货币政策与房地产价格波动的关系分析.doc

货币政策与房地产价格波动的关系分析2010-5-19内容摘要:本文分析了货币政策影响房地产价格波动的冲击途径，并就我国房价的波动与以货币供给量变动形成的货币政策冲击之间的关系进行了阐述，认为货币供应量的膨胀支持了我国房地产市场的繁荣，也是催生我国房价上涨的重要原因。 关键词:货币政策，银行信贷，房地产价格 房地产业属于资本密集型行业，无论是房地产开发还是房地产消费都离不开金融的支持。从国内外的情况来看，银行贷款普遍是房地产企业的一项重要资金来源，大约占企业开发投入总额的1/4-1/3。同时，房地产信贷在支持住房消费方面也发挥着重要的作用。2004年中国房地产金融报告指出，2004年底，我国居民个人住房按揭贷款占GDP的11.7%。房地产对金融业的强烈依赖，决定了作为货币表现的房地产价格必然会受到货币政策的影响而产生波动。本文着重就货币政策影响下货币供应量的变动与房地产价格波动的关系进行分析。 货币政策影响房地产价格波动的冲击途径 货币政策通过货币供应量的变动来影响房价，概括起来有如下三条路径: (一)通过对房地产开支的直接效应影响价格波动 货币供应量的增加能够调动居民的购房积极性，持币者对房地产商品的投资或消费需求增加。随着房地产需求的持续上涨，在短期房地产商品供给刚性的影响下，房价不断上涨。房地产价格相对于成本的提高将吸引开发商建筑更多的新房，房地产投资将会上升，从而带动总需求的膨胀。当货币供应量无法满足货币需求的膨胀时，货币供应量就会减少，利率提高，居民的购房成本将增加，相应地需求量减少。同时储蓄收益对人们的吸引力加大，前期由于需求增加而开发的房地产已集中上市，出现供过于求，房价自然下跌。 (二)通过房地产的财富效应影响价格波动 家庭财富的一个重要组成部分就是实际资产，实际资产主要指耐用品和房地产。随着拥有自有房地产的家庭越来越多，房地产价格已经成为计算一个家庭总财富量的重要指标。如果货币供应量增加，将在短期内提高家庭所拥有的房地产的市场价格，使得以市场价格衡量的家庭的名义财富量也增加，房地产资产增值给人们带来了财富增加的愉悦和乐观，使得人们将进一步增加对房地产的消费开支，加大货币需求量。此外，充足的货币需求量支持了房地产需求的形成和实现，导致房价上升。当房地产需求膨胀到货币供应不能满足时，政府就会减少货币供应量。如果货币供应增长低于房地产商品流通对货币的需求限度，房地产市场就会出现有效需求不足现象，房价下跌。这样，家庭持有的房地产资产价值降低，进一步减少了房地产商品的需求，从而对房价施加了更大的下降压力，加剧房价的下跌幅度。 (三)通过银行资产平衡表影响价格波动 货币传导的信贷机制理论认为，由于金融市场存在着信息不对称问题，许多资金需求者除了银行外，无法从其它金融市场获得融资。已有研究指出，大多数企业尤其是中小型企业和家庭都往往只能通过银行进入借贷市场获得贷款来投资或购买房产，这就形成了他们对银行的资金依赖性。为克服金融市场的信息不对称问题，银行采用最多的一个方法就是要求抵押，抵押物的价值约束了贷款者的最大借款额。在大多数国家，房地产因其具有保值增值的功能被作为最重要的抵押物之一。当房价上升时，以房地产为抵押物的贷款项目价值增加，贷款可能导致的损失将会降低。这样，银行资产负债状况得到改善，其净资产和利润水平都将提高，银行方面将愿意发放更多的房地产抵押贷款。由于金融机构的短视行为，导致贷款大量地投向了房地产产业，投资者和消费者能够很容易地从银行等金融机构获取充足的资金购买房地产，产生投机行为和风险转嫁行为，推动房价的不断上涨。一旦市场上出现某些不确定因素引起房价下跌，以房地产为抵押品的贷款项目价值随之下降，银行将会减少对房地产产业的信贷供给，房地产市场上对房地产的投资需求或消费需求都将减少，导致房价进一步下跌。 我国货币政策与房地产价格波动之间的关系 (一)货币政策与我国房地产市场的发展 从已有的研究来看，我国房地产快速增长得益于国内宽松的货币政策支持。即使在后期央行不断出台适度紧缩的货币政策以及严紧的货币政策的情况下，受不断上涨的房价的刺激，银行信贷扩张的冲动仍然难以遏制，货币供应量的膨胀支持了房地产开发与居民住房消费的释放。 房地产开发贷款是银行对房地产开发企业从事房地产投资最主要的金融支持方式之一。目前，虽然房地产开发贷款仅占金融机构全部信贷余额很小的一部分，但是无论是房地产贷款余额绝对值，还是占全部贷款余额的比重，都呈现出快速增长的趋势，并且房地产贷款余额同比增速要远远高于金融机构贷款的增速。尤其是进入2003年，我国房地产开发贷款的同比增长率高达49.1%，比全部信贷余额21.1%的增长高出了整整28个百分点，占所有金融机构贷款余额的比重也达到了4.19%。 另外，从目前我国房地产投资的资金来源来看，尽管房地产资金来源呈多样化，但绝大部分的资金主要来自于国内贷款、自筹资金和其它资金三部分，并且我国房地产开发投资的资金来源结构呈以下特征:一是自筹资金的比重一直保持在26%左右，只是在2004年国内经济宏观调控时，由于银监会的指引而有所提高；二是国家预算内资金、债券、利用外资的融资比重逐年下降，并且比重微小；三是除自筹资金外，国内房地产开发企业的资金来源主要来自其它资金来源和国内银行贷款。其它资金来源是房地产开发企业的资金来源中最大的一项，平均水平在43%以上，基本上是以各种手段向银行拆借的资金；而国内贷款的比重平均在20%以上，由于债券融资比重微小，所以国内贷款与其它资金来源就构成了间接融资的绝大部分，其平均值在70%以上。由此可见，我国房地产的开发资金强烈依赖于银行信贷的支持。在此背景下，我国房地产开发投资以年均20%以上的速度增长，2007年房地产开发投资增幅甚至达到30.2%。即使在2008年宏观调控效应开始显现的情况下，2008年1-8月房地产开发投资仍然保持在29.1%的同比增速上。 货币供应量对房地产市场的支持还表现在国内个人住房信贷的快速发展上。正如央行报告指出的那样，1998年以来金融对房地产业的支持，由过去单纯地对企业开放贷款支持转变为对投资和消费两个方面的支持，而对个人的信贷支持成了这次房地产发展的最大动力。个人住房贷款在经历了从无到有并迅猛发展的阶段后，已成为当前我国居民个人消费贷款的最主要组成部分，并且个人住房贷款余额的绝对值和增长速度都保持着极高的水平。据央行公布的数据，到2007年10月末，全国商业性房地产贷款余额达4.69万亿元，同比增长30.75%，占同期商业银行全部新增人民币贷款的28.9%。其中，个人住房贷款余额2.6万亿元，同比增长35.57%；住房公积金委托贷款余额达4502.2亿元，同比增长34.87%。对个人住房贷款货币供应量发放的加大，使我国住房消费需求得到极大的释放，商品房销售面积以年均20%以上的速度增长，2005年更是以45.1%的增速达到历史高点。 (二)货币政策与我国房地产价格的波动 上述事实表明，无论是我国房地产的开发投资还是住房消费都得到了金融有力的支持，并且货币供应量在房地产市场供给和需求方面的放量都始终处于上升趋势，其结果是促进了房地产市场的供给增加与刺激了住房消费需求，导致房价持续上涨。 在宽松的货币政策下，我国房地产贷款余额与商品住宅价格变化的趋势显示，1998-2004年我国房地产开发贷款余额与个人住房贷款余额持续上涨。其中，1998-2001年，房地产贷款余额保持在较为平稳增长的水平上；2002-2004年房地产贷款余额的绝对值则出现大幅上涨的趋势。从总体趋势看，个人住房贷款增长速度明显快于房地产企业的开发贷款速度，并且个人住房贷款在房地产贷款中的比重也较大。与此同时，1998年以来，我国房价的增长速度一直保持上升趋势。尤其是进入2001年以后，商品住宅价格的上涨与房地产贷款量的扩张表现为同步运行，由此可以认为货币供应量的增加能够在一定程度上作为解释近年来我国房价上涨的原因。 2004年开始，为抑制上涨过快的房价，中央政府相继出台了以提高信贷门槛和市场利率为标志的适度紧缩的货币政策，但政策效果最初并不理想，2004年和2005年房价涨幅同比增长17.8%和14%，达到历史高位，这与信贷放量仍然较大有直接关系。2007年三季度，中国人民银行“货币政策报告”显示:2007年9月末，全国商业性房地产贷款余额4.62万亿元，比年初增加9410亿元，同比增长29.6%，增速比上年同期快5.2个百分点。其中，房地产开发贷款余额1.76万亿元，同比增长26.9%；购房贷款余额2.86万亿元，同比增长31.4%，增速比上年同期提高13.5个百分点。 2007年9月27日与12月5日，中国人民银行和中国银监会联合发布关于加强商业性房地产信贷管理的通知和关于加强商业性房地产信贷管理的补充通知，对利用贷款购买住房的首付款比例和房地产开发贷款做了更加严格的规定。对申请购买第二套(含)以上住房的借款人提高了首付比例和贷款利率，规定商业银行对项目资本金比例不到35%或未有“四证”的项目、有囤积土地和囤积房源行为的房地产企业不得发放贷款。以“二次房贷”为标志的从紧的货币政策改变了过去我国房地产市场得以快速发展的金融环境，全国房地产市场成交量持续走低，房价明显回落。据国家发改委、国家统计局调查显示，2008年9月份，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨3.5%，环比下降0.1%。其中，深圳房价降幅最大，新房价格同比下降10.8%。这一事实表明，货币供应量的减少，对抑制房价上涨是有一定作用的。 结论 从货币政策影响房价波动的机理与经验分析来看，货币供应量的膨胀支持了我国房地产市场的繁荣，也是催生我国房价上涨的重要原因，由此决定了银行信贷潜在而现实的风险和危机。因此，为实现经济的持续健康发展，有必要合理控制货币供应量增长速度和个人消费信贷规模，尤其是通过按揭贷款进行的投机性信贷；在国内资金来源渠道狭窄的情况下，可适当增加房地产信贷规模，营造供略大于求的市场氛围，避免因供不应求造成购房者心理恐慌而盲目入市，进而抬高房价的现象发生。同时，当前部分城市出现房价有所下跌的局面，虽然房价的理性回归凸显了宏观调控的政策效应，但