（会计学专业论文）财务困境对中国上市公司业绩影响的理论与实证研究.pdf

原创性声明 本人郑重声明 所呈交的学位论文 是本人在导师的指导下 独 立进行研究所取得的成果 除文中已经注明引用的内容外 本论文不 包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的科研成果 对本文的研 究作出重要贡献的个人和集体 均已在文中以明确方式标明 本声明 的法律责任由本人承担 论文作者签名 盘遗e l 期 2 旦殳厶垒三1 2 i 多1 2 i 关于学位论文使用授权的声明 本人同意学校保留或向国家有关部门或机构送交论文的印刷件和 电子版 允许论文被查阅和借阅 本人授权山东大学可以将本学位论 文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索 可以采用影印 缩印 或其他复制手段保存论文和汇编本学位论文 保密论文在解密后应遵守此规定 论文作者签名 盛筮导师签名 日 期 山东大学硕士学位论文 中文摘要 近年来 随着我国证券市场的迅猛发展 上市公司数量逐年增多 规模增大 结构不断优化 运作不断规范 其业绩好 规模大 筹资和扩充能力强等优势己 使得上市公司成为现代市场经济中最具活力和发展潜力的企业组织 越来越多的 投资人通过证券市场进行投资 既为上市公司输入了紧缺的资金 又为自己带来 了投资收益 但是 一些上市公司由于各种原因陷入财务困境 经营业绩逐年下 降 出现亏损 财务状况异常甚至受到特别处理 而且有可能面临退市的危险 上市公司陷入财务困境不仅会使投资者 债权人遭受损失 而且会影响整个社会 资源配置的有效性 公司财务困境研究是一项非常值得关心和研究的主题 而我国在这一领域正 处于探索和尝试的阶段 本文从财务困境与公司业绩这一主题入手 目的在于通 过定性定量研究中国上市公司的财务困境对业绩状况的影响 给公司管理者 其 他利益相关者提供借鉴 进而正视财务困境对上市公司带来的各种正面及负面的 影响 探求公司摆脱财务困境的有效途径 最终促进困境公司优化配置有限的资 源以达到价值最大化 本文采用规范研究和实证研究相结合的方法 以中国上市公司为研究对象 将公司因财务状况异常而被特别处理 s t 作为企业陷入财务困境的标志 对 企业陷入财务困境时的业绩进行考察 重点研究财务困境对上市公司经营业绩产 生何种影响 研究结果发现财务困境不仅给上市公司带来成本 而且也具有收益 效应 即财务困境公司的业绩会有良好的表现 这是管理层迫于各种压力而采取 措施努力挽救企业的结果 但是由于困境公司存在着先天痼疾 如公司治理结构 资产结构等 和陷入困境时的非正常化经营的种种弊端 所以使得这种业绩的回 升只是短期内的现象 而且即使其业绩回升也不会优于非困境公司 因此 困境 公司采取有效方法积极脱困 提升业绩 尽快步入正常化经营是十分必要和重要 的 本文在研究过程中作了一些创新 克服以往研究的不足 系统地分析了财务 困境与中国上市公司业绩之间的相互关系 采用因子分析和比较分析的实证研究 方法 选择多指标以求综合全面反映公司业绩 最终得到较为客观的结论 关键词 上市公司 财务困境 公司业绩 山东大学硕士学位论文 a b s t r a c t r e c e n t l y w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to ft h es t o c km a r k e ti nc h i n a t h el i s t e d c o m p a n i e sg r o wi nq u a n t i t ya n ds c a l e t h e i rc o m p o s i t i o na n do p e r a t i o ng e t t i n gb e t t e r b e c a u s eo ft h e i ra d v a n t a g e ss u c h 弱b e t t e ra c h i e v e m e n t b i g g e rs c a l e a n ds t r o n g e r f i n a n c i n ga b i f i t ya n de x p a n d i n ga b i l i t y t h ef i s t e dc o m p a n i e sb e c o m et h em o s t d y n a m i ca n dp o t e n t i a le n t e r p r i s eo r g a n i z a t i o ni n t h em o d e mm a r k e te c o n o m yf o r d e v e l o p m e n t m o r ea n dm o r ei n v e s t o r si n v e s ti ns t o c km a r k e t n o to n l yp r o v i d i n g t h e l i s t e dc o m p a n i e sw i t hd e f i c i e n tm o n e y b u ta l s og e t t i n ge a r n i n g sf r o mt h ei n v e s t m e n t h o w e v e r 谢t hv a r i o u s e a s o n sm a n yl i s t e dc o m p a n i e sp l u n g ei n t of i n a n c i a ld i s t r e s s t h e i ro p e r a t i n ga c h i e v e m e n td e c r e a s ey e a rb yy e a r m a y b et h e yw o u l dr e c e i v e s p e c i a l t r e a t m e n t b e c a u s eo ft h e i ra b n o r m a lf i n a n c i a lp o s i t i o n a n df a c et h ed a n g e ro f d e l i s t i n g i ft h el i s t e dc o m p a n i e sp l u n g ei n t of i n a n c i a ld i s t r e s s n o to n l yt h ei n v e s t o r s a n dc r e d i t o r sw o u l ds u f f e rf r o mi t b u ta l s ot h ee f f e c t i v e n e s so ft h es o c i a lr e s o u r c e s a l l o c a t i o nw o u l db ea f f e c t e d p r e d i c t i n gt h ef i n a n c i a ld i s t r e s so fac o r p o r a t i o ni sa ni m p o r t a n ta n di n t e r e s t i n g t o p i c a n ds o m e e f f o r t sh a v eb e e nm a d et oe x p l o r et h e s em e t h o d si nc h i n a e m b a r k i n gu p o nt h ef i n a n c i a ld i s t r e s sa n dc o m p a n yp e r f o r m a n c e t h i sp a p e ra i m sa t p r e s e n t i n g a d v i c ef o rt h ec o m p a n ym a n a g e r s a n do t h e rs t a k e h o l d e r st op r o v i d e r e f e r e n c e t h r o u g hq u a l i t a t i v ea n dq u a n t i t a t i v er e s e a r c ho nt h ee f f e c to fc h m sl i s t e d c o m p a n y sf i n a n c i a ld i s t r e s so nt h ec o m p a n yp e r f o r m a n c e f u r t h e rf a c i n gt h ev a r i o u s p o s i t i v ea n dn e g a t i v ee f f e c to nt h el i s t e dc o m p a n yb r o u g h tb y t h ef i n a n c i a ld i s t r e s s e x p l o r i n ge f f e c t i v ew a y st og e tr i do ff i n a n c i a ld i s t r e s s f i n a l l yu l t i m a t e l yo p t i m i z i n g t h ea l l o c a t i o no fl i m i t e dr e s o u r c e st oa c h i e v em a x i m u mv a l u e i nt h em e t h o do fc o m b i n i n gs t a n d a r d i z e dr e s e a r c ha n de m p i r i c a ls t u d y t h i sp a p e r t a k e sl i s t e dc o m p a n i e s 鸽t h er e s e a r c ho b j e c t a n dc h o o s e ss p e c i a lt r e a t m e n t s d c o m p a n yb e c a u s e o ft h ea b n o r m a lf i n a n c i a lc o n d i t i o n 舔t h es y m b o lt h a tt h e e n t e r p r i s e sf a l li n t of i n a n c i a ld i s t r e s s t h i sp a p e rf o c u s e so nt h ee f f e c tt h a tt h e f i n a n c i a ld i s t r e s sh a so no p e r a t i n gp e r f o r m a n c eo ft h el i s t e dc o m p a n i e s f i n a l l yw e d i s c o v e rt h a tt h ef i n a n c i a ld i s t r e s sm a k e sl i s t e dc o m p a n i e sn o to n l yp a yc o s t sb u ta l s o 6 山东大学硕士学位论文 一i i i iii 二 一 g e tt h ew e l f a r ee f f e c t t h a tm e a n si nas h o r tt i m et h ed i s t r e s s e dc o m p a n i e sw o u l d p e r f o r mw e l l t h i sd u et om a n a g e r su n d e rv a r i o u sp r e s s u r et a k em e a s u r e st os a v et h e e n t e r p r i s e s h o w e v e r b e c a u s et h e r ea r ei n h e r e n ti l l n e s s s u c ha sc o r p o r a t eg o v e r n a n c e s t r u c t u r e a s s e ts t r u c t u r e e t c a n dv a r i o u sd e f e c t so fn o n o p e r a t i n gn o r m a l i z a t i o ni n d i s t r e s s e dc o m p a n i e s s ot h i sm a k e st h ep e r f o r m a n c eo ft h er e c o v e r yi sas h o r t t e r m p h e n o m e n o n b u te v e l li f i t sp e r f o r m a n c et h a tr e b o u n dw i l ln o tb eb e t t e rt h a n n o n h a r d s h i p i ti sv e r yn e c e s s a r ya n di m p o r t a n tf o rd i s t r e s s e dc o m p a n i e st ot a k e e f f e c t i v em e t h o d st og e tr i do ff i n a n c i a ld i s t r e s s i m p r o v et h e r ep e r f o r m a n c ea n dg e t i n t on o r m a lm a n a g e m e n ta ss o o na sp o s s i b l e i nt h ec o u r s eo ft h es t u d y im a d ean u m b e ro fi n n o v a t i o n sa n do v e r c o m et h e s h o r t c o m i n g so fp r e v i o u ss t u d i e s t h i sp a p e ra n a l y z et h er e l a t i o n sb e t w e e nf i n a n c i a l d i s t r e s sa n dt h ep e r f o r m a n c eo fc h i n a sl i s t e dc o m p a n ys y s t e m a t i c a l l y u s i n gf a c t o r a n a l y s i s a n d c o m p a r a t i v ea n a l y s i s o f e m p i r i c a l r e s e a r c h m e t h o d s c h o o s e c o m p r e h e n s i v ei n d i c a t o r st or e f l e c tc o m p a n yp e r f o r m a n c e a n du l t i m a t e l yc o m et ot h e c o n c l u s i o nw h i c hc a l lw i t h s t a n dt h et h e o r e t i c a la n de m p i r i c a lt e s t i n g k e yw o r d s l i s t e dc o m p a n y f i n a n c i a ld i s t r e s s c o m p a n yp e r f o r m a n c e 7 山东大学硕士学位论文 第一章导论 第一节研究目的与意义 在激烈的市场竞争中 企业随时都有发生财务困境的可能 目前我国很多上 市公司的负债率居高不下 处在财务困境的威胁之中 严重制约了企业的经营和 发展 企业财务困境不仅给企业本身带来影响 而且会给投资者 银行 证券公 司甚至一个地区的经济带来巨大损失 所以 在当前的经济环境下 研究上市公 司财务困境问题实属当务之急 对我国财务困境的研究和应用状况进行剖析 具 有很大的现实意义 从理论上看 财务困境理论是在破产成本学说的基础上 因为经济条件的新 变化产生和发展起来的一个学派 从破产成本延伸下来 中间经过清偿成本学说 已逐渐形成一个相对独立的理论体系 这个学派现在仍在发展中 各种新的观点 不断地被提出 己成为资本结构理论研究的前沿和热点问题之一 目前 理论界对财务困境问题的研究主要集中在财务困境定义 形成原因 财务困境预警等方面 而对于如何理解财务困境与公司业绩之间的关系尚未达成 一致的观点 纵观现有的理论与实证研究文献 财务困境研究基本上围绕两条主 线展开 其一是财务困境的预测研究 即如何构建更为精确的预测模型 以服务 于投资者评估投资风险等不同的目的 其二是财务困境与公司业绩之间关系的研 究 即财务困境究竟是如何影响公司业绩的 此类研究可以归纳为 财务困境成 本一与 财务困境收益一之争 学者们对于财务困境预测研究只是在适用模型和 变量选择上有所区别 而在财务困境与公司业绩之间关系的理解上观点则完全相 反 本文从财务困境与公司业绩这一主题入手 目的在于通过定性和定量研究中 国上市公司的财务困境对业绩状况的影响 给公司管理者 其他利益相关者提供 借鉴 进而正视财务困境对上市公司带来的各种正面及负面的影响 探求公司摆 脱财务困境的有效途径 最终促进困境公司优化配置有限的资源以达到价值最大 化 第二节研究思路与方法 本文主要借鉴了会计学 管理学 统计学等学科的相关理论 首先以财务困 8 山东大学硕士学位论文 境界定作为研究的起点 进而通过规范性的研究方法分析了财务困境与公司业绩 之间相关关系及影响 其次运用因子分析和比较分析的实证研究方法 验证财务 困境与公司业绩是否产生影响 如果产生 会产生什么样的影响 哪些因素有很 强的相关性 从而有针对性地构建控制解决财务困境的内外部体系 成功的研究都以科学合理的研究方法作为支撑 为了提高应用价值 本文主 要采用规范和实证相结合的研究方法 本文的规范研究部分首先综合以前学者的 研究成果 根据我国上市公司的现实情况 提出财务困境的影响因素 相关关系 以及学术理论 实证研究部分是在规范研究基础上 对已经发生财务困境的上市 公司进行客观描述性统计 通过对大量统计资料和数据的实证分析 对财务困境 的影响因素进行考察 全面了解财务困境公司在业绩方面到底是什么状况 这样 可以增强结论的科学性和说服力 这两种研究方法相得益彰 构筑财务困境基本 理论和经验分析框架 第三节主要内容与创新点 本论文共有六章组成 主要内容如下 第一章 导论 本章主要就本文的研究目的和意义 研究思路及方法 研 究框架及思路安排 创新点 主要概念界定等作提纲挈领式的说明 第二章 国内外相关研究文献综述 和第三章 财务困境对公司业绩影响的 相关理论 这两章主要评述了国内外学者对财务困境公司影响研究的相关文献 在分析了国内外研究现状及发展趋势的基础上 立足我国现实 阐述了财务困境 的基本内容 产生原因 与公司业绩影响的相关关系理论 为下文的实证研究提 供坚实的理论基础 第四章 财务困境对中国上市公司业绩影响的实证分析一 本章提出了本文 实证的总体思想及研究假设 接着阐述样本的选择与数据来源 变量的选择与设 计及模型的建立 本文选取了中国沪深两市中5 8 家s t 上市公司和资产规模相近 的5 8 家非s t 上市公司为样本 观察了2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 和2 0 0 6 四年的报表数 据 本章借助统计软件s p s s i i 5 采用因子分析法和比较分析的实证研究方法 分析验证了财务困境对上市公司业绩是否产生影响 如果产生 产生何种影响 第五章 财务困境公司对策建议 本章在本文研究的主要发现和其他相关 发现的基础上 结合中国目前上市公司的财务困境的实际状况进行理性思考 进 9 山东大学硕士学位论文 而提出困境公司如何有效脱困的政策建议 第六章 结论与展望 本章指出本文在样本选择 数据采集 行业分类等 方面的研究局限 进而提出后续研究的建议和拓展方向 本文的创新点 中国研究财务困境的大部分学者都关注财务困境的定义 发 生原因 预警模型等等方面 研究财务困境对上市公司业绩的影响的文章并不多 只有吴世农 章之旺 吕长江等少数几个学者对此有过研究 本文克服以往研究 的不足 系统地分析了财务困境与中国上市公司业绩的相互关系 采用因子分析 和比较分析的实证研究方法 选择多指标综合全面反映公司业绩 最终结果支持 财务困境收益的观点 第四节概念界定 在研究开始之前 本文需要对财务困境 上市公司业绩等概念进行界定 明 确其定义及解释之后 才能更好地进行研究和理解本文的研究结论 一 财务困境 f i n a n c i a ld i s t r e s s 又称为财务危机 f i n a n c i a lc r i s i s 由于本文的研究对象主要针对中国上市公司 所以遵循大部分国内学者的观点 将 因财务状况异常而被特别处理 s t 作为陷入财务困境的标志 具体理由如下 1 尽管将破产作为财务困境标志是西方学术界的普遍做法 我国 企业破 产法 也早已试行 但是迄今为止 中国还没有一家上市公司破产的案例 况且 在目前阶段上市资格仍然是一种 壳 资源 即使上市公司面临破产 也会有其 他公司将其接受 即所谓的买 壳一上市 不太可能出现申请破产的情况 因此 在目前阶段用破产来界定中国上市公司的财务困境是不适宜的 2 破产实质上是一种法律现象 除受经济因素的影响以外 还受政治和其 他非市场因素的影响 因此 理论研究的更佳切入点也许是预测公司财务状况是 否健康 而非公司是否会破产及何时破产 如果从财务方面研究企业破产行为 就是将不仅仅受财务因素影响的问题局限在财务领域进行研究 那么研究结果是 母1 9 9 7 年沪深两市的 股票上市规则 中首次规定 上市公司在 财务状况异常 期间要接受特别处理 财务状况异常 包括两个标准 1 最近两个会计年度的审计结果显示的净利润均为负值 2 最近 一个会计年度的审计结果显示其股东权益低于注册资本 即每股净资产低于股票面值 上市公司只要出现 上述两个标准中的一个 就要接受特别处理 o 陈晓 陈治鸿 中国上市公司的财务困境预测 j 中国财务与会计研究 2 0 0 0 9 1 0 山东大学硕士学位论文 很难令人满意的 3 证监会把上市公司的 异常状况 区分为 其他状况异常 和 财务状 况异常一 其中 因 其他状况异常 而被特别处理具有很大的不确定性 难以 从财务角度进行有效预测 而对 财务状况异常 情况的界定符合本文一般认为 的企业财务状况不健康的判断 4 从摆脱特别处理的公司来看 大部分公司是通过大规模资产重组才摘掉 特别处理的帽子的 这说明特别处理确实在一定程度上反映出公司陷入财务困境 的情况 而且特别处理是一个客观发生的事件 有很高的可度量性 5 上市公司经营首次出现亏损带有一定的偶然性 其受到国民经济发展状 况 行业发展态势 甚至个别意外事件的影响 若上市公司一亏损就直接将其判 定为财务困境企业有失偏颇 会把一些出现暂时经济困难的公司也误认为是财务 困境企业 财务困境的产生不是突然的 而是由于企业经营状况的逐步恶化造成的 是 一个动态的持续的过程和状态 它具有经常性和持续性的特征 不是暂时的状况 企业由盛转衰一般经历 稳健经营 经营亏损 技术性无力偿债 啵产性 无力偿债 法律破产五个阶段回 最为严重的财务困境就是破产 二 上市公司业绩一般主要反映在利润表中 通过企业获得的利润的多少来 显示经营情况 本文拓宽了对公司业绩的考察范围 不是单纯从利润的角度来看 0 2 0 0 6 年新 破产法 第二条规定 企业法人不能清偿到期债务 并且资产不足以清偿全部债务或者明显 缺乏清偿能力的 依照本法规定清理债务 则对公司的经营责任部分作了修改 该破产界限具体包括有如 下三个方面的含义 1 企业陷入无力偿还债务状态 一是资不抵债 即资产总额小于债务总额 公司已 失去偿还债务的能力 二是虽然资大于偾 但若硬性偿还债务 将动用长期资产 势必严重损害公司的正 常生产经营 使企业陷入更严重的 不能清偿 2 企业信用状况严重恶化 难以筹措新债还旧债 3 企业所不能清偿的必须是到期债务 而且债权人还提出必须以实物或金钱偿还所欠债务 o 五个阶段 1 稳健经营是指一个企业持续具有偿付能力 2 经营亏损是指公司资产收益能力弱于其 流动能力 企业的持续经营主要是依靠筹资活动来维持的 3 技术性无力偿债是指由于公司缺乏持续的 获利能力 造成经营现金流量不足以支付到期债务 但是技术性无力偿偾一般可以通过出售资产 债务重 组 内部改制 外部求援等手段加以缓解 4 而破产性无力偿债是指公司总资产小于公司总负债 即资 不抵债造成的无力偿债 也就是说公司已经没有存在的价值了 但由于政府保护及出于社会稳定的原因而 暂时存在 这时公司已处于实质性破产阶段了 5 法律破产是指从法律上宣布公司破产 企业严重亏损 无力偿债是破产必经阶段 破产是财务困境发展到最严重阶段的解决方案 对财务困境的界定有多种方式 从防范财务困境的角度讲 财务困境是指一个企业的经营性现金流量不足以抵偿现有到期债务 即技术性 无力偿债 从研究财务困境形成原因的角度看 财务困境是指其持续经营能力出现重大不确定性 除技术 性无力偿债外 还包括由于资不抵债导致的破产性无力偿债及法律破产 1 1 山东大学硕士学位论文 而是综合了企业的现金流转能力 营运能力 偿债能力 资本结构 盈利能力 主营业务成长能力 资本运作能力等方面 选择了多个评价指标全面对企业业绩 进行衡量 在评价指标的选取上 本文遵循两个原则 一是该指标在以前业绩评价的研 究中出现的频率 这具有重要的参考性 二是指标与所要研究问题的潜在相关性 在此基础上 还出于全面性 反映企业的偿债能力 获利能力 成长能力 资产 管理 资本结构 资金运作 有效性 对预测财务困境有指示作用的 同趋势 性 财务指标的增大能说明企业状况改善的 和可操作性 上市公司财务报告披 露的数据 的考虑 本文选取了下列共2 1 个评价指标 股东权益增加率 主营 业务收入增加率 主营业务利润增加率 净利润增加率 经营活动增加率 流动 比率 速动比率 流动负债总负债比 资产权益率 总资产周转率 经营净利率 经营毛利率 资产利润率 现金流动负债比 现金债务总额比 销售现金比率 总资产现金流量率 股东权益获现率 流动资产周转率 固定资产周转率 其他 业务利润 利润总额 出于以上考虑 本文采用因子分析法 综合2 1 个指标形成8 个主元因子 再分别与各自的贡献率乘积 求和得出业绩评分 f 通过对业绩评分的高低来 评价上市公司业绩 此种方法避免了采用利润的单一指标衡量公司业绩的片面 性 多方位全面地对企业业绩进行考察 更加具有可靠性和全面性 1 2 山东大学硕士学位论文 第二章国内外相关研究文献综述 第一节国外研究文献综述 一 财务困境的内涵及形成原因 一 研究财务困境 首先要明确的就是 什么是财务困境 西方一些国家 很早就对财务困境进行了深入的研究 但关于财务困境的定义 至今没有一个统 一的说法 不同的研究者持有不同的观点 g o r d o n 最早将其定义为 当企业赢利能力下降到某一水平 使企业无法支付 利息和本金 即违约 的可能性并非微不足道时 企业即处于财务困境 这个 观点的缺陷在于将财务困境视同违约 但是现金流不足是违约的必要而非充分条 件 现金流量不足时 企业可以通过许多手段获取现金 如动用现金储蓄 减少 库存 商业债务展期 利用银行授信额度 优先支付违约债务 增发股票 出售 资产等 所以企业现金流不足 可能违约的时候并不必然陷入财务困境 在此后的研究中 国外大多数学者将企业根据破产法提出破产申请的行为作 为确定企业陷入财务困境的标志 特别是在实证会计研究领域 人们在研究会计 数据 破产与风险时 总是倾向于将财务困境与 破产力这一概念等同起来 如 b e a v e r 1 9 6 6 认为企业不能偿付到期债务 发生破产 债券违约 透支银行 账户或者没有支付优先股股利四项条件之一即为财务困境公司 d e a k i n 1 9 7 2 则认为财务困境公司是 仅包括已经经历破产 无力偿债或为债权人利益已经 进行清算的公司一 b 1 u m 1 9 7 4 以公司进入破产程序或者债权人同意减少债务 等事件的发生定义财务困境固 g e o r g ef o s t e r 1 9 8 6 认为财务困境就是 如 果不对公司运营方式或结构进行大规模的重新调整就不能被解决的严重的流动 性问题 a m yh i n g l i n gl a u 1 9 8 7 将企业财务状况分为 财务稳定 取 消或减少股利 技术性违约和债券违约 处于破产法保护下 破产或清算等五个 状态 后四个状态企业处于财务困境 并且其严重性逐渐增加 飞删j 埘 ka i a p 咐1 1s a u k m l 吨c yp r 0 1 蝴彻鹋as c r e e n i n gd c v i 川 j o u r n a la f f 捌m c e 1 9 9 4 9 吼h b e a v e r f i n a n c i a lr a t i o s 毯p r e d i c t o r so ff a i l u r e 唧 j o u r n a lo f a c c o u n t i n gr e s e a r c h 1 9 6 6 阻薯l d n e ad i s c r i m i n a n ta n a l y s i so fp r e d i c t o r so fb u s i n e s sf a i l u 化 j j o u r n a lo f a c c o u n t i n gr e s e a r c h 1 9 7 2 o 李伟 上市公司财务困境成本研究 r 石河子大学硕士学位论文 2 0 0 6 6 g e o r g ef o s t e r f i n a n c i a ls t a t e m e n ta n a l y s i s j p r e n t i c e h o u s en e wj e r s e y 1 9 8 6 a m yh i n g l i n gl a n af i v e s t a t ed i s t r 口sp r e d i c t i o nm o d e l j j o u r n a lo f a c c o u n t i n gr e s e a r c h 1 9 8 7 山东大学硕士学位论文 1 9 9 3 年 a l t m a n 综合了学术界对财务困境的定义 将财务困境分为四种情 形 1 失败 f a i l u r e 典型代表是商业统计公司d u n b r a d s t r e e t 采用 的 经营失败 概念 指公司经营因为破产而停止 或者处置抵押品后仍对债权 人造成损失 无法按期偿付债务 由于法律纠纷被接管重组等情况 2 无偿 付能力 i n s o l v e n c y 包括技术上的无力偿付和破产意义上的无力偿付 前者 是指企业缺乏流动性 不能偿付到期债务 主要用净现金流是否能满足流动负债 的支付需要作为判别技术上是否无偿付能力的标准 而后者是指企业资不抵债 净资产为负等情况 3 违约 d e f a u l t 违约可以是技术上的或法律上的 前者则指债务人到期无法还债 后者是指债务人违反合同规定并可能招致法律纠 纷 4 破产 b a n k r u p t c y 指企业提交破产申请后被接管清算 失败是公 司出现财务困境的开端 而无偿付能力则表明公司己经进入财务困境状态了 还有其他学者支持这种观点 如c a r m i c h a e l 1 9 7 2 o r o s s 1 9 9 9 和k a m i 2 0 0 0 等 正是由于诸多学者将破产定义为公司陷入财务困境的标志 所以财务困境研 究常被称为破产研究 财务困境预测也常被称为破产预测 但本文认为 严格讲 来 破产和财务困境还是有较大区别 公司破产是指 当一个公司无力偿债或未 能在法庭之外与债权人达成协议时 依据破产法而进行的一种诉讼程序 o b r e a l e y 和m y e r s 将财务困境定义为 当企业对债权人的承诺无法实现或难以 遵守时 就意味着财务困境的发生 有时候 财务困境会导致破产 有时候 则 仅仅是有惊无险 这个定义实际上明确了财务困境和破产的区别 与上述学者不同 不少研究者持其他观点 如 j a i n 和n a g 1 9 9 7 将首次 发行股票后第三年的资产营运收入低于其股票发行前一年收入的企业界定为财 务困境企业 毋李伟 上市公司财务困境成本研究 r 石河子大学硕士学位论文 2 0 0 6 6 e 1 w a r dla l t n u m f i n a n c i a lr a t i o s d i s c r i m i a a n ta n a l y s i sa n dt h ep r e d i c t i o no fc o r p o r a 把b a n l u u p w y j j o u r n a lo f f i n a n c e 1 8 2 3 口c a r m i c h a c ld r t h ea u d i t o r sr e p o r t i n go b l i g a t i o n j a u d i t i n gr e s e a r c h 劓切加君7 珥埔n o 1 a i c p a o r o s s j ea n dm j k a m i c o r p o r a t em a n a g c m e n i nc r i s i sp r e n t i c e h a l l r e n s l e w o o dc l i f f s n j 1 9 7 3 o r l 瓦茨 j l 齐默尔曼 实证会计理论 m 东北财经大学出版社 1 9 9 9 o 李伟 上市公司财务困境成本研究 r 石河子大学硕士学位论文 2 0 0 6 6 o 陈樱 财务困境 公司治理与审计师变更 r 湖南大学硕士学位论文 2 0 0 4 l o 1 4 山东大学硕士学位论文 c o a t s 和f a n t 1 9 9 3 使用财务报表审计意见来判断企业是否陷于财务困 境 即如果注册会计师对财务报表出具拒绝表示意见即持续经营意见的审计报 告 则标志企业已陷于财务困境 理由如下 一是如果注册会计师根据在审计期 间发现的事实怀疑企业的持续经营能力 一般采取出具拒绝表示意见的审计报 告 这形成困境的早期警报 二是把持续经营意见作为财务困境标志 更能反映 分析研究财务困境的目的 因为企业在经历一个长期的财务困境之后 破产可能 已经发生 企业的困境性质是明显的 建立分析模型几乎没有实际应用价值 三 是持续经营意见优于破产是由于破产仅仅是财务困境的一个结果 还会有其他结 果包括重组 清算 被其他企业购并o 上述国外学者都是从公司财务状况的某一方面来界定财务困境 这种界定只 是为了研究的方便 并不能全面反映财务困境的实质 财务困境的形成原因是多 方面的 其表现也是多方面的 如果能有很多指标因素来反映财务困境是比较稳 妥和全面的 基于此 本文认为 l o r r i s 1 9 9 7 囝列出的企业陷入财务困境的1 2 条标志是相对全面 在理论上值得借鉴 其标志为 1 债权人申请破产清算 企业自愿申请破产清算 或者被指定接收者完全接收 2 公司股票在交易所被 停止交易 3 针对持续经营 会计师出具了保留意见 4 与债权人发生债务 重组 5 债权人寻求资产保全 6 违反债券契约 公司债券评级或信用评级 下降 或发生了针对公司财产或董事的诉讼 7 公司进行重组 8 重新指定 董事 或者公司聘请公司诊断师对企业进行诊断 9 被接管 当然不是所有被 接管都预示企业陷入财务困境 1 0 公司关闭或出售其部分产业 1 1 减少 或未能分配股利 或者对外报告损失 1 2 公司股票的相对市场价格出现下降 回各指标反映出来的严重程度逐次递减 当然 虽然全面的反映财务困境是比较全面稳妥的 但是会给实际研究中带 来很多不便 所以这种选择标准尽管在理论上是很好的 但实践中可行性不高 纵观国外学者对财务困境的研究 占主流的还是破产论 叩 k c o a t sa n dl f f a n l r e c o g n i z i n gf i n a n c i a ld i s t r e s sp a t t e r n su s i n gan e u r a ln e t w o r kt o o l j f i n a n c i a l m a n a g e m e n t 1 9 9 3 o 李秉成 企业财务困境概念内涵的探讨 j 山西财经大学学报 2 0 0 3 1 2 q d r i c h a r dm o r r i s e a d yw a r n i n gi n d i c a t o r so fc o r p o r a t ef a i l u r e ac r i t i c a lr e v i e wo fp r e v i o u sr e s e a r c ha n df u r t h e r e m p i r i c a le v i d e n c e m a s h g a t ep u b l i s h i n gl t d 1 9 9 7 o 徐鹿 上市公司财务困境预测实证研究 r 东北林业大学博士学位论文 2 0 0 2 5 山东大学硕士学位论文 二 国外学者对财务困境的形成原因进行了大量分析 主要代表人物有谢 科范 a r g e n t i s h a r m a 他们都认为导致企业失败的原因具有不同的层次 但 根本原因就是管理差 l u b o m i rl i z a l 认为导致财务困境的三种模式是 一是新古典主义模式 认 为是资产的不合理使用所导致 需要进行重组或破产 使资源得到合理利用 因 此 重组或破产从经济意义上来说是一件好事 二是财务模式 困境公司的资产 结构是正确的 但财务结构或资本结构不合理 应该通过资本结构调整来解决 三是管理模式 公司的资产结构 资本结构都合理 财务困境是因为管理不善所 引起 在这种情况下 破产处理是不经济的 最好的方法是替换不称职的现有代 理人 w r u c k 认为财务困境是经济不景气 企业所在行业进入衰退期以及管理不善 导致的结果 而在某个周期内 企业运营收入占行业运营收入比例的下降趋势往 往代表了管理水平的拙劣 a l t m a n 1 9 8 4 等人在研究中没有将经营方面的冲击与 纯一财务困境区别 开来 他们选取的大部分样本公司的营业收入都为负数 不仅仅是财务困境 而 且是处于经济效益方面的困境 因此很难区分他们测度的成本是财务困境成本还 是经济困境成本 故而 a n d r a d e 和k a p l a n 强调将财务困境与经济困境区分的重 要性 选取了营业收入 毛利都好于行业平均水平的3 1 个样本企业 在企业只是 处于财务困境而与经济困境无关的前提下 对导致财务困境的原因 直接成本的 大小等方面进行了研究 认为高杠杆是企业陷入困境的根本原因 h a n g e n 同样强调将财务困境与经济困境区分的重要性 认为处于财务困境 可能是公司不再具有竞争力或者行业需求己经下降的反映 如果企业的存在没有 收益 应该清算 如果财务困境应该只是由财务原因引起的 则企业仍有存在的 意义 由于对财务困境形成原因的研究仍然存在很大的争论 因此 相关的规范性 解释理论比较少 现有的解释财务困境形成原因的理论主要有现金流量理论以及 因素分析理论 函殷尹 公司财务困境预测及成本估计 r 中国科学技术大学博士学位论文 2 0 0 2 i i 梁慧 财务困境上市公司财务状况变化趋势研究 r 武汉科技大学硕士学位论文 2 0 0 5 5 1 6 山东大学硕士学位论文 1 现金流量理论 该理论将企业可以看成为一个流动资产 水库 对流入 流出起缓冲作用 企业清偿可以看成为 水库一耗尽 即企业不能偿还到期债务的那一时点 对于上述概念 可以用财务项目分别解释 1 水库 对流入 流出起缓冲作用 即企业资产规模越大 其陷入财 务困境的可能性越小 2 流入补充 水库一 即来源于经营活动的净流动资产流量 如现金 银行存款 越大 企业陷入财务困境的可能性越小 3 流出消耗 水库疗 即债务负担越重或用于经营支出的资金越大 企 业陷入财务困境的可能性越大 现金流量理论的特点是直观地将企业比作一座水库 流动资产是水库中的 水 企业陷入财务困境的原因是由于企业流动资产规模小 并且流出的现金大于 流入的现金导致的 2 因素分析理论 该理论从影响企业陷入困境的因素出发 分析研究了财务困境影响因素与财 务困境之间的关系 然后根据这种关系来解释财务困境形成的原因 代表性人物 a r g e n t i 1 9 7 6 在其专著 公司困境 原因与症状 中认为导致企业陷入财务 困境的原因有八项 企业管理差 会计信息不足或会计信息系统存在缺陷 企业 对经营环境的变化不能采取恰当的应对措施 制约公司对环境变化做出反映的因 素 过度经营 开发大项目 高杠杆经营 常见经营危险 这八项原因彼此之间 构成一个有机的整体 互相牵制 a r g e n t i 对财务困境形成原因研究的主要贡献是 从八个方面比较全面地概 括了财务困境形成原因 同时分析阐述了它们之间的逻辑关系 但是在越来越注 重实证研究的今天 更需要数据的量化指标表现它的影响及权重 二 财务困境对公司业绩影响的研究 关于财务困境对公司业绩 价值 的影响 西方学术界存在三种不同的观点 第一种是无关论 即财务困境对公司业绩没有影响 第二种是财务困境成本论 即财务困境对公司业绩存在负面影响 第三种是财务困境收益论 即财务困境对 1 7 山东大学硕士学位论文 公司业绩存在正面影响 一 财务困境无关论 早期的这种观点并未考虑到财务困境对公司业绩的影响 或者认为这种影响 即使存在 也是微不足道的 m o d i g l i a n i 和m i l l e r 在其正式模型中就没有考虑 财务困境成本对企业加权平均资本成本和公司价值的影响 他们只是在文章的脚 注中提到 即使未来预期收益大于债