论我国证券发行上市保荐人制度.doc

摘 要保荐人制度的引入时我国证券发行市场的重大改革，它为发行制度从现在的核准制转向以市场主体自主选择为导向的注册制奠定了基础。该制度旨在建立市场对证券发行上市进行约束的机制，其监管将有力的推进证券公司及其从业人员树立责任自觉意识，做到诚实守信和勤勉职责，从而从源头上提高上市公司质量。但是保荐人制度却因其考试制度、资源配置、权责监督等方面尚不完善，出现了许多问题，影响其效力发挥。本文通过对保荐人制度的分析，阐释了对其内容、效力、局限性的认识与展望。关键词：证券发行 证券上市 保荐人制度 保荐代表人ABSTRACTABSTRACT The introduction of the system when the sponsor of a major reform of the securities offering market,which for the distribution system from the current approval system to choose the main shift to market-oriented basis for the registration system. The system is designed to establish a market for securities issuance and listing the constraints of the mechanism of the regulation will effectively promote the responsibility of the securities companies and their employees build self-awareness, honesty and diligence responsibility to do so from the source to improve the quality of listed companies. But the sponsor system has its examination system, resource allocation, supervision, and responsibility is not perfect, there were many problems that affect the effectiveness of play. Based on the analysis of the system sponsor, explained its contents, validity, understanding the limitations and prospects.朗读显示对应的拉丁字符的拼音字典Key words: Sponsor System； Sponsor representative； Intermediaries.1目 录目 录一、我国保荐人制度概述.1（一）我国保荐人制度的含义.1（二）我国保荐人制度的特点.1（三）我国实行保荐人制度出台的背景及期望目标.2（四）我国保荐人制度的作用.2二、我国现行证券保荐人制度存在的缺陷.4（一）保荐人的选拔方式不合理.4（二）保荐人担任主承销商的规定难以保证其公正性.5（三）保荐人和发行人的责任边界存在模糊区域.6（四）保荐人违法所承担的后果起不到足够的震慑作用.6（五）与保荐人制度相关的法律法规不够完善.7（六）保荐人的职责不够明确. . .7三、完善保荐人制度的建议.7（一）完善保荐人的选拔制度.7（二）应当将保荐人与主承销商相分离.7（三）理清保荐人与发行人的责任边界.8（四）加强保荐人的责任.8（五）明确和细化保荐人的职责.8主要参考文献.10后 记.111论我国证券发行上市保荐人制度论我国证券发行上市保荐人制度作为我国证券发行制度改革的一项重要措施，保荐人制度的实施是我国证券发行制度改革的一次飞跃。但是目前我国实行的保荐人制度从法律层面看还有一些缺陷，需要进一步完善。本文针对我国证券发行保荐人制度所存在的问题提出相应的完善对策。一、我国保荐人制度概述（一）我国保荐人制度的含义我国证券发行上市保荐人制度是指，由保荐机构及其保荐代表人负责发行人的辅导、发行和上市推荐，并对发行文件和上市文件中所载资料的真实性、正确性和完整性进行核实，同时协助发行人建立严格的信息披露制度，并承当风险防范责任的一种制度。保荐人通常是可以为上市公司申请上市承担推荐职责，并为其上市后一段时间内的信息披露行为向投资者承担担保责任的证券公司叶林，证券法M，中国人民大学出版社，2008年4月，第3版，第6页。我国证券发行上市的保荐人制度是在2004年2月1日开始正式实施的，该制度旨在建立市场对证券发行上市进行约束的机制，其监管将有力的推进证券公司及其从业人员树立责任自觉意识，做到诚实守信和勤勉职责，从而从源头上提高上市公司质量。对其法律地位，2006年1月1日起实施的证券法 给予了明确确立。（二）我国保荐人制度的特点从以上保荐人制度的内容上看，我们不难分析出该制度的特点1.法定的担保职责作为民法意义上的担保，其具体含义是指，为保证债务的履行和债权的实现，经由法律规定或当事人约定，在第三人的信用或某项具体财产上所设定的法律关系，它是为保障债权人利益、弥补债务人偿债财产不足而设计的法律制度。担保制度的意义在于，担保一经设定，担保人与债务人的利益就连为一体。这一方面使得债务的履行处于担保人的监督之下，担保人为了最终不承担担保责任，必然关注债务人履行债务的情况；另一方面，债权的实现多了一层保障，除了债务人的财产外，用于担保债权实现的财产还包括担保人的一般或特定财产。就算不引入第三人作为担保人，而仅设定债务人的某项特定财产作为担保物，仍然保证了债权人的债权能够优先于债务人的其他债权得到清偿。可见，不管设定何种形式的担保都是保障债权安全的法律手段邬红旗，担保法原理与适用M，北京:人民法院出版社，2001年，第89页。这是保荐制度最突出的特点，保荐人的担保责任是一种特殊的保证人的担保，保荐人承担的保荐责任是对被保荐人的违法披露信息给投资者造成损失以其全部财产承担赔偿责任，且保荐人承担的是连带责任。这是一种无过错性的法定担保责任，它不同于共同侵权责任中的连带责任，即保荐人虽然主观无过错，但亦应为上市公司的违反法定义务的行为承担赔偿责任。2.严格的资格条件保荐人的资质条件比其他任何证券公司都要严格，即保荐人除了具备有限责任公司、综合类证券公司应具备的成立条件外，还应具备适合保荐人自身业务和职责特点的资质条件。由于保荐人的职责涉及到上市公司在法律、证券、金融、财务、会计、经营管理等各方面的业务，所以要求素质更高、业务范围更全面的专业人员。因为保荐人要承担维护上市公司信用，为上市公司信息披露行为承担经济担保责任，所以保荐人必须拥有必要的资产条件以作为担保活动的物质基础。故而保荐人的人员条件和资产条件等方面的要求标准要严于一般的证券公司。3.较长的职责期限职责期限是保荐人职责的存续期间。保荐人所承担的对上市公司的保荐职责期间，不仅包括上市前的申请、发行阶段，而且还包括上市以后数年或上市公司整个存续期间的经营阶段。而其它推荐人或承销商的职责在公司上市之后即终止。（三）我国实行保荐人制度出台的背景及期望目标监管层推出保荐制度的初衷很明确，是希望通过实施保荐制度，来抓住中介机构这个牵头人，通过他们来提高整个中介机构的执业水平，为证券市场把好关。实行保荐人制度也是中国证监会贯彻落实国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见关于要进一步完善股票发行管理体制，推行证券发行上市保荐制度精神的具体体现林坚，“证监会有关负责人就首批保荐机构和代表人答记者问”，上海证券报，2004年05月11日，275。（四）我国保荐人制度的作用 保荐人制度是股票发行制度中的一种。我国目前实施的保荐人制度相对于以往的行政审批制和通道制有着明显的优势。 1.保荐人制度有利于保护投资者的利益。在行政审批制下，拟发行公司在申请公开发行股票时，征得地方政府或中央企业主管部门同意后，向所属证券管理部门提出发行股票的申请，经证券管理部门受理审核同意转报中国证监会核准发行额度后，方可提出上市申请，经审核、复审，由证监会出具批准发行的有关文件，即可发行。在这种制度下，公司是否具备上市资格是由地方政府的证监会决定的，而证监会同时又是股票市场的监管机构，如果上市公司出现问题，既要由证监会来处罚，又要追究证监会审核失职的责任。因此，对行政审批制下的监管及处罚力度可想而知。在通道制下，发行人在发行股票时，不需各级政府批准，只要符合证券法和公司法的有关规定，即可申请上市，但是，证券公司的发股家数即通道数量是由证监会确定的，证券公司按照发行一家再上报一家的程序来推荐发股公司。在这种制度下，证监会还拥有对拟发股公司上市申请材料的实质性审核权限，继续担当决策者与监管者的双重角色，同样不能保护投资者的利益。在保荐人制度下，保荐人要为拟发股公司的上市申请材料的真实性负一定的法律责任，因此保荐人对上市公司的挑选会更加谨慎，即使证监会对拟上市公司的申请材料仍有一定的审核权限，但有了保荐人的审慎核查，上市公司的违法违规行为会有所减少，这就有效地保护了投资者的利益。 2.保荐人制度有利于促进券商之间的有效竞争。在行政审批制下，券商之间几乎不存在竞争，上市公司的申请材料全部由政府与证监会审核，其上市资格由证监会认定，券商之间的竞争有时靠的不是实力，而是公关能力。券商为了取得主承销商资格，用尽各种方式向地方政府和拟发股公司公关；在通道制下，券商不必再向地方政府公关，券商的通道数量由证监会根据各券商的实力而定，但是，实力强的券商其本身可能具备可承销家数突破通道数量的能力，而实力弱的券商可能出现承销家数达不到通道数量的情况，因此，通道数量的规定限制了券商之间的有效竞争。在保荐人制度下，取消了对券商通道数量的限制，有实力的券商可以充分发挥其优势，承销更多的家数，而实力弱的券商只能勉强维持生计，甚至被淘汰出局，这就大大提高了券商的质量。 3.保荐人制度的实施有利于提高上市公司的质量。公司上市的目的是为了筹资，这本身是无可非议的。公司为了上市进行虚假包装，在现实生活中也经常能见到。关键在于股票市场的内在机制能否有效地制约上市公司的这种行为。在行政审批制下，地方政府和证监会具有审核拟发股公司上市资格的权利，而证监会同时又是股票市场的监管者，在这种情况下，一旦上市公司质量问题被发现，地方政府和证监会应承担审核失职的责任，而同时又要作为股票市场的执法人对其自身进行处罚，这种处罚力度可想而知。因而，地方政府和证监会也就不会花费大量的精力去审核拟发股公司的质量，所以上市公司的质量也很难得到保证。在通道制下，各券商拥有的通道数量是固定的，其所承销得的股票质量的好坏不影响其拥有的通道的数量，因此券商不会花费大量的时间与精力对拟发股公司的质量进行审核，从而上市公司的质量就得不到保证；保荐人制度下，一方面，保荐人要对拟发股公司的上市申请文件的真实性、准确性和完整性负法律责任，另一方面，取消了对券商的通道数量的限制，如果券商对上市公司的质量审核失职，既要负法律责任，又要遭受投资者的冷落，因此，券商要花费大量的时间和精力，或聘请专业人士对上市公司的质量进行审慎地核查，如果拟发股公司故意造假，券商将放弃与其合作，并将具体情况上报证监会，这就使得拟发股公司无意造假，而券商的筛选标准也不断提高，有效地提高了上市公司的质量。二、我国现行证券保荐人制度存在的缺陷在保荐人制度实施的初期，监管机构和投资者都对它给予了厚望，希望保荐人承担起提升上市公司质量的重任。但保荐人制度不是万能的，一些因素限制了其积极作用的发挥。证券法第十一条规定：“保荐人的资格及其管理办法由国务院证券监督管理机构规定。”关于保荐人的管理办法最初为2003年的颁布的证券发行上市保荐制度暂行办法，2008年10月修订了暂行办法，将修订后的办法定名为证券发行上市保荐业务管理办法，该管理办法又于2009年4月进行了修订。管理办法对于规范证券发行，提高上市公司质量和证券经营机构的执业水平，保护投资者的合法权益，促进证券市场的健康发展起到了良好的作用。但是任何制度都不可能在创立时就是完美无缺的，我国现行保荐人制度的一些不良影响也正在引起人们的关注。保荐人制度表现出上述诸多缺陷的根本原因在于证券监管机构对股票发行的行政干预太多，正如深圳证交所完成的研究报告2007年证券市场主体违法违规情况报告在缺乏必要的权力制约机制的状况下，证监会监管的内容和范围不断扩张，包括行业准入、业务审批、发行审查、上市监管、违法查究、风险处置、投资者教育和保护等。监管机构一直试图通过控制股票发行的节奏来调控股市价格。只要这个监管的理念不改变，保荐人制度的缺陷就无法根除，真正实施证券法规定的“股票发行的核准制”也永远是一句空话。对保荐人制度实施中存在的问题，提出了一些策略性、且具备一定可操作性的政策建议。（一）保荐人的选拔方式不合理按现行规定，只有从事投行业务两年以上的证券公司正式员工，才能通过证券公司报考保荐人。然而在实际招考过程中，这样的资格限制却在一定程度上沦为一纸空文。为增加自身保荐人数量，不少并不从事投行业务但考试能力较强的证券公司普通员工，以至于应届大学毕业生，在证券公司的运作下参加保荐人考试，早已成为业内“公开的秘密”。而目前保荐人考试只看笔试成绩的现实，反而使这部分全无实践经验的“菜鸟”更有可能考出高分，获得保荐人资格。虽然他们同样可以在日后的项目实践中积累经验，但这一过程付出的“学费”却要由公众投资者买单，由此形成的试错成本未免太过高昂。（二）保荐人担任主承销商的规定难以保证其公正性管理办法中规定由保荐机构担任主承销商，是考虑到我国券商目前还没有较为明确的市场细分和专业化分工，因此在制度设计上没有将保荐机构与主承销商完全分离。由于证券承销会给证券商带来非常可观的利益，高额的承销费用和相对较低的发行风险，对保荐机构及保荐人有着较大的利益诱惑，出于这种利益的驱动，保荐机构将努力促使拟上市公司上市，对上市公司进行美化，很有可能将一些实际不符合标准或效益低的公司推上市。保荐机构兼作主承销商，由于存在利益诱惑，也难以保证保荐机构公正地出具保荐意见书，尽到勤勉职责，从而影响其作为保荐人的公正性。虽然此次管理办法已将原来暂行办法中的“由保荐机构负责证券发行的主承销工作”修改为“证券发行的主承销商可以由该保荐机构担任，也可以由其他具有保荐机构资格的证券公司与该保荐机构共同担任”，引入了其他具有保荐机构资格的证券公司参与主承销工作，但由于担任发行和上市的保荐机构仍参与其中，由于利益的驱动，仍然难以保证保荐机构的独立与公正性，仍然存在缺陷。管理办法第六条规定：“同次发行的证券，其发行保荐和上市保荐应当由同一保荐机构承担。保荐机构依法对发行人申请文件、证券发行募集文件进行核查，向中国证监会、证券交易所出具保荐意见。保荐机构应当保证所出具的文件真实、准确、完整；证券发行规模达到一定数量的，可以采用联合保荐，但参与联合保荐的保荐机构不得超过2家；证券发行的主承销商可以由该保荐机构担任，也可以由其他具有保荐机构资格的证券公司与该保荐机构共同担任”。2003年的暂行办法第六条为“保荐机构负责证券发行的主承销工作，依法对公开发行募集文件进行核查，向中国证监会出具保荐意见”，虽然管理办法第六条与2003年的暂行办法相比，已经有了改进，引入了联合主承销，即主承销商可由多个保荐机构担任，但仍然没有将保荐人与主承销商进行完全分离，联合主承销中，其他具有保荐机构资格的证券公司需要与证券发行的保荐机构共同担任，在制度设计上仍然存在不足。只有将保荐人与证券承销商相分离，这才是防止违规行为的真正有效的办法。一旦保荐失职，将不符合条件的股份公司推向证券市场，对投资者的损害就成为无法挽回的事。在损失结果出现之后再来对保荐人和保荐机构进行处罚，无论如何都无法挽回投资者遭受的损失。因此从风险控制的角度来讲，保荐制度设计本身就应当科学严谨，将保荐人与证券承销商相分离，从制度设计上预防违规事件的发生。从立法的科学性角度来讲，保荐人担任主承销商的制度缺乏科学性与合理性，由于主承销商可以有一大笔可观的佣金收入，因此主承销商与上市公司有密切的利益关系，保荐人再担任主承销商，则很难保证保荐机构的公正性。从管理办法实施的社会效果来看，在实践中，诸多违规现象的出现，不能不使我们思考保荐机构担任主承销商的制度科学性与合理性。(三)保荐人和发行人的责任边界存在模糊区域保荐人与发行公司之间始终存在着较为明显的信息不对称。如果发行公司刻意隐瞒真实情况，弄虚作假，保荐人往往也很难发现问题。另外在保荐人发行上市推荐和持续督导的过程中，上市公司及其股东、投资者可能把他们应当承担的责任也转嫁给保荐人，存在风险。 保荐人一方面要发挥其辅导推荐职责并对发行人调查审核，以选择优质的公司上市融资。另一方面要履行持续督导和担保职责，监督上市公司的信息披露行为和经营行为，防止上市公司的违法违规行为的发生，以保护投资者的利益吴江涛，论保荐人制度，北京:中国政法大学，2006年，第165页。(四)保荐人违法所承担的后果起不到足够的震慑作用对于保荐机构及保荐人违规的处罚措施，在管理办法及证券法中都作了很多规定，管理办法第六十五条至七十四条，有大量关于保荐机构及保荐代表的违规行为处罚的规定。如第六十六条“保荐机构、保荐代表人、保荐业务负责人和内核负责人违反本办法，未诚实守信、勤勉尽责地履行相关义务的，中国证监会责令改正，并对其采取监管谈话、重点关注、责令进行业务学习、出具警示函、责令公开说明、认定为不适当人选等监管措施；依法应给予行政处罚的，依照有关规定进行处罚；情节严重涉嫌犯罪的，依法移送司法机关，追究其刑事责任”。第六十七条“保荐机构出现下列情形之一的，中国证监会自确认之日起暂停其保荐机构资格3个月；情节严重的，暂停其保荐机构资格6个月，并可以责令保荐机构更换保荐业务负责人、内核负责人；情节特别严重的，撤销其保荐机构资格”。但是事实证明，这些措施都起不到根本性的震慑作用。保荐人从事保健工作的主要目的是为了从保荐行为中获取经济利益。而保荐人只有与发行人密切合作，争取成功发行上市，保荐人的目的才能得到实现。所以，保荐人与发行人构成利益共同体。按照目前的规定，对该种行为的处罚显然是比较轻的。虽然现行制度明确规定，保荐人一旦出现违规行为，证监会可以采取罚款、没收违法所得、取消或暂停保荐人资格等制裁措施。但在实际操作中，对于保荐人渎职的处罚往往也只不过是暂停保荐人资格一年，罚款也是以30万元为上限。可是部分保荐人光签字不干活，单个项目便可收入上百万。两相比较，保荐人渎职成本实在太低，自然也缺乏为公众投资者利益尽责的现实动力。（五）与保荐人制度相关的法律法规不够完善目前我国证券发行法规数量众多，内容重叠，级别混乱。经初步统计，证券发行监管法规类型包括办法、管理办法、实施办法、准则、实施细则、通知、指引、指导意见、备忘录、回复函等10余种140多个且众多的法律存在着不配套的现象。（六）保荐人的职责不够明确；企业发行上市是发行人、券商、律师、审计机构、评估机构等共同发挥作用的结果，保荐人虽然作为总召集人和推荐人，有组织、协调发行工作团队的义务，但不可能包揽律师、审计机构、评估机构等专业机构的职责。发行人、会计师、律师、评估师并不对保荐人负责，保荐人对他们并没有法律上的约束力，加上审计和法律事务需要经验丰富的专业人士才能胜任，保荐人不可能不计成本地去复核其他中介机构为发行人出具的专业报告，只能在职责和能力许可的范围内控制风险。因此，保荐人不可能替代其他中介机构履行应尽的诚信义务。三、完善我国保荐人制度的建议 （一）完善保荐人的选拔制度提高保荐人和保荐代表人的进入门槛，加强对保荐主体的规范与监管，为保荐人制度的正常运行和发展奠定良好的基础。保荐代表人资格考试除了考察其业务知识外，还应重点加强其操作经验、敬业精神和诚信程度的考察，提高保荐人的入门资金等条件，借鉴律师与律师事务所和会计师与会计师事务所的管理方式，保持保荐代表人与保荐人的独立性与流动性。对于上述制度建议，管理办法有所涉及。管理办法将保荐代表人资格申请人担任项目协办人的年限从一年放宽到三年。在适当放宽项目协办人年限的同时，这次修订也相应严格了对从业经历的要求，更强调境内市场的特定证券发行项目的参与。此规定无疑对保荐人制度的功能发挥起着重要作用。但相较于前述建议，管理办法在保荐人资格的选拔方面的规定尚待完善。（二）应当将保荐人与主承销商相分离证券法第十一条第二款“保荐人应当遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运作”，如何使得保荐人能做到诚实守信，勤勉尽责，在管理办法的配套措施上就应当有合理的制度设计，当保荐人担任主承销商，即与证券发行有了关联关系，当存在关联关系时，就难以保证其作为保荐人的公证性；如果保荐机构又担任证券发行的主承销商，这就使得保荐制度的公平公正性遭到质疑。 只有将保荐人主承销与商完全分离，才能使保荐人与主承销商相互监督，为证券发行的诚信和公平提供更多的保障。证券法第三十一条“证券公司承销证券，应当对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查；发现有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，不得进行销售活动；已经销售的，必须立即停止销售活动，并采取纠正措施”。如果承销商即是保荐人，由于保荐人已核查过证券发行的文件的真实性、准确性和完整性，作为承销商的保荐人通常不会再次进行核实，因而少了一道核查程序。如果由非保荐人担任主承销商，则可以增加一次审核程序，更好地起到对证券发行上市的核查监督作用。管理办法配套措施应当与证券法有很好的制度衔接，将保荐人与主承销商完全分离，从而增加一道监督程序，这也是保荐制度的国际惯例。（三）理清保荐人与发行人的责任边界保障发行人所公开披露的信息的真实性、及时性和完整性是保荐人职责的主要内容。保荐人承担保荐职责，必须具备相当的专业能力和审慎的执业态度，勤勉尽责，按照规定的执业准则完成操作，如果出现执业错误，就应承担相应责任，接受处罚。但是，信息由发行人掌握，发行人与保荐人之间也存在信息不对称问题。因此，对于证券发行人本身的行为以及信息披露的内容需要承担法律责任的，保荐人只应承担过错责任。这里应当引入过错推定原则，若保荐人有充分证据证明自己在执业过程中已经勤勉尽责，就应判定其无过错，从而予以免责。（四）加强保荐人的责任加强保荐代表人的责任，规范保荐代表人的行为，可以从两个方面着手，一是法律威慑，二是利益制衡。