公司理财第5章.ppt

第五章 证券投资 明确证券投资的概念 目的和意义掌握证券投资的基本程序 主要分析方法和证券估价熟悉证券投资组合的相关内容了解有效资本市场理论 第一节证券投资概述 一 证券投资的概念及基本程序 是指投资者 法人或自然人 购买股票 债券 基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品以获取红利或利息的投资行为和投资过程 是直接投资的重要形式 也是企业对外投资的重要组成部分 一 证券投资的概念 二 证券投资的程序 1 选择投资对象 企业进行证券投资首先要选择合适的投资对象 这是证券投资最关键的一步 它关系到投资的成败 企业在选择投资对象时一般应遵循以下三个原则 1 安全性原则 2 流动性原则 3 收益性原则 2 开户与委托交易 一 证券投资的概念及基本程序 证券交易成交后 买卖双方要相互交付价款和证券 比如 某投资者买入一笔股票 买卖成交后 他要向股票的卖方交付价款 收取股票 而卖方则要向他交付股票 收取价款 这一过程 即为证券的交割 3 交割与清算 4 过户 如果投资者购买的是记名证券 则还需要办理过户手续 股票的过户一般都是由专门的机构统一办理 并不需要投资者亲自到各个股票发行公司去办理 二 证券投资的目的 一 短期证券投资的目的 二 长期证券投资的目的 长期证券投资是指通过购买不准备在1年之内变现的有价证券而进行的对外投资 长期证券投资一般占用的资金量较大 对企业具有深远的影响 通常企业进行长期证券投资主要出于以下目的 1 作为现金的替代品2 出于投机的目的3 满足企业未来的财务需求 1 为了获取较高的投资收益2 为了对被投资企业取得控制权3 进行多样化投资 分散投资风险 三 证券投资分析的主要方法 一 基本分析法 三 证券投资分析的主要方法 二 技术分析法 第二节证券估价 一 证券估价的基本原理 1 账面价值账面价值 BookValue 包括 资产的账面价值和企业账面价值 资产账面价值是指资产的入账价值 在现行会计模式下 资产按历史成本入账 企业账面价值则是企业资产负债表列示的各项资产价值与各项负债价值之差 会计所报告的就是账面价值 在一般情况下 账面价值与市场价值不同 2 清算价值清算价值 LiquidationValue 指一项或一组资产从正在运营的企业组织中分离出来单独出售所能获得的货币额 这种价值与企业持续经营价值相对应 3 持续经营价值持续经营价值 Going concernValue 是指企业作为一个正在持续运营的组织出售时所能获得的货币额 一般而言 清算价值与持续经营价值不相等 对于经营管理不善的企业可能其清算价值大于持续经营价值 一 价值的含义 一 证券投资的概念及基本程序 4 市场价值一项资产的市场价值 MarketValue 就是该项资产或类似资产在公开市场上进行交易时的市场价格或交易价格 这是市场上买卖双方进行竞价后产生的双方都能接受的价格 对于一个企业而言 市场价值是清算价值与持续经营价值中较大者 5 内在价值资产或证券的内在价值 IntrinsicValue 是在对所有影响价值的因素 资产 收益或现金流量 预期和管理等都正确估价后 该资产或证券应得的价值 内在价值是一种经济价值 一 价值的含义 二 证券估价的基本原理 资产或证券估价主要涉及如下过程 第一 对资产或证券的特征进行评估如证券的预期现金流入量 持续时间和风险 第二 估计投资者要求的报酬率 它体现了投资者对资产或证券的特征的评估 第三 按资产或证券按投资者要求的报酬率折算为现值 二 债券的估价 一 债券估价模型 1 付息债券的估价模型 典型的债券类型是有固定的票面利率 每年支付利息 到期归还本金的附息债券 bondwithcoupons 债券的未来现金流量包括两部分 持有期间的利息收入和到期时的本金 因此 债券价值计算的模型如下面的公式 此公式也称为债券估价的基本模型 5 2 式中 P 债券价格 I 债券票面利息率 M 债券的面值 I 每年利息 k 市场利率或投资人要求的必要报酬率 n 付息总期数 二 债券的估价 2 一次还本付息的债券估价模型 一次还本付息债券所产生的现金流量是到期时的本利和 5 4 1 债券按单利计息 2 债券按复利计息 5 3 式中 n 持有剩余期间的期数 m 整个计算期间的期数 如为新发债券 则m n 其余字母含义同上 二 债券的估价 3 贴现债券的估价模型 贴现债券 PureDiscountBond 是一种以低于面值的贴现形式发行 没有票面利率 到期按债券面值偿还的债券 这种债券在到期日前购买人不能得到任何现金支付 因此也称为 零息债券 5 5 二 债券的估价 二 债券价格与市场利率 债券价格与市场利率之间存在着以下几个基本关系 债券价格与市场利率之间存在着以下几个基本关系 1 2 3 4 其他因素不变 债券价格与市场利率水平成反比 市场利率下跌引起债券价格升高的百分比 要大于市场利率 其上升幅度所引起的债券价格下跌的百分比也大于市场利率 其他因素相同 债券距到期日的时间越长 其价格受市场利率变化的影响越大 即市场利率变化对长期债券价格的影响大于其对短期债券价格的影响 债券价值不仅受到市场利率的影响 而且受债券到期时间的影响 随着债券到期日的临近 债券价格将逐渐趋近于其面值 三 股票估价 一 股票估价的基本模型 以下两公式是确定股票价格的基本模型 5 6 式中 P 股票的现在价格 Dt 第t期的预期股利 k 投资者要求的必要报酬率 5 7 三 股票估价 式中 P 股票的现在价格 Dt 第t期的预期股利 k 投资者要求的必要报酬率 5 8 二 零增长股票估价模型 在每年股利稳定不变 投资人持有期间很长的情况下 可以假设未来股利不变 其支付过程是一个永续年金 股票的估价模型可简化为 三 股票估价 三 固定成长股票估价模型 设上年股利为D0 每年股利比上年增长率为g 则公式为 5 9 当g为常数 并且k g时 上式可简化为 5 10 四 固定成长股票估价模型 在现实生活中 有的公司股利是不固定的 例如 在一段时间里高速成长 在另一段时间里保持正常固定比率成长或固定不变 在这种情况下 就要分段计算 才能确定股票价值 四 投资基金的价值分析 发行主体不同 体现的权利关系不同 风险和收益的区别 存续时间和资产净值的区别 投资基金按基金单位是否可以赎回 分为封闭式基金和开放式基金 投资基金作为一种有价证券 它与股票 债券的区别主要表现在 四 投资基金的价值分析 一 投资基金价值的内涵基金的价值取决于基金净资产的现在价值 其原因在于 股票的未来收益是可以预测的 而投资基金的未来收益是不可预测的 投资者把握的就是 现在 即基金资产的现有市场价值 基金单位净值 NAV 它是在某一时点 每一基金单位 或基金股份 所具有的市场价值 基金单位净值 基金净资产值总额 基金单位总份数 5 11 二 基金的报价1 开放式基金的价格决定 卖出价 卖出价 基金单位资产净值 首次购买费 交易 5 12 买入价 方法一 基金买入价 基金单位资产净值 5 13 方法二 基金买入价 基金单位资产净值 交易费 5 14 方法三 基金买入价 基金单位资产净值 赎回费 5 15 四 投资基金的价值分析 2 封闭式基金的价格决定封闭式基金的价格除受到上述因素影响以外 还受到杠杆效应高低程度的影响 封闭式基金发行普通股是一次性的 即 基金的资金额筹集完后就封闭起来 不再发行普通股 当基金资产价值提高时 基金普通殷增长更快 反之 当基金资产价值下降时 基金普通股也下降更快 这种杠杆效应往往使某些封闭式基金公司的普通股市场价值的增减超过总体市场的升降 封闭式基金的价格决定可以利用普通股票的价格决定公式进行 五 其他金融投资工具的价值分析 一 可转换证券的价值分析1 可转换证券的价值可转换证券赋予投资者以将其持有的债券或优先股按规定的价格和比例 在规定的时间内转换成普通股的选择权 可转换证券有两种价值 理论价值和转换价值 2 可转换证券的市场价格 1 转换平价转换平价 可转换证券的市场价格 转换比率 5 19 2 转换升水和转换贴水转换升水 转换平价 基准股价 5 20 转换升水比率 转换升水 基准股价 5 21 若转换平价小于基准股价 差额就被称为转换贴水 公式 转换贴水 基准股价 转换平价 5 22 转换贴水比率 转换贴水 基准股价 5 23 3 转换期限转换期限通常是从发行日之后若干年起至债务到期日止 五 其他金融投资工具的价值分析 二 优先认股权的价值分析优先认股权是指在发行新股票时 应给予现有股东优先购买新股票的权利 其做法是给每个股东一份证书 写明他有权购买新股票的数量 数量多少根据股东现有股数乘以规定比例求得 1 附权优先认股权的价值M RN S R 5 24 式中 M为附权股票的市价 R为附权优先认股权的价值 N为购买1股股票所需的股权数 S为新股票的认购价 2 除权优先认股权的价值M RN S 0 5 26 上述两式原理完全一致 投资者可在公开市场购买1股股票 付出成本M 或者 他可购买申购1股股票所需的认股权 并付出1股的认购金额 其总成本为RN S 这两种选择完全相同 都是为投资者提供1股股票 因此成本应是相同的 其差额为0 3 优先认股权的杠杆作用 五 其他金融投资工具的价值分析 1 认股权证的理论价值理论价值 股票市场价值 预购股票价格 5 28 但在进行交易时 认股权证的市场价格很少与其理论价值相同 事实上 在许多情况下 认股权证的市场价格要大于其理论价值 即使其理论价值为零 它的需求量也可能会很大 认股权证的市场价格超过其理论价值的部分称为认股权证的溢价 其公式为 5 29 溢价 认股权证的市场价格 理论价值 认股权证的市场价格 普通股市场价格 预购股票价格2 认股权证的杠杆作用认股权证的价格杠杆作用 就是指认股权证的价格要比其可选购的股票价格的增长或减少的速度快得多 三 认股权证的价值分析 第三节证券组合投资 一 证券组合投资概述 1 降低风险 2 实现收益最大化 一 证券组合投资的意义组合理论是建立在对理性投资者行为特征的研究基础之上的 在经典经济理论中 厌恶风险和追求收益最大化是理性投资者最基本的行为特征 证券投资进行组合管理 可以在降低资产组合风险的同时 实现收益最大化 二 证券投资组合的类别 1 2 3 避税型 收入型 增长型 4 5 6 收入 增长型 货币市场型 国际型 7 8 9 指数化型 组合型 伞型 一 证券组合投资概述 三 证券组合投资应考虑的基本原则证券投资组合的目标在于 在保持特定收益水平的条件下 把风险减少到最低限度 或者在将风险限制在愿意承担的特定水平条件下尽可能使收益最大化 尽管不同类型的证券组合的风险和收益的特征是不同的 但是 有一些基本原则是在任何类型的证券投资组合的选择和管理中都应该考虑的 1 2 3 本金安全性原则 基本收益稳定性原则 资本增长原则型 4 5 6 良好市场性原则 流动性原则 多元化原则 7 有利的税收地位原则 二 证券投资组合的收益与风险 一 证券投资组合的收益 所谓资产组合就是指两种或两种以上的资产 按照不同的比例构成的一个复合体 如果同时持有的资产均为有价证券 则称为证券资产组合或证券投资组合 投资组合的收益率是组合中单个证券的收益率的加权平均值 其中每一证券的权重等于该证券在整个组合中所占的投资比例 假定投资组合P是由N种不同证券构成 其中每种证券在组合中所占比例为W1 W2 WN N种证券的预期收益率分别为R1 R2 RN 那么投资组合的预期收益率应为 5 30 二 证券投资组合的收益与风险 二 证券投资组合的风险 二 证券投资组合的收益与风险 1 系统风险系统风险 又称为不可分散风险或市场风险 是由那些影响所有证券即整个市场的因素引起的风险 例如 宏观经济形势的变化 通货膨胀 国家政治形势的变化 如战争 等 2 非系统风险非系统风险是指发生于个别公司的特有事件造成的风险 例如 新产品开发失败 罢工 发生重大事故 失去重要的销售合同等 二 证券投资组合的收益与风险 3 风险分散由于非系统风险只与个别企业的状况相联系 当投资者持有多项资产 即投资于多个企业 或投资于多个方向 时 有些资产在一定时期内可能会因为受到下面因素的影响而使自身的价值增加 另一些资产在同一期内可能因受到负面因素的影响而使自身的价值减少 这种增加和减少的相互抵消 会使资产组合中单项资产的收益变化特性趋于消失 即每一个单项资产的非系统风险被分散掉了 资产组合中的资产数目越多 非系统风险的分散就越彻底 资产组合的风险分散效应 可以从资产组合的方差和标准差公式中清楚地看出 二 证券投资组合的收益与风险 三 资产组合的效率边界 金融市场的无差异曲线表示在一定的风险和收益水平下 资金供应者对不同资产组合的满足程度是无区别的 即同等效用水平曲线 图5 8是一组风险厌恶的资金供应者的无差异曲线 1 风险厌恶的资金供应者的无差异曲线 二 证券投资组合的收益与风险 我们将在风险相同情况下期望收益率最高 期望收益率相同情况下风险最小的投资组合称为有效投资组合 efficientportfolio 在期望收益率 标准差的图形中 表示有效投资组合的曲线被称为有效边界 efficientfrontier 或资产组合的效率前沿 如果资产的数量超过两种 从期望收益率 标准差的图形上看 可行集合不再是一条线 而是布满在一个有限的区域内 如图5 9中阴影所示 2 资产组合的有效率边界 二 证券投资组合的收益与风险 投资者究竟会从有效边界中选取哪个组合 取决于投资者对风险和收益的权衡态度 图5 10中投资者效用函数的无差别曲线与有效边界相切于P点 P点就是投资者最优的投资组合 是在所有可能的组合中产生最大效用的组合 如果投资者对风险厌恶程度高 就会选择风险小的投资组合 例如Y点 3 效用最大化 二 证券投资组合的收益与风险 如果在资本市场上除风险资产外 还存在着无风险资产 通常以短期国债投资作为无风险资产的近似 则无风险资产与有风险资产将构成一种不同于单纯由风险资产构成的资产组合集合 4 无风险资产和有风险资产组合 三 资本资产定价模型 资本资产定价模型是在马克维茨的现代资产组合管理理论基础上发展而来的 是由夏普 林特纳和布莱克等人在20世纪60年代提出的 资本资产定价模型 CapitalAssetPricingModel CAPM 的成立有 系列限制性假设 1 投资决策是针对 个确定的阶段而言 2 投资者的投资决策是基于预期收益和风险 3 投资者的决策标准是使其预期效用最大化 4 投资者的预测有同质性 即每一个投资者对证券的预期收益 收益方差和协方差都具有相同的估计 5 投资者可以进行无限制的卖空 6 投资者可以无风险利率进行无限制的借贷 7 所有资产都是完全可分的 8 每一投资者都单独进行决策 个人的投资行为不可能影响到整个市场的价格 9 无个人所得税 无交易成本 10 市场处于均衡状态 基于这样的假设 资本资产定价研究在市场均衡的条件下 期望收益率和风险的关系 三 资本资产定价模型 每一资产对风险充分分散的资产组合的总的风险 系统风险 的贡献 可以用它的系数来衡量 系数反映了个别资产收益的变化与市场上全部资产的平均收益变化的关联程度 一 系统风险与 系数 5 40 1 个别证券资产的 系数 系数的经济意义在于 它告诉我们相对于市场组合而言特定资产的系统风险是多少 三 资本资产定价模型 资产组合的风险是由构成这一组合的各单项资产的风险共同形成的 因此 系数的大小 也是由各单项资产的系数的权重和构成的 5 41 2 资产组合的 系数 式中 资产组合的 系数 资产i在资产组合中所占的比例 资产i的 系数 n 资产组合中的资产数量 三 资本资产定价模型 与单项投资不同 证券组合投资要求补偿的风险只是系统风险 而不要求对非系统风险 特别风险 进行补偿 因此 整群组合的风险报酬是投资者因承担系统而要求的 超过时间价值的那部分额外报酬 可用下列公式计算 二 证券投资组合的风险报酬 5 42 5 43 三 资本资产定价模型 当资本市场达到均衡时 风险的边际价格是不变的 任何改变市场组合的投资所带来的边际效果是相同的 即增加一个单位的风险帮得到的补偿是相同的 按照 的定义 将其代人均衡的资本市场条件下 就得资本资产定价模型 CAPM说明了风险与收益之间的线性关系 通常可以用图形加以表示 叫证券市场线 SecurityMarketLine SML 如图5 12所示 三 证券的风险和收益关系 图5 12 四 套利定价理论 鉴于资本资产定价模型的缺陷及其十分复杂的前提条件 20世纪70年代 美国经济学家斯蒂芬 罗斯提出了一种新的资本市场均衡理论 套利定价理论 ArbitragePricingTheory APT 所谓套利 是指投资者利用同一物质资产或证券的不同价格来赚取无风险利润的行为 四 套利定价理论 在套利定价理论中 一个经济变量能否成为风险因素 并得到市场补偿 取决于它是否具备以下三个重要的性质 一 风险性质的界