（会计学专业论文）新制度经济学下金融环境变迁对企业投融资的影响.pdf

classified index code 10075 u d c no 20091429 a dissertation for the degree of m management the impact of the changes of financial environment on corporate investment and financing on the perspective of new institutional economics candidate huo peihong supervisor professor jia guojun academic degree applied for master of management specialty accounting university hebei university date of oral examination june 2012 摘 要 i 摘 要 2010 年以来 随着宏观经济环境发生变化 在原材料价格上涨 通货膨胀 人民币 升值和国际环境不明朗的形势下 在央行为抑制通胀而采取 超高存款准备金率加长期 实际负利率 的货币政策背景中 企业的生存状况成为经济界最为关心的话题之一 而 企业的投资和融资作为企业最重要的财务管理决策关系着企业的生死存亡 同时企业总 是在一定的制度环境中生存和发展壮大的 这些制度环境影响着企业各个方面的活动 而作为企业最重要的管理活动的投融资活动不仅受到一系列的制度的影响和制约 而且 它们本身的决策过程就是一整套的制度和制度的运行过程 因此 本文选择新制度经济 学作为研究视角 结合我国的金融环境变迁 以企业理论 产权理论和制度变迁理论作 为基础理论来研究企业的投融资决策 本文首先选择金融体系改革和财政体制改革作为金融环境变迁的背景 并以此为基 础 阐述了我国企业投融资体制的改革及其对企业投融资动机的影响 然后描述了在金 融体系改革的前提下 我国的政策制定与企业之间的博弈关系 其次 在论述了我国金 融环境变迁的背景下 重点探讨了我国特殊的经济转轨时期下企业投融资的现状及其成 因分析 这为我们准确认知企业投融资现状进而为企业提供解决方案和提升我国政府管 理和调节企业投融资行为奠定了基础 最后 针对当前我国企业投融资行为所存在的现实问题 提出了规范和改进我国企 业自身投融资行为的建议以及优化金融环境的政策建议 一是从改善公司股权结构 完 善上市公司治理结构两个方面来规范和改进我国企业自身投融资行为 二是结合博弈论 的观点 从优化金融环境的角度出发 旨在提升我国政府管理能力和调节力度 来规范 政府的自身行为 具体做法是建立重复博弈机制 加快金融机构改革和利率市场化改革 和大力发展企业债券市场 关键词 新制度经济学 制度变迁 金融环境变迁 投融资体制 abstract ii abstract since 2010 with the changes of the macroeconomic environment in the situation of the rising raw material prices inflation appreciation of the rmb and the uncertain international environment in the background of the central bank taking monetary policy of ultra high deposit reserve rate plus long term negative interest rates to curb inflation the living conditions of enterprises become one of the subjects of the great concern in economic circles while the investment and financing of corporate are the most important financial management decisions related to the survival of enterprises at the same time enterprises always survive grow and develop in a certain institutional environment which affects all aspects of the activities of the enterprises as the most important management activities investment and financial activities are not only impacted and restricted by the systems and the process of their own decision making is a set of the system and its running therefore it is inevitable for this thesis to select the new institutional economics as a research perspective combined with the changes of our financial environment to study the investment and financial decisions on the basic theory of the theory of the firm property rights and the theory of institutional change first of all the thesis chooses the financial system reform and financial reform as the background of financial environment changes based on that the thesis expounds the reform of the corporate investment and financing and its impact on corporate investment and financial motives then the thesis describes the game between the china s policy making and corporate under the premise of the financial system reform secondly after discussing the changing of china s financial environment the thesis focus on the current situation and its causes of corporate investment and financial in china s special economic transition period which lays the foundation for providing solutions for the corporate and improving our government management and regulation of corporate investment and financing behavior finally in view of the current problem of corporate investment and financing in our country the thesis put forward policy recommendations for standardization and improvement of china s corporate investment and financing behavior along with enhancing the management of our government and regulating the behavior of corporate investment and financing first from improving the shareholding structure and improving the governance structure of listed corporate the two aspects to standardize and improve its own investment abstract iii and financial behavior of china s corporate then combined the view of game theory to regulate the actions of government itself on the perspective of improving the management and accommodate the specific approaches are the establishment of a repeated game mechanism speeding up the reform of financial institutions and market oriented interest rate and developing the corporate bond market vigorously keywords new institutional economics institution change the change of financial environment investment and financial system 目 录 iv 目 录 第 1 章 绪论 1 1 1 研究背景 1 1 2 研究意义 1 1 3 研究范畴及基本概念界定 3 1 3 1 企业 4 1 3 2 企业投资和融资 6 1 4 研究框架及方法 6 1 4 1 研究框架 6 1 4 2 研究方法 8 1 5 本文的创新点 8 第 2 章 投融资相关金融环境的理论分析 9 2 1 新制度经济学 9 2 1 1 产权理论 10 2 1 2 制度变迁理论 11 2 1 3 企业理论 12 2 2 投资相关的金融环境 13 2 2 1 资源依赖理论 13 2 2 2 区位理论 14 2 3 融资相关的金融环境 14 2 3 1 金融抑制理论 14 2 3 2 金融深化理论 15 2 4 国内外有关投融资理论的回顾 15 第 3 章 金融环境变迁对企业投融资体制的影响 18 3 1 金融环境变迁的背景 金融体系的变革 18 3 1 1 政府主导的渐进式金融体系改革 18 3 1 2 我国金融改革滞后于实体经济改革 19 目 录 v 3 2 融资体制变迁及其对融资动机的影响 20 3 2 1 中国融资体制的改革历程 21 3 2 2 经济制度变迁对企业融资动机的影响 22 3 3 投资体制变迁及其对投资动机的影响 24 3 3 1 我国企业投资体制的变迁历程 24 3 3 2 经济制度变迁对企业投资动机的影响 26 3 4 金融环境变迁下政策制定与企业之间的博弈 27 3 4 1 银行与企业之间的博弈关系 27 3 4 2 企业与监督之间的博弈关系 28 3 4 3 债转股中的博弈 29 第 4 章 我国金融环境下企业投融资的现状及其成因分析 30 4 1 上市公司投资特征及成因分析 30 4 1 1 我国上市公司投资行为特征 30 4 1 2 成因分析 31 4 2 我国上市公司融资特征及成因分析 34 4 2 1 我国上市公司融资特征 34 4 2 2 成因分析 38 4 3 我国投融资体制的现状及其成因分析 39 4 3 1 我国投融资体制的现状 40 4 3 2 对我国投融资体制问题的深层分析 41 第 5 章 优化金融环境和调节企业投融资行为的政策建议 45 5 1 规范和改进我国企业自身投融资行为的建议 45 5 1 1 改善公司股权结构 45 5 1 2 完善上市公司治理结构 46 5 2 优化金融环境的政策性建议 48 5 2 1 建立重复博弈机制 48 5 2 2 加快金融机构改革和利率市场化改革 50 5 2 3 拓宽多种融资渠道 大力发展企业债券市场 51 目 录 vi 第 6 章 结束语 53 参考文献 54 致 谢 57 攻读学位期间取得的科研成果 58 第 1 章 绪论 1 第 1 章 绪论 1 1 研究背景 2010 年以来 随着宏观经济环境不断发生变化 在原材料价格上涨 通货膨胀日益 严重 人民币升值和国际金融环境不明朗的形势下 在央行为抑制通胀而采取 超高存 款准备金率加上长期实际负利率 的货币政策背景中 企业的发展前景令人感到担忧 企业想要发展 壮大 必须进行投资以扩大规模 而投资所需的资金即是企业进行融资 的过程 可见 企业的投融资过程体现了企业资金的流动状态 资金运转的是否流畅以 及运转的效率决定了企业的命运 可以说 企业的投资和融资作为企业最重要的财务管 理内容关系着企业能否生存 壮大 同时 企业又是整个社会最为重要的微观基础 企 业的投融资效率影响着社会资源的配置效率 因此 企业投融资作为企业最为重要的经 济活动之一 提高企业投融资效率 降低融资成本一直都是经济学与管理学研究中的重 要课题 此外 企业能否生存进而强大起来是与其所处的外部环境紧密相连的 这些制度环 境影响着企业各个方面的活动 而作为企业最重要的管理活动的投融资活动不仅受到一 系列的制度的影响和制约 并且它们本身的决策过程就是一整套的制度和制度的运行过 程 可见 新制度经济学的产生和发展为分析制度环境变迁与企业的投资和融资关系提 供了一个理论框架 企业的投融资活动不仅仅是资金的流动 更重要的是资金流动背后 的产权流动 由于我国的资本市场发展尚不成熟 存在着投资者信息不完全 不对称和 人的有限理性 机会主义倾向等原因 因此 产权在流动过程中必然会发生交易费用 而交易费用的存在 必然会使效率发生减损 由于交易费用的存在 产权的安排就会不 一样 那么由此产生的效率也会不同 因此 交易费用 产权和效率就自然而然就联系 在一起了 因此 本文选择新制度经济学作为研究视角 结合我国的金融环境变迁 以企业理 论 产权理论和制度变迁理论作为基础理论来研究企业的投融资决策就是必然的了 1 2 研究意义 从西方企业投融资理论的发展来看 古典经济学时期由于信用条件不发达 企业的 筹资方式主要是来源于其自身的储蓄 该阶段 强调企业储蓄对其资本的积累以及对经 河北大学管理学硕士学位论文 2 济发展所发挥的积极作用 自从凯恩斯革命以来 凯恩斯主义经济学理论认为 企业进 行投资即可产生自己的储蓄 即投资决定储蓄 而储蓄与投资相等决定国民收入均衡 收入实现投资与储蓄的均衡 凯恩斯主义经济学从宏观角度对投融资的总量进行了分 析 虽然其忽略了资金从流入企业即融资再到其流出企业即投资之间的转化过程 但是 此时的古典经济学中的储蓄理论已逐渐被凯恩斯主义下的投资理论所取代 米勒和莫迪 利安尼 modigliani and miller 于 1958 年在新古典经济学的基础上提出了著名的 mm 理 论 指出了企业的投资决策和融资决策互不相关 mm 模型证明 在企业进出自由 信息 充分 无交易费用和税收的情况下 企业的价值和融资结构的选择无关 可以发现 企业投资理论由凯恩斯主义时期开始得到关注 并于 1963 年由乔根森 提出了新古典投资理论 其内容主要侧重于整个国民经济运行中的投资总量及其与经济 增长的关系 同时在宏观经济学中 学者们对国内的投资总额与实体经济的快速增长 充分就业的关系的研究也比较深入 而企业融资理论则主要体现在货币金融学 如米什 金 1995 1998 银行学等 其内容则侧重于整体经济学中的金融机构与宏观经济的关 系 另外 宏观上的投资理论和融资理论是相当分离的 很少有学者对二者的相互关系 进行探讨 微观方面 传统的西方投资理论认为企业的内在价值等于投资前企业原有资产的市 场价值加上整个投资项目的价值 也就是说各个投资项目的价值是可加的 此时 投资 决策的问题就简化为对投资项目的净现值是否大于零的判断了 企业的投融资决策仅仅 是资本成本 投资报酬率的确定和比较问题 可见 企业的投资理论主要体现于公司财 务学 而内容则集中在如何通过各种指标作出投资决策 如 npv irr 近期的理论发展 逐渐开始关注企业内部的资本预算和资产配置过程 并对传统的投资决策准则提出了质 疑 另外 企业的融资理论则集中在投资学和公司财务学 投资学 例如博迪等 2002 2003 探讨的是投资者如何在资本市场上进行投资 内容偏向于资本市场 金融工具 的选择以及资产配置和资产的定价 这一领域集中了财务学的大部分理论精华 如有效 市场假说 efficient market hypothesis 简称 emh 资本资产定价模型 capital asset pricing model 简称 capm 套利定价理 arbitrage pricing theory 简称 apt 等 modigliani f and m miller the cost of capital corporation finance and the theory of investment american economics review vol 48 1958 pp 261 297 覃家琦 企业投资与融资的互动机制理论研究 经济科学出版社 2007 年 6 月 第 3 页 第 1 章 绪论 3 由上我们得出 在微观经济学中 因为受到假设前提的限制 投融资理论的发展一直局 限于技术操作层面而没能很好的结合在一起 因此 企业的投融资决策在很大程度上只 是计算问题 此外 在实务方面 我国企业的投融资决策及其行为方式在最近一二十年才逐步得 到重视 1984 年以前 我国的投融资体制为单一财政主导 由国家采用计划手段对资源 进行配置 此时国家在资金分配过程中始终保持中心地位 企业的收入和开支全都交到 国家财政中 其参与的投资活动及进行投资所需的资金都是由政府制定规划 无论企业 效率是好还是坏 发展前景如何 资金的获取与使用几乎都是免费 而企业由国家所有 企业的管理层在做决策时只是按指示行动 缺乏积极有效使用资金的冲劲 也无力去强 化资本运营和开展创新 资金使用的权 责 利互不挂钩 盈亏都与自己无关 企业对 投融资决策没有话语权 更谈不上效率 我国自开展改革开放以来 企业的投融资体制 从宏观到微观均发生了相当大的变革 在投资领域 投资主体的层次增加 投资渠道更 加丰富 项目进行决策时引入市场化决策机制等 而在融资方面 由以前的财政预算拨 款改为了银行贷款 即 拨改贷 的融资体制 此时 企业的融资方式主要是银行贷款 另外 自筹资金 外资 发行债券及其他形式的融资规模迅速增加 我国逐步形成以国 有银行为主导的投融资体制 这一制度在一定时期内推动了我国经济的快速增长和国家 经济资本实力的提高 但是 也表现出了其不足之处 企业自身的资产负债率较高 而 银行对企业的贷款约束力不够强硬 最终导致了银行资产质量低下的现象严重 可见 此时企业的投资绩效依然不高 在从传统的计划经济体制向市场经济体制的特殊转轨过程中 中国的资本市场有了 突飞猛进的发展 同时证券市场也日趋成熟 证券市场在中国的发展 为企业的快速发 展以及对整个国民经济综合实力的提高发挥了重大的作用 从此 企业尤其是国有企业 有了进入市场融资最直接和最有效的途径 也为企业吸收社会资金提供了一个合法的渠 道 可见 证券市场的建立及完善使得企业的融资方式发生了重大转变 直接融资和间 接融资方式相互补充 相互促进 共同推动了企业的健康发展 证券市场建立的目的是满足投资所需的资金 就目前来看 可以说这一目的已经达 到 然而证券市场本身的功能不仅仅在于筹集资金 更深层次在于促进资源在各行业 各企业间的有效配置 但是 从整体上来看 目前我国证券市场的资源配置功能还没有 充分发挥出来 虽然企业的融资渠道丰富了 但投资效率却在下降 盲目多元化投资 河北大学管理学硕士学位论文 4 投资不足和投资过热交替或同时出现 可见 资源的配置效率和投融资效率低下已危及 到整个国家的金融安全 而这些问题必须结合我国的制度环境变迁对企业的投融资决策 做进一步的研究 因此 本文通过参考大量已有的文献和投融资数据库 意在找出我国企业长期以来 投资效率低下 融资成本高昂和上市公司亏损等问题的症结所在 进而对我国转型期的 制度环境变迁 金融市场环境等方面与投融资之间的相互关系来进行深入研究 从而提 出规范和改进我国企业自身投融资行为 完善和提高我国企业投融资服务环境和提升我 国政府对企业投融资宏观调控能力的一些建议 本文希望能从这些方面做出探索和贡 献 1 3 研究范畴及基本概念界定 鉴于概念在整篇论文中的基础性和重要性作用 本文有必要对以后用到的重要概念 进行界定 包括企业 投资及融资的概念 1 3 1 企业 在企业的经济管理活动中 投资与融资往往是相伴而生的 某一主体的投资过程通 常就是另一主体的融资过程 若企业通过发行新股的方式进行融资 那么 对企业来说 是融资 而对股东来说则是投资 因此 本文将选用的研究范畴进行了明确的规定 由 于公司制企业在现代经济生活中居于主导地位 根据研究目的 本文的投融资主体限定 于公司制企业 企业的定义随着实践的开展和理论的不断深入研究而不断发展着 我们可以将经济 活动划分为生产 交易两种活动 然后将二者随意进行组合即可产生三种不同的经济状 态 一是只有生产活动的纯生产经济 二是只有交易活动而没有生产的单纯的交易经济 三是既有生产又有交易的生产 交易经济 首先 在纯生产经济或者又称为自给自足 的经济状态下 由于没有交易 只存在个人或家庭的这种生产方式 并且其所需资产都 要由自己生产然后消费 也就是说 自己生产自己消费 因为没有交易的存在 那么交 易费用也就无从谈起 即在纯生产经济状态下没有所谓的企业 只能说是企业的雏形 而纯交易经济只能算是理论上的一种假设状态 该状态下 交易所需的资产都是能够从 自然界直接获取的天然物品 在该种经济下 由于没有交易的摩擦出现 其成本也为零 即纯交易经济状态下没有企业 而在既有生产又有交易的生产经济下 交易企业理论最 第 1 章 绪论 5 初的研究对象是工厂 开始于工厂的最初形式工场手工业时期 政治经济学正好于该时 期确立起来 而企业理论仅仅只是在古典经济学中曾经被提起过 亚当 斯密 adams smiths 作为古典经济学时期的象征 曾在他的著作 国民财富的性质和原因的研究 中系统阐述了分工这种方式对工厂以及整个国民经济所发挥的作用 此外 老制度学派 的代表凡勃伦提出企业就是以盈利为最终目的 而通过买卖这种经营手段得以持续下去 的一种经济组织 由此可见 新制度学派的代表立足于不同的角度 纷纷对企业的涵义 进行了分析 概括地说 新制度经济学派认为 1 科斯 1937 在新制度企业理论中 提出 契约它对企业之所以很重要 主要在于企业家们可以通过企业契约这种方式来替 代市场中的契约从而可以达到降低价格运行机制的运行成本也就是交易成本 因而 此 时企业可看做结合点上一系列的连接点或耦合体 这也可看做是企业的本质 2 企业 是具有内部分工并且具有专业化特征的经营单位 它不同于不存在内部分工的经营单位 以及那些专业化的原子型的经营单位 3 企业是具有严格等级阶梯的科层制组织 在 该组织中 每一层级都有其明确的职责和权限划分 信息自上而下传递 并按照生产力 原则选择管理人员 目前在我国理论界 人们对企业的定义尚存在争议 但人们对以下几点已基本达成 共识 1 企业存在的目的是为消费者提供其所需的产品或者满足其服务的需求 这是 一个商业和其他社会组织 消费者之间的差异主要标志 在纷繁复杂的社会需求中 企 业承担着其中一定的分工任务 根据其自身的专业化分工和社会化协作特征 能够从技 术上成为一个独立的生产体系 另外 企业作为整个社会经济的一个微观组成部分 首 先它能够作为国民经济力量的风向标给经济以指示 而且企业的发展前景直接影响并决 定着整个社会发展前进的动力 2 企业是基于收益为目的的经营单位 是由几名成员 构成的具有一定的组织结构 内部成员之间精准分工 各司其职 部门通过价格机制来 设立严格的等级制度组织 这也是区别于市场的主要迹象 3 企业以独立的人格来从 事经营活动 并且具有独立的经济利益来源 企业这个经济实体 它是独立的 它从事 生产 经营活动 提供产品或者劳务 都必须要符合一定的社会需求 满足市场的选择 和约束 独立经济实体通过与生产单位和消费者进行交换 按接触和经济企业独立核算 比例 同时 企业都有一个 法人 地位从而进行经济活动 具有独立人格 能够积极 成长和发展自己 而不能自负盈亏的非盈利性企业 因其是出于公共利益的需要 所以 提供的是基础设施方面的公共产品 不能将其作为企业看待 由此可见 该实体能否独 河北大学管理学硕士学位论文 6 立取得经济利益是其能够称为企业的标志 因此 本文主要讨论的对象是公司制的企业 1 3 2 企业投资和融资 经济学上 对于投资主要是围绕 金融 和 经济 两重含义进行研究 对企业来 说 投资的目的在于通过对资金的重新分配以增加其自身的财富 那么 无论是哪种形 式的投资 只要它能够为企业带来财富 企业都可以进行 因而本文并不对是 金融 意义上的投资还是 经济 意义上的投资进行区分 同时 企业的投资将受到其融资的 约束 因为若不对资金进行融通 那么 投资将是 无米之炊 综上所述 对投资的 研究必须要结合投资的主体是谁 目的是什么 采用什么形式以及融资约束这四个方面 来开展 综合上述观点 本文将投资的涵义规定为 企业以盈利为最终目的而运用不同 的融资方式 采取不同的融资渠道来满足其资金需求的经济行为 企业融资活动是指 导致企业资本的规模及其负债的构成发生改变的活动 齐寅 峰 2003 这里所提到的资本既包括实收资本或股本 也包括资本溢价或者股本溢价 而提到的债务是指外源融资过程中的举债 具体包括向银行或非银行金融机构的借款 发行的企业债券等等 需要说明的是 企业融资的目标是投资 是为了有效运用资金以 获取更多收益而从内部或外部融通资金的过程 现有的融资定义通常会忽略了融资和投 资的这种内在的关联性 而只是单纯的研究融资 而这或许正是导致企业实践中 为融 资而融资 现象的根源 因此 本文将融资界定为 企业融资是指企业为满足自身的资 金需求 在一定机制下 采用一定方式 通过一定渠道来融通其所需资金的一种经济行 为 1 4 研究框架及方法 本文拟对企业投融资环境的变迁路径进行详细探讨 具体研究的框架和方法如下所 述 1 4 1 研究框架 在公司财务学中 资本结构和股利政策理论是公司融资理论的最重要研究领域 而 资本定价和资本预算理论则构成了公司投资理论的核心 可见 企业的投融资决策是企 业最为重要的财务管理内容 企业融资是企业生存发展的前提 投资效率的高低决定了 企业生存和发展的状态 同时 企业的投融资行为还要和企业所处的制度环境相结合来 研究 前者涉及的是微观视角 而后者则要从宏观视角来进行阐释 要注意的是 这里 第 1 章 绪论 7 的投融资主体始终是企业 从而对企业的认识将决定对企业投融资的认识 因此本文还 将涉及到企业理论来探索企业的本质问题 根据上述剖析 本文的研究逻辑如下 首先 从企业投融资的环境变迁这个宏观角度来探讨其对企业投融资的影响 接着考察金融体 制改革对企业投融资方式的影响并进一步研究企业的投融资体制和我国目前企业投融 资的特征 意在准确认知我国企业投融资的现状并探明问题的成因 提出解决方案 力 求在金融环境变迁与我国现有的投融资体制相互关系方面有所创新 最终为我国企业在 深刻的转轨环境中提高投资绩效 降低融资成本 提供短期应对措施和长期解决方案 同时为政府宏观投融资管理体制提供政策建议 除本章绪论外 本文后面章节及主要内 容如下安排 第二章为投融资相关金融环境的理论分析 其中 第一节阐述了本文研究的理论基 础 主要论述了新制度经济学中的制度变迁理论和企业理论 第二节分析了与投资相关 的金融环境 第三节描述了与融资相关的金融环境 第四节从国内外的研究现状对相关 的企业投融资理论进行了综述 第三章阐述金融环境变迁对企业投融资体制的影响 第一节从金融和财政体系的改 革描述我国金融环境变迁的背景 第二节探讨融资体制的变迁并论述了其对企业融资动 机的影响 第三节阐述了我国投资体制的变迁历程并论述了其对企业投资动机的影响 第四节描述了在金融体制改革的前提下 我国的政策制定与企业之间的博弈关系 第四章探讨了我国金融环境下企业投融资的现状及其成因分析 第一节描述了我国 企业的投资现状 并对投资问题的成因进行了探讨 第二节考察了我国企业融资存在的 问题及其成因 第三节对我国目前投融资体制的现状进行了描述并进行了深入分析 第 四章的论述对我们准确认知企业投融资现状进而为企业提供解决方案和提升我国政府 管理和调节企业投融资行为奠定了基础 第五章提出规范和改进我国企业自身投融资行为的建议以及优化金融环境以期提升 我国政府管理和调节企业投融资行为的政策建议 第一部分从改善公司股权结构 完善 上市公司治理结构两个方面来规范和改进我国企业自身投融资行为 第二部分是结合博 弈论的观点 从优化金融环境角度出发 旨在提升我国政府管理能力和调节力度 来规 范政府的自身行为 具体做法是建立重复博弈机制 加快金融机构改革和利率市场化改 革和大力发展企业债券市场 河北大学管理学硕士学位论文 8 1 4 2 研究方法 科学的方法是研究成败的关键 而各种方法之间是互为补充 相互促进的 因而本 文将根据研究的目的和对象而相应采的适当的方法 并没有追求方法体系的完整 本文 采用的主要研究方法有如下两种 1 文献调查法 参考相关文献资料和理论著作 通过多种途径获取关于新制度经济 学 企业投融资的理论性资料以及我国金融环境变迁的相关政策性资料 2 规范分析法 本文以规范分析为主 通过比较 归纳和概括 重点在于全面 准 确地认知我国企业的投融资现状 探寻我国企业投融资管理和运作的特征 揭示其中的 缺陷和面临的困境 着重解决我国企业投融资管理和运作过程中存在的问题 1 5 本文的创新点 1 本文从新制度经济学视角出发 以制度变迁为背景 系统分析我国金融环境变迁 与企业投融资的相互影响 以及经济制度变迁对企业投融资动机的影响 找出了阻碍我 国企业投融资效率提升的症结 同时通过准确认知我国企业目前的投融资现状并分析其 成因 提出了一套优化金融环境 调节企业投融资行为的政策建议 2 将博弈论 产权理论 企业理论与经典投融资理论相结合 并以金融环境演变为 背景来分析我国企业的投融资体制 指出应通过优化金融环境来引导我国企业投融资的 良性循环 第 2 章 投融资相关金融环境的理论分析 9 第 2 章 投融资相关金融环境的理论分析 本章以新制度经济学中的制度变迁理论 产权理论和企业理论作为研究的理论基 础 从宏观视角和微观视角相结合来描述投融资环境的变迁与企业投融资相互关系的作 用机理 并对企业投融资的相关文献进行了回顾 2 1 新制度经济学 新制度经济学是利用正统经济理论去分析制度的构成和运行 以此来发现这些制度 在经济体系运行中的地位和作用 t w 舒尔茨在其发表的 制度与人的经济价值的 不断提高 一文中将制度定义为管束人们行为的一系列规则 而以后研究制度的学者 们普遍接受了该定义 新制度经济学认为 制度是由社会认可的非正式约束 正式约束 和实施机制所组成的一系列规则 非正式约束 informal constraints 是人们在长期交往 中无意识中形成的 其生命力较为持久 并且能够继承下去 由制度发展的历程来看 人们之间的关系在正式约束设立之前主要是靠非正式约束来维持的 即使到了现代社 会 正式约束所占整个约束的比例也较小 人们生活的大部分空间依然靠非正式规则来 约束 非正式约束主要包括意识形态 风俗习惯 价值理念 伦理规范 道德观念等因 素 其中 意识形态处于核心地位 而正式约束 formal constraints 则是指人们有意识 的建立起来的并以正式方式加以确定的各项制度安排 包括政治规则 经济规则和契约 以及由这系列的规则构成一种等级结构 从宪法到成文法以及不成文法 再到特殊的细 则 最后到个别契约 它们共同约束着人们的行为 另外 新制度经济学家认为 正式约束只有在得到社会公众认可 即与非正式约束 相容的情况下才能发挥其作用 在实际社会经济生活中 正式约束与非正式约束相互作 用并对对经济发展产生影响 最后 一个制度不管是正式还是非正式的 在其形成之后 都面临着实施的问题 不考虑这个前提 任何制度尤其是正式规则就形同虚设 而新制 度经济学 就是指用现代经济学的方法去分析制度的经济学理论 具体包括产权理论 制度变迁理论和企业理论等 卢现祥 朱巧玲 新制度经济学 北京大学出版社 2007 年 2 月 第 1 页 t w 舒尔茨 制度与人的经济价值的不断提高 r 科斯 a 阿尔钦 d 诺斯等著 财产 权利与制度变迁 产权学派与新制度学派译文集 上海三联书店 上海人民出版社 2003 年 第 251 265 页 卢现祥 朱巧玲 新制度经济学 北京大学出版社 2007 年 2 月 第 114 119 页 河北大学管理学硕士学位论文 10 2 1 1 产权理论 对产权的定义很多 被经济学者所普遍认可的产权的定义为 产权不是指人与物之 间的关系 而是指由于物的存在以及关于它们的使用所引起的人们之间相互认可的行为 关系 这种定义下的产权安排确定了每个人相应于物时的行为规范 每个人都必须遵守 这种规范 或者就要承担不遵守的代价 由此我们对共同体中通行的产权制度可以描述 为 它是一系列用来确定每个人相对于稀缺资源使用时的地位的经济和社会关系 产 权制度是新制度经济学中最基本 最重要的制度 因此对于产权问题应该进行单独分析 由此形成了产权经济学 产权经济学中的核心问题是 只要存在交易费用 产权制度就 会对生产和资源的配置产生影响 因此 若交易费用不为零 那么 产权制度就是至关 重要的 产权是一种社会工具 其重要性就在于事实上它们能帮助一个人形成他与其他人进 行交易时的合理预期 产权的存在界定了人们如何受益及如何受损 从而谁必须向谁 提供补偿以修正人们所采取的行动 而这一界定能很容易的导致产权和外部性之间的密 切关系 因此产权的一个主要功能是引导人们实现将外部性内在化的激励 经济学家 从不同的角度对外部性问题进行了探讨 如庇古从 公共产品 入手 揭示了外部性问 题具有某种 不可分割性 也就是说任何个人都不可能排他地消费公共产品 而奥尔 森从 集体行动 入手 指出由于个体之间的协商需要成本 他们之间达成一致以获得 某种 集体产品 就很困难 因此外部性问题又表现为个人行动和集体行动的不 致 而人数的多少决定了其不一致的程度和协商成本的高低 科斯从 外部侵害 切入 强 调外部性问题之间的相互性质 即避免对一方的损害却使另一方遭受损害 解决问题的 关键则在于权衡损害的程度 诺思从 搭便车 切入 认为 搭便车 行为阻碍了制度 的变迁 而进行制度创新有利于克服外部性问题 博弈论专家们则从 囚徒困境 入手 指出外部性问题反映了人类社会的一个根深蒂固的矛盾 即 个人理性和集体理性 个 人最优与社会最优的不一致 虽然这些经济学家探讨外部性问题时的切入角度不同 但 本质是相同的 即都涉及到了产权和人与人以及组织与组织之间的合作问题 产权理论 认为 外部性 和 搭便车 的主要根源在于产权界定不清晰 有效的产权可以降低 r 科斯 a 阿尔钦 d 诺思等 财产权利与制度变迁 产权学派与新制度学派译文集 上 海三联书店 2003 年 第 98 页 张维迎 企业理论与中国企业改革 北京大学出版社 1999 年 第 32 页 陈敏 公司治理与投融资效率问题研究 博士论文 第 2 章 投融资相关金融环境的理论分析 11 甚至克服外在性问题 2 1 2 制度变迁理论 诺斯作为新制度经济学的代表人物认为 制度变迁理论是新制度经济学的一项重要 内容 他提出 与欠发达的经济发展状况相对应的是欠发达的制度结构 而制度结构的 变革能否带动经济长期有效的增长则取决于它能否带来政治组织和经济组织之间的报 酬相互递增 当制度发生改善从而给人们带来报酬递增时 制度的变迁将会得到支持进 而向更完善 更发达的方向转变 因此 制度对国家的经济增长和社会发展起着决定性 的作用 而制度是指在一定社会范围内统一调节人与人之间社会关系的习惯 道德 法 律 规章等的总和 通过制度的设定和变迁 可以规范市场行为 减少环境的不确定性 和机会主义行为的发生 提高人们认识环境的能力 从而降低交易费用 优化资源配置 和提高经济效率 一般来说 根据制度变迁中主体的不同 将其分为 诱致性制度变迁 和 强制性 制度变迁 其中以一群 个 人响应因制度不均衡引致的获利机会而进行的自发性变 迁称为 诱致性制度变迁 而以政府的法令强制性推进的制度变迁称为 强制性制度 变迁 前者主要是以经济上的成本收益比较做为制度选择和制度变革的出发点 并 以超过制度变迁成本的最大收益为目标函数 而后者既考虑经济收益即产出最大化 又 考虑非经济收益即统治者的最大稳定和执政党利益的最大化等 制度经济学将其称为 政府租金最大化 强制性制度变迁是以国家作为制度选择和制度变革主体 此时 只有当产出最大化与租金最大化的综合收益大于成本的时候 制度变迁才会发生 青木 昌彦 1998 然而 在实际经济活动中 这种划分标准并非是绝对对立的 某些国家 的制度变迁就兼具 强制性 和 诱致性 两种特征 总的来说 中国的经济转轨是由 国家作为制度主体进行制度选择和制度变革的 国家在制度变迁的路径选择 时间次序 方面扮演着 决定者 的角色 并为制度供提供主要来源 我国政府权力的稳定性 强 大控制力与渗透力确保了国家在制度变迁中的主导作用 因而以制度变迁的总体为出发 点 站在制度主体的角度 我国的制度变迁基本属于以国家为制度选择主体和制度变革 主体的 强制性制度变迁 而不是以 初级行为团体 为制度主体的 诱致性制度变 迁 但是 我国的制度变迁在某些方面又表现出了诱致性特征 例如从对中国农村联 张春田 中国金融发展 投资与经济增长 博士论文 吉林大学 2008 6 河北大学管理学硕士学位论文 12 产承包责任制进行改革以及乡镇中小企业的成长方面来看 除了我国制度性主体的强制 性制度变迁 还包含着若干的诱致性制度变迁的因素和特征 这构成中国经济转轨的一 个重要特色 林毅夫 2001 2 1 3 企业理论 最近二十多年来 企业理论获得了飞速发展 它与博弈论 信息经济学 激励机制 设计理论以及新制度经济学相互交叉 大大丰富了微观经济学的内容 同时也改进了人 们对市场机制及企业组织制度运行的认识 从企业理论运用的概念和分析工具来看 可以说 现代企业理论是在新制度经济学的框架下发展起来的 从其发展历程来看 可 以将其分为新古典企业理论和新制度企业理论 本文将新古典企业划分为马歇尔企业和费雪企业 其中 马歇尔企业理论是非常古 典的 他认为企业可以被抽象为资本和劳动的生产函数 在该种定义下 马歇尔企业被 定义为一个生产函数或是一个生产集 企业存在的根源在于它的生产功能 或者说企业 的本质是生产 没有生产也就无所谓企业 没有企业也就没有生产 与之相对 市场之 所以存在则是因为其交换功能 没有交换也就没有市场 没有市场也就不存在交换 另 外 费雪在其 利息理论 中指出 资本的价值是将未来的一系列收入流按照一定的贴 现率折现的现值和 收入流是由劳动力 土地以及其他资本等各种要素联合产生的 通 过改变各种要素的不同使用方法 可以改变收入流的各种性质 费雪认为 企业之所以 存在 在于其转换功能 即企业将各种要素转换成一系列收入流的功能 在费雪看来 企业只是一部巨大的赚钱机器 任何投资者只关心他的投资能够给他带来多少现金流 企业之间的差别 仅仅在于产生现金流的时间形态的不同 如果存在不确定性 则企业 之间的区别还在于风险的不同 这也就是米勒所强调的费雪企业 忽略了黑箱中的技术 生产以及销售的诸多细 节而集中于潜在的净现金流 费雪下的企业不过是一个将现在可消费的 通过向投资者 发行企业证券而获得的资源转换成支付给证券持有者的未来可消费资源的抽象装置 因此 若把马歇尔企业称为 黑箱 的话 那么 费雪企业则是对马歇尔企业生产函数 的再抽象 它只关注投资所产生的净现金流 从而可将费雪企业称为 黑箱中的黑箱 科斯作为新制度经济学的开创者 对企业的定义和本质提出了自己的观点 1937 张维迎 企业理论与中国企业改革 北京大学出版社 1999 年 第 30 页 覃家琦 企业投资与融资的互动机制理论研究 经济科学出版社 2007 年 6 月 第 15 页 第 2 章 投融资相关金融环境的理论分析 13 年 科斯在 企业的本质 中指出企业契约能够降低交易费用 并由此提出了企业契约 理论 代表性的经济学家还有 麦克林 1976 作为契约结合点或契约集合的企业 威 廉姆森作为治理结构的企业 张五常 黄有光 谢德仁等作为要素契约的企业 随后 zingales 1998 对企业理论进一步发展 将企业视为人力资产和非人力资产的结合 2 2 投资相关的金融环境 投资的金融环境是针对投资活动而言的 是保障投资活动得以顺利进行的前提条 件 投资的金融环境是指在一定时间内 特定行业或区域所拥有的影响和决定投资运行 系统健康成长并能获得最优效益的所有主观与客观因素的有机复合体 邓宏兵 2000 中国社会科学院经济研究所教授戴园晨指出 良好的投资金融环境是资金的供给和需求 进行有效衔接的保证 由此可见 投资的金融环境的科学内涵是指 决定资金有效运行 的外部条件 它是一个复合的有机整体 它是由具有一定层次和结构的子系统所组成的 一个总系统 因此 从系统的观点来评价投资发展环境时 应着重从总体与个体之间的 相互关系和相互制约来进行分析 在当今的市场经济体制中 投资主体更多的是法人 而且是以企业法人为主 投资活动是否有序进行 流转能否顺畅决定着企业是否可持续 经营 企业通过投资创造的财富是社会总体收益增加的源泉 而企业的投资环境是在一 定的时间和区域内 影响和决定企业投资运行系统能