《金融投资学》-人大经典讲义【共603PPT,一份非常好的讲义】[精品文档].ppt

金融投资学中国人民大学2010 10 主要内容 主要金融证券 基础金融证券 股票 债券 基金衍生金融证券 远期金融合约 金融期货合约 金融互换合约 期权合约 金融市场 发行市场交易市场主要金融理论 资产组合理论 有效市场理论 资本资产定价模型 套利定价模型 期权定价模型 行为金融理论金融投资的策略和技巧 基础分析法 技术分析投资技巧 第一章金融证券与金融投资 第一节金融证券第二节金融投资的内涵第一节金融证券1 金融证券的概念 金融证券是指标有票面金额 证明持券人有权按期取得一定收入并可自由转让和买卖的所有权或债权凭证 这类证券本身没有价值 但由于它代表着一定量的财产权利 可以在证券市场上买卖和流通 客观上具有了交易价格 影响有价证券价格的因素很多 主要是预期收入和市场利率 2 金融证券的分类 1 按证券发行主体分类按证券发行主体的不同 有价证券可分为政府证券 金融证券 公司证券 2 按证券适销性分类 适销证券和非适销证券 3 按证券上市与否分类 上市证券和非上市证券 2 金融证券的分类 4 按证券收益是否固定分类 固定收益证券和变动收益证券 5 按发行地域分 国内证券和国际证券 6 按证券募集方式分 公募证券和私募证券 7 按证券性质分类 基础证券和金融衍生证券 3 金融证券的特征 1 收益性收益性是指持有证券本身可以获得一定数额的收益 这是投资者转让资本使用权的回报 有价证券的收益表现为利息收入 红利收入和买卖证券的差价 2 流通性证券的流动性又称变现性 是指证券持有人可按自己的需要灵活地转让证券以换取现金 3 风险性证券的风险性是指证券持有者面临着预期投资收益的不确定性 4 期限性 债券一般有还本付息期限 股票没有期限 可以看作无期证券 第二节金融投资的内涵 一 金融投资的内涵金融投资就是指投资者将资金用于金融资产即用于存款 贷款 或购买股票 债券 基金等各种有价证券 以期获得未来价值增值收益的行为 二 金融投资的趋势1 A 全球化 日益增长的便捷的联系方式以及监管限制的放松推动了投资的全球化 如美国投资者可直接购买存托凭证 B 证券化 资产证券化是指以一批资产作为抵押来发行证券 如抵押贷款证券化 C 金融工程化 就是通过分拆或组合金融工具重新创造一些新的金融工具的行为 如可转换债券 D 机构化 第二章股票第一节股票概述第二节股票的价值与价格第三节股票投资收益第五节我国的股票类型 第一节股票概述 一 股票的定义股票是有价证券的一种主要形式 它是股份有限公司发行的 用以证明投资者的股东身份和权益 代表对一家公司所有权的份额 并据以获取股息和红利的凭证 股东的权益在利润和资产分配上表现为索取公司对债务还本付息后的剩余收益 即剩余索取权 同时 股东有权投票决定公司的重大经营决策 这是剩余控制权 在公司正常经营状态下 股东拥有剩余索取权和剩余控制权 这两者构成了公司的所有权 返回 二 股票的特征1 收益性股票的收益可分成两类 第一类来自于股份公司 即从公司领取股息和分享公司的红利 第二类来自于股票流通交易 当股票的市场价格高于买入价格时 卖出股票就可以赚取差价收益 这种差价收益称为资本利得 2 风险性风险性是指股票收益的不确定性 股东能否获得预期的股息红利收益 取决于公司的盈利情况 股票的市场价格也会随公司的盈利水平和市场利率而变化 同时还受政治局势 社会因素 宏观经济状况的影响 从理论上讲 股票收益的大小与风险大小成正比例 3 流动性流动性是指股票可以自由地进行交易 股票持有者不能直接向股份公司退股 但可以在股票交易市场上很方便地卖出股票来变现 转让股票后 就将股票所代表的股东身份及其各种权益让渡给了购买者 4 永久性永久性是指股票所载有权利的有效性是始终不变的 是一种无期限的法律凭证 股票的有效期与股份公司的存续期间相联系 两者是并存的关系 通过发行股票筹集到的资金 在公司存续期间是一笔稳定的自有资本 5 参与性参与性是指股票持有人有权参与公司重大决策的特性 股东参与公司重大决策的权利大小取决于其持有股票数额的多少 三 股票的分类 1 按是否记名分类股票按是否记载股东姓名 可分为记名股票和不记名股票 1 记名股票记名股票是将股东姓名或名称记载于股票票面并同时载于公司股东名册的股票 2 不记名股票不记名股票也称无记名股票 是指在股票票面不记载股东姓名或名称 也不将其载入公司名册的股票 2 按有无面值分类 1 有面值股股票有面值股股票也称有面额股票 它是指在股票的票面记载一定金额即由票面价值的股票 2 无面值股股票无面值股股票也称无面额股票 指在股票的票面不载明具体金额即票面价值的股票 这种股票是在股票票面上标明其在公司资产总额中所占的比例 因此 也称为比例股票 3 按股权特点分类 普通股股票 优先股股票 普通股股票是股份有限公司发行的对股东不加特别限制 股东享有平等权利 并随公司利润的大小而收取相应的股息 红利的股票 普通股有以下权利 1 股份有限公司的经营参与权 2 盈利分配权 3 认股优先权 4 剩余资产分配权 普通股根据其风险特征 可分成以下几类 1 蓝筹股 指由经营业绩良好 运作稳定成熟 能定期分派股利 并在某一行业中处于支配地位的大公司所发行的普通股 2 成长股 它指的是销售额和收益额在迅速增长 并且其增长速度快于整个国家及其所在行业的增长水平的有限公司所发行的股票 3 周期股 它是指那些收益随着商业周期性波动而波动的公司所发行的股票 这类股票的特点是 在经济繁荣景气时 股份有限公司利润上升 股票收益增加 股票价格也上升 在经济不景气时则相反 4 防守股 它是与周期股相对应的一种股票 在商业条件普遍恶化时 其收益和红利仍高于其他股票的平均水平的股票 这种股票的特点是面对经济衰退的局面和恶化的经济条件 其收益具有稳定性 一般说来 公用事业 医药用品 水电 煤气行业的有限公司所发行的股票就属这一类 5 投机股 它指的是价格很不稳定或公司前景很不确定的股票 这类股票价格波动频繁 风险性很大 投机性很强 但是 由于其在短期内价格上涨下跌幅度很大 往往能够吸引一批敢于冒险的股票投机者 6 收入股 指的是能够支付较高的平均当期收益的股票 当期收益是指每期股息红利的平均值 它不包括资本利得 在众多的股票中选择收入股是十分困难的 带有很大的不确定性 7 概念股 指适合某一时代潮流的公司所发行的 股价随市场热点变换而呈较大起伏的普通股 2 优先股股票是与普通股股票相对应的一种特别股股票 指在公司收益和剩余资产分配方面比普通股具有优先权的股票 优先股作为一种股权证书 代表对公司的所有权 有些权力是优先的 有些权力又受到限制 优先股的特征 1 约定的固定股息率 2 优先分派股息和清偿剩余资产 风险比普通股要小 3 表决权受到限制 4 股票可由公司赎回 根据优先股股票所包含的权利的不同 优先股股票可以分为以下不同种类 1 累积优先股和非累积优先股 2 参与分配优先股和不参与分配优先股 3 可赎回优先股和不可赎回优先股 4 股息可调优先股和股息不可调优先股 5 可转换优先股和不可转换优先股 指在特定的条件下 股东可以将其所持股票变换成普通股股票或公司债券的一种优先股 第三节股票的价值与价格 一 股票的价值与价格的含义1 股票的价值从本质上讲 股票自身并没有价值 也不可能有价格 它仅仅是用以证明持有人具有财产权利的法律凭证 然而 股票代表着获取利益的权利 能够给持有者带来股息 红利收入 所以 股票的价值就是用货币来衡量的作为获利手段的价值 股票的价值主要有4种形式 股票面值 股票的帐面价值 股票的清算价值 股票的市场价值 1 股票的票面价值 即股票面值 它是股份有限公司在其所发行的股票上标明的票面金额 2 股票的帐面价值 又称股票净值或每股净资产 是指每股股票所包含的实际资产的价值 3 股票的清算价值 指股份有限公司破产后 出售资产 清算债务之后可以分配给股东的剩余资金 一般是在公司解散时才需要清算 4 股票的市场价值 股票的市场价值也称股票的市值 指股票在市场交易过程中所具有的价值 它等于公司股票的市场价格乘以流通中的股票数量 2 股票的价格 发行价格 理论价格 市场价格 1 股票的发行价格股票公开发售时所采用的价格 2 股票的市场价格股票的市场价格是股票在交易市场上流通转让时的价格 股票的市场价格又可分为开盘价 收盘价 最高价 最低价 平均价 最新价 成交价 等 3 股票的理论价格 内在价值 股票的理论价格是依据股票价格理论计算出来的价格 即投资者能从股票上获得的全部现金回报的现值 现金回报包括股利和最终售出股票的收益 这个现值是股票的内在价值 是用风险调整利率k进行贴现而得的现值 K实际上是投资者对股票要求的最低回报率 二 股票内在价值估值方法1 资产负债表法2 股利贴现模型 Dividenddiscountmodel DDM 3 固定增长的股利贴现模型 Gordonmodel 2 股利贴现模型 假定某投资者购买了某公司的股票 计划持有一年 股票的内在价值等于第一年末的股利与预出售价格的现值 即 1 根据公式上述公式 股票年末价值将为 2 如果我们假设股票在下一年将会以内在价值出售 将公式 2 代入公式 1 可得 3 这个公式可以解释为持有2年期的股利现值与预出售价格现值之和 继续用同样的方法 我们可以将上述公式推广 在假设持有期为n年的情况下 可以将股票价值写成n年中股利现值加上最终出售价格的现值之和 4 由于出售价格的不确定性和期限的无穷性 如将上式不断的代换下去 可得 5 公式 5 表明股票的内在价值等于所有永续股利的现值之和 这个公式被称为股票价格的股利贴现模型 dividenddiscountmodel DDM 2 固定增长的股利贴现模型 它是股利折现模型一种 它假设股利以稳定的速度g增长 即 将这些股利预测值代入公式5 可以计算出股票的内在价值为 应当指出的是 这个公式中使用的是永续现金流的贴现值 如果预期股利不会增长 那么股利现金流将是单一的永续现金流 该公式将变为固定增长的股利贴现模型在g小于k时才有效 如果预期股利永远以一个比可k快的速度增长 股票的价值将会无穷大 固定增长的股利贴现模型的内在经济学含义是股票价格每期以固定的速度g在增长 例题1 1 一公司刚支付的股利为3元 预计股利将无限期地以8 的速度增长 这个公司的市场平均收益率为14 求该公司的内在价值 第三节股票投资收益一 股利的含义及其来源 一 股利的含义股利是股份有限公司定期按照股票份额的一定比例支付给股东的收益 股息通常以每股若干元或百分比来表示 优先股按照固定的股息率优先取得股息 它是固定的 不以公司盈利水平大小为转移 普通股的股息一般是在支付优先股的股息之后 再根据剩余的利润数额确定和支付 因而是不固定 股息 红利来源于股份有限公司的净利润 二 股利的形式1 现金股利俗称派现 是最普遍 最基本的股利形式 2 股票股利俗称送股 它是股份有限公司以股票的形式向股东支付的股息 红利 通常是由股份有限公司以新增发的股票或一部分库藏股票 可赎回优先股 作为股利 代替现金分派给股东 实际上是将当年的留存收益资本化 股票股息使股东权益账户中不同项目之间的转移 对公司的资产 负债和股东权益毫无影响 3 财产股利 公司用现金以外的其他财产向股东分派股息 通常是公司持有的其他公司的股票 债券或实物 4 负债股利公司通过建立一种负债 用债券或应付票据作为股利分派给股东 到期可兑换成货币 持有期可以带来一定的利息 可以流通转让 随时变现 三 股息 红利的分配 一 股息 红利的分配原则 二 股息 红利的分配程序基本程序是 首先 由公司董事会根据公司的盈利水平和股息政策 确定股利分配方案 然后提交股东大会审议 通过后方能生效 董事会即可依股利分配方案向股东宣布 并在规定的付息日派发股息 红利 股息 红利的分配程序涉及几个重要的日期 1 分配公告日 这是公司董事会决定将在某日发放股息 红利 并向股东宣布这一分配消息的日期 2 股权登记日 只有在股权登记日被记录在公司股东名册上的股东 才有资格分享此次公司分配的股息 红利 超过这一日期未予登记的 则丧失其股利请求权 在该日闭市后 拥有该股票而没卖出的投资者 可以享受利润分配公告中所载明的各种权利 即含权 3 除权除息日 股权登记日后的第一个交易日就是除权除息日 又叫除权基准日 在该日及之后买进的股票不再享有送配公告中所登载的各种权利 如在股权登记日已拥有该股票 在该日将股票卖出 仍然享有送配权利 除权基准日确定后 除权当日会出现除权报价 其计算方法为 除息价 股权登记日收盘价 每股所派现金 送股除权价 股权登记日收盘价 1 送股比例 配股除权价 股权登记日收盘价 配股比例 配股价 1 配股比例 同时送股及配股的除权价计算方法 除权价 股权登记日收盘价 配股比例 配股价 1 送股比例 配股比例 同时送红 派息 配股的除权价计算方法为 除权价 股权登记日收盘价 配股比例 配股价 每股所派现金 1 送股比例 配股比例 例题 某公司股票市价为8元 该公司有1200万股在外流通 下列事件会对流通股数量和价格产生什么影响 1 发放15 的股票股息 2 按3 1配股 配股价为5元 每股 3 按市值的10 分红 答案 1 流通股数量变为 1200 1 15 1380万股 股票价格为 1200 8 1380 6 69 2 流通股数量变为 1200 1 1 3 1600万股 股票价格为 1200 8 5 1200 3 1600 7 25 第四节我国的股票类型 我国现行的股票按投资主体不同有国有股 法人股 公众股和外资股等不同类型 一 国有股国有股是指有权代表国家投资的部门或机构以国有资产向公司投资形成的股份 国有股从资金来源上看 主要有三个方面 第一 现有国有企业整体改组为股份公司时所拥有的净资产 第二 有权代表国家投资的政府部门向新组建的股份公司的投资 第三 经授权代表国家投资的投资公司 资产经营公司 经济实体性公司等机构向新组建股份公司的投资 二 法人股指企业法人或具有法人资格的事业单位和社会团体以其依法可支配的资产向股份有限公司投资所形成的股份 三 公众股公众股也称个人股 是社会个人或股份公司内部职工以个人合法财产投入公司形成的股份 有两种形式 公司职工股和社会公众股 1 公司职工股股份有限公司职工在本公司公开向社会发行股票时按发行价格所认购的股份 2 社会公众股指股份公司采用募集设立方式设立时向社会公众 非公司内部职工 募集的股份 四 外资股指股份公司向外国和我国香港 澳门 台湾地区投资者发行的股票 这是我国股份公司吸收外资的一种方式 它以人民币标明面值 在发行 交易和分红时均采用外汇进行计价支付 发行外资股的原因 A 国内市场无法满足寻求大额筹集资金的大公司的要求 B 分散公司的资金来源以减少对国内投资者的依赖 加强公司的治理结构 C 获得低于国内市场的筹资成本 外资股按上市地域可以分为境内上市外资股和境外上市外资股 1 境内上市外资股这类股票称为人民币特种股票或B股 它是以人民币标明面值 以外币认购和买卖 采取记名股票形式在境内证券交易所上市交易的 上交所B股以美元标价 深交所B股以港元标价 B股公司的注册地和上市地都在境内 2001年2月起境内居民可现汇存款购买B股 2 境外上市外资股指股份有限公司向境外投资者募集并在境外上市的股份 采取记名股票形式 以人民币标明面值 以外币认购 在境外上市时 可以采取境外存股证形式或者股票的其他派生形式 这类股票目前主要有H股 N股 S股等 其中 H股股指公司注册地在境内 在香港 Hong Kong 发行 在香港联合证券交易所挂牌交易的外资股 N股股指公司注册地在境内 在美国发行并主要通过存托凭证 ADR 在美国纽约 NewYork 上市的外资股 S股指公司注册地在境内 在新加坡 Singapore 发行上市的外资股 第三章债券第一节债券的概念与特征第二节债券的分类第三节可转换债券第四节债券的价格第五节债券投资收益 第三章债券第一节债券的概念与特征一 债券的概念与性质 一 债券的概念债券是发行人依照法定程序发行 并约定在一定期限还本付息的有价证券 基本要素 1 债券的发行主体 政府机构 金融机构和工商企业 2 债券的面值 票面价值 包括两个方面的内容 面值币种和票面金额大小 3 债券的利率 债券年利息与债券票面价值的比率 票面利率 4 债券的偿还期限 从发行日起到本息偿清之日止的时间 5 债券的本金 在到期时发行者对债权人所应偿还的金额 二 债券的特征1 偿还性2 流动性3 风险性4 收益性 第二节债券的分类一 按发行主体分类 一 政府债券是国家为筹措资金 按照信用原则 向投资者发行 承诺在一定时期支付利息和到期还本的债务凭证 1 中央政府债券 公债券或国库券 简称国债 是中央政府为筹措财政资金而发行的 目的是弥补预算赤字 建设公共设施 归还旧债本息等 2 地方政府债券 地方债券或称市政债券 是各级地方政府为了特定的目的而发行并偿还的债券 3 政府债券的特征 1 安全性高 政府承担还本付息的责任 信用高 安全性最好 2 流动性强 发行量大 信誉高 竞争力强 二级市场发达 允许上市交易和场外交易 流动性大增 3 减免税待遇 4 抵押代用率高 5 调节市场货币量 公开市场业务操作 二 金融债券银行及非银行金融机构发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券 金融机构资金来源大部分靠吸收存款 但为改变资产负债结构或者特定用途 也可发行债券增加资金来源 1 安全性好 2 期限较长 一般1一5年 长者可达10年 3 利率水平较高 一般高于同期银行储蓄存款利率 4 流动性强 可在证券市场上自由转让 买卖 具有很强的流通性 三 公司债券公司为筹措资金向社会发行承诺在一定时期按规定利率支付利息到期还本的债务凭证 一般期限较长 公司债券主要有以下几种 1 信用公司债券 无抵押债券 2 抵押公司债券 不动产抵押债券 3 保证公司债券 由第三者通常是母公司或银行作担保而发行的债券 4 证券抵押信托公司债券 它是指发行公司以股票或其他债券为担保的公司债券 5 参与公司债券 分红公司债券 6 通知公司债券 又称可提前偿还的公司债券 7 可转换公司债券 公司债券的特点 1 收益率较高2 风险相对较大3 分配优先性4 通知偿还性 二 按偿还期限长短分类1 短期债券 偿还期限在1年以下 如美国 英国的国库券 期限分3个月 6个月 9个月和1年期4种 2 中期债券 偿还期限在1年以上10年以下 3 长期债券 偿还期限在10年以上 三 按计息方式分类1 单利债券 在计算利息时 不论期限长短 仅按本金计息 所生利息不加入本金计算下期利息 一次还本付息 2 复利债券 计算利息时 按一定期限将所生利息加入本金再计算利息 逐期滚算 复利债券的利息包含了货币的时间价值 在名义利率相同的情况下 复利债券的实得利息要多于单利债券 3 附息债券 也称定息债券 是在债券券面上附有息票 按债券票面载明的利率及支付方式支付利息 一般限于中长期债券 4 贴现债券 票面不规定利率 发行时按某一折扣率 以低于票面金额的价格发行 到期时按面额偿还本金 在国外 广义贴现债券有两种 狭义贴现债券和零息债券 ZeroCouponBond 狭义贴现债券是期限比较短的折现债券 如通常短期国库券 零息债券期限普遍较长 最多可到20年 它以低于面值的贴水方式发行 投资者在债券到期日可按债券的面值得到偿付 例如 30年到期的零息债券 假定市场年利率为10 当前债券价格应当是下一年 债券距离到期日还有29年 价格应当是元 一年里 债券价格上涨了10 由于债券面值的贴现期减少了一年 因此 其价格上涨的幅度应当是一年贴现因子 5 累进利率债券 利率逐年按累进方法计息 即随时间推移 后期利率比前期利率高 呈累进状态 这种债券的期限往往是浮动的 但一般会规定最短持有期和最长持有期 如以公式表示 设债券面额为A 基础年利率为i 持有期限为n 每年利率递增率为r 持满某年的利息额为I 则利息的计算公式为 四 按利率是否固定分类1 固定利率债券2 浮动利率债券 利率可以变动的债券 利率与市场利率挂钩 一般高于市场利率的一定百分点 五 按债券形态分类根据债券券面形态 可分为实物债券 凭证式债券和记帐式债券 六 按发行区域分类1 国内债券 以本国货币为单位在国内金融市场上发行的债券 2 国际债券 以外国货币为单位 在国际金融市场上发行的债券 可分为外国债券和欧洲债券 1 外国债券 外国债券是一国政府 金融机构 工商企业或国际组织在另一国发行的以该国货币计值并还本付息的债券 如扬基债券 YankeeBond 猛犬债券 SamuraiBond 2 欧洲债券 欧洲债券是一国政府 金融机构 工商企业或国际组织在国外债券市场上发行的 不以发行地所在国货币 而以另一种可自由兑换的货币标值并还本付息的债券 扬基债券 YankeeBond 是在美国债券市场上发行的外国债券 即美国以外的政府 金融机构 工商企业和国际组织在美国发行的以美元为计值货币的债券 猛犬债券 bulldogbond 是在英国债券市场上发行的外国债券 是英国以外的政府 金融机构 工商企业和国际组织在英国国内市场发行的以英镑为计值货币的债券 武士债券 Samuraibonds 是在日本债券市场上发行的外国债券 是日本以外的政府 金融机构 工商企业和国际组织在日本国内市场发行的以日元为计值货币的债券 欧洲债券的发行人 发行地以及面值货币分别属于三个不同的国家 其发行除须经举债人所在国政府批准外 不受发行市场所在国以及债券面值货币国有关法律约束 这类债券最大特点是其游离于任何国家的货币金融管制之外 筹集的资金是一种比较自由的离岸 Offshore 货币 第三节可转换债券一 可转换债券的定义与特征 一 可转换债券的定义是指发行人依照法定程序发行 在一定期限内依据约定条件可以转换成本公司股票的公司债券 二 可转换债券的特征1 可转换债券是一种附有认股权的债券 兼有公司债券和股票的双重特征 在转换以前 是一种公司债券 具备债券的一切特征 在转换成股票后 具备股票的一般特征 2 可转换债券具有双重选择权的特征一方面 投资者可自行选择是否转股 并为此承担转债利率较低的机会成本 另一方面 转债发行人拥有是否实施赎回条款的选择权 并为此要支付比没有赎回条款的转债更高的利率 二 可转换债券的构成要素 一 有效期限和转换期限有效期限 指债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间 转换期限 转换期限是指可转换债券转换为普通股份的起始日至结束日的期间 发行人一般都规定一个特定的转换期限 在期限内 允许持有人按转换比例或转换价格转换成发行人的股票 我国现行法规规定 2006年5月6日颁布的上市公司证券管理办法 可转换公司债的期限最短为1年 最长为5年 自发行之日起6个月后可转换为公司股票 二 转换比例或转换价格包括转换比例 转换价格和转换期限三大要素 1 转换比例指一定面额可转换债券可转换成普通股的股数 用公式表示为 如果债券面额为1000元 规定其转换价格为25元 则转换比例为40 即1000元债券可按25元1股的价格转换为40股普通股票 2 转换价格指可转换债券转换为每股普通股份所支付的价格 用公式表示为 三 赎回条款与回售条款赎回是指发行人在发行一段时间后 可以提前赎回未到期的发行在外的可转换公司债券 回售是指公司股票在一段时间内连续低于转换价格达到某一幅度时 可转换公司债持有人按事先约定的价格将所持可转债卖给发行人的行为 三 可转换债券的价值和价格 一 可转换债券的理论价值可转换债券的理论价值又称投资价值 这一价值相当于将未来一系列债息收入加上面值按一定市场利率折成的现值 一般每年支付一次利息的普通不可转换债券的理论价值可由下式计算 如果考虑可转换的债券因素 债券转换成普通股后 债券不复存在 不再具有债券到期按市场利率折算成的现值 需将以上公式作如下修正 其中 CV 债券的转换价值 rc 可转换债券预期收益率N 转换前的年份数 N n 可转换债券在普通股票价格上涨时转换较为有利 所以其转换价值与能转换到的股票价格有关 如果股票目前的市价为P0 那么 一段时间后股票价格可用下列计算公式表示 Pt t期末的股票价格 g 股票价格的预期增长率 Pt可转换债券的转换价值等于预期股票价格Pt乘以转换比例R 例 某一可转换债券 面值为1000元 票面利率为8 每年支付80元利息 转换比例为40 转换年限为5年 若当前的普通股市价为26元1股 股票价格预期每年上涨10 而投资者预期的可转换债券到期收益率为9 则该债券的理论价值为 二 可转换债券的转换价值转换价值是可转换债券实际转换时按转换成普通股的市场价格计算的理论价值 转换价值等于每股普通股的市价乘以转换比例 用公式表示 在上例中 可转换债券转换比例为40 若现在时刻股票市价为26元1股时 其转换价值为 1040 1400 此时的转换价值低于债券的理论价值 投资者不会行使转换权 在转换价值小于其理论价值时 投资者可继续持有债券 一方面可得到每年固定的债息 另一方面可等待普通股价格的上涨 如果直至债券转换期满 股价上涨幅度仍不足以使其转换价值大于理论上的投资价值 投资者可要求在债券期满时按面值偿还本金 或作为债券出售 其市场价格以债券的理论价值为基础 并受供求关系影响 只有当股票价格上涨至债券的转换价值大于债券的理论价值时 投资者才会行使转换权 而且 股票价格越高 其转换价值越大 第四节债券的价格 一 息票债券的价格二 贴现债券的价格三 浮动利率债券的价格由金融理论可知 任一金融资产的价值是其未来所提供现金流的现值 债券的合理价格是其未来利息与本金的现值 一 息票债券的价格 例题 某公司债券尚有9 5年到期 其票面利率为8 每半年付息一次 债券面值为1000 债券的到期收益率为10 一投资者欲购买该债券 请求该债券的合理价格 二 贴现债券的价格 例题 三 浮动利率债券的价格 1 浮动利率债券价格在发行时为债券的面值 2 浮动利率债券价格在每一个利息支付日 紧接浮动利息支付的那一刻 其价值也为面值 3 利息浮动利率的债券价格在每一个浮动利息支付日之间 其价格为 浮动利率债券价格 1 浮动利率债券价格在发行时为债券的面值 证明 假设一个3年期的浮动利率债券 其利息在每年年末支付 在第一个支付年度 所参考的利率是年初 t o 已确定的利率第一次支付的利息就是第二年末 应支付的利息其利率以第一年末的市场为基础 该利率在t o时是未知的 但是 根据金融市场中的无套利原则 我门可以用第一年到第二年的远期利率对它作最好的估计 同样道理 我们对第三年末的应付利息作出的最好估计是 三年期的浮动利率债券在价值在t o时刻的价值为 根据无套利原则 第一个利息支付日浮动利率债券的价值为 假设在 时刚收到第一笔利息 此时我们重新假定 债券此时的价值为 在每一个利息支付日之间浮动利率债券的价值假设现在时刻为 年 即距下一次利息支付还有 年 年和 年 现在浮动利率债券价值为 例题 某一浮动利率债券 支付的是半年期的LIBOR 面值为100元 距下一次利息支付日还有3个月 3个月期的市场LIBOR 连续复利 为10 上一次利息支付日的6个月的LIBOR为10 2 求浮动利率债券的价格 第五节债券投资收益ESC一 到期收益率和持有期收益率 一 到期收益率又称最终收益率 是使得债券所有支付额的现值等于债券价格的贴现率 即现在购买某债券并持有到期日 该债券所能提供的平均收益率就是到期收益率 它衡量的是持有至到期日的债券的平均收益率 它可以用来比较不同现金流的不同期限的债券的平均收益率 1 贴现债券的到期收益率 其中 到期收益率 债券面额 发行价格n 债券期限 2 息票债券到期收益率一般的息票债券都是一年或半年支付一次利息 到期按面值还本 1 现值法现值法可以精确计算债券到期收益率 但计算方法非常繁琐 根据债券的未来收益和当前的市场价格来推算到期收益率 现值法公式如下 2 实用公式在实际操作中多采用近似法计算 结果是近似值 但与现值法计算的结果相差不大 其公式为 3 一次还本付息债券到期收益率 二 持有期收益率持有期收益率是某个期间的收入 包括资本利得和利息 与期初债券价格之比的年收益率 1 贴现债券持有期收益率2 息票债券持有期收益率实用公式 3 一次还本付息债券持有期收益率实用公式 持有期收益率的例子 如果一个30年期的债券每年支付80元的利息 购买的价格为其面值即1000元 该债券的到期收益率就等于8 如果该年底债券的价格为1050 该债券的持有期收益率 80 1050 1000 1000 13 到期收益率的例子 假定息票率为8 票面价值为1000的30年债券的价格分别为1276 76元 1000元和810 71元 每半年付利息一次 所获取的到期收益率分别为多少 解决此问题 我们要找出使得债券未来所有支付额的现值等于债券价格的利率水平 我们分别求得到期收益率年利率为6 8 和10 为什么债券价格会对利率波动作出反应 因为在一个竞争的市场中 所有债券提供给投资者的预期收益率应是相同的 不考虑风险因素 当其他竞争性的收益率为8 时 如果债券的息票率也为8 那么它将以面值出售 如果市场利率为9 那么谁还会以面值购买息票率为8 的债券呢 这时 债券的价格一定会下跌 直到它的预期收益率上升到具有竞争力水平的9 反之 当市场利率下降到7 时 债券8 的收益率更具优势 这时买者增加 抬高债券面值 直到它的最终收益率下降到市场的平均水平7 为止 当息票利率与市场利率相同时 债券就会按面值销售 在此环境下 投资者在各个时间段收到的利息实际上是对货币时间价值的公平补偿 这种补偿不包含其他的资本收益 如果息票利率低于市场利率 该债券所提供的利息低于其他的市场投资的收益 要想实现各种投资的均衡收益 即各种金融工具的收益率一致 投资者就要赚取价格上涨所带来的收益 因此 债券的最初发行价格就应当低于其面值 从而可以提供资本收益 相反 如果息票利率超过市场利率 该债券的利息收入就会超过其它市场投资方式 投资者对该债券的超额需求就会使得债券价格超过其面值 资本损失就会抵消较高的利息 投资者所获的也是均衡收益 例子 假定几年前发行了一个债券 债券的面值1000 当时的市场利率是7 债券的年息票利率也是7 现在距到期日还有3年 市场收益率为每年8 债券的公平市场价格就是尚未支付的利息与面值的现值 即 这个价格水平是低于面值的 在下一年里 在下一次利息支付后 债券的价格应当是 这一年的资本收益是7 94 982 17 974 23 如果投资者在974 23的价格水平上购买这一债券 该年的总收益70 7 94 77 94 其收益率与市场上其他投资收益率是相等的 即 77 94 974 23 8 二 即期利率和远期利率即期利率是从现在时点到未来时点上一定期限的利率 远期利率是指未来时刻上到将来一定期限上的利率 如1 4远期利率 表示一个月之后开始的3个月的远期利率 远期利率是由一系列即期利率决定的 例如 如果一年期的即期利率是10 2年期的即期利率是10 5 那么其隐含的1年到2年的远期利率就等于11 这是因为如果金融市场达到均衡状态 投资者不即不能进行套利 三 利率的期限结构理论债券的到期收益率和期限之间的关系称为利率的期限结构 termstructure 期限结构通常用收益曲线表示 用图形来描述同一种债券的收益率和到期期限的关系 通常有三种类型 向上倾斜收益曲线 持平收益曲线和向下倾斜收益曲线 通常即期利率随到期期限t增加而增加 即收益曲线向上倾斜 符合通常想法 长期即期利率高于短期 利率的期限结构有三种理论 流动偏好理论 预期理论 市场分割理论 利率期限结构曲线 收益率时间 1 流动偏好理论这种理论认为投资者有一种偏好短期债券的倾向 因为这些投资容易变现 同时投资于短期债券面临较小的利率风险 投资长期的债券就有利率风险 债券发行者必须给投资者以风险补偿 发行者愿意为较长期的债券付较高的回报是因为发行长期债券比短期债券节省成本 不必为频繁的再融资付更多的发行成本 而且长期债券利率风险较大 长期债券的投资者就会要求风险溢价来补偿这种风险 持有长期债券的投资者所要求的风险溢价被称为流动性溢价 liquiditypremium 是为鼓励投资者购买风险更大的长期证券而向投资者提供的额外回报 2 预期理论又称 无偏预期理论 它认为期限结构完全取决于对未来利率的市场预期 如果预期未来利率上升 则利率期限结构会呈上升趋势 如果预期未来利率下降 则利率期限结构会呈下降趋势 1 下倾收益曲线 交易市场相信利率将持续下降时 才能观察到一条下倾的收益曲线 2 持平收益曲线 3 上倾收益曲线 如一个平缓的上倾 这可能是预期未来利率将下降的情况 3 市场分割理论与前两种理论不同 市场分割理论认为不同的投资者和借款者受法律 偏好 或对特定到期期限的习惯等限制 长期债券与短期债券是在不同的相互分割的市场上进行交易的 她们各自达到均衡 长期借款人与短期贷款人的活动共同决定长期债券的利率水平 短期市场交易者的行为决定短期债券的利率 与长期利率的预期没有关系 根据这种观点 利率的期限结构是由不同期限的市场的均衡利率决定的 存在一个短期证券市场 一个中期证券市场 以及一个长期证券市场 四 利率的久期与凸性 一 久期的定义 二 久期的含义 三 久期的计算 四 久期的缺陷 凸性 五 投资组合的久期 六 利率风险管理 免疫 一 久期的定义 duration 久期是以现金流量的对应现值作为权重 并乘以金融资产每笔现金流量的支付时间 然后加总 再除以金融资产的现价 得到的即为久期 他很量的是金融资产的加权平均到期期限 它衡量的是利率变化时金融资产价格变化的百分比 如果该资产的久期越大 利率变动会导致该金融资产的价格变化越大 反之 越小 久期公式 久期公式 此公式表示收回金融资产价格P的部分需要一期 收回金融资产价格的需要二期收回金融资产价格的需要n期 全部收回金融资产价格P的投资需要的平均时间就是久期 例题 某银行在年初以15 的利率向一家公司提供100元的一年期贷款 同时要求该公司在6个月先偿还半年利息和50 的贷款本金 其余的在年底归还 上述银行在半年之后收到的现金流量等于50元本金加上100X7 5 的利息 等于57 5 一年后到期的现金流 50 50X7 5 53 5元 上述2笔现金流的现值分别用和来表示 在此例中提到的T 1 2年和T 1年这两个时点上 以现值衡量的现金流量的相对重要性 分别等于 我们现在利用每笔现金流的现值在资产价格中所占的比率作为每笔现金流支付时间的权重 对金融资产每笔现金流的支付时间进行加权平均来计算久期 本题的久期D等于 二 久期的含义 久期是对金融资产价格的利率敏感程度的直接衡量 金融资产的久期数值越大 该资产的价格对利率变动的敏感程度就越高 反之就越低 以债券为例 债券价格等于与债券相关的现金流现值 对利率R求导 得到公式 等式两边同乘以 等式两边同乘以 1 R 得 从公式中可以看出 久期代表了债券价格变化对利率变化的敏感性 它显示了收益率的任何提高或下降 所引起的债券价格的下降或上升的百分比 dp p 公式变化为 该公式表示了当债券收益率发生很小变动时 都将使债券价格发生反比率的变动 而且其变动的程度取决于金融资产的久期长短 久期越长 金融资产的价格变动幅度越大 反之越小 三 久期的计算 步骤 1 将金融资产每期所产生的现金流进行贴现 求出这些现金流的现值 2 将这些现值乘以各自对应的时间T 获得这些现值的加权现值 3 将第二步求出的每期的现金流的加权现值相加 得出的总合去除以资产的现在价格 得出的值即为久期 例2 假定某债券的价格为10000元 票面利率为10 其到期收益率也为10 偿还期为5年 利息每年偿还一次 本金5年之后一次付清 求贷款的久期D 如果到期收益率下降为9 求该债券的价格变化 年份现金流11000210003100041000511000 现金流的现值 10 1000 1 10 909 09 826 45 751 31 683 01 6830 14 以时间为权重计算的加权现值 年份以时间为权重计算的加权现值1909 09X1 909 092862 45X2 1652 903751 31X3 2253 934683 01X4 2731 0456830 14X5 34150 70合计 41698 06该贷款的久期 41698 06 10000 4 1698年 假定贷款的到期收益率由10 下降到9 如其他条件不变的情况下 该贷款的久期为D 4 1698 将其代入公式就可以得出贷款的现行价格因市场利率下降一个百分点后而提高的百分比 即贷款的价格将增加10000X3 75 375元 四 久期的缺陷 凸性 根据久期的预测 利率变动与金融资产价格的变动之间的关系同久期的大小成一定比率 它们之间是线形关系 然而 如我们精确地计算金融资产价格的实际变动时就会发现 当利率上升的幅度较大 久期的预测往往高估金融资产价格下跌程度 当利率下跌的幅度较大 久期往往低估金融资产价格上涨程度 同时根据久期 利率上升和下降同样的幅度对金融资产价格的影响是对称的 事实上 利率上升对金融资产价格所产生的资本亏损往往小于利率下降对金融资产价格所产生的资本利得 用数学语言讲 这种金融资产价格与利率之间的关系具有凸性特征 而不是简单的久期所假定的线形关系 举例说明 6年期的债券的面值为1000元 发行价格也为1000元 其息票利率为8 目前它的市场到期收益率为8 计算其久期D 4 9927年 现假定债券的收益率由8 上升到10 根据久期公式 债券价格将下跌dp p DX dR 1 R 4 9927X 0 02 1 0 8 9 2457 即债券价格由原来的1000下降到1000 1000X9 2457 907 543 我们计算一下该债券价格在收益率提高到10 之后 债券的价格P 912 895 根据下面公式计算 久期高估了5 352元 912 895 907 543 现假定债券的收益率由8 下降为6 根据久期债券价格将提高9 2457 即债券价格由1000元上升至1092 457元 与此相比 按债券现金流的贴现法计算债券的现价为1098 347 久期低估了5 89元 1098 347 1092 457 从理论上讲 久期代表的是价格 收益率曲线的斜率 凸性代表的是价格 收益率曲线斜率的变化 我们可以把利率变动对债券价格影响的效应分成一系列独立的效应 久期衡量的是利率变动对债券价格影响的一阶效应 凸性衡量是二阶效应 将凸度定义为 如从现金流的角度考虑 因此 假设债券价格为P 到期收益率为R 修正久期Dm 则 例题 10年后到期 息票利率是10 发行价格与面值均为100的债券 其修正久期和凸度分别为7 44和68 77 假定收益率上升0 5 求债券价格变化 五投资组合的久期 假设某一投资组合由不同到期期限的若干债券组成 这个投资组合债券的久期为多少 假设投资组合中所有债券具有相同到期收益率 则投资组合的久期为为各单一债券久期的加权平均之和 权数为单一债券价格与投资组合价格之比 某一投资组合由n项债券组成 每一债券的久期和价格分别为Di和Pi I 1 2 m 所有债券的到期收益率相同 这一投资组合的价格和久期为 P P1 P2 PnD w1D1 w2D2 wnDn wi pi p 例题一债券组合有A和B组成 他们的价格 到期收益率 久期分别为 债券价格到期收益率久期A10012 1B15012 2则投资组合的久期为 D w1D1 w2D2 六免疫 构建免于利率风险的债券投资组合的过程称为免疫 其实质是构造债券组合以防止利率变动而产生的风险 免疫为投资过程中最广泛运用的分析技术之一 免疫策略为一种债券组合管理方法 能够使投资组合免受利率波动的影响 这种资产管理方法是动态的 因为即使利率不发生波动 债券的久期会随着债券到期日的临近而变短 再加之利率的波动也会导致债券久期的变化 只有不断调整资产组合中的债券 才能使投资者投资期限与资产组合的期限相同 免疫国成为金融投资学中运用最广泛的技术之一 银行 保险公司 基金都利用面以来设计投资组合 规避利率风险 下面我们以银行为例来说明免疫过程 构建免疫组合 1 计算负债的久期2 计算资产的久期3 令资产组合的久期等于负债的久期 例如 负债的久期等于6年 资产由久期为2年的零息债券和久期为10年的息票债券组成 则使得2X 10 1 X 6 解出X 0 5 即资产由0 5比例的零息债券和0 5的息票债券组成 4 债券的收入能完全满足债务的资金需求 某一银行的资产A和负债L的久期分别为 银行全部资产的久期 银行全部负债的久期 代表每一种资产或负债的市场价值在其所在银行资产组合或整个负债组合的市场价值中所占的比例 简而言之 一家银行的全部资产或负债的久期等于以该银行的各个单项或负债的市场价值占总价值的比率作为权重计算的这些资产或负债的加权平均久期 这里需注意的是久期概念涉及的资产或负债的价值是市场价值而非账面价值 代表每一种资产或负债的市场价值在其所在银行资产组合或整个负债组合的市场价值中所占的比例 简而言之 一家银行的全部资产或负债的久期等于以该银行的各个单项或负债的市场价值占总价值的比率作为权重计算的这些资产或负债的加权平均久期 这里需注意的是久期概念涉及的资产或负债的价值是市场价值而非账面价值 根据久期公式 这里假定资产和负债的市场利率水平相同 且他们的到期收益率变动幅度也相同 所以该式表示净资产的变化 从上式可以看出 银行的市场价值对利率的敏感程度主要取决于3个因素 久期缺口 资产规模以及市场利率的变化程度 久期缺口越大 既久期的绝对值越大 无论久期缺口正是负 银行面临的利率风险越大 如果一家银行的资产结构久期正好等于经杠杆调整后的负债久期 则银行就具备了利率风险的棉衣 即无论利率如何变化 银行的资产净值均保持不变 第四章证券投资基金第一节证券投资基金的概念与特征第二节证券投资基金的类型第三节证券投资基金的估值第四节证券投资基金的投资限制 第一节证券投资基金的概念与特征 一 证券投资基金的概念1 证券投资基金的基本含义证券投资基金是一种金融中介机构 即通过发行基金单位 集中投资者的资金 由基金托管人托管 由基金管理人管理和运用资金 从事股票 债券等金融工具投资 并将投资收益按基金投资者的投资比例进行分配的一种间接投资方式 无论哪一种基金 在初次发行时即将基金总额分成若干个等额的整数份 每一份即为一 基金单位 集中资产是证券投资公司背后的核心含义 二 证券投资基金的特征基金作为一种成效卓著的现代化投资工具 主要具有以下四个特征 1 集合投资基金是这样一种投资方式 它将零散的资金巧妙地汇集起来 交给专业机构投资于各种金融工具 以谋取资产的增值 2 分散风险基金可以凭借其雄厚的资金 在法律规定的投资范围内进行科学的组合 分散投资于多种证券 借助于资金庞大和投资者众多的公有制使每个投资者面临的投资风险变小 另一方面又利用不同的投资对象之间的互补性 达到分散投资风险的目的 3 专家管理 4 低交易成本 投资公司进行的大规模交易 所以可以在经纪费用和佣金方面获得优惠 第二节证券投资基金的类型一 按设立方式分