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风险投资中的律师实务 担任风险企业法律顾问 张平(广东广大律师事务所) 尽管以风险投资为名的公司早些年在各地就已有设立，但按真正意义上的风险投资模式来运作在我国应该说还是刚刚开始。创业板即将开通无疑对我国风险投资业的发展将起到实质性的推进作用。作为提供中介法律服务的律师，我们有必要提早准备，加强对这一新领域的学习和研究。本文拟结合中西方律师在风险投资中的操作实践和我国现行的法律政策环境，对我国风险投资中的律师实务作初步的探讨。 律师在风险投资项目中的角色主要有两大类，即担任风险企业的法律顾问和担任风险投资方的法律顾问。首先我们来探讨律师在风险投资项目中担任风险企业法律顾问的工作和所应关注的主要法律问题。 一、引进风险投资本前的主要法律问题 为保障和协助风险企业顺利获取风险资本，风险企业的律师从风险企业创立之初开始就应为风险企业提供全面的法律服务。在风险企业创立到引进风险资本前这一段时间里，风险企业的律师主要应协助风险企业关注及解决如下几个问题： 1、风险企业创建者与其原单位的劳动关系及知识产权保护问题科技人员出来创业，首先要关注的是与其原单位之间的劳动关系问题。通常情况下，勇于创业的科技人员正是原单位的技术骨干，他们的离开可能会给原单位带来很大的损失，因此科技创业者必须要妥善处理好与其原单位间的劳动关系问题。对于未到期的劳动合同要积极协商处理，以免构成违约。同时，在创建和发展风险企业的过程中，不能侵犯原单位的专有技术和商业秘密，否则有可能会形成纠纷。这样既会牵制创业者的精力和时间，也不利于风险资本的引进。 此外还有知识产权的侵权问题。根据我国专利法第六条的规定，科技人员为了执行本单位的任务或者主要是利用本单位的物质条件所完成的职务发明创造，专利申请权属于该单位，而不是属于科技人员。如果科技人员利用该项专利技术出来创业而与未原单位达成协议，就会构成对原单位的专利侵权。而风险企业在对核心技术的所有权上有瑕疵显然会影响风险资本的进入，因为在很大程度上，风险资本看重的可能就是该项技术。 2、风险企业的初始股权结构及技术入股问题在我国现行的公司法体制下，风险企业在创建时通常都采取有限责任公司的形式，因而股权性质单一，即都为有限责任公司的普通股权。这与一些西方国家有很大的区别，但这种单一性质的股权结构更有利于风险资本的进入。从股东人数的要求来看，根据公司法第20条的规定，除国家授权投资的机构或者国家授权的部门可以单独投资设立国有独资的有限责任公司外，有限责任公司的股东人数应为两个以上五十个以下。在实际操作中，如果仅有两名股东，某些工商管理部门还会要求任何一方股东的出资均不宜超过注册资本的 80。 技术入股问题也是风险企业的创建者们关心的核心问题之一。公司法第24条规定，以工业产权、非专利技术作价出资的金额不得超过有限责任公司注册资本的20，国家对采用高新技术有特别规定的除外。1997年7月，国家工商行政管理局及原国家科委联合印发关于以高新技术成果出资入股若干问题的规定，并于1998年5月印发相应的实施办法。根据这一规定，以高新技术成果出资入股，作价总金额可以超过公司注册资本的20，但不得超过 35。同时要符合一定的条件和程序，如：入股的技术要符合“高新技术”的标准，属于原国家科委所列的高新技术的范围，而且应是企业的核心技术；出资者对该技术享有合法的出资入股的处分权利；入股的技术必须要经过评估，如果作价超过注册资本的20，评估结果还应报省级科技管理部门认定。在实践中，一些地方政府为鼓励高新技术企业的发展，允许技术入股不受最高比例限制，如广州市鼓励留学人员来穗工作规定中即有此规定。而公司法第229条则规定，属于高新技术的股份有限公司的，技术入股的比例问题由国务院另行规定。该规定目前尚未正式出台。 3、风险企业的法人治理结构风险企业的律师还应帮助创业者在风险企业组建时依据公司法建立一套完整的法人治理结构。根据公司法的规定，作为有限责任公司的风险企业，应设立董事会，其成员为三人到十三人；还应设立监事会，其成员不得少于三人。同时公司法又规定，对于股东人数较少和规模较小的有限责任公司，可以不设董事会和监事会，而只设一名执行董事及一至二名监事。尽管完备的董事会和监事会的建立有利于风险企业的形象，也是风险投资家愿意看到的。但从创建初期的风险企业的实际运作来看，有时也可采取灵活措施，只设执行董事和一至二名监事，而暂不设董事会和监事会。这种简单的治理结构适用于规模较小、股东人数较少，且其他股东对公司的发展不具备实质影响力的情形。如，在由两名股东组成的风险企业中，一名股东为技术创业者，对公司享控股权，另一名股东不懂技术，也不参与经营，只提供办公场地，占有20的股权。这样的企业在创业之初可以只设执行董事和一至二名监事。在风险企业创建之初采取灵活的治理结构有利于风险企业的迅速决策以及及时解决创业过程中遇到的问题。随着风险企业的发展，尤其是在首次引入风险资本后，风险企业应逐步建立完备的董事会和监事会，以利于企业的科学决策与管理。 4、商业计划书的制作商业计划书是风险企业为引进风险资本而制作的融资计划书。商业计划书应向风险投资方详细介绍风险企业的产品或服务、技术优势、管理团队、资金使用计划、盈利预期等等。尽管这些内容看上去都是纯商业性的，律师在风险企业商业计划书的制作过程中仍是有许多工作要做的。在协助制作商业计划书中，律师应特别审查及保障融资本身及资金使用项目的合法可行，把整个融资过程放入法律框架下来运作。一份由律师参与制作的周详严谨、充满法律意识和风险控制意识的商业计划书会更加吸引投资方。 二、引进风险资本过程中的主要法律工作及法律问题 1、谈判提纲的制作这里的谈判提纲是指风险企业家为与风险投资商进行融资谈判而准备的提纲。作为风险企业方的法律顾问，律师应重视并协助风险企业家准备详细的谈判提纲。一份准备充分的谈判提纲有利于提高融资谈判的效率，风险企业家一旦有机会接触到风险投资商，就可以依据谈判提纲尽可能充分地表达自己的观点和创业计划。同时也有利于加深风险投资商对风险企业管理团队在管理素质及办事效率方面的良好印象。谈判提纲的内容通常包括：企业产品或服务及技术的介绍、管理团队的介绍、需要资金的数额、投入时间和进度、股权比例的安排及董事会组建、风险资本的退出方式等。 2、风险资本的投入由于股份有限公司设立的高门槛及风险企业创业的特征，在我国现行公司法体制下，吸收风险资本的企业大多数情形下是有限责任公司的形式。所以，风险资本投入后换取的通常是单一的有限责任公司的普通股权，而不像在美国，有普通股、可转换优先股，可转换债券等选择(本文在下篇中将会进一步论述)。在现行法律框架下，风险资本投入的方法则主要是增资扩股，即增加风险投资方为风险企业的股东，风险资本注入后增加为风险企业的注册资本，而不是支付给原股东。少数情况下，风险资本投入时，可能在增资扩股的同时，也伴随着股权转让的安排。如，风险企业的原股东希望进行部分套现，或者因政策限制或未来股票发行上市的需要而必须进行股权结构调整等。对有限责任公司形式的风险企业进行风险投资的投入程序的完结应以办理完毕工商变更登记为标志。风险投资协议等文件签署后，风险企业方的律师应协助风险企业持风险投资协议(增资扩股协议)、修改后的风险企业章程、风险企业关于同意吸收风险资本的股东会决议及风险投资方关于决定投资的股东会或董事会决议等文件到风险企业原工商登记机关办理股权变更及增资的工商登记手续。 3、尽职调查尽职调查是风险企业方律师在风险投资项目中的一项重要工作。尽职调查的主要目的是为了保障投资的合法性，及防止和避免风险企业在所有融资文件及协议中对风险投资方的陈述存在着重大错误或误导。这项工作一方面有利于风险投资程序的顺利进行，一方面有利于避免日后风险企业原股东因错误陈述而向风险投资方承担民事责任。尽职调查工作的主要内容一般包括：风险企业方律师和风险投资方的律师应分别独立地审阅风险企业的章程、公司法及其他全部相关法律法规，以保证投资项目没有违反法律规定或企业的章程。同时还需仔细审查风险企业原对外签署的所有重大合同，以避免因该投资项目的进行而导致风险企业的对外违约。风险企业的律师还应注重审查风险企业在融资文件及相关协议草本中的所有陈述的真实性和完整性。对一些重要的情节，应仔细核对相关政府审批文件、公司的股东会决议、董事会决议等，必要时还应就相关问题向风险企业的董事或高级管理人员进行调查，并制作调查笔录。 4、法律意见书在较大规模的风险投资项目中，风险企业和风险投资方均会要求风险企业的律师出具法律意见书，作为投资项目赖以进行的基础性文件。法律意见书的内容通常包括：风险企业的合法成立和有效存在、经营业务的合法性、引进风险资本及股权结构安排的合法性、融资文件及协议的有效签署、已取得或应取得的相关政府部门的审批、投资协议的有效性及可履行性、风险企业现有的或可能发生的诉讼或仲裁案件、及投资协议与风险企业原有对外协议间的矛盾等等。如果涉及到专利或著作权等知识产权，还应就这些权利的合法性及完整性出具意见，甚至要请知识产权律师出具专业意见。 5、风险投资协议在美国的风险投资实务中，风险投资协议通常又称为“股票购买协议”，它是风险投资项目中的核心文件。尽管这类协议通常是由投资方律师起草，风险企业方律师显然也必须熟悉协议的条款和内容，以充分保障风险企业在风险资本引进过程中的合法权益及投资过程的顺利完成。 在我国目前的风险投资实践中，风险投资协议尚未受到风险投资方及风险企业的普遍重视。不少风险投资项目采用的只是一般股东出资转让协议(股权转让协议)，而不是风险投资协议。应当指出，风险投资协议是不能以股东出资转让协议来代替的。风险资本追求的是成功退出及高额回报，因此风险投资不同于一般的股权投资。风险投资协议必须要对风险资本投入的条件及各方间的权利义务关系作出特别的约定，这既是风险资本投入的前提，也是风险资本成功退出的法律保障。 风险投资协议的主要内容通常包括： (1)投资交易的表述。包括交易各方的名称、投资额、投入时间、所占股比、资金使用方向及办理工商变更登记手续等； (2)风险企业及其原股东的陈述与保证。这类条款主要是对风险企业合法有效存在及投资交易本身的合法有效作出保证，是风险投资方赖以投资的前提。这类条款主要包括：风险企业的合法成立、有效续存、经营业务的合法性、组织机构、财务状况、有无诉讼仲裁、重大对外合同、专利等知识产权、税收优惠及引进该笔风险资本的合法性等内容； (3)风险投资方履行投资义务的前提条件。通常情况下，风险投资方还会对风险企业及其原股东提出一些特别要求，只有满足了这些要求，风险资本才会投入。可见，这类条款的主要功能是让风险投资方分析、明确和把握其投资风险，主要包括法律意见书、审计报告的提供、核心技术人员雇佣合同的签署、有关再融资、运营风险控制及资产处置等方面的承诺等内容； (4)风险企业的经营管理。这类条款主要包括董事会、监事会的组成，股东会、董事会、监事会的召开，董事、监事的任免，财务报表的制作及定期报送股东审阅等。值得一提的是，风险资本的投入达到一定的比例后，风险投资方会向风险企业的董事会派出董事，这不仅是其作为股东的权利，同时也有利于风险企业利用风险投资方的人才及资本市场资源，提高企业的经营管理水平和资本运营能力。 三、风险资本退出中的主要法律问题 风险资本退出是风险投资项目的最后一个环节。对于成功的投资来说，退出是最终实现其资本增值的投资收益；对于失败的投资来说，退出可以收回部分投资本金，减少损失。风险资本退出的基本方式有四种：首次公开发行上市、股权转让、原股东或管理层回购和清算。风险资本以任何一种方式退出，对风险企业都将产生深远的影响，因此风险企业的律师在风险资本退出过程中也是责任重大，需协同投资方律师做大量的工作。在首次发行上市和清算两种方式中，法律服务工作甚至主要由风险企业方的律师完成。从律师业务的角度来看，原股东或管理层回购是股权转让的一种特殊形式，而无论是首次公开发行上市、股权转让还是清算，都已是一项专门的律师业务，在此就不再一一细述，仅作简要介绍。 1、首次发行上市风险企业股票发行上市通常是风险资本家们所追求的最高目标。股票上市后，风险投资商作为发起人在经过一段禁期之后即可售出其持有的风险企业股票或者是按比例逐步售出持有的股票，从而获取巨额增值，实现成功退出。境外风险资本所投资的金蝶软件在香港创业板上市便是这一模式的最新典范。除美国纳斯达克、香港创业板等海外证券市场外，我国即将开通的创业板也将是风险企业股票上市的首选。当然，部分规模较大的企业也可选择进军我国的主板。风险企业股票发行上市的基本程序包括：聘请主承销商、律师、会计师等组成顾问班子；对企业进行必要的资产、资本结构等重组；将企业通过整体改制变更为股份有限公司；各中介机构进行尽职调查、辅导并制作、报送股票上市申请文件；证券管理部门核准发行。 2、股权转让股权转让是风险资本成功退出的另一重要途径。在我国现行的公司法体制下，有限责任公司的股权转让通又称为“股东出资转让”，股份有限公司股权转让又称为“股份转让”。如果股权受让方受让股权后获得对风险企业的控制权，则这种股权转让也就形成了公司收购。有限责任公司及未上市股份有限公司股权转让的基本程序包括：企业股东会或股东大会通过同意转让的决议；在财务顾问或者券商、律师、会计师的协助下对企业进行整合包装；转让方和受让方各方的股东会或董事会的授权或同意；协商谈判；制作签署股权转让协议等文件；办理股东变更的工商登记手续或股份过户手续。某些项目在办理股权变更手续前还需报政府主管部门批准，如：外商投资企业股权转让需报原外经审批机关批准；国有股权转让的，评估立项及评估结果需获国有资产管理部门的批准和确认；未上市股份有限公司发起人股份转让则需要股份公司原审批机关批准。 3、原股东或管理层回购风险企业原股东回购风险投资方的股权实际上是股权转让的一种特殊形式，即受让方是风险企业的原股东。有的时候是由风险企业管理层来受让风险投资方的股权，这时则称为“风险企业家回购”或“管理层回购”。以原股东或管理层回购的方式退出，对风险投资方来说是一种投资保障，也使得风险投资在股权投资的同时也融合了债权投资的特点，即风险投资方投资后对风险企业享有股权，同时又在企业原股东或管理层方面获得实现债权的保障。原股东回购在操作程序与股权转让基本相同，只是这种回购通常要依赖于风险资本投入时签署的投资协议中的有关回购的条款。 值得一提是，原股东或管理层回购通常被错误地表述为“企业回购”。从严格的法律意义上来说，原股东或管理层回购与企业回购是性质截然不同的两种交易。原股东或管理层回购只是风险投资商将股权转让给企业的创业股东或企业的管理层，而企业回购则是指要风险企业收回风险投资商持有的股权，退回其出资，企业的注册资本随之要减少。而从我国现行的公司法来看，企业回购是有障碍的。基于公司法中资本维持原则，我国公司法第34条规定，有限责任公司的股东在公司登记后不得抽回出资；第149条又规定股份有限公司原则上不得收购本公司的股票。因此，在我国的风险投资实践中，回购退出方式主要是指原股东回购或管理层回购。 4、清算对于失败的风险投资项目来说，清算是风险资本退出的唯一途径。纵观美国风险投资业的发展史，由于风险投资的高风险性，走向清算的投资项目也是数目众多。对于不成功的投资项目，及早进行清算有助于风险投资方收回全部或部份投资本金。 依据公司法的规定，清算包括非破产清算和破产清算两类。非破产清算是指因企业营业期满解散、股东会决议解散或者企业违法被责令关闭解散等情形下的清算；破产清算则是指企业因资不抵债、不能清偿到期债务而被依法宣告破产后的清算。在破产清算中，由于企业已资不抵债，风险投资方作为股东投入的风险资本也就血本无归。两类清算在具体操作上有很大的区别，但在基本程序上也有其共同点。这些共同点包括：成立清算组；通知债权人及债权公告；债权登记与确认；清算组清理公司财产、编制资产负债表和财产清单；清算组制定清算方案；清偿企业债务，若有剩余财产的，则股东按持股比例分配；清算组制作清算报告；向工商管理局申请注销公司登记。 风险投资中的投资方主要是指风险投资公司和大型公司的风险投资机构，也包括投资风险企业的自然人，即“天使投资人”。为投资方担任法律顾问是律师参与风险投资项目的另一类核心工作，与担任风险企业法律顾问相比，二者有不少共同的方面，但由于服务对象及所代表的利益立场不同，在法律服务内容及具体操作上均有相当大的区别。 一、投资方法律顾问的基本工作原则 1、从投资方的角度充分理解投资项目 律师在风险投资项目中担任投资方法律顾问的前提工作就是要能从投资方的角度充分理解这一投资交易。投资方总是希望自己的律师能充分意识到一个风险投资项目实际上是风险企业的管理层与投资方进行的一个合作交易。通常情况下，在这个交易中风险企业的管理层拿出来的主要是创意、技术和管理，而投资方拿出来的则是真金白银。在风险企业的股权结构安排中，为了加强对企业管理层的激励，投资方通常会让利为管理层安排一定比例的股权，但有时投资方也会要求管理层的核心人员出资占有风险企业一定比例的股权，以显示管理层的敬业与承诺。对交易实质的充分调动理解有助于投资方律师在权利义务平衡、风险控制等方面更能代表投资方的利益。 2、投资方律师顾问角色的定位 风险投资项目的一个很重要的目标就是要在投资方和风险企业间建立长久的良好合作关系。因此投资方的律师不能以敌对的心态来面对风险企业的管理层和他们的律师，而应协助投资方本着真诚合作的原则提出合理的主张或条款。 当投资方是多家时，投资方律师应尽力促使各投资方共同推选委托一个牵头投资方，由该牵头投资方对投资项目的大部分法律和业务上的问题拥有决定权，这将有利于项目的顺利进行，也有利于投资方律师工作的开展。否则，投资方之间利益冲突可能会使投资方律师花费大量的时间和精力去协调投资方间的矛盾。由于各投资方的投资策略和目标的不同，这些矛盾是不可避免的，尤其是当部分投资方已经在该风险企业拥有股权时，投资方间的矛盾会更加明显。因此，在某些有多家投资方参加的风险投资项目中，各种类型的投资方聘请各自的律师是有必要的，除非牵头投资方聘请的律师能足以代表其他每一个投资方的利益，而且其他投资方在预见到有利益冲突的情形下仍同意由牵头投资方的律师统一代表他们。 3、法律文件的掌握 一个风险投资项目的完成需要制作大量的法律文件。而风险投资行业有一个不成文的规矩：“谁拥有金子，谁制作条款”。因此，绝大部分情况下，风险投资项目所需的主要法律文件会由投资方律师来起草制作。投资方律师对此应有充分的意识和准备。为妥善地起草制作这些法律文件，投资方律师必须要认真地了解和思考投资项目的每一个细节，合理地通过条款来分摊风险和界定各方的权利义务；投资方会希望其律师始终会以保障投资方利益的原则来解决文件起草中出现的每一个问题；投资方律师还应自始至终充分掌控这些法律文件，包括充分及时地了解文件的每一处修改和补充，以保证该笔投资交易按时顺利地完结。 4、勤勉尽责 风险投资项目对投资方律师勤勉尽责的要求程度视个案而不同。投资方律师应在参与项目的开始就要结合项目的具体情况充分了解投资方对律师所期望的勤勉尽责的程度，以便开展工作及得到投资方的密切配合。尽管很多业务方面的事项是由风险投资家们去调查研究，但如果律师在法律方面之外，对一些业务问题也能提出独道的见解或建议，投资方会觉得他们所享受的法律服务是含有附加值的。 风险投资项目中投资方律师的尽责调查工作不象发行上市项目中承销商律师的尽责调查工作那样有着基本一致的内容。但一般而言至少应包括下列几项：审阅风险投资企业的组织性文件和其以往各项融资文件；在文件上注意为以后的融资尤其是股票发行上市做好准备；审阅风险投资企业的管理层和他们以往雇主之间的劳务关系合同和技术保密合同等；审阅风险投资企业专利许可、专有技术许可等知识产权类合同；如果投资方投资一个风险企业很大程度上是看重该企业的某些专利技术，投资方律师应对这些专利权属的合法性完整性进行尽责调查，必要时，可征求专利律师的专业意见。 二、风险资本投入方式的法律选择 1、美国风险资本的投入方式 在美国，接受风险投资的风险企业大部分是股份公司，这种公司形式因其股份流动性强而便于风险资本的进出，也决定着风险资本投入方式的选择。在美国，风险资本的投入方式主要为三类：普通股、可转换优先股及可转换债券。 以换取普通股的方式投入，程序简单，可保持风险企业股权结构的单一，有利于风险企业的再次融资。但风险投资方在股权收益分配、公司清算方面不享有任何优先权，同时在税收方面，不同价格购入普通股，有可能会导致低价购买者承担差额部分的税负。可转换优先股则是风险投资家们最青眯的，这是由于可转换优先股的方式最有利于风险投资方的风险控制与管理。持有可转换优先股的风险投资方可以优先获取优先股股息；在风险企业因破产、合并或解散时可优先分配剩余资产；在适当的时候包括在风险企业上市时，可将优先股转换为普通股；在税收方面也不会因与普通股股票购入价格的不同而增加某一方的税负。可转换债券在风险投资中使用不多，但在很多方面这种方式也有利于保护风险投资方的利益及简化投资程序，如，在风险企业股权转让或上市时可将债券转换为股票；风险投资方想收回投资本金时不受公司法的约束，也不产生税负；在转换为股票前比所有股票在清算时都具有优先权；投资程序也简单，不需要修改风险企业的公司章程。在美国加州，可转换债券的持有者甚至可拥有表决权。 2、我国风险资本的投入方式选择 由于公司体制及融资环境的不同，在我国，风险投资方的律师在协助投资方选择投入方式时，应结合中国的国情，结合我国公司法及证券法的不断完善，选择最有利于投资方的投入方式。 在我国接受风险投资的风险企业主要是有限责任公司和股份有限公司两种类型。由于现行公司法要求股份有限公司在设立时注册资本不低于1000万元，及要求国务院授权部门或者省级政府批准，因此对于需求风险资金的技术创新企业来说，它们在接受风险资本时绝大部分都还是有限责任公司，只有少数风险企业在吸收风险投资时已是股份有限公司。当然，我们应该看到，随着公司法的不断完善，股份有限公司的设立条件有可能会放宽，这样以股份有限公司的形式来接收风险的情形也会越来越多，毕竟股份有限公司股份的流动性更利于风险资本的进入和退出。 从以上的分析可以看出，由于现阶段我国接收风险资本的企业更多的主要是有限责任公司，而不是股份有限公司，风险投资在投入方式上与美国有着明显的区别。风险资本投入有限责任公司换取的就是一定比例的普通股权。同时，由于我国目前对优先股、可转换优先股、可转换债券等仍停留在理论探讨阶段，尚未有明确的法律规定，因此，即使是以股份有限公司来接受风险资本，也仅限于普通股方式。因而，相对来说，在风险资本投入时在风险企业股权架构设计方面较为简单。当然，随着我国公司法的完善及风险投资鼓动机制的逐步建立，风险资本投入方式将会趋向多样化及更具有灵活性。 三、风险投资协议中应关注的主要内容 上文已经提到，风险投资协议是风险投资方和风险企业及其原股东间签署的风险资本投入协议，它是风险投资在投入阶段的核心文件。对风险投资方律师来说，风险投资协议中的下列内容值得重点关注。 1、投资交易的一般表述 通常包括投资金额、投入方式、所取得的股权比例、支付时间及完成投资后新股权登记的日期、董事会组成等内容。如果投资方是以换取风险企业可转换债券或优先股的方式投入的，双方应详细列明适用可转换债券或优先股的有关条款。在投资协议中双方还应明确风险企业董事会的组成。风险投资方，尤其是牵头的风险投资方通常在董事会中占有董事名额，以参与风险企业管理，协助风险企业完善经营管理和资本运营，以实现资本增值的目标。 2、有关风险企业的陈述与保证 如同一般债务性融资和其他权益性融资一样，风险投资中投资方在投入风险资本时也会要求风险企业及其原股东对风险企业的现状作出陈述和保证，目的在于确保投资方在注入投资时