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专题研究：CRB指数解析2012年08月13日 09:55 中粮期货 丁睿导读：目前CRB常规(每日)发布的商品价格指数主要有三种，CRB现货指数(CBR BLS spot indices)、CRB延续指数(CCI)和TRJ-CRB指数，三者即相互关联又存在些许差异 ，CRB延续指数(CCI)和TRJ-CRB均为期货价格指数。本文以围绕CRB系列指数的由来、历史变迁、编制方法及作用进行简要的介绍，帮助大家更好的了解CRB指数。一、CRB指数的历史由来与变迁(一)CRB指数(CCI、TRJ-CRB)的由来与变更CRB是“Commodity Research Bureau”的缩写，译为“商品研究局” 或“商品调查局”。1933 年，一个美国年轻记者Milton Jiler发现，华尔街日报对股票信息报道非常详细，但很少报导有关商品期货价格的信息。Milton Jiler认为有必要建立一个及时传播商品信息的媒介，带着这个想法，他和自己的兄长一起创建了CRB。CRB最初的出版物叫期货市场服务(Futures Market Service)，是一份周刊，一直延续至今。1939 年，CRB 又出版了第一个商品年鉴，该卷包含了所有交易所的商品交易的详细统计信息，与期货市场服务一样，一直延续至今，被称为“工业圣经”。CRB在信息服务中进行了很多创新活动，编制CRB 指数是其中的一项重要内容。CRB认为，市场需要一个能更好反应商品市场总体价格变动的指标，于是在1956年开始着手编制并在1957年正式发布CRB指数。1984年12月1日，KRFP(Knight-Ridder Financial Publishing)公司收购了 CRB 公司。1986年，纽约期货交易所(NYFE)与 CRB 合作，推出以 CRB指数为标的的期货交易，成为交易标的后，CRB 指数在市场上的影响也更大了。1997年，由于 KRFP 被桥讯信息系统公司(Bridge Information Systems Inc)收购，CRB被命名为 Bridge/CRB。2001 年 10 月，路透(Reuters)收购了桥讯公司的大部分资产，Bridge/CRB 的名称重新恢复为 CRB，而 CRB 指数更名为 Reuters/CRB 指数。数次变更并未影响CRB 指数的金融市场品牌地位。图1 截至2001年CRB指数更名史为了保持 CRB 指数的有效性，CRB 公司从1961 年至 1983年对 CRB 指数前后进行了六次修改，每次修改都会根据市场情况用一些新品种替换老品种。从 1971 年开始，CRB 指数中已经没有现货品种了，成为纯粹的商品期货指数。19871995年，CRB 指数又经历了三次修改。1995年的修改是 CRB 指数的第九次修改，修改后商品数目减少为17种。2005年， 路透与Jefferies集团旗下的 Jefferies 金融产品公司进行合作，对 CRB 指数进行第十次修改，修改后的名称也因之改为 RJ-CRB 指数。而第九次修改后的指数也保留下来，即CRB延续指数(CCI)。2009年，RJ-CRB指数又再度更名为TRJ-CRB指数，用来反映2008年汤姆森集团与路透集团的合并。1957年开始发布时，CRB指数是以1947-1949年为基期，与美国劳动统计局一致，以便进行期货指数与现货指数的对比，后来也一样调整为以1967年为基期。表1:1957年CRB指数(CCI、TRJ-CRB)发布以来历经十次修改的商品数量变化数据来源：中粮期货值得注意的是，第十次的修改力度是前所未有的：首先， 指数所涵盖的品种由 17 种增加至 19 种， 在剔除了一个铂金的基础上增加了无铅汽油、铝、镍 3 个品种。其次，原先的计算方法中，对 17 个品种是一视同仁的，即每个品种的权重都是 1/17，而现在则赋予不同的品种不同的权重。第10次修改后，贵金属的比重明显减小，而能源和基本金属比例则增加了，原油权重的大幅度提高是这次调整中的一个要点。(二)CRB BLS spot indices的由来及变更早在CRB指数出现之前的1934年，应美国财政部的要求，美国劳动统计局(Bureau of Labor Statistics)已经开始计算日度商品价格指数(反映现货商品交易的指数)，并于1940年正式对外发布，这就是CRB BLS spot indices的开端，这个时期的BLS spot indices以28种商品为样本，以1939年8月为基期计算。1952年，美国劳动统计局对这一指数进行了修订，并发布了新的日度现货价格指数，新指数不再是旧指数的延续，而是以1947-1949年为基期，基于22种商品(粗麻布、黄油、可可豆、废铜、玉米、棉花、皮革、猪、猪油、废铅、印花布、松香、橡胶、豆油、废钢、育肥牛、糖、牛油、锡、明尼阿波利斯小麦、堪萨斯城小麦、羊毛条、锌)的新样本计算，1961年，这一新指数又改为以1957-1959年为基期重新计算，以便与联邦政府其他通用指数的基期保持一致，1971年，再度根据政府的做法，改为以1967年为基期计算。1969年，按日度计算该指数的做法中断，改为每周二发布，直到1981年5月，CRB开始按照日度计算该指数，形成了今天的CRB BLS spot indices。表2: CRB BLS spot indices变更史时间指数名称发布机构样本商品计算基期发布频率1940年BLS spot indices美国统计局28种1939年8月日度1952年BLS spot indices美国统计局22种1947-1949年日度1961年BLS spot indices美国统计局22种1957-1959年日度1969年BLS spot indices美国统计局22种1957-1959年周度1971年BLS spot indices美国统计局22种1967年周度1981年5月CRB BLS spot indicesCRB22种1967年日度数据来源：中粮期货二、CRB指数的编制(一)CRB现货价格指数-CRB BLS spot indices1、CRB BLS spot indices的商品选取规则CRB BLS spot indices编制所依据的商品组合，按照下列规则进行选取，同时满足下列条件的期货合约商品，才能作为CRB指数编制的基础商品：1、广泛用作加工原材料2、公开市场自由交易3、对市场环境的显著变化具有敏感性4、充分匀质性或标准化，在一段时间内可以获得统一及具有代表性的报价在这些规则下，尽量选择有代表性的敏感商品作为指数的样本商品，同时，通过纳入一些国际贸易中的重要商品(如原油、橡胶、锡)，将国际市场的影响考虑在内。此外，在商品取样和指数构成两方面，都尽量避免农产品的价格波动对指数波动的主导作用。2、CRB BLS spot indices的计算方法总体而言，CRB BLS spot indices的计算方法是几何平均法，即22个商品报告期的价格进行几何平均，再与基期值(1967年)进行对比得到。按照同样的方法，CRB BLS spot indices计算金属、纺织品、原材料工业、食品、油脂、畜产品六组类别指数，即将组内包含的商品价格进行几何平均，再与基期值对比，得到各组的指数值。(二)CRB期货价格指数-CCI、TRJ-CRB indices1、CCI、TRJ-CRB指数的样本商品选取最初的 CRB指数由 28 个商品的价格所组成，其中26个来自美国和加拿大的期货市场(除4号糖和6号糖各取一个外，其余均为不同品种)，另外，除了在期货品种中已经选了小麦和棉花外，又在现货市场中各选了一个，分别是明尼阿波利斯小麦和新奥尔良棉花。为了更好地反映出总体商品价格趋势的动态变化，CCI指数的商品构成与计算公式定期的进行调整，以便反映市场结构与运行的变化。1995年的修改也即 CRB 指数的第九次修改，最终形成了目前的CCI指数，修改后商品数目减少为17种，详见前述表2、表3的内容。而2005年路透与Jefferies集团旗下的 Jefferies 金融产品公司进行合作，对 CRB指数进行的第十次修改，最终形成了目前的RJ/CRB 指数，指数所涵盖的品种由17 种增加至19 种， 在剔除了一个铂金的基础上增加了无铅汽油、铝、镍 3个品种，并且赋予不同的品种不同的权重。2、CRB指数的样本商品分组与赋权规则(1)CCI指数样本商品分组与权重分配表3: CCI指数样本商品分组与权重分配组别成分商品商品权重各组权重能源原油（CL）、取暖油（HO）、天然气（NG）5.88%17.6%谷物和油籽玉米（C）、大豆（S）、小麦（W）17.6%工业原料铜（HG）、棉花（CT）11.8%畜产品活牛（LC）、瘦肉猪（LH）11.8%贵金属黄金（GC）、铂（PL）、白银（SI）17.6%软商品可可（CC）、咖啡（KC）、橙汁（JO）、糖（SB）23.5%数据来源：中粮期货*注：表6中的分组方法是CRB trader网站上公布的分法，另有些英文资料中，也有将铜并入贵金属类划分为金属组，将棉花并入软商品组的做法，相应的组权重也会变化。CCI仍采用等权重的方法分配商品权重，每个样本商品的权重均为5.88%，各组的权重为组内各商品权重的加总。(2)TRJ-CRB指数商品分组与权重分配2005年第10次调整后，CRB对确定的19种期货合约品种进行了重新分组及权重分配，贵金属的比重明显减小，而能源和基本金属比例则增加了，原油权重的大幅度提高是这次调整中的一个要点。由于在过去的几十年里，石油相关期货经历了巨大的增长，原油、取暖油、无铅汽油是全球交易的商品期货合约中最具流动性、被广泛关注、并且经济上具有突出作用的其中几个品种，全球日产量和消费量达到历史最高水平，能源价格对全球经济活动影响显著。一个具有代表性的指数，不能忽视石油产品对资产分类和全球经济的重要作用。为了反映石油产品在全球经济中的关键作用，并保持CRB指数的多样化特性，TRJ-CBR 指数给石油产品类别分配了33%的一个固定权重，选取在NYMEX交易的原油、取暖油和无铅汽油合约为代表。TRJ-CBR 指数根据商品流动性，将商品分成四个权重等级(23%、6%、5%和1%)，最高的原油权重为23%。各组的权重为组内各商品权重的加总。见下表：表4: TRJ-CBR 指数的样本商品分组及权重分配数据来源：中粮期货*注：06 年用乙醇汽油(RB)代替了无铅汽油，原因是NYMEX 的无铅汽油(HU)期货合约在2007 年1 月将不再继续上市交易。RB 将作为HU 在JR-CRB指数中计算的数据。2006 年10 月无铅汽油合约价格结束在JR-CRB 指数的计算。其中，组由石油产品组成，这些产品经济意义显著、交易频繁、历史上对商品基准指数的回报及相关特征都具有突出的贡献；组由 7 种高流动性商品组成、组由 4 种一般流动性商品组成，这两组商品保证了指数的流动性与广泛的代表性；组的权重较低，流动性不如前3组，但加入之后，可以为指数提供有意义的多样化，增强了指数在软商品、谷物、工业金属、贵金属和畜牧市场的涉猎面，是更有益于降低组合风险的分散化。除组外，其余各组中每个商品的权重都是相同的。流动性的衡量一般考虑价格及其变化、持仓量、成交情况(实物交割量、达成交易量、换手率)、市场深度(在该市场能够购买或出售的合约数量)、买卖价差等指标的表现，通过比较不同品种合约在各项流动性指标上的表现，来区分其流动性的高低，赋予不同的权重。TRJ-CRB指数的商品权重围绕既定的目标权重每月调整一次，权重的分配考虑不同商品市场的相对重要性和流动性。每月定期对商品权重进行调整能增加整体回报以及降低指数的波幅，有助于保持指数的稳定性、连续性及维持指数的基本组合，避免商品的类别以及成分商品因为相关价格持续性变动而出现的权重偏离。在每月的权重调整中，CRB指数会调低那些价值趋于上升的商品的权重，并调高那些价值相对较低的商品的权重，直到商品的价格显示出向均值回归的特征，这种常规化的调整或许是正alpha值的由来。(三)CRB指数计算方法1、CCI指数的计算方法CCI指数的计算分为三个步骤第一步：针对17种样本商品，计算每种商品在规定时间窗口内(一般为交割月向后扩展6个月)的平均价格；第二步：用几何平均法求出17种样本商品报告期的总体价格；第三步：将17种商品报告期的总体价格比上基期的总体价格，得出指数值。2、TRJ-CRB指数的计算方法TRJ-CRB指数不按时间窗口计算均价，而是采取近月滚动法，取距离交割月最新的合约价格进行计算，比如，对原油期货合约而言，3 月初取4 月合约价格，4 月初取 5 月合约价格，每次合约滚动均采用一个4 日的转仓安排，即替换时间由每月的第一个交易日开始到第四个交易日结束?在第一个交易日的前月合约权重为75%，后月合约权重为25%，每天前月合约权重减少25%，后月合约权重增加25%，直至后月合约权重达到100%为止，即每次转仓都会平均分配在四个转仓日，转仓日终结前会把现有合约以相同的比例转仓到下月的合约，这样做可以保证指数良好的连续性，转仓结束后指数重新平衡。TRJ-CRB指数计算方法上的另一个重要变化是将原来的几何平均法改为算术平均法。总体而言，TRJ-CRB指数的计算方法可以表述以下步骤：第一步：针对19种样本商品，计算每种商品的表现序列(CPS,报告期价格比基期价格得到)，遇到换月时，按照前述的转仓方法处理；第二步：由19种样本商品的表现序列得到其收益率序列(PR，由CPS序列计算得到，报告期CPS比基期CP