企业适度负债经营适度性研究.docx

企业负债的适度性和偿债保障机制研究企业负债的适度性和偿债保障机制研究学生姓名：王 艳学 号：212120202018所在院系：工商管理学院所学专业：企 业 管 理摘 要对现代企业来说，通过合理举债筹集资金已成为绝大多数企业解决资金困难的主要途径。企业利用举债筹集的资金进行经营时，必须充分认识由其带来的收益和风险，全面了解负债对企业产生的积极作用和消极作用，做好事前保障机制和事后保障机制，对企业更好地利用负债进行经营有着重要的意义。关键词：负债经营风险 偿债保障机制1 负债经营问题分析负债经营具有双重性，它既可以产生财务杠杆收益，也可以引起财务风险。企业必须权衡其可能带来的收益和可能产生的风险损失，才能在市场的竞争中立于不败之地。1.1负债经营的优势在投资收益率大于资本成本时，负债经营将给企业的所有者带来额外的收益。这主要表现在以下几点：1.1.1增强企业的市场竞争能力市场经济条件下，必然存在激烈的竞争，而企业的竞争能力强弱，除了与竞争方式等有关外，还取决于企业的竞争实力，即企业的竞争规模。负债经营可以使企业在短期内筹集到所需资金，扩大企业经营规模，从而更有力地参与市场竞争。1.1.2 增加企业所有者的收益在投资利润率大于债务利息率的情况下，由于企业支付的债务利息是相对固定的，当息税前利润增加时，每一元息税前利润所负担的债务利息就会相应降低，从而给企业所有者带来额外的收益。1.1.3税盾和财务杠杆作用税盾作用来自于利息与股利的支出顺序不同，利息的支出是在税前执行的，而股利却必须要在税后支出，所以借债经营就可以合理避税，这样就可能使每股税后利润( EPS) 增加。当然，负债增加每股税后利润是有条件的，只有当企业纳税付息前收入( EBIT) 高于一定水平才有可能。所谓财务杠杆作用是指负债对企业的经营效果具有放大作用，如果纳税付息前利润率高于利息率，负债就可以增加税后利润。相应地，如果纳税付息前利润率低于利息率，负债反而会使企业由赢转亏并加剧亏损程度，目前我国企业亏损在很大程度上属于这种情况。1.1.4减少通货膨胀所带来的购买力风险通货膨胀可以导致货币贬值，使债务人偿还资金的实际价值比没发生通货膨胀时的价值要小，实际上将货币贬值的风险从债务人一方转移到债权人一方，减少了债务人由于通货膨胀造成的损失。当然，在借款时，债权人一方通常会以提高借款利息率的形式，将通货膨胀的风险因素考虑在内。但对债务人而言，至少他可以因此将通货膨胀的风险固定在一定的范围内，从而减少了企业经营的不确定性因素。1.1.5 达到最佳融资结构为什么负债会提高市场价值呢? 除了税盾和财务杠杆作用以外，还有代理成本理论、信号传递理论、融资强弱顺序理论等。詹森和麦克林(M.Jensen and W.Meckling ，1976) 认为，当企业股权为100 %也即负债为零时，企业经理对资产的自由支配权最小，经理的积极性最低，所以权益资本的代理费用最高;而当引入负债时，会降低权益资本代理费用，当然债务资本的代理费用也会随之上升，所以适度的负债率可以使总代理费用最低。阿洪和伯尔顿( P.Aghion and P.Bolton ，1992) 从剩余控制权配置的角度也说明了负债对代理成本的影响，他们认为，股权融资使企业资产剩余控制权配置给投资者(股东) ，而进行债权融资时，如果能按规定偿还债务，则剩余控制权配置给企业经理，如果不能按规定偿还债务，剩余控制权则将配置给投资者( 债权人) ， 所以负债通过剩余控制权影响代理成本。1.1.6 其他哈特(O. 哈特，1998) 以及法马( E.Fama ，1985) 还从其他角度研究了负债的作用。哈特认为，在股权分散的现代公司尤其是上市公司中，由于小股东在对企业的监督中搭便车，从而会引起股权约束不严和内部人控制的问题，但适度负债就可以缓解这个问题，因为负债的破产机制对企业经理带来了新的约束。法马还认为，债务对企业经理的约束作用也来自于银行的监督和严厉的债务条款(最基本的条款就是按时付息还本，另外还有对企业和企业经理的行为限制等) ，债权人(尤其是大债权人) 专家式的监督可以减少股权人的监督工作，并使监督更有效，这便是所谓的“拜托债权人( Enlist the bondholders) ”。从哈特和法马的理论来看，我国国有企业的高负债恰恰是好事，正是高负债通过偿债危机信号将企业资产质量低下、经营不善等问题“揭露”了出来，如果没有负债的话，可能要等企业全部烂掉才会有人知道。1.2 负债经营的劣势我们说企业负债有正面作用，这并不意味着负债有百利而无一害，并不意味着负债率越高越好。很显然，由于债务资本的成本(利息) 是固定的，而股利不是固定的，这使得负债形成了企业的财务风险，而且由于本金也要集中支付，使财务风险更大。从金融结构理论来看，也并不是负债率越高就越能降低总代理成本、越能提高市场价值。而且，企业经营中的道德风险对债权人的损害有时比对股权人的损害还要大，这会给债权人带来财产损失的“无妄之灾”。1.2.1增加企业的财务风险企业进行负债经营的前提是投资收益率高于资本成本，否则，财务杠杆效应将使负债经营的企业筹资风险增加。过度地依赖负债经营，会使企业不仅要支付巨额的利息，而且降低了企业的安全性和竞争能力，危及其生存与发展，最终将导致其因无力偿还债务而破产倒闭。资不抵债是企业经营财务风险的终极表现。1.2.2降低企业的再筹资能力企业债务负担沉重，不能按期还本付息，这将会影响其信誉。金融机构或其他企业为降低投资风险，是不愿再将资金借贷给这样的企业的。1.2.3负债比率过高导致股价下跌企业所有者对企业负债经营的容忍程度是有限的，当负债经营的投资收益率低于其资本成本时，企业必须从原本由所有者享有的收益中拿出一部分用于偿还债务本息，所有者收益会因此受到损害。对股份制企业而言，所有者可能会因此抛售股票，同时由于市场预期等心理因素的影响，企业的股票市价必然会下降。1.2.4影响企业日常营运企业负债经营必须按期支付本息，这就增加了企业的经营成本。如果负债结构安排不当，还款期限比较集中，则会影响企业资金的周转和使用。2 适度负债经营负债经营是现代企业的主要经营手段之一，运用得当会给企业带来收益，成为发展经济的有利杠杆，但与此同时企业还要承担由负债带来的筹资风险，因此企业必须对负债经营的风险有充分的认识，做到适度负债经营，避免风险。2.1树立风险意识在社会主义市场经济体制下，企业成为自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展的独立商品生产者和经营者。在从事生产经营活动的过程中，由于内、外部环境的变化，实际结果与预期效果相偏离的情况是难以避免的。此时，如果企业毫无准备，必然会处处被动、一筹莫展，最终遭致失败。因此，企业必须树立风险意识，坦然承认风险、科学估测风险、积极预防风险，并且有效应对风险。2.2优化资本结构所谓资本结构是指负债资金与权益资金的比例关系，企业负债经营是否适度，通常是指企业的资本结构是否合理，而在实际工作中，如何正确把握负债的量与度，确定最优的资本结构，适度利用财务杠杆的作用，合理控制财务杠杆的副作用，充分获取财务杠杆效益和避免财务风险是企业一种两难的选择。负债比例过低,导致财务杠杆系数过小,财务杠杆产生的正收益就会很小,不利于提高企业收益；负债比例过高又会增大企业的财务风险。目前企业可以采用比较资金成本法、每股收益无差别点法和公司价值分析法来确定最佳资本结构。2.3优化负债结构所谓负债结构，是指企业的长期负债与短期负债之间的比例关系。要想做到负债适度，企业除了要关注其资本结构以外，还需要关注负债本身的结构，尤其是短期负债比例。短期负债比例的高低必然会影响企业价值的大小，在一个正常生产经营的企业，短期负债中的大部分具有经常占用性和一定的稳定性，从负债的偿还顺序上看，企业首先要偿还短期负债，其次是长期负债，而长期负债在其到期之前，必会转化为短期负债，这样就与原有的短期负债一起构成企业在短期内需要偿还的负债总额，使企业的偿债压力加大。因此，短期负债所占比例的高低，对企业的财务风险影响很大，企业必须优化负债结构，促使企业的短期负债与长期负债保持适当的比例关系。上面我们从资本结构、负债结构的角度分析了适度负债的问题。各种确定负债结构的方法都有优缺点，在实际工作中要结合企业具体情况，将定量分析与定性分析相结合，才能更合理地确定企业的负债结构，提高企业的盈利水平。3 事前保障机制和事后保障机制为了防止企业负债率过高和财务风险过大，为了约束企业经营中的道德风险，为了使债务本息能够得到正常的支付，就要有偿债保障机制。事实上，负债的许多正面作用也是建立在偿债保障机制之上的，如果没有有效的保障机制，负债的这些积极作用就不可能发挥出来，反而会变成经济中的消极因素。在市场经济比较发达的国家，经过漫长的市场演变过程，通过债务人和债权人无数次的博弈，偿债保障机制越来越完备了。总的来说，这些保障机制大体可分为事前保障和事后保障两类。所谓事前保障，即是要防止偿债危机的出现，而事后保障则是指当企业出现偿债危机时对债权的保护措施。3.1 事前保障机制3.1.1负债企业对债务责任的自动履行机制阿洪和伯尔顿(P.Aghion and P.Bolton ，1992) 、哈特和莫尔(O.Hart and J.Moore ，1989) 等人对债务合同的研究表明，法定的企业控制权转移是自我履债的核心。破产法实际上给了所有的债务合同一个暗含的条款，即如果企业不能履债，企业的控制权就会转移给债权人，如果企业不能按规定支付利息，债权人就有权进行重新谈判以重新安排支付，获得对企业的部分控制直至清算。克莱因等人(B1Klein and K1B1Leffler ，1981) 的研究还表明，声誉也是自我履债的一个重要因素。3.1.2债权人的审慎和信用配给机制这种机制主要建立在信用配给理论(Credit rationing)的基础上。信用配给理论认为，由于信息高度不对称等原因造成了借贷市场的特殊性，贷款人并不能单纯以价格来作贷款决策，并不是谁给的利息率高就借钱给谁，因为这会很容易导致逆向选择和隐藏行为问题。为了解决这个问题，就需要贷款人建立风险评估和信用评价制度，资产质量好、偿债风险低的借款人，即使提出的利息率较低，应该会比资产质量差但利息率高的借款人更容易借到钱，这样才会使债务的履行有可靠的保障，而且，债权人往往还要根据调查分析在不同类型的借款人之间合理地分配资金，以使风险最低、收益最大。不但大的债权人要在经营中进行风险评估和信用评价，而且由于小规模的和个人债务投资者越来越多，所以逐渐出现了专业化的风险评估和信用评价机构。3.1.3限制债务期限和债务资金的用途限制债务期限和债务资金用途可以控制偿债风险吗? 是可以的，因为如果债务期限短，并投资于流动性较强的资产，风险就比较小，而且在一段较短时期内，负债企业的资产结构和资产价值不至于发生很大的变化，有利于债权人对偿债风险的掌握。因此，保持负债企业资产的流动性是对短期债务最主要的保障机制之一。如短期无担保银行贷款之所以不需要担保、抵押和其他的保障手段，是因为这些贷款被规定只能作临时性用途，用来购置流动性资产，变现性能好，被认为具有“自我清偿性”。3.1.4抵押和担保抵押和担保是最原始的偿债保障机制，由于经济发展使债务市场的规模越来越大，抵押和担保的僵化性和局限性就日益显露出来，再加上更先进的保障机制不断地被设计出来，它们的地位远不如以前重要了。但当其他保障手段不健全或不可获得时，或者当事人认为其他保障手段成本太高时，抵押与担保仍然是一个简易的选择，银行贷款和公司债券都可以将抵押和担保来作为重要的偿债保障机制。当然，由于抵押品和担保资产的价值在较长时期内都可能出现重大变化，所以抵押和担保更适用于短期债务。3.1.5对企业和企业经营者行为的限制对企业和企业经营者行为的限制，从根本上来说源于债权人的审慎和信贷配置，但这里主要指银行对其长期贷款的保障手段。长期贷款一般用于固定资产投资项目，风险较大。而且长期贷款缺乏流动性和可转换性，数额又往往很大，难以通过抵押和担保来获得偿债保障，所以贷款人对保障机制的选择主要依赖于对企业和企业经营者行为进行限制。债权人对企业和企业经营者行为的限制，可能会发展成对负债企业治理的有限介入，如企业重大决策需要经过债权人首肯，甚至债权人会进入企业的决策机构(如董事会。3.2 事后保障机制由于企业经营风险总是客观存在的，再严密的事前保障机制也不可能根绝企业的偿债危机，所以事后的保障机制必不可少。与事前的当事人主动防范相比，事后的保障机制更依赖于强制性的法律程序。3.2.1自发性和解与结算当企业出现偿债危机时，债权人可能同负债企业达成和解协议。这实质上是一种“私了”。自发性和解与结算是事后保障机制中内容最丰富也最有灵活性的一种，很容易将清算与重组有机地结合起来，如折价和以多种形式偿还债务、对部分债务进行延期处理或对部分债务本息进行豁免、变更证券种类和条款，等等，而且可以免去冗长的法律程序和不菲的法律费用，当事人很容易选择这种方式来解决问题。尽管这种方式并不是强制性的法律程序，但必须是以强制性法律程序(特别是破产程序) 作后盾的，因为双方都知道，不进行自发性和解与结算，就必须要接受法律的裁决。3.2.2破产清算与重组一般来说，破产清算只使很少一部分债务得到偿还，其余部分则血本无归。重组可以使企业仍然作为一个整体存在，要重新确定资本结构,债权也势必受到很大影响。破产制度一般都提供清算与重组两种选择，究竟哪一种更能有效地保障债权、更合理，则是有争议的。但重要的是，清算和重组能相互转换，并且重组计划若不被接受就必须进行清算，这是债权在破产机制中得到有效保障的基础。3.2.3“戳穿公司的面纱”很多人以为破产机制是对债权的最后保障和对债务人的最后惩罚，其实并不是这样。在发达的市场经济制度中“戳穿公司的面纱”是比破产更厉害的一种债权保障机制，因为破产法本身存在难以克服的漏洞，而且漏洞容易被债务人利用。破产制度不但对债权提供了必要的保障，同时也使债务人获得了豁免和“解脱”，所以企业就有可能利用这种“解脱”来“算计”债权人。尽管各种事前保障机制的设计越来越复杂，但企业总是可以在清偿能力没有保证的情况下不负责任地借债，或者欺诈性地将财产转移并使企业破产逃债。例如，企业可以过度地分配股息红利或进行回购、过多地发放奖金酬劳或过高地支付业务费用(特别是对公司经理及关联企业) 使其丧失偿债能力，企业可以在申请破产前将公司财产捐赠、抵押或对某些特定债权人(特别是关联企业) 优先还本付息，等等。这些行为都会导致企业财产转移并可能使企业失去偿债能力，而企业则可以申请破产以废逃债务，这时就需要“戳穿公司的面纱”，即要对企业有关股东(特别是能操纵企业的大股东) 和当事者(企业经理、关联企业等) 进行财产追索，他们要以自己的财产来为公司负债承担无限责任。在发达的市场经济中，这么多事前和事后的保障机制能有效地发挥所期望的作用吗? 或者其中哪些机制更有效呢? 总的来说，多种保障机制进行不同的、各有侧重的搭配与组合，并辅之以灵活的利率手段，就形成了不同的债务工具，保障机制是否有效，实际上表现为某种债务工具是否安全。债务工具的日益繁多，保障机制组合的日益复杂，似乎意味着债务能得到越来越好的履行。但实际经济生活中，我们所看到的现象是废逃债务的越来越多，不论是在中国还是在美国等发达国家都是这样，只不过中国的情况要严重得多。随着经济的发展，抵押和担保、限制债务期限和债务资金的用途，其局限性是显而易见的，这些机制一般只适合于小规模和短时期的债务;而限制企业和企业经营者的行为，需要很高的执行成本。所以，在事前的保障机制中，越来越依赖于自动履债机制、审慎和信用配给机制及流动性和可转换性。尤其是流动性和可转换性在偿债保障机制中越来越有唱主角的趋势，债务专家们娴熟地运用流动性和可转换性进行债务工具的风险设计，投资者转移风险倒是非常方便了，但人们更沉溺于流动性和可转换性本身而淡忘了流动性和可转换性对改善偿债能力的作用。幸运的是，在市场制度健全的地方，自动履债机制、审慎和信用配给机制还比较争气地发挥着作用，而这与控制权的法定转移、对债权人硬的财务约束及声誉在市场交易中的日益重要性密切相关。在事后的保障机制中，尽管自发性和解与结算广泛存在，但这是以强硬的破产制度做后盾的，而且“戳穿公司的面纱”对弥补破产制度的漏洞起到了很大的作用。所以，说破产制度和“戳穿公司的面纱”是事后保障机制的基础并不为过，而且，破产制度对于事前保障机制中的控制权转移也是必不可少的。4 结语企业进行负债经营, 在获得负债经营带来的财务杠杆收益