法例和观点分别从不同角度描述了房地产投资信托的特性， 如向投资者发行受益证券；投资对象为房地产及房地产相关权利；投资者按照所持 受益证券获取利益等，均有一定的合理性。但在我国，信托法将信托界定为一 种行为，即“委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按 委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的 行为。”因此，房地产投资信托应定性为一种行为。结合上述立法例和学说指出的 房地产投资信托具有的特征，笔者认为，房地产投资信托可定义如下：受托人通过 向投资者发行受益证券募集资金，将其以自己的名义主要投资于房地产及房地产相 关权利，投资者按照其所持份额享受收益和承担风险的行为。 2 受托人谨慎投资义务的内涵 信托是一种为他人管理、处分财产的方式。在信托关系中，受托人享有信托财 产的管理、处分权，除非法律另有规定或合同另有约定，委托人和受益人不得干涉 受托人对信托财产的管理、处分。但是，为确保受托人为受益人的最大利益服务， 两大法系国家和地区的信托法一方面赋予了受托人自主管理、处分信托财产的权 利，另一方面又要求其履行多种义务。固 在英美信托法中，明确规定受托人应负谨慎投资义务。例如，美国信托法重 述( 第2 次) 第1 7 4 条规定：“受托人对受益人负有谨慎义务，在管理信托的过程 中，受托人应当像一个普通谨慎的人处理自己的财产一样履行注意和技能；并且， 某个受托人如因自称拥有超过普通谨慎人的更高技能而被指定为受托人的，他负有 义务履行更高的技能。”英国2 0 0 0 年受托人法第1 条也规定：“不管什么情况 下，只要本条规定的谨慎义务适用于一位受托人，他就必须行使在当时的情况下合 理的谨慎和技能，特别要考虑到( a ) 他拥有或者声称拥有的特殊知识和经验； ( b ) 如果他是在经营活动中或者作为职业而担任受托人的，人们应当合理地期望 一个从事那种经营活动或者职业的人所应当具有的特殊知识和经验。 而在大陆法 系国家和地区信托法中，则没有明确提出受托人的谨慎义务这一概念。 房地产投资信托的受托人一般就是信托公司，它是具有专门投资知识和经验的 投资机构。因此，信托公司应当以高于通常谨慎人的技能或者其声称具有的特殊技 能管理、处分信托资金。结合上述房地产投资信托和受托人谨慎投资义务的定义可 知，房地产投资信托受托人的谨慎投资义务是指受托人应当以高于通常谨慎人的技 我国信托法第2 条。 圆周小明著：信托制度比较法研究，法律h 版社1 9 9 6 年版，第1 5 2 页。 何宝玉著：信托法原理研究，中国政法大学出版社2 0 0 5 年版，第4 3 6 页。 3 硕士学位论丈 m a s t e r st h e s i s 能或者其表明自己具有的特殊技能，将通过发行受益证券募集的资金主要投资于房 地产及房地产相关权利。 ( 二) 房地产投资信托受托人谨慎投资义务与相关义务比较 1 房地产投资信托受托人谨慎投资义务与忠实义务 在信托关系中，委托人基于对受托人的信任，将信托财产交由受托人管理、处 分，因此受托人应为受益人的最大利益服务。所谓忠实义务是指“受托人在管理、 处分信托财产时必须为受益人的利益服务，不得使自己或第三人的利益与受益人的 利益相冲突。”叫 房地产投资信托的受托人与一般信托关系的受托人一样，也应负有忠实义务， 这主要表现为受托人不得使其自身利益或第三人利益与受益人的利益相冲突，不能 在管理、处分房地产投资信托资金行为中获取利益。对此，在两大法系国家和地区 的房地产投资信托立法中均有体现。如日本投资信托与投资法人法第1 5 条第1 款第4 项规定，投资信托的受托人不得“以牟取自己或进行该运营指定的投资信托 财产有关受益人以外的第三者的利益为目的进行交易。”我国香港地区房地产投 资信托守则在“原则6 ”中规定：“基于信托义务，管理公司应以房地产投资信托 持有人的最大利益行事。管理公司为房地产投资信托进行交易时应符合公平的要 求，并且按照通常的商业条款进行。管理公司应确保其有足够的程序以避免工作人 员在为房地产投资信托进行交易时损害持有人的利益。” 由此可见，房地产投资信托中受托人的谨慎投资义务与忠实义务的区别主要在 于：其一，内容不同。谨慎投资义务的内容表现为受托人以高于通常谨慎人的技能 或者其表明自己具有的特殊技能将房地产投资信托基金主要投资于房地产及房地 产相关权利，而忠实义务的内容表现为受托人在将房地产投资信托基金主要投资于 房地产及房地产相关权利时必须为受益证券持有人的最大利益服务，不得使其自身 利益或第三人利益与受益人的利益相冲突。其二，违反义务的表现不同。违反谨慎 投资义务一般表现为因受托人的疏忽大意或懈怠而做出错误或不合理的投资决定， 从而造成房地产投资信托基金的损失。而违反忠实义务通常表现为受托人将自己或 第三人置于与受益证券持有人之间利益冲突的地位，或受托人利用房地产投资信托 基金为自己或第三人谋取利益，从而损害投资者的利益。 何宝求著：信托法原理研究，中国政法大学出版社2 0 0 5 年版，第2 1 0 页。 楼建波、杨秋岭编译：房地产投资信托域外法律法规汇编，法律出版社2 0 0 7 年版，第4 3 2 页。 4 、 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 2 房地产投资信托受托人谨慎投资义务与注意义务 在大陆法系国家和地区信托法中，受托人应负有善良管理人的注意义务。一般 认为，所谓善良管理人的注意是指“比处理自己事务为同一的注意更高的注意。 在大陆法系国家和地区，房地产投资信托的受托人也负有善良管理人的注意义 务。例如，日本投资信托与投资法人法第1 4 条第2 项规定：“投资信托委托业 者，应以善良管理者的注意，进行投资信托财产的运营指定及其他业务。 我国台 湾地区“不动产证券化条例”第2 条规定，有关不动产投资信托，依该条例的规定； 该条例未规定的，适用其他法律的规定。而依我国台湾地区“信托法 第2 2 条规 定，受托人“应依信托本旨，以善良管理人之注意，处理信托事务。 据此可知，房地产投资信托受托人的谨慎投资义务与注意义务的区别主要在 于：其一，侧重点不同。谨慎投资义务侧重于规范受托人对房地产及房地产相关权 利的投资行为，而注意义务具有概括性，并不直接针对受托人的投资行为；其二， 表现形式不同。受托人的谨慎投资义务具有客观的判定标准，如受托人须将房地产 投资信托基金主要投资于房地产及房地产相关权利；受托人作出投资决定前应审慎 调查投资对象；受托人应按照分散风险、组合投资的原则进行投资行为等。而注意 义务表现为“受托人应建立和保存信托帐簿，以及定期或随时向受益人报告信托事 务的处理情况；保全、保存信托财产，以使信托财产处于安全状态；向受益人交付 信托利益等等。 圆 综上所述，笔者认为，房地产投资信托受托人的谨慎投资义务与忠实义务在内 容上和违反义务的表现上均存在区别，两者是是受托人的两项不同义务；而谨慎投 资义务则包含于善良管理人的注意义务之中，就房地产投资信托而言，课以受托人 的谨慎投资义务更具有针对性和可操作性。 。周小明著：信托制度比较泫研究，法律出版社1 9 9 6 年版，第1 5 7 页。 o 周小明著：信托制度比较法研究，法律出版社1 9 9 6 年版，第1 5 5 页。 5 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 二、房地产投资信托受托人谨慎投资义务的理论基础 ( 一) 交易成本理论 1 9 3 7 年美国经济学家科斯( r c o a s e ) 发表了企业的性质一文。在这篇论文 中，他首先提出了交易成本概念，认为任何一项经济交易的达成，都需要通过收集 信息、协商谈判、决定价格等过程来完成，而在这个过程中是存在交易费用的。如 果这些交易费用太高，就可能会产生交易无法达成的后果。“正是由于交易费用的 存在，才产生了一些用于降低这些费用的不同制度安排。 企业的出现正是市场交 易活动中，为了达到降低交易费用即交易成本的目的。1 9 6 0 年科斯又发表了另一篇 经典论文社会成本问题，文章的主要思想被总结为著名的“科斯定理 ，提出了 权利的界定和权利的安排在经济交易中的重要性，认为“如果市场交易是有费用的， 在产权已有明确界定的情况下，相互作用的各方也会通过合约找寻到费用较低的制 度安排。 由科斯创立的交易成本理论对后世产生了重大影响，许多学者在分析经济现象 和社会制度时，都不同程度地利用和借鉴了交易成本理论。不过，无论是科斯本人 还是此后的经济学家们，均没有给交易成本下一个确切的定义，而是对交易成本的 解释呈现出泛化的趋势，且见仁见智。尽管如此，交易成本理论仍然作为一种重要 的分析方法，被广泛运用，因为在交易活动中甚至社会关系中，费用或成本是无处 不在、无时不有的，这一点己成为人们的共识。 就房地产投资信托而言，房地产投资信托法律关系中，受益证券持有人即投资 者从事投资信托活动的目的在于分享房地产业带来的收益，而受托人则旨在获取房 地产业的利润。然而，由于房地产投资信托资金处于受托人的支配和管理之下，投 资者难以知悉对房地产投资信托资金的具体运用情况，这样，投资者希望法律明确 规定受托人在从事投资行为时应负有的义务，以利于其能够获得投资收益。而受托 人接受信托资金的目的在于在尽量节省交易成本情况下从事房地产投资行为，实现 投资者的利益最大化，进而收取一定报酬，因而，其希望法律对其规定的义务明确、 具体，从而避免因义务不明确、不具体而需要与投资者进行协商谈判甚至可能产生 r c o a s e ，t h en a t u r eo f t h ef i r m ，e c o n a m i c a ，n o v 1 9 3 7 ，4 转引臼美】r 科斯，a 阿尔钦，d 诺斯著，刘守英等译： 财产权利与制度变迁产权学派与新制度经济学派译文集，上海三联书店、上海人民出版社1 9 9 4 年版， 第3 页。 。 美 r 科斯，a 阿尔钦，d 诺斯著，刘守英等译：财产权利与制度变迁产权学派与新制度经济学派译 文集，上海三联书店、上海人民出版社1 9 9 4 年版，第5 页。 6 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 纠纷的情形发生。站在社会整体利益的角度考察，如果在房地产投资信托中投资者 和受托人均降低或节约了交易成本，并能在房地产投资信托活动中获益，这样，必 然对整个社会利益有利。 据上述可知，如果房地产投资信托立法对受托人的义务未做出明确、具体的规 定，则受托人势必在与投资者订立投资信托合同之前反复协商谈判，确立双方当事 人的权利、义务，唯有如此，才能避免出现对受托人行使权利不利和承担过重义务 的情形发生，这显然就会增加受托人的交易成本。而如果房地产投资信托立法未对 受托人的义务加以明确规制，投资者在订立投资信托合同之前就需要调查受托人的 有关信息，以决定是否与受托人订立合同；在订立投资信托合同过程中就需要与受 托人进行讨价还价，以确立受托人的义务和自己的权利；在订立投资信托合同后还 需要监督受托人的投资行为，以避免受托人损害自身利益的情形发生，这样无疑就 大大增加了投资者的交易成本。从社会整体利益出发，在房地产投资信托过程中， 如果受托人和投资者的交易成本均增加了，对社会整体利益的增加明显不利。因此， 基于交易成本理论，房地产投资信托法应确立受托人的谨慎投资义务。 ( - - ) 公平与效率理念 公平与效率是法的两个基本理念。对于什么是公平，中外学者从不同的角度进 行了许多解释，形成了各种不同的公平观。可以说，至今为止，学者们对什么是 公平，尚未形成一致的认识。但这并不影响人们对公平理念的追求和公平含义的探 索。实际上，根据马克思主义的观点，法总是一定社会统治阶级意志的体现，因而， 在不同的社会，公平的含义肯定是存在差异的。在我国，法律上没有对何为公平进 行定义，学术界关于公平的含义往往是站在不同学科和部门法的角度进行分析的， 因此公平的含义众说纷纭、莫衷一是。目前，公平最基本的含义是“任何一个法律 关系的主体，在以一定的物质利益为目的的活动中，都能够在同等的法律条件下， 实现建立在价值规律基础之上的利益平衡。 固 效率一词本来是经济学上的术语，在经济学上，效率的基本含义是“从一个给 定的投入量中获得最大的产出，即以最少的资源消耗取得同样多的效果，或以同样 的资源消耗取得最大的效果。 固在法学领域，效率的概念通常在以下情形下使用： 一是在收入分配上，应当按照最有利调动劳动者积极性，激励其创造更多财富的原 参见郁建兴：公平原则：一个历史考察，浙江大学学报1 9 9 5 年第9 期，第2 - - 6 页。 李吕麒主编：经济法学，中国政法大学出版社2 0 0 2 年版，第6 3 页。 张文显著：法哲学范畴研究，中国政法大学出版社2 0 0 3 年版，第2 1 3 页。 7 硕士学位论文 m a s t e r st h e s i s 则进行分配，即讲求效率。例如，我国实行按劳分配为主体、多种分配方式并存的 分配制度，即体现了这一原则。二是在社会资源的配置上，应当按照有利于社会资 源的合理和优化配置的原则进行配置，即促进社会资源由低效率走向高效率。例如， 法律对与权利、义务的合理规定，就有利于提高交易效率。 房地产投资信托关系中，受托人无论在信息的享有还是在专业知识和技能方面 均处于优势地位，而投资者因信息不充分、专业知识和技能缺乏，明显处于弱势地 位。就此而言，受托人和投资者之间是不平等的。法律课以受托人谨慎投资义务， 通过明确受托人履行投资义务的标准，规制其投资行为，这是对处于优势地位的受 托人权利的限制，也是对处于弱势地位的投资者权利的保护。这样，受托人谨慎投 资义务这一制度，起到了促进受托人和投资者在投资行为中处于公平地位的功能， 法的公平理念即体现于此。 房地产投资信托受托人的谨慎投资义务也有利于效率的提高。这主要表现为： 对房地产企业而言，房地产投资信托是一种融资方式，而对投资者来说，房地产投 资信托属于一种投资形式。房地产投资信托运作的效果如何，直接影响投资者对房 地产投资信托的评价和态度。如果明确了受托人的谨慎投资义务，其严格遵守法律 规定进行投资行为，房地产投资信托运作良好，投资者能够获得收益，这无疑将促 进投资者的资金流向房地产行业，促进房地产行业效率的提高。反之，若不明确规 定受托人的谨慎投资义务，受托人便可能利用其优势地位从事损害投资者利益的事 情，这样，投资者会失去对房地产投资信托的积极性，房地产行业所需资金受到限 制，不利于促进资金的合理和优化配置。 应该指出的是，法的公平理念和效率理念之间常常发生冲突，两者很难兼顾。 但是，在房地产投资信托受让人的谨慎投资义务问题上，公平与效率理念得到了较 好的协调。一方面，投资者基于对受托