员工管理_员工持股与股份回购

第八章 员工持股与股份回购 教学内容 第一节雇员持股计划 ESOP 第二节股份回购 第一节员工持股计划 ESOP 一 ESOP的本质 意义二 ESOP的历史三 ESOP的种类四 企业组建ESOP的原因五 ESOP的运用 举例 一 ESOP的本质和意义 ESOP的概念和意义ESOP的本质 ESOP的概念和意义 是一种针对企业员工的股票奖励计划 它有两方面的意义 促进员工持股和帮助顾主融资 ESOP的本质 美国养老金计划的种类ESOP的本质 美国养老金计划的种类 统一福利公式确定福利计划单位福利公式员工养老计划股票奖励计划确定捐献计划利润分享计划现金购买计划 ESOP的本质 ESOP属于确定捐献 雇员福利养老金计划 美国 1974年雇员退休收入保障法 规定 ESOP包括股票奖励计划 或以主要投资于合格的雇主证券为目的的股票奖励计划和现金购买计划的混合计划 这些计划接受股票或现金 由计划经理人购买股票 股票奖励计划可以决定每年的投资金额 本质 是一种股票奖励计划 但被要求主要投资于雇主企业的证券 员工持股计划的历史 资本市场发展的影响与 人民资本主义 的观点的联系政府立法推动 ESOP与雇员股票购买计划 经理人员激励计划的区别 三 ESOP的种类 已运用杠杆型可运用杠杆型不可运用杠杆型可进行纳税抵免型 已运用杠杆型ESOP 该计划通过借款来购买雇主企业的证券 雇主企业每年对ESOP的捐款被用来支付贷款利息及偿还部分本金 公司是可以将利息作为免税费用的 本金不行 可运用杠杆型的ESOP 该计划得到了可利用杠杆的授权 但没有被要求进行借款 税收减免型ESOP 公司将相应金额捐赠给ESOP 就可以享受相应的税收减免的优惠待遇 杠杆化的ESOP 概念杠杆化的ESOP的本质 杠杆化ESOP的概念 养老基金可以被称为ESOP基金或信托 由公司捐赠 在一个基本的ESOP中 公司的捐赠可以是现金 也可以是该公司的证券 像普通养老基金一样 ESOP也可以接受雇员的捐赠 但与常见的养老基金分散化投资不同 ESOP只投资于捐赠公司的证券 杠杆化的ESOP的本质 ESOP信托5 4 1 3股票票据2 金融机构 企业 担保书 金融机构贷款给ESOP ESOP签署本票 金融机构将资金转移给ESOP 换回书面的债务契约 捐赠企业出具担保书 一般情况下 捐赠公司对贷款进行担保 ESOP信托从捐款企业购买股票 由于捐赠公司负有潜在的债务责任 所以 在它担保的贷款被还清之前 它实际上是不会将股票真正转到ESOP信托名下的 随贷款本金的偿还 该企业将股票逐步转入ESOP信托名下 企业捐赠现金给ESOP信托 ESOP用现金偿付贷款本息 偿还金融机构贷款本息的资金来自于该企业的捐赠 该企业捐赠的利息或本金都是纳税时可以扣除的费用 四 企业组建ESOP的原因 原因 雇员福利91纳税优惠74提高生产效率70从主要持股者手中购买股票38降低股票交易量36将主要所有权转移给雇员32为投资筹措资金24 原因 减少怠工14避免成立工会8防御敌意接管5挽救衰退中的公司4作为降低薪水的交换3将公司转为非上市1其他 0 5 对组建ESOP的担心 经理人员对ESOP的控制 可能导致经理人员为了自身利益而进行交易 损害所代表工人的利益 导致利益冲突 纳税优惠可以使垂死挣扎的企业继续生存一段时间 但却阻碍了更强有力的竞争者 国务院国资委 关于规范国有企业职工持股 投资的意见 2008年6月19日 关于国有企业改制中引入职工持股国有中小企业职工在自愿基础上持股参与企业改制 国有大中型企业实行主辅分离 辅业改制中职工可以自愿持有改制辅业企业股权 严格控制职工持有国有大型企业股权 关于国有企业职工投资关联关系企业 职工不得投资与本企业有关联关系的企业 国有企业职工不得直接或间接投资为本企业提供燃料 原材料 辅料 设备及配件和提供设计 施工 维修 产品销售 中介服务的企业 不得投资与本企业经营同类业务或有其他关联业务的企业 关于国有企业与职工持股 投资企业的关系国有企业剥离出部分业务 资产改制设立新公司引入职工投资 新公司不得与该国有企业经营同类业务 从该国有企业取得的关联交易收入或利润不得超过新公司业务总收入或利润的三分之一 第二节股份回购 一 LBO的理论定义与产生原因二 杠杆收购操作的基本过程三 杠杆收购的收益来源四 MBO 第二节股份回购 股份回购的定义和特点定义 上市公司出于特定的目的通过一定途径购回其已发行在外的股份 从而减少公司发行在外流通股股份的行为 特征 特殊的股份转让一种减资行为在资本市场上发挥重要作用 第二节股份回购 股份回购与相关概念的区别股份回购与公司收购的区别股份回购与窖藏股 股份回购与上市公司收购的区别 上市公司收购 投资者通过公开发出要约的方式取得上市公司已经发行上市的股份或通过秘密订立收购协议的方式取得上市公司不依法发行但不能上市交易的股份 从而达到对该公司控制或兼并的目的 区别 收购的目的不同体现的战略不同 扩张行为 收缩行为 股份回购与窖藏股 窖藏股 美国 1950年示范商事法 已经发行 其后又由该公司获得并属于公司所有 但未因此或者其后被取消或者被恢复为核准而未发行的股份 窖藏股特点 是本公司已经发行的股票是收回后尚未注销的股票还可以再次出售没有表决权 第二节股份回购 股份回购的意义 动机 信息 信号假说 向投资者传递信息 一种信息可能是管理者承认募集到的资金缺乏投资机会 另一种可能是向投资者发出公司股价被低估的信号 杠杆假说 通过股份回购 可以增加公司的资产负债比例 从而为公司带来税收庇护利益 公司通过负债筹集资金回购股票 提高资产负债率 达到避税效果 第二节股份回购 股利替代手段 公司实施股份回购 股东拥有选择权 可以转让股票 也可以继续持有股票 由于每股盈余提升 从而使个人财富增加 反收购手段 公司以高于收购者出价的溢价进行股份回购一方面提醒公司股东注意公司价值增长的潜力 另一方面提高了收购者的收购成本 执行员工持股和股票期权制度 第二节股份回购 股份回购的方式公开市场收购 90 采用本方式荷兰式拍卖 公司指定回购价格区间 数量和最后到期日 由股东投标 公司汇总所有股东提交的价格 数量 确定此次回购的价格和数量 固定要约收购 公司在特定期间发出以某一高出当前市价的价格回购即定股票数量的要约私下协议收购 第二节股份回购 股份回购的弊端致使公司资本减少 可能伤及债券人利益公司可能以公积金作为财源回购自己的股份 其结果等同于返还出资或违法分配违背股东平等原则 机会不平等 价格不平等表决控制权不平等 股东可通过回购提高自己的控制权 引起市场操纵 第二节股份回购 股份回购制度立法美国 原则许可 例外禁止日 法 德 原则禁止 例外许可 股份回购的相关限制和要求 美国法律 必须说明回购的理由 资金来源 预购数量 支付价格 购买方式等破产测评 如果公司无力偿还债务或回购后将无力偿付其债务时不得进行股份回购 美国 示范商事法 公司的净资产因为此一回购行为而低于公司已经发行在外股份总和所代表的资产数额时 不得回购 特拉华州公司法 公司可以回购自己的股份 回购资金来源可以是营业赢余利润 也可以是当前或前一年的公司净利润经由公司回购的股份 允许将其作为窖藏股 但不具有表决权 特拉华州公司法 股份回购的相关限制和要求 欧盟法律 欧盟2号公司法 一 允许股份回购的事由 经股东大会授权 有效期18个月 公司为避免严重而紧迫的损害为员工持股执行股东大会的减资决定收回偿还股 发行的可回购股份 二 限制资金来源 来源于可分配盈余 数量限制 回购股份的票面价值不得超过实际认购资本的10 程序限制 缴足了股款的股份权利限制 没有表决权信息披露 回购的理由 会计年度内公司取得或处分自己股份的数量 有偿取得或处分公司自己股份时支付的对价 一 杠杆收购的理论定义与产生原因 理论定义产生原因 理论定义 投资者通过大量的债务融资 收购公众持股公司所有的股票或资产 使公众持股公司变为私人控股公司 在杠杆收购中 债务融资通常占购买价格的50 或更多 债务由被收购企业的资产来保证 通常在短于10年的一段时间内分期偿还 一般是通过经营产生的现金或出售被收购企业资产来偿还债务 LBO的资本结构特点 在作本结构中债务资本比例高 收购方偿债压力大债务资本提供方要求高利率作为补偿以目标公司资产为抵押获得收购资金 产生原因 接管的防御手段通货膨胀纳税因素考虑法律刺激 竞争压力 其他原因 企业增长率较慢 不能给管理人员提供通常形式的提升 管理人员的报酬与贡献不对称 意味剥削 经营管理上的压力 各个来源 经理人员 的市场价值之和小于他们合作产生的价值 收购主体 管理层 Management 全体员工 Employee 管理层 员工 M E 员工持股计划 ESOP 管理层收购 MBO MEBO 杠杆收购的主体构成 二 杠杆收购操作的基本过程 第一阶段 收购准备第二阶段 收购第三阶段 经营整顿第四阶段 重新变为公众持股公司 第一阶段 收购准备 筹措接管所需的资金设计一套管理人员激励体系 筹措接管资金 通常情况下 公司的最高管理人员或接管专家们领导的收购集团只提供10 左右的资金 作为新公司权益的基础 外部投资者提供资金的剩余部分 所需资金的50 60 通过以公司资产为抵押向银行申请有抵押收购贷款 该贷款可以由数家商业银行组成辛迪加来提供 也可由保险公司或专门的风险投资公司来提供 其他资金以各种级别的次等债券形式来筹措 或发行高收益率债券 垃圾债券 或通过私募 养老基金 保险公司 风险投资公司等 设计一套管理人员激励体系 以股票期权股票期权 option 或权证 warrant 的形式向管理人员提供基于股票价格的激励报酬 这样管理人员的股权份额将不断增加 一般最终会高于30 第二阶段 收购 组织起来的收购集团购买目标公司所有发行在外的股票 并使其转为非上市公司 购买股票形式 或购买目标公司的所有资产 购买资产形式 在后一种情况下 收购集团组建一个新的 私人控制的公司 为了逐渐偿还银行贷款 降低债务 公司新的所有者将公司的一部分卖掉 并大力降低库存 第三阶段 经营整顿 削减经营成本 改变市场策略 增加利润和现金流量整顿和重组生产设备 增强库存控制和应收帐款管理改变产品质量 产品线和产品定价调整员工工作 进行必要的裁员努力与供应商达成更有利的条款削减不必要的投资 第四阶段 重新变为公众持股公司 经过调整 投资集团的目标已经达到 该集团可能会使公司重新变为公众持股公司 反向杠杆收购 一般通过公开发行股权来实现 这一次发行称为 第二次公开发行 SIPO 这样做的原因是 为现有股东提供流动性 一般有80 以上的公司打算用第二次发行筹集资金来降低公司的杠杆率 三 杠杆收购的收益来源 纳税优惠管理人员激励和代理成本效应财富转移效应信息不对称和定价偏低决策效率 纳税优惠 有人认为大多数接管溢价中的都来自于节省下来的税金 新公司一般可获得免税经营一段时间 在经过这段时间后 公司往往会被出售出去 高杠杆率可以带来大量的利息避税 ESOP用借来的资金购买股票 雇主对捐赠的安排为其提供担保 其借款的本金和利息都是可以扣除的 贷款者可以将利息的一半从应税收入中扣除 这些纳税优惠必须通过接管才能实现这些收益 形成接管后股东们的超常收益 管理人员激励和代理成本效应 杠杆收购或管理层收购使管理人员持股增加 从而增加了他们提高经营业绩的激励 给予管理人员较高报酬 在公众持股的情况下 外部股东会认为这些管理人员的报酬合同 过于慷慨 在这种情况下 转为非上市公司有助于相关报酬安排的达成 杠杆收购减少了自由现金流量引致的代理人成本 自由现金流量往往促使管理人员进行奢侈的指出 而不是将其作为股息发放给股东 通过杠杆收购而增加债务 可以迫使这些现金流量被用于偿还债务 可见 杠杆收购代表了一种 债务约束行为 如果管理人员是风险厌恶型的 债务的增加会给管理人员带来压力 财富转移效益 杠杆收购带来了股权价值的增加 有人认为这并不一定表明效率有了提高 而是财富转移的结果 财富的转移途径 由债券人 优先股东手中转移 由雇员手中转移 敌意接管者可以通过裁员和降低薪水来违背企业与雇员之间原有的契约 社会公众手中转移 纳税优惠等于从公众手中获取补贴 此外 与其他企业相比 杠杆收购企业的雇员人数增加较慢 有时可能会下降 这主要是接管后资产剥离和对劳动力更为高效的利用 信息不对称和定价偏低 接管投资者支付的大量溢价的另一种说法是 管理人员或接管投资者比公众持股者更了解公司的价值 接管提议向市场表明未来经营收入将高于原先的预期 或者该公司的风险小于公众原先的预期 投资者集团相信新公司的价值大于购买价格 因此 接管前的股东获得的收益小于拥有足够信息的股东应该获得的收益 管理层收购提议不可能披露太多的信息 也不可能对目标企业提出合理的报价 证据 在一般情况下 拥有信息的人士 管理人员和董事 持有接管企业的大量股权 10 而参与接管的管理人员持股比例为4 67 效率考虑 在私人所有权下 决策程序可以更有效率 重要的新计划不需要过于详尽的研究 也不需向董事会报告 可以更为迅速地采取行动 公众持股公司必须进行详尽的信息披露 而竞争对手可能从中获取重要的 与竞争相关的信息 私人公司可以避免这类问题的发生 四 MBO MBO产生的背景MBO的来源MBO的操作程序 MBO的背景 发源于英国公司分拆的结果受ESOP的影响激励因素代理人成本考虑 MBO的来源 母公司分拆独立企业破产接管母公司破产接管家族或私人公司的企业主退休或死亡 继承人无力接管 MBO的操作程序 管理层起草并向公司卖方发出收购要约对目标公司的收购调查在财务分析的基础上确定目标公司的收购价格融资安排完成融资并成立新公司 ESOP运用举例 约翰 琼斯是艾斯公司的总裁和100 所有者 他的全部资产就是艾斯公司 他的孩子长大以后对经营这家公司没有兴趣 由于琼斯没有其他的投资 律师建议他售出艾斯公司 否则在他死后 继承人很可能因无力支付遗产税而被迫在不利的情况下出售艾斯公司 琼斯从宇宙公司处得到一个报价同意以股票换股票的方式换取艾斯公司的全部300000股股票 宇宙公司股票市场交易价格为每股15美元 投资银行估计艾斯公司股票价值为每股20美元 因为琼斯只有54岁 他还不愿意放弃对自己公司的所有权和控制权 琼斯已经认识到了增加流动性的需要 但还不愿意在这时将公司卖掉 用ESOP计划可以部分的解决问题 以艾斯公司所有雇员为受益人 建立一个ESOP 这个ESOP再从银行借200万美元 用这些资金从琼斯手中购买100000股艾斯公司股票 银行的贷款由艾斯公司担保 用ESOP信托持有的100000股艾斯公司股票为质押 艾斯公司同意进行ESOP捐赠 以保证贷款本息的偿付 对于艾斯公司来说 这些属于纳税上可扣除的费用 现在琼斯已受到了200万美元的现金 很可能他将这笔钱投入一个流动性或可交易性较好的分散化组合中 只要这些资金在12个月内被投入其他美国公司琼斯就不必在现在为其纳税 ESOP偿还贷款时 该信托持有的股票被分配进每个雇员的帐户 当贷款被完全还清后 ESOP将受到并拥有100000股艾斯公司的股票 这些关系请看下图 66 7 的股权艾斯公司ESOP捐赠33 3 所有权以偿还贷款200万美元贷款200万美元贷款约翰 琼斯艾斯公司票据银行ESOP100000股股票质押艾斯公司雇员 受益人 四通集团的经理层融资收购 1999年7月 中国最大的民营企业 四通集团明确提出采用管理层收购方式 ManagementBuy Outs 解决了多年来严重困扰四通集团的所有者缺位问题 一 管理层融资收购问题的提出 四通集团的经理层融资收购 四通集团以2万元起家 如今已发展成为拥有10亿资产 52个联营企业的大型跨国企业 随着企业规模的逐步扩大 由产权不清的问题日益严重和尖锐 严重影响企业发展 1993年 在国际金融公司 IFC 进入中国之初 外国专家曾9次前来商谈对四通集团的投资或贷款问题 均因他们认为四通不是一家 民营企业而告吹 四通集团的经理层融资收购 另外 四通内部也存在着产权归属的争执 1984年5月 中国科学院7名工程师从单位辞职 向北京海淀区四季青乡借款2万元起家的 第一年就赚了143万元 四通的发家资本是借贷资本 但创业者之间