套期保值对企业价值影响的实证研究.doc

套期保值对企业价值影响的实证研究【摘 要】文章研究套期保值对企业价值的影响，以我国a股上市公司20072010年的截面数据为样本，结果显示我国上市公司套期保值能够显著提高企业价值。【关键词】套期保值；企业价值商品价格的波动促使了衍生品的产生及发展，并成为企业风险管理的主要工具。然而它在规避风险的同时也会将企业置于巨大风险之中。2008年金融危机以来，中国国航、深南电等企业因“套期保值”操作而巨额亏损的事件见诸报道。因此，套期保值究竟能否提升企业价值引起了大家的怀疑。一、套期保值影响企业价值的途径分析mm理论（modigliani&miller，1958）认为套期保值与公司价值无关，投资者可以通过自制账户套保取得相同的收益。而有效资本市场假说认为套期保值能够影响企业价值，且主要是通过以下途径：（1）降低财务困境成本。当公司的现金流不能满足一定时期的固定支付义务时，便产生财务困境问题，最终导致破产。套期保值通过稳定现金流的波动，来降低企业发生财务困境的概率，减少预期财务困境成本，增加公司价值（smith&stulz，1985）。（2）减少预期税收支出。smith&stulz认为，税收函数的凸性使得公司的有效边际税率为公司税前价值的增函数，则公司税后价值便是其税前价值的凹函数。公司通过套期保值可以降低其税前价值的波动性，从而减少预期税负，增加税后价值。（3）避免投资不足。当内部融资不足，外部融资成本又高的企业无法接受净现值为正的项目时，便产生投资不足问题。套期保值可以降低现金流的波动性，使公司内部资金更好的满足有价值的投资项目，避免投资不足，增加公司价值（frootet al.，1993）。二、套期保值对企业价值影响的实证检验本文通过csmar数据库搜集了我国a股上市公司20072010年的相关数据为初始样本，并剔除st公司、金融企业及财务数据不全的企业，最终得到4172个样本，并依据“交易性金融资产”及“投资收益”两个科目的具体项目及详细说明来判断企业是否参与套期保值。本文建立如下线性回归模型：y1=0+1hedg+2size+3leve+4cove+5tax+6grow+7inta+，其中，y1为被解释变量，即企业价值，本文以托宾q衡量。hedg为上市公司是否套期保值的虚拟变量，如果企业进行了套期保值，则取值为1，否则为0。若其系数1大于0且通过显著性检验，则可以证明企业使用衍生工具进行套期保值能够提高企业价值；size为企业规模，用总资产的自然对数表示；leve代表资产负债率，即总负债与总资产的比例，衡量财务困境；cove代表利息保障倍数，即（净利润所得税+财务费用）/财务费用，衡量财务困境；tax为企业实际所得税率，衡量税收动机；grow为营业收入增长率，衡量成长性；inta为无形资产占总资产比例，衡量成长性。回归结果如表1所示：表1 多元线性回归结果表1为上市公司运用衍生工具套期保值对企业价值影响的多元回归结果，*，*，*分别表示在10，5，1水平下显著。可以看出，表示企业是否参与套期保值的虚拟变量hedg的系数为大于0，且在5水平下通过显著性检验，表明企业运用衍生工具进行套期保值有助于提高企业价值，从而支持假设1。同时，其相关系数为0.095，表示参与套期保值给企业带来的价值溢价为9.5。三、结论及政策建议本文以我国a股上市公司20072010年的截面数据为样本的研究结果表明，套期保值能够显著增加企业价值，因此应当加快国内衍生品市场的发展，丰富衍生金融工具的种类，将套期保值作为风险管理的主要手段，建立起包括风险衡量、决策、预警、监控、补救及评估等在内的套期保值管理体系。参考文献1陈炜，王弢衍生产品使用对公司价值和业绩影响的实证检验证券市场导报2006（3）：54592郭飞，徐燕对冲和风险管理动机：中国上市公司衍生工具使用的实证研究会计论坛2010（1）：46563李奇峰金融衍生产品的信用风险j企业导报2009（11）：1794allayannis，g.，weston，jpthe use of foreign currency derivatives and firm market valuereview of financial studies2001（14）：2432765smith，c.w.，and stulz，r.m. the det