黄金期货套期保值计划.doc

黄金研究报告黄金期货套期保值计划 研究员：张盈盈 电话/ QQ：33020034 / 邮箱： 银河期货研究中心 /北京市西城区复兴门外大街A2号中化大厦8层（100045）/ 黄金期货套期保值方案一、套期保值的目标套期保值的目的：规避现货价格波动的风险。根据我们银河期货这些年来为上市企业服务的体会来看，企业做好套期保值的关键在于要明确其年度财务目标是什么、对成本的预期是什么、以及是否考虑好相关的环境，我们把这比喻成“不能脱离牌场去打牌”。我们在这里特别要强调的是：参与期货市场能起到帮助企业平滑其财务指标的作用，通俗讲就是好的时候不太好，差的时候不太差，不要把它作为利润的增长点来考量。如下图所示： 通过期货套保，使企业经营稳定、持续。 通过期货套保，企业可以将更多精力用于生产本身，有利于提高企业的经营能力，实现企业经营目标。 期货保值有助于企业实现风险管理，但期货保值本身并不创造价值。二、金价走势预测及黄金期货市场现状 （一）金价后市预测伦敦金月线图：目前金价仍处于长期上涨周期中，牛市难言结束。我们预计2010全年国际金价将以高位震荡为主，区间900-1300美元，价格中枢1000-1200美元。近5年价格走势相似，每年前两个季度均为震荡调整，然后从9-10月份开始向上发力，且每次突破一个整理平台后都会对前期高点做一个回抽确认。当前伦敦金月线上摆动指标形成死叉，短期调整压力仍未释放。图1：伦敦金月线图从基本面来看，政策从紧预期压制金价，美国经济复苏使黄金在欧洲主权债务危机中的避险优势弱于美元。作为美元最大对手货币，欧元走弱客观上推动美元走强，将给金价带来直接的计价压力。但首饰和工业需求将会逐步复苏，投资需求仍然强劲，且金融危机后各国恢复对黄金的重视，惜售心理加强，中国等新兴国家外汇储备多元化进程将会支撑金价。因此我们预计未来数月内金价在基本面没有超预期因素刺激的情况下，将会继续维持震荡走势。（二）黄金期货运行现状国内黄金期货自2008年1月9日上市以来，日均成交量3.01万公斤（合30吨左右），2008、2009年累计交割1632公斤，总体运行平稳。黄金期货价格紧跟外盘，与国内现货拟合度非常高。根据我们现有数据计算，沪金期货与上海黄金交易所黄金现货价格（T+D合约）的相关系数达到0.98，达到高度正相关，这为黄金企业套期保值提供了必要的先决条件。表1：不同黄金市场间的相关性相关系数伦敦黄金纽约黄金上海现货金沪金期货伦敦黄金10.980.990.97纽约黄金0.9810.970.95上海现货金0.990.9710.98沪金期货0.970.950.981三、灵宝黄金如何运用黄金期货套期保值企业应根据自身的情况，包括对市场的了解、资金、技巧等因素，科学决策，采用适当的套保模式，同时建立完善的风控和财务等内部体系确保套期保值的顺利实施。如果一个企业目前的情况是：小部分原料是自产，价格相对稳定，另外每年还有大部分的原料是通过对冶炼金的点价获得，这些原料的产成品就是标准金条，且该企业同时还生产上海期货交易所的交割品牌金条。黄金价格的波动是企业面临的主要市场风险，我们认为目前适合这类企业的套期保值模式是：简单的买入+卖出保值，即以企业年度计划和财务指标为目标，对原材料进行买入套期保值、对产成品进行卖出套期保值。这个套保模式需要遵循以下原则：1、 严守期现匹配原则，只做套期保值2、 严守谨慎性原则，在公司授权的额度和品种规定内操作；3、 遵循简单套保原则。原则上套保方案和交易计划的制订，只须考虑企业经营目标、采购计划和生产计划这三个因素，适合追求长期稳定经营的企业。在遵循以上原则的基础上，企业可以考虑套期保值的具体操作策略，（一）原材料的买入套期保值由于黄金的采购成本通常比较高，企业可能不会一次性买入原材料，这就使未及时买入的原材料面临价格上涨的风险。企业可以根据采购计划，在期货市场的对应月份合约上进行相应的买入保值，并根据此后实际买入原材料时的数量，在期货市场上解除相应数量的保值头寸。例如，如果企业根据采购计划需要在2010年6月份买入1吨原料金，同时预期到6月份时价格会比当前价格高，如果套保比例为100%，那么根据在黄金期货1006合约上做多1000手，到6月份实际从现货市场完成购买计划的同时在期货市场上平仓了结头寸。表2：对未买入的原材料进行买入套期保值时间现货期货2010年3月3个月后需要购买1吨黄金买入1000手黄金期货合约2010年6月购买了1吨黄金卖出1000手合约（平仓）购买计划结束需要购买0吨黄金持仓0手（二）产成品的卖出套期保值产成品套期保值的原理与原材料的买入套期保值原理类似。卖出保值也是国外大型金矿企业最常采用的一种保值模式。企业可以根据原材料的采购成本及企业的财务目标，在相应的期货合约月份上进行卖出保值，并在实际发生销售活动时解除在期货市场上的空头头寸。例如，如果企业在3个月后会有30公斤金条出厂，企业担心3个月后黄金价格会跌，这批金条的原材料的平均采购成本为240元/克，企业预期的利润率为不低于10%，套保比例100%，则企业可以在264元/克上方建立30手的空单，待这批金条在现货市场上实际出售的同时在期货市场上平仓。表3：对未出售或持有的产成品进行卖出套期保值时间现货期货2010年3月3个月后需要出售30公斤黄金卖出30手黄金期货合约2010年6月出售了30公斤金条买入30手合约（平仓）生产/销售计划结束需要出售0吨黄金持仓0手（三）资金管理以上两例我们均以100%的套保为例，即期货头寸与现货贸易量完全对等，但在实际操作中，我们的经验是企业的套保比例通常在30-80%。同时，资金使用比例通常在40-60%。当然，如果企业处理浮亏的能力较强、追加保证金的程序较为成简便，且对市场的运作方式较为熟悉，资金使用比例可以高于60%甚至达到80%。1、以上述买入套期保值为例：1吨黄金，套保比例为30%，在期货市场上只需开仓300手（1千克/手），按照当前价格248元/克以及保证金比例7%计算，所需最低交易保证金（即开仓所需资金）约为520万元，按照资金使用比例50%计算，企业需要入金1040万元；如按交割月40%的保证金比例和50%的资金使用率计算，企业所需的交易保证金和结算准备金均为2976万元，最多需要入金5952万元左右；2、以上述卖出套期保值为例：30公斤，套保比例为80%，在期货市场上需要开仓24手（1千克/手），按照当前价格248元/克以及保证金比例7%计算，开仓所需的最低保证金约为41.6万元，按照资金使用比例80%计算，企业仅需要入金52万元；如按交割月40%的保证金比例以及80%的资金使用率计算，企业所需的最低交易保证金为238万元，结算准备金为59.6万元，最多共需要入金297.6万元。以上只是单边套保时的资金占用情况，如果企业同时在不同合约上进行买入、卖出的双边套保，那么可能会造成实际资金占用情况高于上述金额。（四）可能出现的风险及防范策略1、基差变化：基差=现货价格-期货价格，期货与现货价格的变化幅度不一致可能会造成基差的变化。期货保值是通过期货的盈亏和现货的盈亏互相弥补来达到保值的目的，因此如果二者的变化幅度不一样，将会影响保值的效果。根据黄金期货上市以来的几个主力合约与上海黄金交易所黄金现货价格的基差来看，基差在大部分时候都保持平稳，但在新合约上市时以及价格出现单边行情时，期货的波动幅度通常要大于现货。根据我们长期跟踪基差的经验，基差在价格上涨时走弱的可能性较大（即期货价格涨幅大于现货价格涨幅），而在价格下跌时走强的可能性较大。因此，在卖出套期保值过程中，如果基差走弱，可能会导致期货持仓的亏损大于现货市场上的收益，套保效果弱于预期；但在买入套期保值过程中，基差的走弱则会使得期货持仓获得额外收益，套保效果优于预期。基差走强的情况则相反。图：沪金主力合约与现货价格及基差走势表4：基差变化与保值效果基差变化保值方向保值效果走弱（期货波幅大于现货）买入保值完全保值卖出保值部分保值走强（期货波幅小于现货）买入保值部分保值卖出保值完全保值对于基差的变化，企业在入场前必须充分考虑。从操作上来讲，如果在套保过程中出现了额外的亏损，那么企业要积极面对，可以根据当时的基本面和技术面情况来考虑平仓止损。2、流动性风险黄金期货主力合约一般不存在流动性风险，但当期货合约进入交割月或临近交割月、或当期货市场价格呈连续单边走势，市场流动性会明显降低。 因此，要避免遭受流动性风险，重要的是企业要注意市场容量，研究多空双方主力构成，以免进入强势主导的单边市。尽量在主力合约上套期保值。3.强行平仓风险期货交易实行由期货交易所和期货经纪公司分级进行的每日结算制度。期货经纪公司根据交易所提供的结算结果每天都要对交易者的盈亏状况进行结算，当期货价格波动较大、交易者保证金不足时，如果不能在规定时间内补足，可能面临强行平仓风险。4.交割风险期货合约都有期限，当合约到期时，所以未平仓合约都必须进行实物交割。黄金期货的最后交易日为合约月份的15日（遇法定节假日顺延），因此，不准备进行交割的头寸应该在合约到期之前及时平仓，以免于承担交割责任。5、 增值税风险我国的税收政策对黄金期货交易实行增值税即征即退，因此在黄金套期保值过程中可不必考虑增值税风险。这是黄金区别于其他期货品种的一个重要方面。四、交易所保证金及套期保值相关规定（一）黄金期货运行不同阶段交易所保证金收取比例交易时间段黄金交易保证金比例合约挂牌之日起7%交割月前第二月的第十个交易日起10%交割月前第一月的第一个交易日起15%交割月前第一月的第十个交易日起20%交割月份的第一个交易日起30%最后交易日前二个交易日起40%注：期货公司收取比例通常高于上述比例 （二）套期保值申请所需材料申请套期保值交易的客户和自营会员，须填报由交易所统一制订的上海期货交易所套期保值申请（审批）表，并提交下列证明材料： 1、 单位营业执照副本复印件。根据上海期货交易所套期保值管理办法申请套期保值交易的客户和非经纪会员必须具备与套期保值交易品种相关的生产经营资格。 2、 申请卖出套期保值交易须提交的证明材料： （1） 原材料生产企业保值商品的消耗定额、生产能力，当年的生产计划、原材料购销计划（合同）及上一年度总产量的证明材料，以及交易所要求提供的其他材料； （2） 原材料加工企业、流通经营企业及其他企业保值商品的现货仓单或拥有实货的其他凭证（购销合同），以及交易所要求提供的其他材料。 3、 买入套期保值交易须提交的证明材料： （1） 原材料加工企业保值商品的消耗定额、加工能力、生产经营计划或生产商品的购销合同及上一年度总产量的证明材料，以及交易所要求提供的其他材料； （2） 原材料生产企业、流通经营企业及其他企业保值商品的购销计划（合同）的证明材料，以及交易所要求提供的其他材料。 交易所自收到套期保值申请后，在3个交易日内进行审核，并按下列情况分别处理： 1、 对符合套期保值条件的，书面通知其准予办理； 2、 对不符合套期保值条件的，书面通知其不予办理； 3、 对相关证明材料不足的，告知申请人补充证明材料。 （三）套期保值申请期限黄金套期保值头寸的申请应当在套期保值合约交割月份前一月份的20日之前提出，即如果申请在2008年6月份合约上进行套保，则需要在5月20日以前提出申请。逾期交易所不再受理该交割月份合约的套期保值的申请。套期保值者可一次申请多个交割月份合约的套期保值额度。获准套期保值交易的交易者，应当在交易所批准的建仓期限内按批准的交易部位和额度建仓。在规定期限内未建仓的，视为自动放弃套期保值交易额度。黄金的建仓期限最迟至套期保值合约交割月份前一月份的最后一个交易日。即如果要在2008年6月合约上进行套保，则最晚应在2008年5月份的最后一个交易日提出申请。（四）交割规则套期保值额度不能重复使用，只能平仓或进行实物交割。实物交割应当在合约规定的交割期内完成。交割期为该合约最后交易日后连续五个工作日。第一交割日卖方交标准仓单。卖方在第一交割日内将已经付清仓储费用的有效标准仓单交交易所。仓储费用由卖方支付到第五交割日（含当日），第五交割日以后的仓储费用由买方支付。第二交割日交易所分配标准仓单。第三交割日1、买方交款 款项以交割结算价为准，黄金期货交割结算价是最后5个有成交的交易日的成交价格按照成交量的加权平均价。、取单。买方应当在第三交割日14:00前到交易所交付货款并取得标准仓单。2、卖方收款。交易所在第三交割日16:00前将货款支付给卖方。第四、五交割日卖方交发票。（五）交割品级黄金标准合约的交割单位为每一仓单标准重量（纯重）3000克，交割数量应当是3000克的整倍数。交割品为1000克或3000克规格的且金含量不小于99.95%的国产金锭及经交易所认可的伦敦金银市场协会（LBMA）认定的合格供货商或精炼厂生产的标准金锭。其中国产金锭应当是经交易所注册的品牌金锭；进口金锭：应当是经交易所认可的伦敦金银市场协会（LBMA）认定的合格金锭供货商或精炼厂生产的标准金锭。(六) 交割费用上期所仓储费: