第二章：估值关系与应用金融工程安徽财经大学邓留保PPT课件.ppt

4 金融工程的基本概念 1 金融工程的定义 2 金融工程的研究内容 金融工程的研究内容主要包括三个方面 JohnFinnerty 1988 新型金融产品和工具的开发 包括面向大众的金融产品 如新型银行帐户 新型共同基金等 和面向企业的金融工具 如期货 期权 新型可转换债券 新型优先股等 1 新型金融手段的开发 主要目的是降低交易成本 典型实例有证券发行的存架登记方式 电子化证券交易等 创造性地解决金融问题 例如现金管理策略的创新 公司融资结构的创造等 3 金融工程的应用领域Marshall等 1992 从实务角度概括了金融工程的应用领域 公司理财 金融工具 包括根本工具和衍生工具 的交易 投资和货币管理 风险管理等 2 4 金融工程的工具 金融工程的工具指的是在解决金融问题时所使用的基本金融工具和技术手段 概念性工具 金融工程的概念性工具包括使金融成为一门正式学科的那些思想和概念 这方面的例子包括 估值理论 Valuation 代理理论 会计关系 汇率理论 利率理论及汇率的平价关系 资产组合理论 有效市场理论 套期保值理论 期权定价理论等 3 实体性工具 金融工程的实体性工具包括那些可被拼凑起来实现某一特定目的的金融工具和手段 从一个很宽的层面看 这些金融工具包括固定收益证券 权益证券 远期 期货 期权 互换协议 以及由这些基本工具所形成的许许多多变形 4 金融手段 包含了如电子证券交易 证券的公开发行和私募 存架登记 以及电子资金转移等新事物 通过将实体性工具以不同的方式组合起来 金融工程师就能够为客户设计出解决大量令人困惑的难题的方案 5 5 金融工程与金融分析 金融分析家的基本职能是分析 而金融工程师的基本职能是创造 但这两种工作不是截然分开的 只是金融工程师的工作比分析家的工作更进一步 6 6 金融工程师所扮演的角色 在某种意义上 金融工程师们在扮演着三种角色 交易方案制定者 市场参与者 新观念的创造者 创新者 钻法律空子者 在法律边缘活动的人 7 三 金融工程的发展背景 1 追求风险规避的动因 1 价格波动性的加大 2 市场风险的加剧 3 风险的规避和管理 4 风险规避的管理技术 5 金融工程师进行风险规避和管理的手段 8 2 寻求市场和对手漏洞的套利动因 金融业竞争态势的变化与金融监管的变革 金融业竞争的加剧 使得金融机构通过金融工程的创新来寻求套利机会的动机更加强烈 而金融监管的放松则使得这种行为成为可能 9 税收的不对称性寻求税收不对称中的套利机会 许多新型的金融工具和金融工程活动是由于受到税收不对称性的激励而产生的 税收不对称性的存在基于以下几个方面的原因 10 1 特殊的税收豁免与优惠政策 2 不同国家向不同企业施加的税收不同 3 过去的经营业绩作为减税和冲销额度 注意 利用税收的不对称性进行套利来帮助企业避税这种行为是受到法律保障的 它不是违法的逃税 而是合理的避税 11 例 假设A公司的边际所得税率为40 它又可按10 的成本借入资金 现A公司借入1000万元资金 并用它来购买B公司的收益率为8 的的优先股 即优先股每年支付固定的8 的股息 也就是A公司每年可获得80万元的优先股股息 问 A公司的这个交易有价值吗 12 解答 1 A公司的税后借款成本实际上是6 2 A公司从股息中得到的税后利润率 即税后报酬率 达到7 36 3 A公司总的收益率就变为1 36 这样 A公司每年净赚13 60万元 13 接上例 假设B公司从事一种可替代能源的生产 而政府正在鼓励发展这种可替代能源 因而使B公司享有12 的优惠税率 现在A公司以10 的年利率从B公司借入资金 然后再把借到的贷款投资于B公司的收益率为8 的优先股上 问题 这种行为有价值吗 14 解答 1 A公司向B公司借款实际支付的利息成本为6 6 10 1 40 2 B公司从A公司收到的税后利息率为8 8 8 8 10 1 12 3 B公司的收益率为0 8 0 8 8 8 8 这样 B公司每年净赚8 00万元 而A公司所得的好处同上例 仍为13 60万元 15 3 降低交易成本 代理成本 寻求套利机会 可延期债券 extendiblenotes 兼并和收购 杠杆赎买 LBO 16 3 科学技术和金融理论的支持 科学技术的影响现代科学技术的发展 特别是计算机与通信技术的快速发展 为金融工程提供了开发和使用金融工具 解决金融问题的有效手段 推动了金融工程的迅速发展 17 2 金融理论的推动对金融学科发展具有关键性意义的12项理论 1896年 欧文 费雪 IrvingFisher 净现值法 1944年 Neumann和Morgenstern 效用理论 描述了投资者的风险态度 开启了人们更广泛地描述收益与风险的方法 18 1952年 哈里 马柯维茨 Harry Markowitz 资产组合理论 提出用方差来描述投资风险的概念 在此之前 投资者对金融问题 包括投资风险 的认识几乎是定性的 Markowitz的理论使得人们对金融问题的认识开始了从定性到定量的转变 1958年 莫迪利安尼和米勒 Modigliani Miller 资本结构的MM定理 表明在一个完全市场 融资方式 发行股票和债券 与公司价值无关 19 1959年 Osborne 股票价格变化服从对数正态分布 1963年 威廉 夏普 William Sharpe 约翰 林特纳 John Lintner 和简 莫辛 Jan Mossin 资本资产定价模型 CAPM 1968年 Demsetz 提出金融市场微观结构理论 1970年 费马 Fama 系统地提出有效市场理论 目前还存在较大争议 20 1973年 费雪 布莱克 FisherBlack 和麦隆 舒尔斯 MyronScholes 提出期权定价公式 基于固定利率 无红利等完全市场 默顿 Merton 把两个条件放宽 Thorpe发展到允许卖空的情况 1976年 罗斯 Ross 套利定价APT模型 11 1979年 CoxRoss和Rubinstein 提出期权定价的二项式方法 21 2020 2 9 22 12 1979年 Kahneman和Tversky 期望效用理论 认为投资者对盈利的效用函数是凹函数 而对损失的效用函数是凸函数 这一理论被认为是行为金融理论 behavioralfinance 发展的一个里程碑 23 估值关系及其应用 估值关系讨论的是现金流的估值计算 也就是讨论资金的时间价值问题 包括现值计算和将来值 或称终值 的计算 一 现金流 二 资本的时间价值 三 时间价值的敏感性分析 四 估值理论的应用 24 一 现金流 现金流入的构成要素包括 销售收入 资产回收 补贴 现金流出的构成要素包括 投资支出和经营成本 1 定义 现金流是指由于投资项目所引起的企业现金流入和现金流出的总称 支出或收入的款项 收入的款项称为现金流入 而支出的款项则成为现金流出 代表成本 25 2 现金流的三个重要特征 1 大小或数量 2 方向 3 发生的时间 企业对投资方案的评价和分析 其主要依据是投资的现金流 现金流可以以任何种货币的形式表示 26 3 现金流序列 用来描述某一投资的一整套现金流称为现金流序列 一个现金流序列可能是确定地知道的 也可能是不确定地知道的 其确定性程度越大 则其相关的投资机会的风险就越小 27 两个投资机会A和B的现金流对比 4 投资机会的对比 28 二 资本的时间价值 1 资本的时间价值涵义资本的时间价值是指资本在投资和再投资中随时间延续所增加的价值 它一般用相对数字 表示 2 资本时间价值的计算对含有时间价值的现金流进行估值 一般是将这种现金流通过 折现 的方法变为 现值 这种 折现 需要一个 折现率 通常取一种无风险投资的报酬率 29 30 31 32 3