（会计学专业论文）钢铁业上市公司债务融资对企业绩效的影响研究.pdf

i 中图分类号 f23 密级 公开 udc 300 学校代码 11832 河北经贸大学河北经贸大学 硕士学位论文硕士学位论文 学历硕士 钢铁业上市公司债务融资对企业绩效钢铁业上市公司债务融资对企业绩效 的影响研究的影响研究 research on the impact of debt financing upon corporate performance on listed steel company 作 者 姓 名 赵莎 指 导 教 师 谢振莲 教授 学科专业名称 会计学 论文完成日期 2013 年 5 月 ii 学位论文原创性声明学位论文原创性声明 本人所提交的学位论文 钢铁业上市公司债务融资对企业绩效的影响研究 是在 导师的指导下 独立进行研究工作所取得的原创性成果 除文中已经注明引用的内容外 本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写的研究成果 对本文的研究做出重要 贡献的个人和集体 均已在文中标明 本声明的法律后果由本人承担 论文作者 签名 指导教师 签名 年 月 日 年 月 日 学位论文版权使用学位论文版权使用授权书授权书 本学位论文作者完全了解河北经贸大学有权保留并向国家有关部门或机构送交学 位论文的复印件和磁盘 允许论文被查阅和借阅 本人授权河北经贸大学可以将学位论 文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索 可以采用影印 缩印或其它复制手段保 存 汇编学位论文 保密的学位论文在 年解密后适用本授权书 论文作者 签名 指导教师 签名 年 月 日 年 月 iii 摘 要 近年来 我国钢铁行业面临着加快行业结构调整 加大节能减排力度的严峻形势 做大 做强成为钢铁企业发展战略的首要目标 行业并购的步伐越来越快 随着全球钢 铁产量的增加 铁矿石 煤炭等资源性产品日益短缺 原材料的价格一路上扬 生产能 力的不断扩大 市场竞争日益激烈使得钢铁产品价格持续低迷 成本的提高 供过于求 求的钢铁产能 使得钢铁企业的利润空间逐步缩小 处于进退维谷的钢铁企业急需寻找 发展的出路 因此 本文结合我国钢铁行业上市公司的总体融资的情况 全面系统的研 究我国钢铁行业上市公司债务融资及其对企业绩效的影响 既有利于降低我国钢铁企业 的融资风险与成本 也有利于我国钢铁企业的可持续发展 又对提高我国钢铁行业的绩 效水平具有重要的现实意义 本文试图运用实证的研究方法来检验我国钢铁业上市公司债务融资对企业绩效的 影响 从而提出合理安排我国钢铁行业债务融资结构以及提高公司绩效水平的政策建 议 本篇文章具体的研究方法为 首先回顾了国内外相关文献 提出了本文的研究框架 及思路 其次 对企业绩效以及债务融资进行了定义 确立了本文将从债务融资整体水 平 债务期限结构以及债务来源结构三个方面来考察债务融资对企业绩效影响的理论基 础 在样本选择上 为了避免样本公司债务融资的波动性对研究结果的影响 选取了于 2005 年 12 月 31 日前在沪 深证券交易所上市的 a 股钢铁业上市公司 以 2006 年 2011 年六年的数据作为研究对象 同时剔除摘牌 st 及财务数据不完整的样本 最终得到 32 家钢铁业的上市公司 192 个有效研究样本量 然后 从债务融资的三个方面来考察我 国钢铁业上市公司 2006 年 2011 年六年的债务融资结构情况 根据我国钢铁行业上市 公司的统计数据运用主成分分析法得出考量我国钢铁企业绩效水平的综合绩效因子 最 后采用多元线性回归实证检验了我国钢铁业上市公司债务融资结构对企业绩效的影响 本文的研究结果如下 1 我国钢铁业上市公司的整体债务融资规模偏高且呈现逐年 上升的趋势 资产负债率与企业绩效呈现显著的负相关关系 2 短期债务比率与企 业绩效正相关 长期负债比率与企业绩效负相关 但是影响效果并不显著 3 银行 信用比率与企业绩效显著负相关 商业信用比率与企业绩效显著正相关 本文的创新点 一 在样本选择上 选取我国钢铁行业作为研究行业是对债务融资与企业绩效研究的重 要补充 二 在企业绩效指标的选择上 通过主成分分析法构建考核企业绩效的综合指 标来全面反映企业绩效水平 iv 关键词 债务融资 企业绩效 钢铁行业 债务融资结构 v abstract in recent years china s iron and steel industry is facing the grim situation of speeding up the adjustment of industrial structure and increasing energy saving emission reduction efforts bigger and stronger has become a prime target of development strategy for iron and steel enterprise industry mergers and acquisitions have been increasingly fast with the increase of global steel production and the shortage of iron ore coal and other resource products the prices of raw materials continued to rise the continuous expansion of production capacity and the increasingly fierce of market competition have made the iron and steel product prices in the doldrums the increasingly cost and oversupply of steel production capacity have made the iron and steel enterprises profit space narrowing gradually the iron and steel enterprises being in a dilemma need eagerly to find a road of development therefore combining with the public company s overall financing situation of china s iron and steel industry this paper has made a comprehensive and systematic study on the public company s debt financing of china s iron and steel industry and its influence on the performance of enterprises which is beneficial for reducing the financing risk and cost of china s iron and steel enterprises and making the sustainable development of china s iron and steel enterprises but also has important practical significance for improving the performance level of the iron and steel industry in china this paper attempts to use empirical methods to test the impact of china s iron and steel industry public company s debt financing on corporate performance and put forward the reasonable arrangement of debt financing structure and the policy suggestions of improving the performance this paper s research methods are as follows firstly research framework and ideas of this paper are put forward by reviewing the related literature at home and abroad secondly on the enterprise performance and debt financing are defined established the paper will examine the debt financing structure theory based on enterprise performance from three aspects of the level of debt financing debt maturity structure and debt source structure in the sample selection in order to avoid the influence of fluctuation of sample firms debt financing structure of research results from 2005 december 31 listed in shanghai stock vi exchange recently selected a shares of steel industry listing corporation from 2006 to 2011 six years of data as the research object the sample excluding delisting st and financial data is not complete with when the 32 listing corporation finally get 192 effective sample size of the study then from the debt level debt maturity structure and debt source structure investigate china s iron and steel industry listing corporation from 2006 to 2011 six years of debt financing structure according to the statistical data of listing corporation in china iron and steel industry by using principal component analysis method to draw the comprehensive performance factor considering the performance level of iron and steel enterprises in china finally using multiple linear regression to empirically test the impact of china s iron and steel industry listing corporation debt financing structure on corporate performance the conclusions of this paper are as follows 1 china s iron and steel industry listing corporation s overall debt financing level is high and rising year after year there is significantly negative correlation between the ratio of assets and liabilities and corporate performance 2 the short term debt ratio is positively correlated with corporate performance long term debt ratio and corporate performance is negatively related to 3 bank credit ratio and corporate performance was significantly negative correlation commercial credit ratio and corporate performance was significantly positive correlation the innovation of this paper firstly on the sample selection selection of china s iron and steel industry as the research industry is an important supplement to the study on the debt financing structure and corporate performance secondly through the principal component analysis establishing comprehensive evaluation of enterprise performance indicators to fully reflect the business performance levels key words debt financing enterprise performance steel industry debt financing structure vii 目 录 摘 要 iii abstract v 1 引 言 1 1 1 研究背景 1 1 2 研究目的与意义 1 1 3 国内外研究现状 2 1 3 1 债务整体水平与企业绩效关系的研究 2 1 3 2 债务期限结构与企业绩效的关系研究 4 1 3 3 债务来源结构与企业绩效关系的研究 5 1 3 4 研究述评 5 1 4 研究方法 创新点及研究内容 6 1 4 1 研究方法 6 1 4 2 研究内容及思路 7 1 4 3 本文可能的创新点 8 2 债务融资对企业绩效影响的基本理论 9 2 1 债务融资与企业绩效的基本概念 9 2 1 1 融资渠道的类型 9 2 1 2 债务融资的基本概念 9 2 1 3 企业绩效的基本概念 11 2 2 理论分析与假设的提出 11 2 2 1 债务融资与企业绩效的代理成本理论分析 12 2 2 2 债务来源结构与企业绩效的信息不对称理论分析 14 2 2 3 银行借款与企业绩效的信号传递理论分析 14 3 我国钢铁业上市公司债务融资结构分析 16 3 1 我国钢铁业上市公司总体融资情况分析 16 3 2 我国钢铁业上市公司债务融资结构分析 18 3 2 1 钢铁业上市公司债务期限结构分析 18 viii 3 2 2 钢铁业上市公司债务来源结构分析 19 3 3 我国钢铁业上市公司债务融资特点 20 4 钢铁业上市公司债务融资对企业绩效的实证研究 21 4 1 变量设计 21 4 1 1 因变量指标的选择 21 4 1 2 自变量指标的选择 22 4 1 3 控制变量指标的选择 23 4 2 模型构建 24 4 3 样本选择及数据来源 24 4 4 描述性统计分析 25 4 4 1 资产负债率的描述性统计分析 25 4 4 2 债务期限结构的描述性统计分析 26 4 4 3 债务来源结构的描述性统计分析 27 4 4 4 企业绩效的描述性分析 27 4 5 主成分分析 29 4 5 1 主成分提取 29 4 5 2 企业绩效得分 31 4 6 相关性检验 32 4 7 实证研究结果及分析 33 4 7 1 债务整体水平与企业绩效的回归分析 33 4 7 2 债务期限结构与企业绩效的回归分析 34 4 7 3 债务来源结构与企业绩效的回归分析 35 5 研究结论 政策建议和局限性 38 5 1 研究结论 38 5 2 政策建议 39 5 2 1 减少负债融资规模 降低钢铁企业的资产负债率 39 5 2 2 调整债务期限结构 降低短期债务比率 39 5 2 3 调整债务来源结构 提高企业债券融资比例 40 5 2 4 建立良好的信用评级制度 40 5 3 本文的研究局限 40 ix 附 录 42 后 记 51 攻读学位期间的研究成果 52 1 1 引 言 1 1 研究背景 根源于现代企业制度下的委托代理关系使得企业的所有权与经营权相互独立 股东 与经理层之间产生了不同的目标函数 委托代理成本由此产生 为了减少这种矛盾 降 低代理费用 企业将适度的债务引入到其资本结构中 从而达到增加企业绩效的目的 其一 债务融资相对增加了持有股份的经理人员在企业中所拥有的股权比例 减少了股 东和经理层之间由于代理冲突产生的股权融资的代理费用 其二 由债务融资产生的偿 还本金与利息的压力制约了经理人员能够自由支配的现金流量 在一定程度上控制了经 理人员的的过度投资行为 由此可以看出 适度的债务融资可以在某种程度上提高公司 效益 改善经理层与所有者之间的代理矛盾 产生了一定的公司治理效果 我国目前尚处于重要的经济转折时期 融资决策理论的发展和应用在我国还很不成 熟 目前理论界主要是利用西方较为成熟的资本结构理论来验证我国企业的融资结构问 题 这显然是不合时宜的 国外的资本结构理论中有关负债融资对制约经理人员的过度 投资行为 减少代理费用的公司治理作用等能否在我国钢铁企业中发挥作用 在我国 债务融资对钢铁企业的经营业绩有何影响 这是本文需要解决的问题 改革开放 30 多年来 我国钢铁工业在国民经济的发展中发挥着举足轻重的作用 成为我国经济发展中发展最快 竞争力最强的支柱产业 国家的经济建设 其他行业的 发展都离不开钢铁行业的支持与保障 20 世纪 90 年代以来 我国钢铁产量大幅度提高 每年的产量达到了 600 多万吨 1996 年我国钢铁产量首次突破 1 亿吨 从此以后成为了 世界第一产钢大国 然而 伴随着钢铁工业辉煌的同时也暴露出了很多问题 如产业集 中度低 技术改造任务重 节能减排压力大等 这些问题的解决都需要资金的支持 对 于国有股比重高 负债规模大 资金密集型的钢铁行业来说 以何种渠道融入资金 怎 样安排好债务融资结构 降低钢铁企业融资成本无疑显得尤为重要 1 2 研究目的与意义 我国钢铁业上市公司绝大多数是国有控股公司 国有股 一股独大 的现象比较严 重 股权集中度比较高 而且当前钢铁企业用于发展的资金来源主要依赖于债务融资 据统计 2005 2009 年间 行业平均负债融资比重高达 68 42 杨文娟 中国钢铁业上市公司资本结构与公司绩效关系的实证研究 d 河北经贸大学硕士论文 2011 21 22 2 由此可见 我国钢铁业外源融资中主要依靠负债融资 尤其是银行信贷融资 本文 便是出于这种现状的思考 从我国钢铁上市公司债务融资结构出发 通过运用我国在证 券交易所上市的 a 股钢铁行业的数据 实证检验债务融资在公司治理中的作用 为合理 安排钢铁企业的债务融资结构提出政策建议 本文的研究一方面是对现有研究成果的完 善与补充 另一方面 为优化钢铁业上市公司债务融资结构 增强企业可持续发展能力 提高钢铁企业绩效做出一定的努力 据此 本篇论文所研究的问题可以简要归纳为以下几点 1 本文从债务整体水平 债务期限结构 债务来源结构三个方面对钢铁业上市 公司 2006 2011 年期间的债务融资结构现状进行描述性统计 分析得出六年期间我国 钢铁行业上市公司的债务融资情况及特点 2 分别对资产负债率与企业的绩效的关系 长期债务比率 短期债务比率与企 业绩效的关系 银行信用比率 商业信用比率与企业绩效的关系进行实证研究 图 1 1 债务融资对企业绩效的作用机制图 1 3 国内外研究现状 本文通过对已有文献的梳理 发现以往的学者们研究债务融资与企业绩效的关系主 要从三个角度入手 一是债务整体水平与企业绩效关系 二是债务期限结构与企业绩效 关系 三是债务来源结构与企业绩效关系 因此本人从这三个角度来阐述 1 3 1 1 3 1 债务整体水平与企业债务整体水平与企业绩效关绩效关系的研究系的研究 jenson 和 mecling 1976 以委托代理理论为分析基础 分析债务融资比例与经理 层之间的关系 得出增加债务融资比例能够缓和股东和经理层之间的矛盾 企业债务融 资比例与企业价值正相关 ross 1977 leland 和 pyle 1977 利用信息不对称理论分析了债务融资的增加向 3 市场传递出资本结构变动的信号 投资者认为这是积极的信号 企业的价值随之增加 myle 1977 认为当企业的负债超出一定的限度 随着企业负债的增加 企业破产的 概率也增加 即使有净现值为正值的投资项目 股东和管理者也不会有激励投资 理性 的债权人会预期到这种情况时 公司在事前就得支付较高的负债融资成本 由此产生的 代理成本降低了企业价值 frank 和 coya 2003 将 1950 年到 2000 年间 50 年的美国上市公司 剔除金融行业 的财务数据进行汇总整理 得出了按账面价值计算的负债水平与企业绩效的关系 研究 结果表明 负债水平的增加导致企业绩效增加 若是以公允价值计算 负债比例越大 企业绩效越差 高明华 蔡卫星 2008 选取了四个与经营绩效相关的指标综合成一个考量企业绩效 的综合指标 选择深沪两地上市的 1034 家公司作为样本 以 2001 2006 年的平面数据 实证发现 我国的债务融资水平越高 公司绩效越差 顾水彬 2009 选择 2006 年沪深两市 a 股上市的 46 家普通机械制造业上市公司为样 本 通过建立多元线性模型 引入相关变量 分析了我国机械制造业上市公司 结果发 现资产负债率越高 公司绩效越差 甘丽凝 张鸣 2009 以托宾 q 值来衡量企业价值 对资产质量 负债融资与公司价 值之间的关系进行了论证 得出资产质量越好的企业 负债水平越高 企业价值越大 资产质量越差的企业 负债融资水平越高 企业价值越小 并且这种效果在国有上市公 司中更为显著 王惠 2012 以房地产行业上市公司作为实证研究对象 研究得出房地产行业上市公 司负债融资规模越大 企业绩效越差 负债融资与企业绩效呈负相关关系 储成兵 2010 选取六个衡量企业绩效的财务指标 运用主成分分析法 对我国近千 家上市公司的报表数据进行统计 发现我国上市公司负债融资水平的高低与企业资产负 债率区间有关系 不同的区间呈现不同的相关关系 刘晨曦和耿成轩 2011 以反映企业成果与发展能力的十项指标作为衡量企业业绩 的指标 研究发现资产负债率小于 80 的民营企业 其负债比重越大 公司绩效越差 而对于负债率高于 80 的民营企业 债务融资规模和公司绩效的关系呈现出不同趋势 通过上述研究现状可以看出 国外关于债务整体水平与企业绩效关系的研究 大多 学者认为两者成正相关关系 但是也有少数学者认为两者的关系取决于负债的规模 如 果超出一定限制 则呈现负相关关系 而从国内的研究现状来看 学者们无论从房地产 4 行业 制造业还是整个上市公司作为研究对象 大多学者都得出相反的结论 即负债规 模越大 企业绩效水平越差 而且认为在国有上市公司中 这种负相关关系更为显著 但也有少数学者认为 两者的关系取决于资产负债率的区间 这种结论与国外某些学者 的结论是一致的 1 3 2 1 3 2 债务期限结构与企业绩效的关系研究债务期限结构与企业绩效的关系研究 schiantarelli 和 sembenelli 1997 以英国和意大利公司的面板数据作为研究样 本 结果发现 短期负债并没有起到提高企业绩效的作用 harford et al 2006 研究了董事会的治理效率与债务期限结构的关系 得出董事 会功能越有效 经营者越倾向于选择使企业价值最大化的短期债务融资方式 朱德胜和张顺葆 2008 研究了债务期限结构对企业绩效的影响 得出短期债务规模 越大 企业绩效越差 相反 长期债务规模越大 企业绩效水平越好 杨兴全和梅波 2008 以中国上市公司为研究对象 运用托宾 q 值作为考量企业价值 的指标 实证得出债务期限结构并没有发挥提高企业价值的作用 匡海波 李延喜 曹雨 2007 利用每股收益作为衡量企业收益的指标 以 2003 2004 年非金融类上市公司财务数据作为研究对象 在债务期限结构和企业收益之间做了相关 性检验 得出短期负债水平越高 企业的效益越小的结论 朱庆须 2009 选择 a 股信息技术行业上市公司 2001 年到 2006 年六年的财务数据作 为研究对象 实证检验了短期负债比率与企业绩效水平的关系 得出两者之间为 倒 u 型 的二次非线性关系 不存在线性关系 蔡吉甫 2009 通过对债务控制效应的研究得出 短期债务能够显著的减少企业的过 度投资行为 而其中的银行借款的公司治理作用较小 其没有起到制约企业过度投资的 作用 甚至使得企业的过度投资行为恶化 宁静 宋晓满 2010 在充分考量房地产行业上市公司特征的基础上 提出不能简单 的认为公司绩效与债务融资期限结构有某种必然的关系 应该充分考虑一些现实因素 陈国欣 张梅玉 张昶 2011 以净资产收益率作为衡量企业业绩的指标 利用上市 公司 2003 年 2007 年五年的财务数据 实证得出了我国上市公司债务期限与企业绩效 之间存在正比关系 通过上述研究现状可以看出 关于债务期限结构与期限绩效关系的研究 国内和国 外的研究学者均未得出一致结论 一部分学者认为 短期负债规模与企业正相关 而长 期债务比率与企业绩效负相关 而一部分学者的结论正好相反 还有一部分学者认为债 5 务期限结构与企业绩效之间并没有必然的联系 必须充分考虑一些现实因素 1 3 3 1 3 3 债务来源结构与企业绩效关系的研究债务来源结构与企业绩效关系的研究 nakamura 1997 通过实证研究得出 银行作为企业的债权人可以发挥公司治理的 作用 银行信用比率越大 企业的经营绩效越好 两者成正比关系 billette flannery 和 garfinkel 2005 研究了银行贷款与己上市公司业绩之间的 关系 研究发现银行贷款与借款公司的普通股回报相关 但在其后 3 年是负回报 董黎明 2007 以净资产收益率作为衡量企业绩效的指标 从债务结构性差异方面入 手来实证检验债务结构的不同对企业绩效的影响 研究得出 债券融资相比于银行借款 对经营者有更强的约束力和激励作用 更有助于企业绩效的提升 朱德胜和张顺葆 2008 实证检验了债务来源结构与企业绩效的相关关系 得出债务 来源结构中的商业信用比重越大 企业的绩效水平越高 银行信用所占比重与企业的绩 效水平关系不显著 倪轶文 周咏梅 2009 运用实证的研究方法检验了在我国沪深交易所上市的公司融 资结构和企业治理效率的关系 得出在 5 的显著性水平上 银行负债融资规模越大 企 业绩效越好 负债融资的公司治理效果越好 杨卫东 刘建国 2009 以房地产行业上市公司 5 年的财务数据作为研究对象 检验 了融资结构与企业绩效的关系 研究得出 银行长期信用融资水平越高 企业绩效越好 并且股权融资规模越大反而不利于企业绩效水平的提高 尚洪涛 冯茹 2011 以我国沪市民营上市公司为考察样本 通过对六年的财务数据 进行汇总归纳出民营上市公司的债务融资状况 实证检验了债务来源结构对公司绩效的 影响 得出在债务来源结构中 商业信用规模的大小最能影响公司绩效水平的高低 而 其他类型的负债影响效果不显著 通过上述研究现状可以看出 国内外学者对于债务来源结构与企业绩效关系的研究 主要侧重银行信用融资和商业信用融资两方面 由于选取样本的差异性 得出的研究结 论也不一致 有的学者认为商业信用与企业绩效正相关 银行信用与企业绩效负相关 有的学者认为银行信用与企业绩效的关系不显著 而商业信用与企业绩效正相关 1 3 4 1 3 4 研究述评研究述评 第一 就研究结论可以看出 国内外的研究学者得出的结论存在差异 国外学者认 为负债融资可以提高企业的公司治理水平 减少代理成本 提高公司的经营业绩 而国 内的大多数学者则认为债务融资规模越大 企业绩效水平越差 在解释该原因时 国内 6 研究人员普遍认为我国的资本市场不同于西方国家的资本市场 债权治理表现出软约束 和治理弱化的特征 没有发挥应有的治理效应 第二 就研究的内容而言 学者们并没有针对性的对研究行业进行详细的债务融资 结构分析 提出的政策建议比较宽泛 因此在某种程度上限制了研究结论的现实应用性 第三 在衡量企业绩效水平指标的选择上 大多数研究人员采用的是单一的指标变 量 比如 选取主营业务利润率这一单一指标来衡量企业绩效水平 模型的解释变量也 不全面 不一致 很显然 单一指标的代表性较差 因此 可以借助计量经济学的统计 方法 比如主成分分析法 把多个单一指标融合为一个或几个综合指标来对公司绩效进 行度量 就研究的论题来看 国内外学者们无论从研究方法还是结论上都对本文具有很大的 参考价值 本文将在借鉴前人的研究基础上 基于以上三点 在对我国钢铁行业特殊的 债务融资情况进行详细分析后 总结出行业债务融资结构的特点 然后选取 2006 2011 年六年的数据作为样本 运用技术经济学的计量方法 计算企业的综合绩效水平 实证 检验我国钢铁行业上市公司债务融资的公司治理机制是否得以发挥 我国钢铁业的债 务融资结构对企业绩效又有何种影响 希望本文的研究能为优化钢铁业上市公司债务 融资结构 提高企业的绩效水平 加快实现钢铁行业的产业结构调整 增强钢铁企业可 持续发展能力做出贡献 1 4 研究方法 创新点及研究内容 1 4 11 4 1 研究方法研究方法 本篇论文在写作过程中主要运用以下两种相结合的分析方法 第一 实证分析与规范分析相结合 本篇论文通过实证分析 描述性分析了六年间 钢铁行业上市公司的债务融资结构特征 并且对债务融资对企业绩效的影响情况进行了 实证检验 客观反映出经济运行 是什么 的现实情况 这样有利于检测客观状况与理 论预期是否一致 在实证分析的基础上 运用规范分析的方法 提出某些规范 为实证 研究的结果提供 应该是什么 的理论指导 本篇文章在规范分析方面探讨了我国钢铁 行业上市公司的债务融资结构应该怎样合理安排 提出了优化债务融资结构 提高企业 绩效水平的政策建议 第二 比较分析与归纳分析相结合 本篇论文将我国钢铁业上市公司 2006 2011 年 6 年的有关债务融资的财务数据进行汇总整理 对不同年份债务融资结构的变化情况 7 进行比较分析 分析各年的差异 出现差异的原因以及对企业绩效水平的影响 进而归 纳提出了改善我国债务融资结构及提高绩效水平的政策建议 1 4 2 1 4 2 研究内容及思路研究内容及思路 1 本文的研究思路如下图 1 2 所示 2 研究内容 本文研究的主要内容分为五个部分 如下 第一部分 引言 本部分在客观分析了论文研究的背景 目的及意义的基础上 对 国内外的研究现状进行整理归纳 明确了本篇文章的切入点 然后确立了本文的研究思 路及框架 最后提出了可能创新点 第二部分 债务融资对企业绩效影响的基本理论 本部分在对企业绩效以及债务融 资结构进行概念界定的基础上 基于代理成本理论 控制权理论 信息不对称理论分析 了债务融资对企业绩效有何种影响 并且根据理论分析论证提出本文的假设 引言 研究背景研究目的及意义研究方法 债务融资对企业绩 效的理论分析 钢铁业上市公司债 务融资结构分析 债务融资对企业绩效的实证研究 研究结论政策建议与不足 dui x 图 1 2 研究思路结构图 第三部分 钢铁行业上市公司债务融资结构分析 本部分通过对样本公司 6 年的财 务数据进行汇总整理 描述性分析了我国钢铁业上市公司总体的融资情况 以及债务融 资结构的具体情况 进而得出了我国钢铁业上市公司负债融资结构的特点 8 第四部分 实证研究 本部分的目的在于检验理论与预期是否一致 检验债务融资 对企业绩效的影响 其中介绍了样本的选取 数据来源及模型的建立 并通过主成分分 析法计算得出企业综合绩效得分 然后根据样本数据对相关变量进行了描述性分析 最 后运用多元线性回归方法对模型进行回归分析 最后得出实证研究结果 第五部分 结论及建议 本部分根据实证结果得出研究结论 并结合研究结论和我 国钢铁业上市公司债务融资结构的行业特点 提出优化负债融资结构以及提高企业绩效 的建议 1 4 3 1 4 3 本文可能的创新点本文可能的创新点 1 国内研究人员更多地关注股权融资与企业绩效的关系 对债务融资与企业绩效 的关系的研究则关注较少 在研究债务融资对企业绩效影响时 缺乏对研究行业近几年 债务融资结构情况的总体分析及各年的比较分析 得出的结论也有所偏颇 而且在分析 债务融资时 多是从单一角度来考察债务融资对企业业绩的影响 基于此 本文将整理 汇总6年的钢铁行业的债务融资情况 在总结行业特点的基础上从债务融资的三个角度 通过主成分分析法构建考核企业绩效水平的综合指标来进行实证分析 2 国内已有文献从制造行业 医药行业 能源行业对债务融资与公司绩效的关系 进行研究 暂没有学者们从钢铁行业对其进行研究的文献 因此 本文选择债务融资比 重高的钢铁行业作为研究样本 一方面是对债务融资与企业绩效关系研究的补充 另一 方面 也对增强钢铁企业的可持续发展能力 优化债务融资结构有着重大意义 9 2 债务融资对企业绩效影响的基本理论 2 1 债务融资与企业绩效的基本概念 2 1 1 2 1 1 融资渠道的类型融资渠道的类型 企业的融资渠道类型的划分是按照融入资金的获取方式不同而定义的 一般来讲 如果上市公司获取的资金是通过企业正常的经营运转积累形成 那么就构成了企业的内 部融资 这部分资金具体包括留存收益 折旧 如果上市公司是依靠外部力量 如发行 股票融资 向债券市场发行债券 向与自身有经济往来的企业进行商业信用融资或者向 银行借款等形式 那么这部分融入的资金就构成了企业的外部融资 其中 如果按照融 资后的资金的权利不同又可将外部融资划分为股权融资和债务融资 具体可见下图 2 1 图 2 1 债务融资在整个融资渠道类型中地位图 2 1 22 1 2 债务融资的基本概念债务融资的基本概念 1 债务融资的定义 债务融资是指企业借入资金的方式是通过举债获得的 资金进入企业的生产运作后 形成了企业的一笔债务 还需定期偿还本金及利息 债务融资是一把双刃剑 一方面 作为重要的公司治理机制 可以减少信息不对称所造成的摩擦 减少代理费用 提高公 司经营管理效率 另一方面 债权人转让资金使用权的目的是获取利息 并按期收回本 金 因此 债务人需要按照债务契约的规定承担按期还本付息的义务 如果债务到期 杨兴全 上市公司债务融资结构研究 m 经济管理出版社 2008 12 16 17 按资金来源 方向分为 内源融资 外源融资 留存收益 折旧 按形成的产 权关系分类 股权融资 债务融资 发行债券 银行借款 商业信用 10 企业无法归还所欠款项 那么将面临陷入财务危机的风险 债务融资作为一种重要的融资方式 在企业融资过程中占有举足轻重的作用 债务 融资在整个融资渠道类型中的地位如上图 2 1 所示 2 债务融资的分类 债务融资按不同的分类标准形成了不同的债务融资结构 它反映了公司各项的债务 资金来源的组合情况 其表现形式主要有债务期限结构 债务来源结构和债务优先结构 等 债务期限结构是按照形成企业债务时间的长短来划分的 具体来讲 如果企业偿还 债务的时间超过一年 那么就称为长期负债 反之则为短期负债 就筹资费用和借款时 候签订的借款限制条款而言 长期债务筹资的费用要高于短期负债 长期借款的限制条 款也要比短期借款严格 就筹资的效率而言 短期债务融资要远远优越于长期债务融资 比如 通过短期借款等方式 可以很快的获得所需资金 银行对于借款的用途限制也比 较少 企业可以更加灵活运用借入的资金 目前长期债务主要包括长期借款和债券 短 期债务包括应付账款 预收账款 银行短期借款等 债务来源结构是按照债务是否公开筹集来划分的 具体分为两种 公开债务与非公 开债务 比如公司通过发行各种企业债券来筹集资金 不管是机构还是个人投资者只要 符合购买条件都可以购买企业债券 这种公众参与的方式构成了债务来源结构中公开债 务的重要内容 又如 企业通过向银行借款 向业务上互相来往的企业推迟付款等方式 形成的应付账款 应付票据 预收账款等商业信用形式融入的资金 这种方式为非公开 债务融资 国内学者在研究债务来源结构时 往往不考虑发行债券融入的资金 原因在于我国 发行债券比例过低 通过整理数据发现 我国钢铁行业的债券筹资规模仅在 5 左右 因 此本文在把债务来源进行分类时 也不再考虑企业债券融资 将债务来源主要分为商业 信用和银行借款两类 如童盼 陆正飞 2005 因此 本文也仅选择债务来源结构中的 银行信用和商业信用作为研究对象 债务优先结构是按照企业处于破产清算过程中 债权人根据其权益得到保护的先后 顺序差别划分为优先级债务与次级债务 目前对于债务融资的研究侧重于债务的整体规模 债务期限结构和来源结构三个方 面 因此 本文基于前人的研究经验 从债务整体规模 负债期限结构和债务来源结构 三个角度来考量我国钢铁企业债务融资情况 11 2 1 3 2 1 3 企业绩效的基本概念企业绩效的基本概念 1 企业绩效的定义 关于 企业绩效 这个词 目前在学术界尚没有给出一个公认的定义 通过阅读大 量文献资料 笔者归纳了有关企业绩效的四种主要解释 见表 2 1 表 2 1 有关企业绩效的四种定义 学者学者 定义的内容定义的内容 ruekert walker roering 1985 企业绩效是效果 效率和适应性的集合 杨国彬和李春芳 2001 企业绩效是一种保值增值的结果 金理 2006 企业价值的提高就是企业绩效的提高 王昌盛 2006 公司绩效可以用财务指标衡量 是资源利用效率 2 企业绩效的评价指标 本篇文章将企业绩效的分类标准 代表指标名称以及本文对于企业绩效的定义汇总 成下表 2 2 表 2 2 企业绩效的评价指标 分类标准分类标准 反映企业财务状况反映企业财务状况 反映企业市场价值反映企业市场价值 经济附加值经济附加值 指标名称 总资产收益率 净资产收益率等 托宾 q 值 eva 本文的定义 通过考量企业盈利水平 营运能力 偿债能力 公司发展能 力四个方面的财务指标 采用主成分分析法 得出反映绩效水平 的综合值 2 2 理论分析与假设的提出 任何经济现象的产生都有相应的理论根源 债务融资对企业绩效的作用机制也必然 有相关的理论基础作为支撑 债务融资通过公司治理作用的发挥间接影响着企业价值的 高低 进而影响到企业绩效水平 本部分笔者将结合债务融资在公司治理机制中的作用 从代理成本理论 信息不对称理论以及控制权理论三个方面来理论分析负债融资是如何 12 影响企业绩效的 2 2 1 2 2 1 债务融资债务融资的整体规模的整体规模与企业绩效的与企业绩效的代理成本代理成本理论分析理论分析 1 债务融资可以缓解股东与经理层之间的矛盾 减少股东股权代理成本 提高企 业价值 jenson 和 meckling 1976 在他们发表的 企业理论 管理行为 代理成本和所有权 结构 一文中 使用代理成本理论很好的阐述了关于企业融资的问题 他们将代理成本 解释为防止代理人之间产生冲突而必须承担的成本以及剩余损失之和 几乎所有的企业 都存在代理成本的问题 产生这个问题的根源在于股东与经理层之间由于所有权与经营 权的相互独立造成的信息不对称 在委托代理关系中 委托人和代理人都追求各自的最大利益 但是他们的效用函数 不相同 从而不能确保代理人做出的每个决策都能够实现委托人的最大利益 由此产生 了股权代理的问题 主要有两种体现形式 一种是逆向选择 一种是道德风险 具体的 表现有 管理者从自己利益出发 不愿意承担有较高投资风险 但收益也较高的投资项 目 而是一味的选择经营的稳定性和安全性 又如 实施不利于企业长期发展但对自己 业绩评价或者声誉有利的经营 投资或者筹资活动 工作效率低下 偷懒 增加在职 消费等 所有的这些行为都会增加企业的股权代理费用 减少企业的价值 但是适度增 加债务融资比例就可减轻这种问题 站在管理层的视角来看 为了缓和股东与经理层之间的利益冲突 提高他们的目标 一致性 必须增加经理层人员对企业股份的所有权比例 如果公司的投资总额是不变的 那么减少公司对于股权资金的需求 借入负债来融资 就会相对增加经理层的股权比例 达到缓解冲突 减少代理费用 提高企业价值的效果 2 债务融资发挥了一定的控制作用 能够减少经理层的自由现金流量 激励经理 层更加努力工作 防止其发生过度投资行为 债务融资的方式还可以对经理层的行为产生多方面的制约 使其经理层承担定期还 利息与本金的压力 减少了公司的自由现金流量 间接减少了经理层人员在职消费的机 会和过度投资行为 负债融资也可以使得企业产生了破产的可能 管理层出于破产失业 的压力也会更努力的工作 可以看出 无论从激励还是制约的角度 债务融资都可以使 得经理层更好的约束自己的行为 缓和经理层和股东之间的矛盾 减少股权代理成本 提高企业价值 通过上述分析 提出以下假设 假设一 企业债务比例越大 企业绩效越好 两者成正比关系 13 2 2 2 2 2 2 债务期限结构与企业绩效的债务期限结构与企业绩效的代理成本代理成本理论分析理论分析 代理成本问题不仅存在于经理层与股东之间 同样存在于股东与债权人之间 当公 司通过举借外债来运转经营的时候 公司的债权人和股东之间的利益矛盾 如 资产替 代 投资不足 等问题随之产生 这些问题引发债务融资的代理成本 从而减少了企 业的价值 降低了企业的绩效 jenson 1976 在 企业理论 管理行为 代理成本和所有权结构 一书中提出了 资 产替换 这一债务资金的代理费用问题 即由于股东只对企业负有限责任 因而有向高 风险项目投资以获取高收益的动机 但债权人