第八章 长期筹资决策.ppt

1 第八章长期筹资决策 本章应掌握的内容 加 为重点内容 1 资本成本 1 资本成本的概念 2 资本成本的计算 个别 加权平均 3 资本成本的意义2 杠杆效应分析 1 财务杠杆 2 经营杠杆 3 复合杠杆 2 引例 眼前有一个投资项目 可以获得10 的年投资报酬率 但是企业目前资金不足 需要从企业外部筹集资金 但是考虑到发行股票和债券所需要的时间比较长 因此企业考虑从外部借款 请问 借款利率为多少时企业才可以考虑投资该项目呢 当该项目的投资报酬率 该项目资金成本的时候 项目才值得投资 3 第八章长期筹资决策 一 资本成本1 资本成本的概念 企业为筹集和使用资金而付出的代价筹集代价 筹集费用 发行 筹集 过程中的手续费 律师费 印刷费 公证费 广告费 资信评估费 担保等使用代价 使用费用 利息 股利等注意 可以使用绝对数值 为便于比较 一般使用相对数值 资本成本率 广义 筹集和使用任何资金狭义 筹集和使用长期资金 比重较大 成本较高 长期资金又称为资本 因此长期资金的成本又称为资本成本 4 注意 我国有关资金成本支付的规定 债务资本的利息 税前支付 有抵税效应 权益资本的现金股利 税后支付 无抵税效应 例子 某企业某年实现息税前利润为300万 应付资金成本为10万元 若税前支付 应交所得税 300 10 25 72 5万企业的净利润 300 10 72 5 217 5万若税后支付 应交所得税 300 25 75万元企业的净利润 300 75 225万 在税前支付的情况下 应付资本成本 1 所得税税率 企业实际负担的成本 税前支付可少交所得税2 5万元 即相当于企业10万元资金成本真正支付了7 5万元 其余2 5万元可用少交的所得税支付 应付资本成本 应付资本成本 所得税税率 5 2 个别资本成本的计算 使用各种长期资金的成本 包括长期借款 债券 优先股 普通股等 计算思路 投资者期望报酬率和资金成本是否相等 在不存在交易成本的前提下或称交易成本为零的情况下相等 6 资本成本率 资本使用费 实际筹集资本 100 资本使用费 筹资总额 筹资费用 100 资本成本通用公式 K 资本成本率D 资本使用费P 筹资总额F 筹资费用f 筹资费用率 即筹资费用与筹资金额的比率 7 第八章长期筹资决策 1 长期借款 longdebt 成本 筹资费用和借款利息注意 由于借款的手续费很低 通常可以忽略不计 利息在税前支付 产生抵税效应到期还本 分期付息的长期借款资本成本KL KL 长期借款成本IL 长期借款年利息T 所得税率L 借款金额f 长期借款筹资费用率RL 长期借款年利率 8 第八章长期筹资决策 例8 1 某公司取得5年期长期借款200万元 年利率为11 每年付息一次 到期还本 筹资费用率为0 5 企业所得税率为25 则该借款的资本成本是多少 KL RL 1 T 1 f 11 1 25 1 0 5 8 29 2 债券 bonds 成本Kb注意 考虑发行费用 发行方式 平价 折价 溢价 税前支付利息 具有抵税效应 Kb 债券成本P 债券面值i 债券票面年利率Ib 债券票面年利息额B 债券发行总额T f同前 9 第八章长期筹资决策 例8 2 某公司发行票面总值为500万的10年期债券 票面利率为12 发行费率为5 所得税率为25 如果平价发行 发行价格为500万元Kb 500 12 1 25 9 47 500 1 5 如果溢价发行 发行价格为600万元Kb 500 12 1 25 7 89 600 1 5 如果折价发行 发行价格为400万元Kb 500 12 1 25 11 84 400 1 5 10 第八章长期筹资决策 提示 若想计算的更为准确 应从债权人的投资收益出发 债券的发行价格为 考虑发行费后 倒求出r后 考虑抵税效应的债券成本Kb r 1 T 11 第八章长期筹资决策 沿用上例平价发行 考虑抵税效应的债券成本Kb 12 96 1 25 9 72 之前计算的债券的资本成本为9 72 475 500 12 P A k 10 500 P F k 10 x 2 52 25 x 0 96 k 12 x 12 96 12 第八章长期筹资决策 3 优先股 preferredstock 成本Kp 和债券的区别 优先股股利在税后支付 不具有抵税作用 公式 Kp 优先股成本f 筹资费率Dp 优先股年股利Pp 优先股筹资总额 13 第八章长期筹资决策 例8 3 某公司发行优先股10万股 面值为10元 股 公司承诺固定股利为2元 股 此次募集的发行费率为4 如果是平价发行 发行价格为10元 股Kp 2 100000 10 100000 1 4 20 83 如果是溢价发行 发行价格为12元 股Kp 2 100000 12 100000 1 4 17 36 如果是折价发行 发行价格为8元 股Kp 2 100000 8 100000 1 4 26 04 14 第八章长期筹资决策 4 普通股 stock 成本Ks 由于股利不固定 因此常用三种估算方法 股利估算法根据CHAP4股票评估中零增长模型和固定增长模型假定 a 每年支付股利不变股票价值V D r则 Ks D P 1 f b 假定每年股利保持固定的增长速度 则 r D1 V g Ks D1 P 1 f g 价格相等的普通股的资本成本等于优先股的资本成本 股利增长速度g 15 第八章长期筹资决策 例8 4 某公司发行普通股 发行价格为2元 股 发行筹资费率为所得金额的5 公司计划下一年度发放股利为0 14元 股 并预计该股利将以每年5 的速度增长Ks D1 P 1 f g 0 14 2 1 5 5 12 37 利用资本资产定价模型估算投资者的期望报酬 筹资者的资本成本根据CHAP2资本资产定价模型 ks Kf Km Kf 估算步骤 估算无风险利率Kf 银行短期利率或其他 估算公司股票 系数确定市场平均风险报酬率Km 16 第八章长期筹资决策 例8 5 某公司的股票 系数为0 7 市场平均风险报酬率为15 无风险利率为6 则 Ks Kf Km Kf 6 0 7 15 6 12 3 债券成本的风险溢价法ks kb 风险溢价注意 风险溢价一般在3 5 例8 6 承例8 2 某公司的债券成本为8 46 公司估计股票的风险溢价约为4 则ks 8 46 4 12 46 17 第八章长期筹资决策 6 留存收益 return 成本Kr 等同于无发行费的普通股问题 企业发行普通股和使用留存收益哪一种方式资本成本高呢 承例8 4 某公司发行在外的普通股发行价格为2元 股 发行筹资费率为所得金额的5 公司计划下一年度发放股利为0 14元 股 并预计该股利将以每年5 的速度增长 Ks D1 P 1 f g 0 14 2 1 5 5 12 37 则 Kr 0 14 2 5 12 18 第八章长期筹资决策 3 加权平均资本成本 WACC 的计算 weightedaveragecostofcapital 衡量企业所有长期资本的加权平均成本公式 Kw 加权平均资本成本Ki 第i种个别资本成本Wi 第i种个别资本占全部资本的比重 19 我们几个班同学合伙打算开办一个企业 叫海毅信息技术有限公司 一半的同学以入股的方式每人投入1000元 剩余一半以贷款的方式每人借给企业1000元 假设我们几个班100人 股东要求的投资回报率是12 债权人要求的投资报酬率为8 计算企业的加权平均资本成本 总资本 1000 100 10万元 股权资本 1000 50 5万元 债务资本 1000 50 5万元 占总资本50 占总资本50 假设 该企业开办以后的平均年投资报酬率为9 5 该企业是否应该投资开办 结论 只有当投资企业取得的投资报酬率大于等于WACC时 才能投资开办 20 第八章长期筹资决策 3 例8 7某公司发行在外的普通股为100万股 面值1元 股 预计下一年股利为0 1元 股 股利年固定增长率为10 股票的发行价格是1 8元 股 公司同时发行债券面值80万元 3年期 年利率为11 市场发行总额为95万元 企业的所得税率为25 此处不考虑筹资费率计算单项的资本成本 普通股 Ks D1 P 1 f g 0 1 1 8 10 15 6 债券 Kb 80 11 1 25 95 6 95 计算各项在价值总额中所占权重 账面价值权数 市场价值权数 目标价值权数 21 第八章长期筹资决策 a 账面价值权数Ws 100 100 80 55 6 Wb 80 100 80 44 4 因此 Kw 15 6 55 6 6 44 4 11 3 b 市场价值权数Ws 1 8 100 180 95 65 5 Wb 95 180 95 34 5 因此 Kw 15 6 65 5 6 34 5 12 3 c 目标价值权数 以未来预计的目标市场价值确定权数 22 4 边际资本成本的计算 1 定义公司新增1元资金所需要负担的成本 当资金超过一定的限度后 所需要的资本成本就会增加 资本成本r与筹资总额的关系 23 2 计算步骤 确定目标资本结构 30 20 50或者50 50等 确定各种筹资方式的资本成本 计算筹资突破点 筹资总额 筹资突破点 某一特定成本下筹资限额 该资金所占资金总额的比重例 长期借款筹集资金量在1000万元以内时 资金成本为7 长期借款占企业总资金的50 那么如果要使的长期借款的资金成本控制在7 那么企业总的筹集资金不能超过多少 计算资本的边际成本 24 第八章长期筹资决策 3 例8 8某公司可用筹资方式和资本成本统计如下 25 第八章长期筹资决策 计算各项筹资的筹资突破点 如下表 26 计算以上5组筹资范围内加权平均资本成本 11 2 11 4 11 7 12 3 13 2 27 边际资本成本r与筹资总额的关系 28 第八章长期筹资决策 5 资本成本的意义 1 是比较筹资方式 选择追加筹资方案的依据 2 是评价投资项目 比较投资方案的标准投资收益率 资本成本率 值得投资 3 是评价经营成果的依据资本利润率 资本成本率 经营有方 注意 影响WACC的因素 1 银行利率 利率越高 筹资成本越高 2 税收政策 税率高 债务资本筹资成本低 3 公司的资本结构政策 4 税后利润 留存利润越多 对外筹资越少 5 企业所筹资金的用途 29 30 七 杠杆效应分析 物理学中用较小的力量移动较重物体的现象 财务中表现为某一财务变量以较小幅度变动时 另一相关财务变量以较大幅度变动 财务中的杠杆效应 财务杠杆 经营杠杆 复合杠杆 31 1 财务杠杆 债务利息的影响原理 企业负债经营 无论利润多少 债务利息是固定的 当利润增加时 每1元利润中所负担的利息相对减少 从而使股东的收益带来更大幅度的提高 借1元赚1元 借1元赚10元 1 杠杆效应的表现假设某企业年销售500万元 成本及各项费用300万元 不包括利息支出 企业所得税率为33 32 结论1 负债经营使股东的投资报酬率提高 第一种情况 33 第二种情况 假设某企业年销售500万元 成本及各项费用400万元 不包括利息支出 企业所得税率为33 结论2 负债经营使股东的投资报酬率降低 34 负债经营是 双刃剑 负债经营规则 企业的债务融资成本 5 企业资产投资报酬率 10 时 负债经营会减少股东收益注意 负债经营是一种风险 但可以控制 负债经营放大的是股东 所有者 的损益 负债经营的杠杆程度 财务杠杆系数 可以衡量财务风险的大小 系数越大 风险越大 35 2 杠杆效应的大小 财务杠杆系数 DFL 衡量股东报酬和企业报酬之间变动的关系是每股盈余 EPSEarningsPerShare 变动和息税前利润 EBITEarningsBeforeInterestsAndTaxes 变动的比率 含义 EBIT变动1 所引起的EPS变动的百分比 36 财务杠杆示意图 1 1 5 财务杠杆支点 固定利息费用 DFL 1 5 37 财务杠杆系数推导 DFL EPS 变动百分比 EBIT 变动百分比 D EPS EPS D EBIT EBIT 将上列EPS与 EPS代入DFL定义公式可得 38 例 某企业一定时期的息税前利润是40000元 长期负债总额为100000元 利息率为12 则该企业的财务杠杆系数 DFL 40000 40000 100000 12 1 43含义 如果该企业的EBIT增加 减少 1 该企业股东的EPS会增加 减少 1 43 39 2 经营杠杆 固定成本的影响原理 在相关的产销范围内 企业的固定成本是不变的 如果产销量增加 单位产销量所承担的固定成本就会减少 从而增加企业的利润 用10000元生产2万件 用10000元生产10万件 1 杠杆效应的表现假设某企业购置设备生产A产品 每年用于固定设备的投入 折旧 维护等 共计12万元 生产1件A产品所需原材料等变动成本共计6元 A产品售价9元 40 结论1 卖得越多每件产品赚的越多 第一种情况 41 第二种情况 由于产品缺乏竞争力 企业的销售直线下降 只销售了5万件 结论2 卖得越少每件产品赚的更少 42 2 杠杆效应的大小 经营杠杆系数 DOL 衡量销售量和企业报酬之间变动的关系是销售量 Q 变动和息税前利润 EBIT 变动的比率具体而言 Q变动1 所引起的EBIT变动的百分比 43 经营杠杆系数推导 分子EBIT 销售金额 变动成本 固定成本 S V F p v Q F DEBIT p v DQ F为固定成本 DF 0 DOL 将上列EBIT与 EBIT代入DOL定义公式可得 固定成本 F 越高 经营杠杆系数 DOL 越大 销售量对EBIT的影响越大 44 经营杠杆示意图 1 2 经营杠杆支点 固定成本 DOL 2 45 例 假设某企业购置设备生产A产品 每年用于固定设备的投入 折旧 维护等 共计12万元 生产1件A产品所需原材料等变动成本共计6元 A产品售价9元 销售20万件 DOL 200000 9 6 200000 9 6 120000 1 25含义 销售量每增加 减少 1 该企业的EBIT会增加 减少 1 25 销售10万件DOL 100000 9 6 100000 9 6 120000 1 67 46 卖出5万件DOL 50000 9 6 50000 9 6 120000 5 卖出4万件DOL 40000 9 6 40000 9 6 120000 EBIT 40000 9 6 120000 0 少卖1件就亏损 盈亏临界点 47 不同固定成本下的盈亏平衡点 销售量 金额 销售量 金额 若F1 F2 则Qe1 Qe2 48 3 结论 DOL衡量EBIT对销售变动的敏感性Q P V F