（国民经济学专业论文）中国外汇储备规模增长及管理问题研究.pdfVIP

r t cj l 1 1 研究背景及研究意义 第一章导论 1 1 1 研究背景 本世纪以来 我国外汇储备从2 0 0 0 亿美元涨至i 2 0 1 0 年6 月的2 4 亿美元 短短1 0 年储备总量的成倍快速增长 引起了广泛的关注 目前我国的外汇储备总量已超 过日本 位居全球第一 一般认为 外汇储备充足并保持增长的态势 有利于维 护国家和企业的对外声誉 增强国内外对我国经济的信心 有利于保持人民币汇 率的稳定 有利于我国拓展国际贸易 吸引外国直接投资进入 为我国经济建设 补充大量的资金 另外 充足的外汇储备还有利于提升公众的心理预期 认为有 更大能力应对突发事件 防范和化解国际金融风险 事实上 偏好外汇储备规模 的心理 有点类同于国内普遍的偏好储蓄之心理 这种主观偏好是短缺经济造成 的结果 公众更习惯于持有流动性更高的资产以备不时之需 在对外汇储备功能 和作用的认识方面 事实上存在着以下误区 外汇储备是经济实力的体现 一般情况下 一个国家外汇储备充裕意味 着该国经济实力较强 在国际上享有更高的国际地位 显现出国家经济运行情况 矗i 工一 良好的状态 这种观念导致一些人认为外汇储备越多越好 在我国外汇储备积累 和增长的漫长过程中 经济实力标志思想导致的政策取向也成为影响我国外汇储 备增长的重要因素 外汇储备主要来源于经常项目收支盈余和资本的净流入 其 中来源于经常项目收支盈余的外汇储备 具有债权的性质 的确在一定程度上体 现了国家的经济实力 其实反思一下我国经常项目顺差长期积累的过程 就能从 我国出口商品的结构中看出问题 我国的出口商品以资源性初级产品和低成本生 产的商品为主 利用简单的价格优势 在国家出口创汇政策的整体推动下 形成 了超强的商品输出能力 这种出口能力并非是由高效率 高质量和高附加值的生 产能力所引发的 我国的资源依然相对贫乏 又处在发展的初期 这种出口能力 并不能真正显示我国的经济实力 而外汇储备中来源于资本净流入的那一部分 本身就是债务性的 更不能用来说明我国的经济实力 外汇储备可以防范金融危机 东南亚金融危机后 很多管理层形成了一 种认知 认为高额外汇储备可以防御货币金融危机 给外汇储备的风险防范功能 第一章导论 予以过高的期望值 其实 外汇储备更多的是在外汇市场 特别是现汇市场发挥 有限的稳定作用 对金融危机的抵御能力很弱 东南亚金融危机没有直接影响到 中国内地的金融市场 其原因与我国高额外汇储备存量的关系不大 主要是我国 未对外开放的资本市场 限制了投机资本作用的发挥 可以想像 想通过积累足 量外汇储备来抵御国际投机资本的冲击 而忽视实体经济的发展和金融体系的监 管 结果肯定会适得其反 外汇储备多备慎用 我国现有的外汇储备资产 更多地是被动的 消极 地持有 不轻易动用 谨慎管理的结果往往是备而不用 使这部分资产长时期闲 置 造成巨大浪费 要合理地管理外汇储备资产 除了应将一定比例资产存放于 境外或者购买流动性较高的政府债券或其他信用等级高的债券外 还应结合我国 金融市场的发展趋势 采取积极的管理措施 使储备资产更多地服务于本国经济 发展的需要 以取得更大的综合经济效益 对外汇储备认识的不足及误解 很大程度上使我们盲目自信 盲目乐观 而 超额外汇储备资产的长期存在 更对管理和经营这部分资产提出了更大的挑战 我们可根据对我国外汇储备适度规模的认识 对外汇储备资产区分其动机进行管 理 即将其分为央行基础储备资产 流动性资产和投资性资产 我国的外汇储备在2 0 世纪9 0 年代之前一直处于短缺状态 进入9 0 年代后开 始迅猛增加 与此同时 国内对我国外汇储备适度性问题的研究也逐渐增加 国 内学者曾分别采用比例分析法 成本收益分析法 回归分析法等诸多方法 拟或 构建以中国国情作为前提假定条件的模型 来对我国外汇储备的适度规模进行测 算 这种测算结果也根据我国储备发展的时期不同产生了不同的结论 诸如不足 论 适度论 超额论 目前超额外汇储备的存在 给我国带来很多消极负面的影 响和威胁 尤其当前因国外金融危机引发的影响 人民币升值压力 外汇储备资 产缩水风险 对汇率政策的影响等问题 确实使人们更加质疑我国对外汇储备资 产所采取的相对消极的管理模式 基于上述的研究背景 正确认识我国外汇储备的形成和发展历程 充分了解 我国外汇储备快速增长的深层次原因 形成对适度外汇储备规模的正确认识以及 通过比较分析国际上外汇储备管理的方法和经验 寻求适应我国发展程度的储备 管理模式和合适的方法 是非常重要和有意义的研究内容 这也是本文试图解答 的问题 2 西北大学硕士学位论文 1 1 2 研究意义 外汇储备是影响各国经济内外平衡的一个非常重要的经济指标 适当的外汇 储备规模是保证中国经济健康发展的条件之一 只有在保证经济内外平衡基础上 的外汇储备增长 才是合理的 有益的增长 中国在1 9 7 8 年改革开放初期 外汇 储备极度匮乏且远低于适度储备规模 而随着中国对外贸易的迅速发展 经常项 目和资本项目连续1 6 年保持了 双顺差 中国外汇储备规模也迅速增加 应对中 国外汇储备过多问题 要在确定一个合理适度规模的基础上 对巨额储备资产优 化管理 及时规避和化解因外汇储备过多而带来的消极负面影响 保证中国社会 经济健康 平稳 和谐地发展 2 所以说 如何在确保国家金融安全和经济持续稳 步发展的基础上 有效地降低我国外汇储备规模并进行积极的资产管理 使有限 的资金资源得到更为合理的配置 以确保我国经济的可持续发展 这是我国目前 需要着重解决的问题 因此 本文的研究具有重要的现实意义 1 2 研究方法 第一 定性分析法 一是对外汇储备的相关理论进行总结归纳 主要包括外 汇储备的内涵 外汇储备适度规模的内涵和测算方法 外汇储备管理的目标和内 容 二是针对我国外汇储备过量的现状 提出优化外汇储备管理的相应对策建议 第二 实证分析法 在定量分析中 强调数据可靠 方法实用 手段先进的 原则 运用大量统计数据 采用外汇储备与进口额的比率 外汇储备与国内生产 总值的比率 外汇储备与货币供应的比率 外汇储备与外债余额的比率 外汇储 备与短期外债余额的比率等指标对我国外汇储备的规模是否合理进行了测算分 析 第三 比较分析法 运用纵向比较和横向比较相结合的方法 对发达国家外 汇储备管理体系进行了比较分析 总结分析出优化外汇储备管理的模式和特点 并得出了对我国外汇储备管理的有益启示 第四 归纳与演绎分析相结合 本文通过对国内外外汇储备管理理论和实践 进行归纳分析 归纳了外汇储备理论演进历史轨迹的动因 并且通过对相关外汇 储备管理理论的梳理综述 以及发达国家外汇储备优化管理的实践 构建了本文 分析的理论逻辑框架 在此理论分析的基础上 根据对我国经济金融的现实背景 运用这一理论框架 演绎出我国外汇储备体系优化管理的模式和对策建议 3 第一章导论 1 3 本文的结构安排 1 3 1主要内容 第一章是 导论 主要提出问题 阐述本文的研究背景 研究意义 研究方 法 框架结构等 第二章是 外汇储备的相关理论综述 首先分析了外汇储备的内涵和作用 其次分析了外汇储备适度规模理论 包括外汇储备适度规模的涵义和外汇储备适 度规模的测算方法 最后分析了外汇储备管理的目标 原则及内容 第三章是 我国外汇储备的增长历程及因素分析 一方面 对我国改革开放 以来外汇储备发展状况的历史演变进行回顾 另一方面分析了我国外汇储备增长 的原因 主要包括供给因素和需求因素 第四章是 我国外汇储备的适度规模分析 一方面 对我国外汇储备的适度 规模进行测算 主要运用外汇储备与进口额的比率 外汇储备与国内生产总值的 比率 外汇储备与货币供应的比率 外汇储备与外债余额的比率 外汇储备与短 期外债余额的比率等指标 另一方面 分析了超额外汇储备对中国经济的积极影 响和消极影响 第五章是 外汇储备管理模式的国际经验及借鉴 首先对各国外汇储备管理 4 体系进行比较分析 包括多层次的储备管理体系 双层次外汇储备管理体系和单 一外汇储备管理体系 其次 总结了各国积极外汇储备管理的模式和特点 最后 分析了国际外汇储备管理对我国在储备体系 管理目标 储备币种与资产结构 风险管理方面的有益启示 第六章是 我国外汇储备管理的策略建议一 一方面总结归纳我国现行的外汇 储备管理体系的特点和问题 另一方面 提出了优化我国外汇储备管理的对策建 议 包括在外汇储备管理中引入市场化手段 外汇储备规模管理 外汇储备结构 管理和外汇储备风险管理 最后是本文的结论 1 3 2 研究框架 4 西北大学硕士学位论文 1 4 本文可能的创新之处 图i i 本文的研究框架 第一 充分考虑到政策因素对我国外汇储备增长的影响 在以往关于我国外 汇储备增长因素的分析中 大多数的研究文献是从数量上进行简单比较 对外汇 储备形成的原因也是依据现有的基础理论进行来源分析 相当程度上忽视了我国 经济社会与其他国家的不同特点 只有高度重视我国在人民币汇率及贸易制度上 政策的不同 以及这些政策对外汇储备所产生的影响 才能充分了解我国外汇储 备的规模 管理现状 才能提出有针对性的优化外汇储备管理策略 第二 研究了我国外汇储备结构管理问题 关于外汇储备管理其现有的成熟 5 第一章导论 主要集中在两个方面 外汇储备规模管理和外汇储备币种选择 这种研究现 要由于我国外汇储备规模在很长一段时间内处于短缺状态而引起的 本文依 前国内外经济发展的现实背景 以新的视角深入探讨了我国外汇储备结构优 理的问题 3 6 西北大学硕士学位论文 第二章外汇储备相关理论综述 2 1 外汇储备的内涵 国际金融储备是各国政府为了弥补国际收支逆差 维持本国汇率稳定以及应付 紧急支付而持有的能为世界各国所普遍接受的所有金融资产 国际金融储备由四 部分组成 外汇储备 黄金储备 特别提款权及在国际货币基金组织中的储备头 寸 外汇储备在整个国际金融储备所占的份额 从1 9 6 6 年的3 5 发展到近几年的 9 0 以上 2 0 0 5 年则达到了9 9 成为国际金融储备资产中规模最大 变化最多 和作用最大的部分 因此国际金融储备管理主要是对外汇储备的管理 2 1 1 外汇储备的涵义 i m f 国际货币基金组织 在2 0 0 1 年 外汇储备管理指南 中对外汇储备 f o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e 的解释是 一国货币行政当局以银行存款 财政部库 存 长短期政府证券等形式所保有的 在国际收支逆差时可以使用的债权 实质 上说 外汇储备是一国货币当局所有的外币债权 是随时可以兑换为外国货币的 资产 能够作为外汇储备的资产 要具备以下条件 是必须由国内货币当局萱 4 一一 接进行管理和控制 二是用于储备的货币必须是可自由兑换的货币 三是储备资 产必须得到人们普遍的接受和认可 四是其具备干预和稳定国际汇率市场的能力 外汇储备与其他储备资产不同 它有如下的特点 第一 它流动性较高 流 动性高是为了保证良好的对外支付能力 在清偿债务时需要最及时 自由进行支 付 第二 它变化较大 外汇储备资产会受到国内 国外各种经济因素的影响 因而呈现多变 不稳定的特点 第三 资产风险较高 外汇储备经常受到汇率 市场 成本等诸多因素的影响 每一处影响都可能给储备资产带来不确定的变化 不管在管理中持谨慎还是放开的态度 其经营管理都有较大的风险 2 1 2 外汇储备的作用 1 外汇储备产生的积极作用 外汇储备彰显着一个国家的国际清偿能力 其主要用于平衡国际收支 稳定 汇率 它的积极作用可以分述如下 第一 调节国际收支 保证对外支付 一国在国际贸易中 因出口减少或是 7 第二章外汇储备相关理论综述 特大自然灾害 战争等突发情况可能造成临时性的国际收支逆差时 首当其冲的 选择就是动用储备资产来进行弥补 用储备资产进行弥补 可以使调节国际收支 失衡状态的过程进行的相当平稳 避免了采用激烈的经济紧缩政策平衡国际收支 而给国内经济带来的负面影响 同时也能维持本国的国际信誉 增强国内国外对 本国经济发展和投资的信心 所以说 外汇储备可以在一国国际收支发生困难时 起到 缓冲器 的作用 这也是它最基础 最主要的职能 同样的 当一国的国际 收支出现了根本性的不平衡 也就是国际收支持续性逆差是由于政策失误或经济 结构不合理造成的 用外汇储备资产进行弥补 也能在一定程度上来缓合调整的 过程 使政府在决策 实施必要的财政货币政策时多一些缓冲的时间 从而减小 剧烈的调节措施对经济带来的冲击力 外汇储备也是用于购买外国的商品和服务 支付外国投资利润及利息 购买 外国的证券等等 这种交易性的需求越大 对外汇储备规模的要求就越高 尤其 对发展中国家来说 由于本国货币不能自由兑换 经济实力不强 外汇管制较严 融资能力不足等多方面的因素 绝大多数时候只能依靠本国所持有的外汇储备资 产来满足这种交易性的需求 所以说对发展中国家来说 外汇储备是极其重要的 对外支付手段 第二 干预外汇市场 稳定本币汇率 十国集团 定义国际储备为 维持货 币汇率的干预资产一 所以外汇储备的一个重要作用就是 干预货币汇率保证外汇 市场稳定 外汇储备要对汇率市场起到干预作用 其前提是有一个充分发达的外 汇市场 并且本币也可以自由兑换 而很多国家并不是完全具备这样的条件 理 论上讲 如果一国汇率发生了剧烈的变动 经济动荡之时 使用外汇储备来买卖 本币和外汇 能调节汇率变动的方向 引导汇率稳定在政府所期望的水平 但这 种操作需要充裕的外汇储备 而且只能用来调节短期的汇率波动 无法从根本上 改变决定汇率的基本要素 所以当一国国际收支发生根本性或长期性失衡 从而 使汇率发生持续性的升跌 外汇储备来干预汇率的尝试则可能收效甚微 第三 维护国际信誉 有利于国际融资 外汇储备代表着一国的国际清偿能 力 如同银行存款证明一样代表着资信能力 充足的外汇储备 不仅能保证按期 足额偿还国际借款 同时也具备支付外资进入的利润和利息收益的能力 这样就 减少了外来投资的风险 对吸引外资进入大有裨益 在这个意义上 拥有大额足 量的外汇储备资产 在申请国际金融机构贷款或投资时 风险评价中则占据优势 8 西北大学硕士学位论文 更易获得安排的贷款或投资项目 利用外国政府贷款 国际金融机构贷款或在国 际资本市场上进行融资 来补充本国经济发展的资金需要 这对于发展中国家非 常重要 同时 外汇储备可以用来购买国外的商品和服务 用于促进本国技术革 新 经济发展 就业增加 因此说 外汇储备是吸收外国投资过程中起着非常重 要的作用 可以视为一种物质基础 用来保证一国对外开展正常经济往来 同时 在国际上享有相应的经济地位和国际信誉 第四 增强整体国力 抵抗金融风险 外汇储备有助于拓展国际贸易 吸引 外国投资 降低国内企业融资成本 防范和化解国际金融风险 对增强一国综合 国力具有明显的作用 在国际金融市场开放的大环境下 如果一国缺乏必要的外 汇储备 就可能无法抵御短期投机资本的干扰 也不能有效发挥干预汇率的作用 用以保证本国经济稳定发展 如1 9 9 7 年发端于泰国波及马来西亚 菲律宾 印尼 及新加坡等国的东南亚金融危机 就警示着我们重视外汇储备在防范金融风险方 面的作用 2 超额外汇储备的消极作用 从外汇储备的作用看 拥有足额的外汇储备对本国经济发展有巨大的作用 但外汇储备毕竟是一种资产 有其特殊的管理模式及目标 这种资产规模过大超 过必要的幅度 同样也会给经济带来一些风险 主要表现在 第一 不利于经济正常发展 外汇储备的积累和增加应该是一个良性的扩张 过程 其来源与发展要与本国经济发展状况相适应 外汇储备增长如果主要来源 于经常项目顺差 而同时储备资产的可利用率远不及必要的商品和服务 这就可 能对本国经济增长带来不利的影响 甚或阻滞本国经济的发展 第二 存在利差损失 为了保持外汇储备资产的流动性 各国一般都投资于 可兑现率高金融产品 这种金融产品的收益率则较低 其间就存着利差损失 储 备资产越多 利差损失越大 拥有大额的储备资产 储备货币的汇率变动也会带 来不小的损失 第三 高额的机会成本 因外资进入而形成的储备资产的扩大 随着国家对 外资的税收优惠 再加上投资利润汇出及利息的作用 使这部分资产承担着高额 的机会成本 在我国目前的储备资产管理模式下 资产的收益率几近于无 也就 是储备资产越大 机会成本越大 可能性的损失越多 第四 不利于货币政策调控作用的发挥 外汇储备增加了外汇占款 会对基 9 第二章外汇储备相关理论综述 础货币供应增加带来更大的压力 同时也加大了本币升值的压力 限制了一国货 币调控政策的使用空间 减弱了货币政策调整本国经济的作用 第五 减少了国际优惠贷款的使用 充足的外汇储备 作为一种显性的资产 虽然体现着资信能力 却让人以为中国有充裕的资金 在i m f 提供优惠贷款时 资金充裕国家则失去了给予贷款的机会 同时还要担负起帮助其他成员国的更多 义务 对作为发展中国家的我国不利 2 2 外汇储备适度规模的理论分析 外汇储备过多或过少都不利于本国经济的发展 所谓外汇储备的适度规模即 要将外汇储备保持在一个需求的适度水平上 适度的外汇储备规模 意味着一国 一定时期的外汇储备量及各种因素所能决定的外汇储备供给 恰好能满足一国对 外汇储备的需求 也与本国各种因素决定的储备需求水平相适应 自外汇储备开 始在国际收支中存在并逐步发挥更大作用以来 国内外对外汇储备的适度规模也 就从未停止过研究与争论 2 2 1 外汇储备适度规模的涵义 弗莱a y f l e m i n g 1 9 6 5 4 1 认为 如果一国的外汇储备库存量和增长率使得储 备的 缓解 程度最大化 则该外汇储备存量规模和增长率就是适度的 这种外 汇储备的缓解程度是说当一国金融当局可以通过使用储备资产来弥补本国国际收 支逆差 从而减少使用其它支出转化政策 支出削减政策和向外借款融资的能力 海勒 h e l l e r 1 9 6 6 p 认为 能解决国际收支逆差所采用的支付转换政策 支付削减政策和向外借款融资成本最小化的储备量即为适度的储备规模 亦即使 用储备资产的作用达到最大化时所必须的外汇储备规模 阿格沃尔 a g a r w a l 1 9 7 1 6 认为 如果储备持有额能使发展中国家在既定 的固定汇率上融通其在计划期内发生的预料之外的国际收支逆差 同时使储备的 持有成本和收益相等 此时的储备为规模适度 这个要求较前面更为严格 它考 虑到了持有储备资产的成本 f r e n k e l j 0 v 叫v o c 1 9 8 1 川进一步扩展了海勒 h e u e r 1 9 6 6 的理论模型 主要利用存货管理的原则来决定最优的外汇储备规模存量 他们所定义的最优外 汇储备规模是使得持有外汇储备的机会成本和调整成本最小化的外汇储备量 1 0 西北大学硕士学位论文 巴洛 b a l o g h 1 9 6 0 8 l 针对追求经济快速增长的发展中国家的适度外汇储备所 下的定义是 在一国现有经济资源和外汇储备水平既定的条件下 如果外汇储备 增长能够促进本国经济增长率的最大化 则该外汇储备的增长率就是适度的 从国外对外汇储备适度规模的概念表述中我们可以看出 外汇储备适度规模 最小的涵义为解决国际收支逆差 满足经济增长所需的融资和支付需求 扩大了 就是考虑到成本与收益比例 使外汇储备不至于浪费 并能促进本国经济发展的 适度的量 2 2 2 外汇储备规模研究的文献综述 1 国外研究文献 2 0 世纪六七十年代 西方学者关于外汇储备的影响因素模型大致有 一是艾 勒 e l l e r 5 1 的小国边际成本模型 认为一国国际收支出现逆差并导致国际收支平 衡发生困难时 该国要采取措施调整 也会产生一定的调整成本 而外汇储备的 使用可以降低这种调整成本 如果外汇储备换成其他资产会带来一定收益 这就 是外汇储备的机会成本 外汇储备的规模决定来自于政策在上述两种成本之间的 选择和权衡 因此最优储备规模决定模型应该由进口倾向 储备持有的机会成本 国际收支差额等因素决定 二是弗兰克尔 f r e n k e l 7 1 他认为乡 储备的重要功能 二一 二 是充作一个缓冲器 用来减缓因国际贸易波动带来的国际收支不平衡 因此最优 外汇储备规模应与国际收支变动率成正比 研究表明 当货币需求的收入弹性略 小于l 时 储备持有量与一国的开放度成正比 与进口规模成正比 他的模型特 点是采用数学方法对变量和储备需求之间的关系进行了分析研究 三是存货管理 模型 得出了与h o l l e r 1 9 6 6 5 同样的结论 上述对外汇储备的研究都是以固定 汇率为前提的 并按发达国家与欠发达国家进行区分 构造模型分别进行回归分 析 在2 0 世纪7 0 年代中期 卡包尔 c a r b a u g h 1 9 7 6 和范 f a n 1 9 7 6 9 等学者提 出了外汇储备的定性分析方法 他们认为 影响一国外汇储备需求的因素有六个 方面 一是本国外汇储备资产的质量 二是各国经济政策的合作态度 三是本国 的国际收支调节机制的效力 四是本国政府采取调节措施的谨慎态度 五是本国 所依赖的国际清偿力的来源及稳定程度 六是本国的国际收支的动向和国内经济 状况 卡包尔 c a r b a u g h 1 9 7 6 和范 f a n 1 9 7 6 提出的外汇储备定性分析方法通常 已经超过了对国际短期资本流动突然停止的预防动机所必需的外汇储备规模 1 0 1 2 一国内研究文献 一 随着我国储备规模的不断增加 国内理论界对外汇储备适度规模的研究也形 成热点 大部分研究结果表明我国外汇储备规模高于合理的水平 关于中国外汇 储备适度规模的研究 从发展中形成了三种不同的论点 超额论 适度论和不足 论 第一 外汇储备超额论 这种结论认为中国的外汇储备规模太大 已经超过 了经济发展的需要 吴丽华 1 9 9 7 1 3 和高丰 于永达 2 0 0 3 0 4 运用阿格沃尔 模型 对持有外汇储备的收益和成本进行了对比分析 利用一国持有外汇储备的 边际成本应等于边际收益这一理论来确定最优储备量 从而测算出我国当前的储 备量已处于超额状态 许承明 2 0 0 3 1 5 在弗兰克尔外汇储备需求模型的基础上 进行了动态调整并设立模型 对1 9 7 8 年以来我国外汇储备需求 货币存量等相关 经济变量的年度数据进行单位根检验与协整检验 建立了我国外汇储备需求的长 期均衡和短期动态方程 得出了9 0 年代以来我国实际外汇储备大多处于 相对过 剩状态 的结论 胡援成 1 9 9 7 i t 6 1 提出了因素分析法 王国林 2 0 0 1 1 7 l 运用 了外汇储备与进口额的比率分析法 这些分析和研究无一例外地得出了我国外汇 1 2 西北大学硕士学位论文 储备过量的结论 刘莉亚等 2 0 0 4 1 8 1 9 运用计量经济学中的协整分析方法测算 出我国1 9 8 2 2 0 0 3 年期间的适度外汇储备规模 她认为 判断一国适度的外汇储 备规模的决定性因素主要是看这个国家是否实现经济的内部均衡和外部均衡 低 通胀 经济稳定增长 国际收支均衡 而且汇率基本稳定 此时的外汇储备规模 就是适度的存量规模 吴丽华 2 0 0 9 d o 运用协整理论对长期均衡外汇储备规模 进行了测算 她研究的结果表明 我国2 0 0 0 年以前外汇储备相对不足 而2 0 0 0 年以后外汇储备开始超过了适度规模 并且过剩差额有逐渐增大的趋势 第二 外汇储备不足论 不足论认为我国的外汇储备规模还不足以充分发挥 储备资产对稳定汇率 平衡国际收支 促进经济发展的作用 刘斌 2 0 0 0 2 1 1 以 货币供应量决定论为理论基础 对影响我国外汇需求的诸多因素进行了分析 并 通过与亚洲金融危机国家和地区的比较 提出了衡量我国外汇储备适度性的指标 和安全线 研究表明我国外汇储备还严重不足 第三 外汇储备适度论 这种理论的主要观点是我国外汇储备规模正好合适 如王国林 2 0 0 1 1 刀运用衡量储备是否充足的三个定量指标 实际储备趋势 刚g d p 总储备与进口的比率 刚m 以及外汇储备与国际收支综合差额的比 率 从而测算出我国从1 9 9 1 年到2 0 0 0 年的外汇储备规模是充足的 也是适度的 结论 这种理论上的测算是依据已有的数据进行的检测 只代表一个时期内的外 汇储备状态 2 2 3 外汇储备适度规模测算方法 决定外汇储备 最适度 的规模是一个复杂的问题 外汇储备规模不仅要受 到诸多经济因素的影响 还被一系列主现 政治 心理因素所影响 由于各国经 济结构和发展程度不同 上述各种因素对外汇储备需求的影响程度也不同 对于 外汇储备的适度规模 西方和国内经济学家一直试图采用各种方法 来得出一个 最优的储备量 除比率分析法外 对外汇储备适度规模的研究还包括以下分析方 法 1 储备需求函数分析法 自2 0 世纪6 0 年代后半期起 西方经济学家使用各种经济计量模型 对影响 一国储备的各种因素进行回归与分析 构成了储备需求函数 以此来确定一国储 备的适度规模 主要有弗兰德斯 f l a n d c r s m j 2 2 1 弗伦克尔 f r o n k e l j a 第二章外汇储备相关理论综述 2 3 埃尤哈 i y o h a m a 冽三种研究模式 1 弗兰德斯 f l 觚d e 哟模型 2 2 1 主要是研究发展中国家的储备需求 她在构造 储备需求函数时 充分考察了r m 比率与十个变量之间的关系 包括出口收益率 的不稳定性 私人外汇和国际信贷市场的存在 持有储备的机会成本 储备的收 益率 变动率 政府改变汇率的意愿 调节政策的成本 贸易商品存量的水平和 变化 借款成本和收入水平等 但是由于难以获得统计数据 在建立函数时舍弃 了一些变量 实际上函数中参数值也难以获得 所以根据其模型得出的结论只能 算是一种推测 2 弗伦克尔 f r e n k e l 模型 2 3 1 他提出了发展中国家和发达国家在储备需求函 数上存在着差异 根据他的储备需求函数测算 结果表明平均进口倾向或对外贸 易部门的相对规模 国际收支变动率 国际交易规模对储备需求函数的作用跟国 家的发展程度密切相关 不同的国家之间储备需求差异较大 发展中国家的储备 需求对国际交易额变动的弹性大于发达国家 而对国际收支变动的反应则小于发 达国家 3 埃尤哈 i y o h a 2 4 模型 他认为发展中国家的储备需求 取决于预期出口收 入 进口支出的变动率 外汇资产的利率变化及一国经济的开放程度 而且储备 需求与上述四因素呈正向相关关系 他建立的储备需求函数中 储备需求决定的 过程成为一个受多种因素影响的动态过程 并且采用了滞后调整方法 因而对发 展中国家储备需求的分析则显得更加合理 这其中他也发现了储备需求与持有储 备的机会成本之间存在反向关系 持有储备机会成本每提高1 0 将导致储备需求 水平下降9 所以说持有储备的机会成本对发展中国家来说非常重要 储备需求函数法克服了比率分析法的片面性 在分析时考虑到多种因素 从 而使数量分析的结果更加全面 能更明确地描述储备需求与影响因素之间的关系 储备需求函数的诸多研究表明 进口水平越高 受货物和实物因素干扰引起的国 际收支水平变动越大 储备需求也越大 即储备需求与国际收支变动之间存在正 向关系 总体来说 储备需求函数法对储备需求的研究更为精确 比较符合当时 经济发展趋势 但是 这些模型仍有缺陷 它的模型建立主要依据了过去的经验 数据 理论基础稍嫌薄弱 构建模型的诸多经济变量相互间影响和关联较大 使 回归的效果得不到保证 储备需求函数难以反映国际收支调节中融资与调节的可 替代性 把储备看作是调节国际收支的唯一手段 而没有考虑到其他调节政策的 1 4 西北大学硕士学位论文 成本和有效性 2 成本收益法 2 0 世纪6 0 年代末以来 成本收益法成为适度规模研究的主要方法 即通过对 外汇储备的成本和收益建立模型并根据数据具体计量 来研究确定外汇储备适度 的量 其代表人物主要有海勒和阿格沃尔 1 海勒 h e l l e r 模型 海勒 h e l l e r 1 9 6 6 5 是最先采用成本一收益方法分析来测算外汇储备规模 的 他认为 一国持有储备的成本即机会成本 等同于这笔储备用于国内生产性 投资所带来的社会收益与持有储备带来利息收益之间的差额 假定为r 一国面 临国际收支逆差时所必须作出的调节政策的代价就是该国持有储备的收益 因而 收益取决于国际收支出现逆差而被迫进行调节的概率 以及运用储备资产来弥补 逆差所产生的真实成本 海勒用边际进1 2 1 倾向的倒数 1 m 和储备消耗概率 p 的乘积来表示外汇储备的 边际收益 实际上1 m 反映的是放弃持有储备 被迫停止进口所造成的国民收入 的损失 同时也可把它看作是持有储备时的收益 也就是说 如果当时持有的储 备能完全满足进口的需要 就不会由于被迫停止进口而对国民收入带来损失 持有储备的边际机会成本 用资本的社会收益率与持有储备资产本身收益率 的差额 r 来表示 因此 当边际成本等于边际收益时 则 f 兰 2 1 海勒假定国际收支产生失衡时 该国储备的平均变动额为h 且产生顺差和逆 差的机率是等同的 都设为o 5 如果该国的国际收支在时间t 内连续性的发生逆 差 贝i jp 0 5 t 两边取对数 解得卢怒 表示为 仁韶 2 2 因此 融通t 时间内国际收支逆差的储备需求量r h t h 等 2 q 海勒模型是运用概率的方式来推测未来国际收支逆差的发生可能性 这种考 虑能够反映储备需求与国际收支预期之间的关系 因而进一步推动了对国际储备 需求的研究 海勒模型的不足之处表现在 一是确立模型的假设之间存在冲突 比如说假设国际收支失衡是随机的也是连续的 也就是考虑到了储备消耗的最大 1 5 第二章外汇储备相关理论综述 可能性 但实际上对于发展中国家来说 连续逆差是可能发生的 但调节政策并 不仅仅是靠储备这一种手段 二是概率设定为0 5 即顺逆差会交替发生并机率相 等 这与现实不符 三是认为发展中国家与发达国家有相似的储备反应弹性 因 此持有储备的边际成本也无大的差别 这种设定也不符合现实情况 此外 海勒 假设中支出增减政策是调节国际收支的唯一手段 忽视了支出转换政策 直接管 制政策和融资政策的作用 使得估计出的适度量偏高 2 5 1 2 阿格沃尔 a g a r w a l 模型 6 阿格沃尔 a g a r w a l 1 9 7 1 1 6 1 模型主要针对发展中国家国际储备需求的测算 他认为 发展中国家特殊的经济地位和特征 决定了其持有国际储备的机会成本 要高于发达国家 所以一般来讲发展中国家对储备的需求较高 在他建立的模型 中 持有储备资产的收益和成本都用产量来表示 持有储备的机会成本用储备用于进口生产性必需品所能生产出的那部分产品 来表示 所以机会成本的大小依赖于潜在的资本投资品的进口比例 生产能力和 国内闲置资源的可得性 用公式概括为 o c r y a m 2 4 g i 其中y 是储备用来购买生产性进口品可以获得的产量 r 是可用于进口生产 性物品的外汇即储备存量 m 是增长的资本产出比率的倒数 q 是追加的可用资 本的进口率 a g a r w a l 1 9 7 1 6 认为持有储备的收益 应该用一国出现短暂 意外的国际 收支逆差时 由于持有储备而避免不必要的调节措施所节省的国内总产品来表示 对发展中国家而言 设收入是进口的函数 其收益公式为 r b y 趟 2 5 q 2 公式中y 2 是减少出口以纠正逆差所损失的国内产量 r 是储备量 q 是进 口生产性物品与总产量的比率 d 是逆差 根据收益与成本相等原则 使o c r r b 得出最适度储备需求水平的公式是 r 叫 芒d 1 9 m l 鹊2 一l g q l h l g p 1 6 西北大学硕士学位论文 阿格沃尔模型 a g a r w a l 的优点是充分考虑到发展中国家与发达国家在经济 结构和制度方面的不同 把发展中国家资金短缺 必需品进口需求弹性小和存在 闲置资源的特点引入相对应的模型 选取了较为合理的变量和函数 因此他的研 究模型在针对发展中国家的储备需求研究中 显得更为全面 深刻和符合实际情 况 运用这一模型对亚洲一些发展中国家和地区的适度规模进行估算 也得到了 令人满意的结果 再次证明了它的实用性 很多人认为阿格沃尔模型解决了滞后性和片面性的问题 但实际上他的模型 也存在缺点 我们分析模型中的m q 都是使用已经实现的数据 因此并没有从根 本上解决滞后性的问题 另外 这一模型的计算过程十分复杂 假设条件也较多 其参数在实际计算过程中也难以得到准确的值 上述原因导致使用该方法确定的 外汇储备适度规模存在误差大的不足之处 2 3 外汇储备管理的目标及内容 外汇储备管理是一国政府及货币当局在一定的管理体系下 对外汇储备的规 模 结构及资产的运作进行计划 调控 从而达到控制规模 优化结构 高效使 一 用目的的一个动态过程 所以 外汇储备管理主要包括建立健全管理体系 适度 规模控制 资产有效管理等方面的内容 2 3 1 外汇储备管理目标 根据i m f 外汇储备管理指南 的要求 外汇储备资产管理要实现以下目标 第一 保证外汇储备量充足 从而保障本国金融及货币政策目标的实现 第二 充分控制外汇储备资产的流动性 市场 信誉风险及其他风险 第三 运用外汇 储备进行投资以获得中长期效益 在外汇储备资产的管理中 流动性 安全性和 收益性原则是依次排列的 只有在保证流动性 安全性的前提下 才考虑其收益 性的目标诉求 在一些对储备资产管理高效的国家 用外汇储备进行投资获得的 效益 甚至可以用来冲销其他中央银行政策或国内货币政策行为而产生的成本 我国外汇储备的管理原则可以归纳为 安全 灵活 保值 增值 最首要的 原则是安全性 要求储备资产管理不仅要防范货币汇率 利率风险 还要防范其 变现 流通 兑换的风险 这是保值和增值原则的基础 其次外汇储备资产作为 一种支付工具 应该能及时变现 具有灵活性 这两者缺一不可 同时 在进行 1 7 第二章外汇储备相关理论综述 外汇储备资产管理过程中 为减少储备资产的风险 一个合理的方法就是在考虑 对外支付的情况下 采取积极主动的手段 把储备资产当作金融资产来进行管理 和运营 用其增加的收益来抵销可能的汇率风险和机会成本 在上述保值要求的 基础上 采用合理的资产管理手段 取得更高的投资收益 才能实现储备资产的 增值目标 根据储备资产管理的原则 在具体管理中应做n 第一 合理选择储 备货币搭配 确保其具备多元化的特点 以分散汇率变动的风险 第二 根据进 口商品 劳务和其它支付的不同需要 确定储备资产的数量 种类 期限结构以 及比例 第三 储备资产形式以流动性 安全性为主 在此前提下实现收益最大 化 2 3 2 外汇储备管理内容 外汇储备管理的内容可以分为以下三个方面 1 建立健全外汇储备管理体系 外汇储备管理体系应包括法律规范 管理机构 管理手段 效果评估等方面 的内容 只有健全了管理体系 国家才能使用必要的政策和手段 来实现外汇储 备的经济目标 进行合理的宏观调控 避免国际收支不平衡对本国经济带来的冲 一 击及损害 外汇储备具有调节国际收支和稳定货币汇率的功能 般情况下都是一 由各国的中央银行或财政部来行使管理职能 确保本国的财政货币政策的统一性 和延续性 而各国由于具体的经济发展状况差异较大 在外汇储备管理体制的选 择上有不同的标准和内容 2 外汇储备的规模管理 对外汇储备规模进行管理 属于一种宏观上的管理 包括确立适度的规模及 进行必要的规模控制 外汇储备代表着一国平衡国际收支 稳定汇率的能力 是 国家调整经济发展的一个重要手段 而持有不当规模外汇储备资产同时也存在着 不容忽视的代价 如何确定及保持一个合理的储备常量 既能保证国际收支平衡 稳定汇率市场 保证国际信誉及维持投资者的信心 又能合理利用资产 减少机 会成本 达到保值增值的目的 使其更好地服务于本国经济发展 是一国货币当 局必须研究和解决的问题 国际上提供了多种适度规模的测算方法 每一种都存 在自身的利弊 确定一国外汇储备的适度规模 应选择最接近本国实际情况的测 度条件 考虑多种经济因素及管理模式的影响 选择便捷 简易 操作性强的方 1 8 西北大学硕士学位论文 法 来获得有指导性意义的结果 确定适度规模只为管理提供了必要的参考 规 模管理的重心是如何利用各种政策手段 来动态应对储备资产的变化 分析影响 储备规模的各种因素 有针对性地进行管理 达到控制规模的目的 3 外汇储备的结构管理 外汇储备的结构管理是指根据管理目标的差异 将外汇储备资产运用不同的 储备货币组合 资产组合 达到合理配置资产的目的 最大限度降低风险提高收 益 保证储备资产的保值和增值 储备资产的结构管理包括储备货币的选择 储 备货币的风险分担组合 储备资产的分级管理 储备资产风险防范等诸多内容 1 9 第三章我国外汇储备增长历程及因素分析 第三章我国外汇储备增长历程及因素分析 本章主要研究影响我国外汇储备增长的因素 一方面 对我国改革开放以来 外汇储备的发展状况和历史演变过程进行了回顾 另一方面分析了我国外汇储备 增长的原因 主要包括供给因素和需求因素 3 1 我国外汇储备增长的历史回顾 改革开放3 0 年来 中国经济得到了快速的发展 外汇储备的规模也随着经济 发展水涨船高 取得了迅速增长 其余额从1 9 7 9 年末的8 4 亿美元增长到2 0 1 0 年 6 月末的2 4 0 0 0 亿美元 排位上超过日本而跃居世界第一 我国外汇储备增长经历 了一个漫长的过程 各时期由于经济发展状况不同 外汇储备的增长也呈现出不 同的特点 3 1 1 外汇储备短缺时期 1 9 7 9 1 9 8 9 一 第 阶段 1 9 7 9 1 9 8 9 年 可称为我国外汇储备的短缺时期 这一时期我国外汇 储备总量很小 发展也较慢 为了促进我国国内经济的增长 我国集中了国内有 限的资源 积极促进出口贸易 努力换取外汇 用来进口国内经济发展急需的技 术和设备 在这个过程中 由于我国当时出口商品主要是农副产品和工业半成品 所以产品的附加值比较低 出口贸易创汇能力也差 因而并未能实现我国外汇储 备的有效积累和增加 李嘉 2 0 0 9 f 2 6 1 0 0 露 戮缀纛黼驻l纂 l 8 0 6 0 豳聪缫鬻l蘸霪 翰 蓠 4 0 豳豳黧l隧熏霪瓣豳戮鋈耄 邈 霪黧懑l 2 0 纂l繁露翻隧l辫鬻縻l戳阙l 搦黪澳 燃灞 舅燃胃 露绻缀 z r 戮 霹黝 目 煳 糍缓 缓 一 镕绣缀 0 荔戮缀戮缀瓣戮戮戮戮黝戮黼缫瓣 縻l闺i麟 一二u 1 9 7 91 9 8 01 9 8 11 9 8 21 9 8 3 1 9 8 4 1 9 8 51 9 8 61 9 8 71 9 8 81 9 8 9 一 西北大学硕士学位论文 1 9 7 9 年 我国的外汇储备仅为8 4 亿美元 自1 9 8 1 年起 外汇储备回升至2 7 0 8 亿美元 开始发展 以特里芬的储备充足性标准来判断 到1 9 8 2 年以后 我国外 汇储备已基本进入充足的区间 到1 9 8 3 年外汇储备上升为8 9 o l 亿美元 1 9 8 5 年 至1 9 8 9 年期间 由于对外汇储备的认识不足 为防止机会成本的增加 主观上急 于用掉外汇 政策上大幅增加进口 以致于我国外汇储备逐年走低 1 9 8 5 年我国 外汇储备总额下降为2 6 4 4 亿美元 1 9 8 8 年为3 3 7 2 亿美元 到1 9 8 9 年上升为5 5 5 0 亿美元 总的来说 在这一时期 外汇储备不足成为制约我国经济发展的因素之 一 见图3 1 3 1 2 外汇储备初具规模时期 1 9 9 0 一1 9 9 3 第二阶段 1 9 9 0 1 9 9 3 年 我国外汇储备显得初具规模 从1 9 9 0 年开始 我 国政府出台了一些优惠政策来促进出口贸易 同时采取了限制进口贸易的措施 如出口退税政策 进口许可证 进口配额 外汇管制 技术检验标准等 同时这 一阶段进口贸易和出口贸易商品结构也开始向优化方向发展 2 4 在出口贸易的产 品中 工业制成品比重开始上升 深加工 高附加值商品出口贸易得到较快的增 长 这种政策和变化导致这一时期我国外汇储备逐步增长 并且初具规模 在1 9 9 0 年 我国外汇储备为1 1 0 9 3 亿美元 到1 9 9 1 年突破2 0 0 亿美元i 达到2 l 2 亿j 凡 土 了 美元 见图3 2 图3 21 9 9 0 1 9 9 3 年我国外汇储备额 3 1 3 外汇储备快速增长时期 1 9 9 4 1 9 9 7 第三阶段 1 9 9 4 1 9 9 7 年 是我国外汇储备得到快速增长的时期 在1 9 9 4 年初 我国的外汇管理体制进行了一系列的重大改革 包括 取消企业的外汇留成 实 2 l 第三章我国外汇储备增长历程及因素分析 行银行结售汇制度 实现了汇率制度并轨 逐步建立起银行间的统一外汇市场 这一时期 随着我国经济的快速发展 市场经济制度的不断完善和外向型经济的 不断提高 外汇储备总额得到大幅增加 1 9 9 4 年我国外汇储备突破5 0 0 亿美元 达 至9 5 1 6 2 0 亿美元 与上年同比增长率高达1 4 3 5 1 9 9 6 年 我国的外汇储备额突破 1 0 0 0 亿美元 为1 0 5 0 2 9 亿美元 1 9 9 7 年我国的外汇储备额达至u 1 3 9 8 9 0 亿美元 见 图3 3 图3 31 9 9 4 1 9 9 7 年我国外汇储备额 3 1 4 外汇储备缓慢增长时期 1 9 9 8 2 0 0 0 第四阶段 1 9 9 8 2 0 0 0 年 我国外汇储备进入缓慢增长的时期 在1 9 9 7 年之后 由于受到亚洲金融危机的影响 世界经济增长速度开始放缓 金融危机的滞后效 应开始显现 我国国际收支项目也先后出现一定程度的起伏阱 1 9 9 8 年 我国的 资本项目出现了逆差 在这一阶段外汇储备绝对量虽然在增加 然而增长幅度明 显减缓 1 9 9 8 年我国的外汇储备为1 4 4 9 5 9 亿美元 1 9 9 9 年上升为1 5 4 6 7 5 亿美元 2 0 0 0 年为的1 6 5 5 7 4 亿美元 年均增长率只有5 7 9 见图3 4 西北大字坝士学位论文 图3 41 9 9 8 2 0 0 0 年我国外汇储备额 3 1 5 外汇储备高速增长时期 2 0 0 1 2 0 1 0 第五阶段 2 0 0 1 一 是我国外汇储备稳步快速增长的时期 进入2 1 世纪以来 中 国国际收支的经常项目和资本项目连续保持 双顺差 2 0 0 5 年7 月2 1 日 中国人 民银行进行了人民币汇率制度改革 开始实行 以市场供求为基础 参考一篮子 货币进行调节 有管理的浮动汇率制度 在人民币名义汇率升值的同时 我国的 外汇储备规模继续保持着高速的增长 2 0 0 0 年 我国的外汇储备总额为1 6 5 6 亿美 元 至u 2 0 0 5 年 外汇储备突破8 0 0 0 亿美元 为8 1 8 8 亿美元 2 0 0 6 年突破1 0 0 0 0 亿美