（会计学专业论文）我国上市发电企业eva驱动因素实证研究.pdf

摘要 自上个世纪九十年代以来 以股东价值最大化的管理理念风靡于美国和欧洲 在美国 素有 管理学之父 称号的管理学家皮德 德鲁克就深刻指出经济增加 值是以用衡量全要素的关键指标 它几乎反映了有关企业价值管理的所有方面 一个权威的工商管理学院的调查报告强调 经济增加值 e a 的管理模式在实 施价值管理的公司中应用是最为广泛的 本文研究的样本企业 我国上市发电 企业 它所采用的传统会计评价指标体系有着诸多缺陷 例如 我国发电企业的 传统会计指标在计算净利润时没有扣除其占用的股权资本成本 这就导致计算出 来的净利润没有站在股东的角度 考虑股东的利益问题 计算出的发电企业净利 润也不能体现股东要求的回报率 同时 这样产生的净利润存在着经营者的盈余 操纵空间i 而且单纯净利润不能衡量企业未来的发展能力 无法反映我国上市发 电企业未来状况等 上述缺陷恰恰是经济增加值引入发电企业价值管理能够解决 的问题 在很多西方国家 经济增加值在大型跨国企业和多家上市公司价值管理 广泛应用 成为许多成功实行价值管理企业的业绩评价核心指标 其应用效果产 生良好的效应 并得到广泛的认可 西方管理学界已经将经济增加值 e v a 纳入 上市公司绩效评价系统内 作为一种新兴的管理工具来评估上市公司价值 我国 上市发电企业也迫切需要吸收和利用国外同行业上市公司在经济增加值价值管 理上的先进经验成果 改进我国上市发电企业的绩效考核体系 经济增加值新型的业绩评价指标的优越性已经得到我国多家大型公司的认 可和青睐 他们也开始尝试着利用e v a 尝试新的绩效考核体系 那么 我国发电 企业特别是上市发电企业经济增加值衡量的经营绩效究竟如何 传统财务指标 所表现出来的发电企业价值是否可靠 到底哪些因素在驱动着我国上市发电企 业的e v a 基于这些疑问 本文选取3 0 家在深沪两地上市发电企业2 0 0 8 至2 0 1 0 的三年财务数据作为研究对象 结合电力行业的特殊性和我国发电企业的实际情 况 对发电企业e v a 模型进行修正 测算出这些发电企业的具体e v a 表现 并从 资产规模 资本结构以及资产的经营效率等微观角度筛选我国发电企业e v a 的驱 动因素 设计线性回归模型找出提高上市发电企业经营绩效的切入点 最后提出 相应的对策建议 包括推广e v a 战略理念 提高发电企业资产质量等 关键词 上市发电企业 e v a 驱动因素 a bs t r a c t s i n c et h en i n e t i e so ft h el a s tc e n t u r y i no r d e rt om a x i m i z es h a r e h o l d e rv a l u e m a n a g e m e n tc o n c e p ti sp o p u l a ri nt h eu n i t e ds t a t e sa n de u r o p e i nt h eu s t h e m a n a g e m e n ts c i e n t i s tk n o w na st h e f a t h e ro fm a n a g e m e n t t i t l ep i d d e d r u c k e r p r o f o u n d l yp o i n t e do u tt h a tt h ee c o n o m i cv a l u ea d d e di st h eu s eo fk e yi n d i c a t o r sf o r m e a s u r i n g t o t a l f a c t o r i t r e f l e c t sa l m o s ta l l a s p e c t so ft h ee n t e r p r i s e v a l u e m a n a g e m e n t a na u t h o r i t a t i v es u r v e yo ft h ec o l l e g eo fb u s i n e s sa d m i n i s t r a t i o nn e r e p o r ts t r e s s e dt h a tt h em a n a g e m e n tm o d e lo fe c o n o m i cv a l u ea d d e d e v a i st h em o s t w i d e l ya p p l i e di nt h ei m p l e m e n t a t i o no fv a l u em a n a g e m e n tc o m p a n i e s 1 1 1 i sa r t i c l e s t u d i e ss a m p l ee n t e r p r i s e o u rc o u n t r yg o e so nt h em a r k e tt h ee l e c t r i c i t yg e n e r a t i o n e n t e r p r i s e i tu s e st r a d i t i o n a la c c o u n t a n ta p p r a i s e st h et a r g e ts y s t e mt oh a v em a n y f l a w s f o re x a m p l e o u rc o u n t r yg e n e r a t e se l e c t r i c i t ye n t e r p r i s e st r a d i t i o n a la c c o u n t a n t t h et a r g e tw h e nt h ec o m p u t a t i o nn e tp r o f i th a sn o td e d u c t e dt h es t o c k h o l d e r sr i g h t s c a p i t a lc o s tw h i c hi tt a k e s t h i sc a u s e st h en e tp r o f i tw h i c hc a l c u l a t e sn o tt os t a n di n s h a r e h o l d e r s a n g l e c o n s i d e r e d s h a r e h o l d e r sb e n e f i t q u e s t i o n c a l c u l a t e s t h e e l e c t r i c i t yg e n e r a t i o ne n t e r p r i s en e tp r o f i tc a n n o tm a n i f e s tt h er a t eo fr e t u r nw h i c ht h e s h a r e h o l d e rr e q u e s t s a tt h es a m et i m e p r o d u c e sl i k et h i st h en e tp r o f i th a so p e r a t o r s e a r n i n g so p e r a t i o ns p a c e m o r e o v e rt h ep u r en e tp r o f i tw i l ln o tb ea b l et ow e i g ht h e e n t e r p r i s ef u t u r et h ed e v e l o p m e n ta b i l i t y w i l lb eu n a b l et or e f l e c to u rc o u n t r yw i l lg o o nt h em a r k e tt h ee l e c t r i c i t yg e n e r a t i o ne n t e r p r i s ef u t u r et h ec o n d i t i o na n ds oo n 1 1 h e a b o v ef l a wi se x a c t l yaq u e s t i o nw h i c ht h ee c o n o m i c a li n c r e a s ei nv a l u ei n t r o d u c t i o n e l e c t r i c i t yg e n e r a t i o ne n t e r p r i s ev a l u em a n a g e m e n tc a n s o l v e i nm a n yw e s t e r n c o u n t r i e s e c o n o m i cv a l u ea d d e di nl a r g em u l t i n a t i o n a le n t e r p r i s e sa n dn u m b e ro f l i s t e dc o m p a n i e sv a l u em a n a g e m e n ti sw i d e l yu s e d a sm a n ys u c c e s s f u le n t e r p r i s e s i m p l e m e n t i n gv a l u em a n a g e m e n tp e r f o r m a n c ee v a l u a t i o no fc o r ei n d i c a t o r s i t s a p p l i c a t i o n e f f e c th a v ea g o o de f f e c t a n d a r e w i d e l yr e c o g n i z e d w e s t e r n m a n a g e m e n ts c h o l a r sh a v ee c o n o m i cv a l u ea d d e d e v a i n c l u d e di nt h ep e r f o r m a n c e e v a l u a t i o ns y s t e mo fl i s t e dc o m p a n i e s a san e wm a n a g e m e n tt o o lt oa s s e s st h ev a l u e o fl i s t e dc o m p a n i e s c h i n a sl i s t e dp o w e rc o m p a n i e si sa l s oa nu r g e n tn e e dt oa b s o r b a n du t i l i z ef o r e i g nl i s t e dc o m p a n i e si nt h es a m ei n d u s t r yo ne v av a l u em a n a g e m e n t b e s tp r a c t i c e i m p r o v i n gt h ep e r f o r m a n c ea p p r a i s a ls y s t e mo fc h i n a sl i s t e dp o w e r c o m p a n i e s h e c o n o m i cv a l u ea d d e do fn e wa d v a n t a g e so fp e r f o r m a n c ee v a l u a t i o ni n d e xh a s b e e ne n d o r s e db ys e v e r a ll a r g ec o m p a n i e si nc h i n aa n df a v o r t h e ya r es t a r t i n gt ot r y w i t he v at r y i n gan e wp e r f o r m a n c ea p p r a i s a ls y s t e m s o c h i n a sl i s t e dp o w e r g e n e r m i o ne n t e r p r i s e si np o w e rg e n e r a t i o n e n t e r p r i s e s i np a r t i c u l a rw h a ti st h e e c o n o m i cv a l u ea d d e dm e a s u r eo fm a n a g e m e n tp e r f o r m a n c e t r a d i t i o n a lf i n a n c i i n d i c a t o r ss h o wt h er e l i a b i l i t yo fp o w e rg e n e r a t i o ne n t e r p r i s ev a l u e w h a t sd r i v i n g c h i n a sl i s t e dp o w e rc o m p a n i e se v a b a s e do nt h e s eq u e s t i o n s t h ep a p e rf r o m 2 0 0 8 2 010o f3 0p o w e rg e n e r a t i o nc o m p a n i e sl i s t e do nt h es h e n z h e na n ds h a n g h a i t h r e ev e a r s6 f6 t 姗c i a id a t af o rt h es t u d y c o m b i n e dw i t ht h ep a r t i c u l a r i t y o ft h e e l e c t r i c i t yi n d u s t r ya n dt h ea c t u a ls i t u a t i o no fc h i n a sp o w e rg e n e r a t i o nc o m p a m e s p o w e rg e n e r m i o nc o m p a n i e se v am o d e la m e n d m e n t e s t i m a t e so ft h e s ep o w e r c o m p a n i e se v ap e r f o r m a n c e f r o mt h em i c r o s c o p i cp o i n to fv i e w o fa s s e ts i z e c a p i t a l s t r u c t u r ea n da s s e to p e r a t i n ge f f i c i e n c yo ft h ed r i v i n gf a c t o r sf o rc h i n a sp o w e r e n t e r p r i s e se v ad e s i g nl i n e a rr e g r e s s i o nm o d e lt oi d e n t i f yt h ee n t r yp o i n t t oi m p r o v i t h ep e r f o r m a n c eo fl i s t e dp o w e rg e n e r a t i o n b u s i n e s sf i n a l l y t h ec o r r e s p o n d i n g c o u n t e r m e a s u r e sa n ds u g g e s t i o n s i n c l u d i n gt h ep r o m o t i o no ft h ee v as t r a t e g i ci d e a s t oi m p r o v et h ea s s e tq u a l i t yo fp o w e rg e n e r a t i o nc o m p a n i e s k e yw o r d s l i s t e de l e c t r i c i t yp o w e re n t e r p r i s e s e v a d r i v i n g f a c t o r s l i l 1 1 研究背景及意义 1 1 1 研究背景 第一章导论 二零零八年经济危机席卷全球 我国与其被动的面对外在的经济形式的不稳 定性与波动性 不如积极面对市场变化 深入研究政策走势 加强对资本市场监 督与完善 构建一个更加灵活高效的内部组织结构 提升企业的应变能力 在众 多上市企业中 我国上市发电企业有着资金密集 技术密集 知识密集和管理密 集的特点 它们不仅在国民经济的平稳运行和社会的持续发展中起着关键的作用 更关系到社会的稳定 国家的长治久安 几年来 我国我发电企业中清洁能源的 装机和利用比重的不断增大 电源结构部分得到了优化 但是我国发电企业利用 清洁能源 新能源的技术不成熟以及成本不经济致使我国在中长期内电力来源仍 以火力发电为主 火力发屯占我国电力能源来源的7 5 左右 1 1 煤炭等其他能 源的非可再生性 使得大部分发电企业都随时面临高成本和高风险的压力 于是 发电企业普遍存在着资产负债率高 资金使用效率低等问题 其抗风险能力低 一旦出现经济不景气 发电企业作为关系国计民生的重要行业就将陷入及其危险 的境地 1 1 2 研究意义 e v a 由美国思腾思特公司 s t e ms t e w a r t c o 于一九九三年创建的一个财 务指标 它是传统会计指标体系的一个重要补充 e v a 的计算是通过在对税后 净营业利润进行一系列的调整 然后在此基础上扣除加权资本成本 包括股权资 本成本和债券资本成本 后得出的 e v a 中文的意思是经济增加值 顾名思义 其核心思想是一个公司只有在其取得的收益超过为了获得该收益所投入的全部 资本成本时 才能为股东带来价值的增加 作为一种新型的公司价值评价指标 e v a 它是管理学 经济学和金融学不断发展的结果 比较准确地反映了公司在 一定时期内为股东创造的价值 是传统绩效衡量指标体系的重要补充 它在用来 评价企业业绩同时 激励经营者为股东谋求利益最大化 作为一项新型的有效的 绩效管理工具 经济增加值指标受到越来越多人的青睐 在国外已有四百多家知 名企业应用了对公司经营绩效进行考核 我国许多企业引入了e v a 对企业绩效 进行考核 较著名的案例企业有海尔 青岛啤酒和宝钢等 并取得了很好的效果 同样 对于发电企业来说 以价值管理为中心的经济增加值指标的考核将有 助于强化其资本成本和价值创造理念 发电企业作为服务国民生产和居民生活电 力需求的发电 输配送电和相关电力设备供应的中心产业 属于我国重要的关系 国计民生的基础性行业 在我国市场经济逐渐发展和完善的今天 发电企业的价 值创造也受到越来越多的人的重视 先前 由于国有资产出资人定义模糊 发电 企业的经营效率偏低 绩效管理与考核都偏粗放式运行 国有资产流失严重 而 今 国家资产管理委员会丌始引入经济增加值这一指标对中央企业进行考核 有 望督促发电企业从资产规模为导向的发展模式转化到向以价值创造为导向的发 展模式 由于经济增加值指标在西方企业应用时间长 西方学术界以经济增加值衡量 企业绩效所做研究也较为深入 涌现出很多高质量的相关的学术论文 但经济增 加值指标在我国还是一个相对崭新的概念 尤其是经济增加值指标在发电企业的 应用研究较为缺乏 加之我国资本市场起步比较晚 市场经济有待进一步完善 我国对经济增加值进行数据实证分析的文献相对缺乏 本文旨在首先通过对上市 发电企业经济增加值进行实际测算 探索影响我国上市发电企业经济增加值的驱 动因素 从而为各上市发电企业强化的资本成本观念和价值创造理念提供一定的 理论依据 1 2 文献综述 总的说来 近年来国内外有关经济增加值的理论研究与应用越来越普遍 此 类研究大体可归为三大类 第一类主要运用规范研究方法 对经济增加值模型的 建立 常见的调整事项的说明以及经济增加值业绩评价体系在企业业绩评价中的 运用和经济增加值管理人员薪酬计划的设计等方面的研究 第二类是通过实证研 究方法 以证券市场的数据来测度经济增加值在企业运用中是否比传统会计利润 指标更有效 第三类是在对经济增加值相关的规范研究的基础上 运用实证研究 对某行业或者是某企业经济增加值绩效改进的财务数据进行分析 以评述经济增 加值指标在该类企业中的运用价值 1 2 1 国外相关研究动态综述 g e n e r a lm o t o rc o r p o r a t i o n 在很早之前就把经济增加值的思想引人企业管理 中 但是并没有引起人们的足够重视 直到了二十世纪八十年代 总部设在纽约 的s t e ms t e w a r t c o 将该思想重新引入价值评估和公司管理领域中 2 1 据e v a 理念的创立者和商标持有者s t e ms t e w a r t c o 的创始人斯图尔特说 在美国 2 只要一家公司宣布采用e v a 的时候 股价马上就会暴涨 而像g o l d m a ns a c h s j p 摩根 c r e d i t s u i s s e c r e d i ts u i s s ef i r s tb o s t o n c s f b 等金融机构也非常重视 采用e v a 理念来分析和评价股票 d j 早在上个世纪9 0 年代 e v a 为欧美许多 国家带来了一场价值评价的风暴 在我国 s t e ms t e w a r t c o 也与 财经 袈 志合作 发表了 中国上市公司财富创造与毁灭排行榜 对中国会计的理论界 与实务界产生了一场不小的震撼 一 经济增加值的经典著t h eq u e s tf o rv a l u e 19 9 1 g b e n n e t ts t e w a r t e v a t h er e a lk e yt oc r e a t i n gw e a l t h 1 9 9 8 a le h r b a r 等 b e n n e t ts t e w a r t 发现 经济增加值是一个有用的管理工具 其作为公司治理的标准得到国际公认 经济 增加值是建立财务管理和激励补偿的一体化分析框架的重要指标 经济增加值提 供了一个框架 可以重新分配资源来为公司 股东 经理 雇员和顾客创造持久 的价值1 4 1 a le h r b a r 1 9 9 8 全面阐述了经济增加值的理论价值和其在一些公司 运用的典范案例 认为经济增加值是一场现代公司管理革命 是正确的业绩评价 手段 并将经济增加值体系阐释为 f o u rm s 4 m 即评价指标 m e a s u r e m e n t 管理体系 m a n a g e m e n t 激励制度 m o t i v a t i o n 理念体系 m i n d s e t s l 乔尔 斯特恩 j o e lm s t e m 和g 贝内特 斯图尔特 g b e n n e t ts t e w a r t 将e v a 理论加以完善 表述成一个较容易理解的系统 以便于管理人员用来配 置公司的资源1 6 j o b y m e 1 9 9 6 用线性的回归模型检验了m v 和e v a 以及n o p a t 之间的 关系 在回归模型中没有包括规模控制变量时 m v 和e v a 的解释能力相似 但如果将行业和每个公司的资本额的对数 l n t a 作为解释变量后 修正后的 经济增加值模型有较市场价值模型有更好的解释度 7 1 r a j n a 1 9 9 9 对美国一九九八年的电力行业上市公司进行考察 发现标准 e v a 标准净收益 净资产利润率 总资产收益率 每股收益 标准自由现金流 量等与标准m v a m a r k e tv a l u e a d d e d 解释度比较发现 标准经济价值的解释 力最强嗍 奥克兰大学教授r o b e r t 2 0 0 2 将七十家e v a 应用经济增加值的公司的股 票市场表现与一组规模相似的同行业没有实行e v a 的公司进行了比较 发现前 者的年度平均财富创造率要 比后者高出2 9 进一步研究发现 经济增加值运 用的前一二年的效果最为显著 第一年公司年度财富平均创造要高出十二个百分 点 而第二年则高出十二点二个百分点1 9 l a l if a t e m i a n a n ds d e s a i j a f f e r e y p k a t z 2 0 0 3 检验了法国国内企业 和国际性公司基于经济增加值和市场价值增加值的管理者薪酬与企业绩效的关 系 建议企业对高管人员的激励目标不仅是增加经济增加值 更应增加市场价值 3 增加值指标 1 0 l 关于研究经济增加值的驱动因素文章则相对比较少 t u l l y 1 9 9 3 在其早 期研究中认为e v a 的增长的驱动因素可以分为三种情况 第一种情况可以在资 本成本不变的情况下获得更多的利润 第 种情况是使用较少的资本缩减企业资 本规模以达到减少资本成本 第三种情况是将资本投资于较高回报的项目 l k r a m e r 和p e t e r s 2 0 0 1 研究了资本集中与e v a 表现之间的相互关系 并对如 何最大化股东财富 提出相应见解 1 2 l 1 2 2 国内相关研究动态综述 借鉴国外实证研究的方法 针对中国这一新兴的资本市场 也有不少的国内 学者进行了这方面的探讨 但并未得到统一的结论 我国学者对待e v a 主要的分歧在于e v a 是否比传统的指标更具加之相关性 认为前者具有更好的加之相关性的文献主要有 乔华 张双全 2 0 0 1 采用实证 研究方法考察了e v a 和其他传统评价指标与公司价值的相关性 比较各类指标 与市场附加值回归方程的拟合度 发现e v a 的解释能力明显高于其他指标 表 明e v a 具有较强的价值相关性l l3 1 瞿绍发 王建伟 2 0 0 3 通过e v a 指标和传 统会计指标衡量公司业绩能力的比较研究发现 每股收益 净资产收益率等传统 会计指标对股价波动几乎没有解释能力 而e v a 年度值 每股e v a 值等指标则 具有一定的解释能力 在使用基本面选股时 e v a 指标也更具有分析股票投资 价值的能力1 1 4 1 王喜刚 丛海涛 欧阳令南 2 0 0 3 以上海股票市场四百零二 家上市公司三年数据为基础 运用回归分析方法 校验 比较了e v a 变量与会 计盈利性指标在解释上市公司市场价值方面的信息有用性 结果表明 e v a 变 量在总体上的解释力强于会计指标 中国股市投资者在很大程度上不自觉地运用 了e v a 所包含的财务思想 但会计指标仍然具有很高的信息价值 e v a 不能完 全替代会计指标 1 5 赵云阳和李元 2 0 0 4 得出e v a 可以较好解释股价波动1 1 6 l 郭家虎 崔文娟 2 0 0 4 利用酿酒行业上市公司数据计算出各公司的e v a 值后 对上述问题进行了讨论并得出结论 在我国 e v a 对企业价值的解释度偏高 而且远远超过其他评估指标i l 赵建华 2 0 0 7 发表了经济增加值 e v a 在企业价值评估中的优势 与自 由现金流量作为评估标准的比较 认为以经济增加值 e a 为标准对企业的价值 进行评估 在国内已经受到国资委和经济界专家的高度重视 并将逐步推广 通 过用e v a 和自由现金流量对同一企业的价值进行计算和对比 更能显示出以 e v a 为评估标准所具有的简明 科学 有效等突出优点 i 引 张巍 杨磊 2 0 0 7 在这个基础上以我国2 0 0 6 年度1 1 1 9 家非金融业a 股 4 上市公司为样本 建立起计量经济模型并进行回归分析 找到了影响e v a 绝对 量变化的决定因素主要是总资产和总资产利润率两个指标 总资产利润率 投资 资本报酬率和资产负债率是导致e v a 发生 质变 的重要因素 1 9 1 周昆莹 2 0 0 8 认为公司采用e v a 作为企业和管理者业绩评价的主要指标 能够将各个层次经理人员的红利补偿和e v a 挂钩 这比过去的激励机制更加客 观公平 能减少企业代理成本 促使管理者充分关注企业的资本增值和长期经济 效益f 2 0 1 另一方面 我国也有学者认为经济增加值指标存在着 水土不服 的情况 有 以下这些学者通过实证研究得出e v a 指标并不比传统的会计指标具有价值相关 性 如刘力 宋志毅 1 9 9 9 根据1 9 9 3 年以前在上海证券交易所上市的三十家 公司1 9 9 4 1 9 9 6 年的报表及相关数据 通过它们的e v a r e v a 以及净资产收益 率对于当期股票超额收益变化的解释能力 考察了这些指标的价值相关性 并未 发现e v a r e v a 比净资产收益率更有价值解释力 2 l j 孙峥 吴茜 2 0 0 3 在 会计研究 上发表一篇名为 经济增加值 盛誉下 的思索 的文章 提出了我国企业需冷静思考经济增加值带了的影响 要抛开思 腾思特公司对经济增加值的吹捧 从公司的实际情况出发 研究其是否适合引入 经济增加值以及如何正确对待e v a 概念 2 2 1 王国顺 彭宏 2 0 0 4 以我国a 股市场一千多家非金融业股票为样本 以年度 会计报表和思腾思特中国公司在 财经 杂志上公布的经济增加值为研究依据 建立经济增加值的计量经济模型 对我国上市公司的经济增加值和传统绩效指标 进行回归分析和相关分析 以判断经济增加值方法的有效性 结果表明 由于各 种因素的影响 运用经济增加值方法评价我国非金融上市公司绩效时 在绝对数 上的有效性上与传统绩效指标还是存在一定差距 2 3 l 1 2 3 对国内外研究动态的评析 从上述国外企业经济增加值的运用来看 欧美企业对经济增加值认可度高于 我国企业 经济增加值的相关方面的研究文献也更加的深入 我国对经济增加值 研究目前来说已经取得一定进展 但是由于我国市场经济发展不完善 资本市场 不成熟的外在环境原因 我国企业经营管理者自身素质与国外相比仍有一定差距 所以经济增加值在我国的 水土不服 的问题还没有完全得到解决 国内很多专 家学者对我国企业运用经济增加值来衡量企业价值仍持保留态度 从上述动态研究评述发现 我国对发电企业经济增加值绩效评价的研究起步 较晚 我国发电企业建立现代财务制度和提高发电企业的经营绩效可以从国呙外 众多同行中借鉴价值管理以及经济增加值运用的经验 上述前人的研究总结了经 s 济增加值运用的有益的结论 但仍然欠缺定量分析 且未能就我国上市发电企业 如何全面提升以e v a 评价的经营绩效 应对千变万化的市场风云提出系统而有 效的建议 本文针对中国这一新兴的资本市场 利用上市发电公司的有关数据 从计量和评价系统进行展开 1 3 研究思路和方法 在大量阅读国内外学者经济增加值的研究的相关文献资料 吸收和借鉴他人 在经济增加值方面相关的研究成果的基础上 先以规范研究总结了本文的理论基 础 然后再根据搜集到的样本企业相关数据进行统计分析的实证研究 得出我国 上市发电企业经济增加值驱动因素的研究结论 并据此提出改进我国上市发电企 业经济增加值的对策与建议 全文采用定性分析与比较分析相结合的方法 从经 济增加值的基本理论为起点 借助归纳整理 数理推导s p s s l 7 0 统计分析软件 等来支持本文的推论和观点 1 4 研究内容及结构安排 本文分为六部分写作 结构安排如下 第l 章为导论部分 主要论述了本文写作的背景和研究意义 本文的国内外 研究的文献综述 以及文章结构安排和本文使用到的研究方法思路 第2 章为e v a 应用于发电企业的理论概述 是全文的理论基础 着重阐述 了发电企业e v a 价值评价的理论基础以及e v a 的产生背景 内涵和计算 分析 了e v a 与发电企业价值创造之间的关系 并从适用性分析深入探讨了我国发电 企业引入e v a 指标来评价经营绩效的原因及文献回顾 并讨论经济增加值模式 应用于我国上市发电企业的可行性 第3 章为我国上市发电企业的经济增加值的测算 该部分首先分析了我国发 电企业的特殊性 然后根据发电企业的自身特点对其e v a 模型进行修正与测算 然后通过国泰君安数据网络中心和w i n d 咨讯网等渠道 搜集到我国上市发电企 业e v a 计算相关数据 并列出本文测算出的3 0 家上市发电企业2 0 0 8 至2 0 1 0 年 的e v a 的数据 第4 章为我国上市发电企业e v a 驱动因素的实证分析 通过设计出以经济 增加值为被解释变量 t a l o t a r o a 为解释变量的多元线性回归模型 测 度上市发电企业经济增加值回报率与其驱动因素之间的相关方向性和相关度 并 逐一解释每个驱动因素影响我国上市发电企业的经济增加值的程度等 第5 章为是本文的对策与建议部分 该部分通过分析上一章节实证的结果 6 提出我国上市发电企业价值增加的相应的对策建议 第6 部分是本文的结论部分 1 5 论文创新与不足 本文的创新之处在于站在发电企业所有者的角度 在传统的以会计利润为核 心的绩效评价体系的基础上 采用经济增加值这个指标来衡量我国发电企业经营 者给所有者带来的真实经营绩效 扣除投入资本成本后股东财富的增加 论文 立足我国发电企业的实际情况 从e v a 测算的一般模型出发 对模型关键变量 进行调整修正 得出适用于我国发电企业的e v a 测算模型 并设计出以e v a 为 被解释变量 t a l o t a r o a 为解释变量的多元线性回归模型 测度发电企 业e v a 与其驱动因素之间的相关性 在此基础上提出了本文的结论和对策建议 本文的有待加强的有以下几个方面 第一 由于发电企业属于我国的垄断行 业 具有一般企业无法比拟的行业特殊性 因为本文取得数据的有限 在计算样 本企业e v a 值时 由于数据有限 本文先前考虑的部分调整项目得不到完整数 据 而放弃对它们进行调整 第二 因为我国很多上市发电企业的上市时间比较 晚 数据缺省严重 文章只部分选取了样本发电企业三年的相关数据 采用上市 时问较长的十四家上市发电企业b a t e 系数算术平均值来替代我国上市发电企业 在2 0 0 8 2 0 1 0 年研究区问的行业的风险系数 b a t e 系数选取的粗略性肯定会在某 种程度上对经济增加值的结果产生不良影响 第三 在数据采集过程中 有些数 据在样本企业中缺省 所以本文减少了部分样本量 一定程度上影响本文线性回 归模型的拟合度 但是 我国市场经济不断发展以及资本市场的逐渐完善 以后 进行发电企业经济增加值的研究在数据采集与计量上将变得更加简便 7 第二章e v a 应用于发电企业价值评价的理论概述 2 1e v a 产生的背景 e v a 源于英国a d a ms m i t h 的剩余收益理论 剩余收益就是指西方经济学上 的经济利润 企业的利润不仅要弥补其经营成本同时还要弥补其投入资本的 成本1 2 引 e v a 的产生和发展是与金融经济学革命相联系的 这场革命始于提出 的公司价值经济模型 即著名的m m 理论 诺贝尔经济学家默顿 米勒 m e r t o n m i l l e r 和莫迪格利亚尼 m o d ig o l i a t h o nj a n i 1 9 5 8 1 9 6 1 证明了企业经济 模型研究的重点不是传统意义上的强调的会计利润最大化 而是如何将公司的市 场价值最大化 此外 他们提出了一个理论结构 把e v a 作为这个框架中度量 业绩的关键指标和建立激励机制的基础 以约束管理者 使其行为捍卫股东利益 1 2 5 1 乔尔斯特恩 j o e ls t e m 和贝特斯图瓦特 g b e n n e t ts t e w a r t 将该理论加 以改进与完善 表述成一个容易生动的体系 以便于企业管理者用来指导公司的 资源配置 2 6 于是 在吸收m m 模型以及斯图尔特所作的改进的基础上 2 0 世纪9 0 年 代初 美国s t e ms t e w a r t 咨询公司首先提出了e v a 业绩评价与激励系统 并将 其引入到企业财务管理体系中 美国管理之父彼得 德鲁克曾指出中指出 作为 一种全要素生产率的关键指标 e v a 反映了价值管理的所有方面 此后 有关 e v a 的研究引起了广泛的关注 以e v a 为核心的新型企业管理系统在全球范围 内推广和应用 成为衡量企业经营业绩的主要标准 e v a 经过s t e ms t e w a r t 咨询 公司的推广 迅速为市场所接受 并在实践中取得了巨大的成功 e v a 理论基 本上依赖于两个原则性的假设 首先是一家企业只有所获得的资本回报超过其占 用资本的机会成本时才 是真正盈利 第二是只有当企业的管理者为其股东所做投 资决策的净现值 n p v 为正时才会为股东创造财富 显而易见 经济增加值指 标比会计利润更能反映企业真实的创值能力 而这一点也正是投资者们更为关心 的问题 e v a 作为对经济利润的真实模拟 它能更好帮助投资者评价企业业绩 使投资者能做出合理的投资决策 从经济学理论来看 e v a 无疑是一个有效的 业绩评价指标 8 2 2e v a 的内涵和计算 2 2 1e v a 的计算公式 e v a 是经济增加值 e c o n o m i cv a l u ea d d e d 的英文缩写 是站在股东价值 角度衡量企业经营绩效的一种新型指标 从概念上说 e v a 是指扣除所有生产 要素成本后的剩余利润 具体来说就是扣除使用稀缺资本资源的机会成本 类 似于经济学家所说的 剩余收益 和 经济利润 剩余收益 和 经济利润 是 经济增加值的前身 2 7 1 剩余收益 r e s i d u a li n c o m e 是从税后净营业利润 或调 整后的会计收益 中扣除包括所有权资本成本后的余额 经济利润 e c o n o m i c p r o f i t 是指企业的收益与它的投入成本的差额 这里的成本指的是机会成本 经济增加值指的是经过调整的税后净营业利润 n op a t 减去现有资本 包括 股权资本和债券资本 的机会成本后的余额 其计算公式如下 e v a 税后经营净利润一资本成本 税后经营净利润一资本总额x 加权平均资本成本 其中 加权平均资本成本 兰墅塑连罄黧署幽 兰幽堕孚耄蓑产 e v a n o p a t t cxw a c c 2 1 其中 n o p a t 即税后经营利润 是指企业营业收入减去除利息支出以外的 全部经营费用和成本后的净值 t c 为资本投入总额 是减掉折旧以后的现金投 入量 是所有投资者投入企业经营的全部资金的账面价值 包括债务资本和权益 资本 w a c c 为加权平均资本成本率 相当于投资者在同等风险条件下投资于 其他相关领域 如股票和债券的组合上所获得的收益率 2 2 2e v a 计算公式的调整 为了使e v a 有效起到衡量价值创造结果和正确配置资源的目的 首先需调 整相应的报表项目 贝特斯图瓦特曾提出一百六十项可能需要调整的会计项目 2 8 主要包括研发费用 递延所得税 存货调整准备金和商誉的摊销等 但是 在实务中确不会进行这么多且复杂的调整 由于各国的会计制度和资本市场现状 存在差异 具体要根据实际情况进行调整 调整原则如下 9 会计账面价值要变成经济账面价值 必须经过适当调整 思腾思特公司提出 的e v a 计算调整项多达一百多项 但在实践中 考虑到计量的经济性 企业会 采取五到十项左右的调整 就能计算出其经济增加值 在调整过程中需要把握的 原则有以下几点 对经济增加值指标的影响的重要程度 即拟调整的项目涉及金 额应该较大 如果不作调整会扭曲企业的经济增加值的真实情况 调整项目是否 可完善 即管理层能够在主观上影响和控制被调整项目 能够能动地对企业绩效 的提高起到良好作用 调整项目是否简单可操作性 即该调整项要通俗易懂 易 于利益相关者的理解 并且无须时常更改 调整项目是否有针对性和导向性 每 个企业要结合自身特点与行业的特征设计相应的调整项目 并且调整项目的设立 要体现企业的战略导向的特征 调整项目是否平衡 企业在进行会计调整时 要 对税后净营业利润和资本总额同时进行调整 不能只调整某一项目对税后经营净 利润的影响而不考虑其对资本成本的影响1 2 引 表2 1 常见的调整项目 调整项目税后经营利润资本总额 研发费用计回当期研发费用并减计回未摊销部分 去应摊销费用 递延税项加回 减去 递延税项负加回 减去 递延税项负 债 资产 变动额债 资产 变动额 商誉计回当期摊销部分计回当期摊销部分 准备金加回 减去 准备金增加计回准备金账户的余额 减少 额 重组费用计回重组费用增加额计回重组费用增加额 并 减去非持续性收益 2 3e v a 引入发电企业后的价值评价 2 3 1 经济增加值与企业价值的关系 经济增加值理论认为发电企业只有当其创造的n o p a t 大于其占用的资本成 本 才能真正地给股东带来了价值的增加 因此 未来预期e v a 贴现与未来预 期自由现金流贴现的净现值等价 为股东创造价值可以表述为未来预期e v a 现 值最大化 一般采d c f 法 根据预期的未来现金流量折现法 对发电企业价值 进行评估1 3 2 用c ft 表示t 时刻发电企业的预计的现金流 相应的 贴现率r t 指t 1 0 时刻发电企业权益资本和债务资本的加权平均资本成本率 w a c c t 公式如下 c f t e m t t o t 折1 日一资本性支出 e m t t 1 一d a t c t 2 2 其中e b i t t 表示息税前收益 利息主要指附属资本中的发电企业债务资本的 利息支出 e b i t t i t 可以用n o p a t 来表示 a t c 为当期新增投资总额 并 加上新增的营运资本 其中有会计恒等式 t c t t c t l t c t 2 3 将式 2 1 带入式 2 2 得 c ft n o p a t t 一 t ct t c t 一1 2 4 那么发电企业价值 v t 可以表述为未来各期预期净现金流量 c f 的现值 之和