金融衍生工具 互换.ppt

FundamentalsofFuturesandOptionsMarkets 7thEd Ch1 Copyright JohnC Hull2010 互换 1 主要内容 互换的定义为什么要互换 比较优势理论互换后总收益分配标准利率互换固定息与固定息货币互换互换定价 拥有互换产生的价值 其它类型的互换作业 互换的定义 定义指两个 或两个以上 当事人按照商定的条件 在约定的期限里的各时间点 交换不同金融工具对应的一系列支付款项或收入款项的合约 金融互换是买卖双方在一定时间内 交换一系列现金流的合约 持有负债 资产或证券组合就是持有某一现金流如持有负债将有现金流流出 持有资产将有现金流流入 互换与远期的相似性互换的价格和价值类似远期 若换回的东西升值则互换价格和价值将提升 互换的例子 从2010年3月5日开始的3年期的利率互换合约1微软向英特尔支付年息5 本金1亿美元所产生的利息2做为交换 英特尔向微软支付6个月期及由同样本金产生的利率为Libor的浮动利息3合约约定双方每6个月末互换现金流差额 且浮动利率在每6个月初确定若浮动利率先后为4 2 4 8 5 3 5 5 5 6 5 9 求双方在各时间点交换的现金流及其差额 微软的现金流及现金流差额 5 利用标准利率互换转变负债性态 若微软已持有Libor 0 1 利率 面值1亿美元的3年期浮动利率贷款 当微软进行如上的互换合约后 整个投资组合的包括以下3笔现金流 1支付给外部贷款人的利率为Libor 0 1 2在互换合约中支付5 3在互换合约中收入Libor投资组合 3笔现金流 净支出利率5 1 以上互换将微软的Libor 0 1 浮动负债变成5 1 的固定负债若英特尔已持有利率5 2 面值1亿美元的3年期固定利率贷款 那么以上互换使其固定贷款变成怎么的浮动贷款呢 利用标准利率互换转变资产性态 若微软已持有券息率为4 7 面值1亿美元的3年期债券 当微软进行如上的互换合约后 整个投资组合的包括以下3笔现金流 1债券收入4 7 2在互换合约中支付5 3在互换合约中收入Libor投资组合 3笔现金流 净收入Libor 0 3 以上互换将微软的利率为4 7 的固定资产转换为利率Libor 0 3 的浮动资产若英特尔已持有收益率Libor 2 面值1亿美元的3年期的投资 那么以上互换使其浮动资产变成怎么的固定资产呢 利用互换合约进行其它形式的转换 以微软的视角 在时间轴上标出原始证券的现金流在加上微软在互换中的现金流1在互换合约中支付5 2在互换合约中收入Libor各时点上的现金流净值就是新组合的现金流最典型的转换 找原始证券及说明转换过程 固定负债与浮动负债的转换固定资产与浮动资产的转换负债与资产的转换 一般情况下互换中的收支相等 为什么要互换 比较优势理论一 科比与小陈的篮球与锄草故事二人每天有8小时生产时间 除了篮球和锄草其它都不会做 如何分配生产资料和生产成果才最优呢 绝对优势下篮球 科比100万美元 时 小陈200美元 时锄草 科比50美元 时 小陈100美元 时科比篮球有优势 小陈锄草上有优势科比8小时均打篮球 小陈8小时均锄草 二者收益均提升总收益比二人做两份工作收益高比较优势下篮球 科比100万美元 时 小陈200美元 时锄草 科比100美元 时 小陈50美元 时科比在篮球和锄草均有绝对优势但考虑机会成本后 科比只在篮球上有优势 而小陈在锄草有优势 科比把锄草的时间用于打篮 请小陈锄草 科比多挣的远大于小陈亏的 此时总收益仍将提高 为什么要互换 比较优势理论二 微软与英特尔的利率互换故事微软希望借入浮动贷款 但其优势在于固定贷款英特尔希望借入固定贷款 但其优势在于浮动贷款策略及现金流微软帮英特尔借入固定贷款 由英特尔还固定利息 钱给微软 英特尔帮微软借入浮动贷款 由微软还浮动的利息 钱给英特尔 各方福利提升情况总成本下降 下降的额度由双方及交易商分享 为什么要互换 比较优势理论三 WB与IBM的货币互换故事WB需要瑞士法郎这类绝对利率水平较低的货币进行负债管理 IBM希望筹集美元资金避免汇率风险 WB在欧洲债券市场上信誉卓著 筹集美元资金的成本低于IBM公司 而IBM发行瑞士法郎债券的筹资成本低于世界银行 策略及现金流WB帮IBM借入美元 由IBM付息还本 钱给WB IBM帮WB借入瑞士法郎 由WB付息还本 钱给IBM 各方福利提升情况总成本下降 下降的额度由双方及交易商分享 标准利率互换 标准利率互换的定义1指双方同意在未来的一定期限内 根据同种货币的同样的名义本金交换现金流 其中一方的现金流根据浮动利率计算 而另一方的现金流根据固定利率计算 2互换的期限通常在2年以上只互换利息差额 信用风险很小各方的比较优势一方在固定贷款上有优势 但需要浮动贷款一方在浮动贷款上有优势 但需要固定贷款本质按自身优势贷款给对方 同时由对方还相应贷款的利息与本金 由于同货币同额度 所以没有本金的互换 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 标准利率互换例子 绝对优势及互换价值 AAACorpwantstoborrowfloatingBBBCorpwantstoborrowfixedAAACorp在固定利率有绝对优势BBBCorp在浮动利率有绝对优势 13 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 标准利率互换例子 比较优势及互换价值 AAACorpwantstoborrowfloatingBBBCorpwantstoborrowfixedAAACorp在固定和浮动利率均有绝对优势AAACorp在固定利率有比较优势BBBCorp在浮动利率有比较优势 14 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 互换合约中X的取值范围及各自互换后收益 AAACorp BBBCorp LIBOR LIBOR b2 0 6 X a1 4 15 互换合约中X的取值范围及各自互换后收益 AAA公司的互换后收益1互换的价值为b1 Libor a1 Libor X 2X越大对于AAA互换价值越大3使互换价值为0的X1 a1 b1BBB公司的互换后收益1互换的价值为a2 b2 Libor X Libor 2X越小对于BBB互换价值越大3使互换价值为0的X2 a2 b2互换总价值b1 a1 Libor X a2 b2 X Libor a2 a1 b2 b1 a2 b2 a1 b1 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 存在金融中介机构时的互换 AAA F I BBB 4 LIBOR LIBOR LIBOR 0 6 X1 4 33 X2 4 37 17 互换合约中X的取值范围及各自互换后收益 有金融中介 AAA公司的互换后收益1互换的价值为b1 Libor a1 Libor X1 2X越大对于AAA互换价值越大3使互换价值为0的X1 a1 b1BBB公司的互换后收益1互换的价值为a2 b2 Libor X2 Libor 2X越小对于BBB互换价值越大3使互换价值为0的X2 a2 b2金融中介的互换后收益1互换的价值为X2 X12使互换价值为0时 X2 X1 0互换总价值b1 a1 Libor X1 a2 b2 X2 Libor X2 X1 a2 a1 b2 b1 a2 b2 a1 b1 标准利率互换策略的理解 总价值 a2 a1 b2 b1 a2 b2 a1 b1 对于AAA公司的价值b1 Libor a1 Libor X1 b1 a1 X1 对于BBB公司的价值a2 b2 Libor X2 Libor a2 b2 X2 对于中介的价值X2 X1互换发生的前提条件 a2 b2 a1 b1 0参与各方均从中收益 至少收益不为负互换的策略1如果各自在某一方式占优 则分别按自身优势为对方贷款2一方在固定与浮动贷款均占优 则按更占优的方式帮对方贷款 对方按另一方式用另一方贷款 均占优方为自己与对方贷款总收益更大 但这样单方向帮对方借钱对方可能违约风险大于互换情况 固定息与固定息货币互换 固定息与固定息货币互换的定义1将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换 2货币本金互换数量根据最初的汇率确定各方的比较优势一方在A货币上有优势 但需要B货币一方在B货币上有优势 但需要A货币 固定息与固定息货币互换的例子 现金流 IBM与英国石油公司间的5年期货币互换合约 互换起始日期为2010年2月1日 此时的汇率为1 8 1 期初英国石油公司支付1000万英镑给IBM IBM支付给英国石油公司1800万美元 IBM支付给英国石油公司面值为1000万英镑 利率为5 的英镑现金流本息 每年支付一次利息 到期还本金 英国石油公司支付IBM面值为1800万美元 利率为6 的美元现金流量本息 每年支付一次利息 到期还本金 与标准利率互换在本金互换上的区别 互借本金 再还本息 1标准利率互换借贷的本金为同一数目的同一货币 所以期初与期末不必互换本金2固定息与固定息货币互换交换的按期初汇率而言相同价值的不同货币 因此期初与期末均需要反向交换本金 相当于两笔贷款 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 固定息与固定息货币互换的例子 现金流 在IBM的视角 均在2月1日 Dollars Pounds millions 2010 18 00 10 00 2011 1 08 0 5 2012 1 08 0 5 2013 1 08 0 5 2014 1 08 0 5 2015 19 08 10 5 22 利用货币互换改变负债与资产的性态 把一种货币下的负债变成另一种货币下的负债1假设IBM原始证券为面值为1800万美元 利率为6 的美元债券空头 2加入货币互换后 IBM拥有面值为1000万英镑 利率为5 的英镑债券空头 3对于英国石油公司类似把一种货币下的资产变成另一种货币下的资产1假设IBM原始证券为拥有面值为1000万英镑 利率为5 的英镑债券多头 2加入货币互换后 IBM拥有面值为1800万美元 利率为6 的美元债券多头 3对于英国石油公司类似 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 固定息与固定息货币互换的例子 比较优势及互换价值 GeneralElectricwantstoborrow2000万AUDQantaswantstoborrow1500万USD通用在美元利率在有比较优势快达航空在澳元在有比较优势 24 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 互换合约中X的取值范围及各自互换后收益 通用 快达 澳元X2 澳元b2 8 美元X1 6 美元a1 5 25 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 存在金融中介机构时的互换一 金融中介承担外汇风险 通用 F I 快达 美元5 澳元X1 6 9 澳元8 澳元8 美元5 美元X2 6 3 26 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 存在金融中介机构时的互换二 快达承担外汇风险 通用 F I 快达 美元5 澳元X1 6 9 澳元6 9 澳元8 美元5 美元X2 5 2 27 Options Futures andOtherDerivatives 7thEd Ch7 Copyright JohnC Hull2010 存在金融中介机构时的互换三 通用承担外汇风险 通用 F I 快达 美元5 澳元8 0 澳元8 澳元8 美元6 1 美元6 3 28 互换定价 拥有互换产生的价值 互换的定价各方如何分配互换产生的新增福利标准利率互换定价当一方为浮动利率时 另一方的固定利率即是定价固定息与固定息货币互换定价双方的固定利率应满足什么关系呢互换定价原则与远期定价类似 使其价值为0时的固定利率及关系即为互换合理价格 互换价值计算方法 互换等价于一个债券多头与一个债券空头组合1在某时刻t互换的价值 债券多头在t时的现值 债券空头在t时的现值2用t时的汇率统一货币互换等价不同时刻远期的组合1在某时刻t互换的价值 t时刻以后所有远期价值之和2t 到期的远期在t时刻的价值 t 时的收入在t时的现值 t 时的支出在t时的现值3未来的汇率及浮动利率均是相应时段的远期外汇及远期利率合约在t时的价格 标准利率互换价值及定价 视为两个债券 例子某银行支付6个月LIBOR利息 收入8 X 的固定利率利息 每半年支取一次 本金为1亿 该互换剩余期限为0 75年 3个月 9个月的贴现率分别为10 10 5 上个支付日的LIBOR为10 2 求此时的互换价值 债券多头的现值B1 X 债券空头的现值B2浮动债券等于未来最近时点利息与本金的现值和互换的价值VV X B1 X B2互换定价X令V X B1 X B2 0 求出固定利率X 标准利率互换价值及定价 视为多个远期 例子某银行支付6个月LIBOR利息 收入8 X 的固定利率利息 每半年支取一次 本金为1亿 该互换剩余期限为0 75年 3个月 9个月的贴现率分别为10 10 5 上个支付日的LIBOR为10 2 求此时的互换价值 浮动利率利息各期的浮动利率未来除第一个时期外 其它时期浮动利率均按远期利率定价计算未来每个支取日远期的现值Vi互换的价值V 已经所有浮动利率 也可按上页方法来算 V X V1 V2 互换定价X令V X 0 求出固定利率X 固定息与固定息货币互换价值及定价 视为两个债券 例子某日本银行进行美元 日元的货币互换交易 日元利率为4 美元利率为8 该银行每年收入年利率5 X1 的日元利率 支出年利率7 X2 的美元利息 本金分别为1000万美元和12亿日元 互换剩余期限为2年 现在汇率为1美元 110日元 求此时的互换价值 债券多头的现值B1 X1 债券空头的现值B2 X2 互换的价值VV X B1 X1 B2 X2 互换定价X令V X1 X2 0 求出固定利率X1与X2 固定息与固定息货币互换价值及定价 视为多个远期 例子某银行进行美元 日元的货币互换交易 日元利率为4 美元利率为8 该银行每年收入年利率5 的日元利率 支出年利率7 的美元利息 本金分别为1000万美元和12亿日元 互换剩余期限为2年 现在汇率为1美元 110日元 求此时的互换价值 未来各支取时刻的远期外汇价格均按远期外汇定价计算未来每个支取日远期的现值Vi X1 X2 按远期外汇价格统一货币单位互换的价值V X1 X2 V X V1 V2 互换定价X令V X1 X2 0 求出固定利率X1与X2 其它货币互换 不同货币固定利率与浮动利率互换某日本银行进行美元 日元的货