风险平价策略在私募FOF中的应用-version3.docx

风险平价策略在私募FOF如何应用通联魔方干货在文章开篇，首先谈下资产配置对于构建FOF的必要性。对于FOF的管理者来说，明确资产配置问题是构建FOF的第一步，即配置什么类别的资产以及各配置多少比例，这也是FOF投资分散化、风险分散化的关键。一般来说，组合中资产类别的相关度越低，风险分散的效果也会越好。因此，在FOF研究框架中，首要工作就是确定资产配置策略，我们曾在【FOF学院】美“灵”时钟，在中国灵不灵？、【FOF学院】Black-Litterman资产配置模型实证中系统介绍了美林时钟理论以及Black-Litterman模型。除此之外，同样常用的大类资产配置模型还有风险平价策略，本文将着重介绍基于私募策略层面的风险平价模型，并将其用于私募FOF的构建中（与等权策略对比），验证其对风险分散的有效性。1 风险平价（Risk Parity）的由来及定义为了克服Markowitz均值-方差模型的弊端，磐安（PanAgora）基金的首席投资官钱恩平（EdwardQian）博士提出了著名的风险平价（Risk Parity）策略。他指出，如果给予债券合理的杠杆，使其波动水平与组合中的股票相当，那么尽管债券部分的风险被加大，但整个组合的风险并不会被某一类资产所支配，反而起到了有效分散风险的作用。总的来说，风险平价的核心在于配置风险，而非配置资产。假设资产组合的权重向量为，组合协方差矩阵为 ，组合的标准差为。组合标准差与权重向量和组合协方差矩阵之间的关系为：=T （1）风险平价的思想为调整各类资产的权重以实现各类资产对于整个组合的风险贡献（Risk Contribution，简记为RC）基本均衡。首先，各资产风险贡献RC的计算公式为：RCi=ii=iiT （2）一般情况下，风险平价模型较难得到明确的解析解，只能通过非线性规划的方法求得数值解。考虑到国内市场的卖空限制，我们将风险平价转化为如下所述的优化问题：*=argmin f()s.t.IT=10i1 （3）其中，f=ij(RCi-RCj)2=ijii-jj2T, f0，当且仅当对任意的i、j，均有RCi=RCj时，f取到最小值，为0，该数值解即为风险平价的组合权重。2 如何在私募策略层面实现风险平价？私募基金常用的策略包括债券策略、管理期货策略、宏观策略、复合策略等8种，使用不同策略的基金，其业绩也存在一定程度的分化。那么，如何将风险平价模型用于私募策略配置，使得整个投资组合不会在某一策略上暴露过多风险呢？下文将为你详细讲解。2.1 数据选取本文选择通联魔方(/app/home）中国私募策略周度指数：股票多头策略、市场中性策略、债券策略、管理期货策略、宏观策略私、事件驱动策略、相对价值策略以及组合投资策略（FOF/MOM）私募指数，作为测度各策略基金整体表现的指标，将其用于后续风险平价实证中。2.2 私募策略的相关统计从表1可以看出，不同策略近一年的年化收益以及年化风险的差异比较明显：从收益角度来看，组合投资策略的表现相对较好，年化收益为1.2%，事件驱动策略垫底，年化收益为-5.31%；从风险角度来看，股票多头策略的业绩波动相对剧烈，年化风险为6.66%，债券策略的业绩最为平稳，年化风险仅为0.93%。 表1 各策略的性能指标再由下图1可以看出，仅有债券策略、宏观策略、相对价值策略、复合策略以及管理期货策略的相关性程度在我们容许的范围之内（小于0.8左右），这说明不同基金的风险来源较为不同，认为，有必要通过风险平价均衡各策略对于整个组合的风险贡献。图1 各策略的相关性关系图2.3 基于风险平价构建FOF组合获取2015年7月31日起至2017年4月28日期间，5类私募策略的协方差，以一年时间为构建窗口，考虑到私募较高的交易费用，本文以三个月为周期进行调仓（如，输入20150731-20160729的协方差矩阵，以输出的权重作为20160729-20161028的仓位配比，依次类推）。调仓记录如下：表2 各策略的配置权重20160729-20161028仓位20161028-20170129仓位策略名称配置权重（%）策略名称配置权重（%）债券策略67.00债券策略64.00宏观策略4.00宏观策略4.00相对价值策略14.00相对价值策略16.00复合策略4.00复合策略5.00管理期货策略11.00管理期货策略11.0020170129-20170428仓位20170428-20170728仓位策略名称配置权重（%）策略名称配置权重（%）债券策略56.00债券策略54.00宏观策略8.00宏观策略9.00相对价值策略18.00相对价值策略18.00复合策略8.00复合策略9.00管理期货策略10.00管理期货策略10.00按策略分别选取私募基金，如债券策略选取兴晟1号、合晟同晖固定收益一号、乐瑞强债2号以及暖流稳健1号这4只产品，其它各策略也同样挑选3-5只成立时间较长且业绩相对较好的基金。基于以上的策略权重限制，构建私募FOF组合，设定回测时间为20160731-20170731，通过通联魔方(/app/home)进行回测结果如下：注：以上结果均未考虑调仓过程中产生的交易费用。2.4 与策略等权重配置的组合对比作为一种较为新颖的资产配置策略，风险平价策略和其它传统的配置资产配置模型相比有哪些优势呢？本文将其与等权重配置的组合进行对比，以初步回答该问题。（以上图表数据来源于通联魔方/app/home）通过对比可以发现，虽然风险平价组合的收益相对较低，年化收益仅为9.44%，但该策略对于风险控制与风险分散的效果却非常明显：风险平价组合的年化风险为2.24%（等权重组合为4.75%），下行风险仅为0.70%（等权重组合为1.89%），最大回撤为0.60%（等权重组合为1.19%）。对应两种组合的年化夏普比率分别为3.05，2.77。基于以上风险指标数据，认为，风险平价策略业绩的稳定性要优于等权重组合，即风险平价策略对于分散风险具有较为显著的效果。免责声明：本文中所提及的基金产品及投顾公司仅为展示说明功能，不构成任何投资参考意见，亦不构成财务、法律、税务、投资咨询意见或其他意见，对任何因直接或间接使用本文所涉及的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，通联数据不承担任何法律责任。_通联魔方(/