分级基金面面观.doc

分级基金面面观 什么是分级基金？有哪些运作形式？ 答：分级基金是指在一个投资组合下，通过对基金收益或净资产的结构化分解与重构，形成两级或多级风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种。分级基金有封闭式和开放式两种形式，封闭式分级基金定期封闭，子基金份额在交易所挂牌交易，不开放申购赎回；开放式分级基金的母基金份额开通申购赎回，子基金份额在交易所挂牌交易,投资者可通过分拆和合并实现母基金份额和子基金份额之间的转换。分级基金的选择和比较目前国内有七个分级基金，随着市场的上扬，分级基金又迎来新的关注。分级基金的基本思路是先成立一个母基金，基金公司对募集来的资金进行整体运作。分级只是把母基金的总体收益或者亏损，按照一定的策略分配给子基金。现在的七只分级基金除了瑞和分级外，都分成稳健部分（固定收益或者低风险的部分）和进取部分（高杠杆部分）。可以理解为进取部分借贷稳健部分的资金，形成杠杆投资。首先要明白的是无论如何分级，杠杆如何高，其实都是羊毛出在羊身上。所有收益或者亏损都是来源于母基金，基金公司是不会因为分级而埋单的。在市场上扬的时候，高杠杆部分产生的超额收益是产生于稳健部分的贡献；在市场下跌的时候，稳健部分的固定收益则来源于高杠杆部分的超额损失。所以理论上，基金公司是可以按照任意方针制定分级规则的。这些规则也不会对基金的运作产生任何的影响，但对持有人的风险和收益有很大关系。其次，其实所有分级基金稳健部分都是有限保本的。如双禧A和银华稳进1.03 -0.10%，都是在运作期内保本，而这个运作期实际上是随着市场的情况会变化的。其实也很好理解：假如分级是按照1：1的初始份额进行资金分配的，当市场下跌50%时，无论如何稳健部分都不能保本。如果发生这种情况，不同基金有不同的处理办法。有的基金是明确告诉这种风险，如同庆A、估值优先、瑞福优先；有的基金是重新进行分级，如和润A、双禧A和银华稳进。第三，高杠杆的进取部分，都是净值越低，杠杆越高，也就是风险越大；净值越高，杠杆越低。道理也很简单，其实高杠杆是来源于对稳健部分的资金借贷。净值越低，借贷部分的比例就越高，杠杆也就越大。杠杆大意味着涨得快，但跌得也快。这是千万要牢记的。除了瑞和分级，其他六只分级基金的稳健部分有三种类型。双禧A和银华稳进净值按照固定收益率增长；合润A、同庆A和估值优先在固定收益的前提下，如果市场上涨到一定程度，还会分配到一定的收益；瑞福优先虽然有约定收益，但是经常净值低于面值，风险比其他的都高。但即便是仅仅考虑固定收益的部分，也要综合考虑他们的约定收益率、到期日、现在的净值和在二级市场的溢价/折价率四个方面。从目前来看，投资他们的区别并不是很大，银华稳进微微有点优势吧。投资这六只基金的进取部分必须考虑三个因素，母基金的盈利能力、当前的杠杆率和折价率。双禧100和银华深100是指数基金，分别跟着中证100和深证100指数，其他四只都是主动型股票基金。8月3日，由于瑞福进取的净值几乎只有其他几只的一半，所以其杠杆率高达2.7倍，其他的都在1.6到2.0之间。折价率最大是同庆B，有-12%；而溢价率最大的是瑞福进取，+28%。双禧B、银华锐进1.54 3.42%和合润B都有场内合并拆分机制，所以折溢价率都不会高，现在也就在-3%到2%之间。从当前来看，银华锐进似乎更引人注目，首要是其跟踪深证100这个特性，其次是其保持较高杠杆率的机制，所以他在二级市场上是2%溢价交易。瑞福进取设计得过于复杂，而且有如此之高的溢价，我倒是心存疑虑。而且瑞福进取、同庆B和估值进取是没有保底机制的，也就是说这几个基金有净值跌到零的可能！瑞和分级是一个例外，他没有稳健的部分。两个分级都会有无杠杆、高杠杆和低杠杆的三种区间。选择哪个完全是凭借自己对未来市场的预测。目前瑞和小康和瑞和远见都处于无杠杆区域，就相当于一个沪深300指数LOF基金。但瑞和远见有2.44%的溢价，瑞和小康有-3.49%的折价。由于中国市场大起大落，瑞和远见有溢价也就不奇怪了。表面上，分级基金满足了不同人的需求。喜欢稳健的买稳健部分，喜欢激进的买高杠杆部分。但往往很多人是借高杠杆来赌一把的。如果对市场把握住了，高杠杆会带来巨大的超额收益。但千万要记住，一旦市场暴跌，高杠杆的部分甚至会损失得一分钱都不剩下。分级基金比开基、封基都复杂很多。如果不是对他有非常仔细的研究，我建议不要去投资他们。不熟悉的东西还是不碰的好。分级基金的运作方式与投资方式运作方式与投资方式是一只公募基金最主要的两个要素。基金的运作方式包括封闭式和开放式；投资方式包括主动投资与被动投资。不同的运作方式+投资方式组合与不同基金品种相适应。在本期专栏中，我们将着重探讨作为创新品种的分级基金更适合怎样的运作方式与投资方式。一、国内已运作分级基金的运作方式与投资方式目前已运作的分级基金经历了由封闭式向开放式，主动投资到被动投资的发展过程,详情如下：数据来源：相关基金公司公告，银华基金整理二、分级基金适合何种运作方式？具有鲜明交易性特征的分级基金更适合封闭式运作还是开放式运作呢？1.分级机制存续期限封闭式运作机制有一定存续期限，到期后分级基金转为普通LOF基金，分级机制不再存续。而开放式的运作机制则能保证分级基金的分级机制在正常情况下长期有效和永久存续。2.分级基金的可交易性分级基金具有可在二级市场交易的特征。封闭式分级基金基础份额只能在基金发行时购买，发行结束后不能申购赎回基础份额，只能通过二级市场买卖分级份额（A或B级份额）。而开放式运作能够满足投资者在基金日常运作期间申购赎回分级基金基础份额的需求，从而实现分级基金一、二级市场的联通。3.分级基金的分级机制分级基金的最主要特征是将基金份额分为不同风险收益特征的份额类型，以满足不同风险收益偏好投资者的需求。封闭式分级基金发行结束后，投资者只能通过二级市场购买分级份额。由于渠道的单一性，当市场出现重大投资风险或重要投资机会时，相应分级份额的交易价格会出现大幅折/溢价，导致投资者即使对市场走势做出了正确判断，也会因某类分级份额折/溢价率提高而仅能获得低于预期的投资收益。而开放式分级基金发行结束后，投资者若想购买分级份额，既可通过一级市场申购分级基金基础份额，配对转换为A、B级份额，再根据风险偏好在二级市场选择卖出一级份额，持有另一级份额；也可通过二级市场直接购买分级份额。希望变现时，投资者也可相应选择配对转换后赎回基础份额或通过二级市场卖出分级份额。在分级份额的交易价格出现大幅折/溢价时，投资者还能通过一级市场的申购赎回和配对转换机制进行套利，从而平抑分级份额折/溢价。总之，分级基金经历了由封闭式到开放式运作方式的发展过程。分级基金的交易特征和分级机制决定了它必然是市场中的活跃因子，在市场变化时为不同投资者提供获取收益的机会。而开放式运作方式，不仅便于投资者根据需要申购、赎回基础份额，提高了基金份额流动性，还可以有效改善封闭式分级基金存在的折/溢价情况。因此，拟发行的银华深证100指数分级基金就选择了开放式运作，使投资者既可以在二级市场的交易中纵横捭阖，又可以在一级市场的申购赎回中进退自如，从而使开放式的运作方式与分级基金的特质真正做到相辅相成、完美融合。三、分级基金适合何种投资方式？作为“交易型基金”的分级基金若采用被动投资方式，由于指数成份股构成完全透明，投资者较易预测其净值表现，有利于持有分级基金基础份额的投资者相机申购、赎回，获取指数收益；也有利于高风险偏好投资者通过对市场的研判，把握基金净值走势，在买卖具有杠杆收益特征的B级份额时对其收益与风险做出正确判断，从而获取超额收益。分级基金若采用主动投资方式，由于对基金经理投资能力的了解需要时间和历史数据的积累，且基金经理投资表现的持续性和稳定性也难于判断，当基金净值走势与大盘走势相左时，可能会导致高风险偏好投资者的误判风险，带来投资损失。由此可见，从便于投资者清晰便捷地把握和使用分级基金这种交易型工具的角度来看，分级基金更适合采用被动投资方式。此外，被动投资分级基金费率相对较低，可为投资者有效节省投资成本。正因如此，拟发行的银华深证100指数分级基金采用了完全复制的被动投资方式，并选择了历史业绩优良的深证100指数作为跟踪的标的指数。四、“开放式运作+被动投资”是分级基金的最佳选择综上所述，分级基金开放式运作为投资者放开进出桎梏，被动投资则便于投资者主动选择时机，“开放式运作+被动投资”的组合能将分级基金的优势发挥得淋漓尽致，与分级基金的特点相得益彰。拟发行的银华深证100指数分级基金就是一只开放式运作、被动投资的分级基金。该基金将定期收益兑付和份额折算、2倍高杠杆机制等元素与开放式运作和被动投资有机结合，既能满足低风险偏好投资者定期获取稳定收益的需求，又能满足高风险偏好投资者获得杠杆收益的需要。在中国经济持续向好的市场环境下，该基金必将是不同风险收益偏好投资者的有效投资工具。(本文来源：中国证券报 ) 分级基金是指将基金的收益与风险进行不对称分割，分成低风险级份额与高风险级份额两类。其中低风险份额的目标投资者是风险收益偏好较低的人群。而高风险级份额则定位于那些期望通过融资增加其投资资本额，进而获得超额收益、有较高风险收益偏好的投资者。相对于简单产品，这种复杂的结构化设计有利于强化产品的工具性功能，提升其交易性价值。指数化有利增强工具性功能分级产品可以利用内生融资杠杆，改变原有简单产品线性收益的特征，使得分级基金收益隐含期权收益特征。今年以来，新设立的分级基金大多都采用了被动的指数投资法，不仅基金整体预期风险收益风格更为明确，跟踪股票指数的投资目标也保证了较高收益的弹性，增强了杠杆的稳定性。多种创新保证动态高杠杆对收益与风险进行特征更为鲜明和稳定的分级，不仅有利于结构化设计中内生性杠杆的稳定性，也更加符合不同风险偏好投资者的需求，有利于提升客户效应。以银华深证100为例，低风险与高风险级别更为类似于公司债与公司普通股结构方式，低风险级别收益不再包含超额收益的提成，转而通过全部资产担保、下折等多种方式，最大程度地保证本息偿付的要求，即银华稳进被分离成为更为纯粹的类信用债型固定收益产品。目前市场上该类低风险级别份额年化收益率都在4%左右。与之相应，在承担了更多的本金及收益保障义务后，高风险级别份额持有人则获得全部的剩余收益求偿权。为了保障在高风险级别资产净值上升后财务杠杆的削弱，银华深证100分级基金率先采用了上折机制，保证了高风险级别银华锐进动态杠杆在较高水平上的相对稳定。折算周期与年度折算结合提升复利收益水平今年以来，国内新发分级基金都采用了开放式运作方式，但同时也设定了份额折算周期。对于分级基金而言，投资(折算)周期的设定具有重要意义。与传统基金相比，分级后的基金都隐含部分期权收益。时间价值不仅是期权价值的重要来源之一，同时到期期限与现货价格水平又影响着期权内在价值的稳定与可靠性。目前多数分级基金都采取了2-3年的投资周期，相对周期较长。值得一提的是，与其他分级基金相比，银华深证100分级改变了投资期间无分配的常态，是第一只也是目前唯一一只采用了年度份额折算的分级基金，将低风险级别的年度收益转换为可以申赎交易的母基金份额。这缩短了实际计息周期，不仅可以提高期间红利的流动性，也可以提高复利收益水平。LOF基金套利机制创造交易机会目前越来越多的分级基金都架构在LOF基金平台上，创新层出不穷。LOF是我国基金业的自主创新性产品，从一定意义上来说，LOF产品是根据中国的证券登记、结算、交易系统以及法律、税务等方面的现状，抓住ETF的特点设计的具有中国特色的准ETF。在LOF平台上，通过交易通道有效弥补了传统基金申赎通道交易周期过长等弊端。LOF基金这种低成本便捷交易特性与分级基金鲜明的风险收益特征结合在一起，不仅可以满足投资战略性配置的需求，而且有利于保证战术性交易的灵活性，可以促进场内基金交易价值的实现。产品设计逐渐成熟总之，分级技术已经成为我国基金创新最重要的发展方向。随着产品数量的增加，我国的分级基金产品设计也逐渐走向成熟。从收益风格来看，被动指数型投资成为越来越明显的发展趋势。指数化投资有利于保证收益风格的稳定，强化了分级基金场内交易工具的价值。收益弹性较高的标的指数，更易成为良好的工具型产品，上市以来整体性溢价频率及幅度都较高的银华深证100分级基金价格表现中，也有相当部分是得益于标的指数的较高弹性。从风险收益分割来看，新发的分级基金更为清晰地将收益分为了固定收益及高杠杆收益两个类型，风险与收益分级条款更为简洁，保证了各分级基金风险收益特征的持续性，适合于不同风险偏好投资者。从现有产品来看，普遍采用的下折条款增强了低风险级别的固定收益特征，而银华深证100在产品设计中率先采用的上折、定期折算等创新条款，则有利于稳定高风险级别的持续高杠杆率。从交易性价值来看，实践表明，这些风格各异、工具功能极强的新一代开放式指数分级基金已经获得了投资者的日益青睐，估值水平不断提升。2010年以来，分级基金开始出现整体性溢价。分级基金定位清晰是关键伴随着银华深证100指数分级基金将于4月1日起正式发行，2010年基金业正式贴上分级基金年的标签，第三代分级基金的明星产品将正式在普通投资者面前亮相。什么是分级基金？银华深证100指数分级基金作为第三代分级基金与前两代有何不同？产品本身有何创新？它能给普通百姓带来哪些投资机遇？对此，本报记者采访了银华基金公司国际合作与产品开发部总监郑旭，揭开第三代分级基金的神秘面纱。郑旭表示，银华深证100指数分级基金是在充分研究前两代分级基金利弊的基础上设计研发的，可谓博采众长、趋利避害。该基金集多种优质产品元素于一体，如指数化投资的收益，开放式基金申赎的便利，高杠杆投资和类固定收益，这令该基金能够同时满足三类不同风险偏好投资者的理财需求，一基调众口。创新分级锁定三高指数由于前两代分级基金都是主动型产品，受到基金经理知识、经验、判断、决策及其他主观因素和基金公司整体投资能力等因素的影响，投资者对基金未来表现很难判断。分级基金属于一种交易型产品，而衡量这种交易型工具是否便捷有效的重要标尺是其基金净值的走势是否易于被投资者预测和判断。对于采用被动化投资方式的基金产品而言，投资者只需研判该基金所跟踪标的指数走势，就能对基金净值的走势做出判断，并相机进行交易。在此思路下，银华基金将旗下首只分级产品定位为被动化投资的指数基金，并将跟踪标的锁定为历史收益高、成长性高、投资价值高的三高指数-深证100指数。郑旭介绍，选择深证100指数作为新基金的跟踪标的，主要出于三方面的考虑：首先是深证100指数自发布以来，其历史收益率在所有宽基指数中是最优的，具有领涨不领跌的特征；其次是深证100指数行业集中度适中，各行业权重配比差异较小，单一行业波动不会对指数整体走势带来太大的影响，能够充分分享行业轮动带来的获利机会；第三是深证100指数成分股兼顾了价值性和成长性，其中成长性突出的中小板公司在样本股中占比超过10%，未来创业板股票也将会被选入指数样本，有利于获得成长型市场的超额受益。此外，在经济增长模式转型期，其行业覆盖新能源、消费、医药、农业等，未来投资价值值得期待。可见，深证100指数适合作为指数基金的跟踪标的，而目前市场上完全复制深证100指数的指数基金仅深证100ETF一只，银华深证100指数分级基金不仅为投资者提供了分享深证100高收益的良好工具，还进一步提供了分级的交易型工具。针对今年市场是否适合投资指数基金的问题，郑旭表示，今年市场呈现震荡走势的可能性较大，指数基金或难再现2009年的辉煌，但指数化的被动投资凭借广泛的分散化、最少的组合变动和交易成本，可以获得长期稳定的市场平均收益，投资者只要看好中国经济长期稳定增长，就可以买入并持有指数基金。个别主动型的股票基金在特定时段内也许能够战胜指数，但从长期来看，主动型基金在整体上无法战胜指数。三类份额投资者可各取所需分级基金最大的优势在于能使一只基金同时拥有多种风险收益特征，从而满足不同风险收益偏好的投资者的需求，市场上现有的分级基金都是按照这一思路设计而成。银华深证100指数分级基金有何不同呢？我们不但要满足各类投资者的需求，更要深入挖掘他们的需求。郑旭表示。在此思路下，银华深证100指数分级基金分为银华深证100、银华稳进份额和银华锐进份额三种类别，除了基础份额银华深证100之外，银华稳进和银华锐进让两类不同风险偏好投资者的需求得到了较大程度的满足。郑旭介绍，根据基金合同，银华稳进份额的约定年基准收益率为1年期同期银行定期存款利率（税后）+3%，按照当前的利率水平，银华稳进持有人每年可获得5.25%的年收益率，该约定年基准收益率还将随着1年期同期银行定期存款利率的涨跌而相应涨跌，相当于浮息债。对于银华锐进持有人来说，相当于每年向银华稳进份额的持有人支付5.25%的融资成本，这不仅低于现行的银行贷款利率，也低于其他分级基金的水平，从而既能为银华稳进份额提供令人满意的收益，又能避免银华锐进份额承担过高的融资成本，实现了两类份额持有人的双赢。在此基础上，银华稳进份额还加入类似定期分红的条款。设计这样的分配机制正是充分考虑到了低风险偏好投资者的需求，让他们每年能够获得一定的收益分配，落袋为安。郑旭如是说。根据基金合同规定，在每年第一个工作日，银华稳进份额的收益部分都将折算成银华深证100场内份额并分配给银华稳进持有人，获得分配的持有人既可选择赎回所分配的银华深证100场内份额以兑现收益，也可继续持有（相当于红利再投资）。这无疑增加了银华稳进份额对低风险偏好投资者的吸引力，在现有的分级基金中具有独特的优势。对于高风险偏好的投资者而言，杠杆水平的高低将直接影响到他们的收益。银华稳进和银华锐进按照11的配比关系进行分级，这使得银华锐进的初始杠杆能够接近2倍，在目前国内分级基金中处于最高水平。经测算，自2009年1月1日至2009年10月31日，市场上表现最好的深证100指数基金实现了92.57%的正收益，如果银华深证100指数分级基金于2009年1月1日成立且与该指数基金收益相当，那么，银华锐进份额的净值增长率将有望达到180.77%，从而领先于同期市场上的所有其它指数基金。开放式运作平抑折溢价水平对于杠杆基金上市后的折溢价问题，郑旭向记者表示，银华深证100指数分级基金采取开放式运作，投资者可在场内自由申赎银华深证100份额，并通过配对转换机制，将银华深证100份额分拆为银华稳进、银华锐进份额，或将银华稳进、银华锐进份额合并为银华深证100母基金份额，这不仅使基金份额具有良好的流动性，更能在一定程度上平抑折溢价水平。一旦基金出现整体性折价，投资人就可以将银华稳进、银华锐进份额合并为银华深证100份额赎回，获取套利收益，进而抑制基金折价空间。此外，开放式的运作还为投资者提供了可分可合、随时申赎的自由选择。 6只分级基金收益分配各不同 专家建议弄不懂不要买 发布时间： 2010年03月15日 作者： 近日，2只分级基金将要发行，即兴业合润分级基金和国联安双禧中证100指数分级基金。至此，此类分级基金产品数量达6只。分级基金作为创新型基金曾经在2008年的熊市里创出发行奇迹。在同期发行的基金首募规模有20亿、10亿的背景下，一只可分离交易基金创造了一日便卖出了近150亿规模的“神话”。今年以来的弱市，又让人们想起了分级基金。由于分级基金的契约比较复杂，六选一难度不小。为此，证券日报基金周刊采访了银河证券基金研究中心研究员王群航。王群航提示说，投资者在选择分级基金的时候，要仔细阅读份额分级规则和收益分配规则。并且建议投资者在没有理解产品的情况下最好不要选择此类基金。银河证券分析师李微说：“以前的基金产品是同质化很严重，但是现在的分级产品是差异化比较严重，最特别的是国投瑞银的瑞福与瑞和300两只产品；而6只产品中风险最低的要数国联安的双禧中证100。”4只主动型与2只被动型目前加上即将发行的兴业合润分级基金和国联安双禧中证100指数分级基金，市场上将有6只分级基金产品，另4只是国投瑞银瑞福分级、长盛同庆可分离交易基金、国投瑞银瑞和300分级基金、国泰估值优势可分离交易基金。在上述6只基金产品中，国投瑞银瑞和300分级和国联安双禧中证100分级基金属于被动型基金，其余4只为主动型基金。如果在市场环境同样的情况下，主动型基金产品主要依靠基金经理的选股能力和仓位控制，而被动型产品是跟踪相应指数。从份额分配上看，国投瑞银瑞福、国泰估值优势、国投瑞银瑞和300按1：1的比例分级，而长盛同庆、兴业合润、国联安双禧中证100分级基金按4：6的比例分级。而新获批的兴业合润分级基金和国联安双禧中证100指数分级基金与前面的4只基金分为2级不同的是，这2只基金分为3级，都是一只普通的股票型基金份额+高风险高收益的杠杆类份额+低风险低收益的稳健类份额。收益分配各不同而2只被动型指数分级基金又有不同，银河证券李微告诉证券日报记者，国联安双禧中证100相对来说，分的更“干净”些，是所有分级基金中风险最低的品种。从收益上来说，国投瑞银瑞和300分级基金中的瑞和小康份额、瑞和远见份额对年阀值以内、年阀值以外的净值增长部分分别按8：2与2：8的比例分成；瑞和300下跌至1元以下时，瑞和小康同步下跌。所谓年阀值，以国投瑞银瑞和300分级基金为例，指预先设定的各个运作周年内划分瑞和小康份额与瑞和远见份额不同分成比例的临界点。“通俗地来讲，国投瑞和沪深300主要是设定了10%的阀值，投资者投资瑞和小康还是瑞和远见，要对未来市场做一个判断，如果说预期未来一年涨幅在10%以内则可以买瑞和小康，而在10%以外可以买瑞和远见，而国联安双禧中证100分级基金的A份额是固定收益，都是一年期银行定期存款利率加3.5%，剩下的是为B融资，而B份额是杠杆类，不管市场上涨还是下跌都要支付给A一年定期存款利率加3.5%，只需要投资者对市场的大市有个判断，保守型的投资者可以在场内上市后卖掉B份额，留A份额；激进型的投资者则可以选择B份额。”一位基金业内人士这样对证券日报解释道。国联安基金公司副总经理王峰对证券日报记者说：“在我与机构、渠道的沟通中，基本都认同双禧中证100分级基金，这个产品最大特点是国内结构最完善的，可以说是目前分级基金的范本。第一，它有明确的标的，具有透明性，看好中证100指数就可以投资，是可以依据个人判断；第二，从产品结构上，分级最清晰，最干净，A是固定收益，B是杠杆份额，A是针对保守型投资者，B是积极型投资者；第三是长期持续的开放式基金，运作周期长，场内场外来去转换自由。”而其他4只主动管理型基金的收益区别主要是：在低风险类份额中，国投瑞银瑞福分级基金是一年期定存利率+3%+基准收益分配后剩余收益的10%，当瑞福分级下跌到一定区间，瑞福优先将同步下跌；长盛同庆分级基金则是年基准收益5.6%+超出阀值收益的10%，当整体净值下跌到一定净值时，同庆A开始遭受本金损失；国泰估值优势分级基金则是年基准收益5.7%+超出阀值收益的15%，当整体净值下跌到一定净值时，国泰估值优先开始遭受本金损失；而兴业合润分级基金的低风险类份额则是类似于零息可转债，超过阀值后与整体份额享受同等增长，下方风险锁定，合润A本金不受损失。高风险类份额中的收益安排上，国投瑞银瑞福分级基金是基准收益分配后剩余收益的90%；长盛同庆分级基金的高风险类份额收益是基准收益分配后的全部收益和超出阀值收益的90%；而国泰估值优势分级基金是基准收益分配后的全部收益+超出阀值收益的85%；兴业合润分级基金是阀值以内享有全部收益，阀值以外与整体份额享受同等增长。其中，长盛同庆和国泰估值优势的阀值是60%，国投瑞和300阀值是10%，兴业合润分级基金阀值是21%。机构也曾兵败分级基金对于新获批的2只产品是否也会像长盛同庆那样“大卖”。王峰表示，“在与机构、渠道等沟通后，他们都认可我们的这只产品，但现在最大的问题是看市场的趋势会是怎样，大家都认为目前是窄幅震荡的市场，很多机构认为目前点位安全，但是就是不知道两会期间会不会有新的政策出来。”不过，许多基金业内人士表示，尽管基金公司想方设法把风险降到最低，但是投资就是有风险的，投资者在投资这种产品时还是要注意。王群航就告诉证券日报，建议投资者在选择分级基金的时候要仔细阅读下份额分级规则和收益分配规则。王群航表示，不建议个人普通投资者去关注这类基金，在没有理解产品的情况下最好不要选择这种产品。李微也同样建议，不了解这只基金产品的投资者不要去轻易投资。李微说：“以前的基金产品是同质化很严重，但是现在的分级产品是差异化比较严重，最特别的是国投瑞银的瑞福与瑞和300两只产品，这是从收益和分级上看的，因为其他的分级基金实质上是分成固定收益和股票型基金，6只产品中风险最低的要数国联安的双禧中证100，因为它的A份额的收益是固定的。另位金融机构的研究员向证券日报记者举了个最近发生的事实：“在分级基金出来之前，一家保险公司，专门成立了一个小团队，为的是专心研究和投资这种结构性分级基金产品，但是效果不好，结果赔了不少，于是这家保险公司又解散了这个团队。可见专业的投资机构尚且把握不准这种分级基金产品，何况普通的投资者呢。”如何灵活使用分级基金盈利激进份额能实现低门槛的杠杆投资；稳健份额能满足“战胜银行利率”需求。2010年注定将成为“分级基金年”，短短3个月，就有4只分级基金获批发行。算上正在销售的兴业和润分级和银华深证100指数分级（概要点评）基金，市场上共有7只分级基金，处于审批阶段的分级产品更有10只以上。去年5月长盛同庆（概要点评）分级基金发行时，曾创下首日募集超过百亿元的奇迹。但是，不少投资者对分级基金的概念还比较陌生。到底什么是分级基金，如何才能活用分级基金，为自己的收益升级呢？低门槛杠杆交易尽管计算方式有点复杂，不少投资者依然对分级基金表示了浓厚的兴趣。在北京丰台区某公司上班的陈先生告诉记者，自己对分级基金非常关注，“因为它有杠杆”。目前国内市场衍生品投资工具非常稀缺，即将推出的融资融券业务，试点券商的门槛设置都在50万元以上，使得一般散户参与的难度增加。具有杠杆投资特征的分级基金，成为中小投资者“曲线”分享融资融券业务的途径之一。从目前市面上出现的多只分级产品来看，场内份额一般分成两种，一种是低风险品种，类似于固定收益产品；另一种是含有杠杆的高风险高收益的品种，在某一区间，这部分份额享有一定的杠杆收益。4月1日起发行的银华深证100指数分级（概要点评）基金，正是目前现有分级基金中初始杠杆比例最高的一只。在二级市场上，母基金份额将按照1：1的比例拆分为银华稳进与银华锐进。经测算，在基金取得正收益的情况下，最大可为银华锐进份额提供2倍的初始杠杆水平。也就是说，如果指数上涨10%，银华锐进就可以实现20%的上涨。当然，在市场处于下跌通道中，也不可避免地要承担更多的下跌风险。改变蛋糕切法分级基金的设计使得这种基金很诱人，那么，它如何实现激进投资者期望的高杠杆，并且保证另一部分投资者获得稳健收益呢？银华深证100指数分级（概要点评）基金拟任基金经理周毅用“切蛋糕”来形容分级基金这一运作机制，通过不同的分级方式来切分，而“分级”的方式就相当于双方事先约定对投资收益“各取所需”。这种类“杠杆收益”的特征来源于分级基金独有的收益分配机制。比如，银华稳进为类固定收益产品，每年享有约5.25%的优先分配权；银华锐进份额则相当于以年5.25%左右的成本，向银华稳进份额融资进行杠杆操作，并享有5.25%以上的全部收益，使得中小投资者能够体验杠杆投资的魅力。曾经套牢机构算上正在销售的兴业和润分级和银华深证100指数分级（概要点评）基金，2010年面世的分级基金产品数量达到4只，使市场上的分级基金总数达到7只。今年已经成立的2只分级基金分别是国泰估值（概要点评）优势可分离交易基金、国联安双禧中证100指数（概要点评）分级基金，之前成立的3只基金分别是国投瑞银瑞福分级（概要点评）、长盛同庆（概要点评）可分离交易基金、国投瑞银瑞和300（概要点评）分级基金。另据媒体报道，处于审批阶段的分级产品更是多达10只以上。去年5月长盛同庆（概要点评）分级基金发行时，曾创下首日募集超过百亿元的奇迹，最终募得150亿元。不过，长盛同庆（概要点评）B出现大幅度折价，套牢了不少投资者。据说，在分级基金出来之前，一家保险公司专门成立了一个小团队专心研究和投资这种结构性分级基金产品，结果赔了不少。于是，这家保险公司又解散了这个团队。专业投资团队尚且赔钱，普通投资者更不必说了。银华深证100指数分级（概要点评）基金拟任基金经理周毅接受采访时说，分级基金目前已经发展到第三代，已经改良，不会出现大幅度折价的情况。他指出，国投瑞银基金公司于2007年7月推出国内第一只分级基金国投瑞银瑞福基金是第一代分级基金，仅高风险级别的基金份额上市交易，低风险级别份额不上市交易。两年之后发行的第二代分级基金长盛同庆（概要点评）可分离交易基金，封闭期内不进行收益分配，只在封闭期末对所有份额进行份额折算。第三代分级基金国投瑞银的瑞和沪深300指数分级基金面世，该基金的运作方式由之前的封闭式转变为开放式，投资方式也由主动投资演化为被动投资，并可通过每运作周年末的份额折算实现当年收益。购买前一定要看清条款由于分级基金的契约比较复杂，如何选择适合自己的分级基金呢？目前市场上的7只分级基金，国投瑞银瑞和300（概要点评）、国联安双禧中证100和银华银华深证100属于被动型基金，其余4只为主动型基金。如果在市场环境同样的情况下，主动型基金产品主要依靠基金经理的选股能力和仓位控制，而被动型产品是跟踪相应指数，看指数涨跌而获得收益。在低风险类份额中，每只基金的规定各不相同，国联安双禧中证100和银华银华深证100是所有分级基金中风险最低的品种。国联安双禧中证100分级基金的A份额是固定收益，都是一年期银行定期存款利率加3.5%，银华稳进则获得一年定期存款利率加3%。在高风险类份额中的收益安排上，国投瑞银瑞福分级（概要点评）基金是基准收益分配后剩余收益的90%；长盛同庆（概要点评）分级基金的高风险类份额收益是基准收益分配后的全部收益和超出阀值收益的90%；而国泰估值（概要点评）优势分级基金是基准收益分配后的全部收益+超出阀值收益的85%；兴业合润分级基金是阀值以内享有全部收益，阀值以外与整体份额享受同等增长。其中，长盛同庆（概要点评）和国泰估值（概要点评）优势的阀值是60%，兴业合润基金阀值是21%。国投瑞银瑞和300（概要点评）的设计相对复杂，当涨幅在10%以内时，收益的80%归瑞和小康（概要点评），超过10%后，收益的80%归瑞和远见（概要点评）。而当基金跌破面值时，瑞和小康（概要点评）和瑞和远见（概要点评）各自承担损失。业内人士提醒说，不管什么时候，基金风险与收益都是对等的，如果想获得杠杆，就必须承担更大风险。银河证券王群航提示说，投资者在选择分级基金的时候，要仔细阅读份额分级规则和收益分配规则，没有理解产品的情况下最好不要选择此类基金。分级基金分化进行时：杠杆投资时代的机构“独角戏”又一只分级基金富国汇利分级债基开始正式发行，与以往的分级股票型基金、指数型基金不同，此是首只分级的债券基金问世。算上此分级基金，目前市场上分级基金已有8只，其中5只基金都是今年才发行的，之前发行的分级基金只有国投瑞银瑞福分级基金、长盛同庆以及国投瑞银瑞和沪深300指数分级基金等3只。对此，北京某基金分析师指出，目前市面上的分级基金主要有三种：一类是瑞福分级基金和长盛同庆为代表的主动管理型封基；另一类是瑞和300、双禧100为代表的lof基金；第三类是银华深证100指数分级基金。在接受记者采访时，好买理财首席基金分析师曾令华表示，从分级股基到分级指数基金是内地分级基金发展的一次飞跃，因为相对指数的分级产品更容易被理解，而被动化投资下杠杆只是放大或者缩小了跟踪复制的指数标的；但是几只股票类型的分级基金在二级市场成交量稀少、折价率扩大，表明这一类型的产品存在的问题逐渐显现。多位基金业内人士向记者表示，在看到银华锐进近期成功的示范效应的同时,相对主动管理型分级基金的不济，表明被动型分级产品很可能是这类产品未来发展的主要方向，而分级类型向债券基金扩充或许会是一次有益的尝试。分级基金渐现两极分化记者注意到, 在今年6月7日正式在二级市场挂牌交易的银华锐进取代此前的瑞福进取和长盛同庆成为分级基金的“宠儿”。统计数据显示，从7月2日至7月30日市场大幅反弹以来，银华锐进单位净值和二级市场价格分别上涨35.61%和42.04%，在已上市的7只创新型分级基金中位居第一，而同类基金单位净值与二级市场价格的平均收益率仅分别为22.20%和19.33%。 对此，安信证券基金分析师任瞳指出，首先，银华深证100指数分级是按照11的比例配置的两类份额,这样在基金取得正收益的前提下,可以为初始投资者提供两倍的杠杆；其次，银华锐进在设计上加入了折算机制，即每年定期折算以及基金净值触及一定阀值后的不定期折算，有利于保证在申购期参与投资的银华锐进份额享有较高杠杆倍数。而银华锐进只是一个缩影，分级基金在经过层出不穷的新品后已经逐渐褪去了最初的神秘面纱。北京某基金公司金融工程部人士指出，早期分级基金其实构思很简单，将一只基金分成低风险和高风险的两级份额分开上市，但分级产品在最初的主动型产品常因收益率达不到预期或者折价率难以控制而遭人诟病时，改良的举措就相继而来，早年的最初产品每年设定一个开放申赎日，而后又加入了配对转换机制，而在深证100的产品中又加入了定期折算条款等等。值得注意的是, 银华锐进的阶段性“成功”并不能掩盖目前其余分级基金所面临的尴尬境地。根据银河证券基金研究中心的统计，截至8月30日，瑞福进取和长盛同庆B的年度净值增长率分别为-26.63%和-19.17%，且长盛同庆B继续折价，同样瑞和远见与瑞和小康也维持着负两位数的年度净值增长率，以收益率最高的银华锐进（20.40%）和收益率最低的瑞福进取（-26.63%)计算，两者最大差距已达47.03%。对此，海通证券基金分析师吴先兴分析原因之一在于，前期出的几只分级基金的融资成本较高，目前市场上低杠杆风险基金的年基准收益率分别为长盛同庆A5.60%，国泰估值优先5.70%，国联安双禧100A为一年定存上浮3.5%。曾令华也指出，老的分级基金并没有配对转换机制来实施，因此只能通过市场的买卖盘力量对比来人为地控制折价率的变化区间，这某种程度上也是分级基金目前收益率拉大的原因之一，而内在杠杆的不同更助推了收益率的两极分化。机构投资者唱主角从去年的长盛同庆一日售罄创下147亿纪录开始，分级基金发行似乎总能受到热捧, 机构投资者的热衷尤甚于普通投资者。上海某基金公司人士表示，在他们发行分级基金的过程中时前期机构投资者就表现出极大的兴趣，几十个亿的份额较为轻松地就被机构瓜分一空；不过，问题也随之而来，由于机构的资金量大却常会出现有效认购户数不足1000户的担心。老的分级基金现状也证明了机构投资者是炒作这类基金的主角。长盛基金半年报显示，长盛同庆A持有人前十位中有六个席位为保险资金；而高杠杆的长盛同庆B持有人前十位中九个席位为保险资金，另一席位被券商所把持。一位不愿公开姓名的基金分析师判断，分级基金的演化必然经历逐步化繁为简的过程，而银华锐进的示范效应很可能使更多基金公司开发盯住高弹性指数的分级产品，保险等相对稳健的机构对于这一类可以较为清晰推算的收益一直较为推崇。实际上八月下旬以来，一直有市场传言保险资金在积极加仓指数基金，按照这个逻辑判断，自然也包括指数分级类产品。不过，与发行过程中的机构捧场占主角不同，在二级市场的炒作中游资的积极参与也成为行情的推手。仍然以银华锐进为例，营业部的炒作仍然成为其主力军，例如国元证券合肥红星路营业部、国信证券泰然九路营业部、中信证券白家庄东里营业部等等。在分析机构的投资思维时，中信建投基金分析师姜萍表示，其实机构资金投资封闭式基金，其流动性好坏也是重要的考量因素，7月16日后，银华锐进的日成交金额逐级放大，区间日均换手率超过20%，成交金额保持在6000万-8000万元，交投的活跃为套利溢价机构的卖出筹码提供了较好的流动性。给我一个支点，我可以撬起整个地球。”阿基米德曾说的这句经典名言，其实是在说“杠杆”效应。用在基金行业，或许可以演变为：通过购买一只基金，或将撬起11倍极限杠杆。而撬起11倍极限杠杆的“神秘主人”就是申万巴黎深证成指分级基金。申万巴黎深证成指分级基金此次的亮相，与以往其他分级基金最大的不同、也是最吸引人之处就是极限杠杆达11倍。该基金的问世也引起市场、多家券商的热议，本期分级基金铿锵三人谈，邀请到天相投顾、申银万国、海通证券（600837）三家券商与投资者一起探讨分级基金的发展历程，以及申万巴黎深证成指分级基金带来的“与众不同”。三家券商一致认为，分级基金风靡海外后，国内开始迎头赶上。此次申万巴黎深证成指分级基金的重磅出击，为投资者提供复制经典指数机会的同时，也提供了多种“口味”的选择以便各取所需。主持人：巩万龙极限杠杆达11倍多种“口味”各取所需主持人：短短三年，国内分级基金包含了主动以及被动投资，实现了多元化的发展。相对普通型基金而言，分级基金内部设计无疑更复杂，甚至出现一只基金三种份额，我们拿正在发行的申万巴黎深证成指分级基金为例，该类基金的份额设置上有哪些核心“元素”？海通证券：和其他分级基金一样，申万巴黎深证成指分级基金具备场外和场内两种份额。在场外，申万巴黎深证成指分级基金等同于一只普通的指数基金；而在场内则同时存在三种份额，投资者在场内申购申万巴黎深证成指基金份额，可以按照5:5的比例拆分成申万收益份额和申万进取份额。主持人：设置不同的收益份额，是否可以满足不同风险承受能力投资者的需求？海通证券：由于特殊的收益分配机制，不同的基金份额确实具有不同的风险收益特征。比如：申万深成份额作为普通的指数基金份额，实现对深证成分指数的有效跟踪，风险收益定位高于混合型基金，适合风险承受能力较强的投资者。申万收益份额适合低风险偏好的投资者。申万收益份额类似于固定收益份额，将优先保证其本金安全，并获得1年期定期存款税后利率+3%的约定收益。申万进取份额适合谋求杠杆收益的投资者。申万进取份额具有杠杆特征，初始杠杆约为2倍，在极端情况下（即申万进取份额的基金份额净值跌至0.1元上方附近），杠杆倍数则会达到约11倍，适合高风险偏好和风险承受能力非常强的投资者。这样的份额设置可以使受众投资群体更广，投资者各取所需。主持人：开放式分级基金具有份额配对转换的机制，对于投资者而言，如何运用该机制进行良好的操作？海通证券：配对转换业务蕴含着折溢价转换套利的机会，在不考虑任何交易成本和其他因素的情况下，如果申万收益份额与申万进取份额整体出现折价，投资者可以5：5的比例买入申万收益份额与申万进取份额，配对为两份申万深成份额后赎回，获取无风险套利收益。若出现溢价，投资者就可以申请将两份场内申万深成份额分拆为一份申万收益份额与一份申万进取份额，在二级市场上卖出，从而实现套利。申万收益份额和申万进取份额整体呈现溢价或折价的情况才有套利可能。也就是说，申万收益份额的折溢价率加上申万进取份额的折溢价率加起来，溢价率大于交易成本，就有溢价套利的空间，或者两者加起来折价率大于交易成本，就有折价套利的空间。主持人：相比其他分级基金，可否总结申万巴黎深证成指分级基金的相关特点或优势？海通证券：本次新发行的申万巴黎深证成分级基金选择了开放式指数型的方式迎合大众需要，5：5的份额配比使得高风险份额初始杠杆较高，利于博取反弹。尽管低风险份额的约定收益较低，但融资成本较低也使得高风险份额受益。此外，标的指数深成指提升了基金的整体投资价值，而在极端情况处理上，申万深成也有所创新，设立了0.1元这个更低的安全阀值、极限杠杆高达11倍，这也是目前市场上的分级基金不可与之相抗衡的一点。同时，不设立到点折算，保留了高风险份额高杠杆以博取反弹收益，高、低风险份额均上市交易，存在配对转换套利机制。且结合策略对于未来市场的判断，申万巴黎深证成指分级基金或处在一个不错的建仓时机，综合来看，我们认为申万深成分级基金为投资者提供了一条较优的资产配置渠道。复制经典深证成指分级双倍精彩主持人：申万巴黎深证成指分级基金的问世，可以说深证成份指数首次被纳入分级基金的投资标的中，这个在行情软件中每天都会按到的F4键（深证成指）有何特征？申银万国：深证成指由深交所于1995 年1 月23 日正式发布，是中国证券市场中历史悠久、数据完整、影响广泛的成份股指数， 良好的市场地位无疑为深成指作为标的指数做了良好的铺垫。从编制方案来看，深成指也较为独特，市场上指数使用较多的成份股筛选方法主要以单一指标为主要筛选，其他指标为次要筛选条件进行的，并没有对次要指标做非常明确的量化。区别于大多数指数，深成指选股具体方法如下：在选样时先计算入围A 股平均总市值、平均流通市值及平均成交金额所占市场比重，再将上述三项指标按1：1：1 权重加权平均并排序，选取前40 名构成指数样本。深证成指选成份股时指标定量化使得该指数选股更为明确。主持人：经历上半年的大幅下挫后，7月以来股市有一定程度的反弹，深证成指在这一反弹期间表现如何，是否具有弹性？申银万国：2010年7月以来上证指数从2319点逐级反弹至8月19日盘中突破2700点，对比中证100、上证综指、沪深300、上证180等主流指数在本轮反弹中的表现，深证成指反弹期间大涨达23%，远远超过市场其他主流指数，超越同期上证指数9.76个百分点。在2008年10月1664点、2009年9月2639点启动的两轮反弹中，我们也发现深证成指在对比的几大指数中反弹