我国“村帐代管”模式下的村集体资金控制体系分析.doc

我国“村账代管”模式下的村集体资金控制体系分析 【摘要】近几年“村账代管”模式在我国农村广泛地得到施行，形成了一种“村账代管”模式下的村集体资金会计控制体系，而且收到了一定的成效。本文旨在讨论两个问题，一是从合理性和必要性两个方面对“村账代管”进行分析；二是分别从短期和长期角度，讨论如何建立有效的村集体资金的控制体系。笔者认为这种“村账代管”模式在目前的情况下有其存在的必要性，但它是一种超常规的委托代理形式，是一种权宜之计，要从根本上解决村集体资金的管理问题，有效地实现村集体资金的保值和增值，根本的途径还在于明晰产权，使治理结构中的各个层次从自身利益出发管理好资金。目前的首要任务是完善“村账代管”模式，在现有产权制度下尽可能建立和完善激励机制，调动各利益团体控制资金的积极性。【关键词】村账代管 村集体经济 资金控制 Analysis of Village Collective Funds Control System under the Principal-Agent Framework of Village Accounting liping1 hulingyue1 zhaolianjing2(1. China Agricultural University Beijing 100083 2. Beijing University of Agriculture Beijing 102206)【Abstract】 In recent years, the principal-agent model of village accounts is widely carried out in rural areas, and acquires some effects This paper first analysis rationality and necessity of this model, then discuss how to establish an effective funds control system of the village collective from short-term and long-term perspective. To fundamentally solve the problem of village collective funds management and effectively realize capital maintenance and appreciation, the basic way is clarifying property rights and encourages stakeholders system at different levels of governance structure to manage funds from their own interests. The present primary task is how to establish and improve the incentive mechanism in existing property right framework, and mobilize enthusiasm of various interest groups to control funds effectively.【Key words】Village accounting principal-agent model the Village collective economic funds control一、引言村集体资金控制的直接目标是资金的保值和增值，但其重要性远大于此，它同时关系到农村的社会安定、基层组织的廉洁、农村经济的繁荣和发展。村集体资金“村账代管”模式的引入，构成了一个新的村集体资金控制体系，是一项制度创新。“村账代管”也就是村级会计委托代理模式。按照“农业部关于进一步规范和完善村集体经济组织会计委托代理的意见（农经发20084号）”中的定义：“村级会计委托代理是乡(镇)农村经营管理部门受村集体经济组织或村民委员会委托，进行财务会计管理的一种模式”。笔者通过与村乡两级会计人员的一系列访谈，对于目前正在实行的“村账代管”模式有了深入的了解。这一模式存在不少独特之处，值得从理论和实践两方面进行探讨。“村账代管”属于会计控制范畴，主要目标是控制资金的使用，是村集体资金控制体系的一个重要组成部分。本文讨论的核心：一是探讨“村账代管” 控制机制合理性和必要性及其完善；二是从短期和长期两个角度，讨论如何建立有效的村集体资金的控制体系。本文所讨论的资金控制体系，不包括审计环节。二、“村账代管”模式下的村集体资金会计控制体系特点2000年代后期，“村账代管”在我国农村逐步推行，取得了较好的效果。“村账代管”主要是对集体资金的管理，重在解决农村财务管理混乱、集体资产流失等问题。“村账代管”这一村集体资金会计控制新模式的特点是村集体资金在村集体内部控制的基础上增加了村以外会计代理机构的控制环节，形成了村内、村外两方面、多环节的控制机制，使资金的控制力度得到了加强。引入“村账代管”模式后，新的村集体资金的控制流程可简单地描述如下：原始凭证经手人村民理财小组村集体主管财务领导村报账员村外会计代理机构村财务公开。这一控制链上各环节的控制职能有一定分工。（1）村民理财小组审核控制。经济业务发生以后，经手人将原始凭证交给村民理财小组进行审核，组长签字；（2）村集体主管财务领导审核签字。主管财务领导主要是村委会主任或书记，或类似领导。（3）村报账员审核。村报账员也就是村会计，村会计对于凭证的合理、合规、合法性进行审核，审核后将凭证进行整理，并报送会计代理机构。（4）会计代理机构控制。会计代理机构的形式主要有两种：一种是乡镇会计服务中心，由乡镇农村经营管理部门（或叫经管站）挑选人员组成乡镇会计服务中心（或其他名称），服务中心归乡经管站管理；另一种是一般的盈利性记账公司，由乡以上农村经营管理部门指定社会上独立的记账公司作为代理记账机构。会计代理机构负责原始凭证的审核、记账凭证的编制、账簿登记、报表编制。（5）财务公开。会计代理机构将编制好的报表交还村会计，将其向全体村民公开，接受全体村民的监督。这一控制体系有几个特点：第一，在这一控制链上任何机构和人员在对原始凭证审核过程中发现问题都可以提出凭证退回建议；第二，对集体的银行存款的双重控制。村集体在支取银行存款时实行双印鉴控制。银行存款在支取时需要同时盖讫两个印鉴，其中一个印鉴由村会计保管，另一印鉴由会计代理机构保管，所谓的“双印鉴”制。一些村银行存款支取时还需要村、乡双重审批，即除村领导审批外，当银行存款支取金额超过一定标准时还需要乡主管领导进行审批。三、“村账代管”会计控制模式的合理性分析（一）产权角度的“村账代管”模式合理性分析村集体资金属全体村民共同所有，其资金的运营应由作为所有者的村民来决策，由村会计机构来反映。但是由于事无巨细都经过全体村民共同决策会产生决策效率问题，因此一般采取委托-代理的方式，即村内的管理决策委托村民理财小组、村委会或其他形式的村内机构来进行，村集体资金管理的这种做法是合理和正常的，包括公司在内的大部分经济组织都采用这种委托代理的管理模式。但是很少看到任何形式的单位在管理决策时，需要征得与其毫无产权关系的外部机构、团体或个人同意。而“村账代管”模式中，有几个方面是不符合常规的。第一，一些村集体在使用大额资金时，需要乡政府相关领导同意，才能开出支票。村与乡之间是行政关系，并无产权关系。这样的做法从产权角度来看，存在着不合理的因素。第二，村财务相关印章，一个由村会计保管，另一个由会计代理机构保管和控制。这种由外单位代为管理和使用财务相关印章的做法，也超出国家有关财务印章控制规定中的通常做法。（二）会计控制角度的“村账代管”模式合理性分析“村账代管”模式从形式上看是一般的委托代理业务，但从实质上看，村与代理记账机构之间已经不是单纯的委托人与代理人的关系，而是一种控制与被控制的关系。从代理记账机构对于原始凭证的真实性、合理性、合规性方面的审核以及银行存款使用时的盖章，到乡政府主管人员对于大额支出的签字，“村账代管”已经属于资金使用上的控制行为。所有单位对于资金使用都应该进行控制，包括审批控制、会计控制等，但一般情况下这种控制都由单位内部人员和机构承担，属于内部控制。而“村账代管”是由村以外的人员来实施的控制，“村账代管”模式已经超出了内部控制范畴；确切地说，它属于外部会计控制范畴。一般情况下的资金外部控制，往往是以审计控制的形式出现，而不是以会计控制形式出现，因此，“村账代管”属于会计控制的一种非常规模式。同时，我国目前正在推行的“村账代管”模式已经不是常规意义上的委托代理记账问题，它实质上是一种外部会计监督的形式，而一般的代理记账属于会计服务范畴。四、“村账代管”会计控制模式的必要性分析虽然 “村账代管”会计控制模式有许多不合在产权和法理的地方，但它是我国目前村集体经济特殊状况下的产物，有其存在的必要性。（一）村集体经济产权关系不够明晰的客观要求如上所述，村集体资产属于全体村民共同所有，土地承包责任制将土地使用权量化到了人或户，但是除了土地和部分资产外，村集体仍有一些资产的所有权还没有量化到人或户，因此该资产上的收益也没有量化到人；同时村集体共同事业和村民生活的稳定需要村委会等村民集体组织掌握一定数量的资金，例如用于村民的各种社会保险，而不是将资金分到每个村民手中。村集体共同所有制，在产权上不像个体经济或股份制那样明晰，村民们不知道村集体这块大饼中哪部分是属于自己的。也就是说，产权的不明确使得资产所有者对于资产监督的积极性削弱，也使得所有人都希望自己能从集体共有资产中多拿得一些，产生“不拿白不拿”的心理，资产的风险增大，从而使得“控制”变得十分重要。（二）村集体资金增加与内部控制力度不相适应的产物二十世纪80年代的土地承包责任制和90年代开始的村集体企业改制使得产权变得明晰，集体共同所有部分的资产比重变得很小，集体资产风险不很突出。90年代后期开始，村集体资金及相应业务大幅增加，突出表现在三个方面。第一，随着城市的建设和扩展，城中村或城郊村产生了大量来自土地的收入：开发房地产的收入、出租集体房屋和土地的收入、土地征用补偿费，这种资金金额相当可观。由于土地属于村集体所有，这一资金也就归村民集体所有，但由于多种原因没有进一步分配到每个农户手中。第二，国家财政给予的各种补助或奖励资金，例如“一事一议”公益事业补助、各种农业补贴、各种专项拨款。第三，各种上缴承包款，例如土地承包款、其他村集体资产承包款，等等。不但资金数量增加，各种收支业务也随之增加，这中变化就要求相应地提高内部控制能力。在引入“村账代管”机制之前，村集体资金管理模式的内部控制体系从设置形式上看似乎比较健全，这个控制体系由几个方面组成，一是作为所有者的村民小组、村民理财小组或村民大会等，二是作为管理者的村委会或类似组织；三是会计控制；四是资金决策和报表公开实行全体村民监督。但是实际情况是不能调动集体资金控制的积极性，村民理财小组或村民小组人员在资金控制方面的素质也不能完全适应需要，会计人员无法顶住领导的压力，村民也很难从公开的报表中看出问题，结果造成村集体资金内部控制力度不足，不少村的内部控制流于形式，少报收入、开支不合理、非法挪用等现象没有得到有效控制。在村集体资金十分雄厚、资金来源不断增加、资金支出业务变得复杂多样的条件下，资金的内部控制却无法有效实施，由此出现了“村账代管”这样一种外部会计控制形式，以加强村集体资金的控制力度。实践也证明，“村账代管”的会计控制模式在一定程度上达到了控制资金的预期目标。五、完善村集体资金会计控制体系的设想“村账代管”模式只是加强了会计控制，使会计控制从会计内部控制延伸到会计外部控制，但不能解决所有的控制问题，不能从根源上解决资金控制中存在的诸多问题。因此，需要村集体资金控制体系的改革在现有基础上不断深入。从短期来看，需要完善“村账代管”模式；从长期来看，要完善整个村集体资金控制体系，而要做到这一点，最根本的问题是要进行产权制度的改革，也就是进一步改革村资产的所有权、使用权和分配权，用现代企业制度去管理资金。从这点上说，“村账代管”只是一种权宜之计，（一） 完善现有“村账代管”下的村集体资金控制体系一是完善“村账代管”合同。“村账代管”会计机构没有权力从事村集体的会计记录和经济业务的监督工作，除非得到村集体组织的委托和授权。他们之间是一种不同经营主体之间的委托和代理的关系，应该建立委托-代理的关系，以合同形式、而不是以行政命令的形式来确立这种关系，确定两者之间的权利、义务和职责等。二是完善对代管机构和人员的激励机制。一些资料反映代理机构的会计的责任性和业务水平不高，影响会计控制效果。建立和完善代管机构和人员的激励机制，确定奖励和惩罚措施，否则“村账代管”就很难起到预期的效果，只不过是改内部控制为外部控制的形式变化而已，村集体资金管理质量不会有实质性的提高。只有建立了奖励和惩罚措施，代管机构和人员才能加强责任心，才有积极性提高自身的业务水平。三是完善对村报账员的奖惩制度。“村账代管”模式下，记账机构远离业务发生单位，不构成对于所代理记账的村经济业务的第一手控制，只有报账员将经济业务上报，记账公司才能了解经济业务的发生情况，在这种模式下，报账员在控制环节中的重要性更加突出，尤其是对于资金流入业务的控制。必须通过审计措施监督报账员的工作，同时也要设立有效的奖励或惩罚措施。 四是加强事前资金控制体系。“村账代管”着重强调会计事后控制。除了加强事后的财务会计控制以外，村集体还要加强资金的事前控制，包括资金的预算控制、资金支出限额控制等等，预算内支出实行审批制度，严格控制超预算支出。每期预算要报村民理财小组或村民代表大会审批。（二） 明晰产权调动村治理机构控制集体资金的积极性资金控制的目标不单是要保证其完整性，不被贪污、挪用、流失，另一个重要目标是保证资金使用的有效性，也就是保证其保值和增值。“村账代管”模式的功效主要在于实现第一个目标，无法有效达到第二个目标。后一目标的实现更主要是依靠村集体管理层从自身的切实利益出发自觉关注村集体资产的保值、增值，其实实现第一个目标的关键也在村管理层。这一管理层名称叫什么不重要，村委会也好，村集体经济组织委员会、村股份合作委员会也行，关键不在于形式，而在于实质。要让村集体治理结构中的各层次、各方面在做到村集体资产完整、保值、增值的同时，使自己个人的资产按照一定的分配形式也得到增值。而要做到这一点，必须明晰决定分配制度的产权制度，分配制度决定了每个人对资金管理的关心程度。产权明晰了，决策和控制才能有效。目前，村一级的管理体系比较复杂，行政组织与经济组织交叠、公益事业和经营行为混合，村集体经济实现产权明晰和治理结构科学需要时间和制度创新。【主要参考文献】1农业部. 关于进一步规范和完善村集体经济组织会计委托代理的意见. 20082农业部. 关于加强农村集体经济组织征地补偿监督管理指导工作的意见. 20053中央纪委、财政部、农业部、民政部. 关于进一步加强村级会计委托代理服务工作的指导意见. 20104倪碧星. “村账托管”存在的问题及对策. 农村财务会计. 2010.25企业内部控制编审委员会. 企业内部控制配套指引解读与案例分析.立信会计出版社.2010.股权结构、高管薪酬与公司业绩来自电力行业上市公司的证据* 本文得到教育部人文社会科学规划基金项目（2010.062012.06）的资助，文章的观点仅代表个人意见，当然文责自负。李世尧（浙江省电力建设有限公司，宁波 315010）【摘要】股权结构与高管薪酬是影响公司业绩的主要因素。本文在对相关文献进行深入研究的基础上提出理论假说;本文以ROA作为公司业绩的主要指标，利用电力行业上市公司2006-2010年的数据,运用面板估计方法来进行实证分析。结果表明，股权集中度与公司业绩呈倒U型关系，高管持股比例与公司业绩正相关；在国有控股的上市公司中，高管薪酬与公司业绩的正相关性不显著；另外，第一大股东的持股比例与公司业绩为非线性关系，股权制衡有助于提高公司业绩的假说也得到证实。【关键词】股权结构 高管薪酬 公司业绩 电力行业上市公司Ownership Structure，Executive Off icer s Payment and Performance:Based on Evidence from electric industry Listed FirmsShiYao Li(Zhejiang Electric Power Construction CO., LTD, Ningbo 315010)【Abstract】Ownership Structure and Executive Off icer s Payment are key factors to firm performance.This paper proposes theoretical hypotheses based on deep study on related material;It chooses ROA as the primary indicator of firm performance,and uses panel approach to empirically analyse through electric industry Listed firms from 2006 to 2010.the results show that:the relation between ownership concentration and performance is inverted U shaped, the Proportion of executive ownership is positively related to firm performance;the relation between executive off icer s Payment and performance is not significant in the state-controlled listed firms.In addition,FSP is non-linear relation with company performance;The hypothesis that the balances of stock ownership will help to improve firm performance has been confirmed.【Key words】ownership structure; executive off icer s payment; firm performance;electric industry Listed Firms一、引言随着证券市场的逐步发展和公司上市法规的不断完善，上市程序的规范化和公司业绩的透明度也得到了提高。由于公司的行业特征、经营战略、股权结构以及治理结构等方面存在差异，因而，在现实中公司的业绩必然千差万别。依据薪酬契约理论可知，不同的公司业绩与差异性的高管薪酬激励存在必然的联系，特别是在大型企业集团中，高管们的薪酬激励已成为公司成败的关键，故上市公司的高管薪酬与公司业绩的关系已经成为管理层和学术界关注和研究的热点之一。股权结构是公司治理结构的基础，股权结构不仅涉及到大股东持股比例和公司性质等信息，还对公司的最终控制权及公司业绩产生影响。股权的结构安排必定会涉及到公司剩余索取权的分配问题，而剩余索取权的分配形式作为一种产权安排，分配机制是否合理健全将影响其能否有效约束和激励不同股东的行为，进而影响到高管代理行为和公司业绩。在许多股份制公司中，被社会各界广泛关注且众所周知的行为或现象，比如大股东剥削小股东、违法内部交易、公司高管转移公司流动性资产和股权转让所带来的公司控制权变化等，这都反映了股权结构在公司治理体系中的重要作用。大多上市的电力行业公司仅仅是国企的重组、兼并，而新成立的股份制公司只不过是国企的外壳，管理体制并没发生实质性变化。作为垄断性行业，电力行业的绝大多数上市公司都是“一股独大”、国家控股，公司的高利润来源于垄断性地位。国内对于电力行业中的上市公司的高管薪酬、股权结构与公司业绩的实证研究还十分缺乏，本文拟就该问题做出尝试性回答。本文运用1996-2010年电力行业52家上市公司的数据，通过面板方程来研究股权结构、高管薪酬对公司业绩的影响，并间接性地度量高管持股比例、国有控股、股权制衡度等因素对公司业绩的敏感程度。此外，还采用纺织业上市公司的数据进行比较研究，希望通过进一步的比较研究可以揭示上市公司业绩的决定机制。后文的结构安排如下：第二部分是文献回顾与研究假说；第三部分是研究设计；第四部分是实证分析；最后是文章的结论。二、文献回顾与研究假说自从实行公司的剩余索取权与公司的最终控制权分离以来，管理层的委托代理问题将是不可避免的。国家全额出资的国有企业代理成本最大，问题最多，比如过度公款消费（在职消费）、企业盲目扩张等。本文将借助股权权衡理论、委托代理理论等来阐述股权结构、高管薪酬与公司业绩之间的关系，据此作为本文的理论基础并提出研究假说。（一）文献回顾1.股权结构与公司业绩的关系股权结构的两个分支是研究股权集中和内部股权对公司业绩的影响，由于股权结构、公司业绩等选取指标的差异以及计量模型的不同，学者们得到的结论大相径庭。Demsetz（1983）认为股权结构是股东在股票市场上进行交易而形成的结果，因此股权结构与公司绩效之间不存在对应关系。Holderness和Sheehan（1988）通过对股权集中和股权分散的两类上市公司的业绩进行比较，发现股权结构与公司绩效并不相关。MeConnell和servaes（1990）对1976年1173个样本公司进行实证分析，得出托宾Q与内部股东的持股比例呈倒U型关系。Cho认为股权结构变化是公司绩效变化的结果，而不是公司绩效变化的原因。Jensen和Meckling(1976)认为管理层持有一定比例的股份或外部股东对管理者监督程度的增加，都可以减少代理成本并提高公司的业绩。Morck、Shleifer和Vishny(1988)提出，管理者以自身利益最大化的动机来分配公司的资源对公司业绩有负面影响；而随着管理者持股比例的增加，管理者与外部股东利益趋于一致，并显著提高公司的业绩。随着中国经济学的发展和研究方法的趋向成熟，国内许多学者对股权结构与公司业绩进行了系统性的研究。以沪深两市1993年底的174家上市公司为样本，孙永祥、黄祖辉（1999）发现第一大股东的持股比例与公司业绩呈倒U型的曲线关系。陈晓和江东（2000）通过实证得出，在竞争性行业中，国有股比例与上市公司的业绩负相关，流通股比例与上市公司的业绩正相关，法人股比例与上市公司的业绩正相关，但对于垄断性行业则不成立。陈小悦和徐晓东（2001）认为，在投资人利益缺乏保护时，流通股比例与企业业绩负相关；在非保护性行业中第一大股东持股比例与企业业绩正相关；国有股比例、法人股比例与企业业绩之间的相关关系不显著。朱武祥、宋勇（2001）以家电行业上市公司为例进行研究得出：公司价值与股权集中度无显著相关性，与公司股权结构也无关。2.高管薪酬对公司业绩的影响Barro和Barro (1990) 发现高管的薪酬变化取决于企业业绩的变化，即两者之间存在正相关关系。Sloan(1993)证明了会计净收益与CEO现金报酬正相关，Hall和Lieman(1998)认为管理层薪酬与公司业绩具有相关性。Pieter和Kabir（2008）通过研究荷兰上市公司高管薪酬数据，并没得出两者正相关，而Core等（1999）则发现CEO薪酬与经营业绩负相关。国内的大部分研究并没有得出高管薪酬与公司业绩显著相关性的结论，如魏刚（2000）、李琦（2003）、李增泉（2003）、谌新民和刘善敏（2003）等。然而，张俊瑞等（2003）发现高管的人均年薪与公司的经营业绩呈现稳定的正相关。杜兴省、王丽华（2009）在选取公司业绩四个指标的基础上，研究发现在国有性质的上市公司中高管薪酬与上年度ROA的影响方向为正，而在民营的上市公司中却为负。刘斌、刘星、李世新和何顺文（2003）则发现，我国上市公司管理层薪酬对公司业绩的敏感性在逐步增强。（二）现存研究的不足 上述有关研究为我们进一步展开对股权结构、高管薪酬与公司业绩之间关系的理论探讨和实践检验提供借鉴意义，但存在一些不足和问题。第一，公司业绩指标的选择问题。有关实证研究中所采用的公司业绩的指标大多是从公司的财务数据计算得来的。由于中国会计制度的不完善，国内上市公司高管操纵会计报表、粉饰业绩的现象，这会大大降低会计绩效指标的有效性，进而影响到这些指标估计结果的可靠性。第二，样本的选取问题。国内很多学者的研究仅选用一年或两年的数据，很难描述股权结构变化、高管薪酬与业绩之间的动态关系。第三，研究方法的不足。在模型的构建方面上，现有多数的研究只考虑单向关系，即股权结构或高管薪酬对公司业绩的影响，很少考虑变量之间的内生性问题。另外，由于样本数据的异质性，采用经典线性回归将使估计结果出现偏误，并影响计量模型的准确度，而采用面板方程可以有效解决这一问题。（三）研究假说 由于许多政治上的原因，在规模较大的企业集团中，Jensen和Murphy(1990)认为高管薪酬与公司业绩之间相关性不显著。我国电力行业中的上市公司，绝大多数的终极控制人是国家或者国家控股。这些上市公司在国民经济建设中起到关键性作用，因而这些上市公司的规模越大，其背后所隐含的国家政治含义也就越大，市场化程度也就较低。在这类上市公司担任高管，被赋予的政治影响力远比薪酬激励更大。相反，在非国有控股公司或纺织业企业中，大部分股权结构分散，市场化程度较高，因此我们提出假说1。假说1：在国有控股的上市公司中，高管薪酬与公司业绩的正相关性不显著。孙永祥和黄祖辉（1999）的研究表明，托宾Q值与公司第一大股东的持股比例呈倒U型关系。George和Li(2001)认为，第一大股东为国家的公司业绩明显好于非国家的第一大股东的公司。朱武祥、张帆（2001）实证发现，第一大股东持股比例对公司上市后的经营业绩影响不显著。“一股独大”会降低多个大股东之间的股权斗争，避免公司因控制权处于混乱之中而对公司业绩的损害。另一方面，第一大股东的持股比例越大，公司的经营策略、高管决策的执行力度会受到消弱或改变的可能越大，进而会影响公司的经营业绩，即得到假说2。假说2：公司的业绩与第一大股东的持股比例为非线性关系。根据詹森和麦克林（1976）的相关研究可知，管理者持股可以有效降低代理者的成本，使管理者利益与公司利益相一致。用管理层持股比例来衡量股权结构，Morck、Shleifer和Vishny（1988）实证发现，在管理者持股比例达到5%之前，托宾Q值与高管持股比例正相关；在5%-25%的区间内，管理层持股比例与公司业绩正相关；在超过25%时，管理层持股比例随公司绩效增加而缓慢增加。Stulz(2008)进一步证明，公司业绩先随管理层持股比例增加而提高，然后开始下降。McConnell和Servaes(1990)、Hermalin和Servaes(1991)、Holderness (1999)等也得出类似的结论，但考虑到垄断性上市公司高管持股比例较小，因而提出假说3。假说3：在一定区间内，公司业绩是高管持股比例的正比例函数。根据相关的理论可知，股权结构分为股权集中度和股权制衡度。股权集中度越高，控股股东对高管人员的影响和监控能力越强，从而可以有效降低代理成本。Shleifer和Vishny (1986)认为，股权集中度高的企业，控股股东的监督可以减少经理的机会主义倾向，进而提高公司业绩。但在大股东与小股东利益冲突时，控股股东为谋取自身利益会出现牺牲小股东的利益，这会影响公司的长远发展并降低公司业绩，因而提出假说4。假说4：股权集中度与公司业绩为倒U型关系。 股权制衡是指由少数几个大股东分享公司控制权，不存在一个明显占优势的股东。股权制衡可以通过大股东间的内部利益牵制、制衡，抑制控股股东的“侵占”行为，提高公司的治理效率和绩效（李维安、李汉军，2006）。但若大股东之间利益不一致，少数几个大股东很容易采取集体行动，达成利益共识，降低公司内耗并提高公司业绩，即得到假说5。假说5：股权制衡度与公司业绩正相关。三、研究设计（一）样本选取和数据来源研究样本取自沪、深股市2006-2010年间所有电力热电行业类和纺织业上市公司 根据中国证监会公布的上市公司行业分类目录，文章采用制造业细分类中c1中纺织业。之所以选取2006年以后的数据，是考虑到2005年股权分置改革 2005年，中国证券监督管理委员会颁布的企业财务报告披露准则，要求上市公司“披露每一位现任董事、监事和高级管理人员在报告期内从公司获得的报酬总额（包括基本工资、各项奖金、福利、补贴、住房津贴及其他津贴等）。等政策变化对公司业绩的影响。剔除ST类和数据缺失的公司，为保证股权结构的外生性，剔除在不同年度中股权制衡度不稳定的公司，最后，我们共计获取电力行业52家、纺织业33家样本公司，1360个观测值。文章的数据来源于国泰安数据库、CCER经济金融数据库和巨潮咨询网站。(二)变量的说明 1.公司业绩。衡量公司业绩有会计指标和市场价值指标，国外关于公司业绩的大部分研究都采用托宾Q值和资产收益率来衡量。由于我国股票市场发展不太成熟，股权价值变动不能全面反映企业的盈利能力，因此用市场价值来作为公司业绩指标并不太确切，只能作为辅助性指标。鉴于ROA是公司盈利能力和经营效率的综合体现并考虑到公司间的可比性和资本市场的不够完善，本文重点研究以ROA为公司业绩指标。2.股权变量。(1)高管持股比例(Exchratio)：为全面反映上市公司高管的持股情况，本文用全部高管（总经理、董事长、董事、监事和其他高级管理人员）持股之和占总股本的比例来表示。(2)股权集中度：根据国泰安数据库，文章选取两个衡量指标。一是CR指标，指前5位大股东持股比例之和；二是Z指标，指公司第一大股东与第二大股东持股比例的比值。(3)第一大股东持股比例（FSP）（4）股权制衡度(K)：借鉴Gomes和Novaes（2001）的研究，将股权制衡度（K）定义为，如果0.1Shr10.1且Shr1Shr2+Shr3+Shr4+Shr5，K取1，否则为0。这里的Shr1、Shr5分别代表第一大股东、第五大股东持股比例。（5）第一大股东性质（Dh）：如果第一大股东是国家股取1，否则为0。3.控制变量。（1）公司规模(Size)，用总资产的对数值来表征。（2）财务杠杆（Lev），用资产负债率来衡量。（3）高管薪酬（lnDpay），用所有高管前三名薪酬总额的对数值来表示。（4）公司增长性（Grow），用主营业务收入增长率来衡量。（三）模型的设计要检验研究假说，首先要设计科学、合理的计量模型。根据理论分析，本文构建的计量模型为：（1）其中下标t和i分别表示时间和公司，代表被解释变量（公司业绩），为股权变量，代表控制变量。和分别表示常数项和误差项。四、实证分析（1）描述性分析本文采用stata10对实证中所用到的变量进行描述性统计，得到的结果如表1所示。电力行业的平均资产报酬率为1.8%，低于纺织业的15.1%。电力行业的每股收益（EPS）极差为2.80，标准误为0.343，这说明该行业上市公司之间的每股收益波动很大且发展水平不一致。纺织业高管持股比例远远大于电力行业，这进一步说明了电力行业的垄断地位，而纺织业的市场化程度比较高。电力行业的股权集中度（）、前五大持股比例之和(CR)、第一大持股比例（FSP）、托宾Q值和公司的规模（size），不论是均值还是最大值，同比之下均比纺织业的大。而纺织业的高管薪酬（Dpay）、公司增长性（Grow）则比电力行业高，电力行业“一股独大”的现象比较普遍，股权集中度比较高。 在衡量公司的财务杠杆指标（Lev）中，电力行业上市公司Lev的均值为60.2%，中位数为62.33%，最大值为93.6%，最小值为10.5%，标准差为33%。而纺织业的均值为47.3%，中位数为48.7%，最大值为86.4% ,最小值为7.6% 表明电力行业的这一指标的观察值比纺织业变化大。另外，第一大股权性质（Dh）均值为89.4%，这说明在上市的电力行业公司中，将近90%的公司是国家控股，而在纺织业中，国家控股的公司占了55%。 表1 样本公司有关变量描述性统计表变量电力行业纺织业MaxminmeanmedianS.dMaxminmeanmedianS.dROA0.128-0.3460.0180.020.0460.178-0.3450.1510.0160.062EPS1.15-1.650.1560.170.3432.07-1.080.1510.1160.341Tobin Q6.1960.7371.3920.5641.2149.6270.8211.8261.4751.286Exchratio0.0165300.00025700.00170.54900.03800.126CR94.7120.8456.80955.8915.51776.5319.9151.1852.1712.25Z399.641.01319.865.32840.803431.94129.8776.1456.94FSP84.929.2740.0340.116.20669.1112.437.2513.8635.26K100.20300.403100.1800.385DH100.89410.308100.5510.499Size26.13520.05522.4422.5251.3522.69518.7421.05720.960.80Lev0.9360.1050.6020.62330.1620.8640.0760.4730.4870.166Dpay14.9111.2313.5913.640.66715.9311.0012.9712.900.787Grow2.606-0.9990.1420.1030.3671.777-1.000.3270.0730.297（2）面板估计为了检验不同因素对公司业绩的影响，笔者首先建立起公司业绩与控制变量之间的回归模型，估计结果为。为避免变量之间的共线性，本文逐次加入不同股权变量后对方程（1）进行回归，以检验上文的理论假说。对回归方程进行面板估计的计量结果如表2所示。在固定效应模型(FEM)和随机效应模型(ECM)的选择中，当N较大而T较小时并且样本中个体或截面单位是从一个较大的样本中随机抽取的，那么ECM是合适的 (美)达摩达尔N古扎拉蒂. 计量经济学基础M.北京：中国人民大学出版社，612.。另外，根据hausman检验结果，随机效应模型是合理的 这里的hausman检验时借助stata10.1软件完成的，由于篇幅原因不报告hausman检验的卡方值。表2 高管薪酬、股权结构与公司业绩的估计结果变量ROAEPSTobinQROA（1）（2）（3）（4）（5)(6)（7）（8）(9)DHDH=1FSP-1.56*-1.95*-1.97*-2.88*2.13*2.83*1.191.86*Exchrati2.44*2.98*2.11*1.20CR2.37*1.87*2.53*2.41*-1.67*-1.05-1.34-2.62*Z4.47*2.61*1.78*1.41-1.04-0.68-0.47-0.81K1.79*1.69*0.571.14Size1.81*2.8*2.49*2.75*2.2*2.41*4.62*4.58*6.45*Lev-5.77-6.94*-6.87*-6.93*-6.63*-6.68*-6.06*-2,17*-3.68*Dpay2.02*2.30*2.68*1.85*1.72*2.16*-1.182.08*1.75*Grow1.70*2.31*2.05 *2.21*2.24*2.27*2.38*2.04*1.95*C-1.32-1.12-1.40-1.60-1.21-1.3-2.66*7.39*-5.80* 注：*、*、*分别表示在10%、5%、1%的水平下显著，式（1）至（8）是电力行业上市公司的估计结果，而（9）式是纺织业上市公司的估计结果。在Dh=1时，第1列是针对假说1的检验结果，Dpay的估计系数为1.02在统计意义上不显著，这表明在国有控股的上市公司中，高管薪酬与公司业绩并不存在严格意义的正相关关系，由此，假说1成立。在（2）式中，第一大股东持股比例的估计系数为-1.56而FSP平方的系数为2.13，这表明了第一大持股比例与公司业绩之间存在非线性关系，进一步支持假说2。Exchrati的估计系数为2.44，在10%的水平上显著，由于电力行业上市公司中，高管持股比例有限，因此，在一定区间内，高管持股比例与公司业绩呈正比例，即假说3成立。在对假说4进行检验时，不论是采取CR指标还是Z指标，股权集中度与公司业绩的估计结果与理论预期相一致。在表2中，（4）式的股权集中度是用CR来衡量的，CR系数为2.37，而CR平方项的系数为-1.67。即随着CR的逐渐增大，公司的业绩也逐步上升，一旦CR达到门限值71%，则公司业绩开始下滑，这与假说4相吻合。通过计算得出（5）式中Z的门限值为2.1，如果第一股东与第二大股东持股之比超过2.1，则公司业绩会随Z值的上升而下降。由表2中的（6）式可以看出，股权制衡度K与公司业绩存在显著性正向变动关系。即股权制衡度越高，资产收益率越高，公司业绩越好，这验证了假说5。（3）稳健性检验上面是我们采用ROA作为公司业绩的指标而对电力行业上市公司的数据进行回归而得出的结论，针对上述检验结果仍需做进一步的检验。为说明模型设计的合理性、稳健性，采用EPS和TobinQ等业绩指标对方程（1）进行估计。在（7）式中，Z指标和CR指标的平方项系数符号与前面相一致，DPay的系数尽管不显著但与假说的符号相一致。式（8)中，用托宾Q值的估计结果与上面的结论完全相同，限于篇幅在这里就不赘述了。为避免行业的特殊性而影响实证结果和研究假说，我们利用纺织业上市公司的数据进行佐证。首先比较电力公司与纺织业公司的特征，表1给出了样本中电力行业企业和纺织业企业的差异。纺织业的估计结果如表2中的（9）式所示，为避免行文重复在这里就不一一说明了，除了个别变量如Z、K不太显著外，其他变量的估计系数符号与理论假说基本相一致。这些检验证实了理论假说的科学性、严密性，也进一步表明所选取模型的稳健性与合理性。结论在中国特色的公司治理体制下，电力行业的上市公司业绩存在一个特殊的决定机制。本文系统地研究了高管薪酬、股权结构与公司业绩之间的关系，通过对理论假说进行实证，得到的主要结论如下。第一，第一大股东的持股比例和公司业绩呈非线性关系，当持股比例较低时，FSP与公司业绩正