《衍生工具市场》PPT课件.pptVIP

第十章衍生工具市场 本章主要内容 第一节衍生工具的产生及其种类第二节衍生工具市场与交易第三节衍生工具的定价 权证期货远期期权对冲互换期权费衍生工具认沽权证认购权证看涨期权看跌期权欧式期权美式期权双重期权套期保值风险中性无套利均衡可转换债券远期利率协议 本章需要识记的基本概念 一 衍生工具 衍生工具的概念 衍生工具 derivatives 是相对于原生金融工具而言的 指在一定的原生工具或基础性工具 underlyinginstrument 之上派生出来的金融工具 其形式是载明买卖双方交易品种 价格 数量 交割时间和地点等内容的规范化或标准化合约 contract 与证券 第一节衍生工具的产生及其种类 主要的衍生工具 可转换债券 convertiblebond CB 一种被赋予了股票转换权的公司债券 发行公司事先规定债权人可以选择有利时机 按发行时规定的条件把其债券转换成发行公司的等值普通股票 权证 warrant 由上市公司发行 赋予持有人能够按照特定的价格在特定的时间内购买或出售一定数量该上市公司普通股票的选择权凭证 第一节衍生工具的产生及其种类 远期合约 forwardcontract 合约双方承诺以当前约定的条件在未来规定的日期进行交易商品或金融工具的合约 期货 futures 期货合约 交易的买卖对象或标的物由有组织的期货交易所统一制定 规定了在某一特定的时间和地点交割一定数量和质量的商品 金融产品或其他标的物的标准化合约 第一节衍生工具的产生及其种类 期权 option 也称选择权 是指在未来一定时期可以买卖某种商品或资产的权利 是一种标准化合约 合约的持有人向签发人支付一定数额的权利金 premium 后拥有的在未来某一段时间内 美式期权 或未来某一特定日期 欧式期权 以事先约定的执行价格 strikeprice 向对方购买或出售一定数量的标的物的权利 互换 swaps 交易双方通过签订合约形式在规定的时间调换货币或利率 达到规避管制 降低融资成本的目的 第一节衍生工具的产生及其种类 衍生工具的特征与功能 衍生工具的特征 跨期交易 杠杆效应 高风险性 合约存续的短期性 衍生工具的功能 套期保值 价格发现 投机套利 第一节衍生工具的产生及其种类 二 衍生工具的产生 商品期货 商品远期合约是最早出现的衍生工具 19世纪上半叶 商人和农民为了规避农产品价格受气候影响的大幅度波动而产生的风险 设计了远期合约 事先将交易农产品的价格 数量 交割方式约定下来 形成了早期的商品远期合约 1848年由82位商人发起组建了芝加哥谷物交易所 后发展为芝加哥期货交易所 CBOT 远期合约在逐步完成规范化 标准化后 演变为在交易所交易的标准化期货合约 目前 世界主要的商品期货品种有粮食 能源 有色金属产品等 第一节衍生工具的产生及其种类 金融期货 金融衍生工具的产生背景 金融自由化浪潮推动各国放松管制 利率市场化改革不断在新兴工业国家推进 通货膨胀 浮动汇率和浮动利率波动的风险 促使人们通过金融创新来规避损失 主要的金融期货 利率期货 股指期货 第一节衍生工具的产生及其种类 中国衍生工具的发展 第一节衍生工具的产生及其种类 三 衍生工具的分类 按照衍生工具的法律形式划分 契约型衍生工具 证券型衍生工具 按合约基础工具划分 商品类衍生工具 金融类衍生工具 其他衍生工具 第一节衍生工具的产生及其种类 按风险 收益的对称性划分 风险 收益对称型衍生工具 交易双方一方的收益等于另一方的损失 风险 收益不对称型衍生工具 按照衍生工具赋予持有人是否有选择权划分 期货型衍生工具 期权型衍生工具 第一节衍生工具的产生及其种类 第二节衍生工具市场与交易 一 远期合约 期货交易与期货市场 远期合约交易 远期外汇交易 forwardexchangetransaction 又称期汇交易 指交易双方在成交后并不立即办理交割 而是约定币种 金额 汇率 交割时间等交易条件 到期进行实际交割的外汇交易 远期利率协议 forwardrateagreement FRA 远期利率协议是买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定 以货币表示的名义本金的协议 第二节衍生工具市场与交易 期货交易 表一 表二 表三 期货交易 futurestrading 是在现货交易和远期合约交易的基础上发展起来的 是交易双方通过在期货交易所买卖标准化的期货合约而进行的一种有组织的交易形式 期货交易的特点 保证金交易 交易杠杆为5 20倍 每日无负债结算制度对未平仓合约 结算所会以每日的结算价计算客户的盈亏状况 以此要求客户追加保证金 如客户未能及时追加 经纪公司有权强制平仓 第一节衍生工具的产生及其种类 期货交易过程 开户客户在经纪公司开户 授权其代为买卖合同并交存初始保证金 交易客户通过电话 电传或其他方式通知经纪公司下单 经纪公司以此通知交易所场内的出市代表进行交易 第二节衍生工具市场与交易 指令成交 合约订立 合约平仓经纪人按客户指令将期货合约平仓 同时通过交易电脑进行清算 结算盈亏如客户在短期内不平仓 需每日结算盈亏 并补足亏损差额 第二节衍生工具市场与交易 国内外主要的期货市场 国际主要期货市场 芝加哥商品交易所 CME 芝加哥期货交易所 CBOT 纽约商业交易所 NYMEX 纽约期货交易所 NYBOT 伦敦金属交易所 LME 伦敦国际石油交易所 IPE 东京工业品交易所 TOCOM 香港期货交易所 HKFE 第二节衍生工具市场与交易 国内期货市场 上海期货交易所 黄金 铜 铝 锌 天然橡胶 燃料油 大连商品交易所 玉米 大豆 豆粕 豆油 线性低密度聚 LLDPE 棕榈油等 郑州商品交易所 小麦 棉花 白糖 绿豆等 中国金融期货交易所 第二节衍生工具市场与交易 二 期权交易与期权市场 表四 期权交易期权交易 optiontrading 是从期货交易中发展来的 也是出于规避价格 利率 汇率等风险的需要而开发设计的衍生工具 期权交易的要素 买卖双方期权的多方 买者 在付出期权费后 享有期权合约赋予的权利 而没有任何义务期权的空方 出售者 拥有履行合约的义务 而没有任何权利 第二节衍生工具市场与交易 价格期权费 premium 或权价是指买方向卖方支付的费用 相当于保险费合约价格或执行价格 strikeprice 是交易双方约定的合约标的物未来价格时的价格 行权规定通知日 declarationdate 指期权买家方要求执行合约时 必须在预先确定的交割日前的某一天通知卖方 也称 声明日 到期日 expirationdate 是指预先确定的合约执行日 它是期权合同有效期的终点 第二节衍生工具市场与交易 期权合约 期权合约的规格所谓合约规格 也被称为 合约大小 ContractSize 就是一张期权合约中标的资产的交易数量 标的资产不同 期权合约的交易单位显然是不一样的 但即使是相同标的资产的期权 在不同的交易所上市 其合约大小也不一定相同 第二节衍生工具市场与交易 期权市场 国际期权交易市场 芝加哥期权交易所 CBOE 伦敦金属交易所 LME 芝加哥商品交易所 CME 国内期权交易市场 中国大陆尚未建立专门的期权市场 带有期权性质的股票权证交易在上海和深圳两个证券交易所进行交易 期权在内的金融衍生工具出现在中国大陆只是一个时间问题 第二节衍生工具市场与交易 三 互换交易互换交易主要出现在国际借贷领域 是约定两个或两个以上当事人按照商定条件 在约定的时间内 交换一系列现金流的合约 互换交易的功能 保值功能 套利功能 财务结构调整功能 规避管制功能 第二节衍生工具市场与交易 互换交易互换的历史 图1 1977年英国与荷兰进行了第一笔货币互换 但一般认为第一笔货币互换发生在1979年 伦敦 1981年由所罗门兄弟公司安排的IBM公司与世界银行的货币互换是互换市场发展的一个里程碑 1981年伦敦出现利率互换 82年被美国 学生贷款营销协会 引进 1985年成立 国际互换交易商协会 ISDA 并出版了第一个标准化条例 86年修改 87年出版 1986年大通曼哈顿银行组织第一笔商品互换 第二节衍生工具市场与交易 货币互换交易 图2 货币互换 是指在未来约定期限内将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换 利率互换交易 双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的相同名义本金交换现金流 其中一方的现金流根据事先选定的某一浮动利率计算 而另一方的现金流则根据固定利率计算 常见期限包括1年 2年 3年 4年 5年 7年与10年 也偶见30年与50年的利率互换 第二节衍生工具市场与交易 案例4 1 假定A B公司都想借入5年期的1000万美元的借款 A想借入与6个月期相关的浮动利率借款 B想借入固定利率借款 但两家公司信用等级不同 故市场向它们提供的利率也不同 如下表所示 利率互换的例子 第二节衍生工具市场与交易 LIBOR浮动利率 10 固定利率 B公司 9 95 固定利率 A公司 LIBOR 1 浮动利率 利率互换流程图 商业银行 商业银行 第二节衍生工具市场与交易 第三节衍生工具的定价 一 远期合约与期货定价 远期与期货定价基本分析在商品市场上 影响远期合约价格与期货价格的因素是一致的 其定价原理也相同 计算远期价格是用交易时的即期价格加上持有成本 carrycost 远期合约定价远期价格 即期或现金价格 持有成本 期货定价期货价格 现货价格 融资成本 或利息成本 远期和期货定价的一般思想远期与期货价格 现货价格 持有成本 融资成本 标的资产在合约期限内的收益 第三节衍生工具的定价 原理10 1 资产远期价格是在即期价格的基础上加上持有成本 融资成本 并扣除资产在到期前产生的收益后确定的 远期与期货定价模型 基本假设 远期 期货 定价模型不考虑交易费用和税收 市场参与者能以相同的无风险利率借入和贷出资金 远期合约没有违约风险 允许现货卖空 交易市场为均衡市场 模型中的基本变量T 远期合约的到期时间 单位为年t 现在的时间 单位为年 变量T和t是从合约生效之前的某个日期开始计算的 T t代表远期合约中以年为单位的剩下的时间 第三节衍生工具的定价 S t 标的资产在时间t时的价格S T 标的资产在时间T时的价格K 远期 期货合约中的交割价格 F t 为远期合约多头在t时刻的价值 即t时刻的远期价值 F T 为t时刻的远期合约和期货合约中的理论远期价格和理论期货价格 即远期价格和期货价格 r T时刻到期的以连续复利计算的t时刻的无风险利率 年利率 第三节衍生工具的定价 第三节衍生工具的定价 无收益资产远期与期货的定价 定价思想 远期 现货平价原理构建两种投资组合 令其终值相等 则其现值一定相等 否则就可进行套利远期合约到期时 两种组合都等于一单位标的资产 因此现值必须相等 10 5 可以推出 10 6 已知现金收益资产的远期合约定价运用无套利定价思想 构建两个组合组合A 一份远期合约多头加上一笔数额为的现金组合B 一单位标的证券加上利率为无风险利率 期限为从现在到现金收益派发日 本金为I的负债 第三节衍生工具的定价 原理10 2 无收益资产的现货 远期平价定理 远期价格等于其标的资产现货价格的终值 F t 就是使合约价值f t 为零的交割价格K 第三节衍生工具的定价 远期合约到期时 两种组合都等于一单位标的资产 可以推出 原理10 3 支付已知现金收益资产的现货 远期平价定理 支付已知现金收益资产的远期价格等于标的证券现货价格与已知现金收益现值差额的终值 即 F t S t I er T t 二 期权定价 期权定价理论与方法的发展 1973年 数学家费雪 布莱克 FisherBlack 和经济学家迈伦 斯科尔斯 MyronScholes 创立了期权定价理论与方法 经济学家默顿也发现了同样的公式及许多其它有关期权的有用结论 这个模型被称为布莱克 斯克尔斯 默顿 B S M 定价模型 1976年考克斯 Cox 和罗斯 Ross 提出了风险中性定价理论 1979年 考克斯 罗斯和卢宾斯坦 Rubinsetein 提出了二项式定价模型 BinomialModel 也称二叉树定价法 解决了美式期权定价的问题 1979年哈里森 Harrison 及克雷普斯 Kreos 提出了鞅定价法 MartingalePricingTechnique 第三节衍生工具的定价 Black Scholes期权定价模型 前提假设 金融资产收益率服从对数正态分布 在期权有效期内 无风险利率和金融资产收益变量是恒定的 市场无摩擦 即不存在税收和交易成本 金融资产在期权有效期内无红利及其他所得 该假设后被放弃 期权是欧式期权 即在期权到期前不可实施 第三节衍生工具的定价 第三节衍生工具的定价 模型表达式 其中 c t 为期权初始合理价格 S为期权合约中资产的当前价格 X为看涨期权的执行价格 r为无风险利率的连续复利形式 T为期权有效期 为年度化方差 N d 为正态分布变量的累积概率分布函数 期权定价举例 第三节衍生工具的定价 二叉树期权定价模型1976年考克斯 Cox 和罗斯 Ross 提出了风险中性定价理论 1979年 考克斯 罗斯和卢宾斯坦 Rubinsetein 在 金融经济学杂志 上发表了 期权定价 一种简化方法 一文 提出了二项式定价模型 BinomialModel 也成二叉树定价法 解决了美式期权定价的问题 其优点在于比较直观简单 不需要太多数学推导 被称为Cox Ross Rubinstein定价模型 CRRM 第三节衍生工具的定价 模型基本假设在给定的时间间隔内 证券的价格运动有两个可能的方向 上涨或者下跌 并假设在整个考察期内 股价每次向上 或向下 波动的概率和幅度不变 建模过程到期日T前资产有涨跌两种可能 T分为很多小的时间间隔 t 在每一个 t 股票价格变化由S到Su或Sd u为上涨幅度且大于1 d为下跌幅度且小于1大于0 如果价格上扬概率为p 那么下跌的概率为1 p 第三节衍生工具的定价 第三节衍生工具的定价 Cu为资产价格上涨时看涨期权的内在价值 Cd为资产价格下跌时的看涨期权的内在价值 H为期权执行比率 由于资产组合是无风险组合 那么 存在 推出 标的资产价格上涨时 期权的内在价值C会发生变化 第三节衍生工具的定价 r为无风险利率 带入H得 其中u d p的计算方法为 期权定价 单期二叉树模型 第三节衍生工具的定价 风险中性定价理论 风险中性理论表达了资本市场中的这样的一个结论 在市场不存在任何套利可能性的条件下 如果衍生证券的价格依然依赖于可交易的基础证券 那么这个衍生证券的价格是与投资者的风险态度无关的 这个结论在数学上表现为衍生证券定价的微分方程中并不包含有受投资者风险态度的变量 尤其是期望收益率 第三节衍生工具的定价 原理10 5 风险中性的市场环境中 不存在套利的可能 基础证券与衍生证券的期望收益率都恰好等于无风险利率 基础证券或衍生证券的任何盈亏经无风险利率的贴现就是它们的现值 在一个理想化的风险中性市场中 某一金融资产的现值公式为 风险中性定价技术原理可以归结为 所有证券的预期收益率均为无风险利率 无风险利率是任何预期未来现金流最合理的折现率 在风险中性的经济环境中 基础证券与衍生证券的期望收益率都恰好等于无风险利率 所以基础证券或衍生证券的任何盈亏经无风险利率的贴现就是它们的现值 利用无风险利率贴现的风险中性定价过程是鞅 Martingle 或者现值的风险中性定价方法是鞅定价方法 第三节衍生工具的定价 三 互换价格的确定 货币互换定价一般来说 货币互换定价采用债券组合法 在没有违约风险的条件下 货币互换可以分解成一份外币债券和一份本币债券的组合 第三节衍生工具的定价 利率互换价格的确定 利率互换协议可以看作是固定利率债券与浮动利率债券的组合 互换合约中分解出的固定利率债券的价值与分解出浮动利率债券价值之间的差就是利率互换价值 利率互换定价就是要确定使互换价值为零时的固定债券利率 第三节衍生工具的定价 四 复制与无套利均衡 复制与复制技术 复制 复制技术的要点 是使复制组合的现金流特征与被复制组合的现金流特征完全一致 复制组合的多头 空头 与被复制组合的空头 多头 互相之间应该完全实现头寸对冲 复制定价的原则 构造两个投资组合 如果两者的期末价值相等 则其期初价值一定相等 否则存在套利机会 第三节衍生工具的定价 无套利市场均衡金