高新技术企业价值评估--基于北斗星通公司的案例分析毕业设计.doc

西安石油大学本科毕业设计（论文） 本科毕业设计（论文） 题 目： 高新技术企业价值评估-基于北斗星通公司的案例分析 学生姓名： 石浩 院 （系）： 经济管理学院 专业班级： 财管0901 指导教师： 宁宇新 完成时间： 高新技术企业价值研究评估研究 基于北斗星通公司的案例研究摘要：自20世纪90年代以来，随着计算机网络、生物工程、新材料、航空航天技术的兴起和发展，引发了经济增长模式、经济运行规律的变化，在世界范围内诞生了一大批高新技术企业。特别是 2009年 10月在深圳启动的创业板市场，为我国高新技术企业的发展提供了广阔的发展空间和平台，同时也为广大投资者提供了新的投资领。高新技术企业的价值大小是投资者最为关心的焦点之一，也是投资者投资成败的关键因素。高新技术企业价值由现有资产价值和衍生机会价值构成，传统价值评估方法能准确评估现有资产价值，而忽视衍生机会价值。我国有关高新技术企业价值评估方法的探讨尚未形成完整、成熟的理论体系。为完善高新技术企业价值评估方法，应用理论分析与案例分析、定量分析与定性分析相结合的方法展开研究，主要内容包括：矚慫润厲钐瘗睞枥庑赖。(1)现有企业价值评估方法评析部分，在论述高新技术企业及其评估方法概念的基础上，分析现有各种估价方法的适用性，说明我国传统企业价值评估的方法。聞創沟燴鐺險爱氇谴净。(2)高新技术企业价值评估方法构建部分，首先评估高新技术企业价值驱动因素；分别用折现现金流量法评估现有资产的价值，简单介绍实物期权定价法用于评估高新技术企业价值。残骛楼諍锩瀨濟溆塹籟。(3)案例分析部分，以北斗星通公司为例进行构建方法的应用研究。在价值评估过程中，应用了定量分析工具。用趋势外推法预测销售收入，确定经营年限以及折现率，运用现金流量法对北斗星通公司进行价值研究。酽锕极額閉镇桧猪訣锥。(4)结论与展望部分，总结了研究工作的重要意义、存在的问题和有待拓展之处。关键字：高新技术企业，价值评估，折现现金流量法，实物期权法，北斗星通公司Study on the Assessment of the Value of High-tech Enterprises彈贸摄尔霁毙攬砖卤庑。 -The case study company based on the Big DipperAbstract: with the rapid development of Chinas high-tech enterprises, mergers and acquisitions, corporate financial management, enterprise listing, risk investment advisory services and other activities become more active, which has a great demand on enterprise value evaluation. High-tech enterprise value is composed of the opportunity value of existing assets and increase in value, traditional valuation methods can accurately assess the value of existing assets, ignoring the value of growth opportunities. Be just unfolding on the high-tech enterprises value assessment methods of China, has not yet formed a complete theoretical system, mature. Evaluation method for improving the value of high-tech enterprises, research methods of theoretical analysis and case analysis, quantitative analysis and qualitative analysis, the main contents include:the value of existing assessment methods of enterprises, based on the concept of high-tech enterprises and its evaluation methods, applicability analysis of various existing valuation methods, explaining the method of Chinese traditional enterprise value evaluation.謀荞抟箧飆鐸怼类蒋薔。(1) valuation methods in high-tech enterprise construction part, the first evaluation of high-tech enterprise value drivers; respectively using the discounted cash flow method to assess the value of existing assets and real option pricing method is applied to evaluate the value of high-tech enterprises.厦礴恳蹒骈時盡继價骚。(2) the part of case analysis, applied research on BDStar company as an example for constructing method. In the evaluation process, applied the tools of quantitative analysis. 茕桢广鳓鯡选块网羈泪。(3) the part of case analysis, applied research on BDStar company as an example for constructing method. In the evaluation process, applied the tools of quantitative analysis. Forecast sales income trend extrapolation method, to determine the operating period and the discount rate, the Big Dipper pass company value of using cash flow method.鹅娅尽損鹌惨歷茏鴛賴。(4) the conclusion, summarizes the positive significance of the research, the existing problems and to expand it.籟丛妈羥为贍偾蛏练淨。Keywords: high technology and new technology enterprise, valuation, discounted cash flow method, real option method, the Big Dipper company預頌圣鉉儐歲龈讶骅籴。目 录1.绪论51.1研究背景及意义51.2国内外研究现状61.2.1国内研究现状.6渗釤呛俨匀谔鱉调硯錦。1.2.2国外研究现状.6铙誅卧泻噦圣骋贶頂廡。1.3研究方法.6擁締凤袜备訊顎轮烂蔷。1.4研究内容.7贓熱俣阃歲匱阊邺镓騷。2.高新技术企业特点及价值要素分析.72.1 高新技术企业概述72.1.1高新技术企业的认定.7坛摶乡囂忏蒌鍥铃氈淚。2.1.2高新技术企业的特点.8蜡變黲癟報伥铉锚鈰赘。2.2 高新技术企业价值要素分析93.高新技术企业价值评估方法概要103.1 企业评估价值理论论述103.1.1企业价值的概念.10買鲷鴯譖昙膚遙闫撷凄。3.1.2企业价值评估的涵义.10綾镝鯛駕櫬鹕踪韦辚糴。3.1.3企业价值评估方法的论述.11驅踬髏彦浃绥譎饴憂锦。3.2 现金流量法应用于高新技术企业价值评估.123.2.1现金流量法概述.12猫虿驢绘燈鮒诛髅貺庑。3.2.2现金流量法在高新技术企业价值评估中的难点.13锹籁饗迳琐筆襖鸥娅薔。 3.2.3现金流量法评估高新技术企业价值步骤.14構氽頑黉碩饨荠龈话骛。3.3 实物期权法应用于高新技术企业价值评估.143.3.1实物期权法概述.15輒峄陽檉簖疖網儂號泶。3.3.2实物期权法在高新技术企业价值评估的应用.16尧侧閆繭絳闕绚勵蜆贅。4.基于北斗星通公司的价值评估研究.18 4.1 北斗星通北京介绍.19 4.1.1北斗星通公司科技创新成果简介.19识饒鎂錕缢灩筧嚌俨淒。 4.1.2北斗星通公司主营构成.19凍鈹鋨劳臘锴痫婦胫籴。 4.1.3北斗星通公司财务构成.20恥諤銪灭萦欢煬鞏鹜錦。 4.2北斗星通公司价值评估.24 4.2.1 采用现金流量法的价值评估.25鯊腎鑰诎褳鉀沩懼統庫。4.2.2 采用实物期权法的价值评估.28硕癘鄴颃诌攆檸攜驤蔹。5. 结论与展望.29阌擻輳嬪諫迁择楨秘騖。 5.1研究的结论.29氬嚕躑竄贸恳彈瀘颔澩。 5.2研究的展望.29釷鹆資贏車贖孙滅獅赘。参考文献.301. 绪论1.1 研究背景及意义目前，我国相关政策规定，高新技术企业在需要上市融资、担保及抵押贷款、引进风险投资、进行低成本地扩张并购或联营，或需要进行技术许可、技术转让以获得更多的收入这些产权交易行为时，为企业决策提供依据，都必须经过评估机构对企业的价值进行评估。因此，高新技术要想认识自身的价值，寻求升值的可能，就必须对企业的价值进行评估。因此，为了促进高新技术企业更快更好的发展，为企业和其他的利益相关者提供优质的价值咨询服务，就要提高高新技术企业价值评估的水平，本文研究最终目的也就是提高高新技术企业价值评估的水平。怂阐譜鯪迳導嘯畫長凉。对高新技术企业价值评估进行研究有三个方面的现实意义。1、对高新技术企业的价值评估进行研究，可以提高高新技术企业价值评估水平，更好地为企业及利益相关者提供决策依据与参考。2、对高新技企业的价值评估进行研究，可以强化以价值管理为基础的管理理念，使评估工作更好地为高新技术企业的财务管理目标服务。3、对高新技术企业价值评估进行研究，有利于中国创业板市场的健康发展。对高新技术企业价值评估进行研究的同时，也对我国现有的企业价值评估理论进行丰富和深化。因此，对高新技术企业价值评估进行研究，除了具有指导实践的现实意义外，还具有丰富我国资产评估理论的重要的理论意义。谚辞調担鈧谄动禪泻類。1.2 国内外研究现状1.2.1国内研究现状我国高新技术企业在企业价值管理和评估方面相比传统行业企业的需求更加迫切，这是由于我国高新技术企业发展较晚，又缺乏退出机制，风险投资参与高新技术企业也不活跃，种种原因造成我国目前对高新技术企业价值评估的重视不够和有效需求不足，所以有关高新技术企业价值评估的研究不多，评估理论和评估方法处于边实践边探索的阶段。据张思宁（2006）的统计，中国证券报2002 年刊载的资产评估报告摘要中共有企业价值评估项目 82 项，在标注了评估方法的 65个项目中，有 63 个都是采用传统的成本法针对传统行业企业的评估，仅有 2 项使用收益法和市场法对高新技术企业进行价值评估。由此可见，在对高新技术企业进行价值评估无论在理论方面还是在实践方面都严重不足，对高新技术企业价值评估的研究任重而道远。嘰觐詿缧铴嗫偽純铪锩。1.2.2国外研究现状 对高新技术企业价值评估的研究，相比于国内，国外已经达到了相对较高的水平，形成了相对独立的评估方法体系。作为建立主要为中小高新技术创业企业提供融资场所-NASDAQ 最早的美国，也对高新技术企业价值评估提出了资产净值评估法、市盈率法、公司价值与营业额比率法、期权定价法等多种方法，除此之外针对网络公司价值评估还提出了市场用户价值法、浏览页面法、点击数量法等等。这些方法有的是在传统评估方法基础上的发展，有的则是一种与传统评估方法完全不同的全新概念， 而且它们都根据不同的评估目的、评估对象的具体情况在评估实践中得以应用。熒绐譏钲鏌觶鷹緇機库。1.3 研究方法 1. 理论研究：为了解决高新技术企业价值评估难点的对策,选择适合高新技术企业价值评估方法，阅读国内外关于高新技术企业及企业价值评估等方面的文献。 鶼渍螻偉阅劍鲰腎邏蘞。2. 调查研究：通过与资产评估机构和财务咨询机构的工作人员进行座谈，以及跟老师的探讨，进一步研究如何对高新技术企业价值进行评估。纣忧蔣氳頑莶驅藥悯骛。3. 案例分析：通过为北斗星通公司进行价值评估，将理论研究应用于实践。本文将上述三方面结合在一起，以理论研究为主，一定的调查研究和案例分析为辅，努力做到理论联系实际。力求较为全面的分析高新技术企业价值评估的基本问题，寻找能够最适合高新技术企业价值的评估方法。颖刍莖蛺饽亿顿裊赔泷。1.4 研究内容 基于目前我国高新技术企业价值评估的现状和我国企业价值评估的基本理论，本文对高新技术企业的概念、特点以及价值要素进行了分析，形成了本文的第二部分内容。对高新技术企业价值评估的各种要素进行分析之后，相比于传统价值评估，揭示出各种评估方法的利弊，并提出适用于高新技术企业价值评估的评估方法，形成了本文的第三部分内容。在一定理论基础，对北斗星通公司进行价值评估，将理论运用于实践，即形成了本文的第四部分。在理论与实践相结合的情况下，对高新技术企业价值评估进行了总结并加以对未来的展望，也就行成了本文的第五部分。濫驂膽閉驟羥闈詔寢賻。2.高新技术企业的特点及价值要素分析2.1高新技术企业概述在对高新技术企业进行价值评估的之前，我们首先要对高新技术企业的认定、特点、价值要素形成一个全面的认识。我们要想用发展较为成熟的用于传统企业的评估方法应用于高新技术企业的价值评估，就必须在充分认识了高新技术企业的基本问题之后，了解高新技术企业与传统企业之间异同之后，才能进行有选择的利用和调整。銚銻縵哜鳗鸿锓謎諏涼。2.1.1高新技术企业的认定 高新技术企业是从事一种或多种高新技术研究与开发及其商品化运作的经济实体，其主要特点在于，技术的先进性和产品的创新性。由于各国的科学技术水平、经济发展状况存在很大差异，因此，在高新技术企业的界定方面，尚没有统一的衡量标准。挤貼綬电麥结鈺贖哓类。我国对高新技术企业的认定是通过划分高新技术的范围来确定的。根据国家科委颁布的国家高新技术企业认定管理办法及其附件国家重点支持的高新技术领域，对高新技术企业的认定作了一系列的规定。该办法把高新技术范围划定为：电子与信息技术、生物工程和新医药技术、新材料及应用技术、先进制造技术、航空航天技术、现代农业技术、新能源与高效节能技术、环境保护新技术、海洋工程技术、核应用技术、其它在传统产业改造中应用的新工艺、新技术。同时规定了高新技术企业认定的条件：赔荊紳谘侖驟辽輩袜錈。(1)在中国境内注册的企业，近三年内通过自主研发、受让、受赠、并购等方式，或经过五年以上的独占许可方式，对其主要产品（服务）的核心技术拥有自主知识产权。塤礙籟馐决穩賽釙冊庫。(2)产品（服务）属于国家重点支持的高新技术领域规定的范围。(3)具有的大专以上学历的科技人员占职工总人数的 30以上，其中从事高新技术产品研究开发的科技人员应占企业职工总数的 10以上。裊樣祕廬廂颤谚鍘羋蔺。(4)企业每年用于高新技术及其产品研究开发的经费应占本企业当年总销售额的 5以上。(5)高新技术企业的技术性收入与高新技术产品销售收入的总和应占本企业当年总收入的 60以上；新办企业在高新技术领域的投入占总投入 60以上。仓嫗盤紲嘱珑詁鍬齊驁。(6)企业的研究开发组织管理水平、科技成果转化能力、自主知识产权数量、销售与总资产成长性等指标符合高新技术企业认定管理工作指引（另行制定）的要求。绽萬璉轆娛閬蛏鬮绾瀧。2.1.2高新技术企业的特点高新技术企业是知识密集型，需要高额投资且高风险与高收益并存的产业；高新技术迅猛发展、产品更新周期短且产业一般呈高速增长的趋势，尽管高新技术企业属于企业范畴，但是，跟传统的企业相比，又有明显的区别性特征，这主要表现在：骁顾燁鶚巯瀆蕪領鲡赙。（1）高新技术企业多半是先有研究成果，然后建立企业，其目的是将技术商品化，以实现其经济价值。（2）科学技术的创新是高新技术企业存在的前提，如果没有科学技术的发明创新，高新技术企业也就失去了存在的价值与意义。瑣钋濺暧惲锟缟馭篩凉。（3）高新技术企业一个重要的特点是成长性，只要企业利用自己的科学技术开发出新产品能够满足市场需求，消费者被产品的新颖性和高技术特性所吸引，产品便能迅速占领市场、企业将获得巨大的经济效益，短时间内财富大量积聚，在短短的几年内企业就可以由原来的小公司发展成为组织和管理相对健全的大公司。鎦诗涇艳损楼紲鯗餳類。（4）高新技术企业成功的关键是企业领导团队的素质。（5）风险和收益总是相伴而生的，因此，高新技术企业的高收益同时也伴随着高风险。研究表明：在国外，一般高新技术企业的10年存活率仅为5%-10%。栉缏歐锄棗鈕种鵑瑶锬。2.2高新技术企业的价值要素分析由上述高新技术企业的特点可以看到，新经济和高新技术蕴藏着巨大的价值，这种价值来自于世界经济发展的大趋势。对于高新技术企业来说，它的价值主要集中在以下几个方面：辔烨棟剛殓攬瑤丽阄应。（1） 技术因素高新技术企业的技术创新以及技术产品化后可能带来的潜在的现金流是其能吸引大量风险投资的一个重要原因。但在评估技术项目时，应主要考虑两个方面：一是技术本身,二是技术的产业化方面。这是因为，如果早期的风险投资能够获得较好的经济收益，这就要求技术项目能按计划研发成功，并能够实现技术产品化，产品市场化。一旦技术项目研发失败或是无法实现产品化、市场化，那么早期的风险投资将沉入大海。因此,对主要技术项目的评估是对高新技术企业投资价值的评估的重中之重。峴扬斕滾澗辐滠兴渙藺。（2） 研发团队高新技术项目的研发过程不仅漫长,而且还带有很多不确定性,研发失败的风险很高。在确定选择某家高新技术企业进行投资时,在对其技术项目进行评估之外,也应考虑企业的研发团队的研发实力。这是因为，高新技术项目的研发过程相对漫长，同时又伴随着许多的不确定性，项目失败的可能性很高。所以，高新技术企业的研发团队很重要，既包括研发团队成员的素质还要注意是否有优秀的科研合作机构参与。这包括有高新技术企业研发团队重要成员的能力和是否有很好的科研合作机构的参与。詩叁撻訥烬忧毀厉鋨骜。（3）经营管理的价值尽管高新技术项目的价值在很大程度上决定了高新技术企业的价值，但也绝不是各项技术项目价值的简单相加之和。要想企业的绩效水平达到1+12的效果，这就需要有效的经营管理来实现企业价值的最大化所以，在有前途的科研项目，优秀的研发团队的基础上，还要有有效的经营管理才能称得上是有投资价值的企业。则鯤愜韋瘓賈晖园栋泷。3.高新技术企业价值评估方法概要3.1企业价值评估理论综述3.1.1企业价值的概念在市场经济的条件下，企业发展到高级阶段，企业价值的概念应运而生。金融经济学家认为，企业的价值是该企业预期自由现金流量以其加权平均资本成本为贴现率折现的现值。而在管理学领域，企业价值又被定义为企业遵循价值规律，通过以价值为核心的管理，使所有与企业利益相关者均能获得满意汇报的能力。在今天，随着知识经济的到来,企业价值被赋予了新的内涵,企业价值的创造突破了传统的规律,企业可以单纯地依靠知识和人才进行战略调整和资产重组,进而创造价值和财富。因此，企业价值的概念是我们队企业价值进行深入研究的基础。胀鏝彈奥秘孫戶孪钇賻。3.1.2企业价值评估的涵义企业价值评估是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、评估并发表专业意见并撰写报告书的行为和过程。企业价值评估是将企业作为一个有机整体，依据其拥有或占有的全部资产状况和整体获利能力，充分考虑影响企业的各种因素，结合企业所处的宏观经济环境及行业背景，对企业整体公允市场价值进行的综合性评估。对企业价值评估的这一定义是建立在价值管理和价值分析的基础上的,它通过借鉴了管理学、金融学、理财学中的理论与方法来丰富和完善自身,在价值管理日益被企业所重视的时代，企业价值评估符合经济环境发展的需要。鳃躋峽祷紉诵帮废掃減。3.1.3企业价值评估的方法论述（1）企业价值评估的方法由于企业价值性质的复杂性和评估的着眼点不同，客观上存在着多种评估方法，这些评估方法因为其理论基础和假设前提不同，其实用性也不尽相同，在企业价值评估的实践过程中，应结合评估对象的特点和具体环境来选择不同的评估方法。传统的企业评估方法可分为三大类：收益法、市场法、成本法。稟虛嬪赈维哜妝扩踴粜。收益法的基础是经济学中的预期效用论，一项资产的价值是根据它所能获得的未来现金流量的现值，其折现率表示投资该项资产并获得收益的风险的回报率。即企业的价值在于预期企业未来所能够产生的收益。陽簍埡鲑罷規呜旧岿錟。市场法应用于企业价值评估是在认为类似的资产应该有类似的交易价格基础之上的。该方法的应用是有假设条件的，即如果类似的资产在交易价格上存在较大差异，则在市场上就可能产生套利交易的情况。运用市场法对企业价值进行评估，是在市场及市场中参考企业的成交价格信息的基础上，进行分析和判断其价值。沩氣嘮戇苌鑿鑿槠谔應。成本法的基本原理是重建或重置评估对象，即在条件允许的情况下，任何一个精明的潜在投资者，在购置一项资产时所愿意支付的价格不会超过建造一项与所购资产具有相同用途的替代品所需的成本。钡嵐縣緱虜荣产涛團蔺。（3） 企业价值评估方法比较收益法市场法成本法评估基础预期的收益折现率市场参考企业的成交价格资产负债表适用企业成长期、成熟期的企业受限相对较少拥有不动产的控股企业或评估前提为非持续经营时非适用企业处于困境、收益具有周期性、闲置资产较多、经营状况不稳定的企业受限相对较少在持续经营下不适合优点重点考虑企业资产未来的收益能力简单、直观、便于理解、应用灵活评估结果客观依据较强不足复杂，限制条件较多，数据估测有难度与评估对象绝对相同或者类似的可比企业以及价值比率的调整难度大无法把握整体性，难以衡量整合效应3.2 现金流量法应用于高新技术企业价值评估3.2.1 现金流量法概述自由现金流量折现法是建立在美国经济学家艾尔文费雪的 “企业价值是企业所能带来的未来现金流量的折现值” 价值理论上的一种评估方法。适用于持续经营假设前提下的企业。其基本原理是企业价值等于该企业预期在未来所产生的全部自由现金流的现值之和。懨俠劑鈍触乐鹇烬觶騮。 具体计算公式如下：（1）股东权益成本采用资本定价模型（CAPM）计算，其计算公式为：Ri=Rf+E （Rm ） -Rf （1-1）謾饱兗争詣繚鮐癞别瀘。其中： Rf 是无风险利率； E（Rm ）是市场预期收益率； 是风险系数（2） 折现率的计算采用国际上通用的加权平均成本模型（WACC），其计算公式为： （1-2）其中： WACC 是平均资本成本； Ri是权益成本； Kb 是企业的税后负债成本； S 是企业的股东权益； D 是企业总负债。呙铉們欤谦鸪饺竞荡赚。（3）利用自由现金流量折现模型Free Cash Flow Model） 评估企业价值。主要分为三类：永续增长模型、 两阶段增长模型和三阶段增长模型。莹谐龌蕲賞组靄绉嚴减。第一，永续增长模型。在永续增长模型中，假设企业的自由现金流量以固定的增长率稳定增长，企业价值计算如下：麸肃鹏镟轿騍镣缚縟糶。 （1-3）第二，两阶段模型。两阶段模型适用于增长呈现两个阶段特征的企业第一个阶段为超常增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段；第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率 企业价值计算如下：納畴鳗吶鄖禎銣腻鰲锬。 （1-4） 第三，三阶段模型。三阶段模型包括一个高速增长阶段、一个增长率递减的转换阶段和一个永续增长的稳定阶段 使用该模型应当满足以下条件：風撵鲔貓铁频钙蓟纠庙。首先，被评估企业的增长率应当与模型假设的三个阶段相符；其次，在高速增长阶段企业的资本支出应当明显超过折旧与摊销，在转换阶段两者的差距缩小，在稳定的低速阶段两者基本相当。灭嗳骇諗鋅猎輛觏馊藹。 （1-5） 其中：为第t年的自由现金流量,g为稳定增长阶段的增长率,为投资者要求的收益率. 3.2.2现金流量法在高新技术企业价值评估中的难点采用现金流量法对高新技术企业进行价值评估的难点主要有两个：企业的未来收益（增长率）的预测和折现率的选取。铹鸝饷飾镡閌赀诨癱骝。1.未来收益的预测难度大（1）经营历史短，缺乏财务数据。对企业的现状和历史绩效进行分析和判断，是对企业未来收益预测的基础，只有在掌握全面的历史数据的前提下，对企业未来收益的预测才能更加准确。但是，高新技术企业绝大多数都是创业企业，成立时间较短，历史数据有限。攙閿频嵘陣澇諗谴隴泸。（2）企业当前的绩效与未来发展能力的相关性不强。高新技术企业的发展主要取决于项目的发展。项目的研发、产品化、市场化的过程也就是高新技术企业的发展过程。研发项目是否能够成功地市场化，是高新技术企业是否能收到预期效益的关键。然而，许多处在成长期的高新技术企业，仅仅是拥有某项有前途的技术项目以及高素质的研发人员，产品研究、开发以及市场推广都需要大量的资金作为支撑。所以，此时的高新技术企业投资大、收入少，净现金流流基本为负，财务状况表现很差，这就意味着不能根据现在的业绩情况来计算收益增长率。趕輾雏纨颗锊讨跃满賺。 2.风险收益率难以确定风险收益率不易确定的原因主要有以下两方面：（1）科技发展迅速，技术产品化，产品市场化都具有很大的不确定性，所以企业面临的失败风险大。（2）投资者承担了高风险，必然追求超乎寻常的高收益率。3.2.3现金流量法评估高新技术企业价值步骤确定高新技术企业未来自由现金流量和与其相适应的折现率。1.预测企业自由现金流量（1）销售收入的预测。销售预测是自由现金流量预测的核心内容，销售收入是所有其他现金的来源和运用，代表着企业经济活动的总量。夹覡闾辁駁档驀迁锬減。（2）企业所处的发展阶段。如果企业处在常态均衡阶段，自由现金流量具有相对的稳定性和可预测性，只需做些简单假设就能确定企业持续经营的未来现金流量。视絀镘鸸鲚鐘脑钧欖粝。（3）推测自由现金流量。在编制项目投资未来自由现金流量表时，要尽可能准确推测企业经营中，自由现金流入与流出的实际情况。偽澀锟攢鴛擋緬铹鈞錠。2.确定折现率使用的折现率为未来收益折现率，折现率一般由无风险报酬率和风险报酬率两部分组成。传统企业的折现率主要取决于无风险报酬率，但对于高新技术企业来说，因其具有高风险，所以风险报酬率会明显高于传统企业，即高新技术企业所使用的折现率要远远高于传统企业的折现率。緦徑铫膾龋轿级镗挢廟。3.经营期限本文案例假设企业持续经营，可以运用永续法对未来现金流进行计算，这样就减少了很多繁琐的计算。而且事实证明，如果企业的总收益期超过一定年限后，采用永续法与其他方法所评估的的企业价值结果差别相差不多。騅憑钶銘侥张礫阵轸蔼。3.3实物期权理论应用于高新技术企业价值评估3.3.1 实物期权理论概述在企业面临的不确定性较高的时候，像高新技术企业都面临着较高的不确定性，即较高的风险。传统的评估理论会认为，高风险会降低企业价值，在评估过程中，不确定性的高低与企业价值的大小成正比。而期权定价理论则认为，这种高不确定性与企业价值大小成反比，即高不确定性不仅不会降低企业价值，反而会提升其价值，这是因为不确定性使企业拥有更多的机会和更大的选择空间，用期权定价理论来说，就是企业拥有更多的期权。企业价值由企业现有业务的价值和企业成长机会带来的衍生价值两部分组成，随着高新技术企业的发展壮大，机会衍生价值在企业价值中所占比例越来越高，所以，在评估高新技术企业价值时，不能单纯地看收益现金流，还要看到企业的衍生价值，并对其做出合理的估值，这样才能更为准确地评估高新技术企业的整体价值。企业所持有的增长机会，实际上是拥有一种权利，这种权利与金融期权相似，因而被称为实物期权。实物期权理论对于高新技术价值评估是一项全新的评估理论。疠骐錾农剎貯狱颢幗騮。3.3.2 实物期权理论在高新技术企业价值评估中的应用在运用实物期权法对企业进行价值评估时，不仅要考虑企业内部因素对期权价值的影响，还要考虑企业外部因素对其价值的影响。然而，实物期权法的应用应避免过于复杂与繁琐，更多地符合实用性的要求，所以，在应用中要兼顾全面性和实用性两个方面。镞锊过润启婭澗骆讕瀘。（1）实物期权的初步识别。识别实物期权并非仅仅识别企业所表现出来的期权，有的实物期权，是逃离在管理者的控制之外的，由内外部环境所导致的，这就需要评估者的经验和能力来仔细识别。榿贰轲誊壟该槛鲻垲赛。（2）判断期权的可获得性。实物期权的获得相比于金融期权的获得更加复杂与漫长，巨额的风险投入并不是期权能顺利获得的保证。实物期权的价值来源于创造过程和持有过程，而金融期权的价值只来自于持有过程，但对于实物期权来时候，创造过程才是决定实物期权价值的主要因素。邁茑赚陉宾呗擷鹪讼凑。（3）分析实物期权之间的互动性。高新技术企业不可能只有一个实物期权，在企业生产经营过程中就会产生各种类型的实物期权，这些期权之间往往会存在互动性，即增益性和排斥性两种。如若期权之间是增益性的，我们可以合并期权来减少互动期权数量；如若期权之间是排斥性的，我们可以通过比较其可获得性，将可获得性低期权排除。嵝硖贪塒廩袞悯倉華糲。（4）分析市场结构对实物期权价值的影响。实物期权具有排他性，然而，不同的市场结构对实物期权的排他性影响是不同的，也就是说，在不同的市场结构下，同样实物期权的价值也是不一样的。所以要分析市场结构对实物期权的价值的影响。该栎谖碼戆沖巋鳧薩锭。（5）确定输入变量。初始投资的确定具有很大的不确定性，因为投资支出受到很多因素的影响；初始投资的不确定性直接导致期权执行价格的不准确性；无风险利率一般采用政府短期债券的利率，而这种利率也只能模糊地反映资金的时间价值。因此，由于市场的不发达，理论的不完善，实物期权的评估所需的输入变量具有随机性和不确定性的。劇妆诨貰攖苹埘呂仑庙。4 基于北斗星通公司的价值评估研究选择北斗星通公司作为案例来对其进行价值评估，有着非常重要的现实意义：准确地评估北斗星通公司的价值，就成功地验证了现金流量法和实物期权法在评估高新技术企业中的适用性，丰富高新技术评估理论的同时，还为广大的投资者提供投资参考。以北斗星通公司所为案例来研究的原因在于：(1)北斗星通公司是中国重点高新技术企业，在中国乃至全球，其定位系统和位置服务都处于领先地位。(2)北斗星通公司是上市公司，容易获得价值评估所需的相关资料。臠龍讹驄桠业變墊罗蘄。41 北斗星通背景介绍北京北斗星通导航技术股份有限公司（2007年8月，北斗星通公司在深圳证券交易所正式挂牌上市，股票代码：002151）是在2000年伴随着我国北斗导航定位卫星成功发射，立志以推动中国卫星导航定位产业化发展为己任，创建而成的从事卫星导航定位业务的专业化公司。公司的主要业务是基于位置的信息系统应用、卫星导航定位产品供应以及基于位置的运营服务，集研发、生产、销售为一体，服务于导航定位、指挥控制、精密测量、目标监控等军民应用领域。鰻順褛悦漚縫冁屜鸭骞。作为中国最早从事卫星导航定位业务的专业公司之一，北斗星通公司致力于为用户提供基于卫星导航地位技术的解决方案，在卫星导航定位产品业务领域，公司通过合作创新与自主创新，为测绘、机械控制、海洋渔业、国防、通信、电力等领域提供包括BDNAV GNSS系列板卡、北斗集团用户中心系列设备等多系列产品；在基于位置的信息系统应用业务领域，公司通过集成创新将卫星导航定位、通信、地理信息等多种资源与应用行业作业流程深度融合，提高行业用户生产作业效率、降低作业成本；基于位置的运营服务业务是北斗星通发展的又一重要战略方向，公司已建成了以北斗系统为核心，并融合移动通信系统和互联网的北斗运营服务网络，为注册用户提供导航定位、数字报文通信服务和基于位置的增值信息服务。北斗星通的三大业务相互补充，互相促进，形成了“产品+系统应用+运营服务”的业务发展模式，也造就了“北斗星通”这一响亮的卫星定位品牌。穑釓虚绺滟鳗絲懷紓泺。4.1.1北斗星通公司自成立到现在的科技创新成果自主创新产品名称证书编号北斗一号信息服务系统3050001北斗玉衡集装箱作业监控管理系统软件V1.CX2009DZ1526BDNAV高精度GNSS板卡CX2009DZ1527专利名称授权号基于北斗卫星导航系统定位通信的双模船载终端及方法Zl200810117618.0一种用于船队管理的船载终端及船队管理方法Zl200810117612.3一种实现区域报警的船载终端及报警方法Zl200810117622.7一种基于GNSS定位系统的轮胎吊防碰控制系统Zl200810247058.0一种组合定位仪中惯性模块安装装置Zl200920104889.2一种带有定位控制器的正面吊/堆高机定位控制系统Zl200910080924.6一种航迹测试系统中的GNSS控制器（实用新型）Zl200920110563.0一种GNSS接收机板卡（实用新型）ZL200920278236.6海洋渔业船载信息终端（外观）ZL201030164791.4一种船载设备（实用新型）ZL201020219706.44.1.2北斗星通公司主营构成产品行业地区主营收入同比增长主营收入占比主营利润主营成本毛利润产品销售46477.1410.3981.612604.5533872.627.12系统项目7074.873.7612.423868.953205.8454.69运营服务3287.2845.995.772709.81577.4782.43其他(补充)115.41-0.232.9682.4528.56汽车电子行业16670.1142.8329.273017.8213652.2918.1 高精度应用行业15797.3333.0527.745342.9110454.4233.82国防行业13528.1910.0723.756560.56967.6948.5海洋与渔业5678.6-15.059.971991.863686.7435.08其他行业5164.99-12.549.072270.232894.7643.95其他(补充)115.41-0.232.9682.4528.56华北地区18618.5537.3732.697468.7811149.7840.11华东地区15089.0461.3726.495494.549594.536.41中南地区11819.4-24.3920.753391.438427.9628.69西南地区6036.4914.0210.61019.675016.8116.89东北地区2511.8848.924.411099.681412.243.78港澳台及海外地区2123.0515.773.73466.951656.121.99西北地区640.82-40.341.13242.27398.5537.81其他(补充)115.41-0.232.9682.45 4.1.3北斗星通公司的财务结构（1）偿债能力比率日期2012-12-312012-09-302012-06-302012-03-31流动比率1.64671.61201.48291.6514速动比率1.18191.09741.016