苏宁电器股票投资分析.doc

苏宁电器股票投资分析第二章苏宁电器公司基本面分析2. 1公司基本情况2.1.1基本情况概览苏宁电器股份有限公司有前身是1990年现任董事长张近东先生以10万元自有资金，在南京宁海路租下一个200平方米的门面房创办的苏宁交家电，起初这家不起眼的门店只是一个专营空调的专卖店，如今苏宁已经成为了中国3C (家电、电脑、通讯）家电连锁零售企业的领先者，现在已经形成了旗舰店、社区店、专业店、专门店四大类；经营品种从最初创立之初专营空调扩展到包括空调、冰洗、彩电、音像、小家电、通讯、电脑、数码、OA办公、厨卫等综合品类，上千个品牌，20多万个规格型号；经营范围也从最初的家用电器扩展到家用电器及消费类电子产品的销售和服务、电子商务、物流快递、第三方支付等多方面全面发展；2009年上线苏宁易购网上销售平台，幵始涉足电商，2012年苏宁易购销售额183. 36亿元，苏宁易购会员数突破2000万，苏宁易购先后获得支付牌照、快递牌照以及金融小贷牌照。2012年06月27日，公司幵发的第三方支付工具易付尘获得中国人民银行颂发的第三方支付支付牌照；2012年09月26円收购红孩子，红孩子是母婴电子商务网站，这是苏宁易购扩充产品线及苏宁“超电器”战略的一部分。公司2004年在深圳证券交易所中小板上市以来，公司持续优异的业绩得到投资者的青睐，公司市值持续走高，截至2012年12月底，苏宁电器已经是中小板流通股本最大的上市公司，以占总成交金额计算是中小板成交第三活跃的上市公司。最新财务报告显示截至2012年12月30日，公司店面已经覆盖全国267个地级以上城市，在中国大陆地区，共计拥有连锁店1664家。自2004年上市以来公司收入年均复合增长率、净利年均复合增长率、股东权益复合增长率都持续高速增长，但是2009年以来受宏观经济复苏疲软、家电下乡政策退出、极地产调控政策、行业恶性的竞争的影响、以及来新销道的销售竞争，主要位括网购，邮购，电视购物，尤其是网购行业的冲出公丨高复合增长势头开始面临艰难，实体销售趋于乏力，受拖于在价格和促销方面对网上销量平台苏宁易购价格和促销方面的持续投入，公司公布2012年年报显示，公司2012年实现营收983. 57亿元，同比增长4. 76%;净利润25. 05亿元，M比下滑48.72%,净利润大幅下降还是公司上市以来首次出现，可见苏宁电器应该重新对公司的发展道路进行规划，在行业转型中谋求适合自己发展的道路。2013年02月20 F1苏宁电器改名为苏宁云商，改名重新定位了苏宁，重新定位后的苏宁是一家高科技公司，服务是苏宁的唯一产品，苏宁云商模式可以概括为“店商+电商+零售服务商”，根据集团的部署，苏宁今后将发展成为线上电子商务，线下连锁平台和商品经营三大经营总部，涵盖了实体产品、内容产品、服务产品三大类28个事业部，形成“平台共享+垂直协同”的经营类型。鉴于苏宁电器品牌从1990年就诞生了，耳熟能详、品牌知名度较高，尽管已经改名叫苏宁云商，但是本论文还是选用苏宁电器作为标识。2. 1.2公司实体店运行状况苏宁电器上市以来凭借资本优势，高效的经营管理水平，数量庞大的线下实体零售店完成了对全国一线城市网点的布局，公司营业收入飞速增长，然而近年来，苏宁电器所处的家电零售行业发生着巨大的变化。一方面从宏观调控所带来的政策影响、宏观经济长期低位运行对行业销售的影响越来越大，消费者支出减少，消费者更新产品的周期变长；另一方面网络购物的兴起，对家电零售产生了越来越大的冲突。2012年网购行业保持着较快的发展，据中国电子商务研究中心监测数据显示，截止2012年12月，中国网络零售市场交易规模占到社会消费品零售总额的6.3%，比重是逐年提高，网络零售侵占线下实体零售的份额已经成为不争的事实，特别是苏宁电器所销售的3C类商品、数码产品受到了以京东商城、当当网为代表的屯商大佳的冲击，而且电商凭借资本低价促销商品的活动在消费者心中加深了网上购物要比实体店购物便宜的意识，进一步的减少了线下实体店的销售额。宁”、“乐购仕”双品牌的连锁网络架构，对不同的市场和不同消费者的需求进行一一对接，特别是在Expo超级旗舰店，乐购仕生活广场，这些门店里有丰富的非电器产品展示和苏宁易购体验区，服务方式和品牌种类都全面升级，2012年乐购仕店新幵了 7家。从公司大陆门店情况可以看出2010 2012年公司陆续完善在一二城市的布局，加快了对三四线城市的发展，特别是加大了对县镇市场份额的争夺，县镇店的数量在未来有望进一步的上升。因为根据国家统计局统计，2011年我国的城镇化率是51.3%，显著低于发达国家水平城镇化进程，离发达国家超过75%的水平还低了30个百分点，而且我们城镇化水平逐年增长，动能未减，近三年我国城镇化率年均增幅1.4个百分点，处于历史较快水平，表明我国目前仍处城镇化中期，预计未来城镇化率水平将继续较快提升城镇化趋势下家用电器电保有量长期上升，特别是冰洗产品更新换代需求平稳，空调、液晶电视农村普及与城镇普及更新需求叠加将会推动家电零售行业稳步增长，所以预计未来县镇店的数量将会继续保持增长。人，苏宁揚购成为苏宁的一个独立单元进行动作，为了达到品类扩张的目的，2012年09月苏宁易购以6600万美元收购红孩子，红孩子是国内知名的母婴在线销售领军企业，一直在国内母婴线上销售方面占有较大的市场份额，苏宁易购收购红孩子是补充母婴品类快速化的有效途径，而且也是提升销售额和扩大市场规模的快速道路，据公司管理人员对外公布的信息表明，未来不排除通过继续收购其它电子商务网站来做大做强苏宁易购网上商城。2013年2月21日，苏宁将独立子公司运营的苏宁易购打散，成立苏宁电子商务运营总部，苏宁易购在苏宁内部已经提升到一个重要的战略地位，而且公司喊出了做中国的亚马逊口号。展将是集团工作的重中之重。据苏宁最新发布的最新报告显示，为了提升用户体验，加大线上线下融合，苏宁电器全国门店都可以是苏宁易购的自提点，苏宁易购未来还将在乐购仕店设立苏宁易购自提点。苏宁易购在物流建设方面大规模建设物流基地、仓储中心、货物自动分拣中心、苏宁电器现阶段的售后人员都将加入快递工作中，可以说在物流建设方面投入、改进、整合将有效的提高未来苏宁易购的物流效率。2. 2行业状况2. 2. 1家电零售销售态势放缓国宏观经济结构转型、拉动内需的产业政策长期持续推进，将促进零售业尤其是家电零售业稳定的发展，在此基础上，我们预测全国限额以上企业家用电器和音像器材类销售额将在2012年触底并在十位数低端持续增长。2. 2. 2家电零售行业集中度我国家电零售行业目前处于区域型家电连锁、全国性家电连锁、大型百货商场并存的阶段。由于家电零售行业产品差异化的程度较低，潜在者进入的成本较低，市场上分布着大大小小多种形式的销售实体，各家企业都面临着激烈的竞争，我国家电零售市场一直以来行业集中度较低，然而随着像苏宁、国美等资金实力强大的企业，通过在资本市场上融资进行疯狂幵店，加上自身先进科学的管理水平，我国经济的快速发展，居民收入的不断提高，使得我国家电连锁企业的迅速发展，特别是并购扩张（如2006年国美电器以52. 68亿港币收购永乐电器），行业集中度有望在将来不断上升，规模不断扩大。家电零售行业诞生了像国美和苏宁这样资金实力雄厚的全国家电连锁企业，据中信证券商业零售行业2013投资策略报告显示苏宁电器2011年销售额938. 89亿元市场占有率7. 49%排名第一，国美电器2011年销售额905.13亿元市场占有率7. 22%排名第二，呈现了强者更强的市场格局。国家统计局最新数据显示限额以上企业家用电器和音像器材类销售额从2005年1613亿元上升到2012年5935. 8亿元，门店规模从2005年2392个增加到2011年5144个，营业面积从2005年451. 3万平方米增加到2011年1529. 5万平方米，增幅分别达到115. 05%和238. 91%，以国美、苏宁为首的连锁卖场几乎垄断一、二级市场，其中占有一级市场超过80%。根据中抬康预测，2012年国内家电市场销售额约达11549亿元。根据2012年苏电器最新报告2012年；丨匕总收入983. 57亿兀；根据2012年國美电器第三告诫最新报告2012年1-9丨彳国芙上市公司部分销售收入约360. 57亿元，假设销售收入季度均匀，2012年总销售额480. 76亿元。两大巨头所占的市场份额仅为12. 68%，所占份额不到20%，相比欧美等发达经济体家电零售商所占的市场份额，目前我国家电零售市场集中度是偏低的，预计家电零售企业还有巨大的成长空间，特别是在城镇化的过中对三四级市场的幵发，规模经济效应，领头企业的市场占有率、家电零售市场信中度将不断提高。2. 2. 3行业变革一创新零售模式电子商务业务迅速_起近年来随着淘宝网、天猫商场、京东商城等为代表的电子商务企业的迅速发展，尤其是以京东商城为代表的B2C企业借助雄厚的资本实力迅猛扩张，以用户体验为导向，物美价廉，为用户提供一站式服务，直接改变了消费者对购物习惯，网络购物逐渐成为大众尤其是年轻消费群体热衷的购物方式，特别是家用电器、3C类商品由于标准化程度较高，消费者往往对价格的关注度较高，在线下实体店购买习惯都是货比三家，现在由于网络零售的兴趣，特别是互联网提供各家电商实时比价的服务，用户越来越多的选择通过网上商城来购买物美价廉的商品0随着网购环境的円趋完善与成熟，网购用户的不断增长，网络零售市场规模逐年不断扩大，尽管据中国电子商务研究中心数据显示，家电连锁企业拥有庞大的线下体系，制造商在三四级市场也拥有庞大的自建渠道，直销的渠道也越來越大，这两部分至少占到整体市场的99%，纯电商的市场份额不足1%，但是截止2012年12月，中国网络零售市场交易规模达13205亿元，同比增长64.7%，再创新高，预计2013年有望达到18155亿；中国网络零售市场交易规模占到社会消费品零售总额的6. 3%,中国电子商务研究中心预计，这一比例还将保持扩大态势，5J2013宁的可比店面（指2011年1月1円当円，以及之前开设的门店）销售收入下降了 10. 11%,截止到2012年09月30円，苏宁的门店总数为1707家，比2011年底减少了 20家。其中，苏宁主动关闭100家门店，这是苏宁多年发展过程中第一次出现关店情况，激烈的竞争和行业发生的变革深深的冲击了苏宁电器，可以说苏宁电器告别了高速增长年代。互联网技术、智能终端等信息科技的蓬勃发展和快速应用要求零售业的商业模式必须尽快实现转型升级。为了扩大市场份额、保持市场占有率，打破时间和空间的局限，弥补实体连锁由于选址、人员、开店周期等客观因素暂时不能覆盖的市场或者经营能力有待提升的状况，扭转企业净利润增长放缓的弱势格局，行业内企业纷纷布局网上零售，企业纷纷转型变革。苏宁电器通过旗下苏宁易购电子商务网站布局互联网销售，国美电器通过旗下库马网、国美在线也跟进互联网销售，贯穿线上线下协同，形成“B2C+实体店”相融合的“的销售格局已经形成。四级市场也拥有庞大的自建渠道，这两部分至少占到整体市场的99%,纯电商的市场份额不足1%，所以未来线上部分的份额会越来越大，但是我们看到处于转型阶段，由于面临市场激烈的竞争，特别是价格战，整体上拉低了整个行业的盈利水平，加上广告方面的持续投入，电商部分短期内尽管还会高速增长但是还难以扭转净利润为负的局面，这种令投资者头痛的局面还将持续。2. 3公司财务状况分析公司财务状况是股票估值与分析中必不可少的一部分，通过比率分析分析公司财务报表中各项目之间的相互关系，了解公司财务当前和过去的经营业绩；通过各财务数据比例来了解公司的历史经营业绩、运营情况、经营管理水平等，深入探究公司经营的问题，在了解公司历史运营情况的基础上，通过对比，我们会发现很多有价值的信息，这些信息有助于我们随后对公司业绩作了全面、合理的预测。所以要对一家公司的未来前景做出较为正确的预测，分析公司财务状况，是一个非常关键的因素和步骤。2. 3.1基本财务数据的时候，加上家电宏观刺激政策的退出，公司电商业务的发展所投入的大量线上促销费用和广告幵支，2012年公司业绩出现了较大的下滑。苏宁电器2012年营业收入增幅4. 78%,营业利润比去年同期下降52. 88%,令市场最为关注的归属于上市公司股东的净利润大幅下跌，较去年同期下降了 44.37%,基本每股收益下降到0.3747元，较去年同期下降了 45. 62%，都是苏宁电器自上市以来首次出现的下降，可见2012年苏宁电器一方面由于2011年四季度家电激励政策“以旧换新”即将终止，家电市场整体情况较好同比基数较高，2012年公司面临行业激烈的价格竞争，尤其是网上零售行业恶性低价竞争所带来的潜在客户流失，公司为了扭转净利润下降的趋势，积极面对行业转型，重新审视发展道路，投入了巨量的资金，并关闭了一些没有盈利前景的实体零售店，线上线下融合还处于磨合期，融合效应还没有发挥出来，可以说是深受短期转型之痛。2. 3. 2盈利水平无论是机构投资者还是个人投资者都非常喜欢用资产收益率（Return onAssets)和权益收益率（Return on Common Equity)这两个指标作为对公司的盈利能力分析的基础工具，尤其是在对冲基金行业和资产管理机构。权益收益率ROE和资产收益率ROAROE的本质是一个企业营利的综合表现，是内在盈利能力和增长潜力的体现，无论是机构投资者还是管理者都热衷于用ROE作为衡量一家上市公司的业绩指标，也是用来衡量公司管理层有没有为股东带来投资回报价值，这也是股东最为关注的指标。机构投资者普遍认为只有ROE达到10%以上才能算得上是一家极具投资价值的公司。从苏宁电器营业成本、销售费用、管理费用、净利润占营业收入比例表可以看出尽管公司营业成本占营业收入的比例不断降低,但在2012年该数据上升，这与公司2012年持续投入，公司转型有关；销售费用占营业收入比2009年下降，但总体还是处于增加的态势，特别是2012年达到12.01%，可以说是公司加大对苏宁易购的广告投入、促销投入、人员成本上升等导致的；管理费用逐年升高，但所占营业收入的比例波动都不大；净利润占营业收入比开始有下滑势头，2012年下滑显著，这与近年来市场竞争激烈特别是价格战竞争所带来的整体行业利润下滑有关，网络零售行业迅猛发展所带来的实体零售店销售额增长下滑，通货膨胀居高不下所带来的人力成本上升，苏宁电器这几年迅猛发展易购线上促销投入巨大、逐年引入较多的应届大学生以及电子商务人员、加大对公司的广告宣传和推广有关，这与苏宁电器加快公司转型、提升客户体验、加快市场占有率的策略一致。如果比较2012年全年销售费用、管理费用分别为118. 11亿元、23. 50亿元，比2011年同期增长了 26. 09%，12.52%，这是公司近年加快转型短期内所付出的成本，一但转型成功，苏宁的净利润和股东回报水平有望进一步的快速回升。2. 3. 4偿债风险偿债风险分析主要是分析公司违约风险，这也是当前债务人和未来债务投资者非常感兴趣的，我们从短期流动性风险和长期偿债风险这两个方面来进行分析。短期流动性风险选择流动比率和速动比率来评估，流动比率是流动资产和流动负债的比率，速动比率我们用流动资产减去存货的和除以流动负债来计量，长期偿债风险用资产负债率来衡量，资产负债率是总负债与总资产的比例，选用账面价值来计算。第三章苏宁电器自由现金流量预测3. 1自由现金流量（FCF)分析师非常重视对企业现金流量的分析，现金流量可以分为股权的现金流量和债权的现金流量。自由现金流量等于公司的税后营业收益加上非现金支付，减去在净营运资本、不动产、厂房与设备和其他资产的投资。它不包括任何与融资相关的现金流量，比如利息费用或者股利。它反映了所有的资本（债务与股票）提供者可获得的现金流量。能否预测自由现金流量是企业估值的关键步骤。本论文按照以下公式来计算自由现金流量（FCF):自由现金流量FCF二息税前利润（EBIT) 税收（EBIT*边际税率）+折旧和摊销一净营运资本变动一资本支出营运资本二流动资产一流动负债3. 2营业收入、营业成本预测分析所有的预测都是建立在一系列基本分析和财务分析的基础上，要分析市场宏观环境、行业环境、公司本身。营业收入预测在正常情况下将考虑前一年度的营业收入、公司连锁店数目、单店销售额的增长率等。宏观经济环境国家统计局2013年1月18 F1初步核算我国国内生产总值519322亿元，按可比价格计算，比上年增长7. 8%，从2002-2008我国国内生产总值年度增速看出，自2010年来，己经连续两年放缓，而且是第一次低于8%这个关键点，“7.8%”是1999年中国经济增速的最低值，但是从季度累积增速来自，2009年成功实现“V”型反转以来一直增速发展直到2010年第一季度达到顶峰，2010年2季度开始回落，2012年J始筑底稳固增长，步入了低增长企稳阶段，这意味着苏宁电器所处的宏观经济运行不容乐观，未来或许国内生产总值有继续探底和低位运行的可能。II是我国末来城镇化率冇望进一步上升，在行业状况面临网络零彳|_冲击下苏十电器公司本身已经采取了积极的措施应对转型，考虑到短期价格战持续、行业毛利润下滑风险、且处于转型投入期苏宁电器单店销售额在下降，但是下降速度已经在放缓。2013年一季度以来，外部市场逐步企稳，公司内部前期实施的-?系列调整、优化举措效应逐步显现，公司可比店面销售有回升的趋势。与此同时，公司互联网业务也步入正轨发展且高速增长，公司在加强费用控制（关闭低效率店+减员），考虑2012年行业较低的收入与净利润增速基数，以及电商业务高增长，预计2013后年上市公司收入增速有望回升至10%，在2012年创历史新低增长4. 76%的基础上，保守预测，假设公司2013-2017年增长率分别为上一苏宁电器营业税金及附加主要是增值税以及地方附加税，它与利润表中营业收入高度相关的，通常所占营业收入一定比例历年变动幅度不大，2008 2012年营业税金及附加占营业收入的比重基本维持在0.40%左右，采取平滑处理，假定20132017年每年营业税金及附加所占营业收入的比例等于前五年营业税金及附加占营业收入比例的平均值。3. 4销售费用预测分析加大力度推进线上线下融合，实施联合促销、并加大资源投入，在城镇化过程中，预计公司连锁网络规模会进一步增大。长期来看，物价是处于上涨趋势，无论是租赁还是自有新开?店成本、物流成本都会上升，尤其是人力成本，2012年数据显示苏宁易购快速扩张期，公司招聘大量电商人才；公司转型阶段，广告费用投入也持续上升，广告促销费加大，可以说是投入资金是历年最高，2012年后处于精细管理阶段，线上线下融合所带来的效应显现后，有望进一步的降低销售费用所占营业收入的比例。2008 2012年销售费用占营业收入比分别是9.58%、8.91%、9. 02%. 9. 98%. 12.01%，通过精细化管理，规模运作效应显现后，预计销售费用会进一步降低，2013销售费用占营业收入的比例维持2012年3. 6财务收入一净额预测分析苏宁电器财务收入一净额由利息收入、利息支出、汇总净损失、手续费构成，而苏宁电器良好的财务状况，对于银行借款的数量非常之少，而未来消费刷卡手续费由于市场激烈的竞争会趋于下降。2008 2012年财务收入一净额占营业收入比例分别为0.45%、0.40%、0.48%、0.43%、0.19%，所占比例极低，年变化较小，因此，假设2013年后维持0.19%的水平。3.7资产减值损失、投资收益、营业外收入及支出分析资产减值损失2008 2012年占营业收入比例分别为0. 10%、0. 06%、0. 10%、0.07%、0.18%，可以看出比例值特别小，而且年变化差距变化不大，假设2013年后每年都取2008 2012年的平均值0. 10%；投资收益占营业收入的比例非常低，2013后假定0.01%;营业外收入主要是各地政府相关部门给予苏宁电器的扶持资金，2008 2012年占营业收入比例分别是0.09%、0.19%、0.10%、0.13%、0. 36%，所占比例尽管一直在增加，但是比例都非常少，假定2013年后保持2008一2012年的平均值0. 17%不变；营业外支出占营业收入比例也几乎可以忽略，假定2013年后保持2008 2012年的平均值0. 12%不变。3. 8所得税费用所得税费用是由合并利润表的利润总额采用适用税率25%计算的所得税、部分子公司之优惠税率影响、不得扣除的成本、费用和损失、所得税汇算清缴差异调节而来的，2008 2012年所得税费用占利润总额的比例23. 41%、23.89%、24. 00%、24. 52%. 22.71%，与适用税率25%相差不大，所以20132017年采用25%来衡量所得税费用占利润总额的比例对于预测结果的准备性不会造成较大的误差。如