新形势下中国外汇储备对外投资策略思考.doc

新形势下中国外汇储备对外投资策略思考 韩 骏一、当前中国外汇储备对外投资面临着较大的风险众所周知，近期国际上发生的最令人震惊事件是2007年爆发的美国次债危机及由其引发的2008年9月的美国全面金融危机。在这场自上世纪30年代经济大萧条以来最严重的金融危机中，始作俑者美国金融业遭受到了重创。在一年多的时间里，受次债危机影响，华尔街发生了“金融海啸”，美国金融业泡沫破灭，大量金融机构不堪债务重负，纷纷倒闭，数万亿美元资产灰飞烟灭，给美国及全球带来了无法估量的风险和损失，造成了世界性经济危机。“冰冻三尺非一日之寒” ，此次美国次债危机和全面金融危机爆发的主要原因，乃是近十年来美国大力发展房地产业、对不良住房贷款进行证券化（即所谓“次级抵押贷款”）、形成大量坏账，以及美联储一味采取低利率政策、放松金融监管、助长泡沫所造成的。表1 美国次债危机及美国全面金融危机发展情况时 间重大事件2008年3月美国第五大投资银行“贝尔期登”破产被“摩根大通”收购。2008年9月7日美国房贷市场半壁江山的美国五大银行之二的“房利美”和“房地美”正式破产，被美国政府接管。2008年9月15日美国第四大投资银行“雷曼兄弟”申请破产保护；第三大投资银行“美林投资银行”濒临破产被“美国银行”收购。2008年9月21日美国第一大投资银行“高盛银行”和第二大投资银行“摩根士丹利银行”难以为继转型为银行控股公司。2008年9月16日美国最大的保险公司“美国国际集团（AIG）”宣布已到危急关头。2008年9月25日美国最大储蓄银行“华盛顿互惠银行”破产被美国联邦监管机构接管，正式成为美国的国有资产。2008年9月29日美国的“美联银行”经营维艰被“花旗银行”正式收购。此次美国次债危机及其全面金融危机的爆发，给世界上许多国家的对美投资带来了风险和损失。中国作为对美投资大国（当前中国外汇储备对外投资主要集中在美国，截止2008年8月，共持有1.3万亿美元的美国证券，其中持有美国长期国债5000亿美元、短期债3000多亿美元、企业债和“两房”债约5000多亿美元，占当时中国1.8万亿外汇储备的72%），更是面临着较大的风险和损失，主要表现在以下一些方面：（一）投资美国“两房”债券的风险和损失根据美国财政部和美联储公布的“2007年海外持有美国证券情况的报告”，目前中国运用外汇储备购买了3760亿美元的“两房”债券。美国“两房”即“房利美”和“房地美”，它们是美国两个最大的房屋抵押贷款公司。作为收购银行等抵押贷款的主要金融机构，它们持有美国整个房屋贷款价值的一半，这两家公司合计担保发行的债券（属于机构债券）高达5.2万亿美元（其中，美国本土购买4万亿美元，外国购买1.2万亿美元），占美国GDP的44%，而自投资金只有840亿美元。随着当前美国房地产泡沫破灭、价格下降、断供率增加，至2008年9月初，“两房”债券暴跌80%左右。为避免“两房”完全破产，同年9月7日，美国政府不得不出资250亿美元接管“两房”，以维持“两房”的暂时运作。不过，美国政府杯水车薪，所拿出的250亿美元，无法应对5.2万亿美元债权人的赎回要求，美国政府对“两房”的临时接管前景不容乐观，“两房”有可能会最终破产。果真如此，届时将会给中国外汇储备投资带来极大的风险和损失，使中国成为“两房”债券的最大的受害者。表2 部分国家购买美国两房债券情况（截止2007年底）国家金额（亿美元）占外国购买“两房”债券的比例（1.2万亿美元）中国376031.33%日本228219.02%俄国7536.27%香港1951.63%澳门7.90.00066%印度0.230.000019%（二）投资美国国债的风险和损失目前中国是美国国债市场的第二大债权人（第一大债权人为日本）。据报道，从2004年开始中国一直在使用外汇储备购买美国国债。2007年12月，中国持有美国国债为4776亿美元，至2008年8月，中国购买美国国债已增至5410亿美元（占美国2.7万亿美元国债的20.04%，日本持美国国债为5859亿美元）。目前中国运用外汇储备投资美国国债的风险和损失主要体现在两个方面：一是美国国债收益率下降，通胀率高企。由于美国次债危机和金融危机的全面爆发，目前美国国债的收益率平均只有2%左右；与此同时，美国的通胀率却十分高企，如2008年79月，美国的通胀率分别高达9.8%、9.7%、9.7%（估计2008年美国通胀率平均为7.5%左右），中国所持美国国债的收益率已无法赶上美元贬值的速度。两者相抵，倒挂5.5%（7.5%2%），这就是说，目前中国所持的美国国债（5410亿美元）将出现297.55亿美元的通胀浮亏。二是人民币对美元升值造成的损失。截止2008年8月，人民币累计对美元升值已达18%，这就意味着目前中国花费5410亿美元储备购买的美国国债将会承受973.8亿美元的账面资本损失，如果未来美国利率上升2%（目前美国短期利率为1%），中国就再损失300亿到500亿美元，结果总共损失1300亿到1500亿美元。这与进入中国的国际资本获得的高额回报（22%）相比，中国运用外汇储备投资美国国债存在着较大的风险和损失。（三）投资美国黑石集团和摩根士丹利等的风险和损失中国投资责任有限公司（简称中投公司）掌握约2000亿美元的国家外汇储备资金，它代表中国政府对外投资。该公司自2007年9月29日成立以来，先后进行了一系列投资，但在一波又一波次债冲击下，该公司股权不断缩水。关于中投公司具体投资情况如下：一是2007年5月，用30亿美元购买美国黑石集团部分无投票权的股权单位，当时黑石股价为29.605美元/股。截止2008年10月16日，黑石股价为9.36美元/股，跌幅为68.38%。投资黑石集团，中投公司账面浮亏20.51亿美元。二是2007年12月，中投公司购买约55.8亿美元摩根士丹利可转换股权单位，截止2008年9月18日，摩根士丹利收盘价格为22.55美元/股，而当时的收购价格超过60美元/股。目前中投在摩根士丹利的投资，账面浮亏已约40亿美元。三是从2007年底到2008年上半年用113亿美元投资美国市场货币基金，其中用54亿美元投资基金Primary Fund、23亿美元投资摩根大通的货币市场基金、21亿美元投资Invesco Aim Liquid Assets Portfolio、15亿美元投资DWS货币市场信托。目前中投公司投资基金Primary Fund的54亿美元已于9月16日（纽约时间）该基金停盘前完整赎回，但其他59亿美元的美国货币基金投资将会存在一定的浮亏。如此看来，目前中投公司一系列投资的账面浮亏总计约在6570亿美元左右。综上所述，在这场由美国次债危机引发的世纪性的金融危机中，中国运用外汇储备对美投资（即投资“两房”、国债、其他各种企业、机构债）面临着十分严峻的冲击和考验，中国将为此承担数千亿美元的投资风险和损失。也许随着未来美国次债和全面金融危机的减缓和化解，中国的风险和损失将会有所减轻，但是有一点必须承认，在美国这场巨大的“金融海啸”中，中国运用外汇储备对美投资的风险和损失是客观存在的，是无庸置疑的，只不过是多寡而已。二、防范和化解中国外汇储备对外投资风险的对策“前事不忘，后事之师” ，此次美国次债危机及其全面金融危机给中国运用外汇储备对美投资造成了极大的风险和损失，亦为中国提供了深刻的经验教训。当前我们必须痛定思痛，正面对待，不埋怨，不气馁，认真总结，采取各种措施防范和化解国家外汇储备对美投资的风险和损失，努力将对美投资的风险和损失减少到最低。同时制定正确的中国外汇储备对外投资方针政策，规避中国对外投资风险，以保证国家宝贵的外汇资金的安全和真正取得投资效益。（一）将对外投资风险牢记心上，努力规避投资风险当今世界是一个经济金融全球化的世界，大市场、大流通、大融合的经济金融格局，使得世界各国几乎融为一体（除政治差异外），发达国家、新兴工业化国家和发展中国家经济金融交往日益加深，其相互间的贸易、投资已成为拉动世界经济快速发展的重要力量。然而，在现实当中，世界又是不统一的，众多的利益主体从各自的角度出发，在国际经济金融市场上进行着各式各样的操作，从而使得国际经济金融市场充满变数，动荡不停，甚至有时出现剧烈波动。二战以来所发生的一系列经济金融动荡或危机（如东南亚金融危机、此次美国次债危机及全面金融危机、拉美经济金融危机等）已充分地证明了这一点。所以，当前我们要牢记历史的经验教训，要认识到国际投资市场并不平静，各种利益主体特别是发达国家均在处心积虑地谋求利益最大化（甚至不惜损人利己），从而使得国际投资市场充满风险，时刻存在着致命的“陷阱”。我们一定要识破居心不良者的阴谋诡计，要认识到其本质属性，充分掌握国际投资市场的周期性变化，将对外投资风险牢记心上，制定正确的外汇储备投资策略和方针，谨慎操作，稳扎稳打，努力规避投资风险，确保国家外汇资产的安全和保值增值。（二）减少对美投资，向欧洲、亚洲投资市场作战略转移近几年中国将外汇储备对外投资的重点放在美国，并将约2/3的外汇储备投资于美国各类证券，是不明智的，它不符合投资组合要求，有将“鸡蛋放在一个篮子里”之嫌。所以，此次美国次债危机及全面金融危机，使中国外汇储备遭受到极大的风险和损失。这再次验证了投资组合必须多元化的正确性和合理性。因此，今后中国要减少对美投资，向欧洲、亚洲投资市场作战略转移，以保持合理的对外投资组合，减少投资风险。目前虽然欧洲和亚洲的经济金融市场也受到美国次债和全面金融危机的冲击，但明显好于美国，特别是欧洲市场基本稳定，存在着大量的投资机会，值得中国去开拓，而且欧洲市场也十分欢迎中国前去投资。2008年1月英国首相布朗访问中国时曾表示：欢迎中国到英国投资，希望英国成为中国对外投资的首选地。法国总统萨科齐、德国总理默克尔也都曾表示相同意愿。另外，许多欧洲私人股权投资公司也主动邀请中国去欧洲投资。所以，为了减少中国外汇储备对外投资风险，中国有必要从长期角度审视资产配置，尤其是货币和资产种类的多元化，中国应该将外汇储备中长期转向非美元资产（欧元、英镑、日元等），并且进行分散化投资，以确保未来的投资决策对风险和回报给予充分的考虑，真正实现外汇储备对外投资的合理化、多元化和效益化。（三）进行国际实物投资，防止证券投资贬值和缩水此次美国次债危机和全面金融危机使中国外汇储备对美投资严重贬值和缩水，充分说明国际证券投资存在着极大的风险性和虚拟性，当一国经济金融出现泡沫和破灭时，证券投资的风险往往会如冰山坍塌，一泻千里，其价值严重缩水，甚至化为乌有，这是深刻的经验教训。而一国在进行证券投资的同时伴以一定的国际实物投资，即使国际上出现较为严重的经济金融危机，但实物投资的价值仍在，不会出现严重的贬值和缩水，相反可以享有危机消失后实物保值和增值所带来的收益。所以，为了避免历史悲剧重演，今后中国在运用外汇储备对外证券投资的同时，要进行一定数额的国际实物投资，以保持对外投资虚拟价值和实物价值的均衡，减少投资风险。根据国际经验，今后中国运用外汇储备进行国际实物投资的重点应放在这样几个方面：一是收购外国企业。即要象美国等国家收购中国海外上市企业一样，对一些有发展前景、技术先进的外国企业（如大型制造业、高科技企业、石油、矿山、运输、金融保险机构等）进行部分股权收购或全额股权收购，构筑必要的海外生产经营基地。为了避免收购风险，在收购企业之前要进行细致的调查研究，以确保收购企业物有所值，能给中国带来必要的收益。二是购买战略资源。如购买各种金属产品、石油、天然气、矿产品、木材等等。这些产品是一国的社会必需品，是重要的战略物资，是特殊时期最具价值的一般等价物。受当前美国次债危机和全面金融危机影响，目前和今后一个阶段，上述产品国际价格有所回落，中国可以适时运用储备大量地购进，以弥补国内战略资源的不足。三是购买黄金、白银等贵金属。此次美国次债危机和全面金融危机严重地冲击了金融资产，不论是美元、欧元、日元资产，都受到了此次“金融海啸”的殃及，变得疲软。而黄金、白银却不受此次危机的影响。黄金、白银完全具备取代美元的世界一般性财富性质，很快就会产生出大量的世界储藏手段要求。中国可以趁世界金、银价格回调时机，在其价格低位运用储备进行一定数量的买进，以部分取代证券资产风险大、无法保值的缺陷。（四）加强对国际投资市场的研究，努力提高风险监测和预警能力近十年，在美国的引领下，国际投资市场飞速发展，各种金融创新、金融衍生品工具层出不穷，令人眼花缭乱，应接不暇，再加上美国等国家当局金融监管不力，使得国际投资市场的风险成倍放大，投资者稍有不慎即有可能掉入各种“温柔陷阱”，造成损失，甚至是灭顶之灾。美国华尔街通过金融创新，将房地产贷款和其他不良贷款打包，运用极其复杂的金融衍生品工具将这些证券分割，向国内外的投资者发售，从而将风险转嫁给了别人，给其他国家和投资者造成了巨大的经济损失。以上事实说明，随着金融创新和金融衍生品工具的大量出现，目前国际投资市场的情况更加复杂、风险更加高企，这就要求中国对外投资当局，必须加快对外投资人才的招聘和培养，尽早形成一支高素质、高技术的投资队伍；同时加强对国际投资市场的研究，重点分析研究苗头性的迹象，对一些重要的金融创新和金融衍生品工具要深入细致地了解，做到尽可能的熟悉和掌握；要加强国际合作，要与其他国家、组织建立良好的合作关系，互相交换有关国际投资市场的情报信息；要建立完善的国际投资市场监测、预警机制，使国际投资市场的各种变化都能处于我们的监视之下，未雨绸缪，防患于未然，将中国外汇储备对外投资的风险降到最低，从而真正实现国家外汇资产的安全和保值增值。参考文献1 刘洪经济观察：美国金融市场